年初以來人行貨幣政策及資金環(huán)境回顧及前瞻 20240527 -工商銀行

研究報研究報告歡迎掃碼關注工銀亞洲研究年初以來人行貨幣政策及資金環(huán)境回顧及前瞻閱讀摘要注：本報告的預測及建議只作為一般的市場評論，僅供參考，不本報告版權歸中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心所有，并保留一切法律權利。任權，不得以任何形式修改、復制、刊登、引用1年初以來人行貨幣政策及資金環(huán)境回顧及前瞻一、2024年前4個月人行貨幣政策回顧量價工具并用引導資金成本合理下調。量上，2月5日人行降準0.5個百分點，釋放中長期流動性超過1萬億元。價上，2月20日引導5年期以上貸款市場報價利率(LPR)下MLF（2.5%）均維持不變。貨幣政策工具靈活對沖降準流動性釋放。公開市場操作（OMO）方面，1-4月凈投放資金量分別為-8,620億元、-14,880億元、3,180億元、-8,400億元，靈活對沖降準流方面，1月MLF加量續(xù)做2,160億元，較2023年末加量規(guī)模減小，降準落地后3-4月均轉為縮量續(xù)作，前4月累計凈投圖表1：2024年以來OMO投放情況（億元）研究中心圖表2：2024年以來MLF投放情況（億元）研究中心2結構性政策工具支持重點領域建設。2024年以來，人行下調支農(nóng)支小再貸款再貼現(xiàn)利率25BP、設立5000億元科技創(chuàng)新和技術改造再貸款、放寬普惠小微貸款認定標準、擴大碳減排支持工具支持對象范圍等，支持金融“五篇大文章”，并通過抵押補充貸款（PSL）投放支持“三大工程”建設。2024年一季度結構性貨幣政策工具累計投放296億元、至3其中支小再貸款、PSL、支持煤炭清潔高效利用專項再貸款為主要同比增長項，余額分別增加2,387億元、2,409億元、圖表3：2024年3月末主要結構性貨幣政策工具余額（億元）（亞洲）東南亞研究中心圖表4：2024年3月末主要結構性貨幣政策工具余額變化量（億元）1（亞洲）東南亞研究中心政策工具相機落地背景下人行資產(chǎn)規(guī)模有所擴張。截至2024年4月末，人行總資產(chǎn)規(guī)模42.8萬億元、較去年同期增長3.8%，相當于過去一年資產(chǎn)擴容1.6萬億元。分項看，其他結構性貨幣工具包括普惠小微貸款激勵、碳減排、普惠養(yǎng)老專項再貸款、民企債券融資、保交樓貸款、租賃住房貸款支持計劃、交通物流專項再貸款、設備更新改造專項再貸款、普惠小微貸款減息激勵支持煤炭清潔高效利用專項再貸款、科技創(chuàng)新3MLF加量投放下“對其他存款性公司債權”同比增長12.6%、圖表5：2024年4月末人行資產(chǎn)結構（億元,%）0—研究中心圖表6：人行資產(chǎn)規(guī)模及主要科目占比研究中心圖表7：對其他存款性公司債權結構（億元）研究中心二、2024年前4個月內地資金環(huán)境回顧貨幣市場：資金面保持平穩(wěn)寬松?；刭徥袌觯栽露染涤?，前4月DR007總體位于OMO利率上方波動、利差在3.8-9.2BP間波動，相較于2023年9-11月（月均利差在42月降準落地以來，R007與DR007利差總體收窄，4月以來“手工補息”被禁、部分銀行存款流向理財，銀行與非銀機構間流動性分層現(xiàn)象進一步減弱。拆借市場，4月隔夜、1周、2周等短期SHIBOR利率中樞全部降至2%以下，亦反應資金面偏寬松。同業(yè)存單市場，以月度均值計，1-4月1年期AAA同業(yè)存單到期收益率持續(xù)位于同期限MLF利率下方，圖表8：貨幣市場價格指標2024年4月2024年3月2024年2月6BP較MLF數(shù)據(jù)來源：Wind、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心圖表9:DR007及R007走勢（%）研究中心圖表10：1年期AAA同業(yè)存單利率走勢（%）洲）東南亞研究中心5國債市場：長債收益率經(jīng)歷快速下行后轉小幅波動走勢。政府債券發(fā)行節(jié)奏偏緩、資金面偏寬松、降息預期等因素共同影響下，年初長債收益率快速下行，10年期國債到期收益日30年期國債亦創(chuàng)下2.42%的低位水平，4月下旬以來，伴隨經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體向好、人行表示“在二級市場開展國債買賣可以作為一種流動性管理方式和貨幣政策工具儲備”，長端收益率上升，隨后進入震蕩行情，5月前13日，10年、30圖表11:10年期及30年期國債收益率走勢（%）數(shù)據(jù)來源：Macrobond、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心圖表12：各期限國債到期收益率月度均值（%）數(shù)據(jù)來源：Macrobond、中國工商銀行（亞洲）東南亞研究中心銀行存貸：貸款利率持續(xù)下行，銀行壓降負債端成本。貸款加權平均利率持續(xù)處于歷史低位，3月企業(yè)、個人住房貸款加權平均利率為3.73%、3.69%，分別較20降2BP、28BP（見圖表13）。人行貨幣政策報告強調“防空轉”、貸款投放不應有“規(guī)模情結”，進一步淡化信貸投放6款款資年以來暫未進一步調整（見圖表14）。部分銀行主動壓降協(xié)議存款、結構性存款、三年期以上大額存單等高成本存款規(guī)模。此外，4月政策禁止手工補息，亦引導銀行負債端成本下行2。圖表13:金融機構人民幣貸款加權平均利率研究中心圖表14：四大行存款掛牌利率（%）研究中心三、人行貨幣政策及資金環(huán)境前瞻經(jīng)濟形勢：2024年一季度貨幣政策執(zhí)行報告中，人行對經(jīng)濟形勢的判斷總體與政治局會議保持一致，認為“經(jīng)濟延續(xù)回升向好態(tài)勢的有利條件較多”，但同時也強調“有效需求仍然不足，企業(yè)經(jīng)營壓力較大，重點領域風險隱患較多，國內大循環(huán)不夠順暢”等階段挑戰(zhàn)。4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)呈現(xiàn)“生產(chǎn)走強、需求偏弱”的結構特征，拆分結構看地產(chǎn)鏈偏弱掣肘投資、消費增長，5月以來積極地產(chǎn)調控政策密集出臺，多地放松限購、取消全國層面首套和二套房貸利率政策下限、確要求銀行不得以任何形式向客戶承諾或支付突破存款利率授權上限的補息，維護市場合理競爭秩序，強7預估金額預估金額首付成數(shù)下調、公積金利率下調、“收儲”存量房等系列措施有望對地產(chǎn)市場形成積極提振。專項債發(fā)行提速、超長期特別國債發(fā)行，也有望帶動基建投資。政策前瞻：降準降息預期升溫、短期落地概率較低。5月17日超長期特別國債開啟發(fā)行，預計后續(xù)發(fā)行時點主要集中于6-10月，總體呈現(xiàn)發(fā)行時間分散、單次額度偏小的特征（見圖表15對市場資金面的影響預計較小，人行大概率采用公開市場操作、MLF等貨幣政策工具，相機調節(jié)流動性壓力。考慮到下半年MLF到期規(guī)模較大（見圖表164月政治局會議釋放貨幣政策積極信號3、人行季報亦提及“推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”等，后續(xù)降準降息預期升溫，但考慮到市場流動性整體平穩(wěn)寬松、銀行信貸利率持續(xù)下行，短期降準降息落地概率較小。圖表15:超長期特別國債發(fā)行節(jié)奏圖表16：MLF到期量（億元）6月7月8月9月02242111100亞研究中心研究中心資金環(huán)境：貨幣市場，超長期特別國債發(fā)行、專項債發(fā)行提速疊加提振投資背景下，預計二季度資金價格中樞環(huán)比8有抬升動能，但人行料靈活開展公開市場操作，預計整體資金面基本無虞。國債市場，一方面，人行一季度貨幣政策報告專欄《如何看待當前長期國債收益率》提出長期國債收益率與未來經(jīng)濟向好的態(tài)勢將“更加”匹配，經(jīng)濟持續(xù)向好、疊加超長期國債供給逐步增加，長端國債收益率進一步下行空間有限。另一方面，市場對三季度降準降息仍保有預期，引導融資成本下行仍是當前貨幣政策導向，國債收益率上行空間亦有限，或延續(xù)小幅波動行情。銀行存貸，人行一季度貨幣政策報告提出“推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有9望產(chǎn)業(yè)體系完備、物質技術基礎雄厚、人才紅利不斷增強，經(jīng)濟發(fā)展具有良好支撐，但也要看到，當前全球經(jīng)濟復蘇動能分化，發(fā)達經(jīng)濟體政策調整、地緣政治沖突等不確定性上升，國內進一步推動經(jīng)濟回升向好需要克服一些困難挑戰(zhàn)。綜合來看，我國發(fā)展面臨的有利條件強于不利因素，經(jīng)濟長期向好的基本趨勢沒有改變，要增強信心和底氣。當前我國經(jīng)濟發(fā)展面臨的戰(zhàn)略機遇和風險挑戰(zhàn)并存。全球經(jīng)濟復蘇動能分化，發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策調整、地緣政治沖突等不確定性依然存在，國內經(jīng)濟持續(xù)回升向好仍面臨諸多挑戰(zhàn)。也要看到，我國回升向好是當前經(jīng)濟運行的基本特征和趨勢，要增強做好經(jīng)濟工作的信心。2023年全球經(jīng)濟增長呈現(xiàn)韌性，但動能趨于弱化。發(fā)達經(jīng)濟體通脹壓力總體緩解，四季度以來普遍暫緩加息，勞動力市場保持強勁。展望未來，全球貿易延續(xù)低迷、發(fā)達經(jīng)濟體宏觀政策不確定性、地緣政治風險等對經(jīng)濟增長的影響仍需關注。全球經(jīng)濟總體延續(xù)復蘇態(tài)勢，增長分化有所加劇。發(fā)達經(jīng)濟體通脹壓力總體緩解，繼續(xù)回落的速度或不及預期。地緣政治風險上升、需求下滑，也可能拖累全球貿易和投資增長。美歐等主要發(fā)達經(jīng)濟體降息時點仍存在不確定性，潛藏的金融風險還需關3.主要發(fā)達經(jīng)濟體央行何時啟動降息有較大不確定堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，加快建設金融強國，優(yōu)化金融服務，堅定不移走中國特色金融發(fā)展之路，推動金融高質量發(fā)展。建設現(xiàn)代中央銀行制度，強化宏觀政策逆周期和跨周期調節(jié)，堅持把金融服務實體經(jīng)濟作為根本宗旨，始終保持貨幣政策的穩(wěn)健性，增強宏觀政策取向一致性，持續(xù)推動經(jīng)濟實現(xiàn)質的有效提升和量的合理增長。堅持穩(wěn)中求進工作總基調，完整、準確、全面貫徹新發(fā)展理念，堅定不移走中國特色金融發(fā)展之路，加快建設金融強國，建設現(xiàn)代中央銀行制度，著力推動高質量發(fā)展。保持貨幣政策的穩(wěn)健性，增強宏觀政策取向一致性，強化逆周期和跨周期調節(jié)，加大對實體經(jīng)濟支持力度，切實鞏固和增強經(jīng)濟回升策穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效。合理把握債券與信貸兩個最大融資市場的關系，準確把握貨幣信貸供需規(guī)律和新特點，引導信貸合理增長、均貨幣供應量同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標相匹穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效。合理把握債券與信貸兩個最大融資市場的關系，引導信貸合理增長、均衡投放，保持流動性合理充裕，保持社會融資規(guī)模、貨幣供應量同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標相匹配。持續(xù)深化利率市場化改革，進一步完善貸款市場報價利率形成機制，發(fā)揮存款利率市場化調整機制作用，促進社會綜合融資成本穩(wěn)中有降。持續(xù)深化利率市場化改革，發(fā)揮貸款市場報價利率改革和存款利率市場化調整機制作用，推動企業(yè)融運用發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能。支持采取債務重組等方式盤活信貸存量，提升存量貸款使用效率。堅持聚焦重點、合理適度、有進有退，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領域和薄弱環(huán)節(jié)提供有效支持。暢通貨幣政策傳導機制，避免資金沉淀空有管理的浮動匯率制度，綜合施策、穩(wěn)定預期，防范匯率超調風險，防止形成單邊一致性預期并自我強化，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)有管理的浮動匯率制度，發(fā)揮市場在匯率形成中的決定性作用，綜合施策、穩(wěn)定預期，堅決對順周期堅決防范匯率超調風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。平加強政策協(xié)調配合，有效支持促消費、穩(wěn)投資、擴把維護價格穩(wěn)定、推動價格溫和回升作為把握貨幣政策的重要考量，加強政策協(xié)調配合，保持物價在金融風持續(xù)有效防范化解重點領域風險，堅決守住不發(fā)生持續(xù)有效防范化解重點領域風險，堅決守住不發(fā)生因城施策精準實施差別化住房信貸政策，更好支持剛性和改善性