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企業(yè)收購兼并基礎一什么是公司并購?公司兼并(Merger)兩個或者兩個以上的企業(yè),按照某種條件組成一個企業(yè)的產(chǎn)權交易行為一家企業(yè)保留主體資格兩家企業(yè)均不保留主體資格被吸收合并的公司不需要經(jīng)過清算而不復存在,吸收后存在的公司將承擔所有的資產(chǎn)、負債和義務公司收購(Acquisition)一個企業(yè)(收購公司)以某種條件取得另一企業(yè)(目標公司)的大部分產(chǎn)權,從而居于控制地位的交易相同點都是通過市場上股權流動實現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)的重新組合省去清算程序,實現(xiàn)公司財產(chǎn)所有權和股東關系轉移不同點兼并是雙方公司的真實意愿,通過合同方式進行交易,被兼并公司失去法律主體資格2公司并購類型按照產(chǎn)業(yè)相互關系劃分(價值鏈)橫向并購縱向并購混合并購按照收購方和被收購方關系劃分善意收購敵意收購按并購股份的形式協(xié)議收購要約收購3以美國為代表的五次大規(guī)模并購浪潮(1)第一次:19世紀末-20世紀初橫向并購為主要形式,追求行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟和壟斷勢力是主要推動因素。著名的巨頭公司,如杜邦、美國煙草、美孚都是本次并購浪潮的產(chǎn)物第二次:1922-1929縱向并購逐漸被采用小企業(yè)紛紛進行并購,市場從近似壟斷變?yōu)楣杨^壟斷第三次:20世紀50-60年代混合并購為主,并購的目的在于尋求企業(yè)經(jīng)營上的保障反托拉斯法,同時管理科學和計算機技術的發(fā)展使得經(jīng)理人員能夠對大型混合企業(yè)進行有效管理使得企業(yè)多元化戰(zhàn)略得到充分發(fā)揮,并導致企業(yè)本身的組織結構發(fā)生較大的轉變4公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略5企業(yè)并購的動因追求協(xié)同效應經(jīng)營協(xié)同財務協(xié)同技術協(xié)同信息協(xié)同提高市場占有率實現(xiàn)行業(yè)的戰(zhàn)略性轉移稅收利用稅法的虧損遞延條款股權收購避免現(xiàn)金交易政府給與跨國經(jīng)營的優(yōu)惠政策管理層利益驅動6橫向并購效應分析正效應主要體現(xiàn)在規(guī)模經(jīng)濟單位固定成本降低專業(yè)效應學習效應采購成本降低負效應主要體現(xiàn)在規(guī)模不經(jīng)濟管理復雜性激勵機制弱化管理系統(tǒng)低效性創(chuàng)新動力減少企業(yè)風險增大技術極限性7混合并購效應分析混合并購的正效應主要體現(xiàn)在實現(xiàn)范圍經(jīng)濟性生產(chǎn)上的有效組合原材料應用上的有效組合市場組合效應研究開發(fā)組合效應無形資產(chǎn)組合效應混合并購的負效應主要體現(xiàn)在范圍不經(jīng)濟上戰(zhàn)略選擇的風險企業(yè)財務狀況惡化的風險8為什么要收購企業(yè)實現(xiàn)擴張?更少風險被收購企業(yè)跨越了生命周期中最危險的初創(chuàng)階段,有一個成型的消費者基礎、可靠的財務記錄以及成熟的產(chǎn)品系列成長的基礎設施被收購企業(yè)的廠房技術、聲譽以及雇員為買主提供了現(xiàn)成的基礎設施。如果買主能夠更有效運用,成長可能性會大大提高資本投資的節(jié)約能夠較快地產(chǎn)生收入和正的現(xiàn)金流通過收購能夠更容易為公司的成長融資控制與聯(lián)營相比9收購所獲得的價值來自認真實施的正式戰(zhàn)略收購是內(nèi)部擴張或建立新企業(yè)的替代手段,但收購本身并不能保證更高的股東價值??紤]周到的收購計劃對收購的成功非常關鍵。在眾多的兼并與收購戰(zhàn)略中選擇哪一個?收購爭奪市場份額的企業(yè)收購產(chǎn)品與購買方銷售體系相容的企業(yè)收購能實現(xiàn)產(chǎn)品系列擴張的企業(yè)分離企業(yè)實現(xiàn)隱含資產(chǎn)價值針對危機狀態(tài)企業(yè)的“池底撈魚”管理層收購10我國企業(yè)并購的“個性”動因企業(yè)并購是消除虧損的一種機制企業(yè)并購是一種對破產(chǎn)的替代機制獲取殼資源或者其他資源要素上市公司為避免摘牌采取并購重組實現(xiàn)企業(yè)快速擴張獲取優(yōu)惠政策,合理避稅實現(xiàn)管理者利益最大化11公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略12階段1:商業(yè)計劃(1)決定在何處競爭市場細分決定如何競爭描述目標市場客戶供應商當前競爭者潛在競爭者產(chǎn)品或服務替代品政府管制13階段1:商業(yè)計劃(2)自我評估公司吸引力矩陣核心競爭力詳細說明使命使命應當包括目標市場、提供的產(chǎn)品和服務、銷售和關于主要利益相關者的管理理念設定目標收益規(guī)模增長技術14階段1:商業(yè)計劃(3)戰(zhàn)略選擇價格領先或者成本領先經(jīng)驗曲線產(chǎn)品生命周期市場份額-增長矩陣產(chǎn)品差異利基(Niche)戰(zhàn)略混合戰(zhàn)略15階段3:搜尋和篩選階段開始尋找建立主要篩選標準制定尋找策略篩選市場細分產(chǎn)品線利潤率杠桿程度市場份額16階段4:首次接觸首次接觸的可選方法:按照企業(yè)規(guī)模以及是否上市討論價值初始法律文件保密協(xié)議意向書17階段5:并購談判(1)定義收購價格總體價格總體收購價凈收購價改善估值交易結構化進行盡職調(diào)查買方盡職調(diào)查選擇盡職調(diào)查團隊賣方盡職調(diào)查18階段5:并購談判(2)制定融資計劃過橋貸款或者臨時性融資夾層融資永久性融資風險投資公司賣方融資路演或有性融資19階段6:結束交易該階段的主要工作是獲得所有必要股東、管理當局和第三方同意分配客戶和供應商合同獲得必要許可達成最終協(xié)議收購目的價格支付機制承擔的債務陳述和擔保契約結束交易條件違約責任20階段7:企業(yè)并購后的整合(2)整合的內(nèi)容經(jīng)營戰(zhàn)略整合組織制度整合人力資源整合企業(yè)文化整合財務資源整合21公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的風險公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略22并購過程面臨的風險來源并購策略制定和目標搜尋的風險目標企業(yè)的信息風險政府干預風險法律風險目標企業(yè)管理層風險并購欺詐風險財務風險并購后的整合風險23如何盡量規(guī)避并購風險制定服從公司發(fā)展戰(zhàn)略的明確并購策略和并購計劃重視中介機構作用弄清目標企業(yè)不同層面人員的態(tài)度,降低信息風險個反并購風險加強資產(chǎn)評估建立信息錯誤的補救措施防范財務風險建立全方位整合程序24并購過程的其他參與者政府財務顧問律師法律事務咨詢法律盡職調(diào)查獨立意見會計師對最佳稅務結構、財務結構的咨詢財務盡職調(diào)查公共關系機構投資者25財務顧問在公司收購中的作用財務顧問為收購公司提供的服務尋找目標公司提出收購建議商議收購條款中介機構的協(xié)調(diào)者財務顧問為目標公司提供的服務預警服務制定反收購策略評價服務準備利潤預測編制文件和公告一家財務顧問不能同時為交易的雙方提供服務26企業(yè)并購中的政府行為政府越位現(xiàn)象“拉郎配”阻礙自主并購行為政府缺位現(xiàn)象法律法規(guī)不完善缺乏對并購行為的統(tǒng)一規(guī)劃缺乏完善的社會保障體系作為國有資產(chǎn)所有者的缺位27公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略28收購形式-股票收購收購者用現(xiàn)金、債券或者股票購買目標公司股東的股票,目標公司成為收購公司的子公司優(yōu)點買方:資產(chǎn)自動轉入;不需征得目標公司同意賣方:如果負債轉移給購買方缺點買方:對所有債務負責賣方:不能選擇出售資產(chǎn)或者保留資產(chǎn)收購公司目標公司目標公司的股票現(xiàn)金、證券或股票目標公司(成為收購公司的子公司)29并購支付方式(1)現(xiàn)金支付能迅速完成并購過程;有利于并購后企業(yè)的重組和整合;規(guī)避了合并后企業(yè)發(fā)展的不確定性但有時現(xiàn)金支付方式也并不是目標公司的股東們所希望的,因為在國外若以現(xiàn)金支付,目標公司的股東可能要交資本利得稅股票支付股票支付的并購成本較低,但程序復雜對于并購方,股票支付可使其免于即時支付的壓力,把由此產(chǎn)生的現(xiàn)金流量投入到合并后企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營對目標企業(yè)而言可以不交資本利得稅;但目標公司的收益受并購公司股價的影響;并購公司的原股東收益會被稀釋30并購支付方式(2)綜合證券支付綜合證券收購形式多樣,集中了現(xiàn)金、股票和債券等形式的優(yōu)點,既可以單獨使用一種支付方式,也可以將幾種支付方式組合運用特點可以避免支付更多現(xiàn)金;防止控股權的轉移;認股權、可轉換證券的支付方式可吸引更多資金;部分成本可稅前支付無償劃撥國家通過行政手段將國有企業(yè)的控股權從一個國有資產(chǎn)主體劃至另一個國有資產(chǎn)主體!而接受方無須向出讓方作出現(xiàn)金#證券及票據(jù)支付等一切補償承擔債務的零支付方式指在目標公司的資產(chǎn)與債務基本等價的情況下,并購公司以承擔目標公司的債務為條件接受其資產(chǎn),并購公司并不需要用支付資金的一種方式31并購支付方式的選擇企業(yè)財務結構和現(xiàn)金流量狀況支付金額和融資方式融資成本資本市場因素法律法規(guī)限制32公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略33選擇目標企業(yè)價值評估方法的考量因素目標企業(yè)發(fā)展前景并購目的行業(yè)特點目標企業(yè)的行業(yè)成熟度評估人員專業(yè)水平其他不可控因素34公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略35管理層收購(1)管理層收購(MBO)是指目標公司的管理層利用借貸資本購買本公司的股份或者分支機構,從而改變公司的所有權結構、控制結構和資本結構,進而重組本公司的一種收購。特點MBO的主要投資者是目標公司的管理層和內(nèi)部員工。他們通常會設立一家新的公司,并以該新公司的名義來收購目標公司。通過MBO,他們的身份由單一的經(jīng)營者角色變?yōu)樗姓吲c經(jīng)營者合一的雙重身份。

MBO主要是通過借貸融資來完成,因此,MBO的財務結構由優(yōu)先債、次級債與股權三者構成。這樣,目標公司的管理者要有較強的組織運作資本的能力,融資方案必須滿足貸款者的要求,也必須為權益持有人帶來預期的價值,同時這種借貸具有一定的融資風險性。

MBO的目標公司往往是具有巨大資產(chǎn)潛力或存在“潛在的管理效率空間”的企業(yè),通過投資者對目標公司股權、控制權、資本結構以及業(yè)務的重組,來達到節(jié)約代理成本、獲得巨大的現(xiàn)金流入并給投資者超過正常收益回報的目的。

MBO完成后,目標公司可能由一個上市公司變成一個非上市公司。36管理層收購(2)管理層收購的英美模式英美國家的MBO是一種公開的要約收購。典型方式是管理層和其他投資者組成收購集團在二級市場公開收購公司的流通股特點收購的股權為流通的私人股權,交易具有公開性和競爭性的特點完備的金融體系和多樣的金融工具為MBO提供強有力的金融支持非常規(guī)范:信息透明、專業(yè)化、完備的交易制度較強的變現(xiàn)能力37管理層收購(3)管理層收購的東歐模式管理層收購伴隨著20世紀90年代初的大規(guī)模私有化運動而產(chǎn)生,以國有企業(yè)改革為背景并不具備實施MBO的制度基礎缺乏完善的金融機制和發(fā)達的資本市場,融資渠道有限,退出困難相關的制度尚未建立,對企業(yè)資產(chǎn)的出售和重組存在嚴重的行政性調(diào)控。不規(guī)范融資主要來自銀行貸款代理人問題,導致價格不透明變現(xiàn)問題38公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略39杠桿收購(1)杠桿收購是指融資企業(yè)以其準備收購企業(yè)的資產(chǎn)和將來的收益能力作為抵押,通過大量的債務融資來支持兼并和收購行動杠桿收購的目的一般不是要取得目標公司的經(jīng)營控制權,而是通過收購控制,從資產(chǎn)雄厚的公司榨出現(xiàn)金,然后將公司賣出。杠桿收購是一種風險度較高的活動。40杠桿收購(2)杠桿收購融資自籌資金銀行貸款發(fā)行債券收購公司發(fā)行高利率債券,取得目標公司的控股權被收購公司發(fā)行高利率債券,籌款幫助收購者償還購買股權時的借款垃圾債券:由于收購公司和被收購公司發(fā)行大量高利率債券,造成公司負債比率過高,該類債券信用評級低,風險大,稱之為“垃圾債券”杠桿收購公司本身并不能為相應的債務融資提供擔保,只能以目標企業(yè)的資產(chǎn)和未來現(xiàn)金流作為擔保41杠桿收購(3)杠桿收購的操作過程籌措用于收購的大量資金。自籌占10%,銀行貸款50%,垃圾債券40%實施收購計劃公司重組。通過降低成本和改變營銷策略等途徑提高利潤,收回現(xiàn)金。強大后的公司再次上市(逆向杠桿收購或者再次公開發(fā)售)現(xiàn)有股東變現(xiàn)降低杠桿比率42杠桿收購(4)杠桿收購成功的關鍵能否籌措足夠的資金目標是否合適一般選擇利潤可預測以及融資要求低的基礎產(chǎn)業(yè)以及制造業(yè)公司管理層是否有力要求管理人員投入自己的資本通常向管理人員提供以股票期權等形式出現(xiàn)、以股份為基礎的激勵性報酬43公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略44反收購策略(2)保持公司控制權策略原股東可以采取增持股份的方法,并且利用不同股票性質(zhì)的發(fā)行,如優(yōu)先股、表決權受限制股及附有其他條件的股票采用母子公司相互持股的手段在沒有遭受收購前,在公司章程中加入反收購條款每年部分改選董事會成員限制董事資格超級多數(shù)條款毒丸策略目標公司為避免被其他公司收購,采取一些在特定條件下,如公司被收購,就會對本身造成嚴重損害的手段,降低本身吸引力,收購方一旦收購,就像吞食“毒丸”負債毒丸人員毒丸45反收購策略(3)白衣騎士策略當目標公司遇到敵意收購時,可以尋找一個具有良好合作關系的公司,以比收購方所提要約價格更高的價格提出收購。股票交易策略股票回購目標公司本身以比收購要約價更高的價格回購,增加收購難度有利于假收購的股票套利者--“綠色勒索”管理層收購案例新浪46公司并購和重組公司并購的基本概念公司并購的動因公司并購流程公司并購的風險公司并購的其他參與者公司并購的支付方式目標企業(yè)價值評估管理層收購杠桿收購反收購策略47什么是上市公司收購持股5%以上獲得控制權超過30%且獲得控制權48上市公司收購的方式要約收購協(xié)議收購其他定向增發(fā)換股二級市場增持(舉牌)定向回購控股股東減持協(xié)議、安排49上市公司收購的幾個重要持股線5%20%30%50%75%90%簡式權益變動報告書詳式權益變動報告書對上市公司獨立性、發(fā)展的影響要約收購報告書或收購報告書觸發(fā)要約收購義務需聘請財務顧問低于四億股本的公司不符合上市條件,強制收購余股高于四億股本的公司不符合上市條件,強制收購余股成為第一大股東的,需聘請財務顧

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