公用事業(yè)高股息策略系列報(bào)告（一）：看好水務(wù)公司保持穩(wěn)健盈利及可觀分紅

目錄城鎮(zhèn)供是民供給重要環(huán)節(jié) 4以國(guó)有濟(jì)為的區(qū)斷性質(zhì)改變 5城鎮(zhèn)供水商業(yè)模式及市場(chǎng)格局演變 5市場(chǎng)主體仍以國(guó)有地方企業(yè)為主 6PPP新機(jī)制下仍完水價(jià)機(jī)制 7水價(jià)構(gòu)成中與自來(lái)水廠運(yùn)營(yíng)相關(guān)的基本水價(jià)占比54% 7水價(jià)機(jī)制決定供水公司盈利能力穩(wěn)定 9供水下需求長(zhǎng)空限 10存量城鎮(zhèn)供水能力已基本飽和 10城鎮(zhèn)化放緩，增量空間不足 管網(wǎng)更新降低漏損有望改善供水盈利水平 12供水公分紅力大期穩(wěn)定 13供水行業(yè)成熟、新增需求小，資本開支減少 13供水公司分紅比例高，預(yù)期穩(wěn)定 14投資建議 16風(fēng)險(xiǎn)提示 16圖表目錄圖1：2022年用水量結(jié)構(gòu) 4圖2：水務(wù)行業(yè)全景圖 4圖3：城市用水按用途分類 4圖4：近10年我國(guó)城鎮(zhèn)（城及縣城）生活用水量（億噸）及在供水總量中的占比（右軸） 4圖5：城鎮(zhèn)供水行業(yè)商業(yè)模式演變過程 6圖6：水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)量（個(gè)）及其中國(guó)有控股占比（右軸） 6圖7：水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)（億元，及其中國(guó)有控股占比（右軸） 6圖8：36個(gè)重點(diǎn)城市第一階段水價(jià)平均構(gòu)成情況 8圖9：城鎮(zhèn)供水價(jià)格定價(jià)中的準(zhǔn)許成本構(gòu)成 8圖10：樣本水務(wù)公司供水業(yè)近五年毛利率 9圖近十年城鎮(zhèn)（城市+城）人口及供水能力增長(zhǎng)情況 10圖12：我國(guó)城鎮(zhèn)供水普及率 10圖13：我國(guó)城市居民生活用量標(biāo)準(zhǔn)（2023年修訂版） 圖14：國(guó)外城市居民生活用量標(biāo)準(zhǔn) 圖15：近十年我國(guó)城鎮(zhèn)人口量及增長(zhǎng)（右軸）情況 12圖16：我國(guó)人均日用水量情（升/日） 12圖17：我國(guó)城鎮(zhèn)供水管道長(zhǎng)（萬(wàn)公里） 12圖18：部分上市公司供水產(chǎn)差情況 12圖19：樣本水務(wù)公司近五年本性支出在凈利潤(rùn)中的占比 13表1：部分水務(wù)上市公司 7表2：新供水價(jià)格管理辦法執(zhí)行后部分城市調(diào)價(jià)案例 9表3：供水產(chǎn)銷差率與管網(wǎng)漏損率的關(guān)系 13表4：部分水務(wù)上市公司近五年股息率（2024年1月15收盤價(jià)計(jì)） 15表5：部分水務(wù)上市公司近五年年度現(xiàn)金分紅比例及公司分紅政策匯總 15城鎮(zhèn)供水是民生供給中的重要環(huán)節(jié)水資源是國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)和保障。根據(jù)水利部水資源公報(bào)，2022年，全5998.2m3905.7m3（15%）；968.4億m3（16%）；農(nóng)業(yè)用水量為3781.3億m3（63%）；人工生態(tài)環(huán)境補(bǔ)水量為342.8億m3（6%）。圖1：2022年用水量結(jié)構(gòu)人工生態(tài)環(huán)境補(bǔ)水,342.86%

農(nóng)業(yè)用水,3781.3,63%

生活用水,905.7,15%工業(yè)用水,968.4,16%數(shù)據(jù)來(lái)源：《中國(guó)水資源公報(bào)2022》，人類擇水而居、因水設(shè)城。水務(wù)行業(yè)是為了滿足城市居民生活和企業(yè)生產(chǎn)所建設(shè)、運(yùn)營(yíng)一整套完整的取水、制水、供水、輸水、排水和處理污水的城市基礎(chǔ)配套設(shè)施。主要是為保障居民生活、城市公共服務(wù)、工業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)及其他特殊用途。根據(jù)住建部數(shù)據(jù)顯示，2012年以來(lái)城鎮(zhèn)生活用水量在供水總量中的占比超過50%，且生活用水占比呈逐年上升趨勢(shì)，2022年達(dá)到56.8%，城鎮(zhèn)供水是政府民生供給中最重要的環(huán)節(jié)之一，是一個(gè)城市生存和可持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力之源。圖2：水務(wù)行業(yè)全景圖數(shù)據(jù)來(lái)源：圖3：城市用水按用途分類 圖4：近10年我國(guó)城鎮(zhèn)（城市及縣城）生活用水量（億噸）及在供水總量中的占比（右軸）0

城市 縣城 城鎮(zhèn)生活用水占

60%55%50%45%40%數(shù)據(jù)來(lái)源： 數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部，以國(guó)有經(jīng)濟(jì)為主的區(qū)域壟斷性質(zhì)未改變城鎮(zhèn)供水作為準(zhǔn)公共產(chǎn)品，既是滿足人民生產(chǎn)生活用水需求的公益產(chǎn)品，也是需要投入大量資金、人力進(jìn)行設(shè)施維護(hù)和水源凈化的經(jīng)濟(jì)商品。城鎮(zhèn)供水商業(yè)模式及市場(chǎng)格局演變?cè)诟母镩_放前，我國(guó)供水行業(yè)都處于政府集中管制中，按照社會(huì)公益事業(yè)屬性加以管理，形成了高度統(tǒng)一的政府壟斷管理模式（公建公營(yíng)）。在這一階段，供水單位一般不以盈利為主要目的。由于自來(lái)水作為產(chǎn)品，高度依賴管網(wǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)移，并不適合大量、遠(yuǎn)距離運(yùn)輸，因此城鎮(zhèn)供水行業(yè)具有較強(qiáng)的天然區(qū)域壟斷性質(zhì)，地方水司成為我國(guó)城鎮(zhèn)供水最主要的載體。第二階段，隨著城市化進(jìn)程的不斷加快，城市人口和用水需求日益攀升，加劇了城市供水系統(tǒng)的負(fù)擔(dān)，同時(shí)作為一個(gè)投資回報(bào)周期長(zhǎng)的行業(yè)，城市供水在單一化的政府管制體制下逐漸面臨供水效率、管理效率低下等問題。為此，深入推進(jìn)城市供水行業(yè)市場(chǎng)化改革的重要性日益凸顯，部分城市開始嘗試對(duì)水司進(jìn)行企業(yè)化改制。尤其是在2002年，原建設(shè)部印發(fā)《關(guān)于加快市政公用行業(yè)市場(chǎng)化進(jìn)程的意見》，引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，建立政府特許經(jīng)營(yíng)制度，鼓勵(lì)社會(huì)資金、外國(guó)資本采取獨(dú)資、合資、合作等多種形式，參與供水設(shè)施的建設(shè)。另外1995BOTBOT此外資企業(yè)開始直接投資我國(guó)水務(wù)行業(yè)。同時(shí)也正式開啟了我國(guó)供水行業(yè)在特許經(jīng)營(yíng)模式上的探10年的探索，2004了相對(duì)成熟的單體特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，應(yīng)用領(lǐng)域主要是城建司所管轄的市政基礎(chǔ)設(shè)施六項(xiàng)：污水、垃圾、供水、燃?xì)?、供暖和公交。而?005濟(jì)發(fā)展的若干意見》（國(guó)發(fā)〔2005〕3號(hào)）、2010康發(fā)展的若干意見》（國(guó)發(fā)〔2010〕13號(hào)）為代表的公用事業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)及運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)中。第三階段，2014年以《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》為契機(jī)，財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于推廣運(yùn)用政府和社會(huì)資本合作模式有關(guān)問題的通知》，PPP的發(fā)展進(jìn)入新階段，由國(guó)家發(fā) 改委和財(cái)政部共同推動(dòng)，涉及包含水務(wù)在內(nèi)的地方政府公共服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施幾乎所有領(lǐng)域。 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。圖5：城鎮(zhèn)供水行業(yè)商業(yè)模式演變過程數(shù)據(jù)來(lái)源：“在水務(wù)一體化趨勢(shì)下，地方水司如何實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略”-李煒，政府和社會(huì)資本合作（PPP）實(shí)施近十年來(lái)，一定程度上起到了改善公共服務(wù)、拉動(dòng)有效投資的作用，但在實(shí)踐中也出現(xiàn)了一些亟待解決的問題。2023118日，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部印PPP發(fā)展將進(jìn)入新階段。新機(jī)制強(qiáng)調(diào)遏制新增地方政府隱性債務(wù)，提高基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)水平。新機(jī)1128市場(chǎng)主體仍以國(guó)有地方企業(yè)為主域，但以國(guó)有經(jīng)濟(jì)為主的區(qū)域壟斷性質(zhì)并未改變。水務(wù)行業(yè)在我國(guó)工業(yè)行業(yè)分類中屬于水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，20223556221562.3%。從資產(chǎn)角度來(lái)看，20222.82.383.7%。圖6：水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)量（個(gè)）及其中國(guó)有控股占比（右軸）

圖7：水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)（億元），及其中國(guó)有控股占比（右軸）企業(yè)單位數(shù) 其中國(guó)有控股 國(guó)有占比 企業(yè)總資產(chǎn) 其中國(guó)有控股 國(guó)有占比

3000025000200001500010000

90%85%80%75%70%100055%500500065%020172018201920202021202250%0201720182019 20202021202260%數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，從上市公司角度來(lái)看，AH是屬地企業(yè)通過簽訂特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議或類似的承包協(xié)議對(duì)屬地（或附近區(qū)域）水務(wù)項(xiàng)目進(jìn)行一定的PPP在非特定范圍內(nèi)參與水務(wù)項(xiàng)目投資，最終成長(zhǎng)成為全國(guó)性的重資產(chǎn)環(huán)境集團(tuán)，如粵海投資、首創(chuàng)環(huán)保、北控水務(wù)集團(tuán)等。表1：部分水務(wù)上市公司股票代碼上市公司市值（億元）企業(yè)性質(zhì)區(qū)域類型0270.HK粵海投資363.70國(guó)有控股全國(guó)601158.SH重慶水務(wù)285.12國(guó)有控股地區(qū)-重慶600008.SH首創(chuàng)環(huán)保198.93國(guó)有控股全國(guó)0371.HK北控水務(wù)集團(tuán)181.73國(guó)有控股全國(guó)000598.SZ興蓉環(huán)境177.04國(guó)有控股地區(qū)-成都600323.SH瀚藍(lán)環(huán)境130.78國(guó)有控股地區(qū)-佛山000685.SZ中山公用110.34國(guó)有控股地區(qū)-中山600461.SH洪城環(huán)境104.38國(guó)有控股地區(qū)-南昌003039.SZ順控發(fā)展92.26國(guó)有控股地區(qū)-佛山0855.HK中國(guó)水務(wù)66.18私營(yíng)企業(yè)全國(guó)601368.SH綠城水務(wù)48.83國(guó)有控股地區(qū)-南寧601199.SH江南水務(wù)47.23國(guó)有控股地區(qū)-江陰600283.SH錢江水利44.16國(guó)有控股地區(qū)-浙江603759.SH海天股份38.05私營(yíng)企業(yè)地區(qū)-四川3768.HK滇池水務(wù)5.71國(guó)有控股地區(qū)-云南2281.HK興瀘水務(wù)4.69國(guó)有控股地區(qū)-四川6839.HK云南水務(wù)2.62國(guó)有控股地區(qū)-云南數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：市值為2024年1月15日收盤價(jià)計(jì)，其中港股市值以人民幣計(jì) PPP新機(jī)制下仍需完善水價(jià)機(jī)制202311（水價(jià)），根據(jù)城鎮(zhèn)供水價(jià)格管理辦法，城鎮(zhèn)供水價(jià)格以成本監(jiān)審為基礎(chǔ)，按照“準(zhǔn)許成本加合理收益”的方法制PPPPPP致特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目存在增加政府負(fù)擔(dān)、企業(yè)投資虧損、政府和社會(huì)資本合作不暢等問題。在新機(jī)制下，解決水價(jià)問題依然是上述政策可落地、可執(zhí)行的重要一環(huán)。水價(jià)構(gòu)成中與自來(lái)水廠運(yùn)營(yíng)相關(guān)的基本水價(jià)占比54%城鎮(zhèn)居民生活階梯水價(jià)主要由基本水價(jià)、污水處理費(fèi)、水資源費(fèi)(稅)、附加費(fèi)/基金等構(gòu)成：基本水價(jià);污水處理費(fèi)用，以保證污水集中處理設(shè)施的正常運(yùn)行;水資源費(fèi)(稅)是對(duì)授予申請(qǐng)取水戶水資源的使用權(quán)，依據(jù)水資源有償使用的相關(guān)法規(guī)規(guī)定向取水戶收取的費(fèi)(稅)，它充分體現(xiàn)了水資源的價(jià)值和稀缺性，是調(diào)節(jié)水資源供給與需求的經(jīng)10;附加費(fèi)/基金主要包括生活垃圾處理費(fèi)、水廠建設(shè)費(fèi)、地方專項(xiàng)費(fèi)等，根據(jù)各地項(xiàng)目構(gòu)成不同，收費(fèi)也不同，主要用于地方重點(diǎn)水利建設(shè)投資、城市公共事務(wù)等。有研究顯示，36個(gè)重點(diǎn)城市第一階段水價(jià)中，代表著供水公司直接收入的基本水價(jià)部分在居民水價(jià)中的占比范圍在34%至75%之間，平均占比達(dá)到54%，是水價(jià)中的主要組成部分。圖8：36個(gè)重點(diǎn)城市第一階段水價(jià)平均構(gòu)成情況附加費(fèi)或基金水資源費(fèi) 9%（稅）10%27%

基本水價(jià)54%數(shù)據(jù)來(lái)源：《數(shù)說(shuō)我國(guó)城鎮(zhèn)居民生活水價(jià)》-馬俊等，值得注意的是，供水的業(yè)務(wù)模式是“使用者付費(fèi)”，因此水價(jià)是決定供水企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展?fàn)顩r的最核心因素之一。由于在過去很長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，自來(lái)水一直是一種福利型公共產(chǎn)品，從最開始的不收費(fèi)到之后的象征性收費(fèi)，再到后來(lái)的逐步商品化，我國(guó)的水價(jià)機(jī)制一直沒有完全理順，成本水價(jià)倒掛現(xiàn)象嚴(yán)重。2021年新修訂的《城鎮(zhèn)供水價(jià)格管理辦法》明確了按照“準(zhǔn)許成本加合理收益”的方法核定城鎮(zhèn)供水價(jià)格，以成本監(jiān)審為基礎(chǔ)，通過核定準(zhǔn)許成本、監(jiān)管準(zhǔn)許收益確定準(zhǔn)許收入，根據(jù)核定供水量確定供水價(jià)格。圖9：城鎮(zhèn)供水價(jià)格定價(jià)中的準(zhǔn)許成本構(gòu)成數(shù)據(jù)來(lái)源：城鎮(zhèn)供水定價(jià)成本監(jiān)審辦法，《城鎮(zhèn)供水價(jià)格管理辦法》中明確“準(zhǔn)許收益率”計(jì)算公式為準(zhǔn)許收益率=權(quán)益資本收益率×（1－資產(chǎn)負(fù)債率）+債務(wù)資本收益率×資產(chǎn)負(fù)債率。其中：權(quán)益資本收益率，按照監(jiān)管周期初104期初始年前一年貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）確定。水價(jià)機(jī)制決定供水公司盈利能力穩(wěn)定這樣的水價(jià)定價(jià)方式也決定了供水公司的盈利能力將繼續(xù)保持相對(duì)的穩(wěn)定。我們統(tǒng)計(jì)了部分樣本上市公司供水業(yè)務(wù)近五年的毛利率情況，結(jié)果顯示近五年，樣本公司整體供水業(yè)務(wù)毛利率在35%左右，且相對(duì)平穩(wěn)。我們統(tǒng)計(jì)了部分在2021年《城鎮(zhèn)供水價(jià)格管理辦法》出臺(tái)后調(diào)整水價(jià)的8年、75水價(jià)調(diào)價(jià)周期相對(duì)較長(zhǎng)，在一個(gè)調(diào)價(jià)周期內(nèi)，水務(wù)公司的收入及盈利能力都有望保持相對(duì)平穩(wěn)水平。圖10：樣本水務(wù)公司供水業(yè)務(wù)近五年加權(quán)平均毛利率50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司年報(bào)，注：樣本公司包括重慶水務(wù)、首創(chuàng)環(huán)保、北控水務(wù)集團(tuán)、興蓉環(huán)境、洪城環(huán)境、順控發(fā)展、創(chuàng)業(yè)環(huán)保、瀚藍(lán)環(huán)境；加權(quán)平均毛利率計(jì)算方式為樣本公司供水業(yè)務(wù)總毛利/樣本公司供水業(yè)務(wù)總收入表2：新供水價(jià)格管理辦法執(zhí)行后部分城市調(diào)價(jià)案例地區(qū)供水價(jià)格（居民一階段）聽證時(shí)間距上次調(diào)價(jià)時(shí)間新標(biāo)準(zhǔn)（元/m3）調(diào)整幅度上海2.2719%2021.8.318年重慶市萬(wàn)州區(qū)2.9518%2021.9.287年衡陽(yáng)2.5734%2021.11.305年數(shù)據(jù)來(lái)源：各地方發(fā)改委公告，城鎮(zhèn)居民供水需求穩(wěn)定供水行業(yè)是弱周期性行業(yè)，產(chǎn)業(yè)規(guī)模擴(kuò)張主要由城鎮(zhèn)化帶來(lái)的需求增長(zhǎng)和生活質(zhì)量提高帶來(lái)的居民用水強(qiáng)度提升驅(qū)動(dòng)。存量城鎮(zhèn)供水能力已基本飽和供水行業(yè)未來(lái)需求增長(zhǎng)方面，2022年7月由住建部和國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布的《“十四五”全國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》將持續(xù)提升供水安全保障能力列為重點(diǎn)任務(wù)，“十四五”期間預(yù)計(jì)新建改造供水廠規(guī)模0.65億立方米/日，預(yù)計(jì)新建改造供水管網(wǎng)10.4萬(wàn)公里，對(duì)不符合技術(shù)、衛(wèi)生和安全防范要求的加壓調(diào)蓄設(shè)施進(jìn)行改造。據(jù)住建部數(shù)據(jù)顯示，2012~20223.3m3/3.8m3/1.7%1.9%201294.4%202299.0%圖11：近十年城鎮(zhèn)（城市+城）人口及供水能力增長(zhǎng)情況 圖12：我國(guó)城鎮(zhèn)供水普及率（%）

人口增速 供水能力增速

10098969492908886848280數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部， 數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部，城鎮(zhèn)居民供水需求穩(wěn)定居民用水強(qiáng)度方面，目前按照保障基本生活用水需求、滿足適度合理需求、遏制奢侈浪費(fèi)的原則，GB/T50331-2002圖13：我國(guó)城市居民生活用水量標(biāo)準(zhǔn)（2023年修訂版）數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部，根據(jù)2023年住建部修訂后的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《城市居民生活用水量標(biāo)準(zhǔn)》（GB/T50331-2002）中統(tǒng)計(jì)的國(guó)外城市居民生活用水量來(lái)看，發(fā)展程度不同、生活習(xí)慣不同的國(guó)家或地區(qū)，城市居民生活用水量標(biāo)準(zhǔn)存在一定差異。14數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部，雖然可以通過提高居民節(jié)水意識(shí)、改變生活習(xí)慣，達(dá)到降低用水量的效果，但伴隨著生活條件的不斷提高，我國(guó)居民生活人均生活用水量依舊呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)。據(jù)住建部數(shù)據(jù)測(cè)算，我國(guó)城鎮(zhèn)2012159.22022174.60.9%。其中0.7%。而人口方面來(lái)看，據(jù)住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)城鎮(zhèn)人口由2012年的5.0億人增長(zhǎng)至2022年的6.1億人，十年復(fù)合增速1.9%。城鎮(zhèn)人均日用水量及人口增長(zhǎng)均較為平緩，使得城鎮(zhèn)市政供水能力的新增需求相對(duì)較低。圖15：近十年我國(guó)城鎮(zhèn)人口量及增長(zhǎng)（右軸）情況 圖16：我國(guó)人均日用水量情（升/日）人口（億） 人口增速7.0 5%6.0 4%5.04.0 3%3.0 2%2.01.0 1%0.0 0%

0

城市 縣城 城鎮(zhèn)數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部， 數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部，管網(wǎng)更新降低漏損有望改善供水盈利水平市政供水管網(wǎng)市場(chǎng)方面，供水管網(wǎng)的歷史遺留問題較為復(fù)雜，疊加節(jié)水相關(guān)要求和漏損治理新目標(biāo)，共同推動(dòng)供水管網(wǎng)改造更新的需求快速增長(zhǎng)。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，我國(guó)城鎮(zhèn)供水管道長(zhǎng)度從2012年的77.8萬(wàn)公里增長(zhǎng)至2022年的139.6萬(wàn)公里，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)6.0%。老舊小區(qū)改造等方針，對(duì)超過合理使用年限、材質(zhì)落后或受損失修的供水管網(wǎng)進(jìn)行更新改造。2015年發(fā)布的“水十條”中提出，對(duì)使用超過50年和材質(zhì)落后的供水管網(wǎng)進(jìn)行更新改造，到2020年，漏損率控制在10%以內(nèi)；《“十四五”全國(guó)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》中數(shù)據(jù)顯示，2020年城市公共供水管網(wǎng)漏損率為10%，基本完成“水十條”要求，“十四五”目標(biāo)是進(jìn)一步下降至9%。而運(yùn)營(yíng)企業(yè)更加關(guān)注供水實(shí)際經(jīng)濟(jì)效益，產(chǎn)銷差指標(biāo)涵蓋了所有不為企業(yè)帶來(lái)實(shí)際供水收入的損失水量。對(duì)于同一個(gè)供水企業(yè)而言，供水對(duì)象群體不會(huì)發(fā)生大幅度變化的情況下，產(chǎn)銷差率的變化情況在一定程度上也能反映管網(wǎng)漏損變化情況。上市公司角度來(lái)看，我們統(tǒng)計(jì)了部分上市公司近五年供水產(chǎn)銷差率情況。各公司在管網(wǎng)狀況、運(yùn)營(yíng)管理水平、供水對(duì)象等方面存在個(gè)體差異，產(chǎn)銷差率絕對(duì)水平差異較大，其中順控發(fā)展產(chǎn)銷差率水平在20%左右為最高，瀚藍(lán)環(huán)境產(chǎn)銷差率水平在10%圖17：我國(guó)城鎮(zhèn)供水管道長(zhǎng)（萬(wàn)公里） 圖18：部分上市公司供水產(chǎn)差情況0

城市 縣城20122013201420152016201720182019202020212022

5%0%

重慶水務(wù) 首創(chuàng)環(huán)保 興蓉環(huán)境順控發(fā)展 瀚藍(lán)環(huán)境2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來(lái)源：住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，表3：供水產(chǎn)銷差率與管網(wǎng)漏損率的關(guān)系系統(tǒng)供給水量合法用水量計(jì)費(fèi)合法用水量計(jì)費(fèi)計(jì)量用水量收益水量計(jì)費(fèi)不計(jì)量用水量不計(jì)費(fèi)合法用水量不計(jì)費(fèi)計(jì)量用水量無(wú)收益水量（產(chǎn)銷差）不計(jì)費(fèi)不計(jì)量用水量漏損水量表觀漏損非法用水量用戶計(jì)量不準(zhǔn)確實(shí)質(zhì)漏損輸配水干管漏損蓄水池漏損及溢流用戶管段漏損數(shù)據(jù)來(lái)源：“供水管網(wǎng)漏損控制的新思考”-徐兆凱，供水公司分紅潛力大且預(yù)期穩(wěn)定水務(wù)行業(yè)屬于基礎(chǔ)民生行業(yè)，需求穩(wěn)定，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的敏感性相對(duì)較低，盈利能力受能源、基礎(chǔ)性生產(chǎn)資料價(jià)格的波動(dòng)性影響較小。其主要周期性體現(xiàn)為投資建設(shè)的周期性。水務(wù)行業(yè)作為一地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施，其建設(shè)規(guī)模要滿足該地區(qū)一定時(shí)期的需要，適當(dāng)超前建設(shè)。當(dāng)?shù)貐^(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人口增長(zhǎng)達(dá)到一定水平，使供水和污水處理能力出現(xiàn)飽和跡象時(shí)，當(dāng)?shù)厥姓块T通常會(huì)按照遠(yuǎn)期規(guī)劃目標(biāo)（一般為10年-20年）對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)能進(jìn)行改擴(kuò)建或是建設(shè)新的供排水處理設(shè)施。供水行業(yè)成熟、新增需求小，資本開支減少目前城鎮(zhèn)供水已步入市場(chǎng)成熟期，城鎮(zhèn)化帶來(lái)的供水規(guī)模的新增速度放緩，城市供水基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)入深耕細(xì)作階段，縣城基礎(chǔ)設(shè)施基本完成補(bǔ)短板工作，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目獲取難度加大，傳統(tǒng)水務(wù)公司在資本支出強(qiáng)度下降。水務(wù)公司紛紛開始尋求轉(zhuǎn)型。最常見的水務(wù)公司轉(zhuǎn)型方向是依靠強(qiáng)大的區(qū)域壟斷能力及與域內(nèi)政府良好的關(guān)系，向產(chǎn)業(yè)鏈下游的污水處理延伸形成供排一體化發(fā)展，以及向固廢處理領(lǐng)域進(jìn)行橫向拓展。我們統(tǒng)計(jì)了部分樣本水務(wù)上市公司近五年來(lái)的資本開支情況，其中大部分企業(yè)的資本性支出在凈利潤(rùn)中的占比維持在5%以下且有持續(xù)下降的趨勢(shì)。圖19：樣本水務(wù)公司近五年資本性支出在凈利潤(rùn)中的占比

粵海投資 重慶水務(wù) 首創(chuàng)環(huán)保北控水務(wù)集團(tuán) 興蓉環(huán)境 瀚藍(lán)環(huán)境中山公用 洪城環(huán)境 順控發(fā)展2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)，wind，水務(wù)公司新增投資需求較小，再考慮到城鎮(zhèn)供水項(xiàng)目盈利能力穩(wěn)定且現(xiàn)金流狀況良好。隨著水價(jià)改革的深入，成本加合理收益的定價(jià)方式使水價(jià)市場(chǎng)化程度更高，再加上更加完善的調(diào)價(jià)機(jī)制，水務(wù)企業(yè)盈利能力提升且更加穩(wěn)定。綜合來(lái)看水務(wù)公司的持續(xù)分紅潛力相對(duì)較高。供水公司分紅比例高，預(yù)期穩(wěn)定證監(jiān)會(huì)：鼓勵(lì)現(xiàn)金分紅導(dǎo)向，推動(dòng)提高分紅水平為進(jìn)一步健全上市公司常態(tài)化分紅機(jī)制，提高投資者回報(bào)水平，2023年12月15日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》（《現(xiàn)金分紅指引》），以及《關(guān)于修改〈上市公司章程指引〉的決定》（《章程指引》）?！冬F(xiàn)金分紅指引》修訂內(nèi)容主要有三個(gè)方面：一是進(jìn)一步明確鼓勵(lì)現(xiàn)金分紅導(dǎo)向，推動(dòng)提高分紅水平。水平，專注主業(yè)。二是簡(jiǎn)化中期分紅程序，推動(dòng)進(jìn)一步優(yōu)化分紅方式和節(jié)奏。鼓勵(lì)公司在條件允許的情況下增加分紅頻次，結(jié)合監(jiān)管實(shí)踐，允許上市公司在召開年度股東大會(huì)審議年度利潤(rùn)分配方案時(shí)，讓投資者更好規(guī)劃資金安排，更早分享企業(yè)成長(zhǎng)紅利。三是加強(qiáng)對(duì)異常高比例分紅企業(yè)的約束，引導(dǎo)合理分紅。應(yīng)綜合考慮自身盈利水平、資金支出安排和債務(wù)償還能力，兼顧投資者回報(bào)和公司發(fā)展。對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率較高且經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量不佳，存在大比例現(xiàn)金分紅情形的公司保持重點(diǎn)關(guān)注，防止對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、償債能力產(chǎn)生不利影響。《章程指引》相關(guān)條款修改主要有兩個(gè)方面：一是鼓勵(lì)上市公司增加現(xiàn)金分紅頻次，引導(dǎo)形成中期分紅習(xí)慣，穩(wěn)定投資者分紅預(yù)期。增加對(duì)中期分紅的完成時(shí)限要求。二是督促公司在章程中細(xì)化分紅政策，明確現(xiàn)金分紅的目標(biāo)，更好穩(wěn)定投資者預(yù)期。引導(dǎo)公司在章程中制定分紅約束條款，防范企業(yè)在利潤(rùn)不真實(shí)等情形下實(shí)施分紅。我們了水務(wù)行業(yè)部分上市公司近五年的股息率以及年度現(xiàn)金分紅比例情況。其中，重慶水務(wù)分紅政策要求的最低分紅比例達(dá)到60%，洪城環(huán)境50%，分紅比例高，興蓉環(huán)境、中山公用、創(chuàng)業(yè)環(huán)保等近五年分紅比例穩(wěn)定。表4：部分水務(wù)上市公司近五年股息率（2024年1月15日收盤價(jià)計(jì)）證券代碼證券簡(jiǎn)稱總市值（億元）2024/1/15股息率（%）201820192020202120220270.HK粵海投資363.708.749.449.639.9210.02601158.SH重慶水務(wù)285.124.714.334.294.334.55600008.SH首創(chuàng)環(huán)保198.932.952.952.583.694.800371.HK北控水務(wù)集團(tuán)181.738.949.308.147.897.89000598.SZ興蓉環(huán)境177.041.111.521.691.721.89600323.SH瀚藍(lán)環(huán)境130.781.251.371.371.371.37000685.SZ中山公用110.341.863.343.744.012.94600461.SH洪城環(huán)境104.381.842.824.565.424.70003039.SZ順控發(fā)展92.260.830.850.74600874.SH創(chuàng)業(yè)環(huán)保76.361.921.942.172.642.61數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，表5：部分水務(wù)上市公司近五年年度現(xiàn)金分紅比例及公司分紅政策匯總證券簡(jiǎn)稱年度現(xiàn)金分紅比例(已宣告,剔除特別派息)（%）分紅政策20182019202020212022粵海投資69.7474.9185.4484.5084.17重慶水務(wù)94.5574.0969.0159.3867.89分紅比例不低于60%首創(chuàng)環(huán)保63.2247.4634.9532.0930.26現(xiàn)金分紅比例不低于30%北控水務(wù)集團(tuán)38.