銀泰黃金 戰(zhàn)略規(guī)劃確立增長(zhǎng)藍(lán)圖全球化布局蓄勢(shì)待發(fā)

市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后 銀泰黃金有色金屬 57%47% -3%2023-062023-092023-11202公司分析師:李帥華SAC登記編號(hào):S1340522060001Email:lishuaihua@研究助理:楊豐源SAC登記編號(hào):S1340124050015Email:yangfengyuan@發(fā)展綱要奠定增長(zhǎng)基調(diào)，增強(qiáng)投資者長(zhǎng)期信心。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1背靠山東國(guó)資，資源儲(chǔ)備優(yōu)渥 1.1山東黃金控股，轉(zhuǎn)向國(guó)資平臺(tái) 1.2發(fā)展綱要指定增儲(chǔ)增產(chǎn)目標(biāo)，未來(lái)發(fā)展空間廣闊 1.3成本優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先行業(yè)，金價(jià)上行業(yè)績(jī)更上一層樓 2資源儲(chǔ)量?jī)?yōu)勢(shì)明顯 2.1黑河洛克（權(quán)益100%） 2.2吉林板廟子（權(quán)益95%） 2.3青海大柴旦（權(quán)益90%） 2.4華盛金礦（權(quán)益60%） 2.5玉龍礦業(yè)（權(quán)益76.67%） 2.6擬收購(gòu)TwinHills金礦，全球化第一步 3上行趨勢(shì)不改，黃金大時(shí)代來(lái)臨 3.1央行購(gòu)金預(yù)計(jì)長(zhǎng)期持續(xù)，中國(guó)央行暫停購(gòu)金為暫時(shí)擾動(dòng) 3.2美國(guó)信用貨幣體系式微，赤字率上行 3.3降息周期有望開啟，交易盤入場(chǎng)有望加速黃金漲勢(shì) 4盈利預(yù)測(cè)與投資建議 205風(fēng)險(xiǎn)提示 21請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表1：銀泰黃金發(fā)展歷程資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所2.2002年-主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)槌鞘泄靖麨椤般y泰資源股份有限公司”。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分拉多黃金公司位于中國(guó)境內(nèi)的黃金礦山資源，涉及礦山主要涵蓋黑龍江黑河洛克礦業(yè)公司的9.2023年-山東黃金通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方山東黃金持有銀泰黃金6.41億股股份，占銀泰黃金總股本的23.5.最終持股比例：通過(guò)上述的增持過(guò)程，山東黃金最終持有銀泰黃金的股份比例在2023股人為山東省國(guó)資委，故銀泰黃金由民營(yíng)企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閲?guó)有企業(yè)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表2：銀泰黃金股權(quán)結(jié)構(gòu)圖資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所資源儲(chǔ)備豐富且仍有增量空間，截至2023年底，銀泰黃146.66噸，這為公司未來(lái)產(chǎn)量的增長(zhǎng)提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，公司在現(xiàn)有礦山的探礦增儲(chǔ)工作中儲(chǔ)備和產(chǎn)量增長(zhǎng)提供新的增量，銀泰黃金行業(yè)較低的負(fù)債率有望支撐其在海外并購(gòu)方面大展請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表3：銀泰黃金主營(yíng)收入構(gòu)成圖（單位：億元）圖表4：銀泰黃金毛利構(gòu)成圖（單位：億元）7.71256.47807060504030201008.97 6.0224.44207.71256.47807060504030201008.97 6.0224.442026.7227.0932.99 3.24151052.6146.2346.1835.3928.380100904.424.424.373.1620.0515.7516.1215.543.9020192020202120222023貿(mào)易業(yè)務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)合質(zhì)金鉛精礦鋅精礦礦產(chǎn)銀其他貿(mào)易業(yè)務(wù)合質(zhì)金礦產(chǎn)銀鉛精礦鋅精礦其他資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所會(huì)影響，無(wú)法采購(gòu)炸藥，導(dǎo)致金、銀銷售量出現(xiàn)下滑。2023年，金價(jià)穩(wěn)定上行，公司產(chǎn)量穩(wěn)定，業(yè)績(jī)便實(shí)現(xiàn)了大幅度增長(zhǎng)，2023年歸著金價(jià)的進(jìn)一步提升，預(yù)計(jì)公司利潤(rùn)仍有上行空間。圖表5：銀泰黃金營(yíng)業(yè)總收入圖表6：銀泰黃金歸母凈利潤(rùn)100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.060%16.083.8281.0679.0650%83.8281.0679.0614.040%12.030%51.4910.051.498.06.08.06.04.02.00.010%27.73-10%-20%201920202021202220232024Q1營(yíng)業(yè)總收入（億元）同比YOY201920202021202220232024Q1資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分?jǐn)_動(dòng)攤高了固定成本部分，但總體的克成本以及毛利率水平在同業(yè)公司的對(duì)比中依然有較大領(lǐng)先。2021-2023年銀泰黃金礦產(chǎn)金毛利率分公司保持低成本高盈利得益于其下?lián)碛械慕鸬V資源多為大型且品位較高的礦山，一方面開采效率較高降低了單位礦產(chǎn)金的生產(chǎn)成本，另一方面公司持續(xù)通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新和設(shè)備升級(jí)提圖表7：同行業(yè)公司黃金單位成本比較（單位：元/g）圖表8：同行業(yè)公司黃金毛利率比較（單位：%）280230223176280280230223176280269 222L192 145 277176202120222023銀泰黃金山東黃金紫金礦業(yè)赤峰黃金 6057614945 60576149453660r49r494329/ 48504540353025202120222023銀泰黃金202120222023銀泰黃金山東黃金紫金礦業(yè)赤峰黃金資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分黃金，品位1.13克/噸。如果收購(gòu)順利完成，將會(huì)顯著提升銀泰黃金的資源儲(chǔ)備，為后續(xù)的圖表9：公司黃金資源量和儲(chǔ)量數(shù)據(jù)礦山名稱主要品種資源量?jī)?chǔ)量探明控制探明及控制推斷總體黃金金屬量（100%證實(shí)可信總計(jì)黃金金屬量（100%克/噸克/噸吉林板廟子金4.170.424.586.553.8325.093.350.293.644.0314.64華盛金礦金2.937.4010.337.3717.7129.232.626.288.902.1819.40黑河洛克金0.892.150.472.624.9913.050.840.325.906.85青海大柴旦金8.259.627.2316.854.6077.546.648.024.7137.78玉龍礦業(yè)金0.97合計(jì)9.7416.6926.6918.8545.543.22146.668.1913.5321.723.6278.67資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所圖表10：公司白銀資源量和儲(chǔ)量數(shù)據(jù)礦山名稱資源量資源量?jī)?chǔ)量探明及控制推斷銀金屬量銀金屬量黑河洛克玉龍礦業(yè)36.6032.467,856.904.90863.53合計(jì)38.7532.938,018.82952.51資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所黑河洛克礦業(yè)開發(fā)有限責(zé)任公司擁有東安金礦的采礦權(quán)，位于中國(guó)黑龍江省黑河市遜克請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表11：黑河洛克礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表12：黑河洛克凈利潤(rùn)3.53.02.52.00.50.0201920202021202220236.66.46.26.05.85.65.45.25.04.820192020202120222023資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所圖表13：吉林板廟子礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表14：吉林板廟子凈利潤(rùn)2.00.50.02.00.50.02.54.54.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02019202020212022202320192020202120192020202120222023資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分量礦石量1684.9萬(wàn)噸，金金屬量77.54噸。青海大柴旦礦區(qū)是銀泰黃金的重要資產(chǎn)，具有2023年青海大柴旦礦產(chǎn)金產(chǎn)量為3.05噸，相較2022年有大幅度提高，凈利潤(rùn)達(dá)到5.81圖表15：青海大柴旦礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表16：青海大柴旦凈利潤(rùn)3.53.03.53.02.52.01.51.00.50.0201920202021202220237.06.05.04.03.02.01.00.020192020202120222023資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所于2021年收購(gòu)其60%股權(quán)。公司旨在請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分銀泰黃金持有其76.67%的股份。玉龍礦業(yè)擁有兩處采礦權(quán)和四處探礦權(quán)。采礦權(quán)對(duì)應(yīng)的西烏期發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。圖表17：玉龍礦業(yè)礦產(chǎn)銀產(chǎn)量圖表18：玉龍礦業(yè)凈利潤(rùn)180.0175.0180.0175.0170.0165.0160.0155.0150.0145.0140.0135.0130.05.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0201920202021202220232020202120222023資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所根據(jù)OsinoResourcesCorp.公布的最新43-101標(biāo)準(zhǔn)報(bào)告，TwinH請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分根據(jù)TwinHills金礦項(xiàng)目2023年6月公布的Lycopodium編制的可簡(jiǎn)稱“2023年6月可研”選廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能為500萬(wàn)噸/年TwinHills金礦是銀泰黃金的第一個(gè)海外項(xiàng)目，符合公司發(fā)圖表19：TwinHills金礦儲(chǔ)量為66.86噸金品位（克/噸）證實(shí)儲(chǔ)量概略儲(chǔ)量探明資源控制資源推斷資源7資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)目前的外匯儲(chǔ)備中，黃金占比為5%左右，相比美國(guó)、德國(guó)以及其他歐圖表20：中國(guó)央行黃金儲(chǔ)備占比相對(duì)依然較低（數(shù)據(jù)更新時(shí)間為2024年4月）-資料來(lái)源：世界黃金協(xié)會(huì)，中郵證券研究所圖表21：央行停止購(gòu)金后，倫敦金價(jià)格存在不同程度的走高250020001991997-051998-011998-091999-052000-012000-092002-012002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092022-012022-092023-052024-010倫敦金美元/盎司中國(guó)黃金官方儲(chǔ)備噸（右軸）資料來(lái)源：Wind,中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分歷史上來(lái)看，中國(guó)央行停止購(gòu)金后往往伴隨黃金價(jià)格的趨勢(shì)性上漲，而并非市場(chǎng)擔(dān)憂的年以及2022年，在中國(guó)央行停止增持黃可以在一定程度上把中國(guó)央行的增持黃金看作是“抄底”。央行暫停購(gòu)金的原因在于價(jià)格敏感性。央行在購(gòu)入黃金時(shí)在一定程度上會(huì)考慮黃金的價(jià)格，2024年黃金價(jià)格上漲幅度較大，創(chuàng)出歷史新高。在金價(jià)連創(chuàng)新高后，買盤會(huì)存在一定的圖表22：央行停止購(gòu)金后，倫敦金價(jià)格存在不同程度的走高央行停止購(gòu)金月本次累計(jì)購(gòu)金量(噸）停止購(gòu)金后六個(gè)月倫敦金價(jià)格漲跌幅2019-1016.76%2016-117889.51%2009-0545419.68%2003-010.22%2002-014.99%2024-05316資料來(lái)源：Wind，中郵證券研究所用的可視形式即為赤字率。赤字率越高隱含請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表23：60年代末的高赤字率擊潰了布雷頓森林體系圖表24：黃金與赤字率長(zhǎng)期的同向關(guān)系(10.0)(15.0)(20.0)(25.0)(30.0)美國(guó)財(cái)政盈余（赤字）單位：十億美元 聯(lián)邦政府赤字率MA18%倫敦金美元/盎司右軸資料來(lái)源：美國(guó)財(cái)政部,中郵證券研究所資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所圖表25：美國(guó)財(cái)政支出預(yù)算估計(jì)（單位：十億美元）圖表26：央行購(gòu)金持續(xù)12000100008000400002023202420252026202720282029203020312032黃金需求量:央行凈買入季噸資料來(lái)源：CBO,中郵證券研究所資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所國(guó)財(cái)政預(yù)算辦公室的預(yù)測(cè)，美國(guó)財(cái)政中債務(wù)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表27：美元指數(shù)在高位，但是美元占全球外匯儲(chǔ)備的比重降低至25年以來(lái)的最低水平908070990001020304050607080910111213141516171819202122美元指數(shù)美元占公開儲(chǔ)備金比重%（右軸）資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所這一數(shù)據(jù)在過(guò)去可以較為敏感的捕捉美國(guó)經(jīng)濟(jì)的下行趨勢(shì)金快速入場(chǎng)，從而加速黃金漲幅。的情況發(fā)生，反而相比2024年初（大漲前）的持倉(cāng)量輪黃金上漲中參與和貢獻(xiàn)為負(fù)。從歷史上看，SPDR的入場(chǎng)一般在實(shí)際利率出現(xiàn)確定性下移之后，因此我們認(rèn)為若后續(xù)美國(guó)貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，SPDR為代表的交易盤入場(chǎng)，可能會(huì)加速本請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表28：本輪上漲交易資金未入局，降息后或加速漲勢(shì)圖表29：長(zhǎng)期來(lái)看交易盤會(huì)在降息開始后入場(chǎng)3.525001000250032400950230022009502300220021002000190029009008500.58501800017008001700-0.51600-115007501500-1.5倫敦金價(jià)格美元/盎司SPDR黃金持倉(cāng)量噸右軸2003-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01美國(guó):國(guó)債實(shí)際收益率曲線:10年日%SPDR黃金持倉(cāng)量噸右軸16001400120010008006004002000資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所圖表30：非農(nóng)服務(wù)業(yè)臨時(shí)工就業(yè)同比連續(xù)為負(fù)，或隱含經(jīng)濟(jì)在衰退50%40%50%30%20%10%0%-10%-20%-30%美國(guó):GDP:不變價(jià):折年數(shù):同比(%)美國(guó)非農(nóng)服務(wù)業(yè)臨時(shí)工人數(shù)同比(右軸,%)資料來(lái)源：Wind,中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表31：盈利預(yù)測(cè)表單位2024E2025E2026E黃金產(chǎn)量噸8.008.509.00單位收入元/g540555560單位成本元/g黃金收入432047185040黃金成本128014031530黃金毛利3040331535101,0581,1171,150406406406652711744總營(yíng)收9,3599,80610,161總成本5,5385,6605,788總毛利3,8214,1454,373資料來(lái)源：IFIND,中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分利潤(rùn)表營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)收入4.8%營(yíng)業(yè)成本營(yíng)業(yè)利潤(rùn)稅金及附加歸屬于母公司凈利潤(rùn)銷售費(fèi)用2333獲利能力管理費(fèi)用366412412406毛利率32.0%40.8%42.3%43.0%研發(fā)費(fèi)用6788凈利率17.6%23.5%23.2%25.3%財(cái)務(wù)費(fèi)用56資產(chǎn)減值損失0000ROIC11.0%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2097326135663785償債能力營(yíng)業(yè)外收入11營(yíng)業(yè)外支出流動(dòng)比率4.18利潤(rùn)總額營(yíng)運(yùn)能力所得稅應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率凈利潤(rùn)存貨周轉(zhuǎn)率歸母凈利潤(rùn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 每股收益（元）0.51·0.79·0.82·0.93每股指標(biāo)（元）資產(chǎn)負(fù)債表每股收益0.510.790.820.93貨幣資金4395每股凈資產(chǎn)4.164.524.90交易性金融資產(chǎn)估值比率應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款PE預(yù)付款項(xiàng)33282829PB3.873.563.293.03存貨 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)固定資產(chǎn)凈利潤(rùn)1568243926682832在建工程折舊和攤銷959919894905無(wú)形資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)-2583-12-13非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)資產(chǎn)總計(jì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額2180327234883678短期借款資本開支-615-1319-519-519應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款其他1095241-40其他流動(dòng)負(fù)債投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額480-1078-559-255流動(dòng)負(fù)債合計(jì)股權(quán)融資0000其他債務(wù)融資-673392390390非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)其他-953-1222-1284-1463負(fù)債合計(jì)4228籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1626-830-894-1073股本現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額1046136420362350資本公積金4431443144314431未分配利潤(rùn)4377少數(shù)股東權(quán)益其他所有者權(quán)益合計(jì)資料來(lái)源：公司公告，中郵證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分投資評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)評(píng)級(jí)說(shuō)明報(bào)告中投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)：報(bào)告發(fā)布日后的6個(gè)月內(nèi)的相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)，即報(bào)告發(fā)布日后的6個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)、可轉(zhuǎn)債價(jià)格）的漲跌幅相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅。市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的選?。篈股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)；新三板市場(chǎng)以三板成指為基準(zhǔn)；可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)以中信標(biāo)普可轉(zhuǎn)債指數(shù)為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以標(biāo)普500或納斯達(dá)克綜合指數(shù)為基股票評(píng)級(jí)買入預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在20%以上增持預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%與20%之間預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%與10%之間預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%以下行業(yè)評(píng)級(jí)強(qiáng)于大市預(yù)期行業(yè)相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上預(yù)期行業(yè)相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%與10%之間弱于大市預(yù)期行業(yè)相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%以下可轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)推薦預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上謹(jǐn)慎推薦預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在5%與10%之間預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%與5%之間預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對(duì)同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%以下撰寫此報(bào)告的分析師（一人或多人）承諾本機(jī)構(gòu)、本人以及財(cái)產(chǎn)利害關(guān)系人與所評(píng)價(jià)或推薦的證券無(wú)利害關(guān)系。本報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來(lái)自我們認(rèn)為可靠的目前已公開的信息，并通過(guò)獨(dú)立判斷并得出結(jié)