瑞幸咖啡財務(wù)案例分析

#瑞幸咖啡財務(wù)案例分析"國貨之光”瑞幸咖啡的熱點(diǎn)已經(jīng)過去幾天了，但作為投資者不能僅僅是看熱鬧的心態(tài)，還是要從事件中去學(xué)習(xí)總結(jié)，提高自己的能力，避免栽倒瑞幸咖啡這樣的坑里。對于投入的真金白銀，還是要認(rèn)真一點(diǎn)，如果有渾水公司的打假能力，還怕掉到坑里么？本文首先介紹渾水是如何找出瑞幸咖啡的問題的其次介紹財務(wù)造假的特征，最后談?wù)勎覐呢攬笾邪l(fā)現(xiàn)的瑞幸咖啡的一些問題。一、渾水識別瑞幸咖啡作假的方法論簡單來說，就是分析收入和成本。將收入拆分為單價和銷量，渾水通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)瑞幸產(chǎn)品售價和銷售數(shù)量都被明顯夸大。成本方面，夸大了費(fèi)用，并且將夸大的費(fèi)用回收用于虛構(gòu)收入。確鑿證據(jù)1：單個門店的每日銷售商品數(shù)量在2019年Q3和Q4分別至少被夸大了69%和88%，支撐證據(jù)為11260小時的門店流量視頻。渾水調(diào)動了92名全職和1418名兼職人員進(jìn)行實(shí)地監(jiān)控，記錄了981個工作日的門店流量，覆蓋了100%的營業(yè)時間。門店選擇基于城市和位置類型分布，與瑞幸所有直營店的組合相一致。確鑿證據(jù)2:瑞幸的"單筆訂單商品數(shù)”已從2019年第二季度的1.38降至2019年第四季度的1.14。確鑿證據(jù)3：渾水收集了25843張顧客收據(jù)，發(fā)現(xiàn)瑞幸夸大了其每件商品的凈售價至少1.23元人民幣或12.3%，以人為地維持商業(yè)模式。真實(shí)情況下，門店層面的虧損高達(dá)24.7%-28%。排除免費(fèi)產(chǎn)品，實(shí)際的銷售價格是上市價格的46%，而不是管理層聲稱的55%。確鑿證據(jù)4:第三方媒體追蹤顯示，瑞幸夸大了其在2019年第三季度的廣告費(fèi)用150%以上，特別是在分眾傳媒上的支出。瑞幸有可能將其夸大的廣告費(fèi)用回收回去，以增加收入和門店層級的利潤。確鑿證據(jù)5：25843個顧客收據(jù)及其報告的增值稅數(shù)字顯示，瑞幸在2019年第三季度來自"其他產(chǎn)品”的收入貢獻(xiàn)僅為6%左右，相當(dāng)于近400%的膨脹率。危險信號1:瑞幸的管理者已經(jīng)通過股票質(zhì)押兌現(xiàn)了其持有的49%的股票(或流通股總數(shù)的24%)，令投資者面臨追繳保證金導(dǎo)致股價暴跌的風(fēng)險。危險信號2:神州租車(HKEX：699HK)("CAR”)的既視感：瑞幸董事長陸正耀和同一批關(guān)系密切的私募股權(quán)投資者從神州中撤走16億美元，而少數(shù)股東則損失慘重。危險信號3:瑞幸董事長陸正耀通過收購寶沃，將1.37億元人民幣從神州優(yōu)車UCAR(838006CH)轉(zhuǎn)移給其關(guān)聯(lián)方王百因。神州優(yōu)車、寶沃、王百因?qū)⒃谖磥?2個月向北汽-福田汽車支付59.5億元人民幣?，F(xiàn)在王百因擁有一家新成立的咖啡機(jī)供應(yīng)商，該供應(yīng)商位于瑞幸總部隔壁。危險信號4:瑞幸最近通過增發(fā)和可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行籌集了8.65億美元，以發(fā)展其"無人零售”策略，這更可能是管理層從公司吸納大量現(xiàn)金的一種便捷方式。危險信號5:瑞幸的獨(dú)立董事邵孝恒是/曾是一些非?？梢傻脑诿绹鲜械闹袊镜亩聲蓡T，這些公司的公開投資者蒙受了巨大損失。危險信號6:瑞幸聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席營銷官楊飛曾因非法經(jīng)營罪被判處有期徒刑18個月，彼時他是北京碑營銷策劃有限公司（"iWOM”）的聯(lián)合創(chuàng)始人兼總經(jīng)理。后來，iWOM與北京氫動益維科技股份有限公司（"QWOM”）成為關(guān)聯(lián)方，后者現(xiàn)在是神州租車的子公司，并且正在與瑞幸進(jìn)行關(guān)聯(lián)方交易。二、財務(wù)造假的特征與識別（一）財務(wù)風(fēng)險：財務(wù)造假VS盈余管理財務(wù)操縱包括財務(wù)舞弊（財務(wù)造假）和財務(wù)粉飾（盈余管理）兩種情況。財務(wù)造假基本是公司管理層組織的，在財務(wù)報表中蓄意錯報、漏報財務(wù)數(shù)據(jù)，以虛構(gòu)利潤為目的的系統(tǒng)性造假。盈余管理是在會計(jì)準(zhǔn)則的框架之內(nèi)，在不越界為財務(wù)造假的底線之上，管理層過于主觀地運(yùn)用或刻意迎合會計(jì)準(zhǔn)則，以達(dá)到操縱利潤的目的。盈余管理財務(wù)造假存在本質(zhì)的不同（是否違法），盡管二者在很多時候經(jīng)常無限接近。

推返悟但低估準(zhǔn)麗0壞賬很益類：澎m頃段資殖益ait他:會計(jì)推返悟但低估準(zhǔn)麗0壞賬很益類：澎m頃段資殖益ait他:會計(jì)mwo會計(jì)估計(jì)彎叩（二）A股歷年財務(wù)造假公司梳理及其特征分析收入英:提前琳認(rèn)收入御?收入/Jt*&A（）.襄產(chǎn):虐增資產(chǎn)枇R列奐債g存?/多計(jì)IE收，時古成本費(fèi)用.J0快折舊iwats湘遲研發(fā)@用加快is檔關(guān)■交援非美聯(lián)匕以1994-2018年滬深上市公司，因虛假財務(wù)信息披露而被證監(jiān)會或財政部處罰的事件為觀察樣本，共計(jì)172起事件，涉及165家公司，其中，19家已退市，21家造假后被借殼，125家上市主體目前仍存續(xù)。從行業(yè)分布看，化工、農(nóng)業(yè)、機(jī)械、商貿(mào)、紡服等行業(yè)發(fā)生財務(wù)造假的數(shù)量較多。某些行業(yè)是財務(wù)造假的高危行業(yè)，例如交易對手不規(guī)范或不透明（如線下零售）、業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)簡單或難以驗(yàn)證（如提供非實(shí)物類服務(wù)公司）、資金流動缺乏痕跡（如農(nóng)業(yè)農(nóng)產(chǎn)品）、關(guān)聯(lián)交易多（依附集團(tuán)母公司等關(guān)聯(lián)方），使得造假成本較低或者隱蔽性較好。

1614財務(wù)造假公司的行業(yè)分布1■M娜首11614財務(wù)造假公司的行業(yè)分布1■M娜首1■H宵B1■3-苦患1■量U1■奎1■蚩幕1■琶2整辨-.-?2I2I2■蟲害a#從年份分布看，00-04、11-14是財務(wù)造假的高發(fā)期，反映了在經(jīng)濟(jì)低迷的環(huán)境下，企業(yè)造假動機(jī)更強(qiáng)。Hs：財務(wù)造公司的鈾分布（?ft）（三）財務(wù)造假的“重災(zāi)區(qū)”科目及定性識別財務(wù)造假表征的分析和識別，既有財務(wù)指標(biāo)，也有非財務(wù)指標(biāo)。若單純用財務(wù)指標(biāo)來識別造假的可能性，難度會更大。H6：中概股屬臉精征出a源率昭十次教畤疝描述代表公司11遠(yuǎn)廈于同行業(yè)的毛利率德爾宣團(tuán).新博洞.中國高速傳媒10報綸工商和稅多部分的文件與報給SEC的不一致略爾潤電氣、嫌諾國際、多元水男、東方紙業(yè)角圈麟夫啦交易的1W形我收入嚴(yán)■依蜒天H交嘉中國瀾門.的奉輝煽、n織林?業(yè)、多元水務(wù)B可晚的主要股樂和管理煨股票交易美國^導(dǎo)、新泰暉厚、樂商融通審計(jì)事務(wù)所名不！U經(jīng)傳且信譽(yù)不佳中國倘門、蝶諾國鼠哈爾濱勇氣7骨理房的誠信債衍懷疑銀泉科摻、綠語國際、新華明豎、泰譜斷密瞭7皇換過審計(jì)事務(wù)所成CFO雄謔國際、中國生物、新事"境、■漢林業(yè)Sil度外包、銷旨依Ift代理人或中間有多元水務(wù)、東南融通、?漢林業(yè)4理雜難值的超以簡業(yè)需求的公司靖構(gòu)心林業(yè)、，密元木考3超低價發(fā)行腴H中必福'俱湖源首先，從財務(wù)造假“流程”來理解報表的關(guān)注點(diǎn)：創(chuàng)造資金流（收入）一—創(chuàng)造資金憑證（客戶和供應(yīng)商）——資金記賬（轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)）。財務(wù)造假的目的是虛增利潤，而虛增利潤的同時必然會影響到資產(chǎn)負(fù)債表科目，所以在利潤存疑的情況下，通過分析資產(chǎn)負(fù)債表科目存在的異常，往往能更準(zhǔn)確地發(fā)現(xiàn)財務(wù)造假的線索。因此，有財務(wù)造假的"恒等式”：利潤表的影響（虛增利潤）==資產(chǎn)負(fù)債表的影響（虛增資產(chǎn)、虛減負(fù)債、虛減權(quán)益）。實(shí)際操作中，由于調(diào)減負(fù)債比較困難，因此虛增資產(chǎn)是財務(wù)造假最常見的手段。比如虛增應(yīng)收賬款，這個很好理解，就是虛增營業(yè)收入時直接確認(rèn)應(yīng)收賬款即可，后面呢，是否收回不重要，因?yàn)槔麧櫼呀?jīng)有了。比如虛增存貨、在建工程、固定資產(chǎn)等，具體方式是通過采購原材料、預(yù)付款項(xiàng)、采購設(shè)備等方式將公司的資金轉(zhuǎn)移至體外關(guān)聯(lián)方，然后可以以銷售回款的方法流入上市公司。這種不僅達(dá)到了虛增收入利潤的目的，還可以名義將公司自有資金轉(zhuǎn)移至體外，再借銷售回款的名義轉(zhuǎn)回公司，這樣不僅達(dá)到了虛增收入、利潤的目的，還可以虛增經(jīng)營現(xiàn)金流，體現(xiàn)的結(jié)果就是虛增的收入利潤放在了存貨、在建工程或者固定資產(chǎn)科目。此外，其他應(yīng)收款、預(yù)付賬款者B是把資金轉(zhuǎn)移出去的好科目。比如康得新預(yù)付款的去向現(xiàn)在還沒找到，比如雛鷹農(nóng)牧的其他應(yīng)收款大概率被大股東占用了。

其次，可從收入、應(yīng)收賬款、存貨、毛利率、現(xiàn)金流等財務(wù)造假的"重災(zāi)區(qū)”科目入手分析。?8： .■實(shí)區(qū)?科目及n?8： .■實(shí)區(qū)?科目及n取注何■項(xiàng)目可能凈在間n收入應(yīng)收賬款毛利曝現(xiàn)金流解株沖寓收入與業(yè)務(wù)的翻何毯艮常收入的問段1應(yīng)枚財X余購大2國&林國收政峪蛟大3壞賬準(zhǔn)疆計(jì)提不定1存版余<01過大2存貨廊轉(zhuǎn)勇過任3療質(zhì)株價；t街是舌充分1IR■同行業(yè)功率2耳氟交易的毛柯率1絞管現(xiàn)金流的wnr°）B2美化徑髯猊金流1毛利曜與同轉(zhuǎn)事2苗市資金與財務(wù)費(fèi)用收入與行業(yè)犒征色適應(yīng)性：與可比公司船適JS性；與囹I成的話應(yīng)住.艮?？蛻艋蚬浅M式產(chǎn)也異常收入.成收賬款占袍產(chǎn)比例遂?］占成收入供比?。哉急冗^■）［收朱款圈幃率（成收MR/V業(yè)收入）低下.的岳信用政策導(dǎo)勘N&H就大*tm尊*妹或曲倡用期.的提比例低于阿行業(yè)可比公旬.存值占si產(chǎn)比例過高；余皿太摘■長。周轉(zhuǎn)率<凈貨業(yè)成本）遠(yuǎn)任于同行業(yè)可比公虱座耕分析；以鄴￡產(chǎn)和以產(chǎn)莊購的母宮分析.tiM于同行*水率1ittT行業(yè)上下割；與■?可比公司程異大.胃都?目或鼻京害戶的削率.遂營現(xiàn)金流與#利潤大《mw；螳營略流岸X為負(fù).?!早回rss后受付以福少霄運(yùn)資金占傳；利用保9&財現(xiàn)m速政.毛利事持建向上走.司曬轉(zhuǎn)阿持續(xù)下行.___fjAnnjrp:r；T,?：藤上有大■貨幣瓷金.但同射利息收入貌低，成所赍布帔蒿.在分析財報時，可以重視報表中的如上幾個項(xiàng)目。當(dāng)出現(xiàn)下面幾種情況的時候，可要多留一份心了。1.遠(yuǎn)高于同行業(yè)的毛利率渾水做空的財務(wù)指標(biāo)特征里，"遠(yuǎn)高于同行業(yè)的毛利率”排在第一位。為什么呢？因?yàn)椴还苣闶翘撛鍪杖脒€是虛減成本，其結(jié)果就是毛利率變高，而且理論上在充分競爭的市場中，每家企業(yè)只能取得平均的利潤率，因此在使用這個指標(biāo)

時，一定要注意適應(yīng)性：在TOC領(lǐng)域，品牌可以帶來超額的毛利率；在TOB的制造業(yè)領(lǐng)域，先進(jìn)的技術(shù)也可以帶來超額毛利率。因此毛利率異常是判斷上市公司財務(wù)是否造假的起點(diǎn)。什么叫毛利率異常呢？這里分幾種情況：一是渾水提到的毛利率明顯高于或者低于同行業(yè)上市公司的水平，或者變動趨勢與行業(yè)不一致；二是無視經(jīng)濟(jì)周期的影響，增長異常平穩(wěn)；三是毛利率穩(wěn)定或上升時，應(yīng)收賬款大增，存貨周轉(zhuǎn)變緩。比如康美藥業(yè)，藥品貿(mào)易方面，康美藥業(yè)與行業(yè)排名前五名上市公司的對比，可以發(fā)現(xiàn)，康美藥業(yè)2017年該業(yè)務(wù)板塊毛利率高達(dá)44.63%，2018年仍高達(dá)31.94%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。證券慚稱2018年度<%)2017年度（%）F"業(yè)3L5718」*21K5死對浙37.9^3T9IT金豹業(yè)16.55帽踴股愣27.272S.I013.481746珍寶島IS.7S1K75平均”.4424.63康美藥業(yè)M94144.U3以生康美藥業(yè)的物業(yè)租售及其他板塊的毛利率更是高的離譜。證券簡稱201X年度(%>20“年度（%）*29.7025.80保利地產(chǎn)3L律網(wǎng).知綠地控股27.012336隼福29.7322J7扣麗蛇1s29,9129.24平均26.23Z9.8I.康美藥業(yè)44.9744.67醫(yī)療器械則可以與行業(yè)龍頭叫板了。證券簡稱2地年度W）2017年度(%)迪室診斷30J1瑞康醫(yī)藥3LI931.5海王生物13.211^.0721.231.13平詢23,9826.346康美藥W23.S933.J2.經(jīng)營現(xiàn)金流差俗話說新手看利潤表，老手看資產(chǎn)負(fù)債表，高手看現(xiàn)金流量表。利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表都比較容易作假，但是真金白銀的現(xiàn)金流量表則很難作假，所以分析公司有沒有做假賬，可以從現(xiàn)金流量表著手。我們通常使用凈現(xiàn)比（經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額/凈利潤）和收現(xiàn)比（經(jīng)營活動現(xiàn)金流入/營業(yè)收入）來衡量。凈現(xiàn)比代表企業(yè)實(shí)現(xiàn)一元凈利潤實(shí)際流入多少現(xiàn)金，長周期來看（10年以上），經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額/凈利潤應(yīng)該大于1。收現(xiàn)比代表公司的營業(yè)收入中多少收回了現(xiàn)金。雖然凈現(xiàn)匕比和收現(xiàn)比的理論值分別為1.32和1.16，但是很多公司達(dá)不到的，合理的凈現(xiàn)比不低于0.5，收現(xiàn)比不能低于0.8。此外，經(jīng)營現(xiàn)金流波動也不能過大，否則也很異常?；仡^來看康美藥業(yè)的凈現(xiàn)比，從2010年至2018年上半年，康美藥業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤201.08億元經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額只有94.65億元，凈現(xiàn)比只有47%，即實(shí)現(xiàn)1元的凈利潤流入的現(xiàn)金只有0.47元。尤其是2018年上半年，凈現(xiàn)比只有17%。公司三年#利潤（億元）三年經(jīng)營現(xiàn)金流（億元）凈現(xiàn)比麗珠集團(tuán)58.3635,23康美藥業(yè)IQL明39,55械恒瑞醫(yī)藥79.7774.1793%云南白藥8&3663.2072%夏星醫(yī)藥83.90'63.117S%貧康元29.9747.80159%K福醫(yī)藥35.558.7625%白云山48.701注."128%東阿阿膠港2233.6061%吉林赦東61.249.7816%:疔郵舉新和戒33.0934.343.存貸雙高所謂存貸雙高是指一家公司存款余額和貸款余額都非常高，在財務(wù)管理者眼里，這種情況是對資金的巨大浪費(fèi)，一邊需要支付高額的財務(wù)費(fèi)用，一邊賬上還保留大量的現(xiàn)金，不符合商業(yè)邏輯。代表有金亞科技，2014年度金亞科技的財務(wù)報表顯示，貨幣資金3.45億，占到總資產(chǎn)的26%，短期借款、長期借款、長期債券等籌資活動的負(fù)債余額為4.07億，占到總資產(chǎn)的30%。對比公司的收入規(guī)模5.53億，有著存貸雙高的跡象。比如信威集團(tuán)，截止2018年底，公司年報顯示賬面資金高達(dá)111億，然而2019年1月，16信威01債違約，債券規(guī)模20億，又是典型的111億資金還不起20億的借債，要知道公司借殼上市后募集資金上百億，這些錢去了哪里不言而喻了。4.隱瞞關(guān)聯(lián)交易或嚴(yán)重依賴關(guān)聯(lián)交易代表企業(yè)是樂視網(wǎng)和神霧環(huán)保。這次的主人公瑞幸咖啡也和隱瞞關(guān)聯(lián)交易或嚴(yán)重依賴關(guān)聯(lián)交易脫不了干系。渾水報告中的危險信號第3條提到了，瑞幸董事長要收購寶沃，那總共近60億的資金從哪里來呢？5.實(shí)控入股權(quán)質(zhì)押比例較高股票質(zhì)押在一般情況下是公司實(shí)控人進(jìn)行融資的手段，是一件好事。但是如果公司實(shí)控人過多的質(zhì)押股份，會形成很大的風(fēng)險，一方面在于其經(jīng)營上缺錢，一方面一旦股價低于質(zhì)押價格，很可能遭遇平倉，使得股價進(jìn)一步的降低。一個是經(jīng)營上出現(xiàn)問題，一個是股價出現(xiàn)閃崩，兩方面都不好。瑞幸又不幸中招，渾水指出的第1個信號就指明了這個問題，"瑞幸的管理者已經(jīng)通過股票質(zhì)押兌現(xiàn)了其持有的49%的股票（或流通股總數(shù)的24%）”。此外天風(fēng)證券提出了財務(wù)造假的評分模型，選取了10個指標(biāo)。計(jì)H方法（暗?內(nèi)代#擂稼大小與?*?里成造*可峭性就正比）應(yīng)收贓款占比?（?）位蜘澈占比=應(yīng)枚贓軟/菅業(yè)收入應(yīng)收K款變動率? （?）應(yīng)皿*SK牌-A應(yīng)收賬款/總JH產(chǎn)X他應(yīng)收豚款占比? (?) 占比-具他應(yīng)收戚款變動率? （*）X他應(yīng)（ZJHa麒動率=A目他應(yīng)收賬IV尊責(zé)產(chǎn)存貨占比? （?）序貸占比存產(chǎn)存費(fèi)變動事? （,）存貸變動率-A存詢總資產(chǎn)炊責(zé)產(chǎn)比例? （*） x總瓷產(chǎn)-固定寬產(chǎn)-在建工程-工程物夷-貨幣資金），總責(zé)產(chǎn)現(xiàn)金銷?|率? （.）觀金梢管率r營業(yè)&入-a應(yīng)嫌款）摩業(yè)收入?（-）自由現(xiàn)金漩史動二A（凈利潤總應(yīng)計(jì)）冷資產(chǎn)，其電尊應(yīng)計(jì)流動■產(chǎn)-A苗而夜4]-（AaiWjftffl-4-年內(nèi)到期長期負(fù)債-A應(yīng)遂矽）,,書擘席毛利■昇籬 ?（?）毛利率連續(xù)3年提升目存蛔轉(zhuǎn)率連續(xù)3年下障，星&錄d.婦’’"一"模型的優(yōu)勢在于：1）通過行業(yè)中性化進(jìn)行打分，再整體進(jìn)行比較，可避免不同行業(yè)之間財務(wù)指標(biāo)差異造成的影響。2）不直接給出判斷的閥值，但可比較相對危險系數(shù)，即分?jǐn)?shù)越高，盈余管理或造假的可能性越高。模型的不足在于：1）個股或行業(yè)有特殊情況，比如在業(yè)績爆發(fā)期，指標(biāo)常有異動。2）不能給出是否造假的判斷。關(guān)于貨幣資金與利息收入、財務(wù)費(fèi)用背離的判斷，較難用量化指標(biāo)來衡量，可主觀加以分析。最后，投資時，盡量規(guī)避分?jǐn)?shù)高的個股，或者結(jié)合基本面深入研究再做決策（四）瑞幸咖啡的其他問題1存貨增速遠(yuǎn)不及門店和收入增長迅猛截至2019年9月末，瑞幸門店總數(shù)達(dá)3680家，同比上年9月末增長117%。9月末累計(jì)交易客戶數(shù)達(dá)到3072萬，同比上年9月末增長413%從月均客戶交易數(shù)來看，2019年第三季度瑞幸月均交易客戶934萬，同比增長397%。從月均售出產(chǎn)品個數(shù)來看，2019年第三季度月均售出產(chǎn)品達(dá)4424萬件，同比增長470%。ForihcdirccntMtih%vndcd?rl>ctcml?cr31.?ni?laisJtitle50s,2H1￡Scptctiibcr3I>?J1+idiHJ!+!Ui?JUHrJihinivSeptentbtr.MlkloUlc?HccM腳&242^732J70人啊Pkkmpstore*4胞356順1陽12.163-.Relax?wrcM5152245航職I3S0IQ2WI7A收1(W(umuhdienumberoffrainuirtiiiKru\lfinM*r*(inthouMoeb)41*KL14?5.a2,917.85.啪JI1玷W心秘.322.777JJU^U.7.Vcra^ciranMictlnucuM?imcr?(inthomanch/4.0IWI.S77J4皿9M02.U6J66J心”X^rrajjcmnnttihminihrtmMild(InW林7.57脾心K陽，心+40Freshly(ironcddnnk?451.73.743.7h.2^.4IMIMA.4(Xherproduct3SM257J42019年前三季度，瑞幸總營收29.29億元，同比增長680%，單三季度營收15.42億元，同比增長540%，其中產(chǎn)品銷售凈收入14.93億元，同比增長558%。可以看到瑞幸咖啡的于門店數(shù)量、單店客戶數(shù)、單客購買產(chǎn)品數(shù)、產(chǎn)品實(shí)際均價都是以百分之幾百的速度在增長，但是存貨水平卻只有133%的提升。2019年第三季度存貨2983萬元，2018年第三季度2143萬元，2017年第四季度48萬元。雖然存貨增加很多，但是比不上銷售量翻倍快啊。難道說瑞幸掌握了即時生產(chǎn)的精髓？門店都不用備貨的么？ElAll101■'Mllt?：iIMWTyil^iIllilVJ'l"09■一■一代曠疏曠甘Mm毗心It"*p**ririo)加F牌門SJHhE|U>UJn>UQU|?|Q]睡SI§yp^it!luaurouiHiXMp()Kier碩gl湖fpu'lu^oidinbjpur.iiKHiuij:q-MKDJIWJIIU-11”、■MS沖^)'Krt、i?wluajun^|uiuj—feJCYrlbl^gripjui,LnijjmpittaiiHUVI6FlLtilTO￡luaun?i^iopus5Muxlaprcdam|j1我誠Em6t^'lEW1BMW*?tiucy>t|dn(5tuKt!d5<tt|t>i>ibcmjc9fqitKtYi?)|位"?[qc.iE3xu郁iiwmv：orrfiIMJ.l'Ot'ClOOO'OflMUMUb^AUIU1PMAMIStm皿HijsvnstneemWiMU^rc\mt)9t|M!，puw5.)WX5IU4JJI1Ji、11SSVqpiipRcivi)蚣1 UI\H印以hi就N10< f**(KjjqmaitbsjjqiliJKM]。場一0握幅WY期理’SI與港陽鵬固幅［(sis。。Buiijsdojsqiopueleiusjsjois)*弱晝?0(s|eu9iemjoisoj)*紹愀削'米即陽秘也時癰芥二'一E皿WlJhEgwM^p|aqxitt|\?jeufpj(|\utrdanoJN<?o|3|<|fr|a?|unv%mi|a、—7E|、qqmtx忡4HqtmuMZQwu^jojjpfoquiruoo(viiM，|>rv|”zppbnaxp：?、,MfTW<MSOTs￡l<r?i'f6￡P(guān)停心E■rKiuri*mcimiwuu眄土日，!qcwf2j，沖Bwiqjgjnjr