海瀾之家2024年公司持續(xù)擴張直營店數(shù)量收入規(guī)模有望進一步提升

證券研究報告/公司研究2024年公司持續(xù)擴張海瀾之家直營店數(shù)量，收入規(guī)模有望進一步提升——海瀾之家(600398)深度報告投資要點海瀾之家集團始創(chuàng)于1997公司重組上市。公司是擁有男裝、女裝、童裝、職業(yè)裝及生活家居等多個品牌的服飾生活零售2002OVVHEAD2019-2022現(xiàn)金分紅分別為12.15/11.06/22.03/18.57或折舊和相關(guān)費用。在此模式下，可以最大程度的加速海瀾之家的營銷網(wǎng)絡(luò)布局。 2018年的55.89%提升至2022年的71.68%。門店在銷售商品時，不必在商品價格上增加庫存風險溢價，可以降低商品零售價，讓利消費者。同時，商品的高性價比又能夠促進銷售，從而形成良性循環(huán)。10002023-2025利潤為29.41/32.53/38.48億元，同比增長36.46%/10.52%/18.38%，對應EPS為0.61/0.68/0.80PE2024年14.2倍PE消費復蘇不及預期風險、海外發(fā)展不達預期的風險、新品牌發(fā)展不及預期風險、行業(yè)競爭加劇風險、原材料價格大幅波動的風險。公司基本情況2021A2022A2023E2024E2025E營業(yè)收入(億元)201.88185.62211.45240.33271.10增長率(%)12.41%-8.06%13.92%13.65%12.81%歸屬母公司股東凈利潤(億元)24.9121.5529.4132.5338.48增長率(%)39.60%-13.49%36.46%10.52%18.38%每股收益EPS(元)0.580.500.610.680.80市盈率(P/E)11.110.615.113.711.6市凈率(P/B)2.82.7資料來源：公司公告，源達信息證券研究所；日期截至2024年4月09日

投資評級: 買入(首次)分析師：史偉龍執(zhí)業(yè)登記編號：A0190523050007shiweilong@基本數(shù)據(jù)（2024/04/12）市場價：9.31元目標價：9.62元總股本：48.03億總市值：447億海瀾之家與滬深300指數(shù)近一年走勢對比1005010050-50000300.SH600398.SH資料來源：同花順iFinD，源達信息證券研究所請閱讀最后評級說明和重要聲明目錄一、打造多品牌服飾生活零售集團 4構(gòu)海瀾家列，其系為的牌陣 4公股權(quán)構(gòu)定紅率高 5二、可持續(xù)的商業(yè)模式是形成穩(wěn)健業(yè)績的基礎(chǔ) 7“平臺+品牌的鎖模式 7“可退為，可為輔”采模式 8不以打為銷段全渠銷模式 9三、海瀾之家經(jīng)營情況分析 10門數(shù)量經(jīng)成析 10海之家品牌 海團購制務(wù) 12HEAD&合公斯茲 13四、可比公司分析 14五、盈利預測與投資建議 15盈預測 15投建議 17六、風險提示 18圖表目錄圖1：公司與實際控制人之間的產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系的方框圖 5圖2：2014-2022海瀾之家年度累計現(xiàn)金分紅及分紅比例 6圖3：海瀾之家品牌經(jīng)營模式圖 7圖4：海瀾之家存貨結(jié)構(gòu) 9圖5：2019-2023Q3海瀾之家線上、線下業(yè)務(wù)收入情況（億元） 9圖6：海瀾之家營銷網(wǎng)絡(luò)圖 10圖7：2019-2023Q3海瀾之家營業(yè)收入及增速 圖8：2019-2023Q3海瀾之家歸母凈利潤及增速 圖9：海瀾之家門店 圖10：2019-2023Q3海瀾之家品牌營業(yè)收入及毛利率 12圖11：海瀾團購定制與南京博物院合作 12圖12：2019-2023Q3海瀾團購定制系列營業(yè)收入及毛利率 13圖13：HEAD北京門店 13圖14：2018-2023Q3海瀾之家及可比公司毛利率（%） 14圖15：2018-2023Q3海瀾之家及可比公司凈利率（%） 14圖16：2018-2023Q3海瀾之家及可比公司銷售費用率（%） 14圖17：2018-2022海瀾之家及可比公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（天） 15圖18：2018-2022海瀾之家及可比公司應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（天） 15表1：海瀾之家旗下品牌簡介 4表2：現(xiàn)任董事、高級管理人員 5表3：海瀾之家加盟模式 7表4：相關(guān)品牌不可退貨的商品存貨跌價準備的具體計提比例 9表5：2019-2023Q3海瀾之家門店數(shù)（家） 10表6：海瀾之家2021-2025年分業(yè)務(wù)營收拆分 16表7：可比公司估值(截至2024年4月9日) 17表8：預測報表摘要 19一、打造多品牌服飾生活零售集團19972002年，OVVHEAD表1：海瀾之家旗下品牌簡介品牌商標簡介目標客戶群海瀾之家提供高品質(zhì)、高性價比男裝20-45歲的男性海瀾優(yōu)選打造家居生活相關(guān)的全品類產(chǎn)品一站式購物新空間，商品涵蓋服裝、床品、餐廚、食品、飾品、玩具、辦公文具用品、護理用品、彩妝用品、生活用品等大眾消費者OVV為職場女性提供經(jīng)典、高級、實穿的服裝28-48歲職場女性黑鯨為都市新青年打造的快時尚男女裝品牌追逐潮流的年輕人英氏襪、洗護等全品類0-6歲嬰幼兒HEADHEAD自2021家合作伙伴運動愛好者&專業(yè)運動員海瀾團購定制學校及其他企事業(yè)單位提供量身定制的商務(wù)職業(yè)裝大型企業(yè)資料來源：公司公告，公司官網(wǎng)，源達信息證券研究所601：公司與實際控制人之間的產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系的方框圖資料來源：公司公告，源達信息證券研究所表2：現(xiàn)任董事、高級管理人員姓名職務(wù)性別主要工作經(jīng)歷周立宸董事男（總裁（香港）有限公司董事，海瀾集團有限公司董董事長總經(jīng)理（總裁）顧東升董事男（副總裁限公司執(zhí)行董事，上海海瀾生活電子商務(wù)有限公司執(zhí)行董事。副總經(jīng)理（副總裁）錢亞萍董事女財務(wù)總監(jiān)副總經(jīng)理（副總裁）曾任江陰海瀾之家服飾有限公司財務(wù)總監(jiān)；現(xiàn)任海瀾之家集團股份有限公司董事、（副總裁（香港生女生品牌管理有限公司董事。陳磊董事男現(xiàn)任海瀾之家集團股份有限公司董事，上海海瀾之家生活家電子商務(wù)有限公司執(zhí)行董事，江陰衣品匯電子商務(wù)有限公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理。湯勇董事會秘書男海瀾之家集團股份有限公司董事、董事會秘書。董事許慶華董事男曾任海瀾之家集團股份有限公司董事會秘書、副總經(jīng)理，英氏嬰童用品有限公司董上海海瀾之家實業(yè)有限公司執(zhí)行董事、總經(jīng)理，蘇銀凱基消費金融有限公司監(jiān)事。徐興福副總經(jīng)理（副總裁）男曾任海瀾之家品牌管理有限公司副總經(jīng)理；現(xiàn)任海瀾之家集團股份有限公司渠道營運中心負責人、海瀾之家集團股份有限公司副總經(jīng)理（副總裁）。強紅兵副總經(jīng)理（副總裁）男曾任海瀾之家品牌管理有限公司副總經(jīng)理；現(xiàn)任海瀾之家集團股份有限公司渠道拓展中心負責人、海瀾之家集團股份有限公司副總經(jīng)理（副總裁）。2019-2022現(xiàn)金分紅分別為12.15/11.06/22.03/18.57億元，現(xiàn)金分紅比率分別為37.83%/61.97%/88.43%/86.18%。圖2：2014-2022海瀾之家年度累計現(xiàn)金分紅及分紅比例年度現(xiàn)金分紅比例（）年度累計現(xiàn)金分紅（億元）年度現(xiàn)金分紅比例（）年度累計現(xiàn)金分紅（億元）2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0025.0020.0015.0010.005.000.00資料來源：，源達信息證券研究所二、可持續(xù)的商業(yè)模式是形成穩(wěn)健業(yè)績的基礎(chǔ)圖3：海瀾之家品牌經(jīng)營模式圖資料來源：公司公告，源達信息證券研究所表3：海瀾之家加盟模式加盟商海瀾之家加盟店的民事責任承擔不承擔工商局、稅務(wù)局辦理相關(guān)的工商稅務(wù)登記手續(xù)、繳納稅費等事宜負責不負責店鋪裝修及形象規(guī)劃（含道作服等）承擔裝修費用及包裝袋等輔料、撬邊機、員工工作服等費用，承擔對加盟的定期維護費DRP統(tǒng)一型號撬邊機，員工工作服經(jīng)營場所的租賃費用，水、電話、倉儲等所有經(jīng)營費用及一切稅費承擔不承擔加盟店的管理人員、營業(yè)人員與加盟店員工簽訂勞動合同，承擔員工的招聘費用及薪資費用公司以加盟店的名義統(tǒng)一代為制定加盟店員工的薪資標準存貨管理季換貨的運費統(tǒng)一調(diào)配所有加盟店的鋪貨、補貨和應季換貨，擁有加盟店存貨所有權(quán)產(chǎn)品銷售價格確定統(tǒng)一指導價的基礎(chǔ)上可以視其所在地的物價水平上浮或下浮5以內(nèi)制定指導價格收入確認按產(chǎn)品實際零售價格確認銷售收入按產(chǎn)品銷售指導價的一定比例確定的結(jié)算價格確認為銷售收入利潤確認按零售價格確認的銷售收入減去支付給公司的商品成本及相關(guān)費用后的結(jié)余為加盟店利潤按結(jié)算價格確認的銷售收入減去應結(jié)轉(zhuǎn)的產(chǎn)品成本及相關(guān)費用后的結(jié)余為公司利潤資料來源：公司公告，源達信息證券研究所201855.89%，2022年提升至71.68圖4：海瀾之家存貨結(jié)構(gòu)-71.2471.6855.8955.6160.7780.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.002018 2019 2020 2021 2022可退貨商品（億）不可退貨商品（億）可退貨商品比例資料來源：公司公告，源達信息證券研究所表4：相關(guān)品牌不可退貨的商品存貨跌價準備的具體計提比例品牌庫齡1年以內(nèi)庫齡1-2年庫齡2-3年庫齡3年以上海瀾之家品牌0070100其他連鎖品牌根據(jù)存貨可變現(xiàn)凈值單獨測試資料來源：公司公告，源達信息證券研究所Tiktok201913.2522.11圖5：2019-2023Q3海瀾之家線上、線下業(yè)務(wù)收入情況（億元）20020015010050020192020202120222023Q3線上 線下資料來源：公司公告，源達信息證券研究所資料來源：公司公告，源達信息證券研究所三、海瀾之家經(jīng)營情況分析20197254增加至2022年的8219家。20232023年第3季度門店總數(shù)量下降明顯，但海瀾之家主品牌門店數(shù)量仍保持上漲趨勢，公司大力發(fā)展主品牌直營店。表5：2019-2023Q3海瀾之家門店數(shù)（家）20192020202120222023Q3海瀾之家直營店35748672710541224加盟店及其他52415057494548884822其他直營店302319388524425加盟店及其他1354151915921753413合計72547381765282196884資料來源：公司公告，源達信息證券研究所2020-2022179.59/201.88/185.6217.85/24.91/21.55+13.85%；實現(xiàn)歸母凈利潤24.52億元，同比+40.14%。圖7：2019-2023Q3海瀾家營業(yè)收入及增速 圖8：2019-2023Q3海瀾之家歸母凈利潤及增速增速（）營業(yè)收入（億元）2019 2020 2021 2022 2023Q3增速（）營業(yè)收入（億元）2019 2020 2021 2022 2023Q310.005.000.00-5.00-10.00-15.00-20.00-18.2650.000.00-8.06150.00100.00155.6912.4120.0013.8515.00185.62201.88219.7015.09179.59250.00200.00增速（）歸母凈利潤（億元）2019 2020 2021 2022 2023Q360.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-44.42-13.4917.85-7.0721.5540.1424.524.9139.60232.1135.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00資料來源：，源達信息證券研究所 資料來源：，源達信息證券研究所2002年，為20-45圖9：海瀾之家門店資料來源：公司官網(wǎng)，源達信息證券研究所收入的76.36%，該系列毛利率從2020年的35.99%增長至2023Q3的44.46%，品牌盈利水平穩(wěn)步提升。圖10：2019-2023Q3海瀾之家品牌營業(yè)收入及毛利率80604020050.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.002019 2020 2021 2022 2023Q3海瀾之家系列（億元）毛利（）資料來源：公司公告，源達信息證券研究所圖11：海瀾團購定制與南京博物院合作資料來源：海瀾團購定制HLAF2C公眾號，源達信息證券研究所20率自2020202348.05%。圖12：2019-2023Q3海瀾團購定制系列營業(yè)收入及毛利率2520252015105054.0053.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.0045.002019 2020 2021 2022 2023Q3海瀾團購定制系列（億元）毛利（）資料來源：公司公告，源達信息證券研究所HEAD&HEAD創(chuàng)立于19502021年4HEADSPORTGMBH“HEADSkiTipDesign圖13：HEAD北京門店資料來源：搜狐新聞，源達信息證券研究所40四、可比公司分析A80.0075.0070.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.0030.0020182019202020212022 2023Q380.0075.0070.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.0030.0020182019202020212022 2023Q3海瀾之家七匹狼報喜鳥比音勒芬九牧王30.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.002018 2019 2020 2021 2022海瀾之家七匹狼報喜鳥比音勒芬2023Q3九牧王資料來源：，源達信息證券研究所 資料來源：，源達信息證券研究所2018-2023Q3銷售費202318.77%/36.95%/34.86%/26.90%/34.24%。圖16：2018-2023Q3海瀾之家及可比公司銷售費用率（%）45.0040.0035.0030.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00201820192020202120222023Q3海瀾之家報喜鳥九牧王七匹狼比音勒芬資料來源：，源達信息證券研究所2022298202221天，表現(xiàn)優(yōu)于行海瀾之家 報喜鳥 九牧王 七匹狼 比音勒芬20222021202020192018海瀾之家 報喜鳥 九牧王 七匹狼 比音勒芬20222021202020192018500海瀾之家 報喜鳥 九牧王 七匹狼 比音勒芬202220212020201920186050403020100資料來源：，源達信息證券研究所 資料來源：，源達信息證券研究所五、盈利預測與投資建議1）海瀾之家系列：公司計劃在未來的幾年內(nèi)新增1000家直營店，假設(shè)2023-2025每年凈200202320232024-202530家，2023-20256076/6306/65362023-2025260/290/3202023-202543.35%/43.50%/44.00%；2）海瀾團購定制業(yè)務(wù)：假設(shè)2023-2025年營業(yè)收入增速20%/18%/15%，毛利率與2023年三季報持平，為48.05%；3）其他品牌：202325假設(shè)2023-2025年營業(yè)收入同比-5%/-10%/10%，毛利率與2023年三季報持平，為54.52%；4）其他收入：假設(shè)2023-2025年每年增長4.42%，毛利率為10%。表6：海瀾之家2021-2025年分業(yè)務(wù)營收拆分202120222023E2024E2025E合計營業(yè)收入（億元）201.88185.62211.45240.33271.10YOY12.41%-8.06%13.92%13.65%12.81%營業(yè)成本（億元）119.83106.00118.79134.95151.00YOY6.63%-11.54%12.06%13.60%11.90%毛利82.0579.6192.66105.38120.11毛利率（%）40.64%42.89%43.82%43.85%44.30%海瀾之家系列營業(yè)收入（億元）151.33137.53159.53185.06209.12營業(yè)成本（億元）90.7779.4490.38104.56117.11毛利60.5658.0969.1680.5092.01毛利率（%）40.02%42.24%43.35%43.50%44.00%直營店（家）7271054125414541654加盟店（家）49454888482248524882合計56725942607663066536門店平均營業(yè)收入0.0270.0230.0260.0290.032門店平均營業(yè)成本0.0160.0130.0150.0170.018海瀾團購定制營業(yè)收入（億元）22.622.4726.9631.8236.59營業(yè)成本（億元）10.9511.5514.0116.5319.01毛利11.6510.9212.9615.2917.58毛利率（%）51.55%48.60%48.05%48.05%48.05%其他品牌營業(yè)收入（億元）20.4219.0418.0916.2817.91營業(yè)成本（億元）11.419.18.237.408.14毛利9.019.949.868.889.76毛利率（%）44.12%52.21%54.52%54.52%54.52%直營店（家）388524435535635加盟店（家）15921753423453483合計198022778589881118門店平均營業(yè)收入0.0530.0360.0210.0160.016門店平均營業(yè)成本0.0070.0050.0100.0070.007其他營業(yè)收入（億元）7.536.586.877.177.49營業(yè)成本（億元）6.705.916.186.456.74毛利（億元）0.830.660.690.720.75毛利率（%）11.00%10.10%10%10%10%資料來源：，公司公告，源達信息證券研究所我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤為29.41/32.53/38.48億元，同比增長EPS0.61/0.68/0.80PE3海瀾之家是國內(nèi)男裝龍頭企業(yè)，參考可比公司估值，給予海瀾之家2024年14.2倍PE估值，目標價9.62元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。表7：可比公司估值(截至2024年4月9日)代碼簡稱收盤價(元)總市值(億元)凈利潤(億)PE2023E2024E2025E2023E2024E2025E002154.SZ報喜鳥6.2090