2024年1-2月宏觀經(jīng)濟：工業(yè)穩(wěn)增長發(fā)力開門紅確定性較強-2024年1-2月宏觀數(shù)據(jù)深度解讀

請務必閱讀正文之后的免責條款部分核心觀點我們認為，工業(yè)穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力支持工業(yè)增加值超預期，一季度有望實現(xiàn)經(jīng)濟開門紅。1-2月支出法核算下的需求端數(shù)據(jù)略顯乏力，但生產法核算下規(guī)上工業(yè)增加值表現(xiàn)卻超市場預期，1-2月規(guī)上工業(yè)增加值同比增長7.0%。我們曾在2023年下半年多次提示工業(yè)穩(wěn)增長政策對工業(yè)增速超預期支撐的重要性不容忽視，工業(yè)增長在2023年Q4以來持續(xù)超預期強勁得到持續(xù)兌現(xiàn)，預計3月增長態(tài)勢仍將延續(xù)，將助力一季度經(jīng)濟實現(xiàn)開門紅。在此背景下，我們預計，2024年投資機會在于從傳統(tǒng)生產力到新質生產力的切換，上半年傳統(tǒng)生產力相對占優(yōu)，基建、地產穩(wěn)增長和出口性價比紅利需關注，下半年新質生產力涉及的TMT、生物醫(yī)藥和高端制造賽道相對占優(yōu)。工業(yè)生產開門紅，政策及出口有支撐1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長7.0%，高于市場預期及我們預期。我們認為，在工業(yè)穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力推動和出口性價比紅利帶來的出口增速強勁作用下，工業(yè)增長超預期。我們在2023年9月以來在多篇報告中持續(xù)提示工業(yè)穩(wěn)增長政策對工業(yè)增速超預期支撐的重要性不容忽視，工業(yè)增長在2023年Q4以來持續(xù)超預期強勁得到持續(xù)兌現(xiàn)。從節(jié)奏上看，我們預計工業(yè)穩(wěn)增長政策在今年的季度節(jié)奏上或呈現(xiàn)力度前置的總趨勢，有力支持的態(tài)勢或有望延續(xù)，并在經(jīng)濟內生動力有所恢復后退坡，在政策支持下工業(yè)生產超預期的可能性將加大。當前供給側工業(yè)穩(wěn)增長政策先行發(fā)力，若基建、“三大工程”等需求側政策落地與供給側匹配，則有望進一步激發(fā)工業(yè)企業(yè)內生動力，提升工業(yè)生產積極向好的持續(xù)性。1-2月份全國服務業(yè)生產指數(shù)同比為5.8%，保持積極態(tài)勢，春節(jié)假期因素對服務業(yè)有積極支撐。節(jié)日效應帶動，社零穩(wěn)步增長1-2月社會消費品零售總額同比+5.5%，節(jié)日效應帶動居民消費潛力釋放，社零保持穩(wěn)步增長。春節(jié)期間居民出行強度高，聚集型、接觸型消費場景活躍，服務消費快速增長，電影票房、旅游收入等創(chuàng)歷史新高。不過，30大中城市商品房銷售面積低于歷史同期，地產銷售仍然偏弱運行，地產后周期消費承壓。投資需求好于市場預期，制造業(yè)資本開支保持較強韌性2024年1-2月，全國固定資產投資（不含農戶）累計增速為4.2%，高于市場預期（Wind一致預期為3.0%和我們前期的預測值4.5%較為接近（具體參見2024年3月4日報告《2024年1-2月宏觀預測：開門紅確定性較強，關注政策協(xié)同加力——2024年1-2月宏觀經(jīng)濟前瞻》）。分是資本開支的重要支撐。1-2月份，制造業(yè)投資累計同比增速為9.4%，基礎設施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)）同比增速為6.3%，房地產開發(fā)投資同比增速為-9.0%。春節(jié)因素擾動，失業(yè)小幅上升2月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率為5.3%，前值5.2%，春節(jié)之后失業(yè)率小幅上行，但顯著低于去年同期的5.6%，勞動力市場保持穩(wěn)定。春節(jié)效應下，摩擦性失業(yè)易增多，隨著節(jié)后各地有序復工復市，線下消費場景恢復，用工需求增加，預計后續(xù)失業(yè)率中樞穩(wěn)中有降。風險提示大國博弈超預期；地緣政治形勢變化超預期。linchengwei@stocke.zhanghao1@stocke.copangaoyuan@相關報告宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分正文目錄 4 43節(jié)日效應帶動，社零穩(wěn)步增長 64投資需求平穩(wěn)修復，基建和制造業(yè)繼續(xù)挑大梁 84.1制造業(yè)投資增速保持較強韌性 9 4.3開年地產未見“開門紅”，但全年節(jié)奏可能趨穩(wěn)而非“高開低走” 5春節(jié)因素擾動，失業(yè)小幅上升 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4圖2：工業(yè)增加值主要門類：1-2月同比 圖3：主要工業(yè)產品產量增速與去年同期對比 圖4：1-2月社會消費品零售總額同比+5.5% 圖5：30大中城市商品房銷售面積低于歷史同期 圖6：1-2月煙酒、餐飲、體娛用品等分項表現(xiàn)良好 7圖7：春運全社會跨區(qū)域人員流動量累計超84億人次 7圖8：2024年1月和2月固定資產投資動能均強于季節(jié)性 圖9：2024年1-2月固定資產投資的動能呈現(xiàn)K型分化 圖10：民間投資持續(xù)修復 圖11：制造業(yè)投資動能維持韌性 9圖12：制造業(yè)投資環(huán)比增速高于季節(jié)性 9圖13：設備工器具購置增速較快 圖14：高技術制造業(yè)投資增速繼續(xù)高于制造業(yè)平均水平 圖15：2024年地產投資并未呈現(xiàn)開年跳點（%） 圖16：2022、2023年地產投資均高開低走（%） 圖17：2月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率為5.3%，1月為5.2% 圖18：外來戶籍人口調查失業(yè)率小幅走高 圖19：全國工地開復工率 圖20：全國工地勞務上工率 表1：1-2月高技術制造業(yè)投資保持較快增長（制造業(yè)分行業(yè)投資當月同比增速，%） 宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分整體看，2024年1-2月份基本面延續(xù)修復態(tài)勢，供給端修復超預期且顯著快于需求端，核心在于十大重點行業(yè)工業(yè)穩(wěn)增長政策效果凸顯。在市場內生動力企穩(wěn)以及穩(wěn)增長政策發(fā)力的情況下，預計2024年一季度的GDP增速為4.9%（具體參見2023年11月1日報告《破局，突圍——2024年宏觀年度展望》但后續(xù)國內需求不足的問題亟待穩(wěn)增長政策加碼。展望2024年全年，我們認為經(jīng)濟總體處于向潛在增速中樞回歸的過程，在此背景下，我們認為基建相關的周期股可能相對受益，利率總體趨向震蕩，建議更多重點關注財政、產業(yè)、貨幣三大領域的協(xié)調配合。2024年2月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.1%，比上月下降0.1個百分點，主要是春節(jié)因素影響。我們認為，如果剔除季節(jié)性因素，可以認為PMI指數(shù)大體平穩(wěn)，預示經(jīng)濟繼續(xù)保持平穩(wěn)恢復態(tài)勢。從供給端看，2月出廠價格指數(shù)和生產經(jīng)營活動預期指數(shù)交1月升幅分別為1.1和0.2個百分點，反映企業(yè)生產準備活動趨向活躍。從需求端看，新訂單指數(shù)與上月持平，高技術制造業(yè)和消費品制造業(yè)需求較好釋放，這兩個行業(yè)的新訂單指數(shù)分別為51.3%和52.3%，較上月上升1.1個和2個百分點，制造業(yè)發(fā)展動力趨于增強。686358534843PMIEPMI1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長7.0%，高于市場預期及我們預期。我們認為，在工業(yè)穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力推動和出口性價比紅利帶來的出口增速強勁作用下，工業(yè)增長超預期。當前供給側工業(yè)穩(wěn)增長政策先行發(fā)力，若基建、“三大工程”等需求側政策落地與供給側匹配，則有望進一步激發(fā)工業(yè)企業(yè)內生動力，提升工業(yè)生產積極向好的持續(xù)性。我們在2023年9月以來在多篇報告中持續(xù)提示工業(yè)穩(wěn)增長政策對工業(yè)增速超預期支撐的重要性不容忽視，工業(yè)增長在2023年Q4以來持續(xù)超預期強勁得到持續(xù)兌現(xiàn)。從節(jié)奏上看，我們預計工業(yè)穩(wěn)增長政策在今年的季度節(jié)奏上或呈現(xiàn)力度前置的總趨勢，有力支持的態(tài)勢或有望延續(xù)，并在經(jīng)濟內生動力有所恢復后退坡，在政策支持下工業(yè)生產超預期的可能性將加大。（詳情請參見前期報告《工業(yè)穩(wěn)增長政策效果漸顯推動盈利改善——2023年1-8月宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分工業(yè)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)的背后》、《破局，突圍——2024年宏觀年度展望》、《從工業(yè)穩(wěn)增長到需求消化——2023年12月宏觀數(shù)據(jù)解讀》等。）隨著未來該政策逐步退坡后，若在未來某個季度經(jīng)濟出現(xiàn)較大壓力時，工業(yè)穩(wěn)增長政策亦有可能再次發(fā)力提振工業(yè)生產。供給側工業(yè)穩(wěn)增長繼續(xù)先行發(fā)力，相關行業(yè)增速表現(xiàn)較為強勁。從結構上來看，工業(yè)穩(wěn)增長政策助力的十大重點行業(yè)（鋼鐵、有色、石化、化工、建材、機械、汽車、電力裝備、輕工業(yè)、電子信息制造業(yè)）穩(wěn)增長效果繼續(xù)顯現(xiàn)。1-2月份，紡織業(yè)增長6.6%，化學原料和化學制品制造業(yè)增長10.0%，非金屬礦物制品業(yè)增長3.9%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長8.7%，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長12.5%，通用設備制造業(yè)增長4.1%，專用設備制造業(yè)增長2.0%，汽車制造業(yè)增長9.8%，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業(yè)增長11.0%，電氣機械和器材制造業(yè)增長4.6%，計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)增長14.6%，均有向好表現(xiàn)。從外需來看，出口開門紅有積極支撐，與外需聯(lián)系緊密的出口導向行業(yè)，如紡織業(yè)、汽車制造業(yè)、計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)等行業(yè)增加值同比增速表現(xiàn)積極。從內需來看，需求側政策仍待發(fā)力落地與供給側穩(wěn)增長相匹配，尤其是基建和地產“三大工程”在未來形成實物工作量。從高頻數(shù)據(jù)上看，1-2月工業(yè)生產景氣總體平穩(wěn)，但行業(yè)有所分化。其中1至2月份汽車半鋼胎開工率、PTA產量同比高增；1至2月份焦爐開工率、全國高爐開工率、螺紋鋼產量、煉油廠開工率同比負增長；1至2月份南方八省電廠日均耗煤量保持同比增長，體現(xiàn)工業(yè)生產景氣總體向好。3月6日記者會上，國家發(fā)展和改革委員會主任鄭柵潔表示，“開年以來，前2個月全國統(tǒng)調發(fā)電量同比增長11.7%，工業(yè)用電量增長9.7%”，發(fā)電用電增速積極體現(xiàn)工業(yè)生產景氣向好。1-2月份全國服務業(yè)生產指數(shù)同比為5.8%，保持積極態(tài)勢，春節(jié)假期因素對服務業(yè)有積極支撐。從高頻數(shù)據(jù)上看，受春節(jié)假日等因素帶動，與節(jié)日出行和消費密切相關的行業(yè)生產經(jīng)營較為活躍，國內主要城市地鐵客流量、國內執(zhí)飛航班數(shù)量同比高增，但30大中城市的商品房成交面積同比降幅仍然較大。從分項數(shù)據(jù)上看，1-2月份采礦業(yè)同比上升2.3%，制造業(yè)同比增長7.7%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)增長7.9%，制造業(yè)增速保持積極態(tài)勢。我們主要關注的工業(yè)產品產量中，1-2月份汽車（4.4%）、十種有色金屬（5.7%）、鋼材（7.9%）和發(fā)電量（現(xiàn)較高增長，水泥（-1.6%）和原煤（-4.2%）負增長。新動能態(tài)勢向好，分產品看，3D打印設備、充電樁、電子元件產品產量同比分別增長49.5%、41.8%、41.5%。展望未來，若需求側政策積極發(fā)力落地與工業(yè)穩(wěn)增長相匹配，則有助于進一步恢復工業(yè)企業(yè)信心，工業(yè)生產積極態(tài)勢有望持續(xù)。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分-15-10-55.82024年1-2月同比-4.2產量:十種有色金屬%產量:水泥%-3.64.4產量:汽車%產量:鋼材-15-10-55.82024年1-2月同比-4.2產量:十種有色金屬%產量:水泥%-3.64.4產量:汽車%產量:鋼材%5 工業(yè)增加值:電力、燃氣及水的生產和供應業(yè):當2022年1-2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1-2月2022年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1-2月產量:原煤%2023年1-2月同比產量:發(fā)電量%1-2月社會消費品零售總額同比+5.5%，節(jié)日效應帶動居民消費潛力釋放，社零保持穩(wěn)步增長。春節(jié)期間居民出行強度高，聚集型、接觸型消費場景活躍，服務消費快速增影票房、旅游收入等創(chuàng)歷史新高。不過，30大中城市商品房銷售面積低于歷史同期，地產銷售仍然偏弱運行，地產后周期消費承壓。50社會消費品零售總額:當月同比%萬平方米30大中城市商品房銷售面積（7天移動平均）2019年2020~2022均值宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分0社零分項當月同比%2023年1-2月同比2024年1-2月同比餐飲體娛用品糧油食品石油及制品金銀珠寶從結構數(shù)據(jù)來看，必需品消費維持高增速，出行類、聚集類等高社交屬性消費熱情高漲，受低基數(shù)影響汽車消費同比增速提升，地產后周期消費表現(xiàn)依然承壓。1-2月春節(jié)帶動效應明顯，跨城出行熱度高漲，春運期間全社會跨區(qū)域人員流動量超84億人次，民航執(zhí)飛量和鐵路客運量均高于歷史同期；1-2月份，服務零售額同比增長12.3%；春節(jié)期間旅游人次達4.74億，同比增加34.3%，創(chuàng)造旅游收入6326.9億元，較2019年可比口徑同期增長7.7%；春節(jié)檔電影票房破80億創(chuàng)下中國影史新高；商務部重點監(jiān)測零售企業(yè)金銀珠寶、體育娛樂用品、通訊器材銷售額同比分別增長23.8%、15.6%和10.4%。億人次全社會跨區(qū)域人員流動量2024年2024年乘用車市場表現(xiàn)符合季節(jié)性?？紤]到去年部分銷量透支，且節(jié)前部分車型價格回升，節(jié)后價格戰(zhàn)迅速升溫，形成一定觀望情緒，對近期銷量造成一定影響。往前看，國家層面針對汽車銷售的指引性政策頻出，國務院出臺以舊換新行動方案，組織開展全國以舊換新活動，上海等多地出臺更新補貼政策，與企業(yè)促銷合力預計將對車市構成穩(wěn)定支撐。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分4投資需求平穩(wěn)修復，基建和制造業(yè)繼續(xù)挑大梁2024年1-2月，全國固定資產投資（不含農戶）累計增速為4.2%，高于市場預期（Wind一致預期為3.0%和我們前期的預測值4.5%較為接近（具體參見2024年3月4日報告《2024年1-2月宏觀預測：開門紅確定性較強，關注政策協(xié)同加力——2024年1-2月宏觀經(jīng)濟前瞻》）。分領域看，制造業(yè)投資保持強勁增長態(tài)勢，是資本開支的重要支撐。據(jù)我們測算，2024年1-2月份，制造業(yè)投資占固定資產投資的比重約為35.5%。2024年1-2月份，制造業(yè)投資累計同比增速為9.4%，基礎設施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)）同比增速為6.3%，房地產開發(fā)投資同比增速為-9.0%。值得關注的是，重大項目的引領作用顯著，特別是圍繞“十四五”規(guī)劃102項重大工程重大項目建設帶動作用明顯。預計后續(xù)財政政策有望進一步加碼擴圍，加快推進超大特大城市城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，不斷激發(fā)民間投資活力。2024年1-2月份，民間固定資產投資26753億元，同比增長0.4%。如果扣除房地產開發(fā)投資，2024年1-2月份民間投資增長7.6%。2024年2019-2023年平均210-1-2-3-41月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月固定資產投資完成額:累計同比%固定資產投資完成額:基礎設施建設投資(不含電力):累計同比% 房地產開發(fā)投資完成額:累計同比%固定資產投資完成額:制造業(yè):累計同比%252050-5-10-15民間固定資產投資完成額（累計占固定資產投資完成額的比重，%，右軸）民間固定資產投資完成額（累計同比，%）1560.8550.60.40.20-0.2-0.45453525150-0.649-0.8482022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-02宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2024年1-2月份，制造業(yè)投資累計增速為9.4%，好于市場預期（Wind一致預期位7.4%）。重要的是，鏈長制陸續(xù)在全國范圍內被廣泛采用?！版滈L制”作為產業(yè)治理實踐手段，已成為地方政府提升經(jīng)濟發(fā)展質量的主引擎。我們再次提示，利潤不再是研判制造業(yè)投資的單一指標，跨產業(yè)、跨領域、技術改造投資同樣是預測制造業(yè)投資的重要變量。42制造業(yè)投資_當月同比增速（測算，%）2024年2020-2024四年平均2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年2020-2023四年平均第一，重大項目投資形成產業(yè)鏈正反饋機制。鏈主企業(yè)積極協(xié)調推進投資規(guī)模大、輻射范圍廣、帶動作用強的重大項目建設，促進全產業(yè)鏈順暢運轉。同時深化開展上下游、企業(yè)間、企地間等合作。例如，風力發(fā)電機組包含塔筒、葉輪等設備零件，涉及到上下游各類型制造業(yè)企業(yè)，實現(xiàn)更多上下游企業(yè)共贏。第二，技術改造投資的積極性和主動性受到激發(fā)。據(jù)國家統(tǒng)計局，2023年，制造業(yè)技術改造投資增長3.8%。2024年2月23日召開的中央財經(jīng)委員會第四次會議，研究大規(guī)模設請務必閱讀正文之后的免責條款部分備更新問題，我們預計政策端或更多鼓勵支持工業(yè)企業(yè)技術改造、加快制造業(yè)轉型升級等政策意見，對企業(yè)智能化改造、數(shù)字經(jīng)濟項目引進給予獎補。第三，高技術制造產業(yè)集群催化投資聚變效應。2024年1-2月份，高技術制造業(yè)投資名義增長10.0%，其中：信息化學品制造業(yè)，航空、航天器及設備制造業(yè)投資分別增長43.2%、33.1%。以湖南為例，工程機械、先進軌道交通裝備、航空動力等三大世界級產業(yè)集群基本成形。工程機械產業(yè)集群產值漸進提升，第四代渦軸、渦槳發(fā)動機填補國內空白，飛機起落架及機輪剎車系統(tǒng)進入國產大飛機配套系統(tǒng)。50403020-10-20-30-40中國:固定資產投資完成額:設備工器具購置:累計同比%中國:固定資產投資完成額:其他費用:累計同比%中國:固定資產投資完成額:建筑安裝工程:累計同比%2017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-0250454035302520中國:固定資產投資完成額:高技術制造業(yè):累計同比%中國:固定資產投資完成額:制造業(yè):累計同比%2021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02我們提示，后續(xù)對于制造業(yè)投資不宜悲觀。圍繞加快布局培育新質生產力，制造業(yè)的市場主體有望擴大有效投資，優(yōu)化投資布局結構。國務院國資委提出，要大力推進央企產業(yè)煥新行動和未來產業(yè)啟航行動，圍繞新產業(yè)新模式新動能，堅持長期主義，加大布局力度。根據(jù)國務院國資委的部署，2024年國資央企要推動投資規(guī)模和效益平穩(wěn)提升，聚焦產業(yè)鏈強基補短、基礎設施建設、能源資源保障，積極布局實施一批強牽引、利長遠的重大項目，特別是推動數(shù)智技術與實體經(jīng)濟深度融合，預計央企2024年將圍繞產業(yè)鏈關鍵領域和標志性重點產品，推動落地一批強鏈補鏈重點項目。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分農副食品加工業(yè)農副食品加工業(yè)食品制造業(yè)紡織業(yè)化學原料及化學制品制造業(yè)醫(yī)藥制造業(yè)有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)金屬制品業(yè)通用設備制造業(yè)專用設備制造業(yè)汽車制造業(yè)鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業(yè)電氣機械及器材制造業(yè)計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)4.2財政積極發(fā)力，基建平穩(wěn)增長2024年1-2月基建投資（統(tǒng)計局口徑）同比增長6.3%，其中，鐵路運輸業(yè)、道路運輸業(yè)、水利管理業(yè)和公共設施管理業(yè)同比分別增長27%、8.3%、13.7%和-1.9%。在積極的政策基調和前置發(fā)力的財政政策呵護下，基建投資實現(xiàn)開門紅，在高基數(shù)上仍實現(xiàn)了較高增長。提出“要激發(fā)有潛能的消費，擴大有效益的投資，形成消費和投資相互促進的良性循環(huán)……發(fā)揮好政府投資的帶動放大效應，重點支持關鍵核心技術攻關、新型基礎設施、節(jié)能減排降碳，培育發(fā)展新動能”，并指明“積極的財政政策要適度加力、提質增效。要用好財政政策空間，提高資金效益和政策效果”。3月政府工作報告則明確要求“強化宏觀政策逆周期和跨周期調節(jié)，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，加強政策工具創(chuàng)新和協(xié)調配合”。在積極的政策基調下，對基建投資有重要影響的財政政策也積極發(fā)力，2024年廣義財政邊際提升較大。2024年一般公共預算支出285490億元、政府性基金支出120193.92億元，合計超過40.5萬億元，較2023年邊際增加近3萬億元，其中政府性基金支出與基建關系較為緊密，邊際增加加多，一方面是專項債規(guī)模進一步提升至3.9萬億元，專項債投向范圍進一步拓展，另一方面，在賣地收入規(guī)模預計與2023年較為接近的背景下，增量重點聚焦超長期特別國債，重點投向重大項目領域。政府工作報告提出我國擬從今年開始發(fā)行超長期特別國債，首先發(fā)行1萬億元專項用于“國家重大戰(zhàn)略實施和重點領域安全能力建設”，為經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展提供強大的宏觀調控政策供給。我們在此前多篇報告中提示，百年未有之復雜局面下，結合大國博弈和我國經(jīng)濟結構轉型的現(xiàn)實條件，在地方政府去杠桿和化解債務風險的背景下，中央加杠桿配合中央重大項目落地是重要的政策工具，超長期特別國債能夠對短期維穩(wěn)帶來重要作用，同時持續(xù)多年的發(fā)行也將對我國產業(yè)結構轉型和應對外部風險提供保障。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分建筑業(yè)企業(yè)訂單邊際回升，重大項目投資積極發(fā)力。中國鐵建、中國中鐵、中國中冶、中國化學、中國電建等企業(yè)新簽訂單額對基建投資有近一個季度的領先作用，自2023年Q4以來，主要建筑業(yè)央企新簽訂單額同比呈現(xiàn)出邊際回暖跡象，其中中國中冶、中國化學、中國電建公布2024年1月的新簽訂單額，較去年同比增長11.9%。此外，重大項目投資積極推進，我們根據(jù)各省新聞通報梳理，在積極的政策基調下，2024年以來各省積極布局重大項目開工，北京、河北、山西、內蒙、江蘇、安徽、福建、河南、湖南等地區(qū)重大項目開工相未來關注財政支出進度、政府債發(fā)行和超長期特別國債的落地。未來我們預計基建投資仍將保持較高水平增長，重點關注三方面進展，其一是財政支出進度，廣義財政邊際增長的背景下，財政支出進度與基建投資增速關系緊密；其二是政府債發(fā)行，地方政府專項債大概率前置發(fā)行，對基建投資形成積極支撐。其三，超長期特別國債項目主要投向重大項目領域，未來隨著債券發(fā)行、資金下達并匹配項目，有望推動基建投資積極增長。4.3開年地產未見“開門紅”，但全年節(jié)奏可能趨穩(wěn)而非“高開低走”數(shù)據(jù)走勢：2024年1-2月地產投資累計增速-9.0%，低于市場預期與我們的預測。一方面說明當前各項政策落地效果仍有進一步改善空間，未來以“三大工程”為代表的各項政策性投資有望助力地產投資逐步企穩(wěn)。另一方面2024年財務支出法對開年地產投資的“跳點”效應也明顯弱于2022年和2023年，投資“前置和透支”效應弱化后，全年地產投資的走勢節(jié)奏預計更為平穩(wěn)（2022年、2023年的數(shù)據(jù)特征均為高開低走）?！疤c”效應弱化一定程度映射房企在停工壓力下的投資需求整體減弱，新開工、施工、竣工三大分項也對應全面回落；在此背景下，財務支出法的開年拉動也相應下降。2024年1-2月，房地產開發(fā)投資累計同比-9.0%，相較2023年全年-9.6%小幅反彈但并未出現(xiàn)明顯跳點。新開工、施工、竣工1-2月累計同比-29.7%、-11.0%、-20.2%，前值累計同比分別-20.4%、-7.2%、17.0%，三大分項均創(chuàng)2023年以來新低。未來一方面亟待三大工程發(fā)力；另一方面房地產融資協(xié)調機制落地后有望助力地產投資企穩(wěn)。2024年1-2月，商品房銷售面積和銷售額1-2月累計同比分別為-20.5%和-29.3%，2023年分別為-8.5%和-6.5%，房地產開發(fā)到位資金累計同比-24.1%，2023年為-13.6%，從分項來看，其中國內信貸、自籌、定金與預收款和個人按揭貸款累計同比為-10.3%、-15.2%、-34.8%、-36.6%，2023年全年分別為-9.9%、-19.1%、-11.9%、-9.1%，在房地產融資協(xié)調機制等政策工具配合下信貸基本企穩(wěn)，自籌資金小幅改善；但兩大與地產銷售掛鉤的分項均大幅回落，與開年銷售數(shù)據(jù)形成映展望未來，我們認為在開年數(shù)據(jù)偏弱的背景下，全年地產投資可能呈現(xiàn)相對穩(wěn)定走勢，而非類似2022年和2023年的大幅高開低走。一是2024年財務支出法對開年地產投資的“跳點”效應明顯弱于2023年（2022年地產投資增速-10%，2023年1-2月增速大幅跳點至-5.7%明顯超出市場預期投資“前置”效應弱化后，全年地產投資的走勢節(jié)奏預計更為平穩(wěn)。我們曾在前期報告中指出“未來需要持續(xù)重視，在財務支出法的統(tǒng)計方式下，地產投資容易呈現(xiàn)出開年跳點的特征?！?018年起,統(tǒng)計局對地產投資的統(tǒng)計方法逐漸由形象進度法轉向財務支出法。財務支出法按實際的支出來確認開發(fā)投資的進度，相較過去的形象進度法更容易形成投資規(guī)模的前置?！弊?021年以來，1-2月地產投資當月增速均明顯高于全年水平。但2024開年水平并未出現(xiàn)明顯跳點，意味著對后續(xù)投資的“前置和透支”效應弱化，雖無開年紅，但預計全年節(jié)奏相較2022與2023年將更為平穩(wěn)。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分二是房地產供需兩端政策仍在并行推進，有望助力地產投資企穩(wěn)。供給端來看，房地產融資協(xié)調機制有望助力地產投資企穩(wěn)，可以在助力保交樓保交付的同時，穩(wěn)定企業(yè)預期。住房城鄉(xiāng)建設部和金融監(jiān)管總局1月聯(lián)合印發(fā)《關于建立城市房地產融資協(xié)調機制的通知》。根據(jù)兩會期間住建部部長倪虹介紹，全國31省份312個城市已建立房地產融資協(xié)調機制，分批提出的房地產項目“白名單”項目涉6000多個，銀行審批通過貸款金額超過2000億元。需求端來看，一方面以三大工程為代表的各項政策相關投資仍在穩(wěn)步推進，2024年1月人民銀行工作會議指出“抓好“金融16條”及金融支持保障性住房建設、“平急兩用”公共基礎設施建設、城中村改造等各項政策落實?！绷硪环矫妫鄙蠌V深的一線城市限購仍在逐步松綁，未來可能仍有進一步寬松空間，廣州于1月27日放松120平米以上房屋限購，上海放松外環(huán)以外區(qū)域（崇明除外）限購、北京放松通州區(qū)限購；3月杭州放松二手房限購。宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分5春節(jié)因素擾動，失業(yè)小幅上升2月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率為5.3%，前值5.2%，春節(jié)之后失業(yè)率小幅上行，但顯著低于去年同期的5.6%，勞動力市場保持穩(wěn)定。春節(jié)效應下，摩擦性失業(yè)易增多，隨著節(jié)后各地有序復工復市，線下消費場景恢復，用工需求增加，預計后續(xù)失業(yè)率中樞穩(wěn)中有降。全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率2017~2019平均 2020~20222017~2019平均 就業(yè)人員調查失業(yè)率:本地戶籍人口%就業(yè)人員調查失業(yè)率:外來戶籍人口% 調查失業(yè)率:外來農業(yè)戶籍人口%春節(jié)效應下，摩擦性失業(yè)易增多。從歷史數(shù)據(jù)來看，由于農民工節(jié)后面臨工作調整等因素，摩擦性失業(yè)暫時增加，2月城鎮(zhèn)調查失業(yè)率一般會季節(jié)性上升。百年建筑網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，今年春節(jié)之后全國工地開復工率和勞務上工率弱于往年同期，農民工返城節(jié)奏相對平滑，2月外來農業(yè)戶籍人口調查失業(yè)率4.8%，顯著低于2022年2月的5.6%和2023年2月的6%。隨著春節(jié)之后各地陸續(xù)復工復市復商，線下消費場景恢復，用工需求增加，預計后續(xù)失業(yè)率中樞穩(wěn)定下降。就業(yè)優(yōu)先政策持續(xù)發(fā)力，1月底起，人社部等九部門聯(lián)合開展“春風行動”，為農村外出務工人員和有用人需求的用人單位提供勞務對接、創(chuàng)業(yè)資源推送等多種服務，勞務供需有效對接，降低摩擦性失業(yè)。2020202120222023202020212022202320宏觀深度報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分‘風險提示大國博弈超預期。如果中美等大國博弈持續(xù)演繹，意識形態(tài)對抗在軍