【基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估11000字（論文）】

基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估摘要隨著我國市場經(jīng)濟體制的初步建立和改革開放的推進，企業(yè)并購的數(shù)量不斷增多，規(guī)模也不斷擴大。在企業(yè)并購過程中，無論是收購公司還是目標(biāo)公司都要對被收購的目標(biāo)公司進行價值評估，這就要求企業(yè)價值能夠被科學(xué)、客觀、公正地反映出來。本文將研究企業(yè)價值評估的相關(guān)理論、方法，特別是自由現(xiàn)金流量估值模型。在此基礎(chǔ)上明確了幾種評估企業(yè)價值的方法，然后把這些方法運用到實際，闡述了自由現(xiàn)金流量估值模型具有注重公司的長遠(yuǎn)發(fā)展、促使企業(yè)注重各種價值驅(qū)動因素、避免虛假會計信息對企業(yè)價值評估的影響等優(yōu)越性，同時也說明了其具有模型參數(shù)的預(yù)測存在不確定性、潛在機會未能充分考慮等局限性，最后提出我們應(yīng)在攻克難點及克服缺陷的前提下將其廣泛應(yīng)用于企業(yè)價值評估，同時在企業(yè)業(yè)績評價及無形資產(chǎn)單項價值評估等領(lǐng)域進行大力推廣。關(guān)鍵詞：自由現(xiàn)金流企業(yè)價值價值評估直線現(xiàn)金流法DCF

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、緒論 5（一）問題的提出 5（二）研究意義……………………...5（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 6二、企業(yè)價值評估理論演進與評估方法評述 7（一）企業(yè)價值評估概述 7（二）企業(yè)價值評估的方法 8三、基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估 9（一）自由現(xiàn)金流量的定義………9（二）預(yù)測未來自由現(xiàn)金流量 10（三）確定折現(xiàn)率 10（四）估測企業(yè)的連續(xù)價值 10四、自由現(xiàn)金流量估值模型的運用 11（一）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法模型及應(yīng)用 11（二）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的優(yōu)缺點分析 12五、自由現(xiàn)金流量估值模型優(yōu)缺點及其發(fā)展方向 13（一）自由現(xiàn)金流量估值模型的優(yōu)越性 13（二）自由現(xiàn)金流量估值模型的局限性 15（三）自由現(xiàn)金流量企業(yè)價值評估的發(fā)展方向 16結(jié)論 16參考文獻 18一、緒論（一）問題的提出人們在對企業(yè)這個組織的深入研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)價值具有許多重要的特性，是衡量一個企業(yè)成功與否和整體質(zhì)量好壞的最全面、最準(zhǔn)確的指標(biāo)，企業(yè)價值估價由此產(chǎn)生并得到發(fā)展。新經(jīng)濟時代的到來使得以規(guī)模和市場份額為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)管理思想面臨巨大挑戰(zhàn)，財務(wù)管理的目標(biāo)從利潤最大化向企業(yè)價值最大化轉(zhuǎn)變。企業(yè)沒有現(xiàn)成的價值數(shù)額，所以需要對企業(yè)進行估價之后才能得道價值數(shù)額，怎樣對企業(yè)價值進行估價，就成為大家普遍關(guān)注的問題。企業(yè)自由現(xiàn)金流量是企業(yè)通過經(jīng)營活動創(chuàng)造出來的財富，是衡量企業(yè)價值的重要參數(shù)，基于自由現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的企業(yè)價值估價方法，可以作為一種管理企業(yè)的手段，能夠有效刻畫企業(yè)基于價值創(chuàng)造能力的長期發(fā)展?jié)摿?。對于企業(yè)來說，價值評估可使投資者和其他利益相關(guān)者真正認(rèn)識到企業(yè)的實際價值，也可促進公司經(jīng)營者及其他人認(rèn)識公司的價值，了解企業(yè)的歷史與現(xiàn)狀，發(fā)現(xiàn)公司的經(jīng)營潛力，與其他企業(yè)的相對優(yōu)劣勢，并以此來提升公司的價值。從現(xiàn)實來看，我國加入WTO后又面臨著新的挑戰(zhàn)，企業(yè)正面臨一個前所未有的變革，變革的不確定性給企業(yè)生存和發(fā)展的內(nèi)部和外部環(huán)境造成了很大的沖擊，再加上體制性因素的制約，使我國企業(yè)競爭優(yōu)勢不強。在20世紀(jì)90年代開始的10多年的國際環(huán)境動蕩和企業(yè)兼并浪潮的洗禮中，為適應(yīng)這種變革的要求，我國企業(yè)掀起了改制上布、資產(chǎn)重組，并購的浪潮，其中企業(yè)估價問題是產(chǎn)權(quán)交易能否達成的核心問題之一。所以自由現(xiàn)金流量與企業(yè)價值評估成為擺在我們面前的重大研究課題。（二）研究意義1、有助于企業(yè)實現(xiàn)價值最大化企業(yè)價值最大化是在綜合考慮多方面因素的基礎(chǔ)上，從戰(zhàn)略和長遠(yuǎn)角度，對企業(yè)價值進行定量描述，因此價值最大化越來越得到理論界和企業(yè)界的認(rèn)可。通過價值評估，可以對企業(yè)價值進行定量描述，根據(jù)企業(yè)價值變動趨勢，判斷企業(yè)價值在什么條件下可以達到最大化，為企業(yè)改進管理提供參考。2、為我國資本市場及資本運作的完善和發(fā)展提供了條件隨著資本市場中資產(chǎn)重組活動的日益活躍，這些并購和重組活動，都是在企業(yè)價值評估的基礎(chǔ)上進行的，因此，對于兼并收購中企業(yè)價值的定價成為一個重要研究領(lǐng)域，有關(guān)研究表明，兼并收購失敗的一個主要原因是目標(biāo)企業(yè)的定價過高，給收購者帶來巨大資金壓力。因此，對目標(biāo)企業(yè)的價值進行合理評估，確適當(dāng)?shù)氖召弮r格，有助于企業(yè)兼并收購活動的成功。也促進了我國資本市場及資本運作的規(guī)范化和發(fā)展。3、為企業(yè)價值管理提供動態(tài)反映由于企業(yè)面臨的市場環(huán)境在不斷變動，企業(yè)的經(jīng)營狀況也在發(fā)生變化，因此企業(yè)價值也是處于動態(tài)變化之中。由于企業(yè)價值的不斷變化性，要求財務(wù)人員必須隨時掌握并評價企業(yè)價值，通過調(diào)整經(jīng)營策略和財務(wù)策略，保持企業(yè)價值的最大化。4、理性投資提供決策依據(jù)資本市場的發(fā)展為投資者提供了更多的投資渠道和交易品種，股票投資成為眾多投資者的寵兒，然而股票投資的風(fēng)險成為投資者面臨的難題。為了回避投資風(fēng)險，分析公司的內(nèi)在價值和市場價值的差別，并進行理性投資是一項好的選擇。因此，通過對企業(yè)價值的評估，確定股票的內(nèi)在價值，進而確定股票價格波動的規(guī)律和趨勢，可以為理性投資者的投資決策提供科學(xué)依據(jù)。5、企業(yè)價值是衡量企業(yè)業(yè)績的重要指標(biāo)企業(yè)價值是衡量企業(yè)市場能力的最重要指標(biāo)，是企業(yè)各項決策的最基本依據(jù)，企業(yè)融資決策或資產(chǎn)重組決策最終取決于是否會增加企業(yè)的價值。同時企業(yè)價值是考核企業(yè)管理者績效的最重要指標(biāo)。隨著企業(yè)經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)的分離，如何考核和激勵企業(yè)的管理者已成為一個重要問題，將企業(yè)價值增值情況作為考核和激勵企業(yè)管理者的重要指標(biāo)，為企業(yè)管理水平的優(yōu)劣提供評判標(biāo)準(zhǔn)（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀張先治詳細(xì)介紹了以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的價值估價的意義和方式，價值估價的程序與方法，并給出了估價中的參數(shù)的確定方法。蘭海俠等認(rèn)為我國應(yīng)建立起一個完善的資產(chǎn)評估市場體系和證券市場體系，建立健全行業(yè)的信息系統(tǒng)，并對實踐中如何預(yù)測收益值和確定折現(xiàn)率提出了參考依據(jù)并進行了實證分析。胡玄能闡述了企業(yè)價值估價中現(xiàn)金流量折現(xiàn)法和非正常收益折現(xiàn)法的基本原理，并對兩種估價方法的估價結(jié)果進行了對比。李曉明、袁澤沛對企業(yè)價值估價方法中的現(xiàn)金流量法與經(jīng)濟利潤法進行了對比，并提出企業(yè)進行全面價值管理的特點和方法。許民利、張子剛等人提出了利用增長期權(quán)進行企業(yè)價值估價的設(shè)想。李焰認(rèn)為企業(yè)價值應(yīng)該分解為零增長價值和增長機會價值，并提出了用期權(quán)定價模型確定企業(yè)的增長價值。杜彥鵬、陳迅利用經(jīng)營期權(quán)評估方法對企業(yè)整體價值的評估進行了應(yīng)用，為現(xiàn)金流量處于困境的企業(yè)價值評估提供了新思路。企業(yè)價值估價理論在美國等發(fā)達國家已經(jīng)比較成熟并被運用于評估實踐中，在這些市場經(jīng)濟高度發(fā)達的國家，資產(chǎn)估價的觸角已延伸到市場經(jīng)濟的每個角落。業(yè)價值估價思想起源于歐文?費雪(IrvingFisher)的財務(wù)預(yù)算理論，他分析了資本價值的形成過程，說明了資本價值的源泉，為企業(yè)價值增長理論奠定了基礎(chǔ)。在收益現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)下吸收金融學(xué)和理財學(xué)領(lǐng)域的各種方法，大大拓寬了企業(yè)價值估價的視野，適應(yīng)了新經(jīng)濟時代的需要。二、企業(yè)價值評估理論演進與評估方法評述（一）企業(yè)價值評估概述1.企業(yè)價值的概念企業(yè)的價值是該企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量以其加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值，它與企業(yè)的財務(wù)決策密切相關(guān)，體現(xiàn)了企業(yè)資金的時間價值、風(fēng)險以及持續(xù)發(fā)展能力。顯然，企業(yè)的價值越高，企業(yè)給予其利益相關(guān)者回報的能力就越高。而這個價值是可以通過其經(jīng)濟定義加以計量的。對于企業(yè)而言，占有企業(yè)的效用就在于企業(yè)能夠帶來未來預(yù)期收益，也就是說無論建造企業(yè)的成本如何，只要能夠為占有者帶來更大的未來收益，企業(yè)的價值就更高。企業(yè)價值被認(rèn)為是能夠反映企業(yè)未來盈利能力的企業(yè)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。由企業(yè)價值的定義可知，企業(yè)價值與企業(yè)自由現(xiàn)金流量正相關(guān)，也就是說，同等條件下，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量越大，它的價值也就越大。企業(yè)價值和自由現(xiàn)金流量因其本身具有的客觀屬性，正在越來越廣泛的領(lǐng)域替代傳統(tǒng)的利潤、收入等考評指標(biāo)，成為現(xiàn)代企業(yè)必須研究的課題。2.企業(yè)價值評估的原則企業(yè)評估必須堅持公正、客觀、實事求是的原則，資產(chǎn)評估是商品經(jīng)濟的產(chǎn)物，我國實行社會主義市場經(jīng)濟，資產(chǎn)評估必然在我國經(jīng)濟生活中日益重要，為了正確反映和體現(xiàn)國有資產(chǎn)的價值量，保護國有資產(chǎn)所有者和經(jīng)營者、使用者的合法權(quán)益，資產(chǎn)評估工作必須嚴(yán)格遵守國家的法律規(guī)定。（二）企業(yè)價值評估的方法1.資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法包括賬面價值法、清算價值法、重置成本法、市場價值法、公平價值法。（1）賬面價值法。他是根據(jù)企業(yè)賬面記載的凈資產(chǎn)價格確定并購對象價值的一種方法。這種估價方法的好處是簡便，但與資本的性質(zhì)不一致。（2）市場價值法。它是根據(jù)市場上相同或相近資產(chǎn)的價格來確定企業(yè)的資產(chǎn)價格，進而確定目標(biāo)企業(yè)的價值的一種方法。（3）重置成本法。它是按照現(xiàn)時的條件，重新建造或購置該項資產(chǎn)所需的全面支出扣除該項資產(chǎn)的有形與無形損耗后的余值，作為該項資產(chǎn)價值的評估方法。這種方法主要考慮了資產(chǎn)成本變化所產(chǎn)生的資產(chǎn)價格變動情況，能比較準(zhǔn)確地反映資產(chǎn)的實際成本。（4）清算價值法。它是指企業(yè)因破產(chǎn)或歇業(yè)清算時，將資產(chǎn)迅速變現(xiàn)為可獲得的價格。該方法適用于目標(biāo)企業(yè)作為一個整體已喪失經(jīng)營能力和增值能力，迫切需要將其資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)的情況。（5）公平價值法。它是將企業(yè)所有的資產(chǎn)在未來持續(xù)經(jīng)營情況下所產(chǎn)生的預(yù)期收益，按照一定的折現(xiàn)率折算城現(xiàn)值，以此確定其資產(chǎn)價值地方法。由于它將企業(yè)的未來收益與企業(yè)資產(chǎn)的當(dāng)前價值聯(lián)系起來，反映了資產(chǎn)的本質(zhì)特征，因此是一種比較合理而應(yīng)用普遍的方法。2.相對估價法相對估價法就是在市場上找出一個或幾個與目標(biāo)企業(yè)相同或相似的參照物企業(yè)，分析、比較目標(biāo)企業(yè)和參照物企業(yè)的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)，在此基礎(chǔ)上，修正、調(diào)整參照物企業(yè)的價值，最后確定目標(biāo)企業(yè)的價值。其理論依據(jù)是，任何一個精明的投資者在購置一項資產(chǎn)時，他所愿意支付的價格不會超過市場上具有相同性能替代品的市場價格。3.現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法就是把企業(yè)未來特定期間內(nèi)的預(yù)期現(xiàn)金流量還原為當(dāng)前現(xiàn)值。由于企業(yè)價值的真髓還是它未來盈利的能力，只有當(dāng)企業(yè)具備這種能力，它的價值才會被市場認(rèn)同，因此理論界通常把現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法作為企業(yè)價值評估的首選方法，在評估實踐中也得到了大量的應(yīng)用，并且已經(jīng)日趨完善和成熟。4.EVA法它是常用的項目進度監(jiān)控方法。依賴于“已或值”的測量?！耙鸦蛑怠笔褂靡韵氯N數(shù)據(jù)。對已經(jīng)完成的工作部分，原來預(yù)算花費的成本（BCWP）；對已經(jīng)完成的工作部分，實際花費的成本（ACWP）；原計劃到分析日期為止的總成本預(yù)算（BCWS）。5.期權(quán)定價法Scholes期權(quán)定價模型期權(quán)理論的建立，尤其是1973年美國麻省理工學(xué)院的布萊克教授(FischerBlack)和舒爾斯教授(MyronSc發(fā)明的期權(quán)定價模型OPM(即BlackScholes期權(quán)定價模型)開創(chuàng)了期權(quán)量化研究的新天地，期權(quán)定價法雖然能夠?qū)ζ髽I(yè)的價值提出另一種解釋，但是期權(quán)定價法在實際應(yīng)用于物流企業(yè)價值評估時存在許多問題。在實際應(yīng)用于物流企業(yè)價值評估時，能夠完全滿足假設(shè)條件的情況很少，因此模型中參數(shù)的選取比較困難。所有這些原因使得該方法在理論研究和實際應(yīng)用方面還存在一定的差距。6.企業(yè)價值評估方法的比較相對于企業(yè)的價值評估方法來說，資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法是比較全面的，對企業(yè)能夠進行全面的價值評估；而相對估價法是任何一個精明的投資者在購置一項資產(chǎn)時，他所愿意支付的價格不會超過市場上具有相同性能替代品的市場價格。它的評估價值并不是十分準(zhǔn)確；現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法就是把企業(yè)未來特定期間內(nèi)的預(yù)期現(xiàn)金流量還原為當(dāng)前現(xiàn)值。所以理論界通常把現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法作為企業(yè)價值評估的首選方法，在評估實踐中也得到了大量的應(yīng)用，并且已經(jīng)日趨完善和成熟；EVA的方法在現(xiàn)階段我國企業(yè)幾乎沒有運用的；但是期權(quán)定價法在實際應(yīng)用于物流企業(yè)價值評估時存在許多問題。在實際應(yīng)用于物流企業(yè)價值評估時，能夠完全滿足假設(shè)條件的情況很少，因此模型中參數(shù)的選取比較困難。三、基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估（一）自由現(xiàn)金流量的定義自由現(xiàn)金流(FreeCashFlow)作為一種企業(yè)價值評估的新概念、理論、方法和體系，最早是由哈佛大學(xué)詹森等學(xué)者于20世紀(jì)80年代提出的。他將自由現(xiàn)金流量定義為滿足所有具有正的凈現(xiàn)值的投資項目所需資金后多余的那部分現(xiàn)金流量。目前，自由現(xiàn)金流量的一般定義是按標(biāo)準(zhǔn)普爾定義的，自由現(xiàn)金流量是稅前利潤減去資本性支出；除此之外，大家比較公認(rèn)的定義還有美國金融家肯尼斯·漢克爾與紐約大學(xué)斯頓商學(xué)院會計教授尤西·李凡特的定義，即自由現(xiàn)金流量是指除了在庫存、廠房、設(shè)備、長期股權(quán)等類似資產(chǎn)所需的投入外，企業(yè)能夠產(chǎn)生的額外現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的“自由”表現(xiàn)在它是在滿足了企業(yè)持續(xù)經(jīng)營所必需的投資增長對現(xiàn)金流量的需求后的一種現(xiàn)金“剩余”，既可以將其以分配現(xiàn)金股利或還本付息的方式返還給股東和債權(quán)人等資本所有者，也可以將其留存于企業(yè)中以便未來產(chǎn)生更多的現(xiàn)金流量。（二）預(yù)測未來自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量是持續(xù)經(jīng)營基礎(chǔ)上閑置的資金，對其的分配處理方式并不影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營活動。但是，自由現(xiàn)金流量的存在會導(dǎo)致管理者的機會主義行為，隨意支配而引起過度投資問題。因此我們應(yīng)當(dāng)關(guān)注自由現(xiàn)金流量的分配問題。將企業(yè)經(jīng)過審計的現(xiàn)金流量表進行分別明細(xì)科目的細(xì)化分析，結(jié)合企業(yè)經(jīng)營的歷史、現(xiàn)狀和預(yù)測分析所得出的企業(yè)預(yù)計現(xiàn)金流量表，應(yīng)該具有相鄒雖的科學(xué)性和準(zhǔn)確性，以此為基礎(chǔ)計算出的自由現(xiàn)金凈流量的可信程度是很高的。（三）確定折現(xiàn)率折現(xiàn)率是根據(jù)貨幣時間價值的特性，按照復(fù)利計息原理，將未來一定時期內(nèi)的預(yù)期收益折合為現(xiàn)值的一種折現(xiàn)比率。因此，折現(xiàn)率不是單利率而是復(fù)利率。就折現(xiàn)率本身來說，它是一種特定條件下的收益率，說明資產(chǎn)的收益水平。收益率越高,資產(chǎn)的評估價值越低。（四）估測企業(yè)的連續(xù)價值價值評估工作主要取決于對企業(yè)、對其所在行業(yè)及普遍的經(jīng)濟環(huán)境的了解，然后進行仔細(xì)的分析、認(rèn)真的預(yù)測。選擇正確的方法是價值評估過程中的重要方面，更主要的是擁有齊全的歷史財務(wù)、統(tǒng)計數(shù)據(jù)，采用科學(xué)的態(tài)度去認(rèn)真分析和預(yù)測，才能避免誤區(qū)，得到真實可靠的結(jié)論。四、自由現(xiàn)金流量估值模型的運用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法就是把企業(yè)未來特定期間內(nèi)的預(yù)期現(xiàn)金流量還原為當(dāng)前現(xiàn)值。由于企業(yè)價值的真髓還是它未來盈利的能力，只有當(dāng)企業(yè)具備這種能力，它的價值才會被市場認(rèn)同，因此理論界通常把現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法作為企業(yè)價值評估的首選方法，在評估實踐中也得到了大量的應(yīng)用，并且已經(jīng)日趨完善和成熟。用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購價值的方法，是由美國西北大學(xué)阿爾弗雷德·拉巴波特于1986年提出，該模型所用的現(xiàn)金流量是指自由現(xiàn)金流量扣除稅收、必要的資本性支出和營運資本增加后，能夠支付給所有的清償者的現(xiàn)金流量。金地集團估的案例金地集團初創(chuàng)于1988年，1993年開始正式經(jīng)營房地產(chǎn)。2001年4月，金地（集團）股份有限公司在上海證券交易所正式掛牌上市。金地集團秉承“用心做事，誠信為人”、“以人為本，創(chuàng)新為魂”等“金地之道”的企業(yè)精神，并逐步形成了地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的核心競爭優(yōu)勢。歷經(jīng)二十余年探索和實踐，金地集團現(xiàn)已發(fā)展成為一個以房地產(chǎn)開發(fā)為主營業(yè)務(wù)的上市公司，同時也是中國建設(shè)系統(tǒng)企業(yè)信譽AAA單位、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)國家一級資質(zhì)單位。截至2010年底，金地集團已擁有多家控股子公司，總資產(chǎn)728億元，凈資產(chǎn)177億元。其中表4-1為金地集團力表。表4-1金地集團近五年損益表（單位：萬元）2007年2008年2009年2010年2011年主營業(yè)務(wù)收入凈額47984564779187451811806001593809減：主營業(yè)務(wù)成本287907388675524711708360956286主營業(yè)稅金及附加2735136924498486729490847營業(yè)毛利164587222192299960404946546677減：營業(yè)費用1919425912349814722463752管理費用2399232390437265903079690財務(wù)費用-480-648-875-1181-1594營業(yè)利潤121881164539222128299872404828減：所得稅40221411355553274968101207凈利潤81660123404166596224904303621通過計算自由現(xiàn)金流量可以了解公司產(chǎn)生和消耗先進的情況。自由現(xiàn)金流量是公司真正的營業(yè)現(xiàn)金流量。它是公司產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量總額，可以提供給公司所有的資本供應(yīng)者，包括債權(quán)人和股東。企業(yè)自由現(xiàn)金流量=息前稅后利潤+折舊－所得稅―資本性支出―營運資本凈增加=稅后凈營業(yè)利潤＋折舊―資本性支出―營運資本凈增加=稅后凈營業(yè)利潤－凈投資下面采用以不變比率增長公式估算金地集團的連續(xù)價值。預(yù)計金地集團在2011年以后自由現(xiàn)金流量年增長率為行業(yè)水平10%，因為企業(yè)發(fā)展到一定階段會受到行業(yè)增長空間和本身戰(zhàn)略競爭能力的瓶頸，一般不可能長期高于行業(yè)平均水平高速增長，而且未來國家宏觀政策不利于房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，加上通貨膨脹，這里預(yù)測認(rèn)為8%為比較合理。加權(quán)平均資本成本與明確預(yù)測期內(nèi)的加權(quán)平均成本相同，為13.5746%連續(xù)價值等于明確預(yù)測期后第一年中自由現(xiàn)金流量的正常水平與加權(quán)平均資本成本減去稅后凈營業(yè)利潤的預(yù)期永續(xù)增長率的比值，即：連續(xù)價值==42223/（13.5746%－8%）=757418萬元（二）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的優(yōu)缺點分析1.優(yōu)點（1）理論上最完善的方法貼現(xiàn)現(xiàn)金流法亦稱現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，是通過預(yù)測未來若干年的自由現(xiàn)金流，并用恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率（通常為加權(quán)平均資本成本）和終值計算這些現(xiàn)金流和終值的現(xiàn)值，從而預(yù)測出合理的公司價值和股權(quán)價值。當(dāng)一個企業(yè)處于成熟階段，往往存在超過了所有投資項目資金要求的現(xiàn)金流量，從而形成大量的自由現(xiàn)金流量。通過并購可以實現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流量的充分利用?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法分析了一個公司的整體情況，既考慮到了資金的風(fēng)險，也考慮了資金的時間價值，是理論上最完善的估值方法。（2）估值結(jié)果接近股權(quán)的內(nèi)在價值貼現(xiàn)現(xiàn)金流法最大的優(yōu)點是最貼近公司的實際內(nèi)在價值。通常會計科目中數(shù)據(jù)的記錄往往帶有主觀判斷，因而可能產(chǎn)生誤差，例如，一項開支是否核算為費用支出還是新增資產(chǎn)就會因人而異。貼現(xiàn)現(xiàn)金流法是通過對公司未來的自由現(xiàn)金流計算得出公司價值的，單純追蹤屬于投資者的資金流，并不完全基于歷史財務(wù)數(shù)據(jù)，因此計算出的價值更加貼近公司的內(nèi)在價值。（3）充分反映公司的經(jīng)營戰(zhàn)略為了預(yù)測公司未來的自由現(xiàn)金流，首先需要按照公司的業(yè)務(wù)流程建立一個估值模型。好的估值模型的結(jié)構(gòu)可以充分反映公司采購、生產(chǎn)及銷售等各個業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)。在設(shè)計好估值模型的結(jié)構(gòu)后，根據(jù)公司未來的經(jīng)營戰(zhàn)略，把相應(yīng)的數(shù)據(jù)輸入模型中，最終得到預(yù)測的自由現(xiàn)金流。因此，通過貼現(xiàn)現(xiàn)金流法計算的估值結(jié)構(gòu)可以反映公司的經(jīng)營戰(zhàn)略。（4）受市場短期及周期性變化的影響較少利用貼現(xiàn)現(xiàn)金流法進行估值的預(yù)測期要超過公司的成熟期，通常預(yù)測未來5-10年的數(shù)據(jù)。由于預(yù)測其較長，因此可以完全覆蓋掉市場短期情況或者行業(yè)周期性變化對估值的影響2.缺點（1）估值方法復(fù)雜，工作量大首先，貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值模型的結(jié)構(gòu)復(fù)雜，并且模型的建立需要對行業(yè)和公司的情況充分的理解。其次，貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的估值模型不是建立在一系列固定不變的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上的，因此，在行業(yè)未來前景出現(xiàn)變化，或者公司的經(jīng)營策略進行轉(zhuǎn)變的情況下，都需要隨時調(diào)整模型所需要輸入的數(shù)據(jù)。因此相對乘數(shù)估值法而言，工作量較大，操作不方便。（2）估值區(qū)間的范圍大，估值結(jié)果可用性有限首先，現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的估值結(jié)果對于公司未來發(fā)展速度以及市場走勢的假設(shè)很敏感。如果對于自由現(xiàn)金流，貼現(xiàn)率以及永久增長率的預(yù)測僅僅基于主觀判斷，得到的估值區(qū)間可能會很大，因此估值結(jié)果的參考價值有限。貼現(xiàn)法的準(zhǔn)確性有賴于對未來現(xiàn)金流的精確判斷，對于難以預(yù)測銷售和成本走勢的企業(yè)而言則很難準(zhǔn)確預(yù)測未來的現(xiàn)金流。僅僅是預(yù)測未來幾年的現(xiàn)金流已經(jīng)很困難，無限延長后的預(yù)測數(shù)據(jù)其準(zhǔn)確性則更值得商榷。為了保證公司的真實價值處于估值區(qū)間之中，就需要對眾多假設(shè)進行敏感性分析，從而最終得到的估值區(qū)間可能很大。（3）較難捕捉短期盈利機會貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的優(yōu)點之一是不受市場短期波動的影響，因此貼現(xiàn)現(xiàn)金流法無法應(yīng)用在短期投資上的估值。雖然貼現(xiàn)現(xiàn)金流法可以很大程度上規(guī)避最終投資泡沫的風(fēng)險，但也很可能使投資者錯過股票短期上漲的盈利機會。五、自由現(xiàn)金流量估值模型優(yōu)缺點及其發(fā)展方向（一）自由現(xiàn)金流量估值模型的優(yōu)越性1.注重公司的長遠(yuǎn)發(fā)展作為投資回報的衡量指標(biāo)，自由現(xiàn)金流量包括了企業(yè)存續(xù)期間能夠獲得的所有自由現(xiàn)金。它以持續(xù)經(jīng)營為前提，不僅考慮企業(yè)過去的獲現(xiàn)能力，還要考慮公司未來的營運變化。一家持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)應(yīng)該有創(chuàng)造未來現(xiàn)金的能力，這樣才能有足夠的財力去發(fā)展和擴張。一個年度的自由現(xiàn)金往往不能說明太多問題，因為這要受企業(yè)資本支出水平的影響，大量的資本支出將減少企業(yè)當(dāng)期的自由現(xiàn)金流量。同時，自由現(xiàn)金流量在計算中，不會考慮企業(yè)因偶然經(jīng)營所產(chǎn)生的收益，因為它不是經(jīng)常的利得，而只考慮在其持續(xù)的、核心的業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的營業(yè)利潤。營業(yè)利潤是企業(yè)利潤的主要來源。它是指企業(yè)在銷售商品、提供勞務(wù)等日?；顒又兴a(chǎn)生的利潤。其內(nèi)容為主營業(yè)務(wù)利潤和其他業(yè)務(wù)利潤扣除期間費用之后的余額。其中主營業(yè)務(wù)利潤等于主營業(yè)務(wù)收入減去主營業(yè)務(wù)成本和主營業(yè)務(wù)應(yīng)負(fù)擔(dān)的流轉(zhuǎn)稅，通常也稱為毛利。其他業(yè)務(wù)利潤是其他業(yè)務(wù)收入減去其他業(yè)務(wù)支出后的差額。這種利潤才是保證企業(yè)可持續(xù)性發(fā)展的源泉。2.促使企業(yè)注重各種價值驅(qū)動因素隨著我國資本市場的完善，企業(yè)價值問題正越來越多的被企業(yè)管理者和投資者所關(guān)注，其中企業(yè)價值驅(qū)動因素分析更是研究的重點。良好的自由現(xiàn)金流量估值模型可以促使企業(yè)注重各種價值驅(qū)動因素。運用自由現(xiàn)金流量估值模型促使企業(yè)考慮所有影響自由現(xiàn)金流量的價值因素，包括銷售利潤、投資等因素，有利于企業(yè)加強長期戰(zhàn)略地位，使經(jīng)營活動服務(wù)于企業(yè)戰(zhàn)略決策，將企業(yè)全局目標(biāo)、分析技術(shù)和管理程序整合在一起，推動企業(yè)將管理決策集中于價值驅(qū)動因素方面，最大限度實現(xiàn)其價值。公司應(yīng)努力提高其營運周轉(zhuǎn)率，營運資本周轉(zhuǎn)率表明企業(yè)營運資本的運用效率，反映每投入1元營運資本所能獲得的銷售收入，同時也反映1年內(nèi)營運資本的周轉(zhuǎn)次數(shù)。不存在衡量營運資本周轉(zhuǎn)率的通用標(biāo)準(zhǔn)，只有將這一指標(biāo)與企業(yè)歷史水平，其他企業(yè)或同行業(yè)平均水平相比才有意義。但是可以說，如果營運資本周轉(zhuǎn)率過低，表明營運資本使用率太低，即相對營運資本來講，銷售不足，有潛力可挖；如果營運資本周轉(zhuǎn)率過高，則表明資本不足，業(yè)務(wù)清償債務(wù)危機之中。營運周轉(zhuǎn)率越高，其營運利潤率越高，可以增加現(xiàn)有資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流；加強成本管理，提高企業(yè)價值；不斷提高核心競爭力、品牌價值和創(chuàng)新能力，從而增加自由現(xiàn)金流的大小和競爭優(yōu)勢持續(xù)期。3.避免虛假會計信息對企業(yè)價值評估的影響在我國企業(yè)利用各種手段對會計數(shù)據(jù)操縱比較普遍的情況下，基于自由現(xiàn)金流量估值模型對企業(yè)價值進行評估可以有效地避免虛假會計數(shù)據(jù)對企業(yè)估值帶來的影響。因為自由現(xiàn)金流量是根據(jù)收付實現(xiàn)制確定，一切調(diào)節(jié)利潤的手法都對其無影響。比如有些企業(yè)用虛假銷售，提前確認(rèn)銷售、有意擴大賒銷范圍來調(diào)節(jié)利潤。但是，這樣做，無法取得現(xiàn)金，在企業(yè)的賬面上表現(xiàn)為應(yīng)收賬款的大量增加。有時，企業(yè)還會為調(diào)整利潤進行關(guān)聯(lián)交易。通常也不使用現(xiàn)金進行交割，同樣會導(dǎo)致應(yīng)收賬款的增加。自由現(xiàn)金流量確認(rèn)的是現(xiàn)金是否進行了實際的交割。這使得各種手段對它不會產(chǎn)生影響。還有些企業(yè)通過費用資本化增加本期的凈利潤和經(jīng)營活動現(xiàn)金流量。但根據(jù)自由現(xiàn)金流量的定義，無論是資本性支出還是費用性支出都要從自由現(xiàn)金流量中扣除，不會影響企業(yè)價值。所以，自由現(xiàn)金流量不受會計方法的影響，比較客觀地反映了企業(yè)的價值。同時，自由現(xiàn)金流量只計算營業(yè)利潤而將非經(jīng)常性收益剔除在外，減少了公司通過增加投資收益等非營業(yè)活動操縱利潤的可能。綜上所述，自由現(xiàn)金流量估值模型對企業(yè)進行全面分析，結(jié)合了多方面信息，反映了企業(yè)整體的未來獲利能力；同時，其不受會計方法的影響，受到操縱的可能性小，所以其在企業(yè)價值評估方面有著廣泛的運用前景。但是，在實際運用過程中，自由現(xiàn)金流量估值模型有其自身的局限性，而我國目前的資本市場發(fā)達程度，也給自由現(xiàn)金流量估值模型的實際應(yīng)用提出了不少難題。（二）自由現(xiàn)金流量估值模型的局限性1.模型參數(shù)的預(yù)測存在不確定性企業(yè)未來經(jīng)營處于變化之中，整個宏觀環(huán)境和行業(yè)發(fā)展都可能發(fā)生變化，宏觀營銷環(huán)境指對企業(yè)營銷活動造成市場機會和環(huán)境威脅的主要社會力量。分析宏觀營銷環(huán)境的目的在于更好的認(rèn)識環(huán)境，通過企業(yè)營銷努力來適應(yīng)社會環(huán)境及變化，達到企業(yè)營銷目標(biāo)。會降低自由現(xiàn)金流量估計的可靠性。同時，預(yù)測人員的主觀判斷也會影響到準(zhǔn)確性。在預(yù)測時基于歷史數(shù)據(jù)，采用趨勢預(yù)測法對企業(yè)價值進行了評估。其中趨勢分析法又叫比較分析法、水平分析法，它是通過對財務(wù)報表中各類相關(guān)數(shù)字資料，將兩期或多期連續(xù)的相同指標(biāo)或比率進行定基對比和環(huán)比對比，得出它們的增減變動方向、數(shù)額和幅度，以揭示企業(yè)財務(wù)狀況、經(jīng)營情況和現(xiàn)金流量變化趨勢的一種分析方法。采用趨勢分析法通常要編制比較會計報表。如果采用了其它的預(yù)測方法，那么企業(yè)價值可能會出現(xiàn)較大區(qū)別。2.潛在機會未能充分考慮自由現(xiàn)金流量估價模型核算公司已經(jīng)公開的投資機會和現(xiàn)有業(yè)務(wù)未來的增長所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的價值，而忽略了企業(yè)潛在的投資機會可能在未來帶來的投資收益，也忽略了企業(yè)管理者通過靈活的把握各種投資機會所能給企業(yè)帶來的增值。比如，公司擁有未利用的專利權(quán)，對于職務(wù)發(fā)明創(chuàng)造來說，專利權(quán)的主體是該發(fā)明創(chuàng)造的發(fā)明人或者設(shè)計人的所在單位。職務(wù)發(fā)明創(chuàng)造，是指執(zhí)行本單位的任務(wù)或者主要是利用本單位的物質(zhì)技術(shù)條件所完成的發(fā)明創(chuàng)造。這里所稱的“單位”，包括各種所有制類型和性質(zhì)的內(nèi)資企業(yè)和在中國境內(nèi)的中外合資經(jīng)營企業(yè)、中外合作企業(yè)和外商獨資企業(yè)；從勞動關(guān)系上講，既包括固定工作單位，也包括臨時工作單位?，F(xiàn)在不會產(chǎn)生任何的現(xiàn)金流量，但是在未來，它有可能給公司帶來價值增加，而這部分價值并未計入企業(yè)價值。（三）自由現(xiàn)金流量企業(yè)價值評估的發(fā)展方向我認(rèn)為未來的企業(yè)價值評估模型中的持續(xù)經(jīng)營年限應(yīng)與企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃年限保持一致。所以在采用兩階段模型預(yù)測企業(yè)自由現(xiàn)金流量時，明確的經(jīng)營年限預(yù)測期應(yīng)以企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃年限為參考，明確的經(jīng)營年限預(yù)測期以后的各年企業(yè)價值評估可采用零增長公式進行，替