教培行業(yè)研究框架：對(duì)比“雙減”前后的變化核心邏輯的演繹

目錄教育行業(yè)框架背景 3教育行業(yè)板塊劃分 3中國(guó)教育資產(chǎn)上市特征 3中國(guó)教育的基礎(chǔ)數(shù)據(jù) 5K12教培股價(jià)復(fù)盤(pán)：政策走向和業(yè)績(jī)變化是主要影響因素 7“雙減”政策復(fù)盤(pán)：校外減負(fù)成效顯著，國(guó)家正視合理培訓(xùn)需求，支持合法合規(guī)產(chǎn)品發(fā)展 8K12教培行業(yè)發(fā)展回顧：激蕩三十年 14從線下走向線上，從大班到個(gè)性化教學(xué)，模式創(chuàng)新不斷 14班型演變的底層邏輯：商業(yè)模型和學(xué)習(xí)效果的平衡 16K12教培市場(chǎng)有多大，發(fā)生什么變化？ 17“雙減”前市場(chǎng)規(guī)模超9000億，CAGR約21%，素質(zhì)教育、在線教育增速快于大盤(pán) 17參培率是關(guān)鍵，“雙減”前學(xué)科類(lèi)參培率24%，城鄉(xiāng)差距極大 19“雙減”后市場(chǎng)探討：非學(xué)科培訓(xùn)是關(guān)注重點(diǎn)，K9學(xué)科培訓(xùn)供給、價(jià)格受限 21競(jìng)爭(zhēng)格局如何，發(fā)生什么變化？ 22行業(yè)特點(diǎn)：品牌知名度高的機(jī)構(gòu)能吸引更多生源，行業(yè)有集中度提升邏輯 22競(jìng)爭(zhēng)格局：新東方、好未來(lái)長(zhǎng)期領(lǐng)先，“雙減”前CR2尚不到10% 23“雙減”后變化：供給大幅出清，行業(yè)門(mén)檻提升，利好存量合規(guī)機(jī)構(gòu) 27教培機(jī)構(gòu)的盈利模型如何，發(fā)生什么變化？ 30在線與線下教培的財(cái)務(wù)模型孰優(yōu)孰劣？ 30線下模型變化：“雙減”后爬坡期縮短，而穩(wěn)態(tài)利潤(rùn)率影響因素復(fù)雜 32在線模型變化：獲客成本較“雙減”前有所下降 33行業(yè)標(biāo)的梳理 35“雙減”前后重點(diǎn)公司業(yè)務(wù)變化 35重點(diǎn)公司營(yíng)收、利潤(rùn)修復(fù)情況 36投資建議 39風(fēng)險(xiǎn)提示 40附錄：重要政策原文摘錄 41《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》原文摘錄 41《校外培訓(xùn)行政處罰暫行辦法》原文摘錄 44《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見(jiàn)稿》原文摘錄 46插圖目錄 48表格目錄 48教育行業(yè)框架背景教育行業(yè)如何分類(lèi)？（學(xué)前K12K12/教育出版、教育信息化。圖1：教育行業(yè)的分類(lèi) 資料來(lái)源：美股：以K12教培資產(chǎn)為主。2006年新東方在美上市，打開(kāi)教育公司赴美上20102015-202051alk、四（高途K12AA20132014（昂立教育）K12教培資產(chǎn)，并購(gòu)上市熱潮開(kāi)啟，2016A，2017K122018K12A201620192021港股：201420172018K12教培機(jī)構(gòu)赴港上市，包括卓越教育、思考樂(lè)教育，以及2020年回港二次上市的新東方。2023表1：A/H/美股教育公司一覽（因多數(shù)公司2023年報(bào)未披露，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)取2022年度數(shù)據(jù)；單位：億人民幣）證券代碼證券名稱子版塊董事長(zhǎng)上市日期總市值總營(yíng)收歸母凈利潤(rùn)002230.SZ科大訊飛教育信息化劉慶峰2008-05-121,1611885.69901.HK新東方-SK12教培俞敏洪2020-11-091,078207-79.2TAL.N好未來(lái)K12教培張邦鑫2010-10-20568277-71.7002841.SZ視源股份教育信息化王洋2017-01-1926521020.7002261.SZ拓維信息教育信息化李新宇2008-07-2321022-10.1002607.SZ中公教育職業(yè)培訓(xùn)李永新2019-02-21借殼上市18948-11.0300492.SZ華圖山鼎職業(yè)培訓(xùn)吳正杲2023年10月教育資產(chǎn)注入14610.1GOTU.N高途K12教培陳向東2019-06-06143250.10839.HK中教控股民辦高校謝可滔,于果2017-12-151034818.52469.HK粉筆職業(yè)培訓(xùn)張小龍2023-01-098928-20.91773.HK天立國(guó)際控股民辦K12學(xué)校羅實(shí)2018-07-128491.0001339.SZ智微智能教育信息化袁微微2022-08-1580301.2000526.SZ學(xué)大教育K12教培吳勝武2010112016年回歸A股74180.1002093.SZ國(guó)脈科技教育信息化陳維2006-12-157250.7002955.SZ鴻合科技教育信息化孫曉薔2019-05-2361454.00777.HK網(wǎng)龍教育信息化劉德建2007-11-02，2010年布局教育58798.3600880.SH博瑞傳播教育信息化母濤1995-11-155350.41969.HK中國(guó)春來(lái)民辦高校侯春來(lái)2018-09-1352135.5300559.SZ佳發(fā)教育教育信息化袁斌2016-11-015240.7605098.SH行動(dòng)教育職業(yè)培訓(xùn)李踐2021-04-215151.1300010.SZ*ST豆神K12教培竇昕2018年2月立思辰并購(gòu)豆神5110-6.9003032.SZ傳智教育職業(yè)培訓(xùn)黎活明2021-01-125181.8600636.SH國(guó)新文化教育信息化王志學(xué)1993-03-165051.30667.HK中國(guó)東方教育職業(yè)培訓(xùn)吳偉2019-06-1249383.7003005.SZ競(jìng)業(yè)達(dá)教育信息化錢(qián)瑞2020-09-224340.5600661.SH昂立教育K12教培周傳有1993-06-14，2014年收購(gòu)教培資產(chǎn)3881.7300654.SZ世紀(jì)天鴻教材教輔任志鴻2017-09-263840.4300248.SZ新開(kāi)普教育信息化楊維國(guó)2011-07-2938111.1DAO.N網(wǎng)易有道K12教培丁磊2019-10-253750-7.3000812.SZ陜西金葉民辦高校袁漢源1998-06-2334130.62001.HK新高教集團(tuán)民辦高校李孝軒2017-04-1934196.2300192.SZ科德教育K12教培吳賢良2011-03-22，2017年收購(gòu)龍門(mén)教育3380.7002638.SZ勤上股份K12教培李俊鋒2011-11-25，2017年收購(gòu)龍文教育3260.4300359.SZ全通教育教育信息化毛劍波2014-01-213260.11890.HK中國(guó)科培民辦高校葉念喬2019-01-2529147.0600730.SH中國(guó)高科民辦高校聶志強(qiáng)1996-07-26291-0.9301185.SZ鷗瑪軟件教育信息化任年峰2021-11-192910.5002308.SZ威創(chuàng)股份教育信息化陸宇2009-11-272650.4603377.SH東方時(shí)尚職業(yè)培訓(xùn)徐勁松2016-02-052310-0.41769.HK思考樂(lè)教育K12教培陳啟遠(yuǎn)2019-06-212340.53978.HK卓越教育集團(tuán)K12教培唐俊京2018-12-272350.6300645.SZ正元智慧教育信息化陳堅(jiān)2017-04-2121110.76169.HK宇華教育民辦高校李光宇2017-02-28212411.31569.HK民生教育民辦高校李學(xué)春2017-03-2214244.9資料來(lái)源：同花順iFinD，注：總市值為2024年3月15日數(shù)據(jù)2.93億人，其中幼兒園/小學(xué)階段/初中階段/高中階段/高等教育在校生人數(shù)為4628/10732/5121/4053/4655萬(wàn)人，各階段毛入學(xué)率為（不考慮學(xué)生年齡大?。?初中階段為2021/2020年數(shù)據(jù)/普通本科/升學(xué)率=該學(xué)段錄取數(shù)/上一個(gè)學(xué)段畢業(yè)數(shù)。圖2：2022全國(guó)各級(jí)各類(lèi)學(xué)歷在校生數(shù) 圖3：全國(guó)各級(jí)學(xué)歷毛入學(xué)率（最新） 人數(shù) 占比

110億人1.0737%0.460.510.4716% 17%0.2716%9%0.134%30%20%10%0%

100%0%

毛入學(xué)/入園率102.9% 102.9% 102.5%89.7%91.6%59.6% 資料來(lái)源：教育部， 資料來(lái)源：教育部，注：學(xué)前教育、高中階段、高等教育毛入學(xué)率為2022年數(shù)據(jù)，小學(xué)/初中階段為2021/2020年數(shù)據(jù)學(xué)校數(shù)及教師數(shù)：2022年全國(guó)學(xué)?？倲?shù)52萬(wàn)所，其中幼兒園/小學(xué)/初中學(xué)校/高中階段學(xué)校/高等教育學(xué)校分別29/15/5/2/0.3萬(wàn)所，絕大部分為K9學(xué)校，占比94%。2022年專(zhuān)任教師數(shù)共1880萬(wàn)人，其中幼兒園/小學(xué)/初中學(xué)校/高中階段學(xué)校/高等教育學(xué)校專(zhuān)任教師數(shù)分別為312/582/428/350/201萬(wàn)人。圖4：2022全國(guó)各級(jí)各類(lèi)學(xué)校數(shù) 圖5：2022全國(guó)各級(jí)各類(lèi)專(zhuān)任教師數(shù) 數(shù)量占比萬(wàn)所數(shù)量占比萬(wàn)所56%28.914.929%5.210%2.24% 0.31%50%3040%

800 萬(wàn)人600

58231%

數(shù)量 占比428

40%30%20 30%20%1010%0 0%

0

17%

19%

11%10%0% 資料來(lái)源：教育部， 資料來(lái)源：教育部，（）教育經(jīng)費(fèi)來(lái)源：2022年全國(guó)教育經(jīng)費(fèi)總投入為6.1萬(wàn)億元。80%（4.8，國(guó)家財(cái)政性教育經(jīng)費(fèi)支出占GDP比例4.01124%來(lái)自一般公共預(yù)（3.980%+來(lái)自地方（中央財(cái)政教育經(jīng)費(fèi)5726億元，地方政府是教育支出的第一大主體。（2）教育經(jīng)費(fèi)用在哪里？2022年，教育部財(cái)務(wù)司司長(zhǎng)郭鵬介紹，總體上，（型教學(xué)設(shè)備的費(fèi)用；各地區(qū)間，一半以上用于中西部地區(qū)。圖6：2022全國(guó)教育經(jīng)費(fèi)總投入 圖7：全國(guó)教育經(jīng)費(fèi)支出結(jié)構(gòu) 6.133.930.576.133.930.576543210總投入

全國(guó)一般公共預(yù)算教育經(jīng)費(fèi)

中央財(cái)政教育經(jīng)費(fèi)資料來(lái)源：教育部， 資料來(lái)源：教育部，K12影響因素2021K12教培標(biāo)的股價(jià)變化，我們總結(jié)主要影響因素為政3年7月24日“雙減”文件發(fā)布，新東方、好未來(lái)等兩天股價(jià)跌去70%+。此后，政策的愈發(fā)清晰化成為推動(dòng)股價(jià)回升的重要原因：202292（2）業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)：行業(yè)的業(yè)績(jī)觸底發(fā)生在2022年暑期，業(yè)務(wù)調(diào)整、轉(zhuǎn)型的成本基本出清，到2023年春季季度（2023年3-5/現(xiàn)金流/新東方、好未來(lái)等中概龍頭的跟漲，行業(yè)貝塔同樣受益。圖8：2021年1月1日至今重點(diǎn)K12教培標(biāo)的股價(jià)的累計(jì)漲跌幅 資料來(lái)源：同花順iFinD，圖9：2022年1月1日至今重點(diǎn)K12教培標(biāo)的股價(jià)的累計(jì)漲跌幅 資料來(lái)源：同花順iFinD，合理培訓(xùn)需求，支持合法合規(guī)產(chǎn)品發(fā)展201821200920182018年282018（減負(fù)三十條機(jī)構(gòu)管理。圖10：2000年以來(lái)國(guó)家針對(duì)“教育減負(fù)”的動(dòng)作 資料來(lái)源：《教育減負(fù)、家庭教育支出與教育公平》（周子焜等，2023年5月），202172021120213202132021320214-66規(guī)定幼兒園、校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)不得對(duì)學(xué)齡前未成年人進(jìn)行小學(xué)課程教育，部分20216圖11：2021年國(guó)家針對(duì)校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的管理態(tài)度 資料來(lái)源：澎湃新聞，教育部，如何理解221年7（1一是減輕義務(wù)教育13范校外培訓(xùn)行為。主要方面 內(nèi)容概括表2：“雙減”政策的主要方面主要方面 內(nèi)容概括一、全面壓減作業(yè)總量和時(shí)長(zhǎng)，減輕學(xué)生過(guò)重作業(yè)負(fù)擔(dān)二、提升學(xué)校課后服務(wù)水平，滿足學(xué)生多樣化需求三、堅(jiān)持從嚴(yán)治理，全面規(guī)范校外培訓(xùn)行為四、大力提升教育教學(xué)質(zhì)量，確保學(xué)生在校內(nèi)學(xué)足學(xué)好五、強(qiáng)化配套治理，提升支撐保障能力六、扎實(shí)做好試點(diǎn)探索，確保治理工作穩(wěn)妥推進(jìn)七、精心組織實(shí)施，務(wù)求取得實(shí)效資料來(lái)源：教育部，

學(xué)校要確保小學(xué)一、二年級(jí)不布置家庭書(shū)面作業(yè)，可在校內(nèi)適當(dāng)安排鞏固練習(xí)；小學(xué)三至六年級(jí)書(shū)面作業(yè)平均完成時(shí)間不超過(guò)60分鐘，初中書(shū)面作業(yè)平均完成時(shí)間不超過(guò)90分鐘。課后服務(wù)結(jié)束時(shí)間原則上不早于當(dāng)?shù)卣Ｏ掳鄷r(shí)間。各地不再審批新的面向義務(wù)教育階段學(xué)生的學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)有學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)統(tǒng)一登記為非營(yíng)利性機(jī)構(gòu)，線上學(xué)科類(lèi)機(jī)構(gòu)改為審批制，學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)一律不得上市融資，嚴(yán)禁資本化運(yùn)作，校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)不得占用國(guó)家法定節(jié)假日、休息日及寒暑假期組織學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)。促進(jìn)義務(wù)教育優(yōu)質(zhì)均衡發(fā)展，提升課堂教學(xué)質(zhì)量，考試成績(jī)呈現(xiàn)實(shí)行等級(jí)制。深化高中招生改革。保障學(xué)校課后服務(wù)條件。完善家校社協(xié)同機(jī)制。做好培訓(xùn)廣告管控，主流媒體、新媒體、公共場(chǎng)所、居民區(qū)各類(lèi)廣告牌和網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)等不刊登、不播發(fā)校外培訓(xùn)廣告。確定北京市、上海市、沈陽(yáng)市、廣州市、成都市、鄭州市、長(zhǎng)治市、威海市、南通市為全國(guó)試1外資源、強(qiáng)化培訓(xùn)收費(fèi)監(jiān)管全面系統(tǒng)做好部署，各省黨委和政府要把“雙減”工作作為重大民生工程。明確部門(mén)工作責(zé)強(qiáng)化督促檢查和宣傳引導(dǎo)。條目 原文表述表3：“雙減”政策中涉及校外培訓(xùn)的表述條目 原文表述對(duì)原備的線學(xué)科培訓(xùn)構(gòu)改為審制。?。ㄖ螀^(qū)直市）要已備的線學(xué)科培機(jī)構(gòu)全排查并按準(zhǔn)重辦第 。通過(guò)批的取原有備登記互聯(lián)信息務(wù)務(wù)經(jīng)營(yíng)可證（ICP）。非學(xué)類(lèi)培訓(xùn)構(gòu)，地要分體、十三 文化藝、科等類(lèi)，明相主管部，分制定準(zhǔn)、格批。依依規(guī)肅查不具相資質(zhì)條、未審批址開(kāi)培條 的校培訓(xùn)構(gòu)。科類(lèi)訓(xùn)構(gòu)一律得上融資嚴(yán)禁本運(yùn)作；市公不得過(guò)股市融資投學(xué)科培訓(xùn)構(gòu)，得通過(guò)發(fā)股份支付金等式買(mǎi)學(xué)科培訓(xùn)構(gòu)資；外不通過(guò)兼收購(gòu)受托營(yíng)、盟鎖、利可變益實(shí)等方控股或參股學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。已違規(guī)的，要進(jìn)行清理整治?！九普諏徟?、上市融資】規(guī)范培訓(xùn)服務(wù)行為。規(guī)范培訓(xùn)服務(wù)行為。建立培訓(xùn)內(nèi)容備案與監(jiān)督制度，制定出臺(tái)校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)培訓(xùn)材料管理辦法。嚴(yán)禁超標(biāo)超前培訓(xùn)，嚴(yán)禁非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)示范文本）【培訓(xùn)材料、時(shí)間、收費(fèi)】第十四條強(qiáng)化常態(tài)運(yùn)營(yíng)監(jiān)管。嚴(yán)格控制資本過(guò)度涌入培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，培訓(xùn)機(jī)構(gòu)融資及收費(fèi)應(yīng)主要用于培訓(xùn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，堅(jiān)決禁止為推銷(xiāo)業(yè)務(wù)以虛構(gòu)原第 價(jià)、虛折扣虛假傳等式行不正競(jìng)爭(zhēng)依法規(guī)堅(jiān)查行業(yè)壟行為。線上訓(xùn)要重護(hù)學(xué)生力，課時(shí)超過(guò)30十五 分鐘，程間不于10分培訓(xùn)結(jié)時(shí)間晚于21點(diǎn)。探索利人工能技合理制生連續(xù)上培時(shí)間線上訓(xùn)條 機(jī)構(gòu)不提供傳播拍照題等惰化生思能力影響生立思考違背育教規(guī)律不學(xué)習(xí)方。聘在境的外人員要符合國(guó)家有關(guān)規(guī)定，嚴(yán)禁聘請(qǐng)?jiān)诰惩獾耐饧藛T開(kāi)展培訓(xùn)活動(dòng)?！九嘤?xùn)時(shí)長(zhǎng)、方式、教師】第二十二輔材料、練習(xí)冊(cè)、文具、教具、校服、校車(chē)等發(fā)布或變相發(fā)布廣告。依法依規(guī)嚴(yán)肅查處各種夸大培訓(xùn)效果、誤導(dǎo)公眾教育觀念、制造家條長(zhǎng)焦慮的校外培訓(xùn)違法違規(guī)廣告行為?！九嘤?xùn)廣告】第二十三條第二十四條第條第條文末

，1、25、263至6（3-6資料來(lái)源：教育部，20217月-2022年6月是“雙減”配套政策密集出臺(tái)階段，政策制度體20221012.44932上學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)由原來(lái)的263個(gè)壓減至34個(gè)，壓減率87.1%，絕大多數(shù)學(xué)生校外培訓(xùn)時(shí)長(zhǎng)較“雙減”前減少了50%以上。時(shí)間部委政策2021年7月24日中辦、國(guó)辦關(guān)于進(jìn)一步減輕義務(wù)教育階段學(xué)生作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)的意見(jiàn)2021年7月29日教育部關(guān)于進(jìn)一步明確義務(wù)教育階段校外培訓(xùn)學(xué)科類(lèi)和非學(xué)科類(lèi)范圍的通知2021年9月1日教育部中小學(xué)生時(shí)間部委政策2021年7月24日中辦、國(guó)辦關(guān)于進(jìn)一步減輕義務(wù)教育階段學(xué)生作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)的意見(jiàn)2021年7月29日教育部關(guān)于進(jìn)一步明確義務(wù)教育階段校外培訓(xùn)學(xué)科類(lèi)和非學(xué)科類(lèi)范圍的通知2021年9月1日教育部中小學(xué)生校外培訓(xùn)材料管理辦法（試行）2021年9月2日發(fā)改委、教育部、市場(chǎng)監(jiān)管總局關(guān)于加強(qiáng)義務(wù)教育階段學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)收費(fèi)監(jiān)管的通知2021年9月6日教育部關(guān)于堅(jiān)決查處變相違規(guī)開(kāi)展學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)問(wèn)題的通知2021年9月13日教育部、人力資源社會(huì)保障部校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)從業(yè)人員管理辦法（試行）2021年9月16日教育部等六部門(mén)關(guān)于做好現(xiàn)有線上學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)由備案改為審批工作的通知2021年10月13日教育部市場(chǎng)監(jiān)管總局中小學(xué)生校外培訓(xùn)服務(wù)合同（示范文本）（2021年修訂版）2021年10月26日教育部等六部門(mén)關(guān)于加強(qiáng)校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)預(yù)收費(fèi)監(jiān)管工作的通知2021年11月9日市場(chǎng)監(jiān)管總局等八部門(mén)關(guān)于做好校外培訓(xùn)廣告管控的通知2021年11月10日教育部義務(wù)教育階段校外培訓(xùn)項(xiàng)目分類(lèi)鑒別指南2022年3月9日教育部等四部門(mén)面向中小學(xué)生的全國(guó)性競(jìng)賽活動(dòng)管理辦法2022年5月6日教育部義務(wù)教育六科超標(biāo)超前培訓(xùn)負(fù)面清單（試行）2022年6月6日教育部、應(yīng)急管理部校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)消防安全管理九項(xiàng)規(guī)定資料來(lái)源：教育部，2022122022年1228日教育部等十三部門(mén)出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)20236到2024效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升2023912（1015范圍等違法行為和法律責(zé)任作出明確界定，并明確行政處罰實(shí)施機(jī)關(guān)。據(jù)民訓(xùn)，讓合規(guī)者受到保護(hù)，讓違法者付出代價(jià)，使校外培訓(xùn)在法治軌道上運(yùn)行，推動(dòng)行業(yè)健康發(fā)展。”202428（征求意見(jiàn)稿質(zhì)量，推動(dòng)合理定價(jià)，使之成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充?！眻D12：2023年以來(lái)民辦教育協(xié)會(huì)第一次辟謠 圖13：2023年以來(lái)民辦教育協(xié)會(huì)第二次辟謠 資料來(lái)源：民辦教育協(xié)會(huì)官方微信公眾號(hào)， 資料來(lái)源：民辦教育協(xié)會(huì)官方微信公眾號(hào)，政策方面 內(nèi)容表5：2022年12月28日教育部等十三部門(mén)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》原文摘錄政策方面 內(nèi)容指導(dǎo)思想 ……全面規(guī)范非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)，使其成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，進(jìn)一步減輕學(xué)生過(guò)重校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)，促進(jìn)學(xué)全面發(fā)展和健康成長(zhǎng)。為學(xué)生發(fā)展興趣特長(zhǎng)、拓展綜合素質(zhì)發(fā)揮積極作用。堅(jiān)持問(wèn)題導(dǎo)向。綜合運(yùn)用行政、經(jīng)濟(jì)、法律手段，著力破解在標(biāo)準(zhǔn)、價(jià)格、安全、質(zhì)量等方面的突出總體要求

問(wèn)題，加強(qiáng)政策宣傳解讀，提升校外培訓(xùn)治理水平，切實(shí)回應(yīng)人民群眾急難愁盼。學(xué)科類(lèi)學(xué)習(xí)供給，同步深化非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)治理，更廣泛地滿足學(xué)生多樣化需求。下，各部門(mén)齊抓共管、高效聯(lián)動(dòng)、密切配合的協(xié)作機(jī)制，形成治理合力，提升治理效能。到2023年6月底，各地非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)政策制度體系基本建立，常態(tài)化監(jiān)管機(jī)制基本健全，人民群眾反映強(qiáng)烈的突出問(wèn)題得到基本解決。到2024年，非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)治理成效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升。資料來(lái)源：教育部，K12教培行業(yè)發(fā)展回顧：激蕩三十年國(guó)內(nèi)教培行業(yè)迄今約三十年歷史，大致經(jīng)歷了幾個(gè)階段。（19-200年19931999方同時(shí)代成立的，還有北京的巨人教育（1994、上海的昂立教育（1995年開(kāi)始英語(yǔ)培訓(xùn)、廣州的卓越教育（1997。成型（2002006年：2002年《民辦教育促進(jìn)法頒布》推動(dòng)了教培行業(yè)的發(fā)展，同時(shí)小升初頗具選拔性的招生方式不斷催化K12（2001（2003擴(kuò)張（2002012年：2006年開(kāi)始，新東方、好未來(lái)、學(xué)大教育、式2006（2008（2009加速發(fā)展，但也一定程度出現(xiàn)無(wú)序擴(kuò)張。反思（2012017年：家長(zhǎng)逐步積累培訓(xùn)機(jī)構(gòu)選擇經(jīng)驗(yàn)和辨別能力，同時(shí)，在線教育開(kāi)始發(fā)展。整合（2012020年：2018年，政策嚴(yán)厲打擊不規(guī)范辦學(xué)的機(jī)構(gòu)，20IPO，2019年暑期在線教育營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)掀起，2020年疫情催化下在線教育發(fā)展迎來(lái)高峰。（2022022年K9//退市。重啟（2023年以來(lái)：校外培訓(xùn)行業(yè)經(jīng)歷了三年整頓，K9學(xué)科培訓(xùn)基本整頓到位，國(guó)家明確非學(xué)科培訓(xùn)合法合規(guī)，轉(zhuǎn)型非學(xué)科的教培機(jī)構(gòu)重回增長(zhǎng)。圖14：國(guó)內(nèi)教培行業(yè)發(fā)展歷程資料來(lái)源：艾瑞咨詢，教培校長(zhǎng)參考，騰訊新聞，在線教育從2000s開(kāi)始萌芽，隨著網(wǎng)絡(luò)條件、直播技術(shù)的成熟，2018年左互聯(lián)網(wǎng)+教育從2005熱潮，從第一波的職業(yè)教育/高等（（2000（20062010（新東（2005（2009（200651al（2011（2012、PKID（2013、DaD（2013，再到K12教育（一起教育（2011、猿輔導(dǎo)（2012（高途（2016（2009A(2014)質(zhì)教育/（（2015（2017（2017（2014。這些企業(yè)多數(shù)在2014年前后成立，并在4-5年后成為獨(dú)角獸企業(yè)或IPOVIPKID、201720192021圖15：國(guó)內(nèi)在線教育發(fā)展歷程資料來(lái)源：艾瑞咨詢，教培校長(zhǎng)參考，騰訊新聞，圖16：2001-2021上半年K12教培企業(yè)增量 圖17：2016-2021上半年K12教培企業(yè)注銷(xiāo)數(shù)量 資料來(lái)源：界面新聞，數(shù)據(jù)線x天眼查，注：統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)截至2021年6月24日，數(shù)據(jù)來(lái)自天眼查

資料來(lái)源：界面新聞，數(shù)據(jù)線x天眼查，注：統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)截至2021年6月28日，數(shù)據(jù)來(lái)自天眼查K12（）線下教培：主流班型經(jīng)歷了大班（以新東方為代表的語(yǔ)言培訓(xùn)）-1V1（以學(xué)大教育為代表）-小班（以好未來(lái)為代表）的演變，1V1等多種班型（最早以11（尤其外教11圖18：K12教培市場(chǎng)班型變遷 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，班型演變的背后是商業(yè)模型和學(xué)習(xí)效果的平衡結(jié)果（教師周轉(zhuǎn)/師生比受限健康度較低（3優(yōu)（班容設(shè)計(jì)和滿班率圖19：K12教培市場(chǎng)主流班型演變邏輯 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，K12教培市場(chǎng)有多大，發(fā)生什么變化？9000億，CAGR21%，素K12K12教培市場(chǎng)規(guī)9251億元，2016-2019CAGR21%（1）拆分看，2019K123947，2016-2019CAGR約為19%，占比43%；2019年素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模5304億元，2016-2019年CAGR2020圖20：2016-2020年K12教培市場(chǎng)規(guī)模及增速 1000080006000400020000

K12教培市場(chǎng)規(guī)模 同比增速

億元9251億元9251790931%601716%17%66035196-29%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40% 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，圖21：2016-2020年K12學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模及增速 圖22：2016-2020年K12素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模及增速 50004000

K12學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模 同比增

億元16%億元16%331822%394719%335527272346-15%20%

6000 億元5000

素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模 同比增5304459140%

60%40%3000200010000

10%0%-10%-20%

4000300010000

2850

329015%

20%0%-60% 資料來(lái)源：艾瑞咨詢， 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，年估計(jì)K12在線教育市場(chǎng)規(guī)模10002016K12教培的1%左右，20196-8%。圖23：2016-2021eK12在線教育市場(chǎng)規(guī)模及增速圖24：2016-2021eK12教培線上化率 K12在線教育市場(chǎng)規(guī)模 同比增速0億元0億元3001192247%1057020064800395119%1001815264% 63%013%0%100

% 20%K12教育線上化率15-17%K12教育線上化率15-17%6-8%1%左右%10%% 5%0% 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，注：2021e數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)是基于2019年的政策和市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行的

資料來(lái)源：艾瑞咨詢，注：2021e數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)是基于2019年的政策和市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行的%“雙減”前我國(guó)中小學(xué)生校外培訓(xùn)參與率有多少？參考北京大學(xué)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》的研究結(jié)果，2018-2019學(xué)24.4過(guò)校外興趣班。一線城市/二線城市/縣城/農(nóng)村學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)的平均參與率分別為46.2%/34.0%/20.1%/14.1%。一線城市參與率是縣城的2倍以上，是農(nóng)村的3倍以上。一線城市/二線城市/縣城/農(nóng)村校外興趣班的平均參與率為34.9%/20.8%/15.2%/5.5%，顯著小于學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)參與率。小學(xué)/初中/高中校外補(bǔ)習(xí)參與率分別為25.3%/27.8%/18.1%，初中生參與率高于小學(xué)、高中。小學(xué)/初中/高中校外興趣班參與率為22.3%/9.6%/5.8%，小學(xué)階段興趣班參與率接近補(bǔ)習(xí)班參與率，從初中階段開(kāi)始下降到補(bǔ)習(xí)班參與率的1/3學(xué)段全部城鎮(zhèn)城鄉(xiāng)農(nóng)村一線城市城鎮(zhèn)內(nèi)部學(xué)段全部城鎮(zhèn)城鄉(xiāng)農(nóng)村一線城市城鎮(zhèn)內(nèi)部二線城市縣城小學(xué)25.3%32.4%學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)班參與率14.9%44.1%36.5%20.8%初中27.8%36.5%16.0%57.3%36.0%22.8%高中18.1%23.2%9.0%39.6%25.7%16.0%全部24.4%31.4%14.1%46.2%34.0%20.1%小學(xué)22.3%32.5%校外興趣班參與率7.4%47.5%31.6%21.3%初中9.6%14.5%2.9%24.0%12.2%10.3%高中5.8%6.7%4.1%10.1%5.4%7.4%全部15.5%22.2%5.5%34.9%20.8%15.2%資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》（魏易，北京大學(xué)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所副研究員，2023年7月），注：樣本覆蓋了全國(guó)29個(gè)省份、345個(gè)區(qū)縣、34643戶家庭、107008個(gè)家庭成員。其中，幼兒園到高等教育在校生樣本總數(shù)為18418人。根據(jù)上述的同一研究，平均支出來(lái)看，2018-2019學(xué)年，全國(guó)中小學(xué)生學(xué)科類(lèi)校外補(bǔ)習(xí)平均支出8438元，校外興趣班平均支出為5340元。分地區(qū)看，一線城市/二線城市/縣城/農(nóng)村學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)的平均支出為20881/10169/4495/3581元，一線城市平均支出是全國(guó)平均的2.5倍，是縣城4.66/二線城市/縣城/10170/5809/2668/36571/2，而農(nóng)村地區(qū)兩者則較為接近。小學(xué)/初中/高中學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)的平均支出為6580/9887/12208元，學(xué)科補(bǔ)習(xí)的支出隨著學(xué)段增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。小學(xué)/初中/高中興趣班平均支出為5265/3808/9307學(xué)段 全部城鎮(zhèn)學(xué)段 全部城鎮(zhèn)一線城市城鎮(zhèn)內(nèi)部二線城市縣城平均值中位數(shù)平均值中位數(shù)平均值平均值中位數(shù)平均值中位數(shù)平均值中位數(shù)學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)班平均支出小學(xué)65803000781140002702120018125100007658500028952000初中9887400011772500041672000217481000013318600050122550高中12208500013628600060642125286022000013398800080213000全部843836009926500035811500208811000010169550044952200興趣班平均支出小學(xué)5265300057763000173012001069350005530360029312400初中380824004122260018331600709750004624300020261500高中93072000739120009385225011222700012813300020591550全部5340300056123000365713501017050005809340026682000資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》（魏易，北京大學(xué)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所副研究員，2023年7月），學(xué)生參與的大部分學(xué)科類(lèi)補(bǔ)習(xí)班是由個(gè)人舉辦的。根據(jù)上述的同一研究，2018-201926.6%，而參加個(gè)人補(bǔ)習(xí)班的比例達(dá)到70.6%。分地區(qū)看，越是高線地區(qū)參加商業(yè)公司舉辦的補(bǔ)習(xí)班的比例越高，參加個(gè)人舉辦的補(bǔ)習(xí)班的比例越低。其中，一線城市/二線城市/縣城/60.4%/37.7%/16.1%/8.1%，35.4%/60.4%/80.9%/87.6%。縣城城鎮(zhèn)內(nèi)部二線城市一線城市農(nóng)村縣城城鎮(zhèn)內(nèi)部二線城市一線城市農(nóng)村城鎮(zhèn)城鄉(xiāng)全部學(xué)段商業(yè)公司舉辦小學(xué)27.4%33.5%7.0%64.7%38.7%16.9%初中26.3%31.4%10.2%53.8%37.9%17.5%高中24.3%27.5%7.9%56.4%33.1%10.9%全部26.6%32.0%8.1%60.4%37.7%16.1%個(gè)人舉辦小學(xué)71.2%65.9%88.7%34.2%60.9%80.9%初中70.8%65.7%86.7%37.4%58.8%82.5%高中68.2%65.1%84.1%36.4%61.7%78.2%全部70.6%65.7%87.6%35.4%60.4%80.9%資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》（魏易，北京大學(xué)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所副研究員，2023年7月），K9北京大學(xué)中國(guó)教育財(cái)政科學(xué)研究所對(duì)中小學(xué)生校外培訓(xùn)情況做了跟蹤調(diào)查，中小201924202217%，近似于補(bǔ)課人數(shù)下降了近30圖25：“雙減”前后全國(guó)中小學(xué)校校外學(xué)科補(bǔ)習(xí)參與率圖26：2024年線下K12教培機(jī)構(gòu)主要提供的課程校外學(xué)科補(bǔ)習(xí)參培率24%17%校外學(xué)科補(bǔ)習(xí)參培率24%17%20%10%0%2019

2022資料來(lái)源：中國(guó)教育財(cái)政， 資料來(lái)源：大眾點(diǎn)評(píng)，K12校外培訓(xùn)需求仍是被單體小機(jī)構(gòu)或者“水下”機(jī)構(gòu)所滿足。以上海地區(qū)為例，我們統(tǒng)計(jì)了連鎖門(mén)店數(shù)超過(guò)10家的K12教培品牌網(wǎng)點(diǎn)222102011（班率100%的理想假設(shè)下，理論上單個(gè)網(wǎng)點(diǎn)每周可容納的學(xué)生人數(shù)為2200個(gè)（1020*11222家頭部連鎖網(wǎng)點(diǎn)理論可承載學(xué)生數(shù)為49K1221723%。品牌 網(wǎng)點(diǎn)數(shù)指標(biāo) 假設(shè)值圖27：上海地區(qū)主要的K12教培品牌（2024.3） 圖28：上海地區(qū)頭部K12連鎖教培機(jī)構(gòu)份額測(cè)算品牌 網(wǎng)點(diǎn)數(shù)指標(biāo) 假設(shè)值2 好未來(lái) 221 新東方 342 好未來(lái) 22

單網(wǎng)教數(shù)個(gè)） 10昂立（含昂立青少兒、昂立、昂立hello科34 英孚4 英孚少兒 29

理論容理論容學(xué)數(shù)個(gè)） 2200每個(gè)室班數(shù)人） 20

可排時(shí)（） 11其他較具規(guī)模的連鎖品牌有童程童美（9）、銳思教育（8）、伊萊教育（8）等5 瑞思兒心 17其他較具規(guī)模的連鎖品牌有童程童美（9）、銳思教育（8）、伊萊教育（8）等

TOP機(jī)理可載生（） 49萬(wàn)資料來(lái)源：大眾點(diǎn)評(píng)，各品牌官網(wǎng)，注：網(wǎng)點(diǎn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)于2024年3月19日

上市K12階在學(xué)數(shù)上市K12階在學(xué)數(shù)人） 217萬(wàn)資料來(lái)源：上海市教委，測(cè)算注：學(xué)而思春秋季周一至周三全天休息，實(shí)際排課時(shí)間段為8個(gè)40%K12全國(guó)各地出臺(tái)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，以線下小班課為例，政府指導(dǎo)價(jià)為每課時(shí)10-604040%。地區(qū)10人以下線下10-3535人以上線上表地區(qū)10人以下線下10-3535人以上線上北京 80 60 40 20上海 80 60 40 20南京 60 40 25鄭州 55 43 32廈門(mén) 50 40 30天津 50 40 30 20成都 中心城區(qū) 50 42 35非中心城區(qū) 41 35 30廣西 45 40 30西安 45 35 25一類(lèi)地區(qū) 45 35 25云南 二類(lèi)地區(qū) 35 25 15三類(lèi)地區(qū) 25 15 10哈爾濱 30 25 20內(nèi)蒙古 30 15 12海南 25 10 731-4031-40人21-30人11-20人10人以下線下地區(qū)廣州、深圳 70 50 40 35資料來(lái)源：中國(guó)教育網(wǎng)，（注：一個(gè)課時(shí)40-45分鐘）競(jìng)爭(zhēng)格局如何，發(fā)生什么變化？這里一方面由于監(jiān)管相對(duì)寬長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)積累而來(lái)的品牌效應(yīng)、教研體系、家長(zhǎng)與學(xué)生需求洞察、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品與服務(wù)高度相關(guān)。隨著行業(yè)慢慢走向成備一定的壟斷能力。但這也考驗(yàn)公司跨區(qū)域的管理能力。表10：K12教培上市企業(yè)成立時(shí)間與營(yíng)收/市值規(guī)模序號(hào)證券代碼證券名稱成立時(shí)間總營(yíng)業(yè)收入（2019年）總市值（2020年12月31日）1EDU.N新東方199321420632TAL.N好未來(lái)200317128013000526.SZ學(xué)大教育200130504600661.SH昂立教育199524435GOTU.N高途2016218596300010.SZ*ST豆神1999208573978.HK卓越教育集團(tuán)199718218DAO.N網(wǎng)易有道20061320391769.HK思考樂(lè)教育2012761資料來(lái)源：同花順iFinD，注：考慮到2020年有疫情影響，營(yíng)業(yè)收入取2019年；總市值取“雙減”前，2020年底數(shù)據(jù)尚不到10%86K1219萬(wàn)家。2021》在大眾點(diǎn)評(píng)上的統(tǒng)計(jì)，20195月全32586.4K1218.7萬(wàn)家，占比22%K9學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)約12.4萬(wàn)家，占K12學(xué)科類(lèi)教培機(jī)構(gòu)的66%。據(jù)此估算高中學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)約6.3萬(wàn)家，占K12學(xué)科類(lèi)教培機(jī)構(gòu)的34%。東部沿海地區(qū)（尤其江浙滬、山東和京津地區(qū)4000圖29：“雙減”前全國(guó)教培機(jī)構(gòu)數(shù)量 圖30：2019年全國(guó)學(xué)科類(lèi)教培機(jī)構(gòu)絕對(duì)數(shù)分布 萬(wàn)萬(wàn)12.46.318.786.40資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》，全國(guó)人大網(wǎng)，

資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》，“雙減”前K12學(xué)科培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的連鎖化率僅約6.5%。據(jù)《中國(guó)教育財(cái)政家202120195K121.26.5%，這部分連鎖型機(jī)構(gòu)主要集中在一二以上海為最（連鎖機(jī)構(gòu)數(shù)量超過(guò)1000家，中西部地區(qū)、東北部地區(qū)密度較低，較化產(chǎn)品在全國(guó)各地快速?gòu)?fù)制。圖31：2019年全國(guó)每千人中小學(xué)生擁有的連鎖型學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)

圖32：2019年全國(guó)每千人中小學(xué)生擁有的學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù) 資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》， 資料來(lái)源：《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》，K12（1800150-200（2300-600體量20-40（）區(qū)域性連鎖：以思考樂(lè)教育、卓越教育、昂立教育等為代100-3005-20（主要布局于單個(gè)城市或2-3501-5億元（各類(lèi)個(gè)體戶。類(lèi)型城市覆蓋與分布機(jī)構(gòu)代表直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)營(yíng)收規(guī)模行業(yè)巨頭全國(guó)一二線城市為主新東方、好未來(lái)類(lèi)型城市覆蓋與分布機(jī)構(gòu)代表直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)營(yíng)收規(guī)模行業(yè)巨頭全國(guó)一二線城市為主新東方、好未來(lái)800+個(gè)150-200億元領(lǐng)先型連鎖全國(guó)多座省會(huì)城市學(xué)大、樸新、精銳等300-600個(gè)20-40億元區(qū)域性連鎖某區(qū)域的省會(huì)城市及周邊昂立、思考樂(lè)、卓越、明師、邦德、四季等100-300個(gè)5-20億元地方性連鎖單個(gè)城市或2-3座臨近小城市同濟(jì)數(shù)學(xué)、武大廣博等＜50個(gè)＜5億元各類(lèi)個(gè)體戶全國(guó)各地，尤其是三四線城市名師工作室、個(gè)體戶等＜5個(gè)幾十萬(wàn)-幾百萬(wàn)資料來(lái)源：各公司公告，前瞻研究院，艾瑞咨詢，集中度來(lái)看，2019CR210%2%，趨勢(shì)CR2（1）營(yíng)收口徑，2019K121802019年K123947CR210%（2）網(wǎng)點(diǎn)口徑，2019為1465、871個(gè)，按照《中國(guó)教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》統(tǒng)計(jì)的18.7萬(wàn)家K12學(xué)科培訓(xùn)機(jī)構(gòu)總數(shù)測(cè)算，兩大龍頭網(wǎng)點(diǎn)占有率僅約1.2（3）趨勢(shì)來(lái)看，2016-2019K12K12教培行業(yè)集中度提升較為緩慢，我們認(rèn)為這是業(yè)務(wù)屬性決定的，持續(xù)增長(zhǎng)的份額的暴增。入學(xué)人次K12業(yè)務(wù)營(yíng)收主要地區(qū)覆蓋城市數(shù)成立 網(wǎng)點(diǎn)入學(xué)人次K12業(yè)務(wù)營(yíng)收主要地區(qū)覆蓋城市數(shù)成立 網(wǎng)點(diǎn)時(shí)間公司新東方 1993 1465 91好未來(lái) 2003 871 70

全國(guó)連鎖巨頭北京、上海、廣州、武漢、天津、西安、南京、沈昌、廈門(mén)、青島、南寧等北京、南京、上海、深圳、廣州、杭州、天津、武長(zhǎng)沙、太原、合肥、福州等全國(guó)領(lǐng)先型連鎖北京、上海、廣州、深圳、杭州、南京、大連、西

約25億美元（175幣）約33億美元（230幣，線下/線上27/6）

974萬(wàn)1200萬(wàn)學(xué)大教育 2001 581 116

安、青島、洛陽(yáng)、天津、成都、重慶、濟(jì)南、沈陽(yáng)、蘇州、長(zhǎng)沙、鄭州、銀川、南寧、昆明、石家莊、哈爾濱、西寧、寧竽

30億元 /精銳教育 2008 432 35樸新教育 2014 446 35

北京、上海、廣州、深圳、合肥、廈門(mén)、珠海、湛州、江陰、承德、寶坻、桐鄉(xiāng)、張家港、嘉興、余海門(mén)、泰州、鹽城、鎮(zhèn)江、溫州、湛江、東莞、惠州、包頭、烏魯木齊等北京、上海、天津、重慶、廣州、長(zhǎng)春、沈陽(yáng)、成瀘州、洛陽(yáng)、南京、吉林、福州、鹽城、貴陽(yáng)等區(qū)域性連鎖

40億元 135萬(wàn)19億元 280萬(wàn)昂立教育 1997 302 6 上海（主要）、南京、南通、無(wú)錫、蘇州、慈溪 18億元 20萬(wàn)卓越教育 1997 265 10 主要集中在粵港澳大灣區(qū)的廣州、深圳、佛山、東莞、中山、惠州，及北京、上海和南寧

18億元 71萬(wàn)思考樂(lè)教育 2012 100 7 深圳、東莞、佛山、惠州、廈門(mén)、中山、江門(mén) 7億元 30萬(wàn)大山教育 2011 99 2 鄭州（主要）、新鄉(xiāng) 4億元 25萬(wàn)四季教育 2007 53 11 上海為主，輻射江浙 4億元 20萬(wàn)資料來(lái)源：各公司公告，36Kr，注：新東方數(shù)據(jù)為截至2019年5月31日，好未來(lái)數(shù)據(jù)為截至2020年2月29日，精銳教育數(shù)據(jù)為截至2019年8月31日，四季教育為截至2020年2月29日，大山教育為截至2019年12月31日；網(wǎng)點(diǎn)為直營(yíng)店數(shù)據(jù)，營(yíng)收為各家K12教培相關(guān)收入，含直營(yíng)+加盟（或有，收取品牌授權(quán)費(fèi)）收入圖33：FY2017-FY2021兩大龍頭收入增速跑贏行業(yè) 圖34：FY2017-FY2021兩大龍頭市占率持續(xù)提升 新東方K12-市占率新東方K12-市占率好未來(lái)-市占率CR220%新東方K12-yoy好未來(lái)-yoyK12學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)-yoy新東方K12-yoy好未來(lái)-yoyK12學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)-yoy80%60%40%20%0%-20%10%5%0% 資料來(lái)源：各公司公告，5月31K122月282016

資料來(lái)源：各公司公告，測(cè)算5月31K122月282016線上K12培訓(xùn)市場(chǎng)格局較為集中。營(yíng)收口徑看，2020年學(xué)而思網(wǎng)校、猿輔250K121057CR324%，行業(yè)集中度高于線下。公司成立時(shí)間營(yíng)收（2020K12業(yè)務(wù)）付費(fèi)人次（公司成立時(shí)間營(yíng)收（2020K12業(yè)務(wù)）付費(fèi)人次（2020K12業(yè)務(wù)）學(xué)而思網(wǎng)校 2008 13億美元（約89億人民幣） /高途高途201462億元543萬(wàn)（99元以上）猿輔導(dǎo) 2012 100億元（總營(yíng)收），斑馬50億元 402萬(wàn)（正價(jià)課用戶）作業(yè)幫 2015 / 780萬(wàn)（暑期付費(fèi)課學(xué)員總?cè)舜危?71萬(wàn)（暑期價(jià)班學(xué)員就讀人次）有道 2014 20億元（在線課程服務(wù)） 163.96萬(wàn)51talk 2011 21億元（總營(yíng)收） 47萬(wàn)（總活躍學(xué)生人數(shù)）火花思維 2016 12億元（總營(yíng)收） 38萬(wàn)（2021年3月學(xué)生人）新東方在線 2005 14億元（總營(yíng)收），8億元（K12） 332萬(wàn)（K12）流利說(shuō) 2012 10億元（總營(yíng)收） 240萬(wàn)（總付費(fèi)人次）資料來(lái)源：各公司公告，94%，高中階段學(xué)科培訓(xùn)機(jī)2024317K1219.51.118.7（2021減18.464746.390%。培訓(xùn)類(lèi)型機(jī)構(gòu)類(lèi)型學(xué)齡前義務(wù)教育高中線上營(yíng)利001學(xué)科非營(yíng)利03329培訓(xùn)類(lèi)型機(jī)構(gòu)類(lèi)型學(xué)齡前義務(wù)教育高中線上營(yíng)利001學(xué)科非營(yíng)利03329小計(jì)03330營(yíng)利072非學(xué)科非營(yíng)利000小計(jì)072線下?tīng)I(yíng)利002472學(xué)科非營(yíng)利042083972小計(jì)042086444營(yíng)利4.6萬(wàn)8.4萬(wàn)2.8萬(wàn)非學(xué)科非營(yíng)利小計(jì)71495.31.49.852163.3線上+線下總計(jì)5.3萬(wàn)10.2萬(wàn)4.0萬(wàn)資料來(lái)源：全國(guó)校外教育培訓(xùn)監(jiān)督與服務(wù)綜合平臺(tái)，（1（工商局（民政局（即機(jī)構(gòu)設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)3-6預(yù)計(jì)未來(lái)各地方對(duì)于培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的巡查將持形式存在，但難以規(guī)?；D35：2023年申請(qǐng)校外培訓(xùn)辦學(xué)資質(zhì)的一般流程 資料來(lái)源：知乎，0-1的牌照申請(qǐng)。在此背景下，已經(jīng)擁有異地存量網(wǎng)點(diǎn)的機(jī)構(gòu)在跨區(qū)域擴(kuò)張中更有優(yōu)勢(shì)。圖36：2022年12月28日教育部等十三部門(mén)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》中關(guān)于非學(xué)科校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)主管部門(mén)的規(guī)定 資料來(lái)源：教育部，2501001-270-80%公司線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)“雙減”后覆蓋城市數(shù)“雙減”前主要地區(qū)公司線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)“雙減”后覆蓋城市數(shù)“雙減”前主要地區(qū)線下網(wǎng)點(diǎn)數(shù)覆蓋城市數(shù)“雙減”前后網(wǎng)點(diǎn)數(shù)降幅新東方新東方843（2023.11）250-300（2023.11）70+全國(guó)一二線城市為主146591-42%好未來(lái)30+全國(guó)一二線城市為主87170-68%學(xué)大教育 約260 近70 全國(guó)一二線城市為主 581 116 -55%精銳教育 2021.10.12宣布倒閉 432 46 倒閉樸新教育 61 32 多個(gè)一二線城市 446 35 -86%昂立教育 91（2023.6） 1 上海 302 6 -70%卓越教育 110+ 3+ 廣州、深圳、佛山等 265 10 -58%巨人教育 2021.8.31宣布倒閉 100+ 15+ 倒閉思考樂(lè)教育 97 1 深圳 100 7 -3%大山教育 9（2022.6.30） 1 鄭州 99 2 -89%四季教育 7（2024.3） 1 上海 53 11 -87%資料來(lái)源：各公司公告，各公司官網(wǎng)，注：“雙減”前數(shù)據(jù)參考上文表12，新東方數(shù)據(jù)為截至2019年5月31日，好未來(lái)數(shù)據(jù)為截至2020年2月29日，精銳教育數(shù)據(jù)為截至2019年8月31日，四季教育為截至2020年2月29日，大山教育為截至2019年12月31日；網(wǎng)點(diǎn)為直營(yíng)店數(shù)據(jù)教培機(jī)構(gòu)的盈利模型如何，發(fā)生什么變化？（線下教培機(jī)構(gòu)的成本包括教師薪酬、租金、教輔教材等，其中教師薪酬占收入比重25%10%15-30%，辦公租金、教材等占比10%左右；在線教育規(guī)模效應(yīng)更強(qiáng)，教師成本易攤薄，且無(wú)物理網(wǎng)點(diǎn)租賃，毛利率高20pct左右（）銷(xiāo)售費(fèi)12-13%；30-80%，2019-2020（用戶增長(zhǎng)團(tuán)隊(duì)、班級(jí)導(dǎo)師、流量費(fèi)用等占收入比重15-20%（3）管理&研發(fā)費(fèi)用：線下模32-33%15-30%，在線教育更容易攤薄這部分中后臺(tái)費(fèi)用。圖37：以新東方、高途的利潤(rùn)表為例，看線下和在線教培盈利模型差異 資料來(lái)源：各公司公告，（（/（）序號(hào) 具體舉措表16：K12培訓(xùn)機(jī)構(gòu)市場(chǎng)推廣及招生方式匯總序號(hào) 具體舉措品牌、產(chǎn)品及服務(wù)口碑傳播、推薦交叉銷(xiāo)售不同課程產(chǎn)品與服務(wù)舉辦公開(kāi)講座、研討會(huì)、進(jìn)行推廣演講等宣傳品牌和課程通過(guò)暑期促銷(xiāo)課程吸引學(xué)生，促進(jìn)秋季報(bào)班提供試講課在主流的線上線下媒體平臺(tái)刊登廣告（“雙減”后被禁止）以親子、書(shū)單推薦、知識(shí)技能等為主題進(jìn)行線上文章或短視頻內(nèi)容營(yíng)銷(xiāo)在教學(xué)網(wǎng)點(diǎn)、校內(nèi)向?qū)W生和家長(zhǎng)分發(fā)宣傳資料（如小冊(cè)子、海報(bào)、傳單等）參加教育行業(yè)的展覽和會(huì)議等資料來(lái)源：各公司公告，我們測(cè)算2016-2020年前約為200元/人次（2018年后因發(fā)力在線教育獲客成本有所提升，新東方獲客成本約為400元/（）生源結(jié)構(gòu)上，好未來(lái)的優(yōu)勢(shì)主要在（2）續(xù)班率上，根據(jù)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，“雙減”前小學(xué)/初中/高中平均續(xù)班率在75%+/70%+/50%+，而好未來(lái)“雙減”前的續(xù)班率可達(dá)到90%，也是獲客成本保持低位的重要原因。圖38：FY2006-FY2023新東方、好未來(lái)銷(xiāo)售費(fèi)率 圖39：2016-2020年代表性K12培訓(xùn)機(jī)構(gòu)獲客成本 40%35%30%25%20%15%10%5%0%

銷(xiāo)售費(fèi)率-新東方 銷(xiāo)售費(fèi)用率-好未來(lái)

150010000

新東方 好未來(lái) 高途元/人次元/人次11579915964593982202083602352204994763982016 2017 2018 2019 2020資料來(lái)源：各公司公告，注：新東方財(cái)年截止日期為5月31日，好未來(lái)財(cái)年截止日期為2月28日，例如FY2006指截至2006年5月31日年度

資料來(lái)源：各公司公告，測(cè)算注：獲客成本計(jì)算方式為當(dāng)年的銷(xiāo)售費(fèi)用/當(dāng)年入學(xué)人次，新東方、好未來(lái)2016年指FY20171000平面（1）收入層面，平均每個(gè)學(xué)習(xí)中心收入約為1200萬(wàn)元，坪效約為1.2萬(wàn)元/平，客單價(jià)1.4萬(wàn)元（可以看作每名學(xué)生報(bào)2門(mén)1150元833（2）成本費(fèi)用層面，①前期投入：一般每平米裝修成本為3000元/平，則裝30050Insight3-7/平/天，105-2453-53-625-3012/人，則老師成本約300-3605%，水電雜費(fèi)花費(fèi)150萬(wàn)元/（3）利潤(rùn)層面，上述假設(shè)下，單店的稅前利潤(rùn)約為315-521萬(wàn)元，利潤(rùn)率23-38%。項(xiàng)目金額占收入比備注收入（萬(wàn)元，人民幣，下同）項(xiàng)目金額占收入比備注收入（萬(wàn)元，人民幣，下同）1,200收入層面100%面積（平方米）1,000假設(shè)門(mén)店面積1000平坪效（萬(wàn)元/平）1.2假設(shè)成熟門(mén)店坪效1.2萬(wàn)元/平客單價(jià)（萬(wàn)元/人）1.6假設(shè)每門(mén)課每年花費(fèi)約8000元，每人報(bào)2門(mén)入學(xué)人頭數(shù)（人）750成本費(fèi)用層面收入/客單價(jià)租金（萬(wàn)元）105-2458-18%參考房天下、連線Insight數(shù)據(jù)，假設(shè)3-7元/平/天老師薪酬（萬(wàn)元）324-38323-28%老師數(shù)量（名）28-33假設(shè)配備28-33名全職或兼職教師平均每個(gè)老師薪酬（萬(wàn)元）12假設(shè)12萬(wàn)元/年運(yùn)營(yíng)支出（萬(wàn)元）27024%校長(zhǎng)及運(yùn)營(yíng)人員薪酬（萬(wàn)元）69假設(shè)占營(yíng)收比5%銷(xiāo)售相關(guān)（萬(wàn)元）69假設(shè)占營(yíng)收比5%水電雜費(fèi)（萬(wàn)元）150假設(shè)每年150萬(wàn)稅前利潤(rùn)（萬(wàn)元）315-52123-38%資料來(lái)源：連線Insight，房天下，測(cè)算而未來(lái)仍有漲價(jià)預(yù)期（2純素養(yǎng)或文藝類(lèi)等產(chǎn)品續(xù)班率（）爬坡期層面：據(jù)連線nght1.5-23供需的錯(cuò)配，校區(qū)“填滿”的速度可能變快，門(mén)店的爬坡期可能縮短。品牌 課程 主力課程單價(jià) 授課方式 主流班型表18：2023年重點(diǎn)K12教培機(jī)構(gòu)非學(xué)科課程價(jià)格（元/課時(shí)）品牌 課程 主力課程單價(jià) 授課方式 主流班型新東方 雙語(yǔ)故事表演、腦力與思維、思辨與口才、編程、圍棋、美術(shù)等

130-150 面授、在線等 20人線下小班好未來(lái) 創(chuàng)新思維、人文創(chuàng)作、科學(xué)實(shí)驗(yàn)、編程 130-150 面授、在線等 20人線下小班，40人在線大班卓越 文學(xué)美育、滴答文學(xué)、圍棋、雙語(yǔ)文化、 卓越 文學(xué)美育、滴答文學(xué)、圍棋、雙語(yǔ)文化、 130-170面授20人線下小班思考樂(lè) 科學(xué)素養(yǎng)、樂(lè)學(xué)國(guó)學(xué)、邏輯訓(xùn)練、妙維國(guó) 90-120面授20人線下小班際素養(yǎng)、美術(shù)、書(shū)法等資料來(lái)源：各公司官方APP，草根調(diào)研，注：課程單價(jià)主要統(tǒng)計(jì)一線城市情況UE根據(jù)艾瑞咨詢調(diào)研數(shù)據(jù)，從的角度看，小學(xué)/初中/高中階段用戶留存周期保3/1.5/1.54350/6133/74095000UE250-1510圖40：2020年K12在線大班機(jī)構(gòu)各學(xué)段新用戶LTV

圖41：2020年各級(jí)城市線下機(jī)構(gòu)單位課時(shí)價(jià)格區(qū)間預(yù)測(cè) 8000700060005000

元12090

資源溢價(jià)空間400030002000

60 8040

60 線上價(jià)位線50605010000

元7409元740961334350

20 低價(jià)滲透空間0一線城市 新一線與二線城市

40三線城市 四五線城市資料來(lái)源：艾瑞咨詢， 資料來(lái)源：艾瑞咨詢，（ROI，即每投入1元銷(xiāo)售費(fèi)用換回的現(xiàn)金收入金額2023ROI2020、2021年，是2021年的2倍多，意味著公司的獲客成本較“雙減”前有所降低，我們預(yù)計(jì)這與競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化有關(guān)。圖42：2017-2023年高途的獲客成本與銷(xiāo)售費(fèi)用ROI情況 20001500

1,157

5.39

獲客成本（元） 1,531

6.005.004.001000500

220

3.002.15 2.222.001.000 -2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023資料來(lái)源：公司公告，測(cè)算注：獲客成本計(jì)算方式為當(dāng)年的銷(xiāo)售費(fèi)用/當(dāng)年入學(xué)人次，ROI計(jì)算方式為當(dāng)年的現(xiàn)金收入/銷(xiāo)售費(fèi)用行業(yè)標(biāo)的梳理K9K9（課后三點(diǎn)半以新東方為例K9K9K9K9K9非學(xué)科培訓(xùn)、智能學(xué)習(xí)設(shè)備銷(xiāo)售等，高中業(yè)務(wù)得到保留。上市公司 “雙減”前 “雙減”后表19：重點(diǎn)K12教培上市公司“雙減”前后業(yè)務(wù)變化上市公司 “雙減”前 “雙減”后

出國(guó)考培、留學(xué)咨詢、K12（優(yōu)能全科）、國(guó)內(nèi)備考、成人語(yǔ)言培訓(xùn)、在線教育等K12（學(xué)而思網(wǎng)校等）

K9K9K9中培訓(xùn)等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留停止K9學(xué)科培訓(xùn)，拓展K9非學(xué)科培訓(xùn)，布局國(guó)際教育、海外教育等；發(fā)力教育科技，開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售智能硬件產(chǎn)品；高中培訓(xùn)等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留高途 K12學(xué)科培訓(xùn)為主（高途課） 停止K9學(xué)科培訓(xùn)，拓展成和大學(xué)生培訓(xùn)、K9非學(xué)科培訓(xùn)、直播電商等；高中培訓(xùn)等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留學(xué)大教育 K12學(xué)科個(gè)性化培訓(xùn) 停止K9學(xué)科培訓(xùn)，高中培等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留；發(fā)力全制復(fù)讀、職業(yè)教育、文化服務(wù)（書(shū)店等）昂立教育 K12學(xué)科培訓(xùn)、職業(yè)教育、際與基礎(chǔ)教育等 傳統(tǒng)學(xué)科培訓(xùn)向非學(xué)科業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，布局大學(xué)生考研考證、出國(guó)留學(xué)、職業(yè)教育

K12（件、對(duì)公合作等）育（核心學(xué)科應(yīng)用服務(wù)）教培業(yè)務(wù)、膠印油墨業(yè)務(wù)，2017高中）、K12（）課程銷(xiāo)售

全面轉(zhuǎn)型，2B，2C術(shù)類(lèi)培訓(xùn)（豆神美育）音分享文學(xué)文史知識(shí)、提供課程和學(xué)習(xí)機(jī)等產(chǎn)品關(guān)閉K12學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)，教育板塊發(fā)力中等職業(yè)學(xué)校（營(yíng)利性全日制職業(yè)高中）、全日制學(xué)校（中高考復(fù)讀）、職業(yè)技能培訓(xùn)剝離了K9學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)業(yè)務(wù)，體內(nèi)業(yè)務(wù)包括K9非學(xué)科培訓(xùn)卓越教育 K12學(xué)科培訓(xùn)為主（小班、性化輔導(dǎo)、素質(zhì)育、全日制備考）思考樂(lè)教育 K12校外培訓(xùn)，提供學(xué)科培（升學(xué)）、素質(zhì)教培訓(xùn)（樂(lè)學(xué)）資料來(lái)源：各公司公告，

（嘀嗒文學(xué)、文學(xué)美育等課程）、全日制復(fù)習(xí)（中高考復(fù)讀）、校內(nèi)課后綜合服務(wù)、職業(yè)教育（職業(yè)證書(shū)培訓(xùn)課程等），高中培訓(xùn)等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，推出非學(xué)科課程（樂(lè)學(xué)），發(fā)展課后托管服務(wù)、直播電商業(yè)務(wù)（現(xiàn)已停止）等，高中培訓(xùn)等合規(guī)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留2023Q1202320K9（1K9（2）新東方在較大規(guī)模體量的基礎(chǔ)上仍保持行業(yè)領(lǐng)先的增速水平，其中K9（3）留存的高中培訓(xùn)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)較好增速（4以在線教育為主的高途在2023年增速偏弱，主要系線下消費(fèi)復(fù)蘇對(duì)線下業(yè)態(tài)為主的公司有一定加持。表20：2022年以來(lái)教培行業(yè)重點(diǎn)公司單季度營(yíng)收情況（更新于2024年3月19日，單位：百萬(wàn)美元/百萬(wàn)元）自然年22年3-5月22年6-8月22年9-11月22年11月-23年2月23年3-5月23年6-8月23年9-11月財(cái)年FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2新東方5247456387548611,100870YoY-57%-43%-3%23%64%48%36%財(cái)年FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2FY24Q3好未來(lái)224294233269275412374YoY-84%-80%-77%-50%23%40%61%自然年22年4-6月22年7-9月22年10-12月23年1-3月23年4-6月23年7-9月23年10-12月財(cái)年22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4學(xué)大教育560410331519733542尚未發(fā)布YoY-37%-28%-12%4%31%32%尚未發(fā)布高途集團(tuán)538606630707703789761YoY-76%-46%-51%-2%31%30%21%有道95614021454116312071,5391,481YoY-2%35%39%-3%26%10%2%昂立教育147199215189218306尚未發(fā)布YoY-65%-54%-15%-5%48%54%尚未發(fā)布科德教育203199206170187204尚未發(fā)布YoY-12%-2%-2%-9%-8%2%尚未發(fā)布ST豆神*244198403156307176尚未發(fā)布YoY4%1%-11%-7%26%-11%尚未發(fā)布資料來(lái)源：同花順iFinD，各公司公告，注：新東方、好未來(lái)營(yíng)收單位為百萬(wàn)美元，其余為百萬(wàn)人民幣K920232023般在未來(lái)兩個(gè)季度體現(xiàn)。表21：2022年以來(lái)教培行業(yè)重點(diǎn)公司單季度利潤(rùn)率情況（更新于2024年3月19日，單位：百萬(wàn)美元/百萬(wàn)元）自然年22年3-5月22年6-8月22年9-11月22年11月-23年2月23年3-5月23年6-8月23年9-11月財(cái)年FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2新東方-14.7%13.0%2.6%11.7%9.1%22.3%5.9%同比變動(dòng)-7.9%7.2%114.6%29.8%23.8%9.3%3.3%較FY2019同期-35.1%-7.4%5.0%-2.6%-3.1%1.9%8.3%財(cái)年FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2FY24Q3好未來(lái)-0.8%14.4%-2.0%-6.7%-11.7%12.8%-2.7%同比變動(dòng)3.5%36.1%4.7%-6.9%-10.9%-1.6%-0.8%較FY2019同期-17.2%0.2%-17.8%-25.6%-28.1%-1.4%-18.6%自然年22年4-6月22年7-9月22年10-12月23年1-3月23年4-6月23年7-9月23年10-12月財(cái)年22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4學(xué)大教育7.7%-10.8%-0.9%2.1%11.9%3.1%同比變動(dòng)-3.6%1.4%149.7%3.1%4.1%13.9%較2019同期-1.9%-6.2%9.1%2.2%2.2%7.7%高途集團(tuán)-1.9%-8.7%0.6%16.2%7.2%-10.6%-22.6%同比變動(dòng)29.5%83.3%-22.7%7.4%9.0%-1.9%-23.2%較2019同期-10.7%-10.1%-19.9%-1.1%-1.6%-11.9%-43.0%有道-47.6%-15.6%1.7%-16.8%-24.0%-3.7%5.2%同比變動(dòng)-21.6%6.1%25.4%-6.4%23.6%11.9%3.5%較2019同期-21.9%52.2%51.4%18.2%1.8%64.2%54.9%昂立教育-10.6%-23.3%-22.2%-12.3%-27.6%7.9%同比變動(dòng)-9.7%-15.3%97.5%-1.8%-16.9%31.2%較2019同期-14.0%-29.6%-8.5%-17.0%-31.0%1.6%科德教育5.4%13.2%12.3%21.0%11.6%20.8%同比變動(dòng)-2.2%4.4%257.5%12.5%6.3%7.6%較2019同期-3.0%0.9%8.4%13.3%3.3%8.5%ST豆神*0.1%-48.7%-126.6%-30.0%0.6%-25.1%同比變動(dòng)66.7%-28.4%-15.4%-4.4%0.5%23.6%較2019同期-2.0%-54.3%-113.4%-36.1%-1.5%-30.7%資料來(lái)源：同花順iFinD，各公司公告，Non-GAAPGAAP*ST已經(jīng)連續(xù)72023Q1-356.60（53.89億元，科德教育、昂立教育經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流也已連續(xù)4-5個(gè)季度為正。表22：2022年以來(lái)教培行業(yè)重點(diǎn)公司單季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額情況（單位：百萬(wàn)元）自然年22年3-5月22年6-8月22年9-11月22年11月-23年2月23年3-5月23年6-8月23年9-11月財(cái)年FY2023全年FY22Q4FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2新東方97129185174190422336301財(cái)年FY2023全年FY23Q1FY23Q2FY23Q3FY23Q4FY24Q1FY24Q2FY24Q3好未來(lái)7未公開(kāi)-3未公開(kāi)未公開(kāi)126-43247自然年22年1-12月22年4-6月22年7-9月22年10-12月23年1-3月23年4-6月23年7-9月23年10-12月財(cái)年2022全年22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4學(xué)大教育216-133277-66344-108424尚未發(fā)布高途集團(tuán)5594-35477-216289210492有道-603104-29484-437133-295161科德教育164-26129449910144尚未發(fā)布昂立教育-224-40-2611210164尚未發(fā)布ST豆神*973311126-711717尚未發(fā)布資料來(lái)源：同花順iFinD，各公司公告，注：新東方、好未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額單位為百萬(wàn)美元，其余為百萬(wàn)人民幣投資建議K12校外培訓(xùn)行業(yè)在2021年受到極大沖擊，“雙減”文件中，國(guó)家明確義務(wù)教育階段學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)是行業(yè)“紅線”，K9不可擁有該類(lèi)資產(chǎn)。2022年底，國(guó)家明確K9非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)“可為”，定位其為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，態(tài)度積極。從近半年來(lái)國(guó)家出臺(tái)的數(shù)份政策來(lái)看，監(jiān)管堅(jiān)持“打擊違法、保護(hù)合規(guī)”的管理口徑，這為合規(guī)企業(yè)提供良好的長(zhǎng)期發(fā)展土壤。以新東方、好未來(lái)為代表的教培企業(yè)在“雙減”后堅(jiān)定轉(zhuǎn)型，發(fā)展K9類(lèi)培訓(xùn)新業(yè)務(wù)，部分公司也有合規(guī)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)保留下來(lái)。經(jīng)過(guò)兩年多的恢復(fù)與發(fā)展，教培行業(yè)出現(xiàn)集體的業(yè)績(jī)反彈，多家企業(yè)的營(yíng)收、利潤(rùn)、現(xiàn)金流、遞延收入、開(kāi)店等指標(biāo)重回高增，表現(xiàn)亮眼。我們認(rèn)為板塊性的機(jī)會(huì)仍將持續(xù)。一方面，“雙減”后供給出清超9成，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻提升，預(yù)計(jì)供給恢復(fù)緩慢，存量機(jī)構(gòu)存在“甜蜜期”。另一方面，在企業(yè)擴(kuò)張速度沒(méi)有大幅加快的情況下，競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化或?qū)⑼苿?dòng)利潤(rùn)率超預(yù)期修復(fù)。個(gè)股方面，重點(diǎn)推薦K12教培龍頭新東方-S，品牌、產(chǎn)品、渠道優(yōu)勢(shì)顯著，出國(guó)考培等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)，K9新業(yè)務(wù)持續(xù)放量，重視文旅業(yè)務(wù)的進(jìn)展。積極關(guān)注另一K12教培龍頭好未來(lái)，品牌與渠道優(yōu)勢(shì)、教研與管理能力仍在，看好K9業(yè)務(wù)的恢復(fù)彈性。積極關(guān)注在線教育龍頭高途，線上業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，線下模式摸索打開(kāi)想象空間。積極關(guān)注A股K12教培龍頭學(xué)大教育，顯著受益格局優(yōu)化。積極關(guān)注華南地區(qū)K12教培龍頭卓越教育集團(tuán)、思考樂(lè)教育，同享行業(yè)貝塔。表23：K12教培行業(yè)重點(diǎn)關(guān)注公司估值表代碼簡(jiǎn)稱股價(jià)2022AEPS（美元/元）2023E2024E2022APE（倍）2023E2024E評(píng)級(jí)9901.HK新東方-S75.150.110.230.33354229推薦TAL.N好未來(lái)11.86-0.21-0.090.16——77—000526.SZ學(xué)大教育60.050.091.211.761935135GOTU.N高途6.980.05-0.040.05320—948—3978.HK卓越教育集團(tuán)3.220.070.080.14133519—1769.HK思考樂(lè)教育4.460.100.190.26142417—資料來(lái)源：同花順iFinD，彭博，預(yù)測(cè);2024322-S/iFinD/東方-S、好未來(lái)數(shù)據(jù)為FY2023、FY2024E、FY2025E，新東方-S財(cái)年截止日期為5月31日，好未來(lái)財(cái)年截止日期為2月28日；高途已經(jīng)披露2023年年報(bào)，因此此處數(shù)據(jù)為2022A、2023A、2024E；匯率取1USD=7.2CNY，1HKD=0.92CNY風(fēng)險(xiǎn)提示政策趨嚴(yán)科教學(xué)內(nèi)容等，則可能對(duì)相關(guān)企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展造成不利影響?！半p減”后，K12教培企業(yè)紛紛停止或剝離義務(wù)教（例如銷(xiāo)售學(xué)習(xí)機(jī)智能硬AI）務(wù)發(fā)展造成不利影響。附錄：重要政策原文摘錄《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》原文摘錄政策內(nèi)容表24：2022年12月28日教育部等十三部門(mén)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》原文摘錄政策內(nèi)容指導(dǎo)思想 ……全面規(guī)范非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)，使其成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，進(jìn)一步減輕學(xué)生過(guò)重校外培訓(xùn)擔(dān)，促進(jìn)學(xué)生全面發(fā)展和健康成長(zhǎng)。堅(jiān)持服務(wù)育人。堅(jiān)持社會(huì)主義辦學(xué)方向，強(qiáng)化非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)的公益屬性，著眼提高培訓(xùn)質(zhì)量，推動(dòng)其為學(xué)生發(fā)展興趣特長(zhǎng)、拓展綜合素質(zhì)發(fā)揮積極作用。堅(jiān)持問(wèn)題導(dǎo)向。綜合運(yùn)用行政、經(jīng)濟(jì)、法律手段，著力破解在標(biāo)準(zhǔn)、價(jià)格、安全、質(zhì)量等方面的突出問(wèn)題，加強(qiáng)政策宣傳解讀，提升校外培訓(xùn)治理水平，切實(shí)回應(yīng)人民群眾急難愁盼。總體要求明確設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)

工作原則工作目標(biāo)制定設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)明確底線要求

堅(jiān)持內(nèi)外聯(lián)動(dòng)。統(tǒng)籌校內(nèi)與校外，強(qiáng)化學(xué)校教育主陣地作用，落實(shí)德智體美勞全面發(fā)展要求，增加非學(xué)科類(lèi)學(xué)習(xí)供給，同步深化非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)治理，更廣泛地滿足學(xué)生多樣化需求。領(lǐng)導(dǎo)下，各部門(mén)齊抓共管、高效聯(lián)動(dòng)、密切配合的協(xié)作機(jī)制，形成治理合力，提升治理效能。20236群眾反映強(qiáng)烈的突出問(wèn)題得到基本解決。到2024年，非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)治理成效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升。各地要區(qū)分體育、文化藝術(shù)、科技等類(lèi)別培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，明確相應(yīng)主管部門(mén)。省級(jí)主管部門(mén)要結(jié)合本地實(shí)際，牽頭制定相應(yīng)類(lèi)別線上和線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的基本設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)。省域內(nèi)各地市線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)情況差距大的，可由省級(jí)主管部門(mén)提出底線要求，授權(quán)地市級(jí)主管部門(mén)在此基礎(chǔ)上制定細(xì)化標(biāo)準(zhǔn)，并向省級(jí)主管部門(mén)備案。各地非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)必須達(dá)到以下基本要求。在培訓(xùn)場(chǎng)所條件方面，必須符合國(guó)家關(guān)于消防、住建、環(huán)保、衛(wèi)生、食品經(jīng)營(yíng)等法律法規(guī)及政策要求。在師資條件方面，所聘從事培訓(xùn)工作的人員必須具備體育、文化藝術(shù)、科技等相應(yīng)類(lèi)別的職業(yè)（專(zhuān)業(yè)）能力（具體由省級(jí)以上主管部門(mén)明確）或具有相應(yīng)類(lèi)別的教師資格證，不得聘用中小學(xué)在職在崗教師（含民辦中小學(xué)在職在崗教師），聘用外籍人員須符合國(guó)家有關(guān)規(guī)定。在運(yùn)營(yíng)條件方面，必須有規(guī)范的章程和相應(yīng)的管理制度。線上機(jī)構(gòu)還應(yīng)符合網(wǎng)絡(luò)安全有關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。全面對(duì)標(biāo)整改 各地要對(duì)照非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)現(xiàn)有機(jī)構(gòu)進(jìn)行全面排查，不符合設(shè)置標(biāo)準(zhǔn)的要對(duì)標(biāo)改。對(duì)2023年6月底前仍不能完成整改的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)依法依規(guī)嚴(yán)肅處理。各地要細(xì)化并公布各行業(yè)培訓(xùn)類(lèi)別的清單目錄，并根據(jù)新出現(xiàn)的培訓(xùn)類(lèi)型，及時(shí)進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。嚴(yán)格準(zhǔn)入流程

發(fā)布清單目錄明確準(zhǔn)入程序

對(duì)于同時(shí)開(kāi)展多個(gè)類(lèi)別培訓(xùn)等情形，要明確主要監(jiān)管部門(mén)及相關(guān)配合部門(mén)。教育行政部門(mén)要強(qiáng)化統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，避免出現(xiàn)監(jiān)管盲點(diǎn)。各地根據(jù)《中華人民共和國(guó)民辦教育促進(jìn)法》及有關(guān)規(guī)定，進(jìn)一步完善非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)管理程序。非學(xué)科類(lèi)線上培訓(xùn)機(jī)構(gòu)須依法取得省級(jí)有關(guān)主管部門(mén)的行政許可后，再依法進(jìn)行法人登記，并向所在地省級(jí)電信主管部門(mén)履行互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)核準(zhǔn)手續(xù)。非學(xué)科類(lèi)線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)須取得縣級(jí)有關(guān)主管部門(mén)的行政許可后，再依法進(jìn)行法人登記；跨縣域開(kāi)展線下培訓(xùn)的，要依法按要求在每個(gè)縣域取得有關(guān)主管部門(mén)的行政許可。對(duì)于經(jīng)營(yíng)多種非學(xué)科類(lèi)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，可由主要監(jiān)管部門(mén)牽頭，實(shí)行部門(mén)聯(lián)合審核。運(yùn)營(yíng)監(jiān)管改革

規(guī)范培訓(xùn)內(nèi)容及時(shí)間加強(qiáng)收費(fèi)管理強(qiáng)化安全管理健全執(zhí)法機(jī)制促進(jìn)行業(yè)自律陣地作用管機(jī)制

非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)內(nèi)容應(yīng)與培訓(xùn)對(duì)象的年齡、身體素質(zhì)、認(rèn)知水平相適應(yīng)，符合身心特點(diǎn)和教育規(guī)律，滿足學(xué)生多層次、多樣化學(xué)習(xí)需求，不得開(kāi)設(shè)學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)相關(guān)內(nèi)容外培訓(xùn)材料管理辦法（試行）》，加強(qiáng)對(duì)培訓(xùn)材料的全流程管理管理和抽查巡查，確保培訓(xùn)正確方向。培訓(xùn)時(shí)間不得和當(dāng)?shù)刂行W(xué)校教學(xué)時(shí)間相沖突，20:3021:00。非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)要堅(jiān)持公益屬性，遵循公平、合法、誠(chéng)實(shí)信用的原則，根據(jù)培訓(xùn)成本、市場(chǎng)供需等因素，合理確定收費(fèi)項(xiàng)目和標(biāo)準(zhǔn)，控制調(diào)價(jià)頻率和幅度，并報(bào)送主管部門(mén)。各地可探索通過(guò)建立價(jià)格調(diào)控區(qū)間、發(fā)布平均培訓(xùn)成本等方式，引導(dǎo)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)合理定價(jià)。培訓(xùn)機(jī)構(gòu)收費(fèi)應(yīng)當(dāng)實(shí)行明碼標(biāo)價(jià)，培訓(xùn)內(nèi)容、培訓(xùn)時(shí)長(zhǎng)、收費(fèi)項(xiàng)目、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)等信息應(yīng)當(dāng)向社會(huì)公開(kāi)，接受社會(huì)監(jiān)督。禁止虛構(gòu)原價(jià)、虛假優(yōu)惠折價(jià)等任何形式的價(jià)格欺詐行為。各地要建立健全非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)市場(chǎng)監(jiān)測(cè)體系，重點(diǎn)加強(qiáng)對(duì)體育、藝術(shù)及中小學(xué)生廣泛參與的其他非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)收費(fèi)的監(jiān)測(cè)。非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)培訓(xùn)收費(fèi)實(shí)行指定銀行、專(zhuān)用賬戶、專(zhuān)款管理。培訓(xùn)機(jī)構(gòu)收費(fèi)應(yīng)全部進(jìn)入本機(jī)構(gòu)收費(fèi)專(zhuān)用賬戶，不得使用本機(jī)構(gòu)其他賬戶或非本機(jī)構(gòu)賬戶收取培訓(xùn)費(fèi)用，收費(fèi)賬戶應(yīng)向社會(huì)公開(kāi)。面向中小學(xué)生的非學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)不得使用培訓(xùn)貸方式繳納培訓(xùn)費(fèi)用。鼓勵(lì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)采取先提供培訓(xùn)服務(wù)后收費(fèi)方式運(yùn)營(yíng)，采取預(yù)收費(fèi)方式的，培訓(xùn)機(jī)構(gòu)預(yù)收費(fèi)應(yīng)全額納入監(jiān)管范圍，各地根據(jù)工作需要，采取銀行托管、風(fēng)險(xiǎn)保證金的方式，對(duì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)預(yù)收費(fèi)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管控。培訓(xùn)機(jī)構(gòu)在主管部門(mén)遴選指定的銀行范圍內(nèi)，選擇確定監(jiān)管銀行，簽訂監(jiān)管協(xié)議并向主管部門(mén)備案，開(kāi)立預(yù)收費(fèi)資金托管專(zhuān)用賬戶或風(fēng)險(xiǎn)保證金專(zhuān)用賬戶，將預(yù)收費(fèi)資金與其自有資金分賬管理。培訓(xùn)機(jī)構(gòu)不得一次性收取或以充值、次卡等形式變相收取時(shí)間跨度超過(guò)3個(gè)月或60課時(shí)的費(fèi)用，且不得超5000元。培訓(xùn)機(jī)構(gòu)應(yīng)按照主管部門(mén)的監(jiān)管要求，主動(dòng)報(bào)送或授權(quán)托