定向增發(fā)下錦江股份的盈利質(zhì)量分析

摘要我國(guó)的長(zhǎng)期資金市場(chǎng)從20世紀(jì)90年代中期發(fā)展至今，已形成豐富成熟的資本市場(chǎng)架構(gòu)體系，其中上市公司最喜歡的一種再融資路徑之一便是定向增發(fā)，定向增發(fā)常常被用于并購(gòu)、籌資、重組、增加資本等融資活動(dòng)，特別是實(shí)現(xiàn)“全流通”后，越來(lái)越活躍在融資市場(chǎng)上。與其他融資路徑相比，定向增發(fā)的融資速度更快、融資周期更短，融資成本更低。本文以錦江股份定向增發(fā)案例為對(duì)象，研究定向增發(fā)與盈利質(zhì)量之間的相關(guān)性。本文在參考國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究思路和研究方法的基礎(chǔ)上，提出了自己的研究思路。本文先通過(guò)波特模型的五個(gè)方面分析經(jīng)濟(jì)型酒店面臨的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)型酒店有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的一面，也有脆弱的一面；再闡述定向增發(fā)給錦江股份帶來(lái)的股權(quán)結(jié)構(gòu)變化和取得的合作成果；最后，從定向增發(fā)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)和盈利質(zhì)量指標(biāo)兩個(gè)方面對(duì)錦江股份的盈利質(zhì)量進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，分析結(jié)果顯示出錦江股份的償債能力、盈利能力和資金運(yùn)轉(zhuǎn)效率并沒(méi)有得到很好的改善，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)逐漸提高，但營(yíng)業(yè)收入現(xiàn)金比和凈利潤(rùn)現(xiàn)金比都大幅上升，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的質(zhì)量處于良好狀態(tài)；并提出錦江股份應(yīng)加快腳步，緊跟技術(shù)革新的步伐，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)地域的分布，布局中高端酒店，以及改進(jìn)信用政策等建議，以給錦江股份提高盈利質(zhì)量作參考。關(guān)鍵詞：錦江股份；定向增發(fā)；盈利質(zhì)量；波特五力分析AbstractChina'slong-termcapitalmarkethasformedarichandmaturecapitalmarketstructuresincethemid-1990s.Oneofthemostfavoriterefinancingpathsforlistedcompaniesisdirectedissuance.Directedissuanceisoftenusedforfinancingactivitiessuchasmergersandacquisitions,financing,restructuringandincreasingcapital.Especiallyaftertherealizationof"fullcirculation",itbecomesmoreandmoreactiveinthefinancingmarket.Up.Comparedwithotherfinancingroutes,thefinancingspeedofdirectionalissuanceisfaster,thefinancingcycleisshorter,andthefinancingcostislower.ThispapertakesJinjiang'scaseasanexampletostudythecorrelationbetweendirectionaladditionalissuanceandprofitquality.Onthebasisofreferringtotheresearchideasandmethodsofscholarsathomeandabroad,thispaperputsforwarditsownresearchideas.Firstly,thispaperanalysesthecompetitivesituationfacedbyeconomichotelsthroughfiveaspectsofPortermodel,andfindsthateconomichotelshavebothstrongcompetitivenessandfragileaspects.ThenitelaboratesthechangesofownershipstructureandcooperativeachievementsbroughtaboutbydirectionalissuanceofJinjiangshares.Finally,theprofitofJinjiangsharesismadefromthefinancialperformanceandprofitqualityindicatorsofdirectionalissuance.Statisticalanalysisofthequalityshowsthatthesolvency,profitabilityandfundoperationefficiencyofJinjiangshareshavenotbeenimprovedverywell,andtheturnoverdaysofaccountsreceivablehavegraduallyincreased,butthecashratioofoperatingincomeandnetprofithaveincreasedsignificantly,andthequalityofoperatingincomeandnetprofitisinagoodstate;andJinjiangsharesshouldstepupandkeepupwithit.Somesuggestions,suchasthepaceoftechnologicalinnovation,theexpansionofgeographicaldistribution,thelayoutofmiddleandhigh-endhotels,andtheimprovementofcreditpolicy,canprovidereferenceforJinjiangStockCompanytoimproveitsprofitability.KeywordsJinjiangsharesTargetedadditionalissuanceEarningsqualityPotterFiveForceAnalysis目錄TOC\o"1-3"\u摘要 IAbstract II緒論 1（一）研究背景和目的 1（二）理論與現(xiàn)實(shí)意義 1（三）國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述 2（四）研究?jī)?nèi)容和思路 3一、上市公司定向增發(fā)的動(dòng)機(jī) 5二、公司盈利質(zhì)量評(píng)價(jià) 7三、經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力 8（一）經(jīng)濟(jì)型酒店的討價(jià)能力 8（二）房客的討價(jià)能力 8（三）潛在進(jìn)入者的壓力 9（四）替代品的壓力 9（五）同行競(jìng)爭(zhēng)的壓力 10四、錦江股份定向增發(fā)歷程 11（一）定向增發(fā)對(duì)象 11（二）定向增發(fā)目的 11（三）定向增發(fā)時(shí)間 12（四）定向增發(fā)股權(quán)結(jié)構(gòu)變化 12（五）定向增發(fā)戰(zhàn)略成果 13五、定向增發(fā)的財(cái)務(wù)表現(xiàn) 14（一）盈利能力 14（二）償債能力 14（三）資金周轉(zhuǎn) 15六、定向增發(fā)后盈利質(zhì)量 16（一）利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)分析 16（二）盈利質(zhì)量分析 17（三）盈利水平分析 18七、對(duì)錦江股份的建議 19（一）擴(kuò)大公司收入來(lái)源 19（二）優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 19（三）改進(jìn)公司信用政策 20結(jié)論 21參考文獻(xiàn) 22致謝 23定向增發(fā)下錦江股份的盈利質(zhì)量分析緒論（一）研究背景和目的我國(guó)經(jīng)濟(jì)水平提高后，國(guó)民也越來(lái)越注重生活質(zhì)量，國(guó)家接連頒布的旅游景點(diǎn)門(mén)票降價(jià)政策，使得旅游業(yè)的藍(lán)海市場(chǎng)得到前所未有的挖掘，我國(guó)也成功從旅游緊缺國(guó)過(guò)渡到旅游大國(guó)。2016年，我國(guó)旅游業(yè)的營(yíng)業(yè)收入達(dá)到4.69萬(wàn)億元，貢獻(xiàn)了6%以上的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。人們?cè)谶x擇旅游的同時(shí)產(chǎn)生了住宿的需求，旅游業(yè)的昌盛發(fā)展，酒店業(yè)作為旅游業(yè)的互補(bǔ)品，得益明顯。中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店跨世紀(jì)一共發(fā)展了二十多年，在2016年年底，全國(guó)有限服務(wù)酒店總數(shù)約為兩萬(wàn)四千家，大規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)的是競(jìng)爭(zhēng)白熱化。尤其是從2014年發(fā)展至今，經(jīng)濟(jì)型酒店經(jīng)歷內(nèi)生、外延多方位擴(kuò)張，國(guó)內(nèi)排名前10的酒店集團(tuán)發(fā)生較大變化；從排名變動(dòng)來(lái)看，龍頭集團(tuán)繼續(xù)發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，但市場(chǎng)中仍將有新品牌加入。如今，全國(guó)三大酒店集團(tuán)分別是錦江國(guó)際、首旅如家、華住，在市場(chǎng)集中度方面，三大酒店集團(tuán)的市場(chǎng)占有率由2013年的40.1%進(jìn)一步上升至44.07%。隨著信息經(jīng)濟(jì)發(fā)展，交易成本不斷下降，制度性成本上升，市場(chǎng)變化愈來(lái)愈快，急需通過(guò)結(jié)構(gòu)性改變提升盈利質(zhì)量。因此，如何引入戰(zhàn)略資源，改善資本結(jié)構(gòu)已成為許多文獻(xiàn)喜歡研究的問(wèn)題之一。通過(guò)文獻(xiàn)檢索分析，定向增發(fā)是上市公司引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，改善公司經(jīng)營(yíng)狀況，改變投資方向，改善資本結(jié)構(gòu)的重要手段。在互聯(lián)網(wǎng)+、人工智能、大數(shù)據(jù)的背景下，企業(yè)利用定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)成為公司發(fā)展戰(zhàn)略。本文以錦江股份案例分析為背景，嘗試從定向增發(fā)，資本結(jié)構(gòu)調(diào)整角度觀(guān)察和評(píng)價(jià)公司如何提升盈利質(zhì)量，為投資者提供錦江股份投資價(jià)值報(bào)告，為經(jīng)營(yíng)者改善公司盈利質(zhì)量和成長(zhǎng)性，獲得持續(xù)優(yōu)勢(shì)提供線(xiàn)索。（二）理論與現(xiàn)實(shí)意義理論意義：定向增發(fā)的課題研究一直受學(xué)者的青睞，但是現(xiàn)有文獻(xiàn)大多是從定向增發(fā)的問(wèn)題、路徑、市場(chǎng)反應(yīng)等角度來(lái)研究，對(duì)在以定向增發(fā)為前提分析盈利質(zhì)量的研究偏少。本文通過(guò)案例研究的形式，從定向增發(fā)的角度研究錦江股份的盈利質(zhì)量，不僅豐富了定向增發(fā)現(xiàn)有的研究成果，也拓展了盈利質(zhì)量的相關(guān)研究范圍。實(shí)際應(yīng)用價(jià)值：在本文的案例分析中，不僅從經(jīng)濟(jì)型酒店的討價(jià)能力、房客的討價(jià)能力、潛在進(jìn)入者的壓力、替代品的壓力、同行競(jìng)爭(zhēng)的壓力五個(gè)方面看待經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)所處的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，還通過(guò)定向增發(fā)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)、利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)分析、盈利水平和盈利指標(biāo)統(tǒng)計(jì)進(jìn)行分析錦江股份的盈利質(zhì)量變化情況，并給出一些對(duì)策以提高其盈利質(zhì)量，為今后錦江股份改善經(jīng)營(yíng)和其他企業(yè)進(jìn)行定向增發(fā)提供參考和借鑒。（三）國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述對(duì)盈利質(zhì)量的片面分析并不能反映企業(yè)的實(shí)際情況，必須考慮到環(huán)境、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況和企業(yè)的業(yè)務(wù)狀況才能看清企業(yè)的真實(shí)情況。為了分析錦江股份在定向增發(fā)下的盈利質(zhì)量，本文對(duì)相關(guān)文件進(jìn)行了檢索，綜述了部分國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)定向增發(fā)和盈利質(zhì)量的研究結(jié)果。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)定向增發(fā)的研究：李兆華（2018）根據(jù)多項(xiàng)投入指標(biāo)和多項(xiàng)產(chǎn)出指標(biāo)，利用線(xiàn)性規(guī)劃對(duì)2015年關(guān)東地區(qū)六十家在新三板市場(chǎng)定向增發(fā)成功的企業(yè)的融資效率進(jìn)行相對(duì)有效對(duì)比處理，處理分析的結(jié)果是定向發(fā)行在一定程度上提高了融資效率，但真正有效融資的企業(yè)寥寥無(wú)幾；因此，通過(guò)驗(yàn)證投入產(chǎn)出指標(biāo)與融資效率的相關(guān)性，提出了提高融資效率的建議。[1]鄒新陽(yáng),楊鴻杰（2018）采集了2012年進(jìn)行定向增發(fā)的137家上市公司，選擇了十二個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，以衡量公司的盈利能力、償付能力、運(yùn)營(yíng)能力、發(fā)展能力和現(xiàn)金流能力在2011年至2017年期間的變化，同時(shí)將因子分析用于分析和測(cè)試樣本數(shù)據(jù)，結(jié)果是定向增發(fā)能夠顯著改善上市公司的短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響不明顯。[2]管早早（2018）以2012年至2017年實(shí)施目標(biāo)發(fā)行的企業(yè)為基礎(chǔ)，從股價(jià)時(shí)機(jī)和政策調(diào)控時(shí)機(jī)兩個(gè)維度對(duì)目標(biāo)發(fā)行的市場(chǎng)時(shí)機(jī)行為進(jìn)行了實(shí)證分析。研究結(jié)果顯示股票價(jià)格時(shí)機(jī)和監(jiān)管政策時(shí)機(jī)共同作用于企業(yè)的市場(chǎng)時(shí)機(jī)行為，定向增發(fā)不僅需要考慮股價(jià)的影響，還需要考慮政策監(jiān)管的影響，并提出相關(guān)建議以幫助企業(yè)確認(rèn)增發(fā)時(shí)機(jī)。[4]楊旭寧，孫會(huì)霞（2017）通過(guò)對(duì)我國(guó)定向增發(fā)成功與失敗案例的研究，考察了影響定向增發(fā)最終結(jié)果的因素；研究發(fā)現(xiàn)：由于我國(guó)外部法制環(huán)境較弱且高度監(jiān)管，如果股權(quán)集中度較高的大股東參與定向增發(fā)，定向增發(fā)的最終發(fā)行成功率能明顯得到提高。[5]佟巖（2015）挑選了在2004年至2013年期間以定向增發(fā)方式實(shí)現(xiàn)整體上市的上市公司，考察這些公司的短期市場(chǎng)反應(yīng)，得到的考察結(jié)果是定向增發(fā)后的市場(chǎng)反應(yīng)顯著為正，且有非關(guān)聯(lián)方的投資者參與定向增發(fā)的市場(chǎng)反應(yīng)更好。[6]國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)盈利質(zhì)量的研究：高云（2017）選擇了利潤(rùn)的穩(wěn)定、成長(zhǎng)、現(xiàn)金保障等特性，結(jié)合行業(yè)環(huán)境，梳理和分析錦江股份的盈利質(zhì)量狀況。其次從外部因素、技術(shù)因素、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等方面，分析這些因素對(duì)盈利質(zhì)量產(chǎn)生的影響。他發(fā)現(xiàn)錦江股份的現(xiàn)金質(zhì)量和利潤(rùn)質(zhì)量相對(duì)較好，有待改善利潤(rùn)的穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性，并給出措施進(jìn)行參考。[10]項(xiàng)華彬（2016）根據(jù)盈利質(zhì)量的五個(gè)主要特點(diǎn)構(gòu)建了新的評(píng)價(jià)體系，特別分析了格力電器的盈利質(zhì)量，發(fā)現(xiàn)上公司普遍存在發(fā)行股票政策和治理結(jié)構(gòu)不完善，提出完善管理體系、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)等建議以促使改變盈利質(zhì)量的現(xiàn)狀。[7]朱鵬，龍妮（2015）根據(jù)公司年度報(bào)告的財(cái)務(wù)報(bào)表、股市價(jià)格和業(yè)務(wù)架構(gòu)考察云南旅游股份的盈利質(zhì)量狀況，考察結(jié)果顯示，云南旅游股份的盈利質(zhì)量不好不壞，有所欠缺現(xiàn)金流和利潤(rùn)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性；并認(rèn)為應(yīng)該加強(qiáng)資本投資管理和完善治理結(jié)構(gòu)。[11]陳靈青（2014）集合了熵值法、序關(guān)系法、客觀(guān)賦權(quán)法、主觀(guān)賦權(quán)法以及十個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，對(duì)盈利質(zhì)量的實(shí)證分析表明，雖然凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流入不同步，但不足以說(shuō)明公司沒(méi)有持續(xù)的穩(wěn)定和利潤(rùn)增長(zhǎng)；提出還需要從盈利能力、穩(wěn)定性、可持續(xù)性、增長(zhǎng)性等方面提出了對(duì)盈利質(zhì)量綜合評(píng)價(jià)的建議。[12]夏婷（2012）選取了以酒店業(yè)務(wù)為主的六家上市公司，利用SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件處理調(diào)查數(shù)據(jù)的共線(xiàn)性，總結(jié)出他們的盈利質(zhì)量現(xiàn)狀，提出要用動(dòng)態(tài)的觀(guān)點(diǎn)、酒店自身的經(jīng)營(yíng)狀況和企業(yè)外部因素來(lái)看盈利質(zhì)量的增減變動(dòng)情況的觀(guān)點(diǎn)。[13]國(guó)外學(xué)者的相關(guān)研究：DanZhang，LinSong，YuanLi，JindongZhao（2013）抽樣了在2005年至2010年通過(guò)定向增發(fā)發(fā)行新股的上市公司，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)模型對(duì)影響定向增發(fā)的因素進(jìn)行了實(shí)證分析；通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)，歷史業(yè)績(jī)較差的中小企業(yè)增發(fā)動(dòng)機(jī)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。[14]JinYushi（2011）選取2010年滬深兩市24家制造業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，從收益真實(shí)性、可集成性、可持續(xù)性和增長(zhǎng)性等方面進(jìn)行分析，采用10項(xiàng)盈利能力質(zhì)量評(píng)價(jià)指標(biāo)體系和主成分分析法，分析了制造業(yè)盈利質(zhì)量的現(xiàn)狀和發(fā)展，最后提出了提高上市公司盈利質(zhì)量的建議。[15]HeLi-mei，YuWei-xi.（2009）開(kāi)發(fā)并測(cè)試了一個(gè)邏輯回歸模型，以考察中國(guó)企業(yè)如何在公開(kāi)發(fā)行和私募之間進(jìn)行選擇，發(fā)現(xiàn)盈利能力、信息不對(duì)、資金需求壓力和控制效益是影響SEO選擇的重要因素。[16]（四）研究?jī)?nèi)容和思路本文的主要研究?jī)?nèi)容是探討定向增發(fā)與盈利質(zhì)量存在的關(guān)聯(lián)性，目標(biāo)案例鎖定在錦江股份定向增發(fā)的案例。本文共分七個(gè)部分，對(duì)定向增發(fā)下錦江股份的盈利質(zhì)量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，本文的思路和結(jié)構(gòu)如下：第一部分是緒論。先檢索與定向增發(fā)、盈利質(zhì)量相關(guān)的國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)和期刊，進(jìn)一步梳理和綜述所檢索期刊文獻(xiàn)的研究?jī)?nèi)容、方法及結(jié)論，提出從定向增發(fā)出發(fā)研究盈利質(zhì)量的意義。第二部分是定向增發(fā)和盈利質(zhì)量的相關(guān)理論。查閱相關(guān)資料，介紹定向增發(fā)的含義、動(dòng)機(jī)和優(yōu)劣勢(shì)，以及介紹盈利質(zhì)量的含義和分析盈利質(zhì)量的一些指標(biāo)。第三部分是經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)分析。搜索相關(guān)研究和行業(yè)數(shù)據(jù)，從經(jīng)濟(jì)型酒店的討價(jià)能力、房客的討價(jià)能力、潛在進(jìn)入者的壓力、替代品的壓力、同行競(jìng)爭(zhēng)的壓力五個(gè)方面來(lái)考察經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)所處的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。第四部分是介紹錦江股份定向增發(fā)歷程。通過(guò)錦江股份的公告，總結(jié)錦江股份定向增發(fā)的重要事件時(shí)間，分析定向增發(fā)后錦江股份的資本結(jié)構(gòu)變化情況以及獲取的戰(zhàn)略合作成果。第五部分是錦江股份的盈利質(zhì)量分析。從定向增發(fā)后的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，利潤(rùn)表的結(jié)構(gòu)分析、盈利能力指標(biāo)和盈利質(zhì)量指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)分析，反映錦江股份的盈利質(zhì)量。第六部分是相關(guān)建議。在分析錦江股份存在的問(wèn)題的基礎(chǔ)上，提出了提高錦江股份盈利質(zhì)量的相關(guān)建議。第七部分是結(jié)論。通過(guò)上述部分的研究分析，總結(jié)出本文的研究結(jié)果，希望對(duì)我國(guó)酒店業(yè)的盈利質(zhì)量和定向增發(fā)市場(chǎng)有一定的參考價(jià)值。一、上市公司定向增發(fā)的動(dòng)機(jī)定向增發(fā)，是指鎖定目標(biāo)公司范圍，向目標(biāo)公司發(fā)行新股，就像境外的私募股權(quán),通常是適合已經(jīng)上市的公司。由于融資成本低、融資周期短、企業(yè)利潤(rùn)需求低，定向增發(fā)向來(lái)都是再融資市場(chǎng)的第一融資工具，特別是在2014年至2016年之間，其規(guī)模達(dá)到無(wú)法控制的增長(zhǎng)，甚至在2015年超過(guò)同期IPO的規(guī)模。上市公司會(huì)進(jìn)行定向增發(fā)的動(dòng)機(jī)主要有三個(gè)：一是融資速度快，交易成本低。公開(kāi)發(fā)行股票，必須經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的層層審批。而定向增發(fā)的增發(fā)對(duì)象只是小部分符合上司公司發(fā)行動(dòng)機(jī)的投資者，范圍不大，且無(wú)需公布招股說(shuō)明書(shū)等步驟，上市公司可以在較短時(shí)間內(nèi)拿到企業(yè)目標(biāo)數(shù)額的資金或資產(chǎn)。2006年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《再融資管理辦法》(征求意見(jiàn)稿)中，只有以下要求：非公開(kāi)發(fā)行的對(duì)象在要在10人以?xún)?nèi)，發(fā)行價(jià)格應(yīng)當(dāng)高于或者等于市場(chǎng)價(jià)格的90%，禁止在認(rèn)購(gòu)之日起的12個(gè)月期間內(nèi)轉(zhuǎn)讓股份，發(fā)行的動(dòng)機(jī)不得違背國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的要求，上市公司及其高層管理人員不得違紀(jì)的記錄。因此我們可以認(rèn)為，非公開(kāi)沒(méi)有明確要求盈利的達(dá)標(biāo)數(shù)額，就算是企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損也可以申請(qǐng)發(fā)行股票。對(duì)于利潤(rùn)不符合發(fā)行和分配要求的上市公司，可以通過(guò)定向發(fā)行繞過(guò)利潤(rùn)“硬規(guī)則”實(shí)現(xiàn)再融資。此外，私募可通過(guò)談判而非公開(kāi)招標(biāo)來(lái)定價(jià)；相比之下，交易成本低于公開(kāi)發(fā)行成本。同時(shí)，上市公司通過(guò)發(fā)行新股以合理的價(jià)格收購(gòu)?fù)顿Y者所擁有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不需要承擔(dān)高價(jià)轉(zhuǎn)移不良資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，不僅可以提高資產(chǎn)質(zhì)量，還可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的低成本擴(kuò)張。二是引入戰(zhàn)略投資者，優(yōu)化公司治理。引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、實(shí)現(xiàn)并購(gòu)最常用的途徑便是定向增發(fā)。戰(zhàn)略投資者不僅會(huì)給公司注入先進(jìn)的管理技術(shù)，還可以幫助公司調(diào)整治理結(jié)構(gòu)和規(guī)劃管理公司業(yè)務(wù)，有利于促進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)一步提高。但2006年的《上市公司發(fā)行管理?xiàng)l例》只解釋了發(fā)行價(jià)格的確認(rèn)方法，但沒(méi)有對(duì)計(jì)算發(fā)行價(jià)格的基準(zhǔn)日給以明確的日期，這就是大股東操控股價(jià)的隧道。在增發(fā)過(guò)程中，部分大股東通過(guò)虛假估值和資產(chǎn)次優(yōu)法實(shí)現(xiàn)了利益?zhèn)鬟f的目的。[2]對(duì)此，證監(jiān)會(huì)明確規(guī)定，上市公司在增發(fā)股票的過(guò)程中，應(yīng)避免相關(guān)交易與行業(yè)之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)，發(fā)行對(duì)象和價(jià)格的確定必須基于大多數(shù)人的利益。三是定向增發(fā)模式多樣，滿(mǎn)足不同的增發(fā)需求。定向增發(fā)的三種模式是：資產(chǎn)并購(gòu)模式、財(cái)務(wù)模式、增發(fā)與資產(chǎn)收購(gòu)相結(jié)合模式。資產(chǎn)并購(gòu)模式是通過(guò)企業(yè)協(xié)議購(gòu)買(mǎi)企業(yè)的全部資產(chǎn)，取得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，這樣可以避免與關(guān)聯(lián)方的不規(guī)范交易，以及同行業(yè)的惡意競(jìng)爭(zhēng)，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息的透明度，增強(qiáng)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。財(cái)務(wù)模式主要是為了引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，有利于上市公司更快速地發(fā)行新股，得以迅速做出投資反應(yīng)，搶占制高點(diǎn)。增發(fā)與資產(chǎn)收購(gòu)相結(jié)合模式，在一定程度上上市公司可以更快獲得優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)和資金，擴(kuò)大公司的潛在市場(chǎng)規(guī)模，提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)能力，這無(wú)疑是有利于公司的發(fā)展。二、公司盈利質(zhì)量評(píng)價(jià)盈利質(zhì)量分析主要是探討企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與銷(xiāo)售收入、凈利潤(rùn)等之間的關(guān)聯(lián)性，通過(guò)企業(yè)自身的縱向?qū)Ρ?，衡量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和利潤(rùn)創(chuàng)造能力的動(dòng)態(tài)變化情況。因此，通常需要結(jié)合與現(xiàn)金流量表相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)檢驗(yàn)分析和評(píng)價(jià)企業(yè)償債能力、盈利能力、營(yíng)業(yè)收入的質(zhì)量以及利潤(rùn)的質(zhì)量。營(yíng)業(yè)收入現(xiàn)金比率：該比率可以看出現(xiàn)金流在營(yíng)業(yè)收入中的占比情況，因?yàn)闋I(yíng)業(yè)收入可以增加貨幣資金，也可以增加應(yīng)收賬款，只有實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流的比例越大，公司的收入更有保障。因此該比率就是為了衡量通過(guò)現(xiàn)金實(shí)現(xiàn)收入的能力，排除了壞賬損失的影響，屬于保守的，比值越高反映營(yíng)業(yè)收入的質(zhì)量越好。凈利潤(rùn)現(xiàn)金比率，這比率可以看出現(xiàn)金凈額在凈利潤(rùn)中的占比情況。該比值越高，說(shuō)明凈利潤(rùn)與現(xiàn)金凈額存在的差異就越小，凈利潤(rùn)的真實(shí)性更高。如果凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流凈額呈現(xiàn)的趨勢(shì)是負(fù)相關(guān)，則表明該期間的凈利潤(rùn)主要是以應(yīng)收賬款形式存在，沒(méi)有更多的貨幣資金證明凈利潤(rùn)的真實(shí)性，從而顯得凈利潤(rùn)的質(zhì)量很低。另一方面，公司雖然盈利，但沒(méi)有足夠的貨幣資金維持經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，一旦出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)困難，嚴(yán)重情況下，企業(yè)可能會(huì)面臨破產(chǎn)。資產(chǎn)凈利潤(rùn)率：就是企業(yè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的凈利潤(rùn)占比平均總資產(chǎn)的份額。資產(chǎn)存在的意義，就是創(chuàng)造利潤(rùn)。該比值越高，意味著公司管理層懂得使投入與產(chǎn)出最優(yōu)化，最大程度上利用資產(chǎn)創(chuàng)造收益，從而體現(xiàn)出的企業(yè)管理水平和盈利能力。凈資產(chǎn)收益率：就是企業(yè)本期的凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)的比值，該比值主要是衡量投資者的投資成本能獲得多少收益，比值越高，說(shuō)明公司的管理層有效運(yùn)用股東資本使股東收益最大化，可促使企業(yè)管理者不斷提高經(jīng)營(yíng)效率，增強(qiáng)利潤(rùn)創(chuàng)造的能力，更好地保障企業(yè)投資者和債權(quán)人對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的信任度。資產(chǎn)現(xiàn)金回收率：就是經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量與平均總資產(chǎn)的比值。要想預(yù)計(jì)某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)行為損失風(fēng)險(xiǎn)的大小，可以通過(guò)計(jì)算這比率來(lái)估量?；厥章试礁?，收回來(lái)的資金就越多，貨幣資金在總資產(chǎn)中的份額就越大，損失就越低；回收率越低，收回來(lái)的資金就少，未收回來(lái)的資金就可能會(huì)面臨較高的損失風(fēng)險(xiǎn)。三、經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力經(jīng)濟(jì)型酒店，又稱(chēng)有限服務(wù)型酒店，是指以滿(mǎn)足公眾消費(fèi)，突出住宿核心產(chǎn)品，為房客提供基本的住宿和早餐服務(wù)的酒店。相比較于全服務(wù)酒店，性?xún)r(jià)比高是經(jīng)濟(jì)型酒店的核心競(jìng)爭(zhēng)力。經(jīng)濟(jì)型酒店誕生在上個(gè)世紀(jì)五十年代的美國(guó)，在西方國(guó)家已經(jīng)形成了完善的體系。中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店于上世紀(jì)九十年代中期誕生，錦江之星是中國(guó)首個(gè)建立的品牌經(jīng)濟(jì)型酒店，錦江股份打響了第一個(gè)響指。經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)發(fā)展了二十余年，城市便捷、格林豪泰、都市118等相繼擴(kuò)充了中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店品牌。（一）經(jīng)濟(jì)型酒店的討價(jià)能力對(duì)于經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)來(lái)說(shuō)，其討價(jià)能力有很強(qiáng)的一面，也有很脆弱的一面。作為經(jīng)濟(jì)型酒店產(chǎn)品的銷(xiāo)售商，他們專(zhuān)注于住宿服務(wù)，而不是娛樂(lè)、會(huì)議中心、餐飲等服務(wù)，因此經(jīng)濟(jì)型酒店的運(yùn)營(yíng)成本相對(duì)較低，房?jī)r(jià)也比較便宜，在性?xún)r(jià)比上略勝一籌，這便是經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)討價(jià)能力強(qiáng)大的方面。經(jīng)濟(jì)型酒店的主營(yíng)業(yè)務(wù)是住宿，客房是經(jīng)濟(jì)型酒店實(shí)現(xiàn)收入的載體。但是，經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的總體產(chǎn)品是高度標(biāo)準(zhǔn)化的，酒店提供的客房差異非常小，導(dǎo)致整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)品嚴(yán)重同質(zhì)化。雖然國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)正試圖反映出客房提供的差異，但還是太小，難以避免雷同。例如：7天連鎖酒店的外墻都是黃色，以區(qū)別其他酒店，但其室內(nèi)與其他酒店無(wú)法區(qū)分。這對(duì)經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)來(lái)說(shuō)，討價(jià)能力是脆弱的?；谝陨戏治?，在供應(yīng)商的議價(jià)能力這一方面上，因?yàn)榭头慨a(chǎn)品沒(méi)有太大的差異，難以使顧客產(chǎn)生深刻的印象，所以經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)狀況仍然極為激烈。因此，客房配套產(chǎn)品的質(zhì)量和客房?jī)r(jià)格已成為各品牌酒店之間爭(zhēng)奪房客的主要競(jìng)爭(zhēng)力，誰(shuí)能以更低的價(jià)格提供更好的產(chǎn)品質(zhì)量，誰(shuí)就會(huì)贏。（二）房客的討價(jià)能力經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的顧客，其總數(shù)較多但每個(gè)購(gòu)買(mǎi)者的購(gòu)買(mǎi)量不大。首先，房客購(gòu)買(mǎi)的產(chǎn)品即客房是標(biāo)準(zhǔn)化的，差別不大，且是旅游必備的。其次，雖然客房的價(jià)格受政府制約，且可以在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)查找到房?jī)r(jià)信息，但購(gòu)買(mǎi)者掌握的信息不全面，獲取的房?jī)r(jià)信息也不是那么準(zhǔn)確；例如對(duì)于旅行團(tuán)來(lái)說(shuō)，房客并不知道他們所住酒店的房?jī)r(jià)在當(dāng)天是否有優(yōu)惠價(jià)等等。故而購(gòu)買(mǎi)者對(duì)經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的產(chǎn)品即客房的討價(jià)還價(jià)空間是很小的。另一方面，根據(jù)統(tǒng)計(jì)，經(jīng)濟(jì)型酒店有43%的房費(fèi)收入是商務(wù)散客貢獻(xiàn)的，由于差旅費(fèi)得以報(bào)銷(xiāo)，因此商務(wù)散客的消費(fèi)力相對(duì)于旅客來(lái)說(shuō)更強(qiáng)一點(diǎn)，這就造成各大品牌的酒店為了吸引更多的商務(wù)散客，不得不以更低的房?jī)r(jià)來(lái)進(jìn)行廣告宣傳,以提高入住率，增加房費(fèi)收入。但是各品牌酒店為爭(zhēng)奪客源，不但嚴(yán)重地分散了客源，還使得城市的平均租金不斷降低，比如上海等一線(xiàn)城市的平均出租率下降特別明顯。還有瞄準(zhǔn)人群是背包客的低價(jià)小旅館和民宿,它們的出現(xiàn)進(jìn)一步降低市場(chǎng)的平均門(mén)市價(jià)格，這使得房客存在較大的議價(jià)空間。綜上，從房客的討價(jià)還價(jià)能力這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)狀況總體還不算太糟糕，優(yōu)劣勢(shì)并存。（三）潛在進(jìn)入者的壓力自從經(jīng)濟(jì)型酒店誕生，我國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店瘋狂地開(kāi)張，從最初的五百多家增長(zhǎng)到現(xiàn)在的兩萬(wàn)多家，在這期間的年度總增長(zhǎng)率達(dá)到46.7%；客房數(shù)量更是由五萬(wàn)七千間增至將近二十萬(wàn)間，年度總增長(zhǎng)率達(dá)到42.5%。這是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)型酒店的籌備不需要大規(guī)模的資金和獨(dú)特的產(chǎn)品，而且準(zhǔn)入市場(chǎng)的門(mén)檻很低。在景點(diǎn)、車(chē)站等人流量極大的地方，經(jīng)濟(jì)型酒店基本上不用擔(dān)心出租率第，一旦在這些地方經(jīng)營(yíng)酒店，極低概率會(huì)出現(xiàn)沒(méi)人入住的現(xiàn)象，因此只要選對(duì)地點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)型酒店的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)是較低的。除此之外，經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本極低，尤其是人力成本。擁有100多間客房的經(jīng)濟(jì)型酒店只需要約10名員工。與其他同等規(guī)模的豪華酒店相比，其人力成本非常低。此外，經(jīng)濟(jì)型酒店的房客只想要一個(gè)環(huán)境較好的地方進(jìn)行休息，所以經(jīng)濟(jì)型酒店的房間清潔和維護(hù)成本比其他類(lèi)型的酒店要低得多。從以上角度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)是非常激烈的，新來(lái)者很容易攻擊進(jìn)入者，搶走市場(chǎng)份額。（四）替代品的壓力在行業(yè)歸類(lèi)上，經(jīng)濟(jì)型酒店是歸宿于住宿業(yè)的，而住宿業(yè)不僅有環(huán)境高雅和服務(wù)全面的豪華酒店和各類(lèi)星級(jí)酒店，還有瞄準(zhǔn)背包客人群的低價(jià)小旅館，以及新興的民宿。豪華酒店的核心競(jìng)爭(zhēng)力是“豪華體驗(yàn)”，包括舒適的床上用品、24小時(shí)服務(wù)、健身水療設(shè)施和一流的餐飲服務(wù)。例如香港文華東方酒店獨(dú)特的酒吧及餐廳就聞名于世，它的兩間米其林星級(jí)餐廳及眾多具有特色的食府，尤其是法國(guó)餐廳，多年來(lái)不斷創(chuàng)造美食傳奇，深受食客喜愛(ài)。而經(jīng)濟(jì)型酒店的核心競(jìng)爭(zhēng)力是低廉的房?jī)r(jià)、明顯的性?xún)r(jià)比，只提供早餐和床，沒(méi)有其他娛樂(lè)設(shè)施；所以房客很容易看出經(jīng)濟(jì)型酒店與豪華酒店之間的差異性。而在景點(diǎn)附近的區(qū)域內(nèi)，布滿(mǎn)了目標(biāo)客源是背包客等人群的低價(jià)小旅館；同時(shí)，民宿的興起在一定程度上分流了熱衷體驗(yàn)新鮮事的旅客。綜上，我們可以看出無(wú)論是體驗(yàn)感奢華的豪華酒店，還是低價(jià)的小旅館和民宿，都是可以根據(jù)不同的消費(fèi)水平替代經(jīng)濟(jì)型酒店，給經(jīng)濟(jì)型酒店帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)壓力不言而喻。所以在替代品的威脅上來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)狀況讓供應(yīng)商叫苦連天，承擔(dān)著來(lái)自替代品的很大危機(jī)感。（五）同行競(jìng)爭(zhēng)的壓力經(jīng)濟(jì)型酒店因具有進(jìn)入門(mén)檻低、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低、成本低、收益好等特點(diǎn)，吸引很多潛在供應(yīng)商進(jìn)入市場(chǎng)，使得經(jīng)濟(jì)型酒店市場(chǎng)處于紅海狀態(tài)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店已經(jīng)高速擴(kuò)張有十年余時(shí)間了，大規(guī)模擴(kuò)張帶來(lái)的結(jié)果是競(jìng)爭(zhēng)的白熱化。近幾年中國(guó)酒店業(yè)巨頭加快腳步，忙于兼并、擴(kuò)張、布局中端酒店，以搶占更多的市場(chǎng)份額。消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)了行業(yè)機(jī)遇，同時(shí)全球酒店業(yè)也面臨著時(shí)代和技術(shù)發(fā)展帶來(lái)的變化。OTA與酒店集團(tuán)的合作與競(jìng)爭(zhēng)，以及新一代商務(wù)旅客、旅客行為愛(ài)好的變化給酒店集團(tuán)的營(yíng)銷(xiāo)和服務(wù)帶來(lái)更高要求，這都使經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)面臨更多的挑戰(zhàn)和更火熱的競(jìng)爭(zhēng)。四、錦江股份定向增發(fā)歷程上海錦江國(guó)際酒店發(fā)展有限公司在上世紀(jì)九十年代初就已經(jīng)在上海的資本市場(chǎng)交易所上市了，是中國(guó)歷史最悠久的上市酒店及餐飲公司。錦江股份確立的發(fā)展戰(zhàn)略是“全球布局，跨國(guó)經(jīng)營(yíng)”，錦江股份在2015年收購(gòu)了超強(qiáng)實(shí)力的法國(guó)盧浮集團(tuán)，在2016年收購(gòu)了以“品牌先行”的鉑濤集團(tuán)、“音樂(lè)藝術(shù)”為主題的維也納酒店以及有“食療文化”的百歲村餐飲，在擴(kuò)展公司的潛在市場(chǎng)規(guī)模的同時(shí)，落實(shí)了全球布局的發(fā)展戰(zhàn)略。目前錦江股份擁有“GoldenTulip”、“錦江都城”、“Campanile”、“錦江之星”、“麗楓”、“喆啡”、“七天”等連鎖品牌。（一）定向增發(fā)對(duì)象弘毅投資一直都走在我國(guó)投資管理機(jī)構(gòu)行業(yè)的前面，是聯(lián)想旗下的企業(yè)，其核心經(jīng)營(yíng)活動(dòng)是并購(gòu)?fù)顿Y。弘毅投資如今的資金有八百億人民幣，傾向于投資醫(yī)療、飲食、清潔能源、高新技術(shù)等行業(yè)。弘毅投資成功投資的企業(yè)有100多家，石藥集團(tuán)、中聯(lián)重科、城投控股、PizzaExpress(英國(guó))、STX(美國(guó))等企業(yè)都是弘毅投資的光輝歷史。在國(guó)有企業(yè)混合制改革方面，弘毅投資表現(xiàn)得也特別優(yōu)秀，投資的33家國(guó)有企業(yè)的企業(yè)價(jià)值都得到質(zhì)的飛躍，并以收購(gòu)兼并方式進(jìn)行海外布局，打造了多個(gè)以中國(guó)市場(chǎng)為中心或主要增長(zhǎng)點(diǎn)的新型跨國(guó)公司。（二）定向增發(fā)目的截至2013年底，錦江已提前實(shí)現(xiàn)1000家簽約店的發(fā)展目標(biāo)，公司的業(yè)務(wù)計(jì)劃是在2017年底簽約門(mén)店達(dá)2000家以上。為實(shí)現(xiàn)這一業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)，公司預(yù)計(jì)未來(lái)三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需的資金合計(jì)約為三十億人民幣，同時(shí)準(zhǔn)備償還到期的十億人民幣短期借款。因此，錦江股份表示有必要進(jìn)行本次非公開(kāi)發(fā)行，籌集資金，以持續(xù)增強(qiáng)公司的盈利能力、提高資產(chǎn)的質(zhì)量和使用效率、進(jìn)一步改善現(xiàn)在的財(cái)務(wù)狀況。定向增發(fā)時(shí)間表4.1錦江股份定向增發(fā)時(shí)間表2014/6/3公司宣布因正在籌劃非公開(kāi)發(fā)行事項(xiàng)股票停牌，10日公告繼續(xù)停牌。2014/6/13董事會(huì)審議通過(guò)《非公開(kāi)發(fā)行A股股票預(yù)案》2014/7/2臨時(shí)股東大會(huì)審議且通過(guò)《非公開(kāi)發(fā)行A股股票議案》2014/7/10收到《中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政許可申請(qǐng)受理通知書(shū)》2014/8/28獲商務(wù)部同意錦江股份非公開(kāi)發(fā)行的批復(fù)2014/9/25董事會(huì)決議通過(guò)《非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案（修訂稿）》2014/10/10非公開(kāi)發(fā)行申請(qǐng)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核通過(guò)2014/10/29獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)2014/11/28立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具驗(yàn)資報(bào)告，公司收到主承銷(xiāo)商申銀萬(wàn)國(guó)匯入的款項(xiàng)2014/11/10重大事項(xiàng)停牌，14日繼續(xù)停牌，24日繼續(xù)停牌2014/12/3發(fā)行新增股份辦理完畢登記托管手續(xù)（四）定向增發(fā)股權(quán)結(jié)構(gòu)變化表4.2定向增發(fā)前錦江股份前五大股東股東名稱(chēng)持股數(shù)量持股比例（%）上海錦江國(guó)際酒店(集團(tuán))股份有限公司30353393550.32INVESCOFUNDSSICAV226041703.75雙錢(qián)集團(tuán)股份有限公司85419511.42全國(guó)社保基金一一四組合67088351.11INVESCOPERPETUALHONGKONG&CHINAFUND49422490.82表4.3定向增發(fā)后錦江股份前五大股東股東名稱(chēng)持股數(shù)量持股比例（%）上海錦江國(guó)際酒店(集團(tuán))股份有限公司40481093550.32弘毅（上海）股權(quán)投資基金中心（有限合伙）10000000012.43INVESCOFUNDSSICAV226041702.81雙錢(qián)集團(tuán)股份有限公司85419511.06全國(guó)社?；鹨灰凰慕M合66005510.82數(shù)據(jù)來(lái)源：錦江股份2014年年報(bào)錦江股份在定向增發(fā)中一共發(fā)行了2.01億新股，大約是增發(fā)前總股本的百分之三十三。長(zhǎng)期以來(lái)錦江酒店都是股權(quán)結(jié)構(gòu)單一，除控股股東錦江酒店集團(tuán)外，其他股東對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策起不了任何決定性的作用。在保持錦江酒店集團(tuán)的控股地位不變的前提下，錦江股份向母公司定向增發(fā)1.01億新股，占總新股的50.26%；同時(shí)為了改變股權(quán)結(jié)構(gòu)，注入新鮮血液，錦江股份向弘毅投資定向增發(fā)總新股的49.75%，即1億新股，弘毅投資從此以12.43%的持股比例在錦江股份的股東中排第二。相信弘毅投資的加入，必會(huì)對(duì)錦江股份的經(jīng)營(yíng)決策產(chǎn)生決定性的影響，真真正正地參與公司的經(jīng)營(yíng)管理，達(dá)到與控股股東共治的效果。（五）定向增發(fā)戰(zhàn)略成果弘毅投資擁有令很多企業(yè)羨慕的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)，其團(tuán)隊(duì)又分為經(jīng)營(yíng)、法律、財(cái)務(wù)團(tuán)隊(duì)，這些團(tuán)隊(duì)運(yùn)用過(guò)硬的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和豐富的經(jīng)驗(yàn)幫助錦江股份從根源上改變經(jīng)營(yíng)管理制度和治理結(jié)構(gòu)，有利于錦江股份以更快的速度實(shí)現(xiàn)全球布局的發(fā)展戰(zhàn)略。在這次定向增發(fā)后，錦江股份不僅籌集大量的資金和融入高質(zhì)量的資產(chǎn)，還取得以下戰(zhàn)略成果：一是優(yōu)化發(fā)展戰(zhàn)略，弘毅投資和錦江股份在發(fā)展戰(zhàn)略上一拍即合，一起創(chuàng)立了更膽大的發(fā)展戰(zhàn)略：通過(guò)海內(nèi)外并購(gòu)，搶占更大的市場(chǎng)份額，成為世界前三名酒店集團(tuán)之一，以及向移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)酒店轉(zhuǎn)型。弘毅投資把自身的優(yōu)勢(shì)發(fā)揮得淋漓盡致，對(duì)錦江股份傾囊相助，使得錦江股份快速調(diào)整全球酒店管理系統(tǒng)，并一路參與和監(jiān)督每個(gè)步驟的具體落實(shí)。二是開(kāi)展海外并購(gòu)，其實(shí)在定向增發(fā)期間，弘毅投資和錦江股份已經(jīng)開(kāi)始商量收購(gòu)盧浮酒店集團(tuán)的策劃書(shū)了；錦江股份在收購(gòu)過(guò)程中遇到的合同、換算、整合等方面的問(wèn)題，弘毅投資都能迎刃而解，使錦江股份少走了很多的彎路，不僅節(jié)約了成本，還節(jié)約了時(shí)間。三是優(yōu)化管理，弘毅投資總裁成為錦江股份董事會(huì)的一員，作為新鮮血液，活躍了工作氛圍，并從新的出發(fā)點(diǎn)親自參與創(chuàng)立更為合理的團(tuán)隊(duì)激勵(lì)方案，大大提高管理層和員工的工作積極性和工作效率。在錦江股份并購(gòu)酒店與餐飲集團(tuán)的過(guò)程中，弘毅投資總裁毫無(wú)保留地貢獻(xiàn)自己的智慧。四是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型，錦江股份和弘毅都主張根據(jù)技術(shù)趨勢(shì)建立屬于自己的網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)，能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)需求，快速做出符合大數(shù)據(jù)的市場(chǎng)反應(yīng)。因此一起與全球知名的共享辦公平臺(tái)WeWork合作，期待更準(zhǔn)確地挖掘生活服務(wù)的業(yè)務(wù)合作機(jī)會(huì)。[5]五、定向增發(fā)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)（一）盈利能力從盈利能力來(lái)看，通過(guò)定向增發(fā)，錦江股份共募集基金30.35億元，用于行業(yè)投資、擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)管理領(lǐng)域，進(jìn)一步鞏固連鎖酒店品牌的地位。錦江股份收購(gòu)的品牌酒店集團(tuán)和餐飲集團(tuán)，都擴(kuò)大了其收入來(lái)源，使得2015年至2017年的銷(xiāo)售毛利率都高于定向增發(fā)前。但錦江股份只著重于擴(kuò)大銷(xiāo)售渠道，忽略了控制營(yíng)業(yè)成本、銷(xiāo)售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用的增長(zhǎng)比率，導(dǎo)致總成本大幅上升，拉低了凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度，使得2015年至2017年的銷(xiāo)售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利率都低于定向增發(fā)之前。綜上分析，可得錦江股份定向增發(fā)后，進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)，擴(kuò)大了銷(xiāo)售渠道，提升了營(yíng)業(yè)收入，但是沒(méi)有注重于合理配置資產(chǎn)和控制營(yíng)業(yè)成本、期間費(fèi)用的占比、從而顯得錦江股份的盈利能力并沒(méi)有得到提高。表5.1錦江股份財(cái)務(wù)指標(biāo)201220132014201520162017凈資產(chǎn)收益率8.99%8.87%10.41%7.55%6.94%6.88%資產(chǎn)凈利潤(rùn)率7.15%6.12%5.31%3.34%2.02%2.26%銷(xiāo)售毛利率88.23%88.80%89.41%91.10%90.55%90.46%銷(xiāo)售凈利率15.91%14.24%16.83%11.53%6.76%7.29%資產(chǎn)負(fù)債率20.82%38.15%23.19%68.64%67.6%66.45%流動(dòng)比率1.030.371.940.770.801.79總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.450.430.320.290.300.31應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)(天)7.118.019.7417.0118.1220.85（二）償債能力從償債能力來(lái)看，錦江股份從定向增發(fā)中募集的基金償還了10億元短期借款，因此2014年的資產(chǎn)負(fù)債率明顯下降，流動(dòng)比例明顯上升。但錦江股份為收購(gòu)盧浮集團(tuán)，專(zhuān)門(mén)向銀行借入37億元人民幣、向錦江財(cái)務(wù)公司借款9億元人民幣，向時(shí)尚之旅借款6億元人民幣等；在2016年從銀行融入長(zhǎng)期借款為收購(gòu)三家集團(tuán)，使得2015年至2016年資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)爆炸式增長(zhǎng)，直到2017年償還部分到期借款后才有所下降。同樣，流動(dòng)比率的起伏頗大，在2015年和2016年急速下降，2017年又反彈上升。綜上所述，定向增發(fā)后得到的資金，提高了錦江股份的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)能力，開(kāi)展更多的并購(gòu)事項(xiàng)，拓寬了市場(chǎng)；但同時(shí)也吸收了大量的借款，使得資產(chǎn)負(fù)債率高居不下，從而錦江股份面臨較大的償債風(fēng)險(xiǎn)，容易給債權(quán)人造成較大負(fù)擔(dān)。（三）資金周轉(zhuǎn)從資金運(yùn)轉(zhuǎn)來(lái)看，相較于定向增發(fā)前，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降了不少，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也不斷增加，意味著錦江股份各項(xiàng)資產(chǎn)的管理質(zhì)量和資金使用效率都有所降低。同時(shí)信貸政策放寬，還款速度放緩，公司面臨的壞賬風(fēng)險(xiǎn)較高。六、定向增發(fā)后盈利質(zhì)量（一）利潤(rùn)表結(jié)構(gòu)分析表6.1錦江股份結(jié)構(gòu)化利潤(rùn)表（單位：億元）從表6.1可以看到，錦江股份的營(yíng)業(yè)收入一直在上升，尤其是定向增發(fā)后增幅較大，凈利潤(rùn)也隨之上升，主要是錦江系列品牌的營(yíng)業(yè)收入一直增加，以及收購(gòu)的集團(tuán)帶來(lái)的合并營(yíng)業(yè)收入也一直增加。但為了擴(kuò)大銷(xiāo)售渠道，銷(xiāo)售費(fèi)用也快速增長(zhǎng)，特別是2015年和2016年的銷(xiāo)售費(fèi)用占比營(yíng)業(yè)收入的比率分別達(dá)54.50%、58,70%；同時(shí)管理費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用、資產(chǎn)減值損失占比營(yíng)業(yè)收入的比率都高于定向增發(fā)前的比率。除此之外，營(yíng)業(yè)外支出占比營(yíng)業(yè)收入也是大于定向增發(fā)前的，但營(yíng)業(yè)外收入的增長(zhǎng)可以彌補(bǔ)營(yíng)業(yè)外支出帶來(lái)的損失；另外，所得稅費(fèi)用占比營(yíng)業(yè)收入上升在定向增發(fā)后逐年下降，甚至低于定向增發(fā)前的占比。綜上所述，錦江股份的盈利主要是因?yàn)橄盗胁①?gòu)活動(dòng)，合并營(yíng)業(yè)收入大幅上升，但期間費(fèi)用上升較快，導(dǎo)致凈利潤(rùn)占比營(yíng)業(yè)收入的比率在2014年后一直下降。盈利質(zhì)量分析表6.2錦江股份盈利質(zhì)量201220132014201520162017經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入/營(yíng)業(yè)收入102.38%102.36%101.81%102.49%105.48%106.59%經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量/凈利潤(rùn)150.52%169.32%114.79%176.32%328.54%368.78%應(yīng)收賬款/凈利潤(rùn)13.62%18.34%18.15%68.58%91.22%106.61%經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入/總流入90.33%47.64%30.86%15.48%29.10%42.49%銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)10.39%14.92%8.52%90.95%91.19%27.71%凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15.19%2.25%29.06%30.88%8.93%26.95%從表6.2可以看到，定向增發(fā)后經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入占比營(yíng)業(yè)收入的比率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量占比凈利潤(rùn)的比率都呈上升趨勢(shì)，是因?yàn)殄\江股份收購(gòu)的四家餐飲與酒店集團(tuán)，都大大增加公司的合并經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，說(shuō)明錦江股份總體上的營(yíng)業(yè)收入質(zhì)量與凈利潤(rùn)質(zhì)量處于良好狀態(tài)。但是銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)與凈利潤(rùn)增長(zhǎng)不呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，兩者的增長(zhǎng)波動(dòng)較大，如2016年的銷(xiāo)售增長(zhǎng)比率是91.19%，凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)比率卻是8.93%。另外，從應(yīng)收賬款占比凈利潤(rùn)在定向增發(fā)后高速增長(zhǎng)可以看出，銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)中存在著較大部分的應(yīng)收賬款。另一方面，在凈利潤(rùn)中，現(xiàn)金流凈額與應(yīng)收賬款之比在2012年至2017年的變化情況為：11.05%、9.23%、6.32%、2.57%、3.60%、3.45%，明顯看出，現(xiàn)金流凈額的份額隨著應(yīng)收賬款的大幅增加而大幅減小。可見(jiàn)錦江股份的凈利潤(rùn)雖然主要是收現(xiàn)形成的，但是經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量與應(yīng)收賬款比值遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于定向增發(fā)前的比值，所以收入的增長(zhǎng)并沒(méi)有很好提高凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)，因此收入增長(zhǎng)不是好的增長(zhǎng)。（三）盈利水平分析表6.3錦江股份盈利水平201220132014201520162017資產(chǎn)凈利潤(rùn)率7.15%6.12%5.31%3.34%2.02%2.26%凈資產(chǎn)收益率8.99%8.87%10.41%7.55%6.94%6.88%資產(chǎn)現(xiàn)金回收率10.69%10.23%6.06%5.86%6.41%7.41%1/資產(chǎn)現(xiàn)金回收率9.369.7816.4917.0715.6113.49從表6.3可以得知，定向增發(fā)后錦江股份的資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)收益率處于下降狀態(tài)。定向增發(fā)籌集的資金和為收購(gòu)融入的大量借款，但由于沒(méi)有高效利用資金，創(chuàng)造的凈利潤(rùn)沒(méi)有很顯著的增長(zhǎng)，盡管負(fù)債增加，凈資產(chǎn)收益率也沒(méi)有提上去。另外，資產(chǎn)凈利潤(rùn)率的波動(dòng)性挺大的，顯示出定向增發(fā)后的資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力都處于不穩(wěn)定狀態(tài)，體現(xiàn)了錦江股份定向增發(fā)后的投入產(chǎn)出水平變低，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率低下，成本控制水平降低，利潤(rùn)的穩(wěn)定性和持久性不足；從而反映錦江股份管理水平漂浮不定，盈利質(zhì)量處于下降的態(tài)勢(shì)。錦江股份定向增發(fā)后資金現(xiàn)金回收率急速下降，2016年才有所回升，但仍低于定向增前的效率。一方面是由于錦江股份收購(gòu)鉑濤集團(tuán)、維也納酒店、百歲村餐飲，合并資產(chǎn)總額增大；另一方面是應(yīng)收賬款基數(shù)逐年增加，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)回收現(xiàn)金的需要的期間變長(zhǎng)了，因而體現(xiàn)出錦江股份資產(chǎn)獲現(xiàn)能力變低。七、對(duì)錦江股份的建議（一）擴(kuò)大公司收入來(lái)源近幾年國(guó)家大力開(kāi)發(fā)旅游業(yè)，最近發(fā)布的景點(diǎn)門(mén)票降價(jià)等優(yōu)惠政策，必定又會(huì)欣起新一輪的旅游熱潮，也勢(shì)必刺激酒店業(yè)與之共同擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模。但是目前一、二線(xiàn)城市的酒店業(yè)市場(chǎng)很明顯是進(jìn)入了紅海市場(chǎng)，而三、四線(xiàn)城市還有待開(kāi)發(fā)?，F(xiàn)在大部分的三、四城市都會(huì)在保護(hù)美麗的生態(tài)環(huán)境和完整的歷史地域風(fēng)貌的基礎(chǔ)上打造具本地特色的景區(qū)，這些景區(qū)都將受到旅客的追棒，所以錦江股份應(yīng)籌劃中小城市的酒店布局，并打造適合不同消費(fèi)需求的酒店，為公司擴(kuò)大銷(xiāo)售渠道。同時(shí)，消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的需求是需要更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，目前中高端和星際酒店仍處于藍(lán)海市場(chǎng)階段。因此，錦江股份需與政府協(xié)同發(fā)展當(dāng)?shù)芈糜螛I(yè)，加快布局中高端和星際酒店，優(yōu)先搶占市場(chǎng)份額，擴(kuò)大營(yíng)業(yè)收入和現(xiàn)金流，進(jìn)一步提高資金使用效率，提升資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力，從而提高公司的盈利質(zhì)量。隨著互聯(lián)網(wǎng)和智能服務(wù)的成熟應(yīng)用，在線(xiàn)旅行社行業(yè)和虛擬現(xiàn)實(shí)技術(shù)悄然進(jìn)入酒店行業(yè)。錦江股份可以通過(guò)提供具有科技熱點(diǎn)的產(chǎn)品吸引顧客，改變標(biāo)準(zhǔn)化的客房布局，因地制宜，提供具有本地特色的品牌產(chǎn)品，創(chuàng)造新的客戶(hù)需求。同時(shí)，應(yīng)積極與OTA行業(yè)兩大巨頭：美團(tuán)酒旅和攜程，進(jìn)行跨界合作，通過(guò)兩大平臺(tái)，擴(kuò)大流量，提高獲客和激活，進(jìn)一步提高入住率。美團(tuán)酒旅利用高頻打低頻的流量資源在OTA行業(yè)贏得了一席之地，錦江股份也可以借鑒美團(tuán)酒旅的經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)酒店高頻次業(yè)務(wù)帶來(lái)的流量資源幫助增長(zhǎng)餐飲低頻次業(yè)務(wù)，同時(shí)，積極與旅游、電影、風(fēng)景名勝區(qū)合作，為客戶(hù)提供更全面的服務(wù)。提高顧客體驗(yàn)滿(mǎn)意度，增加顧客的LTV，從而增加業(yè)務(wù)收入。（二）優(yōu)化公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)錦江股份定向增發(fā)后募集了公司未來(lái)三年經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的資金，再通過(guò)部分負(fù)債，成功收購(gòu)了盧浮集團(tuán)、鉑濤集團(tuán)、維也納酒店、百歲村餐飲，不僅進(jìn)一步擴(kuò)大企業(yè)的銷(xiāo)售渠道和收入來(lái)源，也提高了公司品牌知名度，有利于打造品牌護(hù)城河。但是從各種比率分析來(lái)看，錦江股份合并的集團(tuán)，確實(shí)有效增加了企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入和經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，但總體來(lái)看，銷(xiāo)售收入的增加并沒(méi)有很好地帶動(dòng)增加凈利潤(rùn)，凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)凈利潤(rùn)率反而是降低的，資產(chǎn)負(fù)債率是升高的。因此錦江股份需要制定更加科學(xué)的長(zhǎng)期投資和資產(chǎn)配置計(jì)劃，在及時(shí)發(fā)現(xiàn)新領(lǐng)域時(shí)，要正確判斷其重要性和統(tǒng)計(jì)其資產(chǎn)現(xiàn)金回收率以確定項(xiàng)目的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)，避免跟風(fēng)和盲目投資；資產(chǎn)配置要結(jié)合企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，提高資產(chǎn)利用效率，合理控制成本支出，增強(qiáng)資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力；防止閑置固定資產(chǎn)過(guò)多，占用資金，降低資金周轉(zhuǎn)速度；還應(yīng)避免吸收更多的債務(wù)，過(guò)重的負(fù)債不僅會(huì)給債權(quán)人帶來(lái)壓力，而且會(huì)使企業(yè)面臨更大的還債壓力。（三）改進(jìn)公司信用政策通過(guò)上文對(duì)錦江股份的盈利質(zhì)量分析，可以得知，錦江股份的資金現(xiàn)金回收率降低，是由于應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)逐漸增長(zhǎng)，流動(dòng)性變?nèi)酰Y金獲現(xiàn)能力變差。因此，錦江股份應(yīng)建立專(zhuān)門(mén)的信用管理機(jī)制，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行全程、實(shí)時(shí)監(jiān)控，加強(qiáng)壞賬風(fēng)險(xiǎn)預(yù)控管理。酒店業(yè)是比較特殊的，普通房客一般離店即結(jié)賬，很少會(huì)使用應(yīng)收賬款這會(huì)計(jì)科目。但是合作的企業(yè)喜歡用掛賬方式在酒店進(jìn)行會(huì)議和聚餐活動(dòng)，因此會(huì)累計(jì)產(chǎn)生較大數(shù)額的應(yīng)收賬款，還有支付寶、財(cái)付通、微信等支付合作平臺(tái)的應(yīng)收賬款，直接降低經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流，影響酒店的盈利質(zhì)量。為解決這問(wèn)題，錦江股份可以先預(yù)收大部分定金，減少企業(yè)應(yīng)收賬款的賬面價(jià)值和在企業(yè)接受范圍內(nèi)適當(dāng)提高支付平臺(tái)的抽傭率，激勵(lì)合作平臺(tái)優(yōu)先結(jié)轉(zhuǎn)企業(yè)應(yīng)收賬款；對(duì)于長(zhǎng)期應(yīng)收款的企業(yè)，可以采用折價(jià)法鼓勵(lì)對(duì)方及時(shí)償還應(yīng)收款，提高應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)速度，保證企業(yè)有寬裕的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量。結(jié)論如今我國(guó)的資本市場(chǎng)已逐步完善和發(fā)展到成熟，上市公司再融資需求規(guī)模越來(lái)越大，融資方式也越來(lái)越豐富。定向增發(fā)已成為上市公司再融資的主流模式。錦江股份為了實(shí)現(xiàn)2017年底將簽約門(mén)店數(shù)量增加到2000多家這一發(fā)展目標(biāo)，通過(guò)定向增發(fā)發(fā)行新股，引入弘毅投資。弘毅投資入資后，錦江股份不僅僅提升了股本實(shí)力，還得到在管理、企業(yè)并購(gòu)、戰(zhàn)略執(zhí)行等方面的專(zhuān)業(yè)咨詢(xún)服務(wù)；弘毅投資總裁為進(jìn)一步提高錦江股份的經(jīng)營(yíng)管理能力，成為了錦江股份董事會(huì)的一份子，并呼吁改變團(tuán)隊(duì)激勵(lì)方案，建立先進(jìn)的管理制度，加強(qiáng)執(zhí)行力，明顯提升了錦江股份的管理水平。本文以錦江股份定向增發(fā)案例為研究對(duì)象，研究定向增發(fā)與盈利質(zhì)量之間的聯(lián)系。研究發(fā)現(xiàn)，定向增發(fā)后錦江股份的財(cái)務(wù)表現(xiàn)不佳：一是雖然銷(xiāo)售毛利率有所提高，