途虎-市場前景及投資研究報告：規(guī)模×效率×復(fù)利汽車服務(wù)市場,破發(fā)

證券研究報告產(chǎn)業(yè)研究2024年2月1日途虎-W(9690.HK)深度報告：規(guī)?！列省翉?fù)利，制勝汽車服務(wù)市場評級：買入(首次覆蓋)最近市場走勢市場數(shù)據(jù)2024/01/3126.20當前價格（港元）52周價格區(qū)間（港元）總市值（百萬港元）流通市值（百萬港元）總股本（萬股）途虎-W恒生指數(shù)25%24.10-37.7021,454.9821,454.9881,889.2481,889.2455.2917%8%-1%流通股本（萬股）日均成交額（百萬港元）近一月日均換手（%）-10%-19%0.252023/09/262023/10/262023/11/262023/12/262024/01/26相對恒生指數(shù)表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M途虎-W恒生指數(shù)-6.8%-9.2%-25.1%-9.5%2核心提要u中國汽車服務(wù)市場長坡厚雪。據(jù)灼識咨詢按GMV口徑，2022年中國汽車服務(wù)市場規(guī)模為1.24萬億元，預(yù)計2023年至2027年的復(fù)合年增長率為9.0%；汽車保有量和車齡的增長是汽車服務(wù)市場保持長期增長的驅(qū)動力。中國為世界第一大汽車市場，2022年中國乘用車保有量達273.6百萬輛，每千人乘用車保有量僅為194輛，遠低于美國（每千人769

輛）及歐盟（每千人563輛）；2022年中國乘用車的平均車齡為6.2年，到2027年預(yù)計將達到8.0年，而同年美國及歐盟成員國的平均車齡分別為12.5年及12.6年，仍有較大提升空間。u市場競爭格局：4S店模式轉(zhuǎn)向IAM；O2O平臺模式更高效，市占率提升。價格相對4S店較低，門店密度高，

IAM占比將逐步提升，灼識咨詢預(yù)計中國IAM市占率將從2022年的46.4%提升到2027年的58.1%。平臺連鎖模式在IAM基礎(chǔ)上，互聯(lián)網(wǎng)方式賦能，在供應(yīng)鏈管理，門店管理，用戶管理等方面效率更高，采購成本低，售后保障更好，較個體戶有明顯優(yōu)勢；我們認為平臺模式市占率將持續(xù)提升。途虎作為平臺模式龍頭，2022年國內(nèi)市占率約0.9%，未來仍有較大提升空間。u途虎商業(yè)模式：規(guī)?！列省翉?fù)利。規(guī)模效應(yīng)包括門店數(shù)量、服務(wù)車型(產(chǎn)品)、用戶數(shù)量等，規(guī)模體量越大，有助于規(guī)模擴張，增加用戶粘性，降本增效等。效率體現(xiàn)在線上及線下，線上互聯(lián)網(wǎng)賦能，開發(fā)綜合支持系統(tǒng)，包括零部件匹配大數(shù)據(jù)平臺、倉儲管理系統(tǒng)、運輸管理系統(tǒng)、訂單管理系統(tǒng)、門店管理系統(tǒng)、技師管理系統(tǒng)等；線下減少渠道層級，強化供應(yīng)鏈和門店管理（人貨場）等提高線下運營效率。復(fù)利體現(xiàn)在門店端，經(jīng)營越久，積累用戶越多（高復(fù)購率）+同店營收提升。公司業(yè)務(wù)發(fā)展呈現(xiàn)低頻轉(zhuǎn)高頻，低門檻轉(zhuǎn)向高門檻，低毛利轉(zhuǎn)向高毛利的趨勢。憑借規(guī)模、效率、復(fù)利的優(yōu)勢，我們預(yù)計O2O模式具備較強的競爭力，市占率有望持續(xù)提升；并且盈利能力穩(wěn)步增強（毛利率/凈利率）。u海外對標：長牛+抗周期。中國汽車服務(wù)市場模式與美國更接近，美國汽配上市公司龍頭ORLY憑借門店擴張、收并購、回購等行為，實現(xiàn)了FY2003-FY2022營收CAGR12.6%，利潤CAGR17.6%增長，股價近15年增長超30倍（2009年3月2日-2024年1月23日），且具備抗周期特點，估值中樞15-30X，為國內(nèi)汽服企業(yè)的發(fā)展提供了參考。u投資建議：我們看好中國汽車服務(wù)賽道的長期穩(wěn)健增長，平臺模式作為效率更高的商業(yè)模式競爭力強勁。途虎作為國內(nèi)平臺模式龍頭將充分受益，市占率有望持續(xù)提升，盈利能力顯著改善；我們預(yù)計公司2023-2025的歸母凈利潤分別為3.78/8.69/14.57億元，對應(yīng)PE分別為52.1/22.7/13.5X；首次覆蓋，給予“買入”評級。u風(fēng)險提示：汽車維保需求不及預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)競爭格局惡化風(fēng)險；公司業(yè)績不及預(yù)期風(fēng)險；門店擴張不及預(yù)期風(fēng)險；新能源車業(yè)務(wù)不及預(yù)期風(fēng)險；估值中樞波動風(fēng)險；比較研究的局限性。3途虎商業(yè)邏輯總量結(jié)構(gòu)行業(yè)趨勢燃油車保有量增長新能源車滲透率提升保有量提升車齡增長扁平化自控品牌人貨場強管控平臺商業(yè)模式供應(yīng)鏈管理渠道管理上游中游平臺下游加盟商供應(yīng)商規(guī)模效率復(fù)利同店收入復(fù)購率競爭要素供應(yīng)鏈線上系統(tǒng)門店數(shù)服務(wù)類型層級短數(shù)字化管理客戶沉淀滿意度口碑百家車、服務(wù)全可觸達資料：國海證券研究所4預(yù)測指標2022A11563-1.4%-213663.42023E1352617.0%3782024E1571116.2%8692025E1832416.6%1457營業(yè)收入（百萬元）增長率(%)歸母凈利潤（百萬元）增長率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)117.70.46130.11.0667.5-2.6111.31.789.417.522.5P/E///52.122.713.5P/B4.91.54.01.33.01.17.2P/SEV/EBITDA-10.730.113.9資料：Wind資訊、國海證券研究所注：貨幣單位為人民幣，股價為港元，匯率取值2024/02/01，HKD/CNY=0.9185目錄一、公司簡介1.1

公司發(fā)展歷程：起于互聯(lián)網(wǎng)，發(fā)力線下渠道+供應(yīng)鏈，成為線上線下一體化平臺1.2

2023H1營收恢復(fù)增長，利潤扭虧為盈1.3

創(chuàng)始人背景：互聯(lián)網(wǎng)背景+技術(shù)創(chuàng)業(yè)1.4

融資進展：一級市場獲一線機構(gòu)認可；同股不同權(quán)架構(gòu)1.5

募資用途：供應(yīng)鏈提升+研發(fā)升級+擴大門店+新能源車+營運資金；下沉低線城市二、行業(yè)發(fā)展2.1

行業(yè)發(fā)展歷程：起于汽配廠，4S店主導(dǎo)，平臺崛起，加速洗牌2.2

中國乘用車人均保有量穩(wěn)步增長+車齡增長，汽車服務(wù)需求將持續(xù)增加2.3

中國汽車服務(wù)價值鏈，中國市場IAM模式占比于2027年有望提升至58.1%(GMV)2.4

汽車服務(wù)市場競爭格局：途虎門店數(shù)量第一，2022年市場份額占比0.9%2.5

中國新能源乘用車滲透率快速提升，對汽車服務(wù)提出新需求2.6

行業(yè)政策：指導(dǎo)意見出臺，汽車后市場將迎來高質(zhì)量發(fā)展階段三、公司經(jīng)營模式3.1

途虎模式簡介：平臺模式匯聚需求，重整傳統(tǒng)且分散低效的汽車服務(wù)業(yè)3.2

打造汽配龍，提供實時采購及撮合服務(wù)3.3

門店模式：類型、分布、對比、管理模式3.4

單店模式：單店模型與復(fù)利效應(yīng)3.5

其他：自控品牌、數(shù)據(jù)分析、供應(yīng)商、雇員分布等3.6

增長策略：擴規(guī)模+強履約+投技術(shù)+增服務(wù)+自控品牌+新能源車四、財務(wù)分析4.1

毛利率、凈利率穩(wěn)步提升4.2

營運能力強，高效利用經(jīng)營杠桿，凈營業(yè)周期2023H1為-55天4.3

經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額2023H1改善4.4

資本開支用于自建倉、購買物業(yè)、設(shè)備等五、海外對標5.1

美日德汽車服務(wù)市場模式對比5.2

美國汽車服務(wù)市場份額，四大汽配公司簡介5.3

復(fù)盤ORLY發(fā)展歷程，財務(wù)/經(jīng)營/股價六、投資建議及風(fēng)險提示6.1

業(yè)績預(yù)測6.2

投資建議6.3

風(fēng)險提示6目錄一、公司簡介：1.1公司發(fā)展歷程：起于互聯(lián)網(wǎng)，發(fā)力線下渠道+供應(yīng)鏈，成為線上線下一體化平臺1.22023H1營收恢復(fù)增長，利潤扭虧為盈1.3創(chuàng)始人背景：互聯(lián)網(wǎng)背景+程序員創(chuàng)業(yè)1.4融資進展：獲一級市場頭部機構(gòu)認可；同股不同權(quán)架構(gòu)1.5募資用途：供應(yīng)鏈提升+研發(fā)升級+擴大門店+新能源車+營運資金；下沉低線城市71.1公司發(fā)展歷程：起于線上，發(fā)力線下渠道+供應(yīng)鏈，模式輕轉(zhuǎn)重，擁抱新能源車u

公司抓住O2O浪潮，互聯(lián)網(wǎng)模式改造傳統(tǒng)汽車服務(wù)行業(yè)。

創(chuàng)

始

人

于2011年成立途虎養(yǎng)車網(wǎng)銷售輪胎。隨后業(yè)務(wù)不斷豐富，擴張多樣化的業(yè)務(wù)模式，加大用戶粘性和服務(wù)頻次。于2015年推出汽配龍、藍虎，于2016年推出途虎線下養(yǎng)車工場店模式，從線上模式轉(zhuǎn)向線下渠道+供應(yīng)鏈，商業(yè)模式進一步加重，構(gòu)筑更深厚的護城河。u

根據(jù)渠道及汽車結(jié)構(gòu)劃分公司發(fā)展階段，2011-2013年為電商時期，線上渠道主導(dǎo)；2015-2020年發(fā)力線下供應(yīng)鏈+門店，搭建汽配龍+推出途虎工場店。隨著新能源車的快速普及，公司與時俱進，2021年后開始重點布局電動汽車相關(guān)維保服務(wù)，進入新能源車發(fā)展期。電商時期（Online）渠道+供應(yīng)鏈建設(shè)期（Offline）新能源車發(fā)展期20112013201420152016201720182019202120222023中國最大的動力電池及電樁維修第三方服務(wù)商累計注冊用戶數(shù)超過1億（據(jù)公司招股書）成為中國最大的輪胎零售商成為中國最大的機油零售商途虎養(yǎng)車網(wǎng)成立大事件提供保養(yǎng)服務(wù)，機油銷售推出動力電池及電樁維修業(yè)務(wù)產(chǎn)品/服務(wù)銷售蓄電池、底盤零部件推出汽車美容業(yè)務(wù)銷售輪胎啟用合作店模式上線途虎養(yǎng)車應(yīng)用程序推出途虎養(yǎng)車工場店渠道與埃克森美孚、普利司通及佳通輪胎合作推出“一物一碼”貨品全鏈追溯系統(tǒng)推出汽配龍推出藍虎供應(yīng)鏈融種子輪A輪、B輪C輪D輪E輪F輪F輪港交所上市資料：公司官網(wǎng)、公司招股書、公司公告、國海證券研究所81.1途虎作為線上線下一體化汽車服務(wù)平臺，鏈接車主、供應(yīng)商、門店輪胎p

據(jù)公司招股書，公司致力于解決中國汽車服務(wù)業(yè)面臨的關(guān)鍵底盤零部件機油痛點，包括差強人意的客戶體驗、復(fù)雜的供應(yīng)鏈及低效的履約流程。公司建立了一個由管理良好的門店和技師組成的線下網(wǎng)絡(luò)，提供高質(zhì)量和標準化的店內(nèi)服務(wù)。直接與汽車零配件供貨商合作，通過強大的供應(yīng)鏈和覆蓋全國的物流體系，高效提供價格實惠的正品產(chǎn)品。汽車清洗汽車美容保養(yǎng)配件??車主：通過線上界面或線下服務(wù)網(wǎng)絡(luò)找到途虎；供應(yīng)商：包括各種汽車零配件和設(shè)備的品牌制造商和批發(fā)商；車主1億+注冊用戶維修截止2023年Q1，供應(yīng)商逾3000家；?

門店：線下觸達客戶，截至2023年中，在全國擁有5,129家途虎工場店和超過20,000家合作門店。蓄電池新能源汽車服務(wù)u

正品保障u

價格親民u

標準化途虎汽車TUHU.CN品牌制造商批發(fā)商途虎工廠店合作門店技師u

需求u

流量u

洞察u

解決方案u

供應(yīng)鏈u

系統(tǒng)途虎汽車服務(wù)平臺數(shù)字化管理系統(tǒng)供應(yīng)商服務(wù)門店線上平臺線下服務(wù)網(wǎng)絡(luò)3000+供應(yīng)商5千+途虎工場店2萬+合作門店資料：公司招股書、國海證券研究所91.22022年營收因疫情下滑，2023H1營收實現(xiàn)同比增長，經(jīng)調(diào)整凈利率3.2%p公司收入主要來自于提供汽車產(chǎn)品和服務(wù)：2019-2021年公司收入穩(wěn)定增長，受疫情影響2022年有所回落；因COVID-19后業(yè)務(wù)復(fù)蘇帶來的汽車產(chǎn)品及服務(wù)收入增加，以及途虎工場店網(wǎng)絡(luò)擴張和客戶基礎(chǔ)擴大，公司收入從2022年H1的55億元增加19.3%至2023年H1的65億元。p公司2023H1同比已扭虧為盈：2019年至2022年公司一直處于虧損狀態(tài)，2023H1扭虧為盈，凈利潤0.6億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤2.1億元。公司2019-2023H1，經(jīng)調(diào)整凈利潤扣除了股份支付開支、可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值變動、購回可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股產(chǎn)生的虧損及上市開支等，更真實地反映了公司真實的經(jīng)營盈利能力。p營收結(jié)構(gòu)：2019年以來，輪胎和底盤零部件的營收占比總體呈下降趨勢，2023Q1為

41.5%，汽車保養(yǎng)業(yè)務(wù)占比從2019年的26.6%提升至2023Q1的36.6%。2019-2023H1途虎營收（億元）及yoy2019-2023Q1途虎營收結(jié)構(gòu)（億元）2019-2023H1途虎凈利潤及經(jīng)調(diào)整凈利潤（億元）1401201008012010080604020040%35%30%25%20%15%10%5%103.2%5%0-10-20-30-40-50-60-7033.9%2.1

0%0.6-5.5-8.9-10.4-12.624.3%-4.8%-5%-21.4117.2115.560-10.2%-10%-15%-20%-34.3-10.8%-39.3-14.8%87.54070.46520-58.420210%-1.5%02019202020222023H1-5%2019202020212022汽車保養(yǎng)汽配龍2023Q1201920202021營業(yè)收入2022yoy2023H1輪胎和底盤零部件其他廣告、加盟及其他服務(wù)凈利潤經(jīng)調(diào)整凈利率經(jīng)調(diào)整凈利潤資料：招股說明書、公司公告、iFinD、國海證券研究所101.3創(chuàng)始人IT背景，O2O創(chuàng)業(yè)浪潮中用互聯(lián)網(wǎng)方式重塑汽車服務(wù)市場p

創(chuàng)始人名校背景，程序員創(chuàng)業(yè)：三位聯(lián)合創(chuàng)始人來自上海財經(jīng)大學(xué)、上海交通大學(xué)等國內(nèi)知名高校，董事會主席陳敏和總裁胡曉東均具有IT背景，具備多年的軟件開發(fā)和數(shù)據(jù)管理經(jīng)驗。聯(lián)合創(chuàng)始人朱炎具備管理學(xué)背景，擅長商業(yè)分析等。公司經(jīng)歷多年發(fā)展后，王玲潔和張志嵩等高管加入進來，增強了公司在人力資源、財務(wù)、投關(guān)等方面的管理能力。公司高管層背景介紹（注：公司招股書披露時間，2023年9月14日）加入公司姓名職務(wù)年齡職務(wù)及職責(zé)履歷時間上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟學(xué)學(xué)士學(xué)位；于軟件開發(fā)及數(shù)據(jù)管理領(lǐng)域擁有逾18年的經(jīng)驗，于汽車服務(wù)市場及業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)分析方面擁有逾11年的經(jīng)驗。曾任職上海盈道貿(mào)易有限公司、上海易到網(wǎng)絡(luò)科技有限公司、百姓網(wǎng)、惠普公司等；創(chuàng)始人、董事會主席、整體戰(zhàn)略規(guī)劃、日常業(yè)務(wù)運營及管理陳敏42歲2011年10月CEO兼執(zhí)行董事華北電力大學(xué)通信工程專業(yè)工學(xué)學(xué)士學(xué)位，并于1999年9月于中國上海交通大學(xué)完成了通信與信息系統(tǒng)研究生課程；曾任職于上海乃嘉軟件科技發(fā)展有限公司，上海易到網(wǎng)絡(luò)科技有限公司，車盟（中國）網(wǎng)絡(luò)有限公司擔(dān)任研發(fā)總監(jiān)等；聯(lián)合創(chuàng)始人、總裁兼執(zhí)行董事以研發(fā)為重心的整體戰(zhàn)略規(guī)劃胡曉東朱炎51歲41歲39歲2011年10月上海財經(jīng)大學(xué)管理學(xué)學(xué)士學(xué)位，獲得上海證券交易所頒發(fā)的董事會秘書資格證書。擔(dān)任上海隆金信息科技有限公司法定代表人。此前，朱先生自2006年7月至2011年7月于玫琳凱（中國）化妝品有限公司上海分公司擔(dān)任商業(yè)分析師；聯(lián)合創(chuàng)始人高級副總裁2012年2月

制定新業(yè)務(wù)拓展策略人力資源部及線下業(yè)務(wù)開發(fā)

內(nèi)蒙古大學(xué)英語學(xué)士學(xué)位，瑞典林雪平大學(xué)語言與文化專業(yè)藝術(shù)碩士學(xué)位；擔(dān)任天津三快科技有限公司人力資源總監(jiān)。任職上海享紛享信息技術(shù)有限公司，盛大，攜程等公司；王玲潔2019年9月2021年7月部管理財務(wù)部及投資者關(guān)系中

英國卡斯商學(xué)院管理學(xué)碩士學(xué)位；曾任高盛（亞洲）有限責(zé)任公司執(zhí)行董事，花旗環(huán)球金融張志嵩CFO40歲心亞洲有限公司副總裁，MerrillLynch

(AsiaPacific)Ltd.的經(jīng)理，德意志銀行經(jīng)理等；資料：公司招股書、國海證券研究所111.4途虎IPO前融資歷程，獲騰訊、紅杉中國等一線機構(gòu)認可u

IPO前歷經(jīng)了16輪融資，時間集中在2013年4月至2021年6月。u

領(lǐng)投機構(gòu)包括騰訊、紅杉、愉悅資本等知名機構(gòu)，在一級市場獲得廣泛認可。融資輪次種子系列融資金額投資日期投資方92.9萬元人民幣500萬美元2013-04-202014-06-032014-09-222014-09-222015-05-252015-05-252015-10-122016-07-182016-09-26原子創(chuàng)投A系列愉悅資本君聯(lián)資本、紅杉中國、D1CapitalPartners、方源資本君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投B-1系列B-2系列C-1系列C-2系列C-3系列D-1系列D-2系列449萬美元1450萬美元1000萬美元3300萬美元5700萬美元4.2億元人民幣4.8億元人民幣君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投愉悅資本、紅杉中國、騰訊投資、匯勤資本紅杉中國、啟明創(chuàng)投、星界資本原子創(chuàng)投、愉悅資本、星界資本、尚信資本、中金資本、遠翼投資原子創(chuàng)投、中金資本、騰訊投資、高盛集團、百度原子創(chuàng)投、啟明創(chuàng)投、騰訊資本、凱雷投資集團、BCapitalGroup、愉悅資本、中國一汽、中金資本、遠翼資本E-1系列8.8億元人民幣2017-10-31E-2系列E-3系列E-4系列4.97億元人民幣14.0億元人民幣8000萬元人民幣2017-12-082018-08-232018-08-23愉悅資本、紅杉中國、中金資本、高盛集團、ShellVentures、中國平安騰訊投資建設(shè)銀行騰訊投資、君聯(lián)資本、愉悅資本、紅杉中國、D1CapitalPartners、遠翼資本、凱雷投資集團、方源資本F-1系列3.0億美元2019-11-18F-2系列F-3系列2.76億美元1.26億美元2021-02-082021-06-29紅杉中國、D1CapitalPartners、騰訊投資、中金資本、BCapitalGroup、中國一汽、方源資本建設(shè)銀行、騰訊投資、方源資本資料：公司招股書、公司公告、國海證券研究所121.4同股不同權(quán)架構(gòu)，創(chuàng)始人為實控人，騰訊等一級機構(gòu)股權(quán)占比高p

AB股架構(gòu)、創(chuàng)始人為實控人：公司為AB股架構(gòu)，B類股份持有人享有每股十票投票權(quán)，而A類股份持有人享有每股一票投票權(quán)。全球發(fā)售（2023年9月26號）完成后，公司創(chuàng)始人兼實控人陳敏持有公司股份8.49%，約占公司已發(fā)行股份于股東大會上投票權(quán)的48.98%。p

一級投資機構(gòu)股權(quán)占比高：途虎IPO前的投資機構(gòu)實力強大，包括騰訊、愉悅資本、FountainVest、紅杉中國等大機構(gòu)股東。截至2023年9月26日：陳敏100%FountainVest實體其他前投資者及公眾股東NholresiInvestmentLimited騰訊實體18.69%愉悅資本實體紅杉中國4.82%8.49%8.65%5.26%54.09%100%途虎公司100%BeginnerInvestmentLimited（英屬維京群島）100%境外境內(nèi)TUHUCar(HongKong)Limited（香港）100%上海息壤信息技術(shù)有限公司100%上海闌途信息技術(shù)有限公司100%上海盟帆貿(mào)易有限公司100%100%100%100%上海紫途電子商務(wù)有限公司上海驥達貿(mào)易有限公司上海途聚企業(yè)管理咨詢有限公司上?？鲝V告有限公司資料：wind、公司招股書、國海證券研究所131.5募資用途：供應(yīng)鏈提升+研發(fā)升級+擴大門店+新能源車+營運資金；下沉低線城市u

根據(jù)公司招股書，主要用于以下幾個用途，預(yù)期所得款項凈額約35%將用于提升供應(yīng)鏈能力，20%將用于研發(fā)系統(tǒng)的提升，15%用于擴大門店網(wǎng)絡(luò)和加盟商，20%用于新能源汽車車主汽車服務(wù)，10%將用作營運資金及一般公司用途。u

門店擴張：途虎工場店下一步的擴張方向主要集中在二線及以下市縣下沉市場。參考每百萬輛汽車的途虎工場店數(shù)目，二線及以下市縣僅僅13家，遠遠低于一線城市的48家和新一線城市的27家。途虎IPO所得款項用途新設(shè)RDC及FDC的詳細計劃，以支持擴張計劃（截至12月31日年度）占比100%35%20%10%5%用途2023年2024年2025年RDC?一線城市及新一線城市二線城市及以下FDC001102供應(yīng)鏈能力提升安裝先進設(shè)備擴大倉庫覆蓋范圍貨運網(wǎng)絡(luò)一線城市及新一線城市二線城市及以下50020505020%5%研發(fā)（數(shù)據(jù)分析技術(shù)）優(yōu)化系統(tǒng)截至2023年3月31日，途虎工場店仍有較多滲透率提升空間10%5%數(shù)據(jù)分析及算法能力投資服務(wù)器及帶寬擴大門店網(wǎng)絡(luò)和加盟商新能源汽車車主汽車服務(wù)營運資金及一般公司用途汽車保有量（百萬輛）途虎工場店數(shù)目每百萬輛汽車的途虎工場店數(shù)目一線城市16.550.7208.079048271315%20%10%新一線城市二線及以下市縣13542626資料：公司招股書、國海證券研究所14目錄二、行業(yè)發(fā)展2.1行業(yè)發(fā)展歷程：起于汽配廠，4S店主導(dǎo)，平臺崛起，加速洗牌2.2中國乘用車人均保有量穩(wěn)步增長+車齡增長，汽車服務(wù)需求將持續(xù)增加2.3中國汽車服務(wù)價值鏈，中國市場IAM模式占比于2027年有望提升至58.1%(GMV)2.4汽車服務(wù)市場競爭格局：途虎門店數(shù)量第一，2022年市場份額占比0.9%2.5中國新能源乘用車滲透率快速提升，對汽車服務(wù)提出新需求2.6行業(yè)政策：指導(dǎo)意見出臺，汽車后市場將迎來高質(zhì)量發(fā)展階段152.1中國汽車服務(wù)市場發(fā)展歷程：起于汽配廠，4S店主導(dǎo)，平臺崛起，加速洗牌p

伴隨中國乘用車市場的開放和蓬勃發(fā)展，汽車服務(wù)作為售后環(huán)節(jié)，市場也隨之經(jīng)歷了起步和蓬勃發(fā)展的過程。?

1990-2000年，從過去體制內(nèi)用車轉(zhuǎn)向私家車消費，各地區(qū)的汽修廠和配件城應(yīng)運而生。?

2000年-2008年，特別是2001年中國加入世貿(mào)組織后，合資車的興盛，汽車銷量快速增長，4S店銷售和售后一體模式代表先進的模式，風(fēng)靡中國。?

2009-2016年，互聯(lián)網(wǎng)興起，汽配電商模式進入汽車行業(yè)，O2O模式開始起步發(fā)展，途虎于2011年成立。?

2016-至今，汽車銷量增速放緩，資本經(jīng)歷緊縮后，企業(yè)加速出清；許多互聯(lián)網(wǎng)巨頭、主機廠等開設(shè)線上渠道。1990200020092016分散的汽配廠和汽配城行業(yè)洗牌，重塑線下生態(tài)4S店主導(dǎo)汽車后市場互聯(lián)網(wǎng)+豐富業(yè)態(tài)?

資本緊縮加速落后企業(yè)出局?

私家車消費興起?

區(qū)域性第三方維修廠與4S店并行?

汽

配

電

商

平

臺

興

起

，S2B2C模式進入汽車行業(yè)?

汽車銷量快速增長?

4S新車銷售與售后服務(wù)捆綁的模式快速占領(lǐng)主導(dǎo)?

國際連鎖汽修企業(yè)進入?

國內(nèi)大型維修廠試水?

國營綜修廠難以滿足各類車型維修所需的專業(yè)維修技術(shù)和配件信息?

汽修廠和配件城應(yīng)運而生?

汽修市場小而分散?

拓展與產(chǎn)業(yè)鏈上游合作?

重視線下配套服務(wù)的布局?

許多互聯(lián)網(wǎng)巨頭、主機廠、傳統(tǒng)OEM廠商、保險公司進入線上市場?

2C端汽車電商轉(zhuǎn)型O2O模式資料：德勤研究、公司網(wǎng)站、AC汽車公眾號、國海證券研究所162.2中國乘用車人均保有量穩(wěn)步增長+車齡增長，驅(qū)動汽車服務(wù)需求增加p

據(jù)灼識咨詢，按乘用車保有量計，中國已成為世界第一大汽車市場，截至2022年，中國乘用車保有量已達273.6百萬輛。然而，每千人乘用車保有量僅為194輛，低于美國（每千人769輛）及歐盟成員國（每千人563輛）等發(fā)達國家，呈現(xiàn)出較大的增長空間。中國已連續(xù)超過10年蟬聯(lián)全球新車銷量第一。灼識咨詢預(yù)計中國的乘用車保有量將繼續(xù)保持增長勢頭，到2027年更將進一步達到373.8百萬輛。p

隨著中國乘用車總保有量的穩(wěn)步增長，乘用車的車齡逐步增長。相較于新車，老舊的車輛需要較多的汽車服務(wù)，尤其是維修及保養(yǎng)服務(wù)。據(jù)灼識咨詢，中國乘用車的平均車齡由2018年的4.9年增至2022年的6.2年，到2027年預(yù)計將達到8.0年，而同年美國及歐盟成員國的平均車齡分別為12.5年及12.6年，這表明中國乘用車的車齡有持續(xù)增長的空間。不斷增長的中國乘用車保有量和平均車齡意味著汽車服務(wù)的需求也隨之增長。中國/美國/歐盟成員國乘用車平均車齡，2018至2027年（灼識咨詢預(yù)測）中國乘用車保有量，2018至2027年（灼識咨詢預(yù)測）單位：百萬輛復(fù)合年增長率12.6

12.512.3

12.22018年至2022年20232027年（預(yù)測）年（預(yù)測）至11.711.1復(fù)合年增長率373.87.4%6.3%333.2353.4乘用車保有量2018年至2022年

2023年（預(yù)測）8312.9至2027年（預(yù)測）293273.6260.46.2%2.5%1.1%5.0%0.6%0.5%6.2241.6224.7205.64.92018年中國2022年歐盟成員國2027年美國

（預(yù)測）2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年2027年（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所172.2中國汽車服務(wù)市場規(guī)模2022年達1.24萬億元，預(yù)計2023-2027年CAGR9.0%中國汽車服務(wù)市場的規(guī)模

(按GMV

計，按服務(wù)類型分，2018年至2027年）灼識咨詢預(yù)測p

據(jù)公司招股書，受龐大并持續(xù)增長的汽車保有量及日漸增長的車人民幣十億元齡的推動，中國汽車服務(wù)市場于2018年至2022年的復(fù)合年增長率為10.1%，成為全球增長最快的汽車服務(wù)市場之一。復(fù)合年增長率2018年至2022年2023年（預(yù)測）至2027年（預(yù)測）p

據(jù)灼識咨詢，按GMV計，2022年，中國汽車服務(wù)市場規(guī)模為人民幣12,398億元，預(yù)計到2027年將達到人民幣19,319億元，2023年至2027年的復(fù)合年增長率為9.0%。需安裝配件2.7%2.4%11.1%9.1%9.0%汽車清洗及汽車美容維修及保養(yǎng)總計12.2%10.7%10.1%2000150010005000135.7468.9133.2425.7汽車服務(wù)類別具體內(nèi)容130.1384.5指利用技術(shù)方法恢復(fù)車輛的正常功能或通過預(yù)防性維護延長車輛的使用壽命的流程定期保養(yǎng)（包括更換空氣及燃料濾清器、更換機油及冷卻劑及更換大燈）大型保養(yǎng)（包括更換火花塞及線圈、正時皮帶及附件帶保養(yǎng)以及變速器維修）輪胎及底盤零部件（如剎車片及減震器以及車輪定位）保養(yǎng)凹痕修復(fù)及噴漆服務(wù)126.81239.8120.8123.7汽車維修及保養(yǎng)服務(wù)345.1119.4308273.4114.4110.4247.1指系統(tǒng)地對車輛外觀而非機械部件進行操作，使車輛內(nèi)外保持較好的狀況，包括：車身清潔和美容服務(wù)（包括汽車清潔、打蠟及拋光）內(nèi)飾清潔和美容服務(wù)（包括底盤清洗及內(nèi)部打蠟以及空調(diào)機組清洗）外飾改裝服務(wù)（包括漆面保護膜及噴漆以及結(jié)構(gòu)改裝）219108.6172.7197.9汽車清潔及汽車美容服務(wù)1327.31,231.41,133.61,033.0938.3845.7774.4693.4636562.4指需要安裝服務(wù)的汽車內(nèi)飾配件，包括更換風(fēng)擋雨刷、汽車裝飾品及車載電子產(chǎn)品（如汽車DVR（數(shù)碼視像錄像機）、GPS導(dǎo)航儀及語音系統(tǒng)）等需安裝配件2018年2019年2020年2021年2022年2023年(預(yù)測)2024年(預(yù)測)2025年(預(yù)測)2026年(預(yù)測)2027年(預(yù)測)資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所182.2保有量攀升+單車服務(wù)開支增加+多元汽車服務(wù)需求促進市場擴容中國汽車服務(wù)市場的市場驅(qū)動因素中國汽車服務(wù)市場的市場規(guī)模（按GMV計，按渠道劃分，2018年至2027年（灼識咨詢預(yù)測））p

汽車保有量龐大且持續(xù)攀升。據(jù)灼識咨詢，預(yù)計2027年中國乘用車保有量將繼續(xù)增加至373.8百萬輛。汽車保有量不斷增加（尤其是在公共交通不發(fā)達的二線及以下市縣）將促使車輛使用頻率、行駛總里程及汽車損耗不斷增加。人民幣十億元復(fù)合年增長率2018年至2022年2023年（預(yù)測）至2027年（預(yù)測）2500200015001000500p

日漸增加的車齡及單車汽車服務(wù)上的開支不斷增加。隨著中國乘用車車齡的不斷增長，每輛車在汽車服務(wù)上的平均開支預(yù)計將不斷增加，同時處于OEM保修期之外的乘用車數(shù)量將持續(xù)增長，這將推動車主對IAM門店提供的汽車服務(wù)的需求。灼識咨詢預(yù)計中國車主在IAM門店購買汽車服務(wù)的單車年度開支將由2022年的人民幣2,102.3元增至2027年的人民幣3,001.0元，復(fù)合年增長率為7.4%。1931.981018.6%4.7%13.7%3.7%IAM1790.3792.4獲授權(quán)經(jīng)銷商1648.2765.31505.0732.31370.01239.81140.8641.11026.8611.3944.3588699.6843.7552.6664.5575.3p

對更多元化及全渠道汽車服務(wù)的需求。中國汽車服務(wù)市場的快速發(fā)展，車主對個性化、定制化的需求不斷增加，推動裝飾產(chǎn)品及汽車美容服務(wù)等細分市場的增長。此外，隨著年輕車主（30歲或以下）的比例由2010年的約20%上升到2020年的40%以上，中國的車主通過線上接觸汽車服務(wù)更熟悉。因此，更多元化的DIFM服務(wù)將在中國汽車服務(wù)市場中發(fā)揮更加顯著的作用。汽車維修及安裝方面的專業(yè)知識和經(jīng)驗亦更受歡迎。1,121.90997.9882.9772.7670.3499.7415.5356.3291.102018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）2025年2026年2027年IAM占整個市場的百分比資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所192.3

中國汽服門店連鎖化率7.8%，店均服務(wù)乘用車數(shù)量、車主平均開支顯著低于歐美p中國的汽車服務(wù)門店運營效率較低，仍有較大的提升空間?截至2022年，中國的汽車服務(wù)門店約為89.6萬家，其中連鎖門店僅占7.8%。2021年，中國的汽車服務(wù)門店平均僅服務(wù)336輛乘用車，遠低于同期美國的1,205輛，歐盟成員國的726輛乘用車。中國汽車服務(wù)門店的低效率意味著在提高運營效率及相關(guān)價值創(chuàng)造等方面潛力較大。p中國的汽車服務(wù)需求正接近臨界點?汽車服務(wù)開支往往在車齡超過6年后開始顯著增加，這是典型的車輛生命周期中的臨界點。2022年，中國的平均車齡達6.2年，遠低于美國的12.2年及歐盟成員國的12.3年。同時，中國車主在汽車服務(wù)上的年平均開支約為每輛車650.6美元，低于美國的1349.1美元及歐盟成員國的875.1美元。疊加汽車保有量的不斷增長的因素，中國的汽車服務(wù)市場未來發(fā)展?jié)摿ι詈瘛?022年中國汽服市場連鎖門店占比2021年門店平均服務(wù)乘用車數(shù)量（輛）2021年車主汽車服務(wù)平均開支（美元）14001200100080060040020001349.114001200100080060040020007.8%1205875.1726650.633692.2%中國美國歐盟中國美國歐盟連鎖門店其他資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所202.34S店價格高，IAM門店多價格合理，平臺賦能加盟店提質(zhì)增效中國汽車服務(wù)市場結(jié)構(gòu)（灼識咨詢預(yù)測）100%p

獲授權(quán)經(jīng)銷商價格相對較高，服務(wù)品質(zhì)高。保修期滿后，很多車主愿意選擇IAM門店，服80%46.4%務(wù)標準化程度較低，價格相對合理，門店密度高。58.1%60%40%20%0%p

IAM占比將逐步提升。據(jù)灼識咨詢，2022年中國IAM門店占汽車服務(wù)市場的46.4%（按GMV計），預(yù)計到2027年，IAM門店的GMV占比將提升至58.1%。53.6%202241.9%2027Ep

平臺滲透率提升。途虎作為線上線下一體化平臺，供應(yīng)鏈扁平高效，服務(wù)標準化程度高，價格相對合理，門店數(shù)量穩(wěn)步提升中。獲授權(quán)經(jīng)銷商

IAM渠道獲授權(quán)經(jīng)銷商（4S店）傳統(tǒng)IAM線上線下一體化平臺獲OEM授權(quán)的汽車經(jīng)銷商為車主/買家提供汽車相關(guān)的4S服務(wù)獨立于OEM的汽車服務(wù)供貨商，提供各定義在線、線下一體化的汽車服務(wù)供應(yīng)平臺種汽車服務(wù)涵蓋汽車服務(wù)，包括質(zhì)保索賠及保險索賠單個獲授權(quán)經(jīng)銷商可能僅專門服務(wù)于有限的OEM汽車品牌產(chǎn)品與服務(wù)為各種汽車品牌及車型的車主提供汽車服為各種汽車品牌及車型的車主提供汽車服務(wù)，并且往往有更多的SKU務(wù)，并且往往有更多的SKU服務(wù)質(zhì)量與價格受過培訓(xùn)的合格技師提供更好的服務(wù)體驗服務(wù)標準化程度相對較低服務(wù)標準化程度較高價格相對合理價格相對較高價格相對合理中國約有3.4萬家門店（2022、灼識咨詢）門店數(shù)量逐步增加，從一二線城市逐漸滲透，門店密度適中中國約有86.2萬家門店（2022、灼識咨詢）門店密度高，覆蓋城市及郊區(qū)，全國廣泛分布覆蓋范圍門店密度較低，通常位于郊區(qū)資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所212.3

IAM三種模式：S2c模式整合產(chǎn)業(yè)鏈能力更強，數(shù)字化整合能力是關(guān)鍵p

傳統(tǒng)多級分銷、M2B2b2c和S2c的三種趨勢對比（據(jù)德勤研究）參考德勤研究：IAM按產(chǎn)業(yè)鏈整合模式差異可分為三類：M2B2b2c價值鏈縱向整合趨勢pM2B2b2c模式：M2B2b2c趨勢打破了多層分銷的傳統(tǒng)形態(tài)，中游汽配供應(yīng)鏈由一家平臺型供應(yīng)鏈企業(yè)擔(dān)當，在部分品類對接上游生產(chǎn)廠商，向下對接終端服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)了扁平的配件流轉(zhuǎn)，降低中間流轉(zhuǎn)成本。但在上下游數(shù)據(jù)交互層面，中游供應(yīng)鏈企業(yè)并不會系統(tǒng)性、標準化的形成實時數(shù)據(jù)交互，本質(zhì)上是中游層級完成了扁平化整合，實現(xiàn)上游配件企業(yè)節(jié)約渠道成本，下游服務(wù)網(wǎng)絡(luò)降低配件采購成本，中游供應(yīng)鏈層級得到客觀的供應(yīng)鏈利潤，形成三贏局面。傳統(tǒng)多級分銷價值鏈S2c價值鏈縱向整合趨勢MS上游中游配件生產(chǎn)商配件生產(chǎn)商配件生產(chǎn)商M2B基于下游數(shù)據(jù)，產(chǎn)銷融合多級分銷商Bbc分銷商1分銷商2分銷商N汽配供應(yīng)鏈平臺整合供應(yīng)鏈和服務(wù)平臺汽配供應(yīng)鏈平臺B2C電商平臺供應(yīng)鏈、運營、政策、金融等全面賦能B2bC端數(shù)據(jù)pS2c模式：S2c是在M2B2b2c趨勢基礎(chǔ)上的進階形態(tài)，在S2c趨勢中，M2B、B2b及b2c原本是呈割裂狀態(tài)的三段獨立業(yè)務(wù)流，在S2c模式下統(tǒng)一由中間的供應(yīng)鏈平臺企業(yè)來完成整合，供應(yīng)鏈平臺企業(yè)與上游供應(yīng)商形成強協(xié)作關(guān)系，對上游產(chǎn)能及生產(chǎn)計劃完成需求數(shù)據(jù)賦能，甚至形成貼牌代工關(guān)系；對下游汽服門店形成供應(yīng)鏈賦能，完成品牌、網(wǎng)絡(luò)及服務(wù)標準、數(shù)字化運營、2c電商及客戶運營等方面的品牌一體化賦能，一體化賦能抓手通過加盟、參股或直營等方式來獲得，從而實現(xiàn)S2c的一體化價值鏈整合，同時最重要的是實現(xiàn)上下游數(shù)據(jù)的打通和整合，利用數(shù)據(jù)完成上下游極致的產(chǎn)銷協(xié)同實現(xiàn)上下游較優(yōu)的資產(chǎn)效率。維修廠維修廠維修廠b2cc消費者消費者消費者下游多層分銷打破多層分銷中度提升潛力高效協(xié)同系統(tǒng)較高提升潛力市場份額趨勢下滑趨勢代表玩家中小型汽服單店傳統(tǒng)汽服連鎖互聯(lián)網(wǎng)背景的O2O平臺我們認為：國內(nèi)汽車維保行業(yè)中，傳統(tǒng)多級分銷、M2B2b2c、S2c模式三種模式將長期共存，但效率更優(yōu)的S2c模式效率更高，市占率提升潛力更大。M：上游配件生產(chǎn)商；B：中游供應(yīng)鏈平臺企業(yè)；b：下游汽服門店；

C：終端消費者S：上游零配件生產(chǎn)、中游供應(yīng)鏈及電商平臺及下游汽服網(wǎng)絡(luò)三者數(shù)據(jù)一體化的整合后的統(tǒng)稱資料：德勤研究、國海證券研究所222.4汽車服務(wù)市場競爭格局：途虎門店數(shù)量第一，2022年市場份額占比0.9%于2022年，按汽車服務(wù)商門店數(shù)量計，中國所有汽車服務(wù)供貨商排名p

中國汽車服務(wù)市場的競爭格局門店數(shù)量2020.12.31門店數(shù)量門店數(shù)量?

截至2023年3月31日，在中國約68.0萬家汽車服務(wù)供貨商中，公司的門店數(shù)量排名第一。排名汽車服務(wù)提供商品牌定位2021.12.312022.21.31在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商123途虎24883853~2800~18004653~4000~2000?

在中國的IAM門店中，公司在截至2023年3月31日的門店數(shù)量及2022年度的汽車服務(wù)收入方面均排名第一。殼牌喜力愛車中心天貓養(yǎng)車傳統(tǒng)的IAM~2000~550在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商?

按汽車服務(wù)收入計，2022年途虎位列國內(nèi)第三，市場份額占比0.9%，位列獲授權(quán)經(jīng)銷商中升集團和廣匯汽車后。45馳加傳統(tǒng)的IAM傳統(tǒng)的IAM~1600~1200~1700~1500~1600~1500好修養(yǎng)在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商6京東京車會~1200~1480~850于2022年，按汽車服務(wù)收入計，中國所有汽車服務(wù)供貨商排名2022年汽車服務(wù)收入于2022年，按汽車服務(wù)收入計，中國所有汽車服務(wù)供貨商排名2022年汽車服務(wù)收入（單位：十億元人民幣）排名汽車服務(wù)供貨商品牌定位市場份額2.0%排名IAM品牌定位市場份額（單位：十億元人民幣）中升集團（00881.HK）在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商123獲授權(quán)經(jīng)銷商獲授權(quán)經(jīng)銷商24.61途虎11.50.9%廣匯汽車（600297.SH）23殼牌喜力愛車中心馳加傳統(tǒng)的IAM傳統(tǒng)的IAM~3.2~2.30.3%0.2%~14.211.51.1%在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商途虎0.9%在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商45天貓養(yǎng)車~1.6~1.30.1%0.1%永達汽車（03669.HK）4獲授權(quán)經(jīng)銷商獲授權(quán)經(jīng)銷商~10.1~10.00.8%0.8%在線線下一體化汽車服務(wù)供貨商京東京車會5利星行（中國）汽車資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所232.5中國新能源乘用車滲透率快速提升，為汽車服務(wù)市場帶來新機遇p

中國的新能源乘用車保有量在總保有量中的比例仍然較小。2022年，中國新能源乘用車保有量達到12.6百萬輛，占乘用車總保有量的4.6%。根據(jù)灼識咨詢報告，到2027年，新能源乘用車保有量在乘用車總保有量中的滲透率預(yù)計將達到20.5%。p

電動汽車可分為純電動汽車(BEV)及插電式混合動力汽車(PHEV)，而非新能源汽車通常為燃油汽車(ICEV)。下圖為所示期間中國新能源汽車滲透率及乘用車保有量按燃油汽車及新能源汽車劃分的明細。2023年

2024年

2025年

2026年

2027年按百萬計年年年年2022年2018201920202021（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）

（預(yù)測）p

中國乘用車保有量中的新能源汽車滲透率，2018年至2027年（灼識咨詢，預(yù)測）乘用車保有量205.6203.32.3224.7221.33.4241.6237.14.5260.4253.07.4273.6261.012.610.42.2293.0271.621.417.24.2312.9281.031.925.86.1333.2288.744.536.48.1353.4294.059.4373.8297.276.620.5%16.8%燃油汽車新能源汽車滲透率13.4%10.2%新能源汽車純電動汽車7.3%4.6%2.8%1.9%1.92.83.76.148.863.01.5%1.1%插電式混合動力汽車0.40.60.81.310.613.62018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年

2024年

2025年

2026年

2027年（預(yù)測）（預(yù)測）（預(yù)測）（預(yù)測）（預(yù)測）p

在新能源汽車中，因同時使用發(fā)動機及電池作為動力系統(tǒng)，插電式混合動力汽車需要對引擎及電池進行保養(yǎng)；電池動力系統(tǒng)完全取代內(nèi)燃機，純電動汽車對其動力系統(tǒng)的保養(yǎng)工作與燃油汽車相比需求較低。新能源汽車與燃油汽車的保養(yǎng)及維修服務(wù)比較電池容量檢測及維修更換電氣系統(tǒng)機油/燃油/空氣濾清器更換類別機油更換火花塞更換制動器更換底盤保養(yǎng)輪胎更換其他易損件純電動汽車√√√√×√×√×√√√√√√√√√√√√√新能源汽車插電式混合動力汽車燃油汽車××√√√燃油汽車資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所242.5純電動汽車新增電池更換需求，混動汽車增加維保支出燃油汽車/插電式混合動力汽車/純電動汽車與整個生命周期內(nèi)進行定期保養(yǎng)及維護服務(wù)的年度開支比較（假設(shè)燃油汽車的年度開支為100）183.7255.255.1167.88.8112.7100.041.9100.00.03.98.871.54.6燃油汽車輪胎及底盤零部件電池服務(wù)純電動汽（包括電池更換）燃油汽車動力系統(tǒng)輪胎及底盤零部件電池服務(wù)插電式混合動力汽車動力系統(tǒng)純電動汽車電池更換插電式混合動力汽車（包括電池更換）電池更換p與燃油汽車相比較，除發(fā)動機保養(yǎng)外，插電式混合動力汽車亦需要進行額外的電池動力系統(tǒng)保養(yǎng)服務(wù)，包括電池容量檢測及維修及電氣系統(tǒng)更換等服務(wù)。因此，根據(jù)灼識咨詢報告，插電式混合動力汽車的定期保養(yǎng)及維修的年度開支較燃油汽車大約高13%。p與燃油汽車及插電式混合動力汽車不同，純電動汽車不需要對發(fā)動機進行保養(yǎng)及維修，例如，更換機油、更換濾清器及更換火花塞。然而，另一方面，由于電池組較大，純電動汽車的平均重量通常高于燃油汽車，導(dǎo)致更多的輪胎及懸架磨損，兩者均為途虎公司于門店網(wǎng)絡(luò)提供的關(guān)鍵產(chǎn)品及服務(wù)。此外，由于電池組占物料清單成本的30-40%，預(yù)計將產(chǎn)生額外的服務(wù)，包括但不限于電池檢查、均衡及測試。p在定期保養(yǎng)的情況下，新能源汽車電池組的生命周期約為八年，之后電池組可能需要更換。因此，就新能源汽車的整個生命周期而言，相較于保養(yǎng)及維修服務(wù)的總開支，更換電池組的費用相當高。注：據(jù)途虎招股書資料：公司招股書、灼識咨詢、國海證券研究所252.6行業(yè)政策：指導(dǎo)意見出臺，汽車后市場將迎來高質(zhì)量發(fā)展階段p

2023年10月，商務(wù)部等9部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動汽車后市場高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》），明確了汽車后市場發(fā)展的總體目標和主要任務(wù)，系統(tǒng)部署推動汽車后市場高質(zhì)量發(fā)展，促進汽車后市場規(guī)模穩(wěn)步增長，市場結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，規(guī)范化水平明顯提升，持續(xù)優(yōu)化汽車使用環(huán)境，更好滿足消費者多樣化汽車消費需求。關(guān)于推動汽車后市場高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見p

《指導(dǎo)意見》要求，準確把握汽車市場發(fā)展規(guī)律，充分認識汽車后市場發(fā)展的積極重要意義。加快汽車后市場相關(guān)法規(guī)標準體系、質(zhì)量認證體系建設(shè)，提高依法行政和標準化水平。充分發(fā)揮行業(yè)組織的橋梁紐帶作用，及時反映行業(yè)企業(yè)訴求，搭建行業(yè)交流服務(wù)平臺。p

《指導(dǎo)意見》的出臺，我們認為有利于加速汽車后市場整合，有利于規(guī)范化、服務(wù)質(zhì)量高的頭部汽修服務(wù)商市場份額擴張。優(yōu)化汽車配件流通環(huán)境促進汽車維修服務(wù)提質(zhì)升級構(gòu)建多層次汽車賽事格局加快傳統(tǒng)經(jīng)典車產(chǎn)業(yè)發(fā)展支持自駕車旅居車等營地建設(shè)豐富汽車文化體驗優(yōu)化汽車消費金融服務(wù)加快新能源汽車維修技術(shù)標準體系建設(shè)、加強售后維修培訓(xùn)、發(fā)展汽車綠色維修、提升汽車維修數(shù)字化服務(wù)能力，更好支撐新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展和保護車主權(quán)益。支持開展新能源汽車、

提出研究制定傳統(tǒng)經(jīng)加強政策支持，促進房車旅游消費發(fā)展。支持地方推進汽車博物館和汽車影院等項目建設(shè)運營、組織開展汽車文化交流活動。鼓勵金融機構(gòu)在依法合規(guī)、風(fēng)險可控的前提下，優(yōu)化對汽車使用消費的金融服務(wù)。制訂實施汽車后市場配件流通標準、鼓勵發(fā)展連鎖經(jīng)營等配件流通模式，推動汽車配件流通規(guī)范、透明、高效發(fā)展。智能網(wǎng)聯(lián)汽車等新型賽事活動，發(fā)展國際典車國內(nèi)管理和進口政策，支持地方探索級、國家級汽車賽事。

傳統(tǒng)經(jīng)典車輛保稅展示及托管服務(wù)。資料：商務(wù)部網(wǎng)站、國海證券研究所26目錄三、公司經(jīng)營模式3.1途虎模式簡介：平臺模式匯聚需求，重整傳統(tǒng)且分散低效的汽車服務(wù)業(yè)3.2打造汽配龍，提供實時采購及撮合服務(wù)3.3門店模式：類型、分布、對比、管理模式3.4單店模式：單店模型與復(fù)利效應(yīng)3.5其他：自控品牌、數(shù)據(jù)分析、供應(yīng)商、雇員分布等3.6增長策略：擴規(guī)模+強履約+投技術(shù)+增服務(wù)+自控品牌+新能源車273.1車主缺乏優(yōu)質(zhì)服務(wù)，供應(yīng)鏈多層低效復(fù)雜，一體化模式更透明高效車主方面的痛點供應(yīng)鏈相關(guān)的痛點p

優(yōu)質(zhì)服務(wù)門店供應(yīng)不足。反饋時間慢，支付溢價高，缺乏專業(yè)技師。p

多層分銷網(wǎng)絡(luò)及信息不對稱。SKU繁多且大量汽車服務(wù)門店分布在全國各地，因此中國的分銷網(wǎng)絡(luò)存在多層級且低效的特征，導(dǎo)致定價不透明、產(chǎn)品無正品保障以及大量客戶需求得不到滿足等問題。p

服務(wù)范圍有限。門店數(shù)量有限（尤其是于二線及以下市縣），且分布較為分散，部分門店位于郊區(qū)，車主面臨諸多不便。p

信任度低。據(jù)灼識咨詢，截止2022年底中國僅4.8%的IAM門店為連鎖門店，正品汽車零配件供應(yīng)不足，服務(wù)標準不一致。信息不對稱可能會導(dǎo)致客戶產(chǎn)生不信任及不愉快的體驗。p

缺乏無縫及一體化的在線線下服務(wù)。大多數(shù)汽車服務(wù)供貨商僅提供線下服務(wù)，而沒有提供在線預(yù)訂、在線診斷等便捷在線服務(wù)。p

低效復(fù)雜的基礎(chǔ)設(shè)施。中國汽車服務(wù)市場的供應(yīng)鏈具有交貨效率低、庫存周轉(zhuǎn)率低等特征。龐大、繁雜及繁重的汽車零配件SKU，數(shù)字化程度低。再加之倉庫位置分布零散，汽車零配件產(chǎn)品到達終端客戶前流通時間很長。p

低線城市的供應(yīng)不足。低線城市對標準化及優(yōu)質(zhì)的汽車服務(wù)的需求不斷增加。車主難以接觸到該等門店。線上線下一體化的汽車服務(wù)模式線上線下海量產(chǎn)品選擇，且定價透明汽車零配件與車型準確匹配流程標準化服務(wù)透明及值得信賴提供便利的線上搜索、預(yù)定、購買及支付體驗門店覆蓋范圍廣，臨近客戶提供綜合維護報告及詳細報價透過線上渠道管理車輛全生命周期能夠?qū)崟r監(jiān)控維修流程高效的供應(yīng)鏈高素質(zhì)技師門店管理控制規(guī)格資料：公司招股書、國海證券研究所283.1途虎通過平臺模式匯聚需求，重整傳統(tǒng)且分散低效的汽車服務(wù)業(yè)p

傳統(tǒng)的汽車服務(wù)業(yè)，需求側(cè)存在不透明、低頻等痛點，服務(wù)商難以規(guī)?；?yīng)鏈層級多且效率低下等諸多痛點。p

途虎通過線上線下平臺一體化的方式，使得需求透明可以量化追蹤，實現(xiàn)線上線下需求整合，簡化供應(yīng)鏈體系，減少中間流通層級，降低終端價格；線下門店提供多品類服務(wù)，從低頻需求轉(zhuǎn)換為高頻需求。更高效地滿足了車主需求。途虎匯聚需求傳統(tǒng)且分散的汽車服務(wù)業(yè)透明、一體化不透明、低頻次整合需求平臺經(jīng)銷商區(qū)域連鎖店汽車清洗店街邊店難以規(guī)模化、供過于求一站式、數(shù)字化門店網(wǎng)絡(luò)線上界面物流體系同城市級簡化供應(yīng)鏈經(jīng)銷商省級區(qū)級供應(yīng)層級過多、效率低下精簡、高效分銷商其他供應(yīng)商資料：公司招股書、國海證券研究所293.1途虎提供零配件、汽車保養(yǎng)等，自有品牌+專供品牌比例提升60輪胎和底盤零部件收入及毛利率20%15%10%5%p

截至2023年Q1，途虎推出了51個自有品牌并于過去十二月通過平臺交易了7,429個SKU，推出了54個專供品牌產(chǎn)品并于過去十二個月通過途虎的平臺交易了2,239個SKU，涵蓋輪胎和底盤零部件、汽車保養(yǎng)產(chǎn)品等。40200p

據(jù)途虎招股書，截至2023年Q1：在途虎平臺，途虎的客戶可于286個汽車品牌中選擇逾66,000款車型的汽車產(chǎn)品，包括途虎的自有品牌和專供品牌。產(chǎn)品組合不斷增加，整體涵蓋了全國知名、廣受認可的優(yōu)質(zhì)品牌產(chǎn)品，如倍耐力、德國馬牌、鄧祿普、固特異、埃克森美孚、殼牌和3M等。途虎已引入品牌方定制及專門制造的專供品牌。0%201920202021收入2022

2023Q1毛利率5040302010035%30%25%20%15%10%5%汽車保養(yǎng)服務(wù)線的收入及毛利率機油行車記錄儀汽車音響蓄電池0%保養(yǎng)配件201920202021收入2022毛利率2023Q1雨刷8642015%10%5%其他產(chǎn)品服務(wù)業(yè)務(wù)條線的收入及毛利率汽車美容動力系統(tǒng)胎壓監(jiān)測系統(tǒng)底盤懸架剎車系統(tǒng)輪胎0%20192020202120222023Q1收入毛利率資料：公司招股書、國海證券研究所303.2打造汽配龍，提供實時采購服務(wù)p

據(jù)公司招股書，截至2023Q1，汽配龍利用公司廣泛分布于57個城市的FDC及現(xiàn)有供貨商，同時接觸逾2200家汽車零配件供貨商。汽配龍是公司為滿足門店網(wǎng)絡(luò)內(nèi)外汽車服務(wù)門店之采購需求而建立的汽車零配件交易平臺。公司通過汽配龍?zhí)峁﹥深惙?wù)，即實時采購服務(wù)。p

汽配龍保障供應(yīng)鏈強履約能力。據(jù)公司招股書，實時采購服務(wù)主要為自營及加盟途虎工場店的直接到店客戶提供服務(wù)。除鋪貨于各途虎工場店及RDC的高頻購買SKU外，F(xiàn)DC亦陳列大量SKU，以補充門店內(nèi)存貨。公司有策略地選定各FDC位置，以保證約30分鐘內(nèi)即可配送至5公里半徑內(nèi)的附近門店，或約60分鐘內(nèi)即可配送至10公里半徑內(nèi)的附近門店，從而向途虎工場店提供實時履約服務(wù)。20%15.114.71510515%10%5%截至2023Q1：9.6①

途虎在全國范圍內(nèi)運營39個RDC及267個FDC；②

物流解決方案覆蓋了中國300多個城市；③

公司的RDC平均每月分別支持接收及運送2.7百萬條輪胎及13.1百萬件其他汽車零配件。6.13.300%201920202021收入20222023Q1毛利率p

于2019年、2020年、2021年、2022年及截至2023年3月31日止三個月，按GMV計算，途虎工場店的外部采購比例（未使用汽配龍實時采購服務(wù)的途虎工場店采購的汽車產(chǎn)品的百分比）分別為8.2%

、6.7%、4.7%、3.3%及4.3%。資料：公司招股書、國海證券研究所313.2汽配龍支持實時零配件采購p

據(jù)公司招股書，接收客戶所下達訂單后，途虎工場店可于汽配龍下達采購訂單。實時采購服務(wù)的存貨可于FDC提供，并由公司承擔(dān)該等產(chǎn)品的存貨風(fēng)險。直接到店客戶在下單時需要向公司付款，但公司會直接將汽車產(chǎn)品交付加盟途虎工場店并向加盟途虎工場店預(yù)訂銷售，公司將在金融機構(gòu)的協(xié)助下，與加盟途虎工場店結(jié)算由直接到店客戶作出的付款。公司按總額基準確認通過汽配龍實時采購服務(wù)向加盟途虎工場店銷售汽車零配件的收入。30天退款期實工場店收到產(chǎn)品并履行服務(wù)

途虎與工場店結(jié)算

途虎確認來自實時采購服務(wù)之收入直接到店客戶店內(nèi)下達訂單并向途虎付款工場店要求汽配龍?zhí)峁崟r采購服務(wù)汽配龍從FDC向時采購服務(wù)工場店配送產(chǎn)品結(jié)算期通常約為14天30天退款期直接到店客戶店內(nèi)下達訂單并向途虎付款工場店要求汽配龍?zhí)峁崟r采購服務(wù)汽配龍從本地供貨商采購產(chǎn)品本地供貨商或汽配龍配送產(chǎn)品到工場店工場店收到產(chǎn)品并履行服務(wù)

途虎與工場店結(jié)算

途虎確認來自實時采購服務(wù)之收入資料：公司招股書、國海證券研究所323.3

途虎自營、加盟、合作三類門店與服務(wù)模式對比途虎工場店自營店加盟店途虎合作門店作為途虎工場店的補充，進一步擴大公司的地域覆蓋制定服務(wù)質(zhì)量和運營效率的行業(yè)標準以輕資產(chǎn)的商業(yè)模式實現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)的快速擴張戰(zhàn)略考慮運營模式公司對門店選址、店面裝修、門店管理、結(jié)算、信息系統(tǒng)有完全控制權(quán)，并為門店提供供應(yīng)鏈與物流服務(wù)、技師管理服務(wù)公司不控制合作門店的運營合作門店主要為公司在線平臺銷售的產(chǎn)品提供安裝服務(wù)公司對門店管理、結(jié)算、信息系統(tǒng)有完全控制權(quán)，并為門店提供供應(yīng)鏈與物流服務(wù)、技師管理服務(wù)（1）線下門店直接下單工場店配自建供應(yīng)鏈倉儲物流系統(tǒng)件生產(chǎn)商①前往工場店接受服務(wù)配件采購消費者配送（2）線上app下單合作門店②前往合作門店接受服務(wù)資料：公司招股書、國海證券研究所333.3門店地域分布：經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)更密集，未來下沉二線及以下縣市p門店構(gòu)成：據(jù)途虎招股書，截至2023年3月31日，途虎門店網(wǎng)絡(luò)由中國24394家服務(wù)門店組成，擁有4770家途虎工場店及19624

家合作門店，覆蓋中國大部分地級市。p門店密度：門店密度與地域的經(jīng)濟發(fā)展密切相關(guān)，經(jīng)濟發(fā)達的江浙滬地區(qū)，以及廣東省，汽車養(yǎng)護需求更高，門店密度較其他地區(qū)更高。p門店類型：加盟途虎工場店保持持續(xù)增長態(tài)勢，合作門店從2021年的31623家門店下滑至2023年3月31日的19624家門店。按門店類型劃分的門店數(shù)量明細（家）2019年數(shù)量2020年數(shù)量2021年數(shù)量2022年數(shù)量2023年3月31日數(shù)量%0.6%0.6%0.6%0.6%0.7自營途虎工場店加盟途虎工場店合作門店1271,2961652,3231953,6581624,4911606.49.010.389.1100.017.681.8100.04,61018.980.418,74320,16693.0100.023,28525,77390.4100.031,62335,47620,87025,52319,624總計24,394100.0資料：公司招股書、國海證券研究所343.3加盟模式：途虎采取強管控模式，管控加盟商篩選、采購、品控、支付p

參考公司招股書：加盟商的收入包括三部分：加盟費，固定月度管理費，基于利潤的分成費用（一般等于加盟店經(jīng)營利潤的10%）。?加盟費：視加盟途虎工場店的區(qū)域、城市等級、汽車保有量和規(guī)模而定，公司就三年加盟協(xié)議收取的加盟費大約在人民幣10-40萬元。在初始期限結(jié)束后，加盟費的續(xù)展將視具體情況而定。公司按總額基準于加盟協(xié)議期間確認加盟費。目前公司的標準固定月度管理費分為兩個級別：人民幣4,000元及8,000元。2019-2022年及2023Q1，途虎工場店的平均固定月度管理費分別為人民幣5862元、5454元、5503元、4689元及5484元。?p

選擇加盟商：標準嚴苛，公司會了解加盟商資質(zhì)、聲譽、往途虎加盟模式傳統(tǒng)加盟模式績表現(xiàn)、商業(yè)目標、行業(yè)經(jīng)驗和財務(wù)能力，也會考慮它們的服務(wù)能力以及商業(yè)價值觀。途虎通常通過口碑推薦、網(wǎng)站申請和行業(yè)會議來尋找潛在的加盟商。加盟商主要由汽車服務(wù)供應(yīng)商和汽車行業(yè)的資深投資者組成。對所有途虎工場店維持強有力的控制，

做法各異，有些加盟模式對加盟商提以確保服務(wù)質(zhì)量一致性和高標準服務(wù)供的服務(wù)并無維持強有力的控制p

對加盟商的運營支持。公司指導(dǎo)加盟商在新地點開發(fā)過程中的選址、建設(shè)、設(shè)計和裝修過程，確保新地點符合統(tǒng)一品牌的具體標準。例如，每個門店的位置均通過數(shù)據(jù)驅(qū)動型選址流程精心選擇。數(shù)據(jù)分析引擎使用基于門店地點層面特殊的復(fù)進算法在特定場中篩選出能夠最大化流量并帶來強勁經(jīng)濟回報的位置。采用集中采購政策，加盟途虎工場店的供應(yīng)鏈已通過專有履約基礎(chǔ)設(shè)施及汽配龍得以實現(xiàn)并可完全追蹤，以確保產(chǎn)品的正品保障通常未對加盟商銷售的產(chǎn)品維持強有力的控制，以防止他們從第三方采購產(chǎn)品產(chǎn)品采購在與客戶進行交易結(jié)算之前，存貨風(fēng)險通常由途虎承擔(dān)存貨風(fēng)險交易結(jié)算加盟商承擔(dān)存貨風(fēng)險p

各加盟店須支付人民幣10萬元作為預(yù)付可退還保證金?？蛻糁苯酉蛲净⒏犊睿缓蠊九c加盟商進行結(jié)算。加盟屠戶工場店及客戶之間的所有交易均需記錄于途虎的系統(tǒng)中p

途虎與加盟商支付、分配關(guān)系：公司直接將產(chǎn)品售給客戶，加盟店是公司的線下服務(wù)提供商，為客戶提供服務(wù)。加盟商不得在途虎的系統(tǒng)外直接與客戶進行交易或接受客戶的付款?？蛻糁苯酉蛲净⒏犊?，當客戶在途虎工場店取得商品控制權(quán)并接受服務(wù)時，公司確認產(chǎn)品和服務(wù)的銷售收入。公司通常在一至兩周內(nèi)在金融機構(gòu)的協(xié)助下與加盟商結(jié)算服務(wù)費。加盟商直接向客戶收款并無為加盟途虎工場店設(shè)定每月最低銷售目標最低銷售目標加盟商通常須達到每月最低銷售目標資料：公司招股書、國海證券研究所353.3加盟門店強管控，視頻監(jiān)控+定期巡店+懲罰機制保障產(chǎn)品+服務(wù)p

對加盟店強管控。公司對加盟途虎工場店有強控制力，并制途虎工場店加盟店定協(xié)議來管理銷售及營銷、技師培訓(xùn)、供應(yīng)鏈和門店運營，以保持一致的品牌形象和定價。自營店途虎合作門店p

公司采取集中采購政策，采購部門負責(zé)為途虎工場店從品牌制造商和授權(quán)供貨商直接采購汽車零配件。?

戰(zhàn)略考

?

制定服務(wù)質(zhì)量和運營?

以輕資產(chǎn)的商業(yè)模式?

作為途虎工場店的補p

公司管理門店供應(yīng)鏈，以確保實現(xiàn)大批量低成本采購、高質(zhì)量產(chǎn)品、高效的倉儲和物流。每個加盟途虎工場店均保有高頻購買的SKU存貨。公司承擔(dān)加盟途虎工場店存放產(chǎn)品的存貨風(fēng)險，但加盟途虎工場店須根據(jù)公司的內(nèi)部指引管理存貨，彼等承擔(dān)其所保有的任何產(chǎn)品損壞或丟失的風(fēng)險。量效率的行業(yè)標準實現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)的快速擴張充，擴大地域覆蓋運營模式途虎對以下方面擁有完全

?

途虎對以下方面擁有?

途虎不控制合作門店的運營的控制權(quán)：完全的控制權(quán)：?

門店管理和信息系統(tǒng)?

支付、結(jié)算和財務(wù)系統(tǒng)?

門店選址?

合作門店主要為線上平臺銷售的產(chǎn)品提供安裝服務(wù)?

門店裝修p

門店管理，公司系統(tǒng)可確保智能存貨管理、統(tǒng)一的支付連接、完整的事務(wù)歷史記錄以及統(tǒng)一的ERP和財務(wù)管理系統(tǒng)。p

公司已采取一系列措施防止加盟店向系統(tǒng)外的直接到店客戶銷售產(chǎn)品及提供服務(wù)或收取付款。加盟店的所有存貨產(chǎn)品將進行強制掃描程序，使公司能夠監(jiān)控庫存整個流程的變化，并能實時了解加盟店內(nèi)存貨狀況。?

員工招聘?

門店管理和信息系統(tǒng)?

支付、結(jié)算和財務(wù)系統(tǒng)?

供應(yīng)鏈和物流能力?

統(tǒng)一的途虎品牌?

技師管理?

供應(yīng)鏈和物流能力?

統(tǒng)一的途虎品牌?

技師管理?

服務(wù)質(zhì)量?

途虎提供選址、店面裝修和人員培訓(xùn)方面的指導(dǎo)p

實時視頻監(jiān)控途虎工場店及線下運營團隊的定期實地考察，可確保門店運營及服務(wù)流程遵循公司的政策。倘公司發(fā)現(xiàn)加盟店存在不當行為，公司可能終止加盟協(xié)議，且可能會沒收任何已支付的預(yù)付保證金。?

服務(wù)質(zhì)量資料：公司招股書、國海證券研究所363.3分成：加盟商獲服務(wù)費；經(jīng)途虎導(dǎo)流，途虎獲產(chǎn)品收益；用戶直達，產(chǎn)品分成p

據(jù)公司招股書，下圖說明了汽車產(chǎn)品和服務(wù)在不同用戶情況下收入和成本確認的差異。產(chǎn)品在途虎工場店可獲得通知客戶接收服務(wù)客戶選擇途虎工場店服務(wù)客戶選擇合作門店服務(wù)服務(wù)履行A安排客戶接收服務(wù)的時間并從RDC補充店內(nèi)存貨產(chǎn)品在途虎工場店不可獲得提供服務(wù)需要汽車產(chǎn)品線上訂單安排客戶接收服務(wù)的時間并向合作門店交付產(chǎn)品BC服務(wù)履行服務(wù)履行通知客戶接收服務(wù)不需要產(chǎn)品，僅服務(wù)服務(wù)履行服務(wù)履行自營途虎工場店加盟途虎工場店AD使用店內(nèi)庫存或從當?shù)豏DC向加盟途虎工場店運送汽車零配件產(chǎn)品在店內(nèi)或當?shù)豏DC可獲得線下去門店產(chǎn)品在店內(nèi)或當?shù)豏DC不可獲得，但在FDC可獲得使用汽配龍實時采購服務(wù)服務(wù)履行E使用汽配龍外部實時采購服務(wù)為途虎工場店采購汽車產(chǎn)品產(chǎn)品在店內(nèi)、當?shù)豏DC或FDC不可獲得途虎的收入及成本產(chǎn)品及服務(wù)收入(1)加盟途虎工場店╱合作門店的收入及成本（如適用）

收入分配的理由收入·途虎為本次交易的主要負責(zé)人，承擔(dān)存貨風(fēng)險，因此享有100%的產(chǎn)品收益·加盟途虎工場店僅為履約服務(wù)的代理，因此獲支付服務(wù)費A產(chǎn)品成本(2)服務(wù)成本(1)自營途虎工場店的成本收入收入途虎支付的服務(wù)費途虎支付的服務(wù)費成本(1)包含在向個