化肥行業(yè)分析報告

化肥行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-5"\h\z一、單質(zhì)肥價格底部回暖，行業(yè)景氣開始步入上行期 31、今年單質(zhì)肥價格總體走弱，近期氮肥價格有所回暖 32、行業(yè)景氣開始步入上行期 4..二、復(fù)合化率穩(wěn)步提高，復(fù)合肥龍頭公司擴張?zhí)崴?6.1、復(fù)合肥市場空間廣闊，復(fù)合肥化率穩(wěn)步增加 6.2、渠道和資金實力構(gòu)筑競爭優(yōu)勢，復(fù)合肥行業(yè)集中度持續(xù)提高 83、原料價格底部回暖，復(fù)合肥龍頭公司擴張?zhí)崴?9.三、重點公司簡況 1..1.1、華魯恒升：尿素業(yè)務(wù)底部回暖，公司經(jīng)營將進(jìn)入上升期 112、史丹利：全國布局戰(zhàn)略穩(wěn)步推動，市場份額持續(xù)擴張 123、金正大：產(chǎn)品逐步多元化，新產(chǎn)品放量推動業(yè)績持續(xù)提高 12一、單質(zhì)肥價格底部回暖，行業(yè)景氣開始步入上行期1今年單質(zhì)肥價格總體走弱，近期氮肥價格有所回暖近年來含有低價原料優(yōu)勢的西部尿素產(chǎn)能和采用新型煤氣化技術(shù)的低成本尿素產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，同時煤炭等重要原料價格持續(xù)走弱，尿素行業(yè)供應(yīng)過剩局面有所加劇并且全國尿素成本中樞明顯下移， 尿素價格年初至三季度末總體走弱，從年初2130元/噸降至三季度末的1590元/噸（以山東地區(qū)為例）。國際市場方面，國內(nèi)尿素價格大幅下移使得出口競爭力有所增強，1-10月份全國尿素累計出口量（實物量）同比增加69.98%至652萬噸。由于中國、中東地區(qū)等低成本尿素供應(yīng)量增多，以及重要化肥進(jìn)口國之一的印度貨幣貶值，今年國際尿素價格總體疲軟，在淡季關(guān)稅期對國內(nèi)市場的拉動作用較為有限。但進(jìn)入四季度，國內(nèi)尿素價格在成本支撐下底部企穩(wěn)。另外今年年初至三季度末磷肥由于產(chǎn)能過剩加劇和國際市場價格疲軟，價格也同比走弱，鉀肥則受制于國際供應(yīng)壟斷格局松動，國內(nèi)外價格均持續(xù)下降。但進(jìn)入四季度磷鉀肥價格也基本穩(wěn)定。圖1取來國內(nèi)外尿素價格 圖2以無煙煤為原料的屎素價崔2J0-GT-串￡呂由L2J0-GT-串￡呂由L直內(nèi)L石科Ir號二耳二&?二導(dǎo)9K-dlr呂dl口免口-.*■tvj-frrtf-fff■ FF#■ Vfil：進(jìn)入11月份以來化肥行業(yè)淡儲需求逐步啟動，加之明年化肥出口關(guān)稅放松預(yù)期增強，下游經(jīng)銷商備貨主動性較去年同期明顯增強。與此同時國內(nèi)天然氣供應(yīng)偏緊使得氣頭尿素公司開工局限性和終端庫存總體偏低，因而現(xiàn)在尿素價格穩(wěn)步回暖，較三季度末價格上漲約90元/噸至1680元/噸（以山東地區(qū)為例）。磷肥、鉀肥等也因下游需求啟動和關(guān)稅放松預(yù)期增強，價格有企穩(wěn)回暖態(tài)勢。短期而言，上述因素將繼續(xù)帶動單質(zhì)肥價格底部回暖。2、行業(yè)景氣開始步入上行期由于今年以來單質(zhì)肥（如尿素、磷銨等）價格持續(xù)走弱，行業(yè)盈利都有不同程度的下滑，其中氮肥、磷肥行業(yè)大部分公司處在虧損或微利狀態(tài)。為緩和國內(nèi)氮磷肥行業(yè)產(chǎn)能過剩的狀況，保障行業(yè)健康運行，我們預(yù)計明年出口關(guān)稅政策可望放松。盡管今年尿素出口量增加較快，但由于今年尿素淡季關(guān)稅窗口期僅為4個月（7月至10月），同時尿素旺季關(guān)稅窗口期出口關(guān)稅超出75%，對國內(nèi)尿素出口仍有一定制約。若明年化肥出口關(guān)稅政策放松，國內(nèi)尿素憑借價格和地區(qū)優(yōu)勢（相對于歐洲等高成本地區(qū)尿素），出口量可望進(jìn)一步增加，有利于優(yōu)化國內(nèi)尿素競爭格局。

表1 和重要化肥有關(guān)產(chǎn)品關(guān)稅政餐年2Q13年最累出口關(guān)統(tǒng)皙屯枕軋旺李：35%;淡季：當(dāng)羔口價幡云韜于基地仰悟吋：？怯"宜出口愉格禺于呈4L輸悔時.脫舉-1107-jt準(zhǔn)瞬格?出口伶榕）*400%（基準(zhǔn)倚箱按無；矗片計辛）旺豐fIM月，11-】2月h暫龍JI戦75%灤春（7-10nh時定稅卑普屯麗率；占出口折格丑高于基:fl臨幡吋：2%,當(dāng)出口價梏￡于基準(zhǔn)階格吋*杞址“1.0A基虐價fr/tfen^4fr）*100%（i準(zhǔn)停塔桂為&也麝斤計t:（1-Sfl,LM2fl）:暫宅慨半T5囁淡李（7-10月t暫定観率詹酸1樸、瞬賊二桂出口KK甘屯脫傘：旺李：35%;浹李：翌也口價格齊高于靈準(zhǔn)價蔣時：？啊*翌出口松恪每于基準(zhǔn)價箱時，（13-晶水骨制也口你《■）*100%（#4二扶和嶙醴一候是理倚格按3.4忑心斤和2衛(wèi)心羥斤計算】旺李訂擊月.11-12月k瞽定號豐*75憶3#.+（7-10月）:IfiOt車即老稅率:當(dāng)「出口價格不對于基進(jìn)怖格吋：5%,蚩出□拚箱離于基準(zhǔn)揶轄時，?-（1仍-基準(zhǔn)怖卷出口價榜】”[嗨（惹準(zhǔn)僧蔽按35雖心斤和弭應(yīng)矗斤計算h吐李（1月1日d月巧E,10月169-12月丸￡1k暫定稅豐-巧懷W（5月16fl-10月15fik嚮屯脫車他亂瞇二尢Jfc.小包裝肥軒出口關(guān)幌旺車U-5月、1卜12fi17%*75%淡豐f“月】：7%氐爭（1/I1S-5/I15H510月16EI-12月刃日k5^-75%盛李（5月日-10月150k5%肥其它岀口關(guān)風(fēng)旺豐門出月.11-）2月h7%+75%浹季（7-10f\h7%蚯李門令月“11-2月1：2%+75%澡豐（7-10/]It2%軌出*■規(guī)威醱卻出口30%+丁5怖呂無JL舍把出口旻銳1-夕月：35^i+75%LQ-12月：20%+75%5%-75%全球化肥龍頭之一的Yara歐洲地區(qū)尿素現(xiàn)金成本達(dá)成350美元/噸（折算約為2200元/噸）。歐洲天然氣價格預(yù)計仍將維持高位，在歐洲尿素成本高企的狀況下，盡管中國、中東等地偏低成本尿素供應(yīng)量將有所增加，但國際尿素價格下行空間有限。與此同時國際市場方面,隨著中國、中東等市場的供應(yīng)量逐步增加，全球尿素價格將更加趨近于生產(chǎn)成本。占全球產(chǎn)量約十分之一的歐洲地區(qū)是全球尿素成本最高的地區(qū)之一,其天然氣價格明顯高于中東、美國等其它地區(qū)。以歐洲天然氣價格為12美元與此同時國際市場方面,隨著中國、中東等市場的供應(yīng)量逐步增加，全球尿素價格將更加趨近于生產(chǎn)成本。占全球產(chǎn)量約十分之一的歐洲地區(qū)是全球尿素成本最高的地區(qū)之一,其天然氣價格明顯高于中東、美國等其它地區(qū)。以歐洲天然氣價格為12美元/百萬英熱計算,行。圖3全空麻素產(chǎn)量分布圖4Yara歐洲地區(qū)李度天煤*1均價行。圖3全空麻素產(chǎn)量分布圖4Yara歐洲地區(qū)李度天煤*1均價EurcipiSMomAflrierca口J.I1MEjsLi■CtriTilEurofic口LaMAmefi&a[□Sou1?-Asm口EEurofii-&.C.AsiaQAfnta口Eh刎陽30-2*3%2%im圖5我國杲素產(chǎn)能分布（按原料分類）I40a>I40a>■it■夭然％■簡■歿、護氣在歐洲尿素成本高企、國內(nèi)氣頭尿素公司開工局限性和成本趨勢性上行的背景下，若明年化肥出口關(guān)稅放松，國內(nèi)尿素價格回暖趨勢具備可持續(xù)性，其中煤頭尿素公司盈利也將持續(xù)改善。另外磷、鉀肥也將受益于出口關(guān)稅政策放開和春耕需求啟動，價格回暖趨勢也將維持。、復(fù)合化率穩(wěn)步提高，復(fù)合肥龍頭公司擴張?zhí)崴?復(fù)合肥市場空間廣闊，復(fù)合肥化率穩(wěn)步增加復(fù)合肥是指氮、磷、鉀三種養(yǎng)分中，最少有兩種養(yǎng)分表明量是由

化學(xué)辦法或摻混辦法制成的肥料。廣義復(fù)合肥涉及二元復(fù)合肥（含有氮磷鉀中二種元素，如磷酸二銨等）和三元復(fù)合肥（含氮磷鉀三種元素），本文中所指復(fù)合肥均為三元復(fù)合肥。復(fù)合肥相比于普通單質(zhì)肥含有平衡施肥、低氮環(huán)保等多個優(yōu)點。表2復(fù)合肥較普通單質(zhì)肥優(yōu)點明顯更合肥養(yǎng)分全、含菱禺?施用一次可時時農(nóng)作物所需供應(yīng)多個無素、構(gòu)侏養(yǎng)分高效唳收低2保構(gòu)造均勻*物理41狀好低2保構(gòu)造均勻*物理41狀好節(jié)耆儲運包裝賀用復(fù)合肥構(gòu)造繁密，養(yǎng)分釋放均勻’肥敕穗而式.幷且吸淀枕不易結(jié)塊.轉(zhuǎn)別便于機械化施肥復(fù)合肥有效成分總仝量-能比基礎(chǔ)化肥高”町節(jié)省儲運包襲費用隨著我國種植面積和單位面積施肥量的增加，我國化肥整體施用量持續(xù)增加，-化肥施用量年均增速為2.9%,但近年來增速有所放緩。相比于傳統(tǒng)單質(zhì)肥（涉及磷酸二銨等二元復(fù)合肥）而言,復(fù)合肥行業(yè)在我國發(fā)展時間較晚，90年代起復(fù)合肥才在我國大規(guī)模使用。但憑借其高效環(huán)保、節(jié)省人工等多個優(yōu)點，在政策引導(dǎo)和有關(guān)公司大力推廣下，復(fù)合肥行業(yè)發(fā)展快速，現(xiàn)在我國復(fù)合肥（實物量）年產(chǎn)量約為5000萬噸，市場規(guī)模超出1000億元以上。圖61991*圖61991*我國化肥（折宛）施用量和堆速圖71991*我團多個化肥占比m「n二Tn3丘陽罟t科，百芮石K西崗百茗簡頁石 刊riirnn網(wǎng)rrrrEi■禪配AT -w-kiEiitilEH比Y-蘭合肥篙用量同比 +歡占比**?占氏亠怦耐譏t-M-復(fù)音紀(jì)占比近年來我國復(fù)合肥施用量增速始終快于化肥整體行業(yè)。-我國復(fù)合肥施用量年均增速約為6.8%，明顯高于化肥整體年均增速。隨著我國復(fù)合肥行業(yè)的較快增加，近年來我國復(fù)合化率（復(fù)合肥施用量在化肥整體施用量的占比）持續(xù)提高，從年的22.14%增加至年33.22%。值得注意的是，在我國復(fù)合肥占比提升的同時，氮肥和磷肥占比總體下滑，鉀肥占比仍總體增加，顯示出復(fù)合肥通過替代部分氮肥和磷肥（重要為低濃度肥種，如碳銨、普鈣等）而實現(xiàn)占比提高?，F(xiàn)在國際平均復(fù)合肥率達(dá)成50%，美國等發(fā)達(dá)國家復(fù)合肥率更是達(dá)成80%以上。我國局限性四成的復(fù)合化率相比于全球仍有較大差距。近年來國家大力推動各省市測土配方項目，開展科學(xué)施肥技術(shù)推廣工作，農(nóng)民對復(fù)合肥的接受程度逐步加強，并且人工成本的上升也有助于復(fù)合肥的推廣。我們預(yù)計國家測土配方等有關(guān)配套政策支持力度加強和下游農(nóng)戶集中度提高以及施用習(xí)慣變化，我國復(fù)合肥行業(yè)仍將保持較快增長。2、渠道和資金實力構(gòu)筑競爭優(yōu)勢，復(fù)合肥行業(yè)集中度持續(xù)提高復(fù)合肥行業(yè)技術(shù)和投資門檻較低，并且下游客戶極為分散，我國復(fù)合肥行業(yè)總體呈現(xiàn)小而散的局面。現(xiàn)在我國含有生產(chǎn)許可證的復(fù)合肥公司約為4000余家，前十家復(fù)合肥公司市場份額累計僅為26.75%。同時由于復(fù)合肥行業(yè)輕資產(chǎn)和季節(jié)性生產(chǎn)的特性，行業(yè)整體開工率局限性三成，龍頭公司普通也僅為七成，和傳統(tǒng)化工行業(yè)相比有明顯區(qū)別。■匚■匚舍上丄.?曲尢虧幵車口山乘更卄胃霍申幕■山皋■可豐BI霆州再軒n鳥"嘲申口靑E釬門干ndj島■冗an n>j￡|fe 2W9 2D10 2D12■金正大■史.丹刮■麻洋豐相比于單質(zhì)肥同質(zhì)化的特點而言，復(fù)合肥產(chǎn)品種類繁多，并且適用對象各有不同。因而復(fù)合肥產(chǎn)品的競爭往往不在于成本，而在于渠道和品牌建設(shè)能力。近年來農(nóng)民對產(chǎn)品質(zhì)量規(guī)定的逐步增強和復(fù)合肥行業(yè)競爭加劇，渠道建設(shè)能力和品牌影響力對復(fù)合肥推廣重要性日益突出。 以金正大、史丹利、新洋豐為代表的龍頭復(fù)合肥公司運用本身資金和人才優(yōu)勢，主動推動渠道下沉并通過廣告、農(nóng)技服務(wù)等多個方式提高本身品牌影響力。并且龍頭公司在傳統(tǒng)優(yōu)勢地區(qū)已基本占據(jù)較大市場份額，現(xiàn)在正紛紛實施異地擴張，實施全國布局戰(zhàn)略，市場份額提高較為明顯，行業(yè)集中度正在穩(wěn)步增加。另外新型肥種（如控釋肥、硝基復(fù)合肥、水溶肥）盡管相比于傳統(tǒng)復(fù)合肥而言，市場空間相對較小，但由于其技術(shù)含量相對較高并且推廣費用較高，競爭相對緩和。龍頭公司通過持續(xù)推出新型肥料也有利于市場份額的提高。3、原料價格底部回暖，復(fù)合肥龍頭公司擴張?zhí)崴購?fù)合肥行業(yè)總體競爭激烈，產(chǎn)品價格普通采用成本加成的模式,單位產(chǎn)品毛利變動較小，單質(zhì)肥價格波動對產(chǎn)品銷量影響較大。由于備貨期間原料價格上漲將提高經(jīng)銷商備貨主動性，并且原料庫存升值也有助于公司盈利增加，從而加大營銷投入推動銷量加緊增加?？傮w而言單質(zhì)肥價格溫和上漲有助于加緊復(fù)合肥產(chǎn)品銷售。從具體公司而言，龍頭公司往往品牌、渠道、服務(wù)等明顯優(yōu)于中小公司，并且備貨啟動時間和數(shù)量均明顯強于中小公司，但價風(fēng)格節(jié)的靈活性（特別在產(chǎn)品價格下行期間）和返利政策則弱于中小公司。在單質(zhì)肥溫和上漲的過程中，龍頭公司的品牌等優(yōu)勢更加明顯，庫存升值也有助于提高龍頭公司返利政策和營銷力度的調(diào)節(jié)空間， 市場份額的擴張明顯快于中小公司。今年以來重要原料單質(zhì)肥價格總體處在下行通道，經(jīng)銷商備貨較為謹(jǐn)慎，并且龍頭公司為穩(wěn)定營銷渠道，產(chǎn)品價格下調(diào)時間和幅度低于中小公司，產(chǎn)品銷量受到一定程度的負(fù)面影響。近兩年以來史丹利新增產(chǎn)能較少，其產(chǎn)品銷量受行業(yè)經(jīng)營環(huán)境的變化影響較大，史丹利今年前三季度復(fù)合肥銷量增速有所放緩，特別二、三季度在單質(zhì)肥價格持續(xù)走弱的背景下，產(chǎn)品銷量增速持續(xù)放緩，顯示出單質(zhì)肥價格下跌對公司經(jīng)營造成的負(fù)面影響。而金正大等公司通過產(chǎn)能擴張，銷量仍實現(xiàn)較快增加，但單個生產(chǎn)基地的銷量增速仍有所放緩。圖10更丹利復(fù)合肥銷愛堆速 圖11單質(zhì)肥和爲(wèi)合肥價格總體走甬ITOIDOW0ZOLlfilH 2QU^WZ012&2H 2Q1J&1H 2O13A2H5149t］味ITOIDOW0ZOLlfilH 2QU^WZ012&2H 2Q1J&1H 2O13A2H5149t］味4cmQxk-CXL"cmQ9二memms-.曲石d———一苑一it址聊——罠舍腔⑷％cu隨著單質(zhì)肥價格底部回暖，上述負(fù)面因素將逐步消除，經(jīng)銷商備貨主動性將逐步恢復(fù)。并且復(fù)合肥龍頭公司憑借資金和品牌等優(yōu)勢，其庫存和營銷能力明顯優(yōu)于中小公司，在單質(zhì)肥價格穩(wěn)步上行的背景下，其市場開拓優(yōu)勢將得到進(jìn)一步體現(xiàn)。在整體經(jīng)營環(huán)境好轉(zhuǎn)的同時，以史丹利、金正大為代表的復(fù)合肥龍頭公司均主動實施異地擴張戰(zhàn)略，生產(chǎn)基地從傳統(tǒng)優(yōu)勢地區(qū)（如山東、河南等）逐步擴張至安徽、江西、湖北、貴州等地。隨著經(jīng)營環(huán)境的好轉(zhuǎn)和產(chǎn)能進(jìn)入投放期，復(fù)合肥龍頭公司擴張速度將明顯提高，市場份額將快速擴張。三、重點公司簡況1、華魯恒升：尿素業(yè)務(wù)底部回暖，公司經(jīng)營將進(jìn)入上升期公司是國內(nèi)大型綜合性化工公司內(nèi)生式擴張的代表。部分地區(qū)天然氣停供影響尿素供應(yīng)，且市場對于明年化肥出口關(guān)稅政策放松的預(yù)期增強，尿素價格底部穩(wěn)步回升概率較大；同時近期甲醇價格走強也對公司有關(guān)產(chǎn)品盈利回暖提供支持，年公司經(jīng)營將進(jìn)入上升期。另外，煤制乙二醇項目若能順利投產(chǎn)，將成為公司新的利潤增加點。風(fēng)險提示：下游需求疲軟造成化工品價格持續(xù)低迷的風(fēng)險；煤炭價格大幅上漲的風(fēng)險。表3華魯恆升盈利預(yù)測會計年度EEE奪業(yè)收入（百號元）700392461106712476爺業(yè)別潤（百萬尢）529556702885凈利潤（百萬元）452478S03759最斯押薄每股收至（無）0.470.50D.63080每股凈資產(chǎn)