基于風(fēng)格選擇的ESG選股深度研究及策略分析報(bào)告

證券研究報(bào)告金融工程2024年01月17日基于風(fēng)格選擇的ESG選股深度研究及策略探索核心提要u

ESG另類因子創(chuàng)造超額的路徑分析ESG另類因子從非傳統(tǒng)的基本面視角出發(fā)，關(guān)注綜合評(píng)估企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)、治理等管理實(shí)踐能力，并由此延申出更可持續(xù)的投資理念。本文使用WindESG評(píng)分體系，根據(jù)綜合及分項(xiàng)評(píng)分分析高可持續(xù)發(fā)展企業(yè)的特征。高ESG評(píng)級(jí)的股票組合帶有明顯的中大市值風(fēng)格，2018年以來(lái)A級(jí)及以上的可持續(xù)性發(fā)展能力較高的股票占比越來(lái)越高，且此部分股票小市值占比逐年降低，大市值占比逐漸提高。ESG綜合評(píng)分因子具備一定的選股能力，且在上證50、滬深300等大市值風(fēng)格的寬基指數(shù)成份內(nèi)的選股能力穩(wěn)定性較高。作為非傳統(tǒng)基本面視角的另類因子，ESG綜合評(píng)分創(chuàng)造超額的與基本面存在關(guān)聯(lián)，高ESG評(píng)分股票往往具備更良好的基本面狀態(tài)。同時(shí)高ESG綜合評(píng)分股票面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及尾部風(fēng)險(xiǎn)更低。通過(guò)提高現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的分子及降低模型分母綜合提高模型測(cè)算的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，帶來(lái)超額收益。u

高可持續(xù)發(fā)展股票特征選擇ESG綜合評(píng)分高于8分且分項(xiàng)評(píng)分不低于5分的股票等權(quán)構(gòu)建高可持續(xù)發(fā)展股票組合（后文簡(jiǎn)稱“ESG(8,5)股票組合”）。ESG(8,5)股票組合相較于中證全指指數(shù)自2018年9月以來(lái)至2023年12月29日每年穩(wěn)定創(chuàng)造超額收益。測(cè)算其與寬基指數(shù)日收益的滾動(dòng)相關(guān)性，可發(fā)現(xiàn)ESG(8,5)與中小市值具備穩(wěn)定較高的絕對(duì)收益相關(guān)性。剝離市場(chǎng)收益，測(cè)算ESG(8,5)與其余寬基的超額收益滾動(dòng)相關(guān)性，可見(jiàn)高可持續(xù)發(fā)展股票組合并不具備長(zhǎng)期穩(wěn)定的風(fēng)格標(biāo)簽，2023年開始與大盤價(jià)值風(fēng)格的相關(guān)性呈更明顯的正相關(guān)性。u

高可持續(xù)發(fā)展股票組合內(nèi)的分域分析由于ESG(8,5)股票組合內(nèi)的股票數(shù)量相對(duì)較少，在組合內(nèi)對(duì)因子主要考量高低2分組的業(yè)績(jī)表現(xiàn)對(duì)比，通過(guò)對(duì)比高低因子分組下的業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)刻畫因子的增強(qiáng)效果?；久骖愐蜃釉?019年-2020年能夠有效顯著的增強(qiáng)高可持續(xù)發(fā)展股票組合。紅利低波等因子在回測(cè)期內(nèi)能夠相對(duì)穩(wěn)定的對(duì)高可持續(xù)發(fā)展股票組合帶來(lái)增強(qiáng)，但其伴隨著市場(chǎng)風(fēng)格的切換在2022年-2023年產(chǎn)生更強(qiáng)的增強(qiáng)效果。u

結(jié)合風(fēng)格擇時(shí)的高可持續(xù)發(fā)展股票策略通過(guò)ESG(8,5)股票組合的特征，我們認(rèn)為與ESG(8,5)超額收益相關(guān)性較高的風(fēng)格為更適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境的風(fēng)格，并由此選擇增強(qiáng)因子構(gòu)建風(fēng)格擇時(shí)的高可持續(xù)發(fā)展股票策略。策略回測(cè)自2019年1月2日至2023年12月29日，年化收益21.65%，超額年化15.23%，超額年勝率100%，信息比率0.99。u

風(fēng)險(xiǎn)提示若市場(chǎng)環(huán)境或政策因素發(fā)生不利變化將可能造成行業(yè)發(fā)展表現(xiàn)不及預(yù)期；報(bào)告中相關(guān)數(shù)據(jù)僅供參考；報(bào)告采用的樣本數(shù)據(jù)有限，存在樣本不足以代表整體市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，且數(shù)據(jù)處理統(tǒng)計(jì)方式可能存在誤差。市場(chǎng)存在一定的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。201.02.03.ESG另類因子為什么可以創(chuàng)造超額???ESG另類因子市場(chǎng)及行業(yè)的ESG分布ESG創(chuàng)造超額收益的路徑分析高可持續(xù)發(fā)展資產(chǎn)特征??構(gòu)建高可持續(xù)發(fā)展股票組合高可持續(xù)發(fā)展股票組合多維度特征分析風(fēng)格擇時(shí)下的高可持續(xù)發(fā)展股票策略???價(jià)值與成長(zhǎng)兩類風(fēng)格增強(qiáng)根據(jù)超額相關(guān)性的風(fēng)格擇時(shí)擇時(shí)策略構(gòu)建3ESG另類因子p非基本面角度對(duì)企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)、治理的綜合評(píng)價(jià)●

當(dāng)前傳統(tǒng)基本面類因子擁擠度日漸提高，因子數(shù)據(jù)被廣泛使用后其Alpha或?qū)⒁?jiàn)弱。另類因子泛指區(qū)別于傳統(tǒng)金融數(shù)據(jù)的，因其具備較強(qiáng)金融邏輯而蘊(yùn)含了潛在獨(dú)立的Alpha?！?/p>

ESG是Environmental（環(huán)境）、Social（社會(huì)）、和Governance（治理）的縮寫，是一種關(guān)注企業(yè)環(huán)境、社會(huì)、公司治理績(jī)效而非傳統(tǒng)財(cái)務(wù)績(jī)效的投資理念和企業(yè)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。ESG因子從非基本面的視角出發(fā)，綜合評(píng)估企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)、治理等管理實(shí)踐能力。此三大評(píng)估維度往往被視為更可持續(xù)的投資理念。但細(xì)究邏輯，環(huán)境、社會(huì)、治理實(shí)反饋了長(zhǎng)周期基本面影響下的企業(yè)形態(tài)，爭(zhēng)議事件則能夠反映企業(yè)對(duì)短期突發(fā)事件的影響?！?/p>

目前ESG研究框架在國(guó)內(nèi)發(fā)展迅速，商道融綠、華證、秩鼎、wind等先后推出基于ESG的研究評(píng)分?jǐn)?shù)據(jù)，出于對(duì)數(shù)據(jù)更新頻率、評(píng)分呈現(xiàn)方式等方面的比較考量，本文選用windESG評(píng)分及評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)作為主要的關(guān)注因子。4資料：wind，《WindESGRatingIntroduction》，國(guó)海證券研究所Wind

ESG評(píng)價(jià)體系p更趨近本土化的指標(biāo)設(shè)置●

指標(biāo)構(gòu)建在符合國(guó)際ESG披露與管理框架基礎(chǔ)上，契合中國(guó)企業(yè)特征，兼顧指標(biāo)有效性與數(shù)據(jù)可得性，體現(xiàn)行業(yè)ESG特征?！?/p>

ESG綜合得分與爭(zhēng)議事件得分等每日更新，能夠做到相對(duì)高頻的跟蹤。●

國(guó)內(nèi)ESG發(fā)展較晚，可追溯較全面的因子時(shí)間起點(diǎn)晚于國(guó)際市場(chǎng)。WindESG因子在A股上的覆蓋率自2018年8月起穩(wěn)定高于90%。圖：WindESG數(shù)據(jù)在各寬基指數(shù)的覆蓋率圖：WindESG評(píng)分框架100%80%60%40%20%0%2018年8月開始，WINDESG評(píng)分?jǐn)?shù)據(jù)的覆蓋率穩(wěn)定較高中證50滬深300中證500中證1000中證全指5資料：wind，《WindESGRatingIntroduction》，國(guó)海證券研究所各寬基的ESG分布pESG的評(píng)分與大小盤及風(fēng)格存在關(guān)聯(lián)●

2024年1月2日中證A50指數(shù)正式發(fā)布，此重量級(jí)的指數(shù)在編制的時(shí)候首次納入了對(duì)ESG的評(píng)分限制，剔除中證ESG評(píng)級(jí)在C及以下的上市公司證券。市場(chǎng)對(duì)于股票的評(píng)價(jià)越來(lái)越關(guān)注非傳統(tǒng)基本面視角的可持續(xù)發(fā)展層面?！?/p>

基于2023年11月30日截面的數(shù)據(jù)信息，按照指數(shù)各自的加權(quán)方式測(cè)算市場(chǎng)主流寬基的ESG綜合及分項(xiàng)評(píng)分。除爭(zhēng)議事件之外，A50指數(shù)在其余各維度的評(píng)分上均高于其他指數(shù)。ESG評(píng)分與大小盤風(fēng)格存在關(guān)聯(lián)，表征中、小市值的中證500和中證1000指數(shù)的評(píng)分顯著低于其他指數(shù)?！?/p>

將全市場(chǎng)股票按照ESG綜合評(píng)分高低分別為均等五組，高ESG評(píng)分的第五組股票平均市值顯著高于其余四組。高ESG評(píng)分的股票相對(duì)集中于中大市值。9圖：ESG評(píng)分分組市值均值統(tǒng)計(jì)（單位：億元）8765432105004504003503002502001501005002018/8/312019/8/31第1組2020/8/31第2組2021/8/31第3組

第4組2022/8/31第5組2023/8/31ESG綜合得分

環(huán)境維度得分

社會(huì)維度得分

治理維度得分

爭(zhēng)議事件得分

管理實(shí)踐得分中證A50上證50滬深300中證500中證1000中證全指國(guó)證成長(zhǎng)國(guó)證價(jià)值中證紅利6資料：wind，國(guó)海證券研究所各寬基的ESG分布pESG的評(píng)分與大小盤及風(fēng)格存在關(guān)聯(lián)●

統(tǒng)計(jì)每年末寬基成分在ESG各評(píng)級(jí)上的分布，代表大市值的滬深300和上證50的成分股中低ESG風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)管理水平較高、可持續(xù)性發(fā)展較強(qiáng)的A級(jí)及以上的股票占比遠(yuǎn)高于其余指數(shù)?！?/p>

2018年至2021年全市場(chǎng)上市公司可持續(xù)性發(fā)展?fàn)顟B(tài)有所提高，企業(yè)不斷強(qiáng)化在環(huán)境、社會(huì)、公司治理績(jī)效等維度的綜合發(fā)展?！?/p>

從歷年ESG較高的20%的股票市值分布情況來(lái)看，符合高可持續(xù)性發(fā)展的股票在小于100億元的小市值股票的占比呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。圖：高ESG評(píng)分股票市值分布圖：歷年末寬基成分在ESG評(píng)級(jí)上的分布80%70%60%50%40%30%20%10%0%滬深300指數(shù)上證50指數(shù)中證500指數(shù)中證1000指數(shù)中證全指指數(shù)100%80%60%40%20%0%高ESG評(píng)分的股票市值在小于100億的部分逐漸降低，100-300億的占比呈上升趨勢(shì)A級(jí)及以上的成分股占比逐漸提高2018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/30AAA

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BBBCCC7資料：wind，國(guó)海證券研究所行業(yè)的ESG形態(tài)p不同行業(yè)ESG評(píng)分在環(huán)境和社會(huì)維度存在顯著分化●

截止至2023年11月30日，按照流通市市值加權(quán)中信一級(jí)各行業(yè)的成分股的ESG評(píng)分。從截面上各評(píng)分的比較來(lái)看，行業(yè)間的治理維度評(píng)分和爭(zhēng)議事件得分區(qū)別較小。環(huán)境維度得分和社會(huì)維度得分分化明顯?！?/p>

綜合評(píng)分上食品飲料、非銀、煤炭、銀行、醫(yī)藥、石油石化、電新等行業(yè)處于較高水平，且其在環(huán)境和社會(huì)維度的評(píng)分同樣具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)。9行業(yè)的分項(xiàng)評(píng)分中環(huán)境維度差異最大行業(yè)的E、S、G三個(gè)分項(xiàng)評(píng)分中治理維度評(píng)分區(qū)分度最小最高：食品飲料7.52876543210銀行、煤炭、電力設(shè)備及新能源銀行、消費(fèi)者服務(wù)、石油石化最低：商貿(mào)零售5.88銀行爭(zhēng)議事件區(qū)分度小，集中在3分左右商貿(mào)零售、紡織服裝、傳媒商貿(mào)零售、紡織服裝、傳媒ESG綜合得分環(huán)境維度得分社會(huì)維度得分治理維度得分爭(zhēng)議事件得分管理實(shí)踐得分機(jī)械石油石化煤炭有色金屬汽車電力及公用事業(yè)鋼鐵基礎(chǔ)化工建筑建材醫(yī)藥傳媒輕工制造食品飲料綜合電力設(shè)備及新能源銀行商貿(mào)零售交通運(yùn)輸消費(fèi)者服務(wù)電子家電通信紡織服裝計(jì)算機(jī)農(nóng)林牧漁綜合金融非銀行金融房地產(chǎn)8資料：wind，國(guó)海證券研究所行業(yè)的ESG形態(tài)p金融板塊高ESG股票數(shù)量占比更高●

針對(duì)中信一級(jí)行業(yè)成分股的ESG評(píng)級(jí)刻畫行業(yè)的評(píng)級(jí)分布，下圖行業(yè)按照A級(jí)及以上的成分股占比降序排列。、輕工制造、銀行、非銀等行業(yè)的A級(jí)及以上的成分股數(shù)量占比排名靠前?！?/p>

前文提及按照成分市值加權(quán)所得的行業(yè)ESG評(píng)分中，煤炭、食品飲料、電力設(shè)備及新能源與石油石化均排在一級(jí)行業(yè)中排名靠前，但從A級(jí)及以上的成分股數(shù)量占比來(lái)看此四個(gè)行業(yè)排序靠后，說(shuō)明此類高ESG評(píng)分行業(yè)主要由行業(yè)內(nèi)市值較大的龍頭公司的高可持續(xù)發(fā)展水平帶動(dòng)行業(yè)的整體水平。圖：行業(yè)成分股ESG評(píng)級(jí)頻數(shù)分布100%80%60%40%20%0%AAA

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BBBCCC9資料：wind，國(guó)海證券研究所央國(guó)企的ESG分布p央國(guó)企的可持續(xù)發(fā)展水平較高●

從企業(yè)性質(zhì)角度來(lái)統(tǒng)計(jì)ESG的評(píng)級(jí)分布，歷年來(lái)中央國(guó)有企業(yè)A級(jí)及以上（可持續(xù)發(fā)展能力較強(qiáng)）的股票占比均顯著高于地方過(guò)有企業(yè)和非央國(guó)企。且其占比的呈現(xiàn)出的增長(zhǎng)速度與幅度較其余兩類企業(yè)而言更加顯著。國(guó)企在可持續(xù)發(fā)展能力上的關(guān)注度不斷提升。●

按照公司市值加權(quán)計(jì)算三類企業(yè)ESG綜合評(píng)分，中央國(guó)有企業(yè)在綜合評(píng)分上存在絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。地方國(guó)有企業(yè)相在2019至2021年的平均ESG綜合評(píng)分低于非央國(guó)企，2022年以來(lái)地方國(guó)企增強(qiáng)對(duì)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)注，綜合評(píng)分同比增速顯著高于非央國(guó)企。2022年開始圖：歷年末國(guó)企與非國(guó)企的ESG綜合評(píng)分圖：歷年末國(guó)企與非國(guó)企的ESG評(píng)級(jí)分布地方國(guó)企ESG綜合評(píng)分反超非央國(guó)企7.27中央國(guó)有企業(yè)地方國(guó)有企業(yè)非央國(guó)企100%80%60%40%20%0%6.86.66.46.26A級(jí)及以上的股票比逐漸提高，且央企、國(guó)企在可持續(xù)發(fā)展能力提升上更加顯著5.85.65.45.2201820192020202120222023AAA

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BBBCCC中央國(guó)有企業(yè)

地方國(guó)有企業(yè)

非央國(guó)企10資料：wind，國(guó)海證券研究所行業(yè)的ESG形態(tài)p金融、消費(fèi)、醫(yī)療板塊可持續(xù)性發(fā)展能力提升明顯ESG綜合得分_板塊●

按照行業(yè)成分股流通市值加權(quán)聚合測(cè)算板塊的ESG評(píng)分，年度頻率刻畫板塊的ESG綜合及分項(xiàng)評(píng)分，其中金融、消費(fèi)、醫(yī)療板塊自2018年至2022年末綜合評(píng)分呈現(xiàn)出較為明顯的上升趨勢(shì)，這三個(gè)板塊的可持續(xù)性發(fā)展能力提升顯著。7.507.006.506.005.505.00醫(yī)療金融●

從環(huán)境、社會(huì)、治理三個(gè)維度的評(píng)分變化來(lái)拆分消費(fèi)和醫(yī)藥板塊可持續(xù)發(fā)展能力的改善。消費(fèi)三個(gè)板塊先后在環(huán)境維度改善，提高可持續(xù)發(fā)展能力。此外金融在社會(huì)維度，醫(yī)療和消費(fèi)在治理維度分別呈現(xiàn)出不同程度的提升，額外提高可持續(xù)發(fā)展能力。2018/12/31金融2019/12/312020/12/312021/12/31制造

周期2022/12/31綜合科技消費(fèi)醫(yī)療ESG環(huán)境維度得分ESG社會(huì)維度得分金融板塊主要靠社會(huì)維度提升改善可持續(xù)發(fā)展能力ESG治理維度得分6.505.504.503.502.501.500.506.505.504.503.502.501.508.007.507.006.506.00醫(yī)療、消費(fèi)板塊在治理維度的改善更加明顯2018/12/312019/12/31金融2020/12/31消費(fèi)2021/12/31醫(yī)療2022/12/312018/12/312019/12/31金融2020/12/31消費(fèi)2021/12/31醫(yī)療2022/12/312018/12/312019/12/31金融2020/12/31消費(fèi)2021/12/31醫(yī)療2022/12/3111資料：wind，國(guó)海證券研究所ESG的AlphapESG評(píng)分因子存在選股能力●

我們?cè)诟鲗捇笖?shù)成分股內(nèi)評(píng)估ESG綜合評(píng)分因子，并測(cè)算因子IC等因子指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)ESG綜合及分項(xiàng)評(píng)分均具備不同程度的選股能力。從全區(qū)間的因子ICIR值來(lái)看，ESG綜合評(píng)分因子的有效性更強(qiáng)且其選股能力更穩(wěn)健。圖：ESG綜合及分項(xiàng)評(píng)分在各寬基成份內(nèi)的因子ICIR匯總●

評(píng)估ESG綜合評(píng)分因子在各寬基內(nèi)的分年度因子ICIR值，可見(jiàn)其在上證50指數(shù)、滬深300指數(shù)成分股內(nèi)的ICIR更加穩(wěn)定。中證1000成分股內(nèi)因子ICIR自2021年開始可見(jiàn)明顯的下降?！?/p>

中證全指成分股內(nèi)因子ICIR在近兩年呈現(xiàn)顯著的負(fù)值，說(shuō)明ESG評(píng)分在小市值部分的股票中篩選能力較弱。整體上綜合評(píng)分的選股能力更加穩(wěn)健圖：各寬基成分股內(nèi)ESG綜合評(píng)分因子累計(jì)RankIC圖：各寬基ESG綜合評(píng)分分年度ICIR匯總1.0201.0151.0101.0051.0000.995近兩年ESG在小市值的股票中的篩選能力下降在中大市值指數(shù)成分內(nèi)的因子有效性和穩(wěn)定性更高上證50滬深300中證500中證1000中證全指12資料：wind，國(guó)海證券研究所從企業(yè)內(nèi)在價(jià)值角度理解ESG的Alphap企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的優(yōu)勢(shì)推升股價(jià)●

我們選用現(xiàn)金流貼現(xiàn)的估值模型，通過(guò)對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)和作為企業(yè)當(dāng)前的內(nèi)在價(jià)值的表征。如果定價(jià)公允，內(nèi)在價(jià)值高提升的企業(yè)對(duì)應(yīng)股價(jià)將會(huì)得到同樣幅度的增長(zhǎng)。股價(jià)●

從模型的角度，企業(yè)當(dāng)前內(nèi)在價(jià)值主要由未來(lái)現(xiàn)金流和資本成本共同決定。未來(lái)現(xiàn)金流加權(quán)平均資本成本)未來(lái)年數(shù)內(nèi)在價(jià)值

=

?●

分子未來(lái)自由現(xiàn)金流長(zhǎng)期視角下其本質(zhì)反饋了企業(yè)盈利狀況，即基本面狀態(tài)。盈利狀況的改善可以提升未來(lái)現(xiàn)金流水平。短期視角下企業(yè)的特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響短周期的未來(lái)自由現(xiàn)金流。高ESG綜合評(píng)分的股票在基本面狀況以及尾部風(fēng)險(xiǎn)上若存在優(yōu)勢(shì)，則其可通過(guò)提升模型分母提高企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。????=?????●

模型分母是資本成本，其中股權(quán)成本部分引入資本資產(chǎn)定價(jià)模型，認(rèn)為股權(quán)成本與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（β）存在正相關(guān)，低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的股票則可通過(guò)降低分母提高內(nèi)在價(jià)值，推升股價(jià)。長(zhǎng)期視角企業(yè)盈利狀況的改善可以提升未來(lái)現(xiàn)金流狀態(tài)的現(xiàn)金流資本結(jié)構(gòu)=股權(quán)+債務(wù)股權(quán)資本成本：???

=

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+

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??分子分母短期內(nèi)自由現(xiàn)金流的影響要素是企業(yè)的特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)資本成本中的股權(quán)成分收到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)beta的影響13資料：百度百科，國(guó)海證券研究所高ESG創(chuàng)造超額的路徑：風(fēng)險(xiǎn)p高可持續(xù)發(fā)展能力強(qiáng)的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)度更低●

從自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的分母的角度出發(fā)，我們認(rèn)為較低的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以降低股權(quán)的資本成本，進(jìn)而降低加權(quán)平均資本成本（wacc）提升企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。分子角度，尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)短期內(nèi)的現(xiàn)金流存在明顯的負(fù)面影響，在短期視角下，特質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流存在優(yōu)勢(shì)。500400300200100尾部風(fēng)險(xiǎn)更小●

從仲裁、民事訴訟等短期時(shí)間發(fā)生頻率角度來(lái)刻畫企業(yè)面臨的尾部風(fēng)險(xiǎn)，ESG綜合評(píng)分較低的兩組尾部時(shí)間發(fā)生的頻次顯著高于剩余較高的三組。●

用股票的β和價(jià)格波動(dòng)刻畫系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，A級(jí)及以上的股票組合價(jià)格波動(dòng)2020年開始低于低評(píng)0級(jí)股票。且高ESG綜合評(píng)分分組下的股票β水平在多數(shù)時(shí)間下絕對(duì)水平更低，波動(dòng)更小。仲裁500040003000200010000圖：ESG評(píng)分分組下β中樞10.80.60.40.20民事訴訟第1組

第2組

第3組

第4組

第5組-0.2-0.4-0.62018/8/312019/8/31第1組2020/8/31第2組2021/8/31第3組

第4組2022/8/31第5組2023/8/31近兩年A級(jí)及以上的股票池價(jià)格波動(dòng)更低14資料：wind，國(guó)海證券研究所高ESG創(chuàng)造超額的路徑：基本面p高可持續(xù)發(fā)展能力具備更良好的盈利狀態(tài)●

對(duì)全市場(chǎng)的股票按照ESG綜合評(píng)分高低劃分為五組，評(píng)分越高組別越大，月頻跟蹤5組股票在基本面層面的特征。在綜合刻畫基本面和盈利形態(tài)的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)上，幾乎在各月末均呈現(xiàn)出ESG評(píng)分越高的組別內(nèi)ROE中樞越高的現(xiàn)象，高可持續(xù)發(fā)展股票在基本面狀態(tài)上存在優(yōu)勢(shì)?！?/p>

從ROE的杜邦拆解角度出發(fā)，分別考慮三條改善ROE的路徑我們發(fā)現(xiàn)銷售凈利率是推升高ESG組別良好基本面的主要驅(qū)動(dòng)。在銷售凈利率指標(biāo)上同樣存在ESG評(píng)分越高銷售凈利率中樞越高的現(xiàn)象?！?/p>

用利潤(rùn)的環(huán)比增速來(lái)刻畫公司的盈利成長(zhǎng)性，即企業(yè)創(chuàng)造更高潛在未來(lái)現(xiàn)金流的能力。從股票的ESG評(píng)分5分組的利潤(rùn)增速中樞數(shù)據(jù)來(lái)看，大部分時(shí)間下高可持續(xù)發(fā)展企業(yè)在盈利成長(zhǎng)性上也具備優(yōu)勢(shì)。凈資產(chǎn)收益率和銷售凈利率均呈現(xiàn)比較顯著的單調(diào)性，ESG評(píng)分越高指標(biāo)中樞越高ROE中樞銷售凈利率中樞利潤(rùn)增速中位數(shù)111090.120.10.40.30.20.10盈利的成長(zhǎng)性上，在絕大部分時(shí)間高ESG評(píng)分組別的股票利潤(rùn)增速中樞處在較高水平8高ESG高ESG0.080.060.040.02765高ESG低ESG4-0.1-0.232低ESG低ESG12018/8/3102018/8/31-0.32018/8/312019/8/31第1組2020/8/31第2組2021/8/31第3組2022/8/31第4組2023/8/31第5組2019/8/31第1組2020/8/31第2組2021/8/31第3組2022/8/31第4組2023/8/31第5組2019/8/31第1組2020/8/31第2組2021/8/31第3組2022/8/31第4組2023/8/31第5組15資料：wind，國(guó)海證券研究所高ESG創(chuàng)造超額的路徑：基本面p高可持續(xù)發(fā)展能力具備更良好的盈利狀態(tài)圖：年度頻率ESG評(píng)分分組及寬基ROE●

將高ESG綜合評(píng)分的第5分組在每年末的基本面因子中樞水平與幾個(gè)寬基指數(shù)成分的基本面水平做比較。在刻畫基本面狀態(tài)的ROE和銷售凈利率指標(biāo)上，高ESG綜合評(píng)分第五組的中樞水平與中證1000和中證500成分股的中樞接近。20%15%10%5%●

在利潤(rùn)同比增速指標(biāo)上，2019年以來(lái)，高ESG綜合評(píng)分第五組與滬深300和上證50指數(shù)成分中樞更加接近。0%2018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/30第5組

中證全指

中證1000

中證500

滬深300

上證50ROE和銷售凈利率中樞更接近中證500和中證10002019年開始利潤(rùn)增速中樞與上證50、滬深300趨近圖：年度頻率ESG評(píng)分分組及寬基利潤(rùn)同比增速圖：年度頻率ESG評(píng)分分組及寬基銷售凈利率30%25%20%15%10%5%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%0%2018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/30第5組

中證全指

中證1000

中證500

滬深300

上證502018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/30第5組

中證全指

中證1000

中證500

滬深300

上證5016資料：wind，國(guó)海證券研究所01.02.03.ESG另類因子為什么可以創(chuàng)造超額???ESG另類因子市場(chǎng)及行業(yè)的ESG分布ESG創(chuàng)造超額收益的路徑分析高可持續(xù)發(fā)展資產(chǎn)特征??構(gòu)建高可持續(xù)發(fā)展股票組合高可持續(xù)發(fā)展股票組合多維度特征分析風(fēng)格擇時(shí)下的高可持續(xù)發(fā)展股票策略???價(jià)值與成長(zhǎng)兩類風(fēng)格增強(qiáng)根據(jù)超額相關(guān)性的風(fēng)格擇時(shí)擇時(shí)策略構(gòu)建17高可持續(xù)發(fā)展股票組合構(gòu)建p根據(jù)ESG綜合評(píng)級(jí)篩選股票●

考慮到WindESG數(shù)據(jù)的覆蓋率2018年8月31日開始維持在較高水平，后文的數(shù)據(jù)驗(yàn)證均以2018年9月1日作為起點(diǎn)。根據(jù)Wind對(duì)評(píng)分與評(píng)級(jí)的說(shuō)明，4分以下的CCC級(jí)股票ESG風(fēng)險(xiǎn)很高且可持續(xù)發(fā)展能力很弱，回測(cè)期內(nèi)的表現(xiàn)中CCC級(jí)股票池相較于其余幾組波動(dòng)與彈性更大，雖然區(qū)間收益最高，但相應(yīng)的波動(dòng)與回撤也最大。●

CCC級(jí)外其余分組內(nèi)2022年3月之前，可見(jiàn)一定的分組單調(diào)性，高ESG評(píng)級(jí)股票池的業(yè)績(jī)表現(xiàn)更加優(yōu)秀。從分年度超額收益和信息比率來(lái)看，A級(jí)和AA級(jí)以上的股票池業(yè)績(jī)穩(wěn)定性較高從超額收益和信息比率來(lái)看，高評(píng)級(jí)股票池的●

我們認(rèn)為ESG評(píng)分8分及以上，即ESG評(píng)級(jí)AA級(jí)別以上的股票組合為潛在的高可持續(xù)發(fā)展股票組合。業(yè)績(jī)更加穩(wěn)定2022年3月之后，除CCC級(jí)之外的其余組別內(nèi)區(qū)別收斂3.02.52.01.51.02022年3月之前，除CCC級(jí)之外的其余組別內(nèi)，高評(píng)級(jí)相較于低評(píng)級(jí)存在優(yōu)勢(shì)0.52018/9/32019/9/3CCC2020/9/3BB2021/9/3A2022/9/3AA級(jí)及以上

基準(zhǔn)2023/9/3BBBB18資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合構(gòu)建p增加ESG分項(xiàng)評(píng)分限制可增強(qiáng)股票組合業(yè)績(jī)表：股票組合分年度信息比率差值統(tǒng)計(jì)●

我們測(cè)算對(duì)比ESG(6)和ESG(6,5)，ESG(7)和ESG(7,5)，ESG(8)和ESG(8,5)三對(duì)股票組合的分年度業(yè)績(jī)，以信息比率作為業(yè)績(jī)的綜合評(píng)估指標(biāo)。各對(duì)股票組合之間都呈現(xiàn)出按分項(xiàng)評(píng)分剔除尾部股票后業(yè)績(jī)穩(wěn)健性有所提升的現(xiàn)象。●

我們?cè)谠嫉腁A級(jí)及以上的股票池中額外添加對(duì)分享評(píng)分大于等于5分的限制，最終定義ESG(8,5)為高可持續(xù)發(fā)展股票組合。注：定義ESG(X)為股票ESG綜合評(píng)分大于等于X分的股票等權(quán)組合，定義ESG(X,Y)為股票ESG綜合評(píng)分大于等于X分且環(huán)境、社會(huì)及治理三個(gè)分項(xiàng)評(píng)分均大于等于Y分的股票等權(quán)組合。注：“xVS.y”表示x股票組合的信息比率減去y股票組合的信息比率相較中證全指每年均有正超額，全區(qū)間來(lái)看相較ESG(8)也存在超額圖：股票組合凈值走勢(shì)圖：股票組合超額凈值走勢(shì)2.32.11.91.71.51.31.10.90.70.51.61.51.41.31.21.110.90.82018/9/32019/9/32020/9/32021/9/32022/9/32023/9/3ESG(8)ESG(8,5)基準(zhǔn)：中證全指相較中證全指相較ESG(8)19資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合特征p高可持續(xù)發(fā)展股票組合市值分布接近市場(chǎng)形態(tài)●

我們每月末根據(jù)wind公布的ESG評(píng)分信息調(diào)整高可持續(xù)性發(fā)展股票組合組合。2021年ESG(8)和ESG(8,5)股票組合成分?jǐn)?shù)量出現(xiàn)快速增長(zhǎng)，并維持在較高水平直至2021年末。ESG(8,5)股票組合成分?jǐn)?shù)量在ESG(8)的成分?jǐn)?shù)量的占比理解為分項(xiàng)評(píng)分限制后的股票保留率，保留率在2021年1月31日為階段低點(diǎn)約75%，此后保留率不斷提升?！?/p>

截止至2023年11月30日，高可持續(xù)發(fā)展股票組合（ESG(8,5)）成分?jǐn)?shù)量分別為100只，相較于ESG(8)股票池，保留率約為90%●

基于2023年11月30日的數(shù)據(jù)，高可持續(xù)發(fā)展股票組合的市值分布為呈現(xiàn)出明顯的大小市值傾向。我們將等權(quán)的高可持續(xù)發(fā)展股票組合和表征全市場(chǎng)股票結(jié)構(gòu)的中證全指的市值分布做對(duì)比，兩者在市值分布上較為接近，高可持續(xù)發(fā)展股票組合在業(yè)績(jī)方面的特征或與市值風(fēng)格并無(wú)較大的關(guān)聯(lián)。14012010080100%95%90%85%80%75%70%65%60%40%30%20%10%0%10%5%0%-5%-10%-15%60402002018/3/312019/3/312020/3/312021/3/312022/3/312023/3/31左軸：ESG(8,5)等權(quán)股票池右軸：差值左軸：中證全指成分股市值加權(quán)左軸：ESG(8)股票數(shù)量左軸：ESG(8,5)股票數(shù)量右軸：占比注：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截面為2023年11月30日20資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合行業(yè)特征p高可持續(xù)發(fā)展股票組合板塊分布相對(duì)聚集●

根據(jù)ESG綜合評(píng)分大于等于8分，環(huán)境、社會(huì)、治理分項(xiàng)評(píng)分大于等于5分的篩選標(biāo)準(zhǔn)，我們統(tǒng)計(jì)每年末的高可持續(xù)發(fā)展股票組合的行業(yè)和板塊分布，可見(jiàn)一定程度的聚集性?！?/p>

板塊上的分布相對(duì)穩(wěn)定，制造板塊、周期板塊的成分占比持續(xù)處于較高水平，消費(fèi)和金融板塊持續(xù)處于較低占比。成分股中科技板塊的數(shù)量近幾年可見(jiàn)明顯的下滑趨勢(shì)?！?/p>

高可持續(xù)發(fā)展股票組合在交通運(yùn)輸、醫(yī)藥、汽車、電力及公共事業(yè)、電力設(shè)備及新能源、輕工制造等行業(yè)權(quán)重相對(duì)穩(wěn)定在較高的水平?！?/p>

回溯各年末的行業(yè)分布，總共涉及25個(gè)行業(yè)，存在5個(gè)行業(yè)從未入選過(guò)。月頻角度每月均有成分股入選高可持續(xù)發(fā)展股票組合的行業(yè)含交通運(yùn)輸、醫(yī)藥、電力及公共事業(yè)、電力設(shè)備及新能源、石油石化、輕工制造、計(jì)算機(jī)、通信共8個(gè)行業(yè)。圖：高可持續(xù)發(fā)展股票組合行業(yè)分布圖：高可持續(xù)發(fā)展股票組合板塊分布30%25%20%15%10%5%35%30%25%20%15%10%5%0%0%制造醫(yī)療周期消費(fèi)科技綜合金融2018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/302018/12/31

2019/12/31

2020/12/31

2021/12/31

2022/12/31

2023/11/3021資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合業(yè)績(jī)相關(guān)性pESG(8,5)組合與中市值指數(shù)維持穩(wěn)定的高相關(guān)性●

通過(guò)將月頻調(diào)倉(cāng)的ESG(8,5)等權(quán)股票組合的業(yè)績(jī)走勢(shì)和幾個(gè)主流寬基以及風(fēng)格指數(shù)進(jìn)行測(cè)算，滾動(dòng)過(guò)去1年的業(yè)績(jī)相關(guān)性來(lái)評(píng)估高可持續(xù)發(fā)展資產(chǎn)的業(yè)績(jī)風(fēng)格。2019年至今，高可持續(xù)發(fā)展股票組合持續(xù)與中證500、中證1000等中市值指數(shù)以及中證全指等指數(shù)保持較高的相關(guān)性，與大盤及價(jià)值風(fēng)格保持相對(duì)略低的相關(guān)性?！?/p>

高可持續(xù)發(fā)展股票組合業(yè)績(jī)與中證2000和中證紅利指數(shù)呈現(xiàn)出收益相關(guān)性逐漸減弱的趨勢(shì)，近兩年高可持續(xù)發(fā)展資產(chǎn)并非小微盤以及紅利風(fēng)格●

2021年高可持續(xù)發(fā)展股票組合業(yè)績(jī)與各寬基指數(shù)及風(fēng)格指數(shù)的相關(guān)性均可見(jiàn)明顯的下降表：ESG(8,5)股票池與寬基的滾動(dòng)相關(guān)性500、1000和全指持續(xù)高相關(guān)2021年全年，高可持續(xù)股票組合和各指數(shù)的相關(guān)性均降低和小盤以及紅利的相關(guān)性漸弱22資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合業(yè)績(jī)相關(guān)性pESG(8,5)組合的超額收益與大盤價(jià)值紅利等風(fēng)格相關(guān)性有所提升●

選取中證全指指數(shù)作為基準(zhǔn)，測(cè)算ESG(8,5)組合的超額收益與寬基超額滾動(dòng)過(guò)往一年的相關(guān)性的變動(dòng)情況。超額收益和絕對(duì)收益在大小盤風(fēng)格上長(zhǎng)期以來(lái)相關(guān)性狀態(tài)接近，和上證50、滬深300等大盤指數(shù)超額相關(guān)性較低，和中小市值相關(guān)性更高?！?/p>

風(fēng)格上，2020年之后ESG(8,5)相較于中證全指的超額收益和紅利與價(jià)值的相關(guān)性有所提高。ESG(8,5)相較于中證全指的超額收益，以及國(guó)證價(jià)值和國(guó)證成長(zhǎng)超額收益的相關(guān)性變動(dòng)節(jié)奏，與市場(chǎng)的成長(zhǎng)、價(jià)值風(fēng)格切換節(jié)奏接近?！?/p>

近一年超額收益相關(guān)性與過(guò)往存在明顯的方向轉(zhuǎn)變，與上證50、滬深300、紅利、價(jià)值與績(jī)優(yōu)等大盤價(jià)值風(fēng)格的相關(guān)性上升，與代表中小盤的中證500、中證1000、中證2000以及成長(zhǎng)風(fēng)格的相關(guān)性明顯下降。表：ESG(8,5)股票池與寬基超額收益的滾動(dòng)相關(guān)性ESG(8,5)相較于中證全指超額收益與大盤、價(jià)值等風(fēng)格相關(guān)性提高，與中小市值相關(guān)性降低23資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合風(fēng)格特征p根據(jù)ESG綜合評(píng)級(jí)和分項(xiàng)評(píng)分篩選股票●

評(píng)估ESG(8,5)股票池的風(fēng)格特征，其在估值、股息、盈利、動(dòng)量、利潤(rùn)等風(fēng)格上大部分時(shí)間內(nèi)呈現(xiàn)穩(wěn)定的負(fù)向暴露。在Beta、流動(dòng)性、反轉(zhuǎn)、中市值和波動(dòng)風(fēng)格上大部分時(shí)間呈現(xiàn)穩(wěn)定的正向暴露?！?/p>

從風(fēng)格的變動(dòng)角度來(lái)看，高可持續(xù)發(fā)展股票組和在流動(dòng)性、反轉(zhuǎn)、Beta、波動(dòng)上的暴露均可見(jiàn)一定程度的正向減小。在盈利、股息等風(fēng)格上的暴露負(fù)向減小。組合在2019年下半年至2020年上半年、2022年下半年至今兩個(gè)區(qū)間內(nèi)呈現(xiàn)出成長(zhǎng)風(fēng)格?！?/p>

2023年三季度末截面上高可持續(xù)發(fā)展股票組合的風(fēng)格形態(tài)在大部分風(fēng)格上與中證全指接近。表：ESG(8,5)股票組合風(fēng)格變動(dòng)情況24資料：wind，國(guó)海證券研究所高可持續(xù)發(fā)展股票組合基本面特征p高可持續(xù)發(fā)展股票組合基本面與估值近期呈下降狀態(tài)●

具備高可持續(xù)性發(fā)展能力的股票組合的分紅比例水平在過(guò)去5年間未見(jiàn)明顯的波動(dòng)，2021年至2022年上半年ESG(8,5)分紅比例平均水平有所下降。同區(qū)間，ESG(8,5)股票組合的平均股息率也有所降低?！?/p>

根據(jù)ESG(8,5)股票組合的平均分紅比例和股息率可倒推計(jì)算得到得隱含PE。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)區(qū)間自2018年3季度至2023年末，最近3個(gè)季度的隱含PE水平處區(qū)間內(nèi)的較低水平?！?/p>

基本面形態(tài)上，高可持續(xù)性發(fā)展能力的股票組合的凈資產(chǎn)收益率與銷售凈利率的中樞水平變動(dòng)節(jié)趨同，兩者相關(guān)程度更高，ESG(8,5)的基本面從roe杜邦拆解的角度更多地受到銷售凈利率的驅(qū)動(dòng)。表：ESG(8,5)股票組合分紅情況統(tǒng)計(jì)表：ESG(8,5)股票組合風(fēng)格變動(dòng)情況根據(jù)ESG(8,5)股票組合的平均股息率與分紅比例水平倒推計(jì)算的隱含PE水平呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)ESG(8,5)當(dāng)前基本面與銷售凈利率均出現(xiàn)下滑25資料：wind，國(guó)海證券研究所01.02.03.ESG另類因子為什么可以創(chuàng)造超額???ESG另類因子市場(chǎng)及行業(yè)的ESG分布ESG創(chuàng)造超額收益的路徑分析高可持續(xù)發(fā)展資產(chǎn)特征??構(gòu)建高可持續(xù)發(fā)展股票組合高可持續(xù)發(fā)展股票組合多維度特征分析風(fēng)格擇時(shí)下的高可持續(xù)發(fā)展股票策略???價(jià)值與成長(zhǎng)兩類風(fēng)格增強(qiáng)根據(jù)超額相關(guān)性的風(fēng)格擇時(shí)擇時(shí)策略構(gòu)建26基于風(fēng)格選擇的高可持續(xù)性股票組合構(gòu)建p無(wú)風(fēng)格偏好的高可持續(xù)發(fā)展股票組合疊加風(fēng)格增強(qiáng)●

前文論述，從全部股票中根據(jù)ESG綜合評(píng)分較高且在分項(xiàng)評(píng)分上去尾后篩選出來(lái)的高可持續(xù)性發(fā)展能力的股票池在基本面上具備一定的優(yōu)勢(shì)，由于其風(fēng)險(xiǎn)更低，因此帶來(lái)更高的內(nèi)在價(jià)值，從而驅(qū)動(dòng)超額收益的產(chǎn)生。同時(shí)高可持續(xù)發(fā)展股票組合不具備明顯且持續(xù)性較強(qiáng)的風(fēng)格標(biāo)簽特征?！?/p>

我們認(rèn)為高可持續(xù)發(fā)展股票組合的選股邏輯并非從風(fēng)格出發(fā)，而從全市場(chǎng)篩選出極小部分具備多元發(fā)展，側(cè)重可持續(xù)發(fā)展的長(zhǎng)期價(jià)值特征的公司。這樣的股票池業(yè)績(jī)相較于中證全指每年均能創(chuàng)造穩(wěn)定的超額收益?！?/p>

高可持續(xù)發(fā)展股票組合與國(guó)證價(jià)值和國(guó)證成長(zhǎng)兩個(gè)風(fēng)格指數(shù)的超額收益相關(guān)性一定程度可以反饋出市場(chǎng)當(dāng)前的運(yùn)行風(fēng)格。據(jù)此給高可持續(xù)發(fā)展股票組合額外添加對(duì)應(yīng)風(fēng)格的因子作為增強(qiáng)，能夠有效的提升組合業(yè)績(jī)。風(fēng)格判斷?相對(duì)中證全指每年均有正超額，具備alpha?兩類風(fēng)格的因子增強(qiáng)模型?風(fēng)格指數(shù)的超額收益與股票組合的超額收益做滾動(dòng)相關(guān)性測(cè)算?不帶有持續(xù)的風(fēng)格標(biāo)簽?根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格選取相應(yīng)的因子來(lái)增強(qiáng)ESG組合的表現(xiàn)?通過(guò)超額收益的特征推斷當(dāng)前市場(chǎng)運(yùn)行的風(fēng)格高可持續(xù)發(fā)展股票組合因子增強(qiáng)27資料：國(guó)海證券研究所ESG股票組合與基本面的二分域分析p高彈性的市場(chǎng)環(huán)境下成長(zhǎng)是有效的增強(qiáng)風(fēng)格●

我們以ESG(8,5)作為高可持續(xù)發(fā)展股票組合的分域研究對(duì)象，考慮到2018年8月以來(lái)ESG評(píng)分的數(shù)據(jù)覆蓋量長(zhǎng)期維持在較高水平，分域分析區(qū)間自2018年9月1日至2023年12月29日。將ESG(8,5)組合中的股票按照因子大小分為兩組，月頻調(diào)倉(cāng)，評(píng)估高可持續(xù)發(fā)展股票組合內(nèi)基本面狀態(tài)高低組別的業(yè)績(jī)差距。●

下表統(tǒng)計(jì)了ESG(8,5)組合內(nèi)基本面相關(guān)的因子分域業(yè)績(jī)對(duì)比，凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率以及利潤(rùn)增速的因子值較高組別均在2019年和2020年相較于低因子值更具備優(yōu)勢(shì)。較高的基本面質(zhì)量及成長(zhǎng)屬性在此類高彈性的市場(chǎng)環(huán)境下可以對(duì)高可持續(xù)發(fā)展股票組合帶來(lái)增強(qiáng)效果。表：ESG(8,5)股票組合高低因子值超額收益差值統(tǒng)計(jì)28資料：wind，國(guó)海證券研究所ESG股票組合的成長(zhǎng)風(fēng)格增強(qiáng)p成長(zhǎng)屬性對(duì)高可持續(xù)發(fā)展能力股票組合的增強(qiáng)與環(huán)境相關(guān)性高●

選用凈資產(chǎn)收益率同比增速作為成長(zhǎng)風(fēng)格的增強(qiáng)因子，每月末在ESG(8,5)股票池中以ROE同比作為主要的篩選因子，選擇10只成長(zhǎng)屬性最高的股票等權(quán)持倉(cāng)?！?/p>

策略持倉(cāng)月均單邊換手約26.61%?！?/p>

成長(zhǎng)增強(qiáng)的高可持續(xù)發(fā)展股票組合回測(cè)區(qū)間自2019年1月2日至2023年12月29日。區(qū)間相較于中證全指超額年化收益達(dá)9.42%，相較于原始高可持續(xù)發(fā)展股票組合超額年化收益1.09%。2019-2022年，成長(zhǎng)風(fēng)格對(duì)原高可持續(xù)發(fā)展股票組合的增強(qiáng)效果顯著●

成長(zhǎng)增強(qiáng)的高可持續(xù)發(fā)展股票組合在2019年至2021年3年間增強(qiáng)效果顯著。3.5301.81.61.41.210-0.1-0.05-0.1-0.15-0.2-0.25-0.32.52-0.2-0.3-0.4-0.5-0.6-0.70.80.60.40.21.510.502019/1/202019/1/22020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22020/1/22021/1/22022/1/22023/1/2右軸：ESG(8,5)_成長(zhǎng)增強(qiáng)回撤ESG(8,5)ESG(8,5)_成長(zhǎng)增強(qiáng)基準(zhǔn)：中證全指右軸：ESG(8,5)_成長(zhǎng)增強(qiáng)超額回撤ESG(8,5)_成長(zhǎng)增強(qiáng)超額vsESG(8,5)ESG(8,5)_成長(zhǎng)增強(qiáng)vs中證全指29資料：wind，國(guó)海證券研究所ESG股票組合與風(fēng)格的二分域分析p低波、紅利風(fēng)格作為價(jià)值風(fēng)格的增強(qiáng)效果普適性更強(qiáng)●

自2018年9月1日至2023年12月29日區(qū)間內(nèi)將ESG(8,5)股票池按照風(fēng)格因子值分為高低兩組，月頻調(diào)倉(cāng)，并統(tǒng)計(jì)高低風(fēng)格分組下的高可持續(xù)發(fā)展股票組合的超額業(yè)績(jī)?；販y(cè)期時(shí)長(zhǎng)仍較短，沒(méi)有覆蓋較為完整的市場(chǎng)風(fēng)格周期，但期間仍可通過(guò)風(fēng)格因子增強(qiáng)效果發(fā)現(xiàn)一些風(fēng)格特征?！?/p>

回測(cè)區(qū)間內(nèi)高可持續(xù)發(fā)展股票組合整體呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)風(fēng)格，小盤、低估風(fēng)格更占優(yōu)?！?/p>

紅利和低波風(fēng)格對(duì)高可持續(xù)發(fā)展股票組合的增強(qiáng)效果在偏價(jià)值風(fēng)格的市場(chǎng)環(huán)境下表現(xiàn)突出，且全區(qū)來(lái)看普適性較強(qiáng)。2018年至今整體呈現(xiàn)反轉(zhuǎn)風(fēng)格表：ESG(8,5)股票組合風(fēng)格分組下的超額收益差值統(tǒng)計(jì)注：以中證全指指數(shù)作為業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)超額收益區(qū)間內(nèi)紅利、低波風(fēng)格的增強(qiáng)穩(wěn)定性更高，且在2022年-2023年內(nèi)增強(qiáng)效果突出30資料：wind，國(guó)海證券研究所ESG股票組合的價(jià)值風(fēng)格增強(qiáng)p紅利風(fēng)格增強(qiáng)高可持續(xù)發(fā)展能力股票組合的業(yè)績(jī)●

選用股息率作為價(jià)值風(fēng)格的增強(qiáng)因子，每月末在ESG(8,5)股票池中以股息率作為主要的篩選因子，選擇10只股息率最高的股票等權(quán)持倉(cāng)?！?/p>

策略持倉(cāng)月均單邊換手約22.20%。●

股息增強(qiáng)的高可持續(xù)發(fā)展股票組合回測(cè)區(qū)間自2019年1月2日至2023年12月31日。區(qū)間相較于中證全指超額年化收益達(dá)14.59%，相較于原始高可持續(xù)發(fā)展股票組合超額年化收益達(dá)5.86%。2022年開始，紅利風(fēng)格對(duì)原高可持續(xù)發(fā)展股票組合的增強(qiáng)效果顯著●

其中2022年和2023年增強(qiáng)效果顯著。2.52032.520-0.05-0.1-0.15-0.2-0.25-0.3-0.05-0.1-0.15-0.2-0.251.511.510.502019/1/20.52019/1/22020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22020/1/22