互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析與評(píng)價(jià)－基于滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例分析

PAGEPAGEIII互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析與評(píng)價(jià)——基于滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例分析摘要并購(gòu)是企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)資源共享，提高市場(chǎng)份額的有效方式。但高收益背后的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視，其中，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿整個(gè)并購(gòu)行為的始終，是企業(yè)并購(gòu)能否成功的重要因素。對(duì)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析及防范研究有助于提高企業(yè)并購(gòu)的成功率。本文主要從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度對(duì)企業(yè)并購(gòu)展開研究，結(jié)合文獻(xiàn)分析法，案例分析法，數(shù)據(jù)分析法等，介紹了企業(yè)并購(gòu)及并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念和理論。應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別法和分段識(shí)別法將企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為準(zhǔn)備前期階段的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)執(zhí)行階段融資和支付風(fēng)險(xiǎn)、以及并購(gòu)后期整合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)對(duì)不同階段存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的深入分析，進(jìn)而提出相應(yīng)的防范措施。最后，結(jié)合理論對(duì)滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例進(jìn)行具體分析，總結(jié)相關(guān)結(jié)論與啟示，期望能為今后一般企業(yè)的并購(gòu)提供借鑒意義。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施

目錄摘要 I1緒論 11.1研究背景與意義 11.1.1選題背景 11.1.2選題意義 11.2文獻(xiàn)綜述 11.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀 11.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀 22企業(yè)并購(gòu)及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)概論 22.1企業(yè)并購(gòu)相關(guān)理論基礎(chǔ) 22.1.1企業(yè)并購(gòu)的概念 22.1.2企業(yè)并購(gòu)的類型 32.2企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論基礎(chǔ) 42.2.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念 42.2.2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型分析 42.2.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因 52.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法 72.3.1專家打分法 72.3.2層次分析法 73滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例背景分析 83.1滴滴公司概況 83.1.1滴滴公司發(fā)展歷程及業(yè)務(wù)構(gòu)成 83.1.2滴滴公司投資概況 83.2優(yōu)步中國(guó)公司概況 84滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析 94.1滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定性分析 94.1.1并購(gòu)前的企業(yè)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)分析 94.1.2并購(gòu)中的融資風(fēng)險(xiǎn)分析和支付風(fēng)險(xiǎn)分析 94.1.3并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)分析 94.2滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定量分析 104.2.1并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系建立 104.2.2評(píng)價(jià)體系及其指標(biāo)權(quán)重設(shè)置 114.2.3并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系結(jié)果評(píng)價(jià)與分析 135滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施 185.1制定合理的并購(gòu)戰(zhàn)略 185.2改善信息不對(duì)稱情況，合理估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值 185.3統(tǒng)籌安排資金，降低融資和支付風(fēng)險(xiǎn) 185.4做好并購(gòu)后的整合工作 195.5加強(qiáng)法制建設(shè)，創(chuàng)造良好環(huán)境 195.6加大我國(guó)資本市場(chǎng)的建設(shè)力度 196研究結(jié)論 19參考文獻(xiàn) 20PAGE151緒論1.1研究背景與意義1.1.1選題背景由于我國(guó)企業(yè)間的并購(gòu)活動(dòng)起步較晚，出現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)間的并購(gòu)活動(dòng)則更晚，而學(xué)術(shù)界對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范和評(píng)價(jià)對(duì)策的研究大多停留在表面，已形成可行的系統(tǒng)理論更是少之又少。截止目前已有的學(xué)術(shù)界對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)的研究中，大多數(shù)研究的關(guān)注點(diǎn)停留在企業(yè)的商業(yè)模式、盈利模式和如何對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行定價(jià)層面。范圍相對(duì)較窄，無法涵蓋整個(gè)企業(yè)并購(gòu)過程。然而從現(xiàn)有的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究結(jié)果來看，企業(yè)并購(gòu)每一個(gè)階段都隱藏著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在于并購(gòu)的整個(gè)過程之中，隨時(shí)會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)。因此本文以滴滴出行并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)這一典型跨國(guó)互聯(lián)網(wǎng)并購(gòu)案例為研究對(duì)象，在充分了解了雙方企業(yè)的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)狀、財(cái)務(wù)狀況和并購(gòu)動(dòng)因的前提下，搜集并購(gòu)活動(dòng)的相關(guān)信息，通過詳細(xì)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)陌咐治鲞M(jìn)而總結(jié)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)成因，為已完成以及正在籌備并購(gòu)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，提供具有現(xiàn)實(shí)價(jià)值的規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)驗(yàn)。1.1.2選題意義近年來，隨著電子商務(wù)的不斷發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的數(shù)量日益增多。憑借著對(duì)數(shù)據(jù)的精準(zhǔn)預(yù)測(cè)及分析，為人們的生活提供了便利。相應(yīng)地，如今許多案例顯示，互聯(lián)網(wǎng)公司之間的并購(gòu)行為有超過傳統(tǒng)行業(yè)的趨向。本文通過對(duì)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)理論的引入，加之對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司之間并購(gòu)中可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行剖析，進(jìn)而提出對(duì)策。結(jié)合滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例進(jìn)行具體分析，期望能為我國(guó)的其他互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以及其他行業(yè)并購(gòu)提供借鑒，提高我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的成功率。1.2文獻(xiàn)綜述1.2.1國(guó)外研究現(xiàn)狀A(yù)shuLamba（2015）在經(jīng)過對(duì)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的分析后認(rèn)為企業(yè)之所以熱衷于并購(gòu)，是因?yàn)橥ㄟ^企業(yè)并購(gòu)能夠促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部的資源整合，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置，保證現(xiàn)有資源得到充分的利用，加速產(chǎn)業(yè)升級(jí)，達(dá)到提升企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的目的。JeffMadura（2015）在對(duì)并購(gòu)失敗案例分析后指出，引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有兩個(gè)方面：一方面是并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前沒有做好充分的準(zhǔn)備；另一方面是并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)在管理水平、企業(yè)文化、組織結(jié)構(gòu)等方面存在巨大差異。Nicholson（2016）在對(duì)東盟各國(guó)企業(yè)并購(gòu)案例展開研究后發(fā)現(xiàn)，在完成企業(yè)并購(gòu)以后的三年內(nèi)，公司業(yè)績(jī)呈下降趨勢(shì)，并且在金融危機(jī)期間完成并購(gòu)的企業(yè)，其業(yè)績(jī)好于金融危機(jī)之前或之后完成并購(gòu)的企業(yè)。BeataGrzyl（2017）提出財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在并購(gòu)企業(yè)的三個(gè)方面：其一、完成并購(gòu)的企業(yè)能否從其業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)中獲取利益，達(dá)到企業(yè)并購(gòu)預(yù)期的盈利目標(biāo)；其二、并購(gòu)企業(yè)后期獲取的利益能否否大于并購(gòu)前所投入的成本；其三、參與并購(gòu)的企業(yè)雙方是否能夠完全融入到彼此的企業(yè)文化中、能否完成業(yè)務(wù)的整合。1.2.2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀李春凡（2016）從企業(yè)并購(gòu)過程的角度對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了研究，提出財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以按照階段來進(jìn)行劃分：第一階段為前期的策劃階段；第二階段為交易階段；第三個(gè)階段為運(yùn)營(yíng)整合階段。樊麗偉（2017）認(rèn)為，所謂財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指參與企業(yè)并購(gòu)的雙方在實(shí)施并購(gòu)活動(dòng)中，因?yàn)椴捎昧瞬缓侠淼娜谫Y方式導(dǎo)致企業(yè)在籌集并購(gòu)資金時(shí)改變了公司的資本結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)。徐玉芳（2017）認(rèn)為，做好并購(gòu)信息調(diào)查工作、構(gòu)建科學(xué)的價(jià)值評(píng)估體系、擴(kuò)大融資渠道，合理安排融資結(jié)構(gòu)，選擇組合支付方式是規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要手段。曾浩（2018）得出結(jié)論，企業(yè)并購(gòu)對(duì)企業(yè)盈利能力的提升具有積極作用在早期關(guān)于并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)成因的研究中。陳莉（2018）提出的防范措施包括三個(gè)方面：一要明確財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生因素；二解決信息不對(duì)稱的問題，選擇恰當(dāng)?shù)闹Ц斗绞剑蝗贫ㄆ髽I(yè)發(fā)展規(guī)劃方案，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資源整合?？傮w來說，國(guó)外關(guān)于企業(yè)并購(gòu)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控相關(guān)理論的研究起步較早，研究的范圍比較廣，對(duì)企業(yè)并購(gòu)中發(fā)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因分析和防范已經(jīng)有了比較深入和系統(tǒng)的研究成果。我國(guó)在這方面的研究相對(duì)要晚，但是在某些方面的研究已經(jīng)非常成熟，特別是關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)方面的企業(yè)并購(gòu)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制已經(jīng)有了大量的研究成果。2企業(yè)并購(gòu)及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)概論2.1企業(yè)并購(gòu)相關(guān)理論基礎(chǔ)2.1.1企業(yè)并購(gòu)的概念企業(yè)并購(gòu)（Merger&Acquisition）即：企業(yè)采取間接或直接的方式取得另一個(gè)企業(yè)部分或全部產(chǎn)權(quán)。它主要包括：兼并和收購(gòu)。本文所研究的案例屬于收購(gòu)這一概念范疇，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)完成后目標(biāo)企業(yè)法人地位仍然可以保留。企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因主要由經(jīng)濟(jì)、管理和財(cái)務(wù)三個(gè)方面所構(gòu)成。通過該項(xiàng)并購(gòu)活動(dòng)實(shí)現(xiàn)效益最大化，互利共贏。2.1.2企業(yè)并購(gòu)的類型根據(jù)不同準(zhǔn)則進(jìn)行分類，可以將企業(yè)并購(gòu)劃分為較為常見兩種不同的類型。按照雙方產(chǎn)業(yè)關(guān)系劃分1）橫向并購(gòu)，指同一或類似企業(yè)間的并購(gòu)。該種模式目的直接，效果顯著，可以在最短的時(shí)間內(nèi)迅速擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)規(guī)模，同時(shí)減少直接競(jìng)爭(zhēng)者。（如南方航空兼并中原航空等）2）縱向并購(gòu)，指并購(gòu)兩方屬于前后或上下密切關(guān)聯(lián)的企業(yè)。該種模式并購(gòu)的目的為協(xié)調(diào)各環(huán)節(jié)之間的關(guān)系，降低企業(yè)內(nèi)部交易成本，提高產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。（如汽車集團(tuán)收購(gòu)玻璃廠等）3）混合并購(gòu)，指不同領(lǐng)域且無直接經(jīng)營(yíng)聯(lián)系的企業(yè)間的并購(gòu)。該種模式并購(gòu)的目的為資源共享，分散風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)以應(yīng)對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)變化。（如美國(guó)電報(bào)公司也經(jīng)營(yíng)酒店等）（2）企業(yè)并購(gòu)按照支付方式分類1）現(xiàn)金式購(gòu)買并購(gòu)，指直接購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)或由購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)股票的方法從而獲得控制權(quán)的方式。2）承債式企業(yè)并購(gòu)，指標(biāo)的企業(yè)欠債較多，導(dǎo)致無法經(jīng)營(yíng)，以承擔(dān)標(biāo)的企業(yè)局部或所有債務(wù)以獲得標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)的方式。3）股份交換式并購(gòu)，是指并購(gòu)方增加發(fā)行本公司的股份，以新發(fā)行的股票互換標(biāo)的公司的股票從而達(dá)到獲取控制權(quán)的方式。學(xué)術(shù)界對(duì)企業(yè)并購(gòu)的問題研究以來，多數(shù)停留在對(duì)并購(gòu)的目的及成效方面，如并購(gòu)中的經(jīng)營(yíng)管理和財(cái)務(wù)協(xié)同理論以及多元化理論等。對(duì)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題的鉆研多數(shù)只是從企業(yè)管理，制度和文化方面入手，考慮并不深入透徹。因此，企業(yè)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍有進(jìn)一步研究的必要，以下分析，望能為企業(yè)并購(gòu)提供借鑒作用。2.2企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論基礎(chǔ)2.2.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)概念企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為廣義和狹義。狹義指籌備資金以及決策過程中造成的財(cái)務(wù)結(jié)果無法確定；廣義指并購(gòu)過程的財(cái)務(wù)活動(dòng)中，由于受不可控因素影響，使得財(cái)務(wù)結(jié)果不能明確。它貫穿整個(gè)并購(gòu)過程的始終，主要包括并購(gòu)前期的目標(biāo)企業(yè)選擇及價(jià)格確定風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)中期的資金籌備和支付風(fēng)險(xiǎn)，并購(gòu)后期的資源重新整合風(fēng)險(xiǎn)。2.2.2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定義并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，不同的定義方式就有不一樣的分類結(jié)果。筆者按照上文標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義概念將并購(gòu)過程當(dāng)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為如下幾個(gè)類別：（1）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值估計(jì)，在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中地位尤其突出，決定著整個(gè)并購(gòu)過程成功與否。該階段主要是對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來收益金額及回收時(shí)間的預(yù)測(cè)來確定其并購(gòu)價(jià)格。若估值太高，會(huì)加多并購(gòu)成本承擔(dān)不必要的資本壓力；若對(duì)標(biāo)的企業(yè)估價(jià)太低，則可能面臨對(duì)方拒絕并購(gòu)。能否準(zhǔn)確地估值，是能否并購(gòu)成功的重要一環(huán)。（2）并購(gòu)過程的融資風(fēng)險(xiǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)主要指與并購(gòu)所需資金來源有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，具體包括資金在數(shù)量和時(shí)間上能否達(dá)到要求、融資方式和結(jié)構(gòu)方面是否適合且是否影響企業(yè)日后的正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等。（3）并購(gòu)過程的支付風(fēng)險(xiǎn)支付風(fēng)險(xiǎn)是指對(duì)企業(yè)并購(gòu)中所籌集到的資金利用情況的風(fēng)險(xiǎn)。與前文中的目標(biāo)價(jià)值評(píng)估及并購(gòu)過程融資有著密不可分的關(guān)聯(lián)，支付方式的選擇是企業(yè)并購(gòu)過程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。這些支付方式主要包含：現(xiàn)金支付、股票支付、杠桿支付和混合支付。不同的支付方式有著不同的成本及效果，從而產(chǎn)生不同類型的風(fēng)險(xiǎn)。如匯率風(fēng)險(xiǎn)、納稅導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等；稀釋股東權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)和利息負(fù)擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。（4）并購(gòu)后財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊?，并?gòu)方與目標(biāo)企業(yè)雙方?jīng)]有進(jìn)行合理的整合工作，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降、管理效率低下、財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過重的非預(yù)期效果而形成的風(fēng)險(xiǎn)。具體分為外部整合風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)部整合風(fēng)險(xiǎn)。外部的風(fēng)險(xiǎn)如政府政策變化、行業(yè)發(fā)展形勢(shì)變化等；內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)如融資后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)、資產(chǎn)負(fù)債整合風(fēng)險(xiǎn)、資金理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)組織構(gòu)成和財(cái)務(wù)行為人風(fēng)險(xiǎn)等。2.2.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是決定并購(gòu)能否成功的關(guān)鍵點(diǎn)。通過分析并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的造成原因，提前識(shí)別財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并做出相應(yīng)的應(yīng)對(duì)措施。基于上述的企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)種類，筆者也將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因分為并購(gòu)前期、并購(gòu)中期以及并購(gòu)?fù)瓿扇齻€(gè)階段。（1）并購(gòu)前期目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)成因1）并購(gòu)方與目標(biāo)企業(yè)間信息不對(duì)稱對(duì)于并購(gòu)方來說，目標(biāo)企業(yè)是一個(gè)外部個(gè)體，相應(yīng)的內(nèi)部情況了解存在片面性。被并購(gòu)企業(yè)可以根據(jù)需要，選擇披露信息的程度。如未決訴訟、售后退貨、對(duì)外擔(dān)保等導(dǎo)致的或有事項(xiàng)以及期后事項(xiàng)；重要的人力資源、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等2）目標(biāo)企業(yè)股價(jià)的真實(shí)度得不到保證現(xiàn)階段來說我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展尚未成熟，目標(biāo)企業(yè)的股價(jià)并不能完全反應(yīng)其價(jià)值。而且標(biāo)企業(yè)若為上市公司，則股價(jià)往往是并購(gòu)前期價(jià)值評(píng)估的重要指標(biāo)，因而易導(dǎo)致評(píng)估價(jià)值的準(zhǔn)確性下降，影響企業(yè)并購(gòu)的成功率。3）企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系不健全由于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)發(fā)展時(shí)間較短，其中價(jià)值評(píng)估體系多為概念性和原則性的內(nèi)容，可操作程度較低。于此同時(shí)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型多樣性較強(qiáng)。不同生產(chǎn)類型的企業(yè)往往需要不同的價(jià)值估值模型。而國(guó)內(nèi)該領(lǐng)域的研究較淺，經(jīng)驗(yàn)少，人才少，導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)的價(jià)值評(píng)估方法運(yùn)用中受主觀性因素影響較多，并購(gòu)并不能按照市場(chǎng)的公允規(guī)律來進(jìn)行，目標(biāo)企業(yè)估價(jià)存在偏差。4）資本市場(chǎng)發(fā)育不完善，缺乏優(yōu)質(zhì)的中介機(jī)構(gòu)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)歷史較短，缺乏專業(yè)突出且職業(yè)道德良好的金融服務(wù)中介公司。多數(shù)中介處于發(fā)展階段，整體素質(zhì)有待提高。導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估工作缺乏客觀性、公正性，使得降低并購(gòu)方與目標(biāo)企業(yè)的信息和交易成本難以降低。5）其他因素企業(yè)并購(gòu)準(zhǔn)備時(shí)間：企業(yè)并購(gòu)的準(zhǔn)備期越短，則目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)準(zhǔn)確性越低；標(biāo)的企業(yè)距被審計(jì)時(shí)點(diǎn)的間隔時(shí)間：并購(gòu)時(shí)點(diǎn)與會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)時(shí)點(diǎn)間隔越遠(yuǎn)，所獲取的目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)前經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況越不準(zhǔn)確等。綜合上述觀點(diǎn)，并購(gòu)方極有可能會(huì)付出超過標(biāo)的企業(yè)價(jià)值的成本完成并購(gòu)。因此并購(gòu)方企業(yè)就很有可能無利可圖，無法達(dá)到預(yù)期的投資整合目標(biāo)。（2）并購(gòu)中期融資和支付風(fēng)險(xiǎn)的成因1）籌集資金的能力不強(qiáng)其一，若并購(gòu)方信譽(yù)度較低，償還負(fù)債能力不足且預(yù)期收益有限，會(huì)誘發(fā)并購(gòu)企業(yè)籌備資金面臨困難，股票發(fā)行能力薄弱，造成融資風(fēng)險(xiǎn)；其二，若目標(biāo)企業(yè)規(guī)模過大，并購(gòu)方超出了自己能融資的范圍，則也有可能會(huì)造成融資風(fēng)險(xiǎn)。2）融資的支付方式選擇不當(dāng)目前，可使用的支付方式多種多樣，如現(xiàn)金支付、股票交換、債權(quán)支付等。對(duì)于一家現(xiàn)金流不太充足的企業(yè)來說，若選擇現(xiàn)金支付方式，會(huì)造成資金不能足量、及時(shí)地籌集成功或者完成支付后造成企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的風(fēng)險(xiǎn)。其次，現(xiàn)金支付也容易使目標(biāo)企業(yè)因并購(gòu)后不能享受公司股權(quán)收益而反感導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)以失敗告終；若選擇股票交換的方式并購(gòu)，完成階段后企業(yè)的控制權(quán)問題也有可能使得股票的收益受到?jīng)_擊引起風(fēng)險(xiǎn)。3）融資的結(jié)構(gòu)不合理在融資過程中，企業(yè)通常需要通過多種渠道籌集資金。股權(quán)資本和債務(wù)資本共同構(gòu)成的融資結(jié)構(gòu)在選擇時(shí)所需考慮的因素是復(fù)雜的。若采取以股權(quán)為主的融資結(jié)構(gòu)，若并購(gòu)效果不及預(yù)期，則會(huì)導(dǎo)致股東的權(quán)益受損，為其他競(jìng)爭(zhēng)者提供機(jī)會(huì)；而以債務(wù)資本為主體融資結(jié)構(gòu)，當(dāng)并購(gòu)效果無法達(dá)到預(yù)期值時(shí)，容易產(chǎn)生利息風(fēng)險(xiǎn)和還本風(fēng)險(xiǎn)。若兩種融資結(jié)構(gòu)同時(shí)使用，雙方的比例如何分配才是最佳等問題都需要考慮，稍有不慎，就會(huì)造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至讓并購(gòu)企業(yè)走向破產(chǎn)。4）其他因素隨著環(huán)球經(jīng)濟(jì)一體化的發(fā)展，我國(guó)企業(yè)對(duì)境外企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的活動(dòng)不斷增多。若目標(biāo)企業(yè)為境外企業(yè)，那么不同支付方式就會(huì)帶來相應(yīng)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。此外，有些支付方式審批時(shí)間較長(zhǎng)，大量的發(fā)行成本也會(huì)影響到企業(yè)并購(gòu)的融資和支付風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)?fù)瓿珊蟮恼巷L(fēng)險(xiǎn)原因1）財(cái)務(wù)組織和職能組合不理想由于并購(gòu)雙方企業(yè)之間的財(cái)務(wù)管理模式、組織架構(gòu)、職能方面存在多種差異。若不能結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行有效的整合，則會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)。如職權(quán)得不到制約、權(quán)利分配混亂、財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)人員超編等。2）財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與管理制度不吻合財(cái)務(wù)管理制度的制定直接影響到目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度。企業(yè)并購(gòu)前期，并購(gòu)方追求利益最大化，且標(biāo)的企業(yè)意在企業(yè)價(jià)值最大化。因此在制定財(cái)務(wù)制度時(shí)，雙方站在各自的利益角度出發(fā)，必然存在著一定的差異性從而使整合過程容易發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。如因缺乏科學(xué)的企業(yè)戰(zhàn)略導(dǎo)致的投資理財(cái)項(xiàng)目收益甚微；采用賒銷方式致使目標(biāo)企業(yè)流動(dòng)資金短缺、壞賬金額增加等風(fēng)險(xiǎn)。3）財(cái)務(wù)行為受主觀因素影響財(cái)務(wù)行為是指公司財(cái)務(wù)經(jīng)管主體在財(cái)務(wù)崗位上的特定職能舉動(dòng)。雖然有相關(guān)法律法規(guī)的約束，財(cái)務(wù)行為人仍有很大的自主選擇空間。具體分為惡意財(cái)務(wù)和善意財(cái)務(wù)行為。前者稱為財(cái)務(wù)腐敗，即財(cái)務(wù)行為人在明確自身行為將使企業(yè)遭受不必要的風(fēng)險(xiǎn)，仍利用職權(quán)謀取非法利益。后者指財(cái)務(wù)行為人因知識(shí)匱乏或過于自信致使企業(yè)蒙受財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。如盲目投資、官僚主義等。2.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法2.3.1專家打分法專家打分法又稱德爾菲法，是指在進(jìn)行某一問題決策時(shí)，通過征詢?cè)擃I(lǐng)域有關(guān)專家的意見，憑借專家自身的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)對(duì)決策方向給予指導(dǎo)的一種定性預(yù)測(cè)方法。專家打分法的使用步驟即：首先要根據(jù)需要選擇指定領(lǐng)域的專家、確定專家人數(shù)，其次向選定的專家提供前期搜集到的相關(guān)資料、在其充分研究資料后、將以不記名的形式向?qū)＜艺髑笠庖?，隨后整理匯總專家所給出的意見、將統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)匯總反饋到專家處、最終專家綜合反饋結(jié)果調(diào)整自己的觀點(diǎn)。如此對(duì)專家反復(fù)征詢和反饋建議，最終形成分析結(jié)論。2.3.2層次分析法在實(shí)踐的過程中，遇到的問題往往受到很多因素影響，：不能用明確的數(shù)學(xué)公式或簡(jiǎn)易模型進(jìn)行分析，基于這種情況的考慮，提出了層次分析法，它把復(fù)雜的多目標(biāo)決策問題看作一個(gè)系統(tǒng)，將目標(biāo)進(jìn)行分解，分成不同層次，通過定性指標(biāo)模糊量化方法對(duì)各個(gè)層次的子目標(biāo)進(jìn)行確權(quán)，排序，然后通過運(yùn)算，求得備選方案對(duì)總目標(biāo)的最終權(quán)重，最終給出最優(yōu)的決策方案，由于其充分利用了專家的經(jīng)驗(yàn)，能夠靈活多變地解決復(fù)雜的模糊問題，所以被用來作為解決模糊的決策方法。使用層次法解決問題的一般流程，首先要明確問題目標(biāo)、確定影響指標(biāo)、并將影響指標(biāo)根據(jù)其內(nèi)在聯(lián)系進(jìn)行分層，進(jìn)行有條理的組合劃分，創(chuàng)建層次結(jié)構(gòu)模型，其次通過因子比較發(fā)構(gòu)建兩兩比較的判斷矩陣，然后通過計(jì)算判斷矩陣的特征向量，求得影響指標(biāo)對(duì)問題目標(biāo)的影響權(quán)重，根據(jù)權(quán)重大小進(jìn)行層次單排序，最后進(jìn)行各個(gè)指標(biāo)間重要程度的一致性驗(yàn)證。3滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的案例背景分析3.1滴滴公司概況3.1.1滴滴公司發(fā)展歷程及業(yè)務(wù)構(gòu)成滴滴出行APP，一款線上打車平臺(tái)，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的產(chǎn)物。如今，從單一的出租車打車服務(wù)，到如今涵蓋了專車、順風(fēng)車、快車、代駕、大巴等多種服務(wù)平臺(tái)一體的出行平臺(tái)。打破了傳統(tǒng)打車市場(chǎng)的格局，利用互聯(lián)網(wǎng)的數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)，精準(zhǔn)定位乘客地點(diǎn)及常走路線。從打車服務(wù)到線上車費(fèi)支付，極大限度地減少司機(jī)與乘客的時(shí)間成本，深受群眾喜愛。3.1.2滴滴公司投資概況滴滴出行首先和鄭州宇通集團(tuán)有限公司建立合作關(guān)系，共同打造互聯(lián)網(wǎng)巴士生態(tài)服務(wù)系統(tǒng)，推出滴滴小巴特色服務(wù)，以滿足通勤時(shí)間較長(zhǎng)的白領(lǐng)階級(jí)的出行需求。隨后滴滴宣布收購(gòu)優(yōu)步中國(guó)并同優(yōu)步全球達(dá)成戰(zhàn)略合作，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合進(jìn)一步增強(qiáng)了企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，搶占了市場(chǎng)份額并鞏固了滴滴出行在專車、順風(fēng)車、快車等領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)。除此之外，滴滴出行還將在金融和市場(chǎng)營(yíng)銷領(lǐng)域同招商銀行展開合作，拓展了公司的業(yè)務(wù)范圍；同時(shí)滴滴又將在“互聯(lián)網(wǎng)+金融”方面同中國(guó)人壽展開合作，宣布進(jìn)入金融領(lǐng)域。2016年滴滴出行迎來了新的發(fā)展機(jī)遇，在成功完成對(duì)優(yōu)步中國(guó)的并購(gòu)后占據(jù)了網(wǎng)約車市場(chǎng)的主導(dǎo)地位，同年5月，滴滴宣布獲得來自蘋果公司共計(jì)10億美元的戰(zhàn)略投資，這是滴滴自成立以來獲得最大的單筆投資。此后蘋果、騰訊和阿里巴巴等同為滴滴的戰(zhàn)略投資者。3.2優(yōu)步中國(guó)公司概況優(yōu)步全球起源于硅谷，2015年進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。至2016年，累計(jì)的客戶數(shù)量曾一度威脅到滴滴的市場(chǎng)地位。與滴滴出行采用不同的盈利模式，優(yōu)步通過收取交易的20%來賺取利潤(rùn)；情人節(jié)推出指定對(duì)象贈(zèng)花服務(wù)；通過優(yōu)步車賣冰淇淋及快遞服務(wù)。涉及領(lǐng)域比同時(shí)期的滴滴出行更加廣泛。4滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析4.1滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定性分析4.1.1并購(gòu)前的企業(yè)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)分析（1）戰(zhàn)略選擇風(fēng)險(xiǎn)滴滴打車軟件屬于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的一種。該行業(yè)的技術(shù)更新、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等因素加大了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)戰(zhàn)略布局和目標(biāo)選擇的風(fēng)險(xiǎn)。采用低成本、多元化還是采用集聚戰(zhàn)略，這需要企業(yè)的深入研究與分析。通過前文對(duì)滴滴并購(gòu)優(yōu)步的原因可知，滴滴并購(gòu)優(yōu)步并不是非理性的戰(zhàn)略行為。優(yōu)步中國(guó)與滴滴的業(yè)務(wù)范圍多數(shù)相似，符合企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，也有較強(qiáng)的預(yù)期發(fā)展空間。因此滴滴并購(gòu)優(yōu)步案例中的戰(zhàn)略選擇風(fēng)險(xiǎn)較小。（2）信息不對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于滴滴來說，雖然優(yōu)步中國(guó)的業(yè)務(wù)范圍與其類似，但雙方畢竟不在一個(gè)企業(yè)系統(tǒng)內(nèi)。由于信息的不對(duì)稱性，滴滴無法完全真實(shí)準(zhǔn)確地了解優(yōu)步中國(guó)的情況。此外，對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)和高競(jìng)爭(zhēng)性的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來說，無形資產(chǎn)占了很大的比例如市場(chǎng)份額、管理團(tuán)隊(duì)、客戶關(guān)系、專有技術(shù)、商譽(yù)等都增加了目標(biāo)企業(yè)估值的不確定性。因此，滴滴對(duì)于優(yōu)步中國(guó)的價(jià)值評(píng)估存在大量的主觀因素。通過擁有專業(yè)勝任能力和良好職業(yè)道德的中介機(jī)構(gòu)可以一定程度降低此類風(fēng)險(xiǎn)。4.1.2并購(gòu)中的融資風(fēng)險(xiǎn)分析和支付風(fēng)險(xiǎn)分析互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)數(shù)量和規(guī)模的不斷增加，海外并購(gòu)的興起加大了企業(yè)并購(gòu)的融資支付風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)所需要的大量資金支出往往伴隨著企業(yè)債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大。滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)在這點(diǎn)上處理較好，選擇的是股權(quán)交換方式。股權(quán)交換的支付方式最大化保障了企業(yè)內(nèi)部的現(xiàn)金流，使得資金能夠自由流轉(zhuǎn)。同時(shí)也沒有向外部舉債，不用承擔(dān)利息支付和還本的資金壓力。雖然并購(gòu)?fù)瓿珊蠊蓶|權(quán)益的分配問題仍然需要注意，但總體來說，滴滴并購(gòu)優(yōu)步案例中的融資和支付風(fēng)險(xiǎn)較小。4.1.3并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)分析滴滴出行和優(yōu)步中國(guó)在實(shí)施并購(gòu)前，雙方企業(yè)長(zhǎng)時(shí)間使用“燒錢”戰(zhàn)略，以優(yōu)惠政策吸引司機(jī)和乘客。雙方因此付出了大量的資金，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)沉重。根據(jù)數(shù)據(jù)表明，優(yōu)步中國(guó)至并購(gòu)時(shí)已虧損了10億的龐大金額。滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)后，需要完全接受目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部的資產(chǎn)及負(fù)債，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)同樣增加。此外，雙方企業(yè)雖然在業(yè)務(wù)上有許多共同點(diǎn)，但一個(gè)是本地發(fā)展而來，一個(gè)則是海外發(fā)展產(chǎn)物。兩個(gè)企業(yè)必然會(huì)有管理模式、組織架構(gòu)之間的差異，從而使得財(cái)務(wù)制度及組織架構(gòu)的整合存在巨大的考驗(yàn)，整合風(fēng)險(xiǎn)較大。通過并購(gòu)過程中的不斷溝通，及時(shí)調(diào)整新戰(zhàn)略可以一定程度上降低該風(fēng)險(xiǎn)。4.2滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)定量分析4.2.1并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系建立在層次分析法的理論指導(dǎo)下，將可預(yù)見的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行歸類，并對(duì)各類風(fēng)險(xiǎn)的影響因素進(jìn)行層次劃分，建立風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。第一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)分為四大類即：“定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)”。在對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因分析時(shí)，分別指出了影響以上四個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的第二級(jí)子指標(biāo)，并對(duì)其進(jìn)行了分析。其綜合評(píng)價(jià)模型指標(biāo)體系如下圖所示：圖4-1綜合評(píng)判模型指標(biāo)體系（1）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)從定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)成因分析結(jié)果來看，影響定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的因素有很多?，F(xiàn)在從中選出最重要的三個(gè)因素作為定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)指標(biāo)，即盈利能力預(yù)測(cè)不準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)報(bào)表不真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)和評(píng)估方法選擇不當(dāng)引起的風(fēng)險(xiǎn)。（2）融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)從融資風(fēng)險(xiǎn)成因的分析結(jié)果來看，對(duì)融資風(fēng)險(xiǎn)影響較大三個(gè)因素分別為因融資結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)、因企業(yè)融資能力不足導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)和由于融資成本過高引起的風(fēng)險(xiǎn)，因此將這三種風(fēng)險(xiǎn)作為評(píng)價(jià)融資風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。（3）支付風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)綜合支付風(fēng)險(xiǎn)成因的分析結(jié)果來看，選擇現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)，股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)和債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)作為評(píng)價(jià)支付風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。（4）并購(gòu)后整合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)從整合風(fēng)險(xiǎn)成因的分析結(jié)果來看，選擇財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，人力整合風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)作為整合風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。4.2.2評(píng)價(jià)體系及其指標(biāo)權(quán)重設(shè)置（1）模糊層次綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)及風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的確定根據(jù)上文確定的模型綜合圖可知，模型分為兩級(jí)指標(biāo)。其中第一級(jí)指標(biāo)表示為Ui={U1，U2，U3，U4}={定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，融資風(fēng)險(xiǎn)，支付風(fēng)險(xiǎn)，整合風(fēng)險(xiǎn)},第二級(jí)指標(biāo)表示為U1j,即Uij={U11，U12，U13，U14}={盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)值工具評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)};U2j={U21，U22，U23，U24}={融資能力風(fēng)險(xiǎn)，融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，融資成本風(fēng)險(xiǎn)};U3j={U31，U32，U33，U34}=={現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)，股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)};U4j={U41，U42，U43，U44}={業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，人力整合風(fēng)險(xiǎn)};設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)值集為V={Vl,V2,V3,V4,V5}={高風(fēng)險(xiǎn)，較高風(fēng)險(xiǎn)，一般風(fēng)險(xiǎn)，較低風(fēng)險(xiǎn)，低風(fēng)險(xiǎn)},進(jìn)行量化后為{10,8,6,4,2}。（2）評(píng)估模型單因紊的評(píng)判在該部分要確定模糊矩陣，即確定各評(píng)判指標(biāo)隸屬的評(píng)價(jià)等級(jí)V中評(píng)語(yǔ)的隸屬度rij值。在本文確定的評(píng)判模型中，評(píng)判指標(biāo)分為四類共計(jì)12個(gè)，各個(gè)指標(biāo)的隸屬度是通過專家打分法確定的，每一類型的指標(biāo)可以按照評(píng)價(jià)等級(jí)建立一個(gè)模糊矩陣。下面以確定定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)模糊矩陣為例進(jìn)行說明，其對(duì)應(yīng)的模糊矩陣生產(chǎn)表如下所示。表4-1模糊矩陣生產(chǎn)表定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)語(yǔ)等級(jí)高風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)一般風(fēng)險(xiǎn)較低風(fēng)險(xiǎn)低風(fēng)險(xiǎn)盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)（3）評(píng)估模型權(quán)向t在模糊綜合層次評(píng)價(jià)模型中，每一層的評(píng)價(jià)因素對(duì)上一層的評(píng)價(jià)因素影響程度是不同的，因此需要確定每一個(gè)層級(jí)的某一因素對(duì)其上層級(jí)評(píng)價(jià)因素的權(quán)重值。在本文中，采用層次分析法來確定其權(quán)重值。首先采用專家打分法來對(duì)每層指標(biāo)影響大小進(jìn)行評(píng)估，其權(quán)重值用dij來表示，其中dij含義為Ui較Uj對(duì)目標(biāo)影響程度比值，例如d12=1/2，表示U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)同U2融資風(fēng)險(xiǎn)對(duì)目標(biāo)影響重要程度比值為1:2.其次，確定第一層級(jí)即定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響大小，然后再來確定第二層級(jí)指標(biāo)對(duì)第一層級(jí)指標(biāo)的影響大小。最后根據(jù)統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，得出比較矩陣D。專家打分調(diào)查表用于確定特定指標(biāo)的對(duì)比矩陣，其中第一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)比較矩陣示意表如下表所示：表4-2比較矩陣確定示意表U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)U2融資風(fēng)險(xiǎn)U3支付風(fēng)險(xiǎn)U4整合風(fēng)險(xiǎn)U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)d11d12d13d14U2融資風(fēng)險(xiǎn)d21d22d23d24U3支付風(fēng)險(xiǎn)d31d32d33d34U4整合風(fēng)險(xiǎn)d41d42d43d44計(jì)算對(duì)比矩陣D的特征值和特征向量，其中特征向量經(jīng)歸一化運(yùn)算，可以得到該評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重向量，現(xiàn)以統(tǒng)計(jì)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)比矩陣為例，其對(duì)比矩陣確定的表如下所示：表4-3定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)比較矩陣表盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)通過計(jì)算比較矩陣D1的最大特征值所對(duì)應(yīng)的特征向量A1作為定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)各子指標(biāo)計(jì)算出權(quán)重向量。同理可求出融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)應(yīng)的權(quán)重向量A2，A3，A4。（4）綜合評(píng)價(jià)結(jié)果運(yùn)算通過專家打分法和層次分析法，獲得了各級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)的模糊矩陣和權(quán)向量，現(xiàn)可通過下列公式計(jì)算出綜合評(píng)價(jià)結(jié)果：4.2.3并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系結(jié)果評(píng)價(jià)與分析（1）專家打分法確定評(píng)估參數(shù)首先組建評(píng)估專家組，劃分風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，確定專家打分表，根據(jù)專家評(píng)定調(diào)查表的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，計(jì)算指定指標(biāo)各子指標(biāo)的隸屬度，確定模糊矩陣R.用于確定指標(biāo)模糊矩陣的專家打分表如下所示。表4-4專家打分表高風(fēng)險(xiǎn)（10）較高風(fēng)險(xiǎn)（8）一般風(fēng)險(xiǎn)（6）較低風(fēng)險(xiǎn)（4）低風(fēng)險(xiǎn)（2）盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)融資能力風(fēng)險(xiǎn)……債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)人力整合風(fēng)險(xiǎn)各指標(biāo)對(duì)目標(biāo)的影響權(quán)重所在份額在0-100%之間，以實(shí)現(xiàn)對(duì)各指標(biāo)影響程度的表示。下表為評(píng)價(jià)指標(biāo)影響權(quán)重打分表。表4-5評(píng)價(jià)指標(biāo)影響權(quán)重打分表百分比百分比定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)融資能力風(fēng)險(xiǎn)融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)融資成本風(fēng)險(xiǎn)支付風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)整合風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)人力整合風(fēng)險(xiǎn)然后，將滴滴和優(yōu)步中國(guó)的背景資料和該調(diào)查表以匿名的方式分發(fā)給選定的專家。在評(píng)價(jià)過程中，專家之間不能溝通，必須獨(dú)立完成評(píng)比，評(píng)比結(jié)果出來后，由調(diào)查員集中收回評(píng)比結(jié)果并進(jìn)行密封，整個(gè)過程都是在不記名的情況下進(jìn)行的，以保證評(píng)比結(jié)果的客觀、公正。在確定模糊矩陣時(shí)，每一位專家擁有相同的權(quán)重。因此可將每一個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的隸屬度表示為P/N,其中P為認(rèn)為該指標(biāo)隸屬度屬于某一評(píng)語(yǔ)等級(jí)的專家人數(shù)，N為指標(biāo)評(píng)判組的專家總?cè)藬?shù)。在確定對(duì)比矩陣時(shí)，采用求平均值法，將每一個(gè)專家所評(píng)定的影響權(quán)重值相加，除以專家總?cè)藬?shù)，表示為X=iNYi/N；X表示某一指標(biāo)的影響權(quán)重值，最后，對(duì)40個(gè)專家的評(píng)比結(jié)果進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，驗(yàn)證其數(shù)據(jù)的有效性，最終得出以下風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表：表4-6風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表高風(fēng)險(xiǎn)（10）較高風(fēng)險(xiǎn)（8）一般風(fēng)險(xiǎn)（6）較低風(fēng)險(xiǎn)（4）低風(fēng)險(xiǎn)（2）盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)4161280財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)2012800價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)8161240融資能力風(fēng)險(xiǎn)0020812融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)0420160融資成本風(fēng)險(xiǎn)0002812現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)0012820股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)0020128債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)004288業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)1220800財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)2012800人力整合風(fēng)險(xiǎn)8121240指標(biāo)影響權(quán)重統(tǒng)計(jì)結(jié)果，如下表所示:表4-7權(quán)重評(píng)定表百分比百分比定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)30%盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)30%財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)60%價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)10%融資風(fēng)險(xiǎn)20%融資能力風(fēng)險(xiǎn)20%融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)50%融資成本風(fēng)險(xiǎn)30%支付風(fēng)險(xiǎn)10%現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)20%股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)70%債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)10%整合風(fēng)險(xiǎn)40%業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)30%財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)40%人力整合風(fēng)險(xiǎn)30%（2）確定模糊矩陣統(tǒng)計(jì)專家打分表的調(diào)查結(jié)果得出以下風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表。表4-8定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)語(yǔ)等級(jí)高風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)一般風(fēng)險(xiǎn)較低風(fēng)險(xiǎn)低風(fēng)險(xiǎn)盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)1/104/103/102/100/10財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)5/103/102/100/100/10價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)2/104/103/101/100/10由此風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表，得出定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的模糊矩陣:R表4-9融資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)語(yǔ)等級(jí)高風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)一般風(fēng)險(xiǎn)較低風(fēng)險(xiǎn)低風(fēng)險(xiǎn)融資能力風(fēng)險(xiǎn)0/100/105/102/103/10融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)0/101/105/104/100/10融資成本風(fēng)險(xiǎn)0/100/100/107/103/10由此風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表，得出定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的模糊矩陣:R表4-10支付風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)語(yǔ)等級(jí)高風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)一般風(fēng)險(xiǎn)較低風(fēng)險(xiǎn)低風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金支付0/100/103/102/105/10股權(quán)支付0/100/105/103/102/10債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)0/100/101/107/102/10由此風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表，得出定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的模糊矩陣:R表4-11整合風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表U1定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)語(yǔ)等級(jí)高風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)一般風(fēng)險(xiǎn)較低風(fēng)險(xiǎn)低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)整合3/105/102/100/100/10財(cái)務(wù)整合5/103/102/100/100/10人力整合2/104/103/101/100/10由此風(fēng)險(xiǎn)評(píng)定表，得出定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的模糊矩陣:R（3）評(píng)價(jià)結(jié)果通過確定對(duì)比矩陣，最后得出評(píng)價(jià)結(jié)果，在上節(jié)中，通過計(jì)算對(duì)比矩陣的特征值和特征向量，并對(duì)特征向量進(jìn)行了歸一化運(yùn)算得出各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)向量，下面將按層對(duì)各評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行分析：①財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)向量為A={0.3321,0.1909,0.0954,0.3817}。此結(jié)果表明，在滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)的并購(gòu)過程中，發(fā)生定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的概率為33.21%,發(fā)生融資風(fēng)險(xiǎn)的概率為19.09%,發(fā)生支付風(fēng)險(xiǎn)的概率為9.54,發(fā)生整合風(fēng)險(xiǎn)的概率為38.17%.由此可知，滴滴面臨的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)較高，相對(duì)而言，融資風(fēng)險(xiǎn)和支付風(fēng)險(xiǎn)較低。②定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)向量A1={0.3,}此結(jié)果表明，導(dǎo)致定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率中，盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)占30%,財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)占60%,價(jià)值評(píng)估方法風(fēng)險(xiǎn)占10%。因此，在進(jìn)行定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)防范時(shí)，需要特別關(guān)注對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表風(fēng)險(xiǎn)的防范，其次為盈利預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，最后為價(jià)值評(píng)估方法風(fēng)險(xiǎn)。③融資風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)向量A2={0.204,0.491,0.305}此結(jié)果表明，導(dǎo)致融資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率中，融資能力風(fēng)險(xiǎn)占20.4%,融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)占49.1%,融資成本風(fēng)險(xiǎn)占30.5%。因此，在進(jìn)行融資風(fēng)險(xiǎn)防范時(shí)，需要重點(diǎn)防范融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，避免因融資結(jié)構(gòu)的不合理安排，改變公司的資本構(gòu)成，給公司的運(yùn)營(yíng)帶來壓力。其次是融資成本風(fēng)險(xiǎn)，避免因融資方式的不合理導(dǎo)致企業(yè)融資成本過高，給公司帶來沉重的負(fù)擔(dān)。最后是融資能力風(fēng)險(xiǎn)，避免因融資能力不夠?qū)е聼o法籌集到并購(gòu)資金，影響并購(gòu)活動(dòng)的進(jìn)行。④支付風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)向量A3={0.200,0.700,0.100}此結(jié)果表明，導(dǎo)致支付風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率中，現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)占20%,股權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)占70%,債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)占10%,因此，在對(duì)支付風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范時(shí)，需要重點(diǎn)關(guān)注因股權(quán)稀釋引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，控制好股權(quán)支付在總支付中的比例。其次為現(xiàn)金支付風(fēng)險(xiǎn)，需要公司在保證資金流通性的前提下，合理的使用現(xiàn)金支付手段。最后是債權(quán)支付風(fēng)險(xiǎn)，要防止因舉債過多而導(dǎo)致企業(yè)償債能力下降的情況發(fā)生。⑤整合風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)向量A4=0.300,0.400,0.300}此結(jié)果表明，導(dǎo)致整合風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率中，業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)占300I,財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)占}Ol,人力整合風(fēng)險(xiǎn)占30%。因此，在進(jìn)行整合風(fēng)險(xiǎn)防范時(shí)，對(duì)此三項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)的防范都要給予足夠的重視。5滴滴并購(gòu)優(yōu)步中國(guó)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施5.1制定合理的并購(gòu)戰(zhàn)略（1）真正優(yōu)化企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略的效率在于是否能對(duì)自身情況的充分了解，對(duì)并購(gòu)前期的準(zhǔn)備活動(dòng)加以重視。并購(gòu)方需要明確自己的戰(zhàn)略目的，從而形成以自身優(yōu)勢(shì)為核心的并購(gòu)目標(biāo)體系，確保在企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)的情況下，綜合調(diào)動(dòng)其他資源促進(jìn)并購(gòu)活動(dòng)的有效進(jìn)行。（2）目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)模式，需要滿足并購(gòu)的動(dòng)機(jī)和收益要求。若追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，則應(yīng)該采取橫向并購(gòu)模式，從而達(dá)到減少直接競(jìng)爭(zhēng)者的同時(shí)也降低產(chǎn)品的單位成本；若追求資源的整合，則應(yīng)該選擇縱向并購(gòu)模式，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)生產(chǎn)一體化，節(jié)省時(shí)間，降低成本的效果；若追求多元化經(jīng)營(yíng)，則應(yīng)該選擇混合并購(gòu)模式，以此將風(fēng)險(xiǎn)分散，同時(shí)獲得更多的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。5.2改善信息不對(duì)稱情況，合理估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值由于信息的不對(duì)稱性，企業(yè)需要在并購(gòu)活動(dòng)準(zhǔn)備階段做好信息的收集工作，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)。如成立由財(cái)務(wù)和審計(jì)人員組成調(diào)研小組或聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行專業(yè)化的調(diào)查分析，詳細(xì)了解其內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)、管理和財(cái)務(wù)狀況，掌握全面、真實(shí)的資料。其次，結(jié)合并購(gòu)的動(dòng)因及目的，選擇合適的估值方法，降低定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。5.3統(tǒng)籌安排資金，降低融資和支付風(fēng)險(xiǎn)并購(gòu)方應(yīng)結(jié)合自身資金狀況，在不影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)的前提下，為并購(gòu)準(zhǔn)備充足預(yù)算。同時(shí)，對(duì)資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)分析，將未來現(xiàn)金流進(jìn)行分類，調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和對(duì)應(yīng)的融資工具，從而減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，還應(yīng)該積極拓寬不同的融資渠道，確保結(jié)構(gòu)合理。遵循資本最小化理論，把企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本控制在合理的區(qū)間內(nèi)。結(jié)合不同的融資渠道，及時(shí)籌集到所需的資金，推進(jìn)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)程。5.4做好并購(gòu)后的整合工作并購(gòu)后的整合工作是非常重要的。只有合理的整合，才能最大程度地發(fā)揮企業(yè)預(yù)期想要達(dá)到的規(guī)模效益、資源優(yōu)化配置效果；并購(gòu)方需要與目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行不斷的溝通磨合，及時(shí)處理好目標(biāo)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)和債務(wù)狀況。建立統(tǒng)一的會(huì)計(jì)制度，有效的人力資源考核方式、注重內(nèi)部培訓(xùn)及文化宣傳。若發(fā)現(xiàn)問題，需要及時(shí)采取相應(yīng)的解決措施，改善運(yùn)營(yíng)情況。只有經(jīng)濟(jì)、管理和財(cái)務(wù)方面都同時(shí)被合理整合，才能充分發(fā)揮企業(yè)并購(gòu)的優(yōu)勢(shì)，降低風(fēng)險(xiǎn)，完成并購(gòu)活動(dòng)。5.5加強(qiáng)法制建設(shè)，創(chuàng)造良好環(huán)境由于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)發(fā)展歷史較短，相關(guān)法律法規(guī)并