滬光股份汽車(chē)線束龍頭行業(yè)升級(jí)+客戶拓展雙輪驅(qū)動(dòng)

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u公司概況：行業(yè)領(lǐng)先的線束智能制造企業(yè) 1行業(yè)分析 4電動(dòng)化智能化推動(dòng)行業(yè)規(guī)模增長(zhǎng) 5輕量化成為發(fā)展方向 8行業(yè)優(yōu)勝劣汰，國(guó)產(chǎn)品牌有望彎道超車(chē) 9公司分析 11客戶持續(xù)開(kāi)拓，從合資轉(zhuǎn)向自主 11深入綁定華為，增長(zhǎng)空間大 12智能制造提升效率，人工成本下降 14財(cái)務(wù)分析 16公司營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)觸底反彈 16盈利能力處于行業(yè)中游，償債能力較為穩(wěn)定 17費(fèi)率持續(xù)增長(zhǎng)，研發(fā)力度加大 18盈利預(yù)測(cè)與估值 19盈利預(yù)測(cè) 19相對(duì)估值 20風(fēng)險(xiǎn)提示 20圖目錄圖1：公司發(fā)展歷程 2圖2：公司營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）及增速（%） 3圖3：公司歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）及增速（%） 3圖4：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比（分產(chǎn)品） 4圖5：公司毛利率變化（分產(chǎn)品，%） 4圖6：公司線束主要種類(lèi)占比 4圖7：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比（分地區(qū)） 4圖8：整車(chē)線束布局 5圖9：高壓線束 5圖10：EV高壓線束使用部位 5圖11：低壓線束 6圖12：線束平均單車(chē)價(jià)值（元） 6圖13：我國(guó)級(jí)別乘用車(chē)滲透率 7圖14：我國(guó)新能源乘用車(chē)滲透率 7圖15：汽車(chē)以太網(wǎng)分布 7圖16：高速傳輸數(shù)據(jù)線 7圖17：汽車(chē)高壓線束重量占比 9圖18：全球汽車(chē)線束市場(chǎng)格局（2021） 10圖19：國(guó)內(nèi)主要汽車(chē)線束企業(yè)營(yíng)收（億元，2022） 10圖20：公司客戶結(jié)構(gòu)（2019） 11圖21：公司前五大客戶占比 11圖22：華為造車(chē)三種模式 13圖23：華為線上商城引流 13圖24：華為線下門(mén)店引流 13圖25：?jiǎn)柦缭露蠕N(xiāo)量（輛） 14圖26：?jiǎn)柦鏜7月度銷(xiāo)量（輛） 14圖27：公司智能制造系統(tǒng)框架 15圖28：成本結(jié)構(gòu) 15圖29：同業(yè)人工成本占比對(duì)比 15圖30：成套線束直接材料成本結(jié)構(gòu)（2019） 16圖31：銅價(jià)走勢(shì)（美元噸） 16圖32：公司營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）及增長(zhǎng)率（%） 16圖33：公司半年?duì)I收及增長(zhǎng)率 16圖34：公司凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）及增長(zhǎng)率（%） 17圖35：公司盈利能力（%） 17圖36：可比公司毛利率比較（%） 17圖37：可比公司凈利率比較（%） 17圖38：可比公司ROE比較（%） 17圖39：可比公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率比較 17圖30：可比公司資產(chǎn)負(fù)債率比較（%） 18圖41：可比公司流動(dòng)比率比較 18圖42：公司銷(xiāo)售費(fèi)用及銷(xiāo)售費(fèi)用率 18圖43：公司管理費(fèi)用及管理費(fèi)用率 18圖44：公司研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用率 19圖45：公司財(cái)務(wù)費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用率 19表目錄表1：公司產(chǎn)品示意圖 1表2：公司前十大股東（截至2023Q3） 2表3：不同類(lèi)型車(chē)用線束對(duì)比 6表4：國(guó)內(nèi)汽車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模 8表5：汽車(chē)線束輕量化的主要方式 9表6：汽車(chē)整車(chē)制造商及其線束供應(yīng)商 10表7：近年來(lái)公司主要定點(diǎn)車(chē)型 12表8：分業(yè)務(wù)收入及毛利率 19表9：可比公司估值（截止2024.3.22收盤(pán)） 20附表：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與估值 21公司概況：行業(yè)領(lǐng)先的線束智能制造企業(yè)行業(yè)領(lǐng)先的線束智能制造企業(yè)。昆山滬光汽車(chē)電器股份有限公司1997年在江蘇昆山成立，2020年在上海證券交易所掛牌上市。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是汽車(chē)高低壓線束的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，產(chǎn)品涵蓋整車(chē)客戶定制化線束、新能源汽車(chē)高壓線束、電池包線束、發(fā)動(dòng)機(jī)線束、儀表板線束、車(chē)身線束、門(mén)線束、頂棚線束及尾部線束等。公司業(yè)務(wù)分布廣泛，客戶主要集中于國(guó)產(chǎn)及合資車(chē)企，如北汽、江淮、大眾、上汽大眾、奇瑞、上海汽車(chē)等。表1：公司產(chǎn)品示意圖線束大類(lèi)主要線束名稱產(chǎn)品圖片產(chǎn)品用途成套線束客戶定制化線束車(chē)型儀表板線束器等前艙線束連接車(chē)前部的所有電氣件，如燈具、風(fēng)扇、雨刮等地板線束各類(lèi)高壓線束專(zhuān)用于新能源汽車(chē)的各類(lèi)線束統(tǒng)稱發(fā)動(dòng)機(jī)線束發(fā)動(dòng)機(jī)線束的周?chē)渌€束門(mén)線束線束大類(lèi)主要線束名稱產(chǎn)品圖片產(chǎn)品用途頂棚線束連接天窗控制模塊，及內(nèi)部照明燈如閱讀燈等尾部線束連接前后雷達(dá)，前霧燈、后霧燈等數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)，公司前身為1997年成立的昆山滬光汽車(chē)電器有限公司，后面經(jīng)過(guò)多次收購(gòu)拆分合并，2017年，昆山滬光汽車(chē)電器有限公司更名為昆山滬光汽車(chē)電器股份有限公司。2020年，滬光股份成功在上海證券交易所上市，主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車(chē)高低壓線束的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售。圖1：公司發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，管理層結(jié)構(gòu)清晰。直接持有公司74.98%的股權(quán)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。管理層方面，成三榮先生擔(dān)任董事長(zhǎng)，金成成先生擔(dān)任總經(jīng)理。表2：公司前十大股東（截至2023Q3）股東名稱持股數(shù)(股)占總股本比例（%）股本性質(zhì)成三榮26200000059.98流通A股金成成6550000015流通A股中國(guó)銀行股份有限公司-易方達(dá)供給改革靈活配置混合型證券投資基金100112272.29流通A股昆山德泰企業(yè)管理中心(有限合伙)39257000.9流通A股昆山德添企業(yè)管理中心(有限合伙)37808820.87流通A股昆山源海企業(yè)管理中心(有限合伙)36205000.83流通A股成鋒35000000.8流通A股成國(guó)華31000000.71流通A股股東名稱持股數(shù)(股)占總股本比例（%）股本性質(zhì)成磊26300000.6流通A股中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司-易方達(dá)新絲路靈活配置混合型證券投資基金23709280.54流通A股數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，收入恢復(fù)增長(zhǎng)，利潤(rùn)有所下滑。受疫情影響，公司2020年?duì)I業(yè)收入出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，同比-6.2%21-22年公司經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好，營(yíng)收AR為.%2年?duì)I收.8+.%3年前三季度營(yíng)收.7億元，同比+1.71%。凈利潤(rùn)方面，1年利潤(rùn)轉(zhuǎn)虧，主要原因包括（）受疫情影響，主要原材料價(jià)格上漲，用工成本增加（稅金和期間費(fèi)用增加導(dǎo)致企業(yè)成本費(fèi)用大幅上升（）汽車(chē)行業(yè)芯（）對(duì)北京寶沃計(jì)提了大額減值。2年，受益入占比提升，公司扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.41訂單不及預(yù)期等影響，2023年前三季度再次虧損，歸母凈利潤(rùn)-0.23億元，23Q3已扭虧，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.18億元，公司盈利逐漸好轉(zhuǎn)。圖2：公司營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）及增速圖3：公司歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）及增速數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，從地區(qū)來(lái)看，境內(nèi)為公司主要收入來(lái)源，22年占比達(dá)到96.33%，營(yíng)收31.57億元，2023H1境內(nèi)市場(chǎng)占比進(jìn)一步增加，達(dá)到97.87%。從產(chǎn)品來(lái)看，汽車(chē)線束為主要產(chǎn)品，近年來(lái)占比均在95%+，2022年汽車(chē)線束業(yè)務(wù)營(yíng)收占比96%，其中成套線束占比76%，占比穩(wěn)步提升，發(fā)動(dòng)機(jī)線束占比3%，占比逐漸下降，其他線束占比21%。圖4：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比（分產(chǎn)品） 圖5：公司毛利率變化（分產(chǎn)品數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖6：公司線束主要種類(lèi)占比 圖7：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比（分地區(qū)）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，行業(yè)分析汽車(chē)線束是汽車(chē)電路的網(wǎng)絡(luò)主體，是為汽車(chē)各種電器與電子設(shè)備提供電能和電信號(hào)的電子控制系統(tǒng)，是汽車(chē)的“血管”。汽車(chē)線束用于連接汽車(chē)各電子電器部件，提供了穩(wěn)定的電能和信號(hào)數(shù)據(jù)，是整車(chē)制造中不可缺少的系統(tǒng)級(jí)零部件。線束主要由導(dǎo)線、端子、接插件及護(hù)套等組成。圖8：整車(chē)線束布局?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：線束世界，新能源汽車(chē)催生高壓線束使用。用高壓線束連接各電路單元。在新能源汽車(chē)中，高壓線束主要用于動(dòng)力電池高壓線束（連接動(dòng)力電池到高壓分線盒、電機(jī)控制器線束（連接高壓分線盒到電機(jī)控制器、快充線束（連接快充口到高壓分線盒、慢充線束（連接慢充口到車(chē)載充電機(jī)、高壓附件線束（分線盒到、車(chē)載充電機(jī)、空調(diào)壓縮機(jī)、PTC）5個(gè)部分。圖9：高壓線束 圖10：高壓線束使用部位數(shù)據(jù)來(lái)源：百度， 數(shù)據(jù)來(lái)源：泰科，高壓線束對(duì)線束行業(yè)提出新的要求。（1）新能源汽車(chē)所用電機(jī)額定功率普遍可以達(dá)到800-1000V，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于燃油汽車(chē)的而引發(fā)燃燒事故（2）的設(shè)計(jì)必須考慮電磁干擾性，以保證線束應(yīng)用的可靠性（3）大電流的傳輸勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致功耗過(guò)高而發(fā)熱，高壓線束的設(shè)計(jì)必須選用可承受較高溫度的材料。新能源汽車(chē)線束單車(chē)價(jià)值量大幅提升。高壓線束系統(tǒng)是電動(dòng)化下的全新系統(tǒng)，取代了傳統(tǒng)車(chē)的發(fā)動(dòng)機(jī)線束，單車(chē)價(jià)值可達(dá)2000元，從而帶動(dòng)新能源汽車(chē)線束總的平均單車(chē)價(jià)值達(dá)到5000元以上，最高可達(dá)萬(wàn)元以上，顯著高于燃油車(chē)平均3500元的水平。圖11：低壓線束 圖12：線束平均單車(chē)價(jià)值（元）數(shù)據(jù)來(lái)源：百度， 數(shù)據(jù)來(lái)源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，表3：不同類(lèi)型車(chē)用線束對(duì)比車(chē)型線束類(lèi)型主要用途線束平均售價(jià)（元）傳統(tǒng)車(chē)用線束低壓線束為主低檔傳統(tǒng)乘用車(chē)（10萬(wàn)車(chē)型）2000-2500中檔傳統(tǒng)乘用車(chē)（20萬(wàn)車(chē)型）3000高檔傳統(tǒng)乘用車(chē)5000-6000新能源車(chē)用線束低壓線束2500高壓線束高壓連接器700-3500高壓線纜交聯(lián)聚乙烯絕緣電纜800硅橡膠電纜1000數(shù)據(jù)來(lái)源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，智能汽車(chē)不斷升級(jí)。2.0年，PA（部分自動(dòng)駕駛、CA（有條件自動(dòng)駕駛）級(jí)智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)市場(chǎng)份額超過(guò)50%，HA（高度自動(dòng)駕駛）級(jí)智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)實(shí)現(xiàn)限定區(qū)域和特定場(chǎng)景商業(yè)化年，PA、70%，HA級(jí)智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)市場(chǎng)份額達(dá)到能大屏、、語(yǔ)音手勢(shì)識(shí)別、座椅方向盤(pán)加熱等智能座艙功能滲透率也不斷提升，這些功能均需要依賴線束保障信號(hào)傳輸。圖13：我國(guó)級(jí)別乘用車(chē)滲透率 圖14：我國(guó)新能源乘用車(chē)滲透率 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟，工信部， 數(shù)據(jù)來(lái)源：中汽協(xié)，智能化升級(jí)推動(dòng)線束使用量提升。隨著汽車(chē)智能化功能增多，傳感器和計(jì)算變得更加精密和復(fù)雜，以及軟件定義汽車(chē)的大勢(shì)所趨，對(duì)數(shù)據(jù)連接的帶寬要求正在快速增長(zhǎng)，且超出了傳統(tǒng)車(chē)載網(wǎng)絡(luò)性能的適用范圍。據(jù)前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人數(shù)據(jù)，當(dāng)前汽車(chē)傳感器平均裝備數(shù)量超90個(gè)，高端車(chē)型裝備數(shù)量達(dá)個(gè)，安全性和智能駕駛的需求提升將推動(dòng)汽車(chē)傳感器數(shù)量繼續(xù)、藍(lán)牙、WiFi、導(dǎo)航與輔助駕駛系統(tǒng)等。圖15：汽車(chē)以太網(wǎng)分布 圖16：高速傳輸數(shù)據(jù)線 數(shù)據(jù)來(lái)源：線束世界， 數(shù)據(jù)來(lái)源：萊尼，市場(chǎng)規(guī)模有望超千億元。（）25年我國(guó)乘用車(chē)銷(xiāo)量增速分別為%/源乘用車(chē)銷(xiāo)量增速分別為%/%，新能源乘用車(chē)純電占比分別為%/%（）隨著智能化功能增加，低壓線束需求量提升，年燃油車(chē)線束單車(chē)價(jià)值量分別增長(zhǎng)5%，達(dá)2/7/24（）隨著智能化功能增加，低壓線束需求量提升，快充功率提升，高5%4410/4631/4862元，混動(dòng)車(chē)4610/4726/4847年國(guó)內(nèi)乘用車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)億元，3CAGR14.7%。表4：國(guó)內(nèi)汽車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模20202021202220232024E2025E國(guó)內(nèi)乘用車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）2017.772148.152356.302606.302736.622791.35yoy6.46%9.69%10.61%5.00%2.00%新能源車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）124.63333.42654.85904.791103.841302.54新能源車(chē)占比6.18%15.52%27.79%34.72%40.34%46.66%EV銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）100273.4503.3625.81717.50820.60EV占比80.24%82.00%76.86%69.17%65.00%63.00%PHEV銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）24.6360.02151.55278.98386.35481.94燃油車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）1893.141814.741701.451701.511632.771488.81燃油車(chē)線束單車(chē)價(jià)值量（元）2352.252425250026252756.252894.06純電車(chē)線束單車(chē)價(jià)值量（元）3985.54090420044104630.504862.03其中：低壓線束（元）1985.52090220023102425.502546.78其中：高壓線束（元）20002000200021002205.002315.25混動(dòng)車(chē)線束單車(chē)價(jià)值量（元）4285.54390450046104725.504846.78其中：低壓線束（元）2285.52390250026102725.52846.78其中：高壓線束（元）200020002000200020002000燃油車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模（億元）445.31440.07425.36446.65450.03430.87純電車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模（億元）39.855111.82211.39275.98332.24398.98混動(dòng)車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模（億元）10.5526.3568.20128.61182.57233.58我國(guó)乘用車(chē)線束市場(chǎng)規(guī)模（億元）495.72578.24704.95851.24964.841063.43數(shù)據(jù)來(lái)源：中汽協(xié)，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，鋁材逐步取代銅材，輕量化成為發(fā)展趨勢(shì)。在全球環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)不斷強(qiáng)化的背景下，為提高汽車(chē)的燃效性能，汽車(chē)廠商正在大力推進(jìn)汽車(chē)生產(chǎn)輕量化。車(chē)身減重將優(yōu)化汽車(chē)的燃油經(jīng)濟(jì)性、操控穩(wěn)定性及碰撞安全性，有效改善汽車(chē)品質(zhì)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，純電動(dòng)汽車(chē)整車(chē)重量每降低10kg，續(xù)駛里程可增加2.5km。年工信部發(fā)布的《節(jié)能與新能源汽車(chē)技術(shù)路線圖2.0》35%。作為汽車(chē)的重要零部件，汽車(chē)線束質(zhì)量B級(jí)轎車(chē)的重量來(lái)估算，導(dǎo)線的重量約前，隨著汽車(chē)電子化、信息化的快速發(fā)展，車(chē)內(nèi)電子設(shè)備的大量使用使得車(chē)內(nèi)電氣布線越來(lái)越長(zhǎng)、越來(lái)越復(fù)雜，汽車(chē)線束重量的增加也導(dǎo)致整車(chē)成本和能耗的增加，線束的輕量化發(fā)展目標(biāo)顯得愈發(fā)重要。圖17：汽車(chē)高壓線束重量占比數(shù)據(jù)來(lái)源：線束世界，汽車(chē)線束輕量化發(fā)展主要體現(xiàn)在導(dǎo)線、接插件、線束保護(hù)這三個(gè)子部件，具體優(yōu)化方式包括電源線和信號(hào)線材料優(yōu)化，接插件等結(jié)構(gòu)優(yōu)化，以及塑料替代金屬等材料與設(shè)計(jì)優(yōu)化。當(dāng)前線纜主要原材料是銅，是重點(diǎn)減重方向。在汽車(chē)線束產(chǎn)品減重方面，除了大量使用薄壁導(dǎo)線縮小導(dǎo)線截面積外，采用比銅成本更低、質(zhì)量更輕的鋁作為原材料成為線束輕量化的熱點(diǎn)研發(fā)方向，鋁的密度僅為銅的30%。未來(lái)，鋁導(dǎo)線易氧化、電氣性能和機(jī)械性能不穩(wěn)定的問(wèn)題一旦有了成熟的解決方案，輕質(zhì)化的鋁制線束有望成為汽車(chē)線束的主要技術(shù)路線。表5：汽車(chē)線束輕量化的主要方式線束子部件優(yōu)化方式優(yōu)化內(nèi)容導(dǎo)線材料優(yōu)化電源線：鋁導(dǎo)線逐漸替代線徑2.5mm-50mm的銅合金導(dǎo)線信號(hào)線：部分廠商用線徑0.75鋁導(dǎo)線代替0.5mm銅導(dǎo)線結(jié)構(gòu)優(yōu)化部分車(chē)型使用0.13mm銅導(dǎo)線代替0.35mm銅導(dǎo)線，線束重量減輕一半接插件結(jié)構(gòu)優(yōu)化接插件小型化。如泰科0.641.5線束保護(hù)材料和設(shè)計(jì)優(yōu)化高強(qiáng)度塑料護(hù)板替代金屬支架；耐磨纖維和布基纖維管代替波紋管；密封要求不高的部位使用發(fā)泡代替橡膠件數(shù)據(jù)來(lái)源：線束世界，外資企業(yè)主導(dǎo)市場(chǎng)。從全球來(lái)看，線束行業(yè)分布較為集中，主要由日本的矢崎、住友電氣、藤倉(cāng)，韓國(guó)的欲羅、京信以及歐美的萊尼、安波福、科侖伯格舒伯特、德克斯米爾、李爾等線束廠商主導(dǎo)。2021年，全球汽車(chē)線束企業(yè)CR4為77%，矢崎、住友、安波福、萊尼占比分別為30%/24%/17%/6%，國(guó)內(nèi)企業(yè)包括滬光股份、永鼎股份、得潤(rùn)電子等，市占率分別較低。豐田、日產(chǎn)等日系車(chē)企主要供應(yīng)商為日資廠商，如住友電氣、矢崎等。萊尼、安波福、德科企業(yè)，例如科世得潤(rùn)（德潤(rùn)電子&科伯舒特合資（科博達(dá)&科伯舒特合資、蘇州波（（永鼎股份子公司）&住友合資。自主品牌汽車(chē)線束廠家數(shù)量較多，大多數(shù)規(guī)模小，研發(fā)能力較弱，生產(chǎn)裝備落后，質(zhì)量檔次不高，配套車(chē)型單一，主要為自主車(chē)企配套加工，市占率較高的有天海、滬光等。外資/合資品牌優(yōu)勢(shì)在于產(chǎn)品質(zhì)量高、制成穩(wěn)定，但價(jià)格較高。隨著國(guó)內(nèi)車(chē)企的逐漸發(fā)展以及國(guó)際車(chē)企越發(fā)重視成本控制，汽車(chē)零部件的本土化采購(gòu)日益加強(qiáng)，本土品牌在價(jià)格和毛利上有優(yōu)勢(shì)，并且與國(guó)內(nèi)整車(chē)廠聯(lián)系緊密，依托國(guó)內(nèi)新能源車(chē)的快速發(fā)展而搶占市場(chǎng)。部分在高檔、優(yōu)質(zhì)線束市場(chǎng)建立品牌影響力的線束龍頭企業(yè)開(kāi)始加速產(chǎn)業(yè)資本布局，整合產(chǎn)業(yè)資源，充分發(fā)揮與合作方在技術(shù)、客戶資源和配套服務(wù)等的協(xié)同效應(yīng)，自主開(kāi)發(fā)空間較大。圖18：全球汽車(chē)線束市場(chǎng)格局（2021） 圖19：國(guó)內(nèi)主要汽車(chē)線束企業(yè)營(yíng)收（億元，2022）數(shù)據(jù)來(lái)源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，供應(yīng)商資質(zhì)要求嚴(yán)格，行業(yè)面臨優(yōu)勝劣汰。整車(chē)廠往往對(duì)汽車(chē)線束供應(yīng)商建立了嚴(yán)格的認(rèn)證評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，一般而言，汽車(chē)線束企業(yè)想要進(jìn)入整車(chē)廠的零部件配套體系，不僅要首先通過(guò)國(guó)際汽車(chē)工作組制定的IATF16949質(zhì)量管理體系標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證，還要滿足整車(chē)廠商在產(chǎn)品質(zhì)量、同步開(kāi)發(fā)、物流運(yùn)輸、管理水平、成本控制、財(cái)務(wù)狀況等方面的特殊標(biāo)準(zhǔn)和要求。未來(lái)隨著汽車(chē)工業(yè)發(fā)展汽車(chē)整車(chē)制造廠商對(duì)汽車(chē)線束產(chǎn)品的要求更加嚴(yán)格復(fù)雜，規(guī)模較小、實(shí)力較弱的線束企業(yè)將面臨更為嚴(yán)峻的市場(chǎng)環(huán)境，而我國(guó)優(yōu)質(zhì)的線束企業(yè)將憑借突出的產(chǎn)品質(zhì)量和穩(wěn)固的客戶資源進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，未來(lái)我國(guó)線束行業(yè)將面臨優(yōu)勝劣汰、加速實(shí)現(xiàn)資源整合的產(chǎn)業(yè)環(huán)境。表6：汽車(chē)整車(chē)制造商及其線束供應(yīng)商車(chē)系整車(chē)企業(yè)主要供應(yīng)商整車(chē)線束小線束高壓線束德系上汽大眾昆山滬光、上海金亭、李爾昆山滬光、安波福、科世科、蘇州波特尼一汽大眾科世得潤(rùn)、長(zhǎng)春住電、安波福、李爾科世得潤(rùn)奧迪科世得潤(rùn)、長(zhǎng)春住電、安波福長(zhǎng)春捷翼安波福、科世得潤(rùn)奔馳萊尼、安波福昆山滬光、德科斯米爾、耐克森昆山滬光、德科斯米爾寶馬德科斯米爾、萊尼德科斯米爾、萊尼、邁恩德萊尼美系通用安波福、上海金亭、矢崎、萊尼、昆山滬光科世科、上海金亭、河南天海、昆山滬光昆山滬光、安波福福特安波福、李爾、矢崎、住友萊尼、安波福、矢崎、李爾車(chē)系整車(chē)企業(yè)主要供應(yīng)商整車(chē)線束小線束高壓線束日系矢崎、住友、滕倉(cāng)矢崎、住友、滕倉(cāng)矢崎、住友、滕倉(cāng)韓系京信、裕羅、悠進(jìn)京信、裕羅、悠進(jìn)京信、裕羅、悠進(jìn)內(nèi)資上汽集團(tuán)昆山滬光、李爾、天海、安波福昆山滬光、安波福、三智Auto.Kable、昆山滬光一汽集團(tuán)李爾、長(zhǎng)春燈泡電線廠、安波福三智TE(泰科)吉利汽車(chē)?yán)顮?、長(zhǎng)春燈泡電線廠、安波福三智TE(泰科)長(zhǎng)城汽車(chē)保定曼德·長(zhǎng)春燈泡電線廠、天津精益立訊、樂(lè)榮、景程TE(泰科)奇瑞汽車(chē)?yán)ド綔?、河南天海、僑云電子、安波福等/江淮汽車(chē)?yán)ド綔?、河南天海、安波福?中航光電、安波福數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)，公司分析年成為大眾供應(yīng)商，至今已有16年歷史，合作廣泛而深入，當(dāng)前上汽大眾仍是公司第一大客戶，年占比超50%奇瑞捷豹路虎等合資客戶，產(chǎn)品獲得越來(lái)越多外資認(rèn)可。近年來(lái)隨著自主品牌崛起，公司逐漸開(kāi)拓新產(chǎn)品及新客戶，包括傳統(tǒng)品牌奇瑞、上汽等，及新能源品牌如特斯拉、理想、賽力合計(jì)占比76%，較2017年下降11pp，客戶結(jié)構(gòu)不斷完善。圖20：公司客戶結(jié)構(gòu)（2019） 圖21：公司前五大客戶占比數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，定點(diǎn)車(chē)型持續(xù)量產(chǎn)。根據(jù)公告，2022M7M5EV高低壓、L8高壓線束、上汽通用·Q6低壓線束等項(xiàng)目量產(chǎn)。2023H1公司陸續(xù)實(shí)現(xiàn)了上汽通用·君威君越低壓成套線束、昂科威低壓線束、凱迪拉克·銳歌高壓線束，上汽大眾·朗逸新銳低壓線束等項(xiàng)目量產(chǎn)。公司定點(diǎn)及量產(chǎn)車(chē)型不斷增加，客戶持續(xù)開(kāi)拓。表7：近年來(lái)公司主要定點(diǎn)車(chē)型車(chē)型產(chǎn)品定點(diǎn)時(shí)間L汽車(chē)全新純電平臺(tái)高壓線束23H1X汽車(chē)電池包高低壓線束23H1蔚來(lái)阿爾卑斯高低壓線束23H1集度汽車(chē)Venus低壓線束23H1上汽大眾途昂NFKSK線束23H1理想汽車(chē)W01高低壓線束2022X04高壓線束智己汽車(chē)S12L高壓線束2022美國(guó)T公司MY高壓線束2022M3熱管理線束上汽通用C1YB&C1YC低壓線束2022北京奔馳·低壓電池包線束2022上汽大眾·途岳/途鎧發(fā)動(dòng)機(jī)線束2022問(wèn)界M5整車(chē)高、低壓線束2021M7理想汽車(chē)X02高壓線束2021大眾安徽VW316/8高壓線束2021戴姆勒奔馳MMA平臺(tái)電池包低壓線束2021上汽通用·凱迪拉克XT5、上汽通用·君威&君越成套線束2021雪佛蘭·探界者、別克CUV&SUV電瓶線束2021上汽大眾·途觀、朗逸、明銳發(fā)動(dòng)機(jī)線束2021上汽通用·別克威朗其他線束2021長(zhǎng)安福特平臺(tái)其他線束2021數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，華為造車(chē)掀起鯰魚(yú)效應(yīng)。華為車(chē)載業(yè)務(wù)布局悠久，2013年華為成立車(chē)聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)部，正式進(jìn)軍車(chē)聯(lián)網(wǎng)。2017-2019年4月先后與北汽新能源、長(zhǎng)安、東風(fēng)等車(chē)企達(dá)成合作。2019年4月正式成立智能汽車(chē)解決方案業(yè)務(wù)部BU，此后，HI模式車(chē)型、智選車(chē)型陸續(xù)發(fā)布。當(dāng)前華為造車(chē)主要有三種模式：（1）HUD、（2）HI（HuaweiInside）模式：與車(chē)企聯(lián)合開(kāi)發(fā)，提供華為全棧智能汽車(chē)解決方案，包括MDC計(jì)算平臺(tái)、智能座艙、智能駕駛、智能車(chē)云等。合作伙伴包括長(zhǎng)安、北汽（3）華為智選模式：華為將全面參與整個(gè)汽車(chē)的設(shè)計(jì)、研發(fā)和生產(chǎn)及終端銷(xiāo)售。合作伙伴包括賽力斯、奇瑞、江淮、北汽等。圖22：華為造車(chē)三種模式數(shù)據(jù)來(lái)源：華為，華為與賽力斯深入合作。年初，賽力斯與華為簽署全面合作協(xié)議，合作方式為智選車(chē)模式，20214SF5上市，12M5222月上市。3M5旗艦版發(fā)布，7M7發(fā)布，9月M5純電版發(fā)布。M5、M74月、9月完成產(chǎn)品煥新，12月旗艦車(chē)型M9正式上市。問(wèn)界系列智選車(chē)型是華為三種造車(chē)模式參與度最深的，華為為問(wèn)界車(chē)型提供包含智能座艙、智能電動(dòng)、智能網(wǎng)聯(lián)、智能車(chē)云等多個(gè)系統(tǒng)的軟硬件合作，基于自身在消費(fèi)電子的設(shè)計(jì)制造經(jīng)驗(yàn)，共同設(shè)計(jì)產(chǎn)品外形、內(nèi)外飾等部分，同時(shí)合作的產(chǎn)品會(huì)在華為的線上線下渠道中銷(xiāo)售。圖23：華為線上商城引流 圖24：華為線下門(mén)店引流 數(shù)據(jù)來(lái)源：華為商城網(wǎng)站， 數(shù)據(jù)來(lái)源：百度，問(wèn)界新M7迎來(lái)熱銷(xiāo)，公司彈性大。239M7改款發(fā)布后迎來(lái)熱銷(xiāo)，彰顯了消M7HUAWEIADS2.0高階智能駕駛系統(tǒng)的加持下，率先實(shí)現(xiàn)了不依賴于高精地圖的高速、城區(qū)高階智能駕駛功能，能M76萬(wàn)輛，508萬(wàn)輛，兩個(gè)半月突破10萬(wàn)輛，413萬(wàn)輛，從銷(xiāo)量來(lái)看，10月上市起銷(xiāo)量持續(xù)增長(zhǎng)，241月銷(xiāo)量突34050%，給公司帶來(lái)的收入彈性大。圖25：?jiǎn)柦缭露蠕N(xiāo)量（輛） 圖26：?jiǎn)柦鏜7月度銷(xiāo)量（輛） 數(shù)據(jù)來(lái)源：?jiǎn)柦纾?數(shù)據(jù)來(lái)源：?jiǎn)柦纾就苿?dòng)行業(yè)智造轉(zhuǎn)型升級(jí)。汽車(chē)線束為勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，公司推動(dòng)線束行業(yè)由勞動(dòng)密集型行業(yè)向智造型企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。與ABB、KUKA、西門(mén)子等公司合作，利用工業(yè)機(jī)器人、定制自動(dòng)化生產(chǎn)設(shè)備和軟件等實(shí)現(xiàn)汽車(chē)線束產(chǎn)品從倉(cāng)儲(chǔ)、物流、前工程到裝配的全流程自動(dòng)化、智能化生產(chǎn)與管理，打造了集倉(cāng)庫(kù)管理、生產(chǎn)執(zhí)行、數(shù)據(jù)采集與分析系統(tǒng)、工程設(shè)計(jì)于一體的智能生產(chǎn)制造平臺(tái)。憑借智能制造系統(tǒng)的精準(zhǔn)管控，公司產(chǎn)品質(zhì)量得到持續(xù)改善，獲得了行業(yè)客戶的廣泛認(rèn)可。的潛在供應(yīng)商評(píng)審。公司在新能源汽車(chē)高壓線束領(lǐng)域搶占了市場(chǎng)制高點(diǎn)。公司憑借先進(jìn)的智能制造系統(tǒng)，短期內(nèi)迅速以極高的效率取得了市場(chǎng)新老客戶的一致肯定。高端定制化線束是傳統(tǒng)能源汽車(chē)線束中附加值和難度最高的產(chǎn)品，定制化線束供應(yīng)商；在ABS線束業(yè)務(wù)中，率先打破了原有德資獨(dú)家供應(yīng)商的行業(yè)壟斷局面，成為大眾全球認(rèn)可。圖27：公司智能制造系統(tǒng)框架數(shù)據(jù)來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)，人工成本占比下降。2022年公司人工成本占總成本比重為12.85%，同比-0.58pp，較2017年下降1.22pp，智能制造效果不斷凸顯。與同業(yè)如永鼎股份相比，人工成本占比始終較低。成本結(jié)構(gòu)方面，導(dǎo)線是汽車(chē)線束最主要的原材料，占比約30%，主要材料是銅或鋁。汽車(chē)是護(hù)套、端子，占比分別接近20%，主要材料分別是橡膠和銅。全年來(lái)看，預(yù)計(jì)銅價(jià)、石油走勢(shì)保持穩(wěn)定，公司原材料成本上漲壓力不大。圖28：成本結(jié)構(gòu) 圖29：同業(yè)人工成本占比對(duì)比 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，圖30：成套線束直接材料成本結(jié)構(gòu)（2019） 圖31：銅價(jià)走勢(shì)（美元噸） 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，財(cái)務(wù)分析公司營(yíng)收不斷恢復(fù)，凈利潤(rùn)扭虧為盈。隨著全球汽車(chē)行業(yè)有所恢復(fù)、公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，21-22年公司經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好，2023年前三季度營(yíng)收小幅增長(zhǎng)。凈利潤(rùn)方面，受客戶需求下降、訂單不及預(yù)期等影響，2023年前三季度虧損，歸母凈利潤(rùn)-0.23億元，但隨著客戶銷(xiāo)量增長(zhǎng)，產(chǎn)能利用率提升，23Q3已扭虧，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.18億元，公司盈利逐漸好轉(zhuǎn)。圖32：公司營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）及增長(zhǎng)率圖33：公司半年?duì)I收及增長(zhǎng)率 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，圖34：公司凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）及增長(zhǎng)率圖35：公司盈利能力 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，公司盈利能力和營(yíng)運(yùn)能力處于行業(yè)中游。年之前，公司盈利能力一直處于行業(yè)中游水平。212019-2022年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率平均為次年圖36：可比公司毛利率比較圖37：可比公司凈利率比較 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，圖38：可比公司比較圖39：可比公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率比較 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，公司償債能力較弱。公司償債能力較弱，處于行業(yè)下游水平，但近期短期償債能力持續(xù)提升，22年流動(dòng)比率上升至0.79，主要由于公司營(yíng)運(yùn)資金改善，有多余現(xiàn)金付清結(jié)余。圖30：可比公司資產(chǎn)負(fù)債率比較圖41：可比公司流動(dòng)比率比較數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，23Q1-3公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.52%/4.51%/6.4%/1.73%，同比+0.15/+0.88/+1.53/+0.23pp。隨著優(yōu)質(zhì)線束的需求逐漸增加使得公司加大了對(duì)更多項(xiàng)目和技術(shù)的研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用近年來(lái)持續(xù)增加。圖42：公司銷(xiāo)售費(fèi)用及銷(xiāo)售費(fèi)用率 圖43：公司管理費(fèi)用及管理費(fèi)用率 數(shù)據(jù)來(lái)源：， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，圖44：公司研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用率 圖45：公司財(cái)務(wù)費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用率 數(shù)據(jù)來(lái)源：， 數(shù)據(jù)來(lái)源：，盈利預(yù)測(cè)與估值盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)：假設(shè)1：隨著新能源客戶占比提升，單車(chē)價(jià)值量增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)23-25年公司成套線束單價(jià)分別+5%/+10%/+10%，銷(xiāo)量分別為157/292/315萬(wàn)套；假設(shè)2：隨著燃油車(chē)銷(xiāo)量下滑，預(yù)計(jì)23-25年公司發(fā)動(dòng)機(jī)線束銷(xiāo)量分別0/-10%/-10%，單價(jià)保持穩(wěn)定；假設(shè)3：隨著公司產(chǎn)能利用率提升，預(yù)計(jì)23-25年汽車(chē)線束毛利率分別為11.5%/15.5%/16%。表8：分業(yè)務(wù)收入及毛利率單位：百萬(wàn)元20222023E2024E2025E汽車(chē)線束收入3179.613664.496774.278127.17增速37.64%15.25%84.86%19.97%毛利率11.04%11.50%15.50%16.00%其他收入98.28108.11118.92130.81增速-28.68%10.00%10.00%10.00%毛利率18.37%19.00%19.00%19.00%合計(jì)收入3277.893772.606893.188257.98增速33.91%15.09%82.72%19.80%毛利率11.26%11.71%15.56%16.05%數(shù)據(jù)來(lái)源：，相對(duì)估值我們選取了行業(yè)中與滬光股份業(yè)務(wù)較為相近的三家公司，2023年三家公司的平均PE為46倍，2024年平均PE為35倍。滬光股份未來(lái)最大的看點(diǎn)有三個(gè)：1）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)分散，供應(yīng)商資質(zhì)要求嚴(yán)格，行業(yè)面臨優(yōu)勝劣汰，公司有望實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張及自主開(kāi)發(fā)；2）近年來(lái)陸續(xù)開(kāi)拓新客戶，目前是問(wèn)界全系車(chē)型高低壓線束供應(yīng)商，最高單車(chē)價(jià)值量超萬(wàn)元，收入彈性大；3）公司積極推動(dòng)線束行業(yè)由勞動(dòng)密集型向智造型轉(zhuǎn)型升級(jí)，憑借智能制造系統(tǒng)精準(zhǔn)管控，效率優(yōu)勢(shì)凸顯。CAGR，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均增速，結(jié)合對(duì)標(biāo)公司的估值和目前滬光股份的業(yè)務(wù)布局和投產(chǎn)節(jié)奏4年35倍PE.5元，對(duì)應(yīng)市值139億元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。表9：可比公司估值（截止2024.3.22收盤(pán)）證券代碼可比公司股價(jià)（元）EPS（元）PE（倍）22A23E24E25E22A23E24E25E600105.SH永鼎股份73.740.160.080.090.1131.8368.0157.1947.43002475.SZ立訊精密2283.091.291.542.002.4922.5220.6715.9112.76300351.SZ永貴電器74.380.400.400.610.8258.5648.3731.6823.41平均值37.6445.6834.9327.87數(shù)據(jù)來(lái)源：，風(fēng)險(xiǎn)提示24年增長(zhǎng)主要來(lái)自華為系列，若受競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素的影響，華為銷(xiāo)量不及預(yù)期，可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。造成不利影響。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。隨著線束行業(yè)不斷發(fā)展，客戶對(duì)產(chǎn)品技術(shù)水平和質(zhì)量提出了品的需求，將對(duì)公司持續(xù)盈利能力和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響。附表：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與估值利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）營(yíng)業(yè)收入2022A2023E2025E（）凈利潤(rùn)2022A41.072023E2024E2025E518.673277.893772.608257.9944.41398.40營(yíng)業(yè)成本2908.933330.645820.586932.78折舊與攤銷(xiāo)124.90100.70100.70100.70營(yíng)業(yè)稅金及附加12.6514.5626.6131.88財(cái)務(wù)費(fèi)用48.8562.8779.0188.30銷(xiāo)售費(fèi)用12.1413.2017.2320.64資產(chǎn)減值損失-14.06-0.590.000.00管理費(fèi)用124.07305.58510.10611.09經(jīng)營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)-214.9325.62-750.83-294.56財(cái)務(wù)費(fèi)用48.8562.8779.0188.30其他-222.83-3.4524.317.30資產(chǎn)減值損失-14.06-0.590.000.00經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-237.01229.56-148.41420.41投資收益3.453.453.453.45資本支出-732.66-365.00-115.00-100.00公允價(jià)值變動(dòng)損益0.000.000.000.00其他72.173.453.453.45其他經(jīng)營(yíng)損益0.000.000.000.00投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-660.49-361.55-111.55-96.55營(yíng)業(yè)利潤(rùn)30.7449.78443.10576.74短期借款19.63456.72651.03-99.08其他非經(jīng)營(yíng)損益-0.44-0.44-0.44-0.44長(zhǎng)期借款191.500.000.000.00利潤(rùn)總額30.3049.34442.67576.30股權(quán)融資691.940.000.000.00所得稅-10.774.9344.2757.63支付股利0.000.000.000.00凈利潤(rùn)41.0744.41398.40518.67其他53.97-220.36-79.01-88.30少數(shù)股東損益0.000.000.000.00籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額957.05236.35572.01-187.38歸屬母公司股東凈利潤(rùn)41.0744.41398.40518.67現(xiàn)金流量?jī)纛~59.01104.36312.06136.48資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元）貨幣資金2022A2023E2024E689.322025E財(cái)務(wù)分析指標(biāo)成長(zhǎng)能力2022A2023E2024E2025E272.90377.26825.80應(yīng)收