十三章其他長期籌資已這版為準

11第十三章其他長期籌資第一節(jié)

租賃一、租賃的主要概念

租賃是指資產(chǎn)的所有者（出租人）授予另一方（承租人）使用資產(chǎn)的專用權并獲取租金報酬的一種合約。2（一）租賃的類型3分類標準租賃的類型特點當事人之間的關系直接租賃出租方（租賃公司或生產(chǎn)廠商）直接向承租人提供租賃資產(chǎn)的租賃形式。直接租賃只涉及出租人和承租人兩方。杠桿租賃出租人引入資產(chǎn)時只支付引入所需款項（如購買資產(chǎn)的貨款）的一部分（通常為資產(chǎn)價值的20％～40％），其余款項則以引入的資產(chǎn)或出租權等為抵押，向另外的貸款者借入；資產(chǎn)租出后，出租人以收取的租金向債權人還貸。【提示】在這種形式下出租人身份有了變化，既是資產(chǎn)的出租者，同時又是款項的借入人。因此杠桿租賃是一種涉及三方面關系人的租賃形式。售后租回承租人先將資產(chǎn)賣給出租人，再將該資產(chǎn)租回。租賃期的長短長期租賃時間接近租賃資產(chǎn)的經(jīng)濟壽命。全部租金是否超過資產(chǎn)的成本不完全補償租賃租金不足以補償租賃資產(chǎn)的全部成本的租賃。完全補償租賃租金超過資產(chǎn)全部成本的租賃。承租人是否可以隨時解除租賃可以撤銷租賃合同中注明承租人可以隨時解除租賃。通常，提前終止合同，承租人要支付一定的賠償額。不可撤銷租賃在合同到期前不可單方面解除。如經(jīng)出租人同意或承租人支付一筆足夠大的額外款項，不可撤銷租賃也可提前終止。出租人是否負責租賃資產(chǎn)的維護（維修、保險和財產(chǎn)稅等）毛租賃由出租人負責資產(chǎn)維護。凈租賃由承租人負責維護。4【例題1?單選題】甲公司2009年3月5日向乙公司購買了一處位于郊區(qū)的廠房，隨后出租給丙公司。甲公司以自有資金向乙公司支付總價款的30％，同時甲公司以該廠房作為抵押向丁銀行借入余下的70％價款。這種租賃方式是()。（2009年新）A.經(jīng)營租賃B.售后回租租賃C.杠桿租賃D.直接租賃【答案】C5（二）租賃費用的報價形式1.租賃費用的經(jīng)濟內(nèi)容租賃費用的經(jīng)濟內(nèi)容包括出租人的全部出租成本和利潤。出租成本包括租賃資產(chǎn)的購置成本、營業(yè)成本以及相關的利息。如果出租人收取的租賃費用超過其成本，剩余部分則成為利潤。62.租賃費用報價形式的種類【注】第1、2種報價形式里的手續(xù)費包括營業(yè)成本和利潤7租賃費用的報價形式租金包括的內(nèi)容合同分別約定租金、利息和手續(xù)費租賃資產(chǎn)的購置成本。合同分別約定租金和手續(xù)費(1)租賃資產(chǎn)的購置成本；(2)相關的利息。合同只約定一項綜合租金，沒有分項的價格(1)租賃資產(chǎn)的購置成本；(2)相關的利息；(3)營業(yè)成本；(4)出租人的利潤。【例題2?單選題】2009年9月承租人和出租人簽訂了一份租賃合同，合同規(guī)定租賃資產(chǎn)的購置成本200萬元，承租人分10年償還，每年支付租金20萬元，在租賃開始日首付，尚未償還的租賃資產(chǎn)購置成本以5％的年利率計算并支付利息，在租賃開始日首付。租賃手續(xù)費為15萬元，于租賃開始日一次性付清。根據(jù)這份租賃合同，下列表述中，正確的是()。（2009年新）A.租金僅指租賃資產(chǎn)的購置成本B.租金不僅僅指租賃資產(chǎn)的購置成本C.僅以手續(xù)費補償出租人的期間費用D.利息和手續(xù)費就是出租人的利潤【答案】A8二、經(jīng)營租賃和融資租賃9

含義最主要的外部特征經(jīng)營租賃典型的經(jīng)營租賃是短期的、不完全補償?shù)?、可撤銷的毛租賃租賃期短融資租賃典型的融資租賃是長期的、完全補償?shù)摹⒉豢沙蜂N的凈租賃租賃期長【知識點1】租賃的會計處理10【提示】在計算最低租賃付款額的現(xiàn)值時的折現(xiàn)率用稅前有擔保債券利率。11融資租賃滿足下列標準之一的，即應認定為融資租賃：（1）在租賃期屆滿時，租賃資產(chǎn)的所有權轉(zhuǎn)移給承租人。√（2）承租人有購買租賃資產(chǎn)的選擇權，所訂立的購買價款預計將遠低于行使選擇權時租賃資產(chǎn)的公允價值，因而在租賃開始日就可合理地確定承租人將會行使這種選擇權。（3）租賃期占租賃資產(chǎn)使用壽命的大部分。這里的“大部分”掌握在租賃期占租賃開始日租賃資產(chǎn)使用壽命的75%以上（含75%）?！蹋?）承租人租賃開始日的最低租賃付款額的現(xiàn)值，幾乎相當于租賃開始日租賃資產(chǎn)公允價值。這里的“幾乎相當于”，通常掌握在90%以上（含90%）?！蹋?）租賃資產(chǎn)性質(zhì)特殊，如果不作較大改造，只有承租人才能使用。經(jīng)營租賃除融資租賃以外的租賃為經(jīng)營租賃?！局R點2】租賃的稅務處理【提示】在計算時必須先判斷屬于哪種租賃，這樣后面流量的確定才有依據(jù)

融資租賃只要滿足其中一個條件就可以，而經(jīng)營租賃則是全部不滿足才行。12稅務處理稅務上采用會計準則對租賃的分類和確認標準。（1）以經(jīng)營租賃方式租入固定資產(chǎn)發(fā)生的租賃費支出，按照租賃期限均勻扣除；（2）①以融資租賃方式租入固定資產(chǎn)發(fā)生的租賃費支出，按照規(guī)定構成融資租入固定資產(chǎn)價值的部分應當提取折舊費用，分期扣除。②融資租入的固定資產(chǎn)，以租賃合同約定的付款總額和承租人在簽訂租賃合同過程中發(fā)生的相關費用為計稅基礎（付款總額＋相關費用），租賃合同未約定付款總額的，以該資產(chǎn)的公允價值和承租人在簽訂租賃合同過程中發(fā)生的相關費用為計稅基礎（公允價值＋相關費用）；【知識點3】租賃的決策分析（一）租賃分析的基本方法——比較現(xiàn)金流出總現(xiàn)值

租賃凈現(xiàn)值＝租賃的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值－購買的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值租賃凈現(xiàn)值＞0，租賃方案可行；租賃凈現(xiàn)值＜0，租賃方案不可行。

【提示】計算現(xiàn)值使用的折現(xiàn)率，通常使用有擔保的債券利率。1314（二）經(jīng)營租賃【決策思路分析】

1.判斷租賃的稅務性質(zhì)

2.計算租賃和購買的現(xiàn)金流量

3.確定折現(xiàn)率（有擔保債務稅后利率）

4.計算租賃和購買的現(xiàn)金流量的總現(xiàn)值，并計算租賃凈現(xiàn)值（承租人），進行決策。

租賃凈現(xiàn)值＝租賃的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值－購買的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值15租賃的現(xiàn)金流量：

012345

租金*（1-稅率）16

）自行購置的現(xiàn)金流量

折舊抵稅期末余值

012345設備支出【思考】

①如果設備維護費用承租人承擔，如何處理？②如果設備維護費用出租人承擔，如何處理？17

【例-計算題】A公司是一個制造企業(yè)，為增加產(chǎn)品產(chǎn)量決定添置一臺設備，預計該設備將使用2年。公司正在研究應通過自行購置還是租賃取得該設備。有關資料如下：（1）如果自行購置，預計設備購置成本100萬元，該項固定資產(chǎn)的稅法折舊年限為5年，折舊期滿時預計凈殘值為5萬元。2年后該設備的變現(xiàn)價值預計40萬元。（2）設備維護費用（保險、保養(yǎng)等）預計每年6萬元。（3）已知A公司的所得稅率20%，有擔保債券利率（稅前）10%（4）B租賃公司可提供該設備的租賃服務，年租賃費40萬元，在年末支付。租賃公司負責設備的維護，不再另外收取費用。要求：作出自行購置還是租賃的決策。18【答案】（1）判斷租賃的稅務性質(zhì)①該項租賃在期滿時資產(chǎn)所有權不轉(zhuǎn)讓；②租賃期與稅法規(guī)定資產(chǎn)使用年限的比率＝2/5＝40%,低于規(guī)定的75%；③最低租賃付款額的現(xiàn)值＝40×（P/A，10%，2）＝40×1.7355＝69.42萬元，低于租賃資產(chǎn)公允價值的90%（100×90%＝90）。因此，該租賃合同在稅務上屬于經(jīng)營租賃，租賃費可以稅前扣除。19（2）確定租賃方案現(xiàn)金流量01240*80%=3232

折現(xiàn)率＝10%×（1－20%）＝8%現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－32×（P/A，8%，2）＝－57.0644（萬元）20

（3）計算購買方案現(xiàn)金流量，并計算現(xiàn)金流量總現(xiàn)值

404.4

012

10011年折舊＝（100－5）/5＝19（萬元）2年末賬面價值＝100－2×19＝62（萬元）期末資產(chǎn)變現(xiàn)損失減稅＝（62－40）×20%＝4.4（萬元）營業(yè)期現(xiàn)金流=（0-19-6）*80%+19=-1現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－100－1×（P/A，8%，2）＋44.4×（P/F，8%，2）＝－63.717421（4）計算租賃凈現(xiàn)值，并進行決策租賃凈現(xiàn)值（承租人）＝租賃總現(xiàn)值－購買總現(xiàn)值＝（－57.0644）－（－63.7174）＝6.65（萬元）由于租賃凈現(xiàn)值大于0，故租賃比自行購置有利?！咎崾尽勘绢}也可以列表進行相關計算（參見教材）。22【例－計算題】A公司是一個制造企業(yè)，擬添置一臺設備，有關資料如下：（1）如果自行購置該設備，預計購置成本1260萬元，稅法折舊年限為7年，預計7年后凈殘值為零。預計該設備5年后的變現(xiàn)價值為340萬元。（2）B租賃公司表示可以為此項目提供融資，并提供了以下租賃方案：每年租金280萬元，在每年末支付；租期5年，租賃期內(nèi)不得撤租；租賃期滿時設備所有權不轉(zhuǎn)讓。（3）A公司和B公司的所得稅稅率為20%,稅前借款（有擔保）利率為10%。要求：通過計算分析租賃方案的可行性。23【答案】

1.判斷租賃的稅法類型①該項租賃在期滿時資產(chǎn)所有權不轉(zhuǎn)讓；②租賃期與稅法規(guī)定資產(chǎn)使用年限比率＝5/7＝71%,低于規(guī)定的75%；③租賃最低付款額的現(xiàn)值＝280×（P/A,10%,5）＝280×3.7908＝1061.48（萬元），低于租賃資產(chǎn)的公允價值的90%（1260萬元×90%＝1134萬元）；因此，該租賃合同在稅務上屬于經(jīng)營租賃，租賃費可以抵稅。242.確定租賃方案現(xiàn)金流量，并計算現(xiàn)金流量總現(xiàn)值012345280*80%=224

折現(xiàn)率＝10%×（1－20%）＝8%現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－224×（P/A，8%，5）＝－894.37（萬元）25

3.計算購買方案現(xiàn)金流量，并計算現(xiàn)金流量總現(xiàn)值

4340

年折舊＝1260/7＝180（萬元）

5年末賬面價值＝1260－5×180＝360（萬元）

5年末資產(chǎn)變現(xiàn)損失減稅＝（360－340）×20%＝4（萬元）營業(yè)期現(xiàn)金流=（0-180）*80%+180=36現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－1260＋36×（P/A，8%，5）＋344×（P/F，8%，5）

＝－882.14（萬元）26

3636363636

012345

12604.計算租賃凈現(xiàn)值，并進行決策租賃凈現(xiàn)值（承租人）＝租賃總現(xiàn)值－購買總現(xiàn)值＝（－894.37）－（－882.14）＝－12.23（萬元）由于租賃凈現(xiàn)值小于0，故租賃方案不可行?！咎崾尽竣俦绢}也可以列表進行相關計算（參見教材）。②本題也可以應用差額分析法。27思考：能否降低租金以促成交易？計算出租人凈現(xiàn)值

凈現(xiàn)值＝（224＋36）×（P/A，8%，5）＋344×（P/F，8%，5）－1260＝12.23（萬元）在這種情況下，降低租金并不能實現(xiàn)雙贏。如果出租人的稅率較高，承租人的稅率較低，兩者有明顯差異，則有可能實現(xiàn)雙贏。282242242242242244340

3636363636

012345

1260（三）融資租賃如果租賃合同符合稅法關于融資租賃的規(guī)定條件，則租賃費不可稅前扣除，而需要如同自購固定資產(chǎn)一樣，“按照規(guī)定構成融資租入固定資產(chǎn)價值的部分應當提取折舊費用，分期扣除”。構成“融資租入固定資產(chǎn)價值”的確定，分兩種情況：29【決策思路分析】——比較現(xiàn)金流出總現(xiàn)值

1.判斷租賃的稅務性質(zhì)

2.計算租賃和購買的現(xiàn)金流量

3.確定折現(xiàn)率（有擔保債務稅后利率）4.計算租賃和購買的總現(xiàn)值，并計算租賃凈現(xiàn)值（承租人），進行決策。

租賃凈現(xiàn)值＝租賃的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值－購買的現(xiàn)金流量總現(xiàn)值30租賃的現(xiàn)金流量：自行購置的現(xiàn)金流量:【思考】①租賃期短于稅法折舊期，如何處理？②折舊抵稅在用差量分析時能否不考慮？（兩個折舊抵稅不一定一樣，因為約定付款總額和未約定付款總額時的折舊基數(shù)不一樣。）31

012345

租金-折舊抵稅

折舊抵稅期末余值

012345

設備支出（1）合同約定付款總額通常，合同約定的付款總額大于租賃資產(chǎn)公允價值，因此，大多數(shù)合同都盡量約定付款總額，以擴大計稅基礎。【例－計算題】E公司擬添置一臺設備，有關資料如下：（1）如果自行購置該設備，預計購置成本100萬元，稅法折舊年限為5年，預計凈殘值為0。（2）F租賃公司表示可以為此項目提供融資，并提供了以下租賃方案：每年租金26萬元，在每年末支付，租賃期5年，租賃期內(nèi)不得撤租。租賃期滿租賃資產(chǎn)所有權不轉(zhuǎn)讓。（3）E公司的所得稅率20%，稅前借款（有擔保）利率10%。要求：計算租賃的凈現(xiàn)值，并作出購置與租賃的決策。32『正確答案』

1.判斷租賃的稅法類型租賃期與稅法規(guī)定資產(chǎn)使用年限比率＝5/5＝100%,大于規(guī)定的75%；因此，該租賃合同在稅務上屬于融資租賃，租賃費不可在稅前扣除。332.確定租賃方案現(xiàn)金流量，并計算現(xiàn)金流量總現(xiàn)值

租賃資產(chǎn)計稅基礎＝26×5＝130（萬元）

租賃資產(chǎn)年折舊額＝130/5＝26（萬元）每年折舊抵稅＝26×20%＝5.2（萬元）各年現(xiàn)金流量＝－（租金-折舊抵稅）=-26＋5.2＝－20.8（萬元）折現(xiàn)率＝10%×（1－20%）＝8%現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－20.8×（P/A，8%，5）＝－83.05（萬元）34

01234520.820.820.820.820.83.計算購買方案現(xiàn)金流量，并計算現(xiàn)金流量總現(xiàn)值

44444

012345

100

年折舊＝100/5＝20（萬元）年折舊抵稅＝20×20%＝4（萬元）,（期末余值相關現(xiàn)金流量＝0）現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－100＋4×（P/A，8%，5）＝－84.03（萬元）

4.計算租賃凈現(xiàn)值，并進行決策租賃凈現(xiàn)值（承租人）＝（－83.05）－（－84.03）＝0.98（萬元）由于租賃凈現(xiàn)值大于0，故租賃方案可行。352.合同未約定付款總額

續(xù)前例，假設E公司和F公司的租賃合同，因租賃費按設備使用量計算，未約定付款總額，按規(guī)定以租賃資產(chǎn)的公允價值作為計稅基礎（假設租賃資產(chǎn)公允價值與自行購置成本相同）。36租賃方案：

租賃資產(chǎn)計稅基礎＝100（萬元）

租賃資產(chǎn)年折舊額＝100/5＝20（萬元）每年折舊抵稅＝20×20%＝4（萬元）各年現(xiàn)金流量＝－（租金-折舊抵稅）=-26＋4＝－22（萬元）現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－22×（P/A，8%，5）＝－87.84（萬元）

37

0123452222222222購買方案：現(xiàn)金流量總現(xiàn)值＝－100＋4×（P/A，8%，5）＝－84.03（萬元）租賃凈現(xiàn)值（承租人）＝（－87.84）－（－84.03）＝-3.81（萬元）38（四）租賃分析的折現(xiàn)率計算租賃掙現(xiàn)值使用什么折現(xiàn)率，是個曾經(jīng)長期爭論的問題。從原則上說，折現(xiàn)率應當體現(xiàn)現(xiàn)金流量的風險，租賃涉及的各種現(xiàn)金流風險并不完全相同，應當使用不同的折現(xiàn)率?！咎崾尽砍亲赓U涉及的金額巨大，在實務中的慣例是采用簡單的辦法,就是統(tǒng)一使用有擔保的債券利率作為折現(xiàn)率。39租賃費租賃費現(xiàn)金流的折現(xiàn)率應使用有擔保的債券利率,它比無風險利率稍高一些。折舊抵稅額折舊抵稅額的風險比租金大一些，折現(xiàn)率也應高一些期末資產(chǎn)余值多數(shù)人認為，資產(chǎn)余值應使用項目的必要報酬率即加權平均資本成本作為折現(xiàn)率（五）租賃決策對投資決策的影響在前面的租賃分析中，我們把資產(chǎn)的投資決策和籌資決策分開考慮，并假設該項投資本身有正的凈現(xiàn)值。這種做法通常是可行的，但有時并不全面的。有時一個投資項目按常規(guī)籌資有負的凈現(xiàn)值，如果租賃的價值較大，抵補常規(guī)分析負的凈現(xiàn)值后還有剩余，則采用租賃籌資可能使該項目具有投資價值。經(jīng)過租賃凈現(xiàn)值調(diào)整的項目凈現(xiàn)值，稱為“調(diào)整凈現(xiàn)值”。項目的調(diào)整凈現(xiàn)值＝項目的常規(guī)凈現(xiàn)值＋租賃凈現(xiàn)值【理解】一個成功的籌資決策可以使不可行的投資方案變得可行。40【例-計算題】A公司是一個制造企業(yè)，擬添置一條生產(chǎn)線，有關資料如下：（1）如果自行購置該生產(chǎn)線，預計購置成本500萬元，稅法折舊年限為7年，預計7年后的凈殘值為10萬元。預計該設備5年后的變現(xiàn)價值為80萬元；（2）B租賃公司表示可以為此項目提供融資，并提供了以下融資方案：租賃費總額為570萬元，每年租金114萬元，在每年年初支付。租期5年，租賃期內(nèi)不得撤租。租賃期滿時設備的所有權以20萬元的價格轉(zhuǎn)讓給A公司。（3）A公司適用的所得稅稅率為25%，稅前有擔保借款利率12%。要求：（1）判斷租金是否可以抵稅；（2）計算租賃方案總現(xiàn)值；（3）計算購買方案總現(xiàn)值；

（4）選擇合理方案。41（1）根據(jù)租賃期內(nèi)設備所有權轉(zhuǎn)讓，判斷屬于融資租賃，租金不可以抵稅。（2）租賃方案

8022.5

年折舊=（570-10）/7=80;折舊抵稅=80*25%=20由于租賃期小于稅法折舊期

所以第5年末變現(xiàn)價值=80;5年末賬面價值=570-5*80=170

變現(xiàn)抵稅=（170-80）*25%=22.5租賃方案總現(xiàn)值=－114*（P/A,9%,5）(1+9%)+20*（P/A,9%,5）+(22.5+80-20)*（P/F,9%,5）=－351.924222.5802020202020

01234511411411411411420(3)購買方案：年折舊=（500-10）/7=70

折舊抵稅=70*25%=17.5所以第5年末變現(xiàn)價值=805年末賬面價值=500-5*70=150

變現(xiàn)抵稅=（150-80）*25%=17.5購買方案總現(xiàn)值=－500+17.5*（P/A,9%,5）+(17.5+80)*（P/F,9%,5）=－368.564317.58017.517.517.517.517.5

012345500（4）租賃凈現(xiàn)值（承租人）＝（－351.92）－（－368.56）

＝16.64（萬元）

應該選擇租賃方案。

44第二節(jié)

混合籌資一、優(yōu)先股（一）優(yōu)先股的特點優(yōu)先股是一種混合證券，有些方面與債券類似，另一些方面與股票相似，是介于債券和股票之間的一種證券。

45項目與債券相比的類似點與普通股相比的類似點優(yōu)先股的股利優(yōu)先股有一個面值，股利按面值的一定百分比或者每股幾元表示，股利水平在發(fā)行時就確定了，公司的盈利超過優(yōu)先股股利時不會增加其股利，與一般的債券類似。與普通股類似的是：公司盈利達不到支付優(yōu)先股股利的水平時，公司就不必支付股利，不會因此導致公司破產(chǎn)。優(yōu)先股的表決權通常優(yōu)先股在發(fā)行時規(guī)定沒有表決權，與一般的債券類似。如果沒有按時支付優(yōu)先股股利，則其股東可行使有限的表決權。例如，規(guī)定優(yōu)先股股東可以選舉一定比例的公司董事等。這一點與普通股類似。優(yōu)先股的到期期限多數(shù)優(yōu)先股規(guī)定有明確的到期期限，到期時公司按規(guī)定價格贖回優(yōu)先股，與一般的債券類似。有些優(yōu)先股是永久性的，沒有到期期限，與普通股和永久債券類似。4647項目與債券相比的類似點與普通股相比的類似點優(yōu)先股的可轉(zhuǎn)換性有些優(yōu)先股規(guī)定，可以轉(zhuǎn)換為普通股，稱為可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。有些則是不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。這一點與債券類似。

優(yōu)先股的稅務

對于發(fā)行公司來說，支付優(yōu)先股息不能稅前扣除，這一點與普通股類似。在利率相同的情況下優(yōu)先股的籌資成本高于債務。優(yōu)先股的風險

從投資者來看，優(yōu)先股投資的風險比債券大。從籌資者來看，優(yōu)先股籌資的風險比債券小。優(yōu)先股的籌資成本優(yōu)先股的股利基本上是固定的，因此優(yōu)先股的籌資成本與債券類似。發(fā)行公司的優(yōu)先股股利不能在稅前扣除，與債券籌資不同。（二）優(yōu)先股存在的稅務環(huán)境優(yōu)先股存在的稅務環(huán)境（即優(yōu)先股籌資成本低于債券籌資成本的前提）：（1）投資人的稅率高，且存在對投資人的優(yōu)先股股利有減免稅優(yōu)惠的條件；怎么理解呢？投資人購買企業(yè)債券取得利息是要交稅的，而購買優(yōu)先股，如果是居民企業(yè)持有12個月以上則可以免稅。（2）發(fā)行人的稅率較低。48【例題8?計算題】籌資公司的所得稅稅率為10%；投資公司的所得稅稅率為40%；債務籌資設定稅前利息率為10%，優(yōu)先股設定稅前股利率為9%；根據(jù)稅法規(guī)定，對于企業(yè)源于境內(nèi)的稅后利潤免于重復征收所得稅。（1）籌資人的分析債務籌資成本=10%×（1-10%）=9%優(yōu)先股稅后籌資成本=9%×（1-10%）=8.1%（2）投資人的分析債務投資稅后報酬率=10%×（1-40%）=6%優(yōu)先股投資稅后報酬率=9%×（1-10%）×（1-0）=8.1%49

對于籌資公司來說，優(yōu)先股的稅后籌資成本為8.1%，低于債務籌資成本（9%），發(fā)行公司愿意采用優(yōu)先股籌資。對于投資人來說，由于稅后的股利不再征稅，投資的稅后報酬率為8.1%，比投資債券的報酬率（6%）高，愿意投資優(yōu)先股。這種局面出現(xiàn)的背景是：籌資公司的稅率較低，債務籌資的抵稅作用不大；而投資機構稅率較高，債券收益交稅較多，優(yōu)先股利可以減稅或免稅。

各國對于企業(yè)、機構投資者分得的稅后優(yōu)先股利，都有不同程度的減免稅規(guī)定。因此，優(yōu)先股的購買者主要是高稅率的機構投資者。50【例題9·多選題】下列關于優(yōu)先股的表述中正確的有（

）。A.優(yōu)先股的購買者主要是邊際稅率低的個人投資者B.優(yōu)先股的購買者主要是高稅率的機構投資者C.優(yōu)先股存在的稅務環(huán)境是籌資公司的稅率比較低，投資人的稅率比較高，并且優(yōu)先股股利可以減稅或免稅D.優(yōu)先股存在的稅務環(huán)境是籌資公司的稅率比較高，并且優(yōu)先股股利可以減稅或免稅，投資人的稅率比較低【答案】BC51（三）優(yōu)先股籌資的優(yōu)點和缺點52優(yōu)點1.與債券相比，不支付股利不會導致公司破產(chǎn)；優(yōu)先股股利是有彈性的。2.與普通股相比，發(fā)行優(yōu)先股一般不會稀釋股東權益；3.無期限的優(yōu)先股沒有到期期限，不會減少公司現(xiàn)金流，不需要償還本金。缺點1.優(yōu)先股股利不可以稅前扣除，其稅后成本高于負債籌資。2.優(yōu)先股的股利通常被視為固定成本，與負債籌資沒有什么差別，會增加公司的財務風險并進而增加普通股的成本。二、認股權證（一）認股權證的特征認股權證是公司向股東發(fā)放的一種憑證，授權其持有者在一個特定期間以特定價格購買特定數(shù)量的公司股票。（也是一種期權，買權，看漲期權）53認股權證與（以股票為標的物）的看漲期權的類似性（1）均以股票為標的資產(chǎn)，其價值隨股票價格變動；（2）在到期前均可以選擇執(zhí)行或不執(zhí)行，具有選擇權；（3）均有一個固定的執(zhí)行價格。認股權證與看漲期權的區(qū)別（1）看漲期權執(zhí)行時，其股票來自二級市場，而當認股權執(zhí)行時，股票是新發(fā)股票；（2）認股權證的執(zhí)行會引起股份數(shù)的增加，從而稀釋每股收益和股價?？礉q期權不存在稀釋問題。標準化的期權合約，在行權時只是與發(fā)行方結清價差，根本不涉及股票交易；（3）看漲期權時間短，通常只有幾個月。認股權證期限長，可以長達10年，甚至更長；（4）布萊克-斯科爾斯模型假設沒有股利支付，看漲期權可以適用。認股權證不能假設有效期限內(nèi)不分紅，5～10年不分紅很不現(xiàn)實，不能用布萊克-斯科爾斯模型定價。54【例題10?多選題】認股權證與以股票為標的物的看漲期權相比的相同點在于（

）。A.它們均以股票為標的資產(chǎn)，其價值隨股票價格變動B.它們在到期前均可以選擇執(zhí)行或不執(zhí)行，具有選擇權C.它們都有一個固定的執(zhí)行價格D.權利的執(zhí)行會引起股份數(shù)的增加，從而稀釋每股收益和股價【答案】ABC55（二）認股權證的發(fā)行有三種用途1.在公司發(fā)行新股時，為避免原有股東每股收益和股價被稀釋，給原有股東配發(fā)一定數(shù)量的認股權證，使其可以按優(yōu)惠價格認購新股，或直接出售認股權證，以彌補新股發(fā)行的稀釋損失。2.作為獎勵發(fā)給本公司的管理人員。3.作為籌資工具，認股權證與公司債券同時發(fā)行，用來吸引投資者購買票面利率低于市場要求的長期債券。（作為長期債券的促進工具）56（三）認股權證的籌資成本1.認股權證的價值基本公式：認股權證的價值=附帶認股權證債券的發(fā)行價格-純債券的價值=債券平價-折價每份權證的價值=認股權證的價值/每張債券附帶的權證份數(shù)57【例題11?計算題】A公司是一個高成長的公司，目前公司總價值20000萬元，沒有長期負債，發(fā)行在外的普通股1000萬股，目前股價20元/股。該公司的資產(chǎn)(息稅前)利潤率13.5%，所得稅稅率40%。現(xiàn)在急需籌集債務資金4000萬元，準備發(fā)行20年期限的公司債券。投資銀行認為，目前長期公司債的市場利率為10%，A公司風險較大，按此利率發(fā)行債券并無售出的把握。經(jīng)投資銀行與專業(yè)投資機構聯(lián)系后，建議債券面值為每份1000元，期限20年，票面利率設定為8%，同時附送20張認股權證，認股權證在10年后到期，在到期前每張認股權證可以按22元的價格購買1股普通股。假設總資產(chǎn)的市價等于賬面價值,預計債券發(fā)行后公司的總資產(chǎn)的年增長率為9%?！狙a充要求】（1）確定每份認股權證的價值。58【答案】每張純債券價值=80×(P/A,10%,20)×(P/F,10%,20)=80×8.5136×0.1486=681.088+148.6=830(元)債券附帶的總認股權證的價值=1000-830=170（元）每張認股權價值=170÷20=8.5(元)592.認股權證的稀釋作用稀釋有三種：所有權百分比稀釋，市價稀釋和每股收益稀釋。只要發(fā)行新的股份，所有權百分比的稀釋就會發(fā)生。投資人更關心的是市價稀釋和每股收益的稀釋。60【例題12?計算題】，補充數(shù)據(jù)如表13-5所示，計算過程如表13-6所示。61表13-5例12的補充數(shù)據(jù)62每張債券面值1000元票面利率8%每張債券年利息（1000×8%）80元債券數(shù)量（4000萬元÷1000元/張=4萬張）4萬張債券總面值4000萬元每年利息（4萬張×80元/張）320萬元每張債券初始價值830元債務總價值（830元/張×4萬張）3320萬元每張債券認股權20份認股權總數(shù)量（4萬張×20份/張）80萬份每張認股權證初始價值8.5元認股權證總價值（8.5元/份×80萬份）680萬元債券和認股權價值合計（3320萬元+680萬元）4000萬元執(zhí)行價格22元公司行權收入(22元×80萬分)1760萬元預期增長率9%【補充要求2】計算債券發(fā)行前的每股收益?！敬鸢浮肯⒍惽袄麧櫍?0000×13.5%=2700（萬元）稅后利潤＝（息稅前利潤－利息）×（1－所得稅率）

＝（2700－0）×（1－40%）＝1620（萬元）每股收益=稅后利潤/股數(shù)＝1620/1000＝1.62（元）63【補充要求3】計算發(fā)行公司債券后公司總價值、債務價值、認股權證價值。

本題資產(chǎn)市值=資產(chǎn)賬面價值

股權2000024000債券830*4

認股權證4000-830*464【答案】公司總價值＝20000＋4000＝24000（萬元）發(fā)行債券數(shù)量＝4000/1000＝4（萬張）債務價值＝830×4＝3320（萬元）認股權證總數(shù)量＝20×4＝80（萬張）認股權證價值＝80×8.5＝680（萬元）65【補充要求4】計算10年后行權前的每股市價和每股收益。【答案】

公司總價值---------------資產(chǎn)賬面價值（資產(chǎn)市場價值）24000*（1+9%）10-債務價值=80*（P/A,10%,10）*(P/F,10%,10)

股權價值公司總價值=24000×（1+9%）10=56816.73（萬元）66每張債券價值=利息現(xiàn)值+本金現(xiàn)值

=80×（P/A,10%,10）×(P/F,10%,10)=877.1087(元)債務總價值=877.1087×4=3508.43（萬元）權益價值=公司總價值-債務價值=56816.73-3508.43＝53308.30（萬元）股價=權益價值/股數(shù)=53308.30/1000=53.31（元/股）總資產(chǎn)=公司總價值=56816.73萬元息稅前利潤=56816.73×13.5%=7670.26（萬元）稅后利潤=（息稅前利潤-利息）×（1-所得稅稅率）

=（7670.26-320）×（1-40%）=4410.15（萬元）每股收益=稅后利潤/股數(shù)=4410.15/1000=4.41（元/股）67【補充要求5】計算10年后行權后的每股市價和每股收益【答案】執(zhí)行股權收入現(xiàn)金1760萬元，與此同時股份增加80萬股。公司總價值=行權前價值+行權收入

=56816.73=58576.73（萬元）權益價值=公司總價值-債務價值

=58576.73-3508.43=55068.30（萬元）股數(shù)=行權前股數(shù)+行權股數(shù)=1000+80=1080（萬股）股價=權益價值/股數(shù)=55068.30/1080=50.99（元/股）稅后利潤=（息稅前利潤-利息）×（1-所得稅稅率）

=（58576.73*13,5%-320）*（1-40%）=4552.72每股收益=稅后利潤/股數(shù)=4552.72/1080=4.22（元/股）68【補充要求6】分析行權后對原有股東的影響?！敬鸢浮抗蓛r和每股收益都被稀釋了。原有股東財富的減少，換取的是利率從10%降為8%。這是以潛在的稀釋為代價，換取較低的利率。69表13-6股價和每股收益的稀釋

單位：萬元70

發(fā)行前發(fā)行后10年后行權前行權10年后行權后公司總價值200002400056816.73176058576.73債務價值

33203508.43

3508.43認股權價值

680

權益價值20000

53308.30

55068.29股數(shù)（萬元）1000

1000801080股價（元/股）20

53.31

50.99總資產(chǎn)200002400056816.73

58576.73息稅前利（13.5%）2700

7670.26

7907.86利息

320.00

320.00稅前利潤2700

7350.26

7587.86稅后利潤（稅率40%）1620

4410.15

4552.71每股收益1.62

4.41

4.223.認股權證要素的成本

（1）計算方法：附帶認股權債券的資本成本，可以用投資人的內(nèi)含報酬率來估計。71（2）成本范圍

計算出的內(nèi)含報酬率必須處在債務的市場利率和（稅前）普通股成本之間，才可以被發(fā)行人和投資人同時接受。

如果它的稅后成本高于權益成本，則不如直接增發(fā)普通股；如果它的稅前成本低于普通債券的利率則對投資人沒有吸引力。72【例題13?計算題】【補充要求】（1）附帶認股權證債券的稅前資本成本。（2）判斷投資人是否接受此投資。（3）為了提高投資人的報酬率，發(fā)行公司可采取哪些措施。73【答案】站在投資人買債券的角度74（1）根據(jù)上述現(xiàn)金流量計算內(nèi)含報酬率(試誤法或用計算機的函數(shù)功能)80×（P/A，K，20）+579.8×（P/F，K，10）×（P/F，K，20）=1000利用試誤法求得：K=10.59%（2）因為內(nèi)含報酬率高于普通債券利息率10%，投資可以接受。（3）為了提高投資人的報酬率，發(fā)行公司需要降低執(zhí)行價格、提高債券的票面利率或者延長贖回保護期、增加權證份數(shù)。（提高報酬率其實就是增加現(xiàn)金流入，延長贖回期，是增加總資產(chǎn)價值，負債不變，從而增加權益價值，從而增加每股股價）。75（四）認股權證籌資的優(yōu)缺點76優(yōu)點主要優(yōu)點是可以降低相應債券的利率。主要適用于高速增長的小公司,這些公司有較高的風險,直接發(fā)行債券需要較高的票面利率。通過發(fā)行附有認股權證的債券，是潛在的股權稀釋為代價換取較低的利息。缺點（1）靈活性較少。附帶認股權證的債券發(fā)行者，主要目的是發(fā)行債券而不是股票，是為了發(fā)債而附帶期權。認股權證的執(zhí)行價格，一般比發(fā)行時的股價高出20%至30%。如果將來公司發(fā)展良好，股票價格會大大超過執(zhí)行價格，原有股東會蒙受較大損失。（2）附帶認股權證債券的承銷費用高于債務融資?！纠}14?多選題】某公司是一家生物制藥企業(yè)，目前正處于高速成長階段。公司計劃發(fā)行10年期限的附認股權債券進行籌資。下列說法中，正確的有（

）A.認股權證是一種看漲期權，可以使用布萊克－斯科爾斯模型對認股權證進行定價B.使用附認股權債券籌資的主要目的是當認股權證執(zhí)行時，可以以高于債券發(fā)行日股價的執(zhí)行價格給公司帶來新的權益資本C.使用附認股權債券籌資的缺點是當認股權證執(zhí)行時，會稀釋股價和每股收益D.為了使附認股權債券順利發(fā)行，其內(nèi)含報酬率應當介于債務市場利率和普通股成本之間【答案】CD77【例題15?綜合題】F公司是一家經(jīng)營電子產(chǎn)品的上市公司。公司目前發(fā)行在外的普通股為10000萬股，每股價格為10元，沒有負債。公司現(xiàn)在急需籌集資金16000萬元，用于投資液晶顯示屏項目，有如下四個備選籌資方案：方案一：以目前股本10000萬股為基數(shù)，每10股配2股，配股價格為8元／股。方案二：按照目前市價公開增發(fā)股票1600萬股。78方案三：發(fā)行10年期的公司債券，債券面值為每份1000元，票面利率為9％，每年年末付息一次，到期還本，發(fā)行價格擬定為950元／份。目前等風險普通債券的市場利率為10％。方案四：按面值發(fā)行10年期的附認股權證債券，債券面值為每份1000元，票面利率為9％，每年年末付息一次，到期還本。每份債券附送20張認股權證，認股權證只能在第5年末行權，行權時每張認股權證可按15元的價格購買1股普通股。公司未來僅靠利潤留存提供增長資金，不打算增發(fā)或回購股票，也不打算增加新的債務籌資，項目投資后公司總價值年增長率預計為12％。目前等風險普通債券的市場利率為10％。假設上述各方案的發(fā)行費用均可忽略不計。79要求：（1）如果要使方案一可行，企業(yè)應在盈利持續(xù)性、現(xiàn)金股利分配水平和擬配售股份數(shù)量方面滿足什么條件?假設該方案可行并且所有股東均參與配股，計算配股除權價格及每份配股權價值。（2）如果要使方案二可行，企業(yè)應在凈資產(chǎn)收益率方面滿足什么條件?應遵循的公開增發(fā)新股的定價原則是什么?（3）如果要使方案三可行，企業(yè)應在凈資產(chǎn)、累計債券余額和利息支付能力方面滿足什么條件?計算每份債券價值，判斷擬定的債券發(fā)行價格是否合理并說明原因。（4）根據(jù)方案四，計算每張認股權證價值、第5年末行權前股價；假設認股權證持有人均在第5年末行權，計算第5年末行權后股價、該附認股權證債券的稅前資本成本，判斷方案四是否可行并說明原因。80【答案】（1）①最近3個會計年度連續(xù)盈利（扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為計算依據(jù)）；②擬配售股份數(shù)量不超過本次配售股份前股本總額的30%；③最近三年以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。配股除權價格=（10+8×20%）/(1+20%)=9.67（元/股）配股權價值=(9.67-8)/5=0.33（元）81（2）最近3個會計年度加權平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%（扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權平均凈資產(chǎn)收益率的計算依據(jù)）?！鞍l(fā)行價格應不低于公告招股意向書前20個交易日公司股票均價或前1個交易日的均價”的原則確定增發(fā)價格。82（3）股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣6000萬元，累計債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的40%。最近3年平均可分配利潤足以支付公司債券1年的利息。每份債券價值=1000×9%×（P/A,10%,10）×(P/F,10%,10)=90×6.1446×0.3855=938.51（元）債券價格950不合理，因為高于內(nèi)在價值，投資人不會接受。83（4）①計算每張認股權證價值每份債券價值=938.51（元）每張認股權證價值=（1000－938.51）/20=3.07（元）②計算第5年末行權前股價發(fā)行前公司總價值=每股市價×股數(shù)=10×10000=100000（萬元）發(fā)行后公司總價值=100000＋16000=116000（萬元）第5年末行權前公司總價值=116000×（1+12%）5=204426.8（萬元）第5年末每張債券價值=1000×9%×（P/A，10%，5）＋1000×（P/F，10%，5）=962.07（元）84發(fā)行債券數(shù)量=16000/1000=16（萬份）債務總價值=962.07×16=15393.12（萬元）權益價值=204426.8－15393.12=189033.68（萬元）股價=189033.68/10000=18.90（元/股）85③計算第5年末行權后的股價第5年末行權后的公司總價值=權前的公司總價值+行權現(xiàn)金流入=204426.8+16×20×15=209226.8（萬元）第5年末行權后的股權價值=209226.8-15393.12=193833.68（萬元）第5年末行權后的股價=193833.68/(10000+20×16)=18.78（元/股）86④計算附認股權證債券的稅前資本成本1000=1000×9%×（P/A,i,10）+(18.78-15)×20×(P/F,i,5)×(P/F,i,10)設利率為9%，1000×9%×（P/A,9%,10）+(18.78-15)×20×(P/F,9%,5)×(P/F,9%,10)=1049.13設利率為10%1000×9%×（P/A,10%,10）+(18.78-15)×20×(P/F,10%,5)×(P/F,10%,10)=985.45（元）87(i-9%)/(10%-9%)=(1000-1049.13)/(985.45-1049.13)稅前成本i=9.77%由于稅前成本低于債券市場利率，所以方案四不可以被投資人接受，不可行。88三、可轉(zhuǎn)換債券

（一）含義與特征1.含義：可以轉(zhuǎn)換為特定公司的普通股的債券。2.特點

（1）這種轉(zhuǎn)換，在資產(chǎn)負債表上只是負債轉(zhuǎn)換為普通股，并不增加額外的資本。認股權證與之不同，認股權會帶來新的資本。

（2）這種轉(zhuǎn)換是一種期權，證券持有人可以選擇轉(zhuǎn)換，也可選擇不轉(zhuǎn)換而繼續(xù)持有債券。89（二）可轉(zhuǎn)換債券的要素90要素特點轉(zhuǎn)換價格即轉(zhuǎn)換發(fā)生時投資者為取得普通股每股所支付的實際價格。轉(zhuǎn)換價格通常比發(fā)行時的股價高出20%至30%。轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)換比率是債權人通過轉(zhuǎn)換可獲得的普通股股數(shù)。轉(zhuǎn)換比率=債券面值÷轉(zhuǎn)換價格轉(zhuǎn)換期可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換期可以與債券的期限相同，也可以短于債券的期限。超過轉(zhuǎn)換期后的可轉(zhuǎn)換債券，不再具有轉(zhuǎn)換權，自動成為不可轉(zhuǎn)換債券（或普通債券）。面值=1000元轉(zhuǎn)換價格=20元/股轉(zhuǎn)換股數(shù)=面值/轉(zhuǎn)換價格=1000/20=50股91要素特點贖回條款設置贖回條款的目的：①可以促使債券持有人轉(zhuǎn)換股份；②可以使發(fā)行公司避免市場利率下降后，繼續(xù)向債券持有人支付較高的債券票面利率所蒙受的損失；③限制債券持有人過分享受公司收益大幅度上升所帶來的回報；原來轉(zhuǎn)換價格定的太低，現(xiàn)在股價一路上揚。回售條款設置回售條款可以保護債券投資人的利益；可以使投資者具有安全感，因而有利于吸引投資者。股價市價下跌到某一程度，可以賣給發(fā)行公司強制性轉(zhuǎn)換條款設置強制性轉(zhuǎn)換條款，是為了保證可轉(zhuǎn)換債券順利地轉(zhuǎn)換成股票，實現(xiàn)發(fā)行公司擴大權益籌資的目的。【例題16?多選題】以下關于可轉(zhuǎn)換債券的說法中，正確的有（

）A.在轉(zhuǎn)換期內(nèi)逐期降低轉(zhuǎn)換比率，不利于投資人盡快進行債券轉(zhuǎn)換B.轉(zhuǎn)換價格通常比發(fā)行時的股價高C.設置贖回條款主要是為了保護發(fā)行企業(yè)與原有股東的利益D.設置回售條款可能會加大公司的財務風險【答案】BCD92（三）可轉(zhuǎn)換債券的成本1.可轉(zhuǎn)換債券的估價（1）債券的價值債券的價值是其不能被轉(zhuǎn)換時的售價債券的價值=利息的現(xiàn)值＋本金的現(xiàn)值93（2）債券的轉(zhuǎn)換價值債券轉(zhuǎn)換價值是債券必須立即轉(zhuǎn)換時的債券售價。轉(zhuǎn)換價值=股價×轉(zhuǎn)換比例（3）可轉(zhuǎn)換債券的底線價值可轉(zhuǎn)換債券的最低價值，應當是債券價值和轉(zhuǎn)換價值兩者中較高者。942.可轉(zhuǎn)換債券的稅后成本（1）計算方法（求投資人內(nèi)含報酬率的過程）買價=利息現(xiàn)值＋可轉(zhuǎn)換債券的底線價值（通常是轉(zhuǎn)換價值）現(xiàn)值上式中求出的折現(xiàn)率，就是可轉(zhuǎn)換債券的稅前成本。95（2）合理的范圍可轉(zhuǎn)換債券的稅前籌資成本應在普通債券利率與稅前股權成本之間。

只有高于普通債券利率，投資人才會接受，只有低于普通股成本，發(fā)行公司才會接受。96【例題17?計算題】A公司擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券籌資5000萬元，有關資料如表13-7所示。表13-7A公司籌資情況表

單位：元97每張可轉(zhuǎn)換債券售價1000期限（年）20票面利率10%轉(zhuǎn)換比率20轉(zhuǎn)換價格（可轉(zhuǎn)換債券價值/轉(zhuǎn)換比率=1000/20）50（股利的）年增長率6%當前期望股利（元/股）2.8當前股票市場價格（元/股）35等風險普通債券的市場利率（折現(xiàn)率）12%公司的股權成本（期望股利/股價+增長率=2.8/35+6%）14.00%不可贖回期（年）10贖回價格（10年后1050元，此后每年遞減5元）105098【補充要求】（1）計算發(fā)行日和各年末純債券的價值；發(fā)行日純債券價值VO=100×（P/A,12%,20）×(P/F,12%,20)=850.61（元）

V1=100×（P/A,12%,19）×(P/F,12%,19)=852.68（元）依次類推此后債券價值逐年遞增，至到期時為其面值1000元。具體數(shù)字列在表13-8的“債券價值”的欄目中。99表13-8可轉(zhuǎn)換價值計算表

單位：元100時間每年利息債券價值股價轉(zhuǎn)換價值到期價值市場價值底線價值0850.613570010001000850.611100852.6837682100855.0139.33786.521000855.013100857.6141.69833.711000857.614100860.5244.19883.731000883.735100863.7846.84936.761000936.766100867.4449.65992.961000992.967100871.5352.631052.5410001052.548100876.1155.781115.6910001115.699100881.2559.131182.6410001182.6410100887.0062.681253.5910001235.591253.5911100893.4466.441328.8110001328.811328.81201001000.00112.252244.9910002244.992244.99（2）計算發(fā)行日和各年末的股價；若Rs不變，股利增長率=股價增長率P0=2.8/(14%-6%)=35P1=2.8*(1+6%)/(14%-6%)=37.1

驗證P1=P0*（1+6%）

計算結果見表格第4列101（3）計算發(fā)行日和各年末的轉(zhuǎn)換價值；

轉(zhuǎn)換價值就是債券轉(zhuǎn)換成多少錢的股票

轉(zhuǎn)換價值=股價*轉(zhuǎn)換比率（4）分析底線價值

可轉(zhuǎn)換債券的最低價值，應當是債券價值和轉(zhuǎn)換價值兩者中較高者。（5）分析市場價值

我們不知道具體的可轉(zhuǎn)換債券的市場價值變化情況。但是，我們知道它不會低于底線價值。102（6）如果第10年末公司行使贖回權，投資者應當如何選擇？

可轉(zhuǎn)換債券設置有贖回保護期，在此以前發(fā)行者不可以贖回。本債券的保護期為10年。在10年后，贖回價格是1050元。如果10年后的債券價值同預期值一樣為887元，轉(zhuǎn)換價值為1253.59元?？赊D(zhuǎn)換債券的底線價值為兩者較高者即1253.59元。公司要用1050元將其贖回，這時正確的選擇是轉(zhuǎn)換為普通股。103（7）計算可轉(zhuǎn)換債券的籌資成本（稅前），并判斷目前的可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行方案是否可行，并解釋原因。

假設可轉(zhuǎn)換債券的持有人在10年后轉(zhuǎn)換，它的現(xiàn)金流量

零時點購買可轉(zhuǎn)換債券支出1000元；第1至10年持有債券并每年取得利息100元；第10年年底進行轉(zhuǎn)換，取得轉(zhuǎn)換價值1253.59元。100×（P/A,K,10）+1253.59×(P/F,K,10)=1000K=11.48%104

這個投資人的報酬率，就是籌資人的稅前成本。如果它的稅后成本高于權益成本（14%），則不如直接增發(fā)普通股。如果它的稅前成本低于普通債券利率（12%）則對投資人沒有吸引力。目前方案，對于投資人缺乏吸引力，需要修改。105（8）如果可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行方案不可行，有哪些修改途徑？

修改的最終目的其實是增加投資者的現(xiàn)金流入包括