2023年光伏產業(yè)鏈分析報告

2023年光伏產業(yè)鏈分析報告2023年4月目錄一、中國將逐漸取代德國，引領全球光伏發(fā)電市場需求 PAGEREFToc357611517\h41、政策落地后，國內需求下半年集中爆發(fā) PAGEREFToc357611518\h4（1）等待電站與分布式光伏電價細則出臺 PAGEREFToc357611519\h5（2）地方政策進一步補貼光伏發(fā)電 PAGEREFToc357611520\h5（3）2023年起，分布式光伏將替代金太陽示范項目，度電補貼替代投資補貼 PAGEREFToc357611521\h6（4）國網、南網、金融機構表示支持光伏 PAGEREFToc357611522\h7（5）為彌補補貼金額的不斷擴大，期待可再生能源電價附加的再次提升 PAGEREFToc357611523\h72、日美需求爆發(fā)，加速單晶市場比重 PAGEREFToc357611524\h73、歐洲市場重要性下降，“雙反”博弈“一切皆有可能” PAGEREFToc357611525\h85、晶硅組件系統是光伏系統中最有競爭力的發(fā)電方式 PAGEREFToc357611526\h10二、產能收縮，供需逐步恢復平衡 PAGEREFToc357611527\h111、下游產能縮減慢于中游 PAGEREFToc357611528\h112、2023年產能利用率提高 PAGEREFToc357611529\h12（1）有效產能縮減，無效產能增加 PAGEREFToc357611530\h12（2）需求穩(wěn)定增長 PAGEREFToc357611531\h13（3）2023年產能利用率提高 PAGEREFToc357611532\h14三、產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價格企穩(wěn) PAGEREFToc357611533\h14四、2023年，行業(yè)拐點 PAGEREFToc357611534\h151、雙反對行業(yè)的負面影響可控 PAGEREFToc357611535\h16（1）雙反成立，多晶硅價格上漲，中下游環(huán)節(jié)產品價格上漲，需求不受影響 PAGEREFToc357611536\h16（2）歐洲雙反的影響大部分會被中國本土需求彌補 PAGEREFToc357611537\h162、財務狀況改善、新商業(yè)模式萌芽，企業(yè)盈利轉好 PAGEREFToc357611538\h17五、重點公司簡況 PAGEREFToc357611539\h191、陽光電源：國內光伏市場啟動，業(yè)績彈性最大的公司 PAGEREFToc357611540\h192、特變電工：光伏業(yè)務收入和毛利率雙升；傳統業(yè)務受益于特高壓建設加速 PAGEREFToc357611541\h19一、中國將逐漸取代德國，引領全球光伏發(fā)電市場需求1、政策落地后，國內需求下半年集中爆發(fā)歐美光伏市場的快速發(fā)展及美國光伏公司的率先經營改善，離不開所在歐美光伏市場良好的市場環(huán)境，包括明確的補貼/上網電價的金額和期限、簡易的并網條件、完善的技術標準、良好的融資環(huán)境等。隨著光伏市場環(huán)境的轉好，中國將取代德國，成為全球市場容量最大增速最快的光伏市場。已頒布的國家、電網支持政策請閱附錄。2023年中國新增光伏裝機容量超4.5GW，我們預計2023年為6-9GW，其中金太陽3GW（2023年國家進行了兩輪金太陽示范項目的招標，1.709GW和2.83GW），大型電站3GW，分布式約1-3GW。較其他新能源，國家對光伏的支持力度在加大。我們預計行業(yè)最重要政策將在歐洲雙反后頒布，之前的電站上網價格和金太陽示范工程將結束，引發(fā)下半年的搶裝潮流。國內光伏政策歷程：（1）等待電站與分布式光伏電價細則出臺（2）地方政策進一步補貼光伏發(fā)電（3）2023年起，分布式光伏將替代金太陽示范項目，度電補貼替代投資補貼（4）國網、南網、金融機構表示支持光伏（5）為彌補補貼金額的不斷擴大，期待可再生能源電價附加的再次提升2、日美需求爆發(fā)，加速單晶市場比重我們預計2023年全球新增光伏裝機容量分別37GW，同比增長14%。日美需求爆發(fā)，加速規(guī)模較小的商業(yè)光伏系統和居民光伏系統的增長，單晶市場比重逐漸提升。3、歐洲市場重要性下降，“雙反”博弈“一切皆有可能”隨著可再生能源行動計劃（NREAP）目標的完成，平價上網將是驅動歐洲光伏裝機容量的的主要因素。到2023年，NREAP要求歐洲20%的能源消費來自于可再生能源。經分解后，目標20%中超過40%將由可再生能源發(fā)電量來完成，其中，光伏發(fā)電量占10-15%。根據歐洲環(huán)境局（EEA）的報告，27個成員國按照現有進度都可完成、部分可提前完成NREAP目標。西班牙是第一個停止對光伏和風電等可再生能源項目的預分配流程和刺激政策（2023年1月西班牙會議通過的皇家法令1/2023）的國家，也是歐洲最早報出光伏無不貼項目建設的國家。根據歐洲光伏聯盟的研究，德國、南意大利、荷蘭和西班牙已在2023年實現平價上網，北意大利、葡萄牙和奧地利也將在未來2年內實現平價上網。在歐洲，補貼引導的裝機時代逐漸遠去，無補貼的平價上網已經十分靠近。27個歐盟成員國的零售電價為0.3$/度，而光伏發(fā)電成本在0.16$/度左右。歐洲大部分地區(qū)已實現平價上網。2023年是德國和意大利的光伏新增裝機的高峰，7.5GW和9.3GW。我們預計2023-2023年德國和意大利的光伏新增裝機下降至5-7GW和3-6GW，這部分缺口將由法國、英國等GW規(guī)模國家穩(wěn)定增長，以及荷蘭、西班牙、葡萄牙和奧地利等MW規(guī)模國家快速增長，來彌補。我們預計2023-2023年歐洲新增光伏裝機容量分別為21GW和20GW。根據EPIA統計的2023年歐洲占新增光伏裝機容量的比重，根據并網容量74%，根據安裝量為54%。歐洲市場的重要性在下降。歐洲“雙反”博弈正在進行中，存在好于市場預期的可能。變化因素來自于兩方面：一方面，雙反終裁于13年年末出臺，中國政府仍有足夠的時間和空間進行協商。另一方面，歐洲市場5-8GW的銷售缺口將由中日美等新興國家需求彌補。歐洲組件產能只有2-4GW，無法滿足所有歐洲需求，因此，即使“雙反”結構非常不利，中國組件廠商仍有拿到部分市場份額。5、晶硅組件系統是光伏系統中最有競爭力的發(fā)電方式晶硅組件系統、薄膜組件系統以及光熱發(fā)電系統這幾種光伏發(fā)電系統，多晶硅組件構成的發(fā)電系統成本最低。在與傳統能源和其他新能源發(fā)電成本的比較中，成本控制較好的多晶硅組件系統也能與傳統的火力發(fā)電，天然氣發(fā)電和陸上風電競爭。二、產能收縮，供需逐步恢復平衡1、下游產能縮減慢于中游我們按照臺灣產能淘汰20%，其他中國企業(yè)產能淘汰30%，全球其他產能淘汰50%計算得出2023年產業(yè)鏈中下游環(huán)節(jié)產能數據，組件下降6GW剩33GW，電池片下降7GW剩35GW，硅片下降10GW剩34GW。由于大廠擴產，一線多晶硅企業(yè)產能沒有呈下降趨勢。2、2023年產能利用率提高（1）有效產能縮減，無效產能增加有效產能是指能夠滿足主流用戶對產品質量要求的產能。隨著用戶對產品質量要求的日益提高，對應生產線需要進行技改，不然，就會被客戶淘汰。有效產能包括一線廠家及部分二線廠家的產能。有效產能和需求的差距在縮短，企業(yè)產能利用率上升。2023年，我們假設組件、電池和硅片的有效產能是一線企業(yè)產能加上部分二三線企業(yè)的產能，組件環(huán)節(jié)增加12GW，電池增加10GW，硅片增加8GW。多晶硅環(huán)節(jié)門檻較高，一線企業(yè)產能也有部分為無效產能（如A股上市公司）。我們按照每瓦耗硅7克計算出43萬噸產能對應61GW，有效產能約55GW。2023年，組件、電池和硅片有效產能繼續(xù)縮減，無效產能增加。門檻越高，縮減越快，因此電池和組件下降6GW，硅片下降8GW。由于大廠的擴產，多晶硅料有效產能反而增加了2GW。（2）需求穩(wěn)定增長BNEF統計的2023-2023年數據，全球多晶硅組件占光伏組件總產量比重維持在90%左右，并自2023年開始有上升趨勢。隨著多晶硅成本的大幅下降，多晶硅組件性價比較其他光伏組件高。我們假設2023-2023年全球新增光伏裝機容量中90%來自于多晶硅組件。組件是終端產品，硅料、硅片和電池片是半成品。市場的組件主要來自于安裝和渠道兩部分。硅料、硅片和電池片，比組件多一個來源，庫存。因此，實際的需求，上游有放大效應。我們假設硅片的需求比電池和組件增加20%，硅料增加10%。（3）2023年產能利用率提高三、產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價格企穩(wěn)2023Q3開始企業(yè)經營情況開始惡化。2023Q2開始企業(yè)運營困難，收入都不能覆蓋企業(yè)運營成本。2023Q1毛利率和EBITDA率開始回升，營運情況改善。產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價格在2023年末多數已跌破現金成本，因此不可持續(xù)。隨日本搶裝、多晶硅雙反等契機，產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)價格自2023年起開始企穩(wěn)。四、2023年，行業(yè)拐點2023年我們對光伏行業(yè)的看法是，一季度現金吃緊，進一步整合產能。二季度進入旺季，多晶硅雙反定價格走勢（我們認為不會大幅上漲）。三四季度政策明朗，產生新的商業(yè)模式，供需逐漸恢復平衡。2023年，由多晶硅料價格的大幅下降帶領的產業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)生產成本的下降，企業(yè)盈利能力開始轉好。行業(yè)需求不景氣，企業(yè)負債率高起，行業(yè)龍頭面臨倒閉風險等一系列原因造成銀行對光伏行業(yè)的貸款變得十分謹慎。從原先的支持新建產能，支持電站建設，到現在的不支持擴產，謹慎對待電站項目貸款，不愿意對原有貸款進行展期。2023H1，我們關注中下游企業(yè)的現金流是否得到改善，是否可持續(xù)經營至2023Q2和Q3需求市場開始向好（特別是國內光伏市場）的時候。2023年，這些“勝”下來的企業(yè)受益于多晶硅成本的下降，以及新商業(yè)模式的開展，業(yè)績改善。1、雙反對行業(yè)的負面影響可控（1）雙反成立，多晶硅價格上漲，中下游環(huán)節(jié)產品價格上漲，需求不受影響我們認為多晶硅雙反成立后，多晶硅價格上漲，中下游環(huán)節(jié)產品價格上漲，需求不受影響。多晶硅價格上漲對產業(yè)鏈中下游企業(yè)報表上的影響主要有兩方面，庫存價值和生產成本。庫存價值方面，受到多晶硅價格會上漲的擔憂，企業(yè)將有加大的多晶硅的庫存。多晶硅價格的上漲，也將減少了過去一段時間因為庫存減值造成的非現金成本，提高企業(yè)的賬面盈利能力。生產成本方面，企業(yè)無法再享受多晶硅價格持續(xù)下跌帶來的降本紅利，未來企業(yè)須從提價、提高工藝水平、更換新設備、采用新技術，或者改變商業(yè)模式等方式來提高毛利率。我們認為，中下游企業(yè)已經經歷了相當長一段時間的經營困難，已無法再持續(xù)虧損，成本上漲的壓力將傳導至產品價格。（2）歐洲雙反的影響大部分會被中國本土需求彌補2023年末，組件的綜合成本已降至每瓦0.6美元，多晶硅環(huán)節(jié)0.13美元/瓦，硅片加工0.12美元/瓦（保利協鑫2023Q2硅片加工成本0.125美元/瓦）,電池片加工0.15美元/瓦，組件加工0.2美元/瓦。我們假設的2023年歐洲新增裝機容量是20GW。如果國內企業(yè)供應比例是60%，那么國內企業(yè)出口歐洲的容量為12GW。歐洲已無GW級產能的光伏企業(yè)可以彌補中國組件的缺口。在歐盟需要平衡當地光伏制造企業(yè)和當地系統集成商/用戶的經濟效益后，我們認為歐洲雙反將造成中國組件企業(yè)6GW左右的組件市場缺口。這部分缺口/影響，超過50%可以被中國的需求彌補，剩下的將被日本、南非、澳大利亞等新興市場需求彌補。2、財務狀況改善、新商業(yè)模式萌芽，企業(yè)盈利轉好2023年“勝”下來的企業(yè)財務狀況改善來自于：1、現金流的改善；2、2023年的一次性計提損失，不會再2023年重現；3、存貨的減值準備的下降。2023年開始，商業(yè)光伏系統和居民光伏系統的快速增長，商業(yè)光伏系統、居民光伏系統和光伏電站形成三足鼎立狀態(tài)。未來光伏電站的比重將逐漸下降。項目融資來源將從原來的銀行、政府兩方面，逐漸開拓出新的金融產品為光伏系統融資。小型屋頂系統的推廣，也將推動部分個人拿出幾個月的工資來嘗下新鮮。2023年，企業(yè)除了需要繼續(xù)改善現金流情況，還需要創(chuàng)新商業(yè)模式，尋求不可快速被復制的盈利模式。如從制造業(yè)轉向服務業(yè)，為用戶提供具備25年保修期的產品或系統集成服務。2023-2023年，多晶硅料仍然是組件的主要成本，比重超過15%。我們認為保利協鑫的硅烷法制備多晶硅將在2023年可預見，大幅降低多晶硅的生產成本。成本降低部分的一部分企業(yè)保留為毛利，一部分讓給下游廠商，最后一部分留給光伏的系統用戶。此外，2023年萌芽的商業(yè)模式也將逐漸成型，部分企業(yè)或嘗試成功。2023年，企業(yè)盈利能力開始轉好。五、重點公司簡況1、陽光電源：國內光伏市場啟動，業(yè)績彈性最大的公司（1）光伏逆變器業(yè)務：我們預計2023-2023年出貨量分別為2.2GW、3.3GW和4.1GW，毛利率維持在28-29%的水平。期間產品需求增速及毛利率水平假設的主要原因為：中國將成為全球市場容量最大并且增速最快的光伏新增裝機市場，2023-2023年分別裝機6-9GW、8-10GW和10-15GW；公司市場份額維持在30%以上；公司有原材料采購的規(guī)模優(yōu)勢、品牌溢價能力；技術持續(xù)創(chuàng)新降低產品生產成本。（2）風電變流器業(yè)務和電力電源業(yè)務：我們預計2023-2023年收入和毛利率維持穩(wěn)定。（3）公司重視費用率和成本控制后，管理費用率、銷售費用率較2023年下降。2、特變電工：光伏業(yè)務收入和毛利率雙升；傳統業(yè)務受益于特高壓建設加速公司光伏業(yè)務包括多晶硅生產和EPC總包，隨著多晶硅價格的上漲和國內光伏市場的爆發(fā)，具備成本優(yōu)勢的多晶硅產能釋放、EPC工程快速增長，光伏業(yè)務享受收入和毛利率的雙升（2023Q2光伏業(yè)務不到2%的毛利率）；傳統業(yè)務，公司是三大變壓器龍頭之一，受益于特高壓建設的加速。

2023年IPTV行業(yè)分析報告2023年4月目錄一、IPTV真正受益于“三網融合”、“寬帶中國” 31、三網融合：網絡運營商推動IPTV的動力 32、寬帶中國：IPTV高清化及增值業(yè)務的增長引擎 43、與有線電視的競爭：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢明顯 6二、以“合作”姿態(tài)在產業(yè)鏈中占據有利地位 71、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定 72、合作心態(tài)開放，促進多方共贏 83、積極持續(xù)投資影視內容形成積累 9三、未來增長看點在IPTV挖潛與OTT擴張 91、IPTV增長依靠增值業(yè)務提升ARPU 92、機頂盒“小紅”領先布局 113、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協同效應 12一、IPTV真正受益于“三網融合”、“寬帶中國”1、三網融合：網絡運營商推動IPTV的動力我國“三網融合”方案提出、試點已有多年，從目前三網融合進程中來看，電信系更占優(yōu)勢，IPTV是電信系進入視頻領域重要的成功戰(zhàn)略。電信系網絡運營商在現有網絡上開展IPTV視頻業(yè)務也非常平滑。我國擁有超過4億多電視用戶，網絡用戶近2億，寬帶網絡用戶為IPTV的潛在客戶。三網融合試點的第一階段（2023-2021年）已經收官，即將邁入推廣階段（2022-2020年），第二批54個試點城市已經包括全國大部分重要省市，覆蓋人口超過3億。在電信、視頻網站、廣電等各利益方的參與下，我國IPTV用戶數已從2022年的470萬戶發(fā)展到了2021年底的2300萬，成為全球IPTV用戶最多的國家。預計未來兩年仍將有40%-50%的增速，2022年底用戶數有望達到3400萬的規(guī)模。2、寬帶中國：IPTV高清化及增值業(yè)務的增長引擎帶寬決定著IPTV是否能夠實現高清內容的傳輸，進而決定IPTV的用戶體驗。今年四月工信部、國家發(fā)改委等部委發(fā)布《關于實施寬帶中國2022專項行動的意見》：目標2022年新增光纖入戶覆蓋家庭3500萬戶，同時寬帶接入水平將有效提升，使用4M及以上寬帶接入產品的用戶超過70%。各省級網絡運營商也反應迅速積極，出臺相關規(guī)劃。IPTV業(yè)務作為電信運營商推動寬帶升級服務的重要賣點。運營商的推廣積極性高。例如2020年上海電信發(fā)布的＂二免一贈一極速＂的＂城市光網＂計劃，與百視通聯手推出IPTV3.0視頻業(yè)務，共同發(fā)力高清IPTV業(yè)務。電信與百視通的合作使得此次寬帶升級實施順利，上海IPTV用戶也發(fā)展到了百萬規(guī)模。而帶寬約束被打破后，高清點播也將成為IPTV增值業(yè)務的重要增長引擎之一。從IPTV存量的廣度上來看，我國IPTV當前的區(qū)域性明顯，集中在上海、江蘇、廣東等經濟發(fā)達地區(qū)，其中僅江蘇一省就已經發(fā)展了430萬的客戶規(guī)模，占比18.9%。這種情況與中國電信在發(fā)達地區(qū)寬帶基礎建設優(yōu)異相關。西部和北部地區(qū)市場依然廣闊，有待于中國聯通和中國移動的發(fā)力。寬帶及光纖業(yè)務作為中國電信目前最為核心的一塊領域，其市場領先的優(yōu)勢由來已久，相比而言，覆蓋了大部分北方省市的中國聯通和中國移動的積極性是行業(yè)的最大變數。2021年以來，兩家公司都在寬帶業(yè)務方面積極發(fā)力，以中國移動為例：2021年中國移動新增FTTH覆蓋家庭超過180萬戶；使用4M及以上寬帶產品的用戶超過50%；新增寬帶端口320萬個；新增固定寬帶接入家庭超過120萬戶。3、與有線電視的競爭：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢明顯IPTV最直接的競爭者是各地的有線電視。價格上來看，由于歷史原因，我國有線電視網的公益屬性導致其價格相對較低，這也成為有線電視網絡市場化程度低、升級換代困難，“三網融合”中競爭能力弱的原因。IPTV基于IP網絡傳輸，通常要在邊緣設置內容分配服務節(jié)點，配置流媒體服務及存儲設備，而有線數字電視的廣播網采取的是HFC或VOD網絡體系，基于DVDIP光纖網傳輸，在HFC分前端并不需要配置用于內容存儲及分發(fā)的視頻服務器，運營成本大大降低。但帶來的問題是如要實現視頻點播和雙向互動則必須將廣播網絡進行雙向改造。從技術角度看，IPTV成本較高，難以與有線電視比拼價格。但IPTV的優(yōu)勢在于可以直接利用互聯網，而與寬帶的捆綁銷售能夠大大降低客戶對價格的敏感度。在各地網絡運營商的支持下，IPTV與寬帶捆綁營銷，對于用戶來講，更像是寬帶贈送的增值業(yè)務，收費模式則可以訂制，包月、按頻道等，靈活而更有針對性。而“三網融合”進程中的電信系寬帶接入商的強勢，使用戶在互聯網光纖一線入戶后，較為自然的選擇IPTV作為電視方案。二、以“合作”姿態(tài)在產業(yè)鏈中占據有利地位1、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定由于電視內容播控屬于國家宣傳范疇，監(jiān)管較為嚴格。根據廣電總局43號文規(guī)定，IPTV集成播控總平臺牌照由中央電視臺持有，而分平臺牌照由省級電視臺申請。廣電總局要求通過IPTV集成播控平臺及各地分平臺來達到“可管可控”的方針。與央視的合資公司正式落地將解除市場對百視通IPTV業(yè)務政策性風險的擔憂。過去擁有IPTV全國性運營牌照四家分別是：上海文廣（百視通）、央視國際、南方傳媒、中國國際廣播電臺。5月18日，百視通和央視IPTV合資公司“愛上電視傳媒有限公司”完成工商注冊正式成立，成為全國唯一中央級集成播控平臺。其中百視通股權占比45%。合資公司同時減少了與地方臺和有線網運營商的溝通成本。IPTV的發(fā)展對地方電視臺和有線網絡運營商的沖擊最大，43號文再次強調IPTV總分二級播控平臺的落實，城市臺喪失了內容的運營主導權，收入分配權掌握在省平臺手中；而IPTV是網絡運營商直接搶占了有線數字電視的客戶。CNTV在廣電系統內有良好的關系，能夠有效降低溝通成本。2、合作心態(tài)開放，促進多方共贏公司一方面與CNTV合資成立全國集成播控平臺，另一方面在與中國電信為主的網絡接入運營商的的長期合作中建立了良好的伙伴關系和市場經驗。長期的市場運營環(huán)境使電信運營商在產品推廣、業(yè)務計費、系統維護、客戶服務方面有相對廣電系統比較顯著的優(yōu)勢。百視通合作心態(tài)開放，在與電信運營商和電視臺的長期合作中積累了市場經驗。從歷史上看，在IPTV市場的第一輪搶占中，機制靈活的百視通通過與電信運營商合作，迅速地搶占了市場；而具有顯著資源和內容優(yōu)勢的CNTV卻受體制制約，用戶開發(fā)非常緩慢；IPTV市場最終形成了以百視通用戶為主體的局面，為統一播控平臺合資公司中具體條款方案的商定創(chuàng)造了條件。百視通與其它牌照商也有較多合作，如2021年5月，百視通與國廣東方宣布啟動互聯網電視業(yè)務全面發(fā)展合作，利用其國際資源加快自己的國際化策略。百視通與終端制造商的合作：1）一體機：2020年4月，百視通聯合海爾推出卡薩帝電視。此外，公司與康佳、三星、夏普均有智能電視方面的合作。2）互聯網電視機頂盒：2021年1月，百視通與聯想共同推出了互聯網電視機頂盒A30。3、積極持續(xù)投資影視內容形成積累隨著產業(yè)競爭的激烈，最終影響用戶選擇的還是內容之本。百視通注重在影視內容上的投入，每年在內容上的投入約為3-5億，持續(xù)的投入建成了較大的網絡視聽版權庫，節(jié)目總量超過40萬小時，其中高清節(jié)目總量超過5萬小時，覆蓋了70%的熱播劇和國內外強檔電影。以美國的Netflix為例可以看到精品內容的重要性，2022一季度年Netflix業(yè)績大幅超預期，自制劇和獨播劇是重要推力，根據Netflix的統計，平臺上最為熱播的top200部劇中有113部為獨有，尤其是2月1日獨家上線13集的自制內容“紙牌屋”受到熱捧為網站吸引了大量流量。三、未來增長看點在IPTV挖潛與OTT擴張1、IPTV增長依靠增值業(yè)務提升ARPU百視通70%以上的營業(yè)收入來自IPTV業(yè)務，2021年該項業(yè)務營收達到14.2億，同比增長73%。截止2021年末，公司IPTV用戶數已達1600萬，同比增長60%；ARPU值增長8.3%，達88.62元/年。不同于網絡視頻用戶，電視用戶轉換成本高，客戶粘性大。根據CSM和艾瑞的調查，IPTV用戶有較高的忠誠度，基本養(yǎng)成了較為穩(wěn)定的收視習慣，優(yōu)酷和PPS一周之內所有訪客平均使用天數均不如IPTV。而IPTV豐富的點播內容和互動性，更把年輕人重新吸引到電視機前，存量客戶的價值效應即將凸顯。IPTV的收入模式包括：用戶基本收費、高清、廣告、按部點播（PPV）、增值服務等方面。過去，用戶基礎收費一直是IPTV最主要的收入來源。國外IPTV發(fā)展經驗表明，隨著用戶數的增加和協同效應的增強，將實現收入模式由基礎服務費向多樣化增值業(yè)務轉型，有利于整體提升IPTV業(yè)務ARPU值。寬帶提速和智能終端推動增值業(yè)務的發(fā)展。隨著帶寬約束逐漸被打破，高清點播將成為增值業(yè)務的重要增長引擎之一。年報顯示，百視通2021年已在上海等地發(fā)展50萬高清用戶。而OTTTV等智能終端的引進，也增強IPTV的服務擴展能力，有助于多樣化的增值業(yè)務的引入。增值服務也越來越多地得到用戶認可，開始貢獻收入。在業(yè)務開展前期，直播功能延續(xù)了用戶的傳統收視習慣，所占比例較高；但隨著活躍用戶比例的提升，用戶對IPTV操作熟悉程度越來越高，點播模式成為最主要的收視方式，且所占比例不斷提升。由此可見，用戶使用電視的習慣能夠隨著熟悉程度的提高逐漸轉變，特別是高清、按部點播等功能發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｇ译S著技術的改進，多樣化的增值服務將有廣泛的發(fā)展空間。2、機頂盒“小紅”領先布局OTT（（OverTheTop，泛指互聯網電視、機頂盒）是2021-13年互聯網與新媒體行業(yè)中最熱門的概念。2021年6月，百視通在7家互聯網電視牌照方中率先發(fā)布自主研發(fā)，具有高清、智能、3D功能的OTT機頂盒“小紅”；11月份，百視通宣布獲得國內200萬端、國內最大規(guī)模OTT牌照序列號審批；12月份，百視通OTT獲得放號，首批規(guī)劃突破100萬。目前國內機頂盒市場產品豐富，樂視盒子、小米盒子、百視通小紅、華數彩虹等產品充分競爭，Tplink、PPTV等廠商也在不斷推出產品。大多數電視盒子、一體機制造商和視頻網站著重搶占入口，期許只通過用戶規(guī)模來吸引資本或者謀求廣告收入，缺乏有差異化的獨有版權內容，繁華過后必然大浪淘沙。我們認為，在平臺端擁有內容優(yōu)勢的樂視盒子和百視通小紅目前處于領先地位。另外與樂視盒子、小米盒子主打互聯網營銷不同，我們預計百視通小紅的主要銷售渠道是通過與網絡運營商合作推廣，在用戶訂閱費用落實上會較有優(yōu)勢。3、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協同效應OTT對于IPTV來說是繼承中的演進，兩者協同效應與競爭效應并存。IPTV、互聯網電視、智能電視、云電視、OTT，新的概念和術語背后是不同利益方為謀求市場拓展所尋求的不同切入點產生的不同稱謂。OTT目前依然處于基礎商業(yè)模式的探索階段，培養(yǎng)新用戶、推動機頂盒和智能電視的銷售量仍是大多數廠商的首要目標。而IPTV的增值業(yè)務已經歷經多次變革，從以技術為中心轉向以客戶為中心，多款應用都經過了用戶考驗。我們認為僅有產品的OTT，既達不到廣電總局“可管可控”的要求，也難以發(fā)展可靠的付費模式，只能靠硬件微薄盈利，難以形成產業(yè)。作為最早進軍OTT的企業(yè)之一，百視通團隊提出“借鑒IPTV收費經驗進行OTT運營”，布局“一云多屏”搭建了百視云平臺。百視通的“云電視”平臺采取動態(tài)碼率等技術，可以同步對接IPTV專網、互聯網、移動互聯網、3G/4G、NGB、WIFI等各類網絡，可服務IPTV、智能電視OTT/一體機、PC、手機/PAD等各類終端，能夠初步實現公司新媒體業(yè)務的集約化運營。百視通最近于電信日推出的高清IOTV版本的“小紅”則是一種綜合OTT與IPTV功能的新型產品，意圖將IPTV的成熟商業(yè)模式和付費優(yōu)勢與OTT的創(chuàng)新能力形成互補，從電信的渠道大力推廣。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復蘇時點 3二、本土服飾品牌復蘇的突破口 81、品牌與產品差異化 82、傳統渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強渠道控制力 94、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變 116、通過品牌兼并整合實現集團化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風險因素 25一、品牌公司復蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現盈利增長的要求，不斷對產品進行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現大幅度的波動，但終端銷量增速已經出現了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經從終端庫存積壓傳導至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現的惡化。從傳導路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調整尚在進行之中，多數品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調整之后，未來修復路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認為終端的問題最終還是要先從終端修復，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產負債表與現金流量表將逐步好轉，隨后傳導至2021秋冬訂貨會數據與利潤表將逐步修復轉正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復取決于凈利潤的恢復節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預測的不斷下調與負面數據的不斷出現，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認為從中長期來看，目前的估值水平已經大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標上出現明顯的向上拐點，預計行業(yè)的估值將會得到率先修復，業(yè)績的逐步兌現會進一步推動股價的上漲。但從投資機會上看，本輪調整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復蘇的突破口曾經的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復到更高質量、更可持續(xù)的增長階段。我們認為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產品提價方式實現的粗放式增長已經結束，在當前國內服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復蘇的突破口。1、品牌與產品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細分領域并沒有形成明顯的品牌及產品差異，因此品牌也沒有形成足夠強大的客戶粘性，產品提價無法彌補銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現一損俱損的局面。在行業(yè)調整中期，多數品牌服飾公司已經意識到品牌及產品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產品定價的下調與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴張模式對品牌公司已經開始產生負面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數品牌公司及加盟商不再盲目擴張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹慎的要求與考量，現有渠道也會經歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關店數量開始增加。我們判斷經過這輪傳統渠道的精簡與整合，未來渠道的內生性增長將是考量渠道的重要指標，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數據等方面進行統一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經開始由批發(fā)向零售轉型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達芙妮與奧康等已經開始通過加盟收直營與聯營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數較小，各品牌公司電商收入跟隨國內電子商務的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設立專門的團隊進行管理。我們認為未來電子商務將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機會。5、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變隨著國內零售環(huán)境的日益復雜化與消費偏好的日益細分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團隊角度來分析，多數本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團隊由于經驗依賴等原因實際上未必能夠適應新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現管理轉型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團隊已經基本搭建完畢，并通過股權激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現集團化發(fā)展在當前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進行戰(zhàn)略上的調整，收購整合品牌或渠道互補的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎，同時要求有強大的整合能力，而被收購方管理團隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內的品牌服飾領域經過15—20年左右的快速發(fā)展，已經發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導至直營占比更高的品牌公司的財務數據上。此外，電子商務作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經具備良好基礎和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機。從行業(yè)調整傳導路徑來看，在訂貨會數據與終端零售等指標上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務報表上將呈現更早的復蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認為可能率先復蘇的選標有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復蘇是否有一些前瞻性的指標，這個也許是資本市場最關心的問題，我們認為，除了每季的訂貨會指標外（部分品牌由于訂貨比重調整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質量方面的相關指標持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復蘇的重要標志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標（存貨與應收賬款周轉率等）、行業(yè)零售數據、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產品的逐步認可，未來的增長更多將來自銷量的帶動?？杀韧赇N量增長擺脫低個位數甚至負增長后，恢復至接近雙位數增速也基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據我們前期對國內外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應收賬款周轉天數變化是企業(yè)營收轉暖的先行指標》），當季度應收賬款周轉天數變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預示著企業(yè)當年或者次年營收復蘇，因為對加盟商授信的減少預示著終端經營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復蘇跡象的可能標的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關店數量開始增加，傳統渠道數量調整的時間一方面取決于零售終端的恢復，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現有門店質量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復本身反映了公司對自身擴張與復制高質量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數據（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數據等）增速波動較大，我們認為連續(xù)3個月零售數據增速的回升基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質量的復蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內經濟本身的減速使得行業(yè)出現了較大的業(yè)績波動，我們認為目前品牌公司經營業(yè)績的波動一方面有經濟減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認為在行業(yè)調整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質量轉型，最終脫穎而出的公司在財務質量與自由現金流等指標上會出現越來越明顯的改善，參考海外市場經驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認為經歷本輪行業(yè)調整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預期、更穩(wěn)健的增長及更高的經營質量將為他們帶來估值溢價。經過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內紡織制造龍頭企業(yè)已經積累了自身優(yōu)勢，多年的擴張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產能規(guī)模，企業(yè)自身已經擁有了成熟的產業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現了穩(wěn)健的經營增長。經歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產管理經驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產品附加值的提升。我們認為，市場應該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現金流表現實際已經代表了公司的核心競爭力，也理應對應更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關注華斯股份的階段性機會。品牌類未來一年我們更傾向的標的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經營業(yè)績指標看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質量都體現了其在細分領域的護城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產業(yè)鏈是公司核心競爭力所在，也是公司長期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內外部宏觀經濟的變化將進一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內訂單有望進一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產品結構中高價訂單占比的逐步上升，預計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復合增長。在中國經濟面臨轉型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負擔的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復和業(yè)績可能的超預期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產品特色帶來的客戶黏度、更為精細化的管理與相對更強的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經營風格、嚴格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經營質量。公司電子商務業(yè)務發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產品，在產品與設計風格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內憑借自身的品牌特色與經營管理優(yōu)勢豐富產品品類，進一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內戶外用品市場較小的基數，我們預計未來3-5年國內戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團隊的建設，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團隊不斷學習與改善經營管理的積極性，另一方面管理團隊本身具備豐富的行業(yè)經驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進一步明確以美國VF集團為標桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個投入層次，首先積極推動加盟商參與電子商務的運營，倡導全員電商，并考慮將期貨轉移至線上；其次通過對網站的投入進行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，帶領公司建立強大的品牌號召力與忠實的客戶群，實現企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場行業(yè)集中度較低，個性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進入壁壘比較高，同時受外資沖擊不大，競爭態(tài)勢較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺優(yōu)勢相當明