電網(wǎng)設(shè)備出海專(zhuān)題報(bào)告：海外需求持續(xù)高景氣國(guó)內(nèi)企業(yè)出海加速

電網(wǎng)設(shè)備出海專(zhuān)題報(bào)告海外需求持續(xù)高景氣，國(guó)內(nèi)企業(yè)出海加速西南證券研究發(fā)展中心電力設(shè)備與新能源團(tuán)隊(duì)2024年6月核心觀點(diǎn)n海外用電需求持續(xù)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)設(shè)備市場(chǎng)發(fā)展。由于可再生能源發(fā)電占比提升以及AI發(fā)展帶動(dòng)數(shù)據(jù)中心建設(shè)增長(zhǎng)，對(duì)電n變壓器：海外供需緊張，內(nèi)資出海布局加快。GMI預(yù)計(jì)全球變壓器市場(chǎng)由2023年的588億美元增長(zhǎng)至2032年的1095億美區(qū)如中東、非洲、南美、印度等目前電表滲透率不足10%，“存量+增量”需求雙輪驅(qū)動(dòng)。2023年中國(guó)智能電表出口金額等地區(qū)紛紛出臺(tái)主干網(wǎng)（含特高壓）建設(shè)政策，海外多為大型總包項(xiàng)目，目前國(guó)內(nèi)廠商多通過(guò)與國(guó)南網(wǎng)綁定的形式實(shí)現(xiàn)設(shè)n風(fēng)險(xiǎn)提示：海外宏觀形勢(shì)波動(dòng)及相關(guān)政治因素的風(fēng)險(xiǎn)；海外電網(wǎng)投資不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；上游原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響海外業(yè)務(wù)匯兌損益的風(fēng)險(xiǎn)。1◆海外電網(wǎng)設(shè)備迎新一輪建設(shè)周期，市場(chǎng)空間廣闊◆變壓器：歐美需求更盛，供需失衡催化內(nèi)資出?！綦姳恚簛喎抢焖倨鹆?，歐美滲透率有望進(jìn)一步提升輸變電設(shè)備：產(chǎn)品壁壘較高，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量◆個(gè)股推薦2ll1.1全球電力需求持續(xù)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)投資建設(shè)n可再生能源占比持續(xù)增加，對(duì)全球電網(wǎng)投資發(fā)展提出更高要求。根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，2016-2022年全球電網(wǎng)年均致電網(wǎng)強(qiáng)度需求提升，IEA預(yù)測(cè)，在APS情景下，2023美元；2031-2040年年均投資額有望達(dá)7750億美元；2041-2050年年均投資額有望提升至達(dá)8700億美元。不同情景下全球主要區(qū)域電力需求預(yù)測(cè)（TWh）不同情景下全球主要區(qū)域電力需求預(yù)測(cè)（TWh）數(shù)據(jù)來(lái)源：IEA（WorldEnergyOutlook2022IEA（ElectricityGridsandSecureEnergyTransitions）西南證券整理注：STEPS為既定政策情景，APS為已宣布承諾情景，NZE為實(shí)現(xiàn)到2050年凈零排放情景3ll1.2“一帶一路”為中國(guó)電網(wǎng)出?；颈P(pán)，增量需求顯著“一帶一路”沿線國(guó)家電力合作路線圖業(yè)出海。“一帶一路”自提出以來(lái)不斷穩(wěn)步推進(jìn)，國(guó)電網(wǎng)設(shè)備技術(shù)領(lǐng)先，覆蓋發(fā)-輸-變-配-用電全系列。通過(guò)EPC出口、海外投資建廠本土化生產(chǎn)等方電網(wǎng)出?？焖侔l(fā)展。技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)角度，“一帶一路”“一帶一路”沿線國(guó)家電力合作路線圖印尼還計(jì)劃大幅擴(kuò)建輸電線路，目標(biāo)是到2027截止2024年，土耳其輸電網(wǎng)絡(luò)持續(xù)增長(zhǎng)，），40進(jìn)口天然氣占比約為40%，22年俄羅斯頻繁對(duì)歐洲“斷氣”加碼導(dǎo)致天然氣價(jià)格大幅增長(zhǎng)，并逐步演變?yōu)殡娏ξC(jī)，主要系歐洲電力價(jià)格采取邊際成本定價(jià)機(jī)制，由于天然氣相對(duì)其他能源發(fā)電的邊際成本最n能源安全成為歐洲各國(guó)加速可再生能源發(fā)展的新動(dòng)力。為了加快擺脫對(duì)俄羅斯的化石燃料的依賴(lài)，歐盟接連出臺(tái)多項(xiàng)綠色政策法案。2024年3月16日，歐盟委員會(huì)正式發(fā)布綠色工業(yè)計(jì)劃的兩大基石《凈零工業(yè)法案》和《關(guān)鍵原材料法案》提案，確保歐盟在全球綠色工業(yè)技術(shù)方面處于領(lǐng)先，此外，歐盟微元法術(shù)制造能力接近或達(dá)到年部署需求的40%以上。02018-052018-092018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-05《凈零工業(yè)法案》貼帶來(lái)的搬遷風(fēng)險(xiǎn)；公開(kāi)招標(biāo)項(xiàng)目中，來(lái)《關(guān)鍵原材料法案》加強(qiáng)稀土金屬和生產(chǎn)可再生能源資產(chǎn)所需的原材料的部加工，每年至少15%的原材料消費(fèi)要來(lái)自可再生提取，并且任何加工階段，來(lái)自單一國(guó)家的原材料消耗《歐洲氫能銀行計(jì)劃》數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)，I5ll1.3歐洲：俄烏沖突加速新能源發(fā)展，驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)升級(jí)改造n可再生能源占比提升，歐洲出現(xiàn)負(fù)電價(jià)現(xiàn)象，驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施加速升級(jí)。負(fù)電價(jià)主要在風(fēng)電和光伏發(fā)電高峰期出現(xiàn)，由于發(fā)電總量過(guò)剩，導(dǎo)致負(fù)電價(jià)出現(xiàn)。2020年國(guó)際宏觀經(jīng)濟(jì)形式變化導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)放緩和能源需求減少，德國(guó)、法國(guó)和瑞士等國(guó)的負(fù)電價(jià)小時(shí)數(shù)達(dá)到了歷史高峰。在負(fù)電價(jià)時(shí)段，出現(xiàn)發(fā)電商支付給消費(fèi)者費(fèi)用的情況，且該費(fèi)用遠(yuǎn)高于正常電價(jià)，對(duì)歐洲電力市場(chǎng)的穩(wěn)定造成了負(fù)面影響。負(fù)電價(jià)與各國(guó)的能源結(jié)構(gòu)和電網(wǎng)結(jié)構(gòu)有密切的聯(lián)系，負(fù)電價(jià)的出現(xiàn)引導(dǎo)企業(yè)加大儲(chǔ)能設(shè)施建設(shè)力度，激勵(lì)火電企業(yè)2017-2022年歐洲部分國(guó)家負(fù)電價(jià)情況（小時(shí)）2017-2022年歐洲部分國(guó)家負(fù)電價(jià)情況（小時(shí)）瑞士 德國(guó)202220212020201920182017數(shù)據(jù)來(lái)源：電聯(lián)新媒，歐洲輸電聯(lián)盟，德國(guó)統(tǒng)計(jì)局，西6ll1.4美國(guó)：大量新能源項(xiàng)目并網(wǎng)在即，美國(guó)電網(wǎng)投資需求上漲前占比提升的主要發(fā)電形式為太陽(yáng)能和風(fēng)能。根據(jù)CNBC數(shù)據(jù)，美國(guó)大部分電網(wǎng)建設(shè)于1960年前后，七家獨(dú)立系統(tǒng)運(yùn)營(yíng)商的風(fēng)電、光伏和電池儲(chǔ)能裝機(jī)容量并網(wǎng)申請(qǐng)中只有11%獲批，排隊(duì)等待批準(zhǔn)的裝機(jī)美國(guó)各能源排隊(duì)并網(wǎng)容量（美國(guó)各能源排隊(duì)并網(wǎng)容量（GW）2022-2050年美國(guó)發(fā)電量預(yù)測(cè)（十億KWh）2022-2050年美國(guó)發(fā)電量預(yù)測(cè)（十億KWh）7ll1.4美國(guó)：大量新能源項(xiàng)目并網(wǎng)在即，美國(guó)電網(wǎng)投資需求上漲美國(guó)電網(wǎng)更換所需投資金額預(yù)測(cè)行。從美國(guó)電力公司CAPEX合計(jì)的投向來(lái)看，2023年發(fā)/輸/配電占比分別為26%/18%/34%。34%/30%用于存量設(shè)備替代。根據(jù)S&PGlobal預(yù)測(cè)，美國(guó)公用事業(yè)公司資本支出將繼續(xù)攀升。2024年將達(dá)到約1735億美元，2025年將達(dá)到美國(guó)電網(wǎng)更換所需投資金額預(yù)測(cè)2022年美國(guó)輸/配電資本開(kāi)支分拆2022年美國(guó)輸/配電資本開(kāi)支分拆美國(guó)電力公司CAPEX分布美國(guó)電力公司CAPEX分布數(shù)據(jù)來(lái)源：Brattleestimate，EEI，西南證券整理8ll1.5海外電網(wǎng)投資機(jī)會(huì)催化內(nèi)資出海要電力企業(yè)對(duì)外直接投資項(xiàng)目共24個(gè)，投資總金額33.8億美元，其中新能源是對(duì)外投資項(xiàng)目數(shù)量最多的從中國(guó)主要電力企業(yè)年度新簽訂境外工程合同來(lái)看，2019-2022年合同金額穩(wěn)步上升，2022年我國(guó)主要分布在亞洲和非洲地區(qū)項(xiàng)目占比分別為49%、26%。9040020182019202020212022直接投資額（億美元，左軸）yoy（右軸）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%30025020050020182019202020212022合同金額（億美元，左軸）yoy（右軸）5%-5%-10%-15%-20%-25%9◆海外電網(wǎng)設(shè)備迎新一輪建設(shè)周期，市場(chǎng)空間廣闊◆變壓器：歐美需求更盛，供需失衡催化內(nèi)資出?！綦姳恚簛喎抢焖倨鹆浚瑲W美滲透率有望進(jìn)一步提升輸變電設(shè)備：產(chǎn)品壁壘較高，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量◆個(gè)股推薦ll2.1變壓器為電網(wǎng)設(shè)備核心部件，海外市場(chǎng)空間廣闊n變壓器利用電磁感應(yīng)的原理改變交流電壓，主要構(gòu)件是初級(jí)線圈、次級(jí)線圈和鐵心（磁芯常用作升降電壓、匹配阻抗、安全隔離等。變壓器是電力系統(tǒng)中的核心基礎(chǔ)設(shè)備，廣泛應(yīng)用于電網(wǎng)、工業(yè)、城市等領(lǐng)域。 500kvi△GG √源網(wǎng)荷儲(chǔ)協(xié)同控制 √源網(wǎng)荷儲(chǔ)協(xié)同控制 √配電自動(dòng)化√用電自動(dòng)化發(fā)電側(cè)升壓變壓器輸變電側(cè)變壓器配電側(cè)變壓器用電側(cè)變壓器ll2.1變壓器為電網(wǎng)設(shè)備核心部件，海外市場(chǎng)空間廣闊按絕緣介質(zhì)分，干式變壓器安全性較高，但適用電壓偏低、單價(jià)貴；油浸式變壓器多為大容量，更適用升壓站的主變。按鐵芯材料分，硅鋼變壓器為國(guó)內(nèi)主流變壓器，適用于大部分場(chǎng)景，可滿足大容量需求；非晶變壓器空載損耗較硅鋼降幅約60%-80%（云路股份公告節(jié)能優(yōu)勢(shì)明顯，適用于數(shù)據(jù)中心、軌交、充電站等場(chǎng)變壓器成本拆分變壓器成本拆分銅線硅鋼片絕緣油鋼材儲(chǔ)油柜其他絕緣介質(zhì)為變壓器油絕緣介質(zhì)為樹(shù)脂、絕鐵芯上只有一個(gè)繞組，只能將一相電源變壓鐵芯上有三個(gè)繞組，ll2.1變壓器為電網(wǎng)設(shè)備核心部件，海外市場(chǎng)空間廣闊需求快速提升，驅(qū)動(dòng)電網(wǎng)核心設(shè)備變壓器需求持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)GMI數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)全球變壓器市場(chǎng)空間將由2023年的588億美元增長(zhǎng)至2032年的1095億美元，2024-2032年CA37%/27%/16%/14%/6%。80040004%全球變壓器市場(chǎng)空間（億美元，左軸）yoy（右軸）全球各地區(qū)變壓器市場(chǎng)規(guī)模（千臺(tái)）全球各地區(qū)變壓器市場(chǎng)規(guī)模（千臺(tái)）7000600050004000300020000北美洲歐洲亞太地區(qū)中東及非洲拉丁美洲北美洲2019202020212022數(shù)據(jù)來(lái)源：GMI，西南證券整理ll2.2需求端：歐洲新能源并網(wǎng)增加，配電變壓器需求快速提升n歐洲電車(chē)銷(xiāo)量滲透率低，發(fā)展空間廣，配套充電樁數(shù)量有望持續(xù)提升。根據(jù)IEA預(yù)測(cè)，2025、2030、預(yù)測(cè)2025、2030、2035年歐洲充電樁數(shù)量分別達(dá)106、175、274萬(wàn)個(gè)。n伴隨歐洲新能源并網(wǎng)容量增加，疊加電電變壓器存在增量需求。根據(jù)MordorIntelligence數(shù)據(jù)，2023年歐洲配電變壓器市場(chǎng)空間約27.1億美80%40%20%2021202220232025E2030E2035E歐洲公共充電樁保有量（萬(wàn)個(gè)，右軸）歐洲電動(dòng)車(chē)滲透率（左軸）500402520502023A2024E2025E2026E2027E2028E6%4%2%0%歐洲配電變市場(chǎng)規(guī)模（億美元，左軸）yoy（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：IEA，MordorIntelligence，ll2.2需求端：美國(guó)缺電引起變壓器需求提升的7.9億美元提升至2024年4月的22.8億美元。n美國(guó)目前在建的數(shù)據(jù)中心區(qū)域相對(duì)集中，區(qū)域性沖擊有望顯著。根據(jù)JLL數(shù)據(jù)，2023年底美國(guó)在建的5.2GW數(shù)據(jù)中心有82%在一線市場(chǎng)，規(guī)劃未建的12.2GW中有90%位于一線市場(chǎng)，由于數(shù)據(jù)中心用電具美國(guó)制造業(yè)固定投資（百萬(wàn)美元）美國(guó)制造業(yè)固定投資（百萬(wàn)美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：ST.LOUIS.FED，JLL，EIA，西南證券整理注：Primarymarkets為一線市場(chǎng)等；Secondarymarkets為二線市場(chǎng)，西南證券整理15ll2.2需求端：發(fā)達(dá)國(guó)家電氣設(shè)備老齡化嚴(yán)重，升級(jí)改造在即備使用年限超過(guò)10年，電網(wǎng)運(yùn)行時(shí)間久。在美國(guó)電力市場(chǎng)改革后，由于ISO/RTO僅擁有輸配電環(huán)節(jié)調(diào)度本高。根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，通常電力變壓器壽命在30-40年左右，且新能源、數(shù)據(jù)中心對(duì)電網(wǎng)沖擊導(dǎo)致供電可數(shù)據(jù)來(lái)源：IEA，西南證券整理ll2.3供給端：海外硅鋼緊缺，銅價(jià)持續(xù)上行別為18%/15%/13%/7%。美國(guó)取向硅鋼依賴(lài)進(jìn)口，本土品牌較少，且受進(jìn)口低價(jià)硅鋼沖擊盈利較弱。歐洲因俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)影響硅鋼進(jìn)口，22年3月歐洲最大的變壓器廠一烏克蘭扎波羅熱變壓器由于戰(zhàn)爭(zhēng)被迫關(guān)閉n24年初銅價(jià)持續(xù)上漲，鋁線變壓器滲透率有望提升。LME銅現(xiàn)貨從24年初的8400美元/噸漲價(jià)至6月約器占比較高企業(yè)如金盤(pán)科技/江蘇華辰/明陽(yáng)電氣毛利率分別下滑3.7pp/6.8pp/3.6pp。鋁線變壓器的成本、重量較銅線變壓器更低，伴隨技術(shù)發(fā)展，鋁線最大的氧化問(wèn)題逐步得到解決，鋁線變壓器發(fā)展前景廣闊。u德國(guó)u俄羅斯u波蘭u法國(guó)奧地利越南其他LME銅現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)（美元/噸）LME銅現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)（美元/噸）800040002000Jan-20MarJan-20Mar-20May-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24ll2.3供給端：外資變壓器巨頭擴(kuò)產(chǎn)意愿低，產(chǎn)能釋放慢n海外變壓器交付周期拉長(zhǎng)。根據(jù)WoodMackenzie統(tǒng)計(jì)，美國(guó)的電力變壓器訂單平均交付周期已經(jīng)從2022年的75周延長(zhǎng)至2023年末的n海外電氣設(shè)備巨頭擴(kuò)產(chǎn)有限。美國(guó)本土廠商擴(kuò)產(chǎn)意愿低，短期內(nèi)供給難以跟進(jìn)，主要系變壓器為重資產(chǎn)行業(yè)，擴(kuò)生產(chǎn)線需要大量資金投入，且回報(bào)周期長(zhǎng)。海外人工效率較國(guó)內(nèi)低，伊頓等廠商擴(kuò)產(chǎn)周期更久，短期難以滿足快速上漲的變壓器需求。威斯康星洲工廠擴(kuò)產(chǎn)三相變壓器產(chǎn)能德州工廠將穩(wěn)壓器和三相變壓器產(chǎn)能翻倍增加北美變壓器、開(kāi)關(guān)等電力設(shè)備的供應(yīng)密蘇里周工廠擴(kuò)產(chǎn)配電變壓器-弗吉尼亞州工廠擴(kuò)產(chǎn)配電變壓器和牽引變壓器的產(chǎn)能德國(guó)巴特洪內(nèi)夫的電力變壓器擴(kuò)產(chǎn)至原產(chǎn)能一倍墨西哥單相變壓器產(chǎn)能提升一倍WEG提升巴西、墨西哥和哥倫比亞的變壓器產(chǎn)能，將現(xiàn)有產(chǎn)能提高50%ll2.4海外供需失衡，中國(guó)變壓器出海迎新機(jī)遇額為2736萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)16.8%，英國(guó)/法遇。2017-2023年歐美主要國(guó)家變壓器進(jìn)口額（百萬(wàn)美元）2017-2023年歐美主要國(guó)家變壓器進(jìn)口額（百萬(wàn)美元）504002017201820192020202120222023數(shù)據(jù)來(lái)源：BNEF，ITC，西南證券整理ll2.4海外供需失衡，中國(guó)變壓器出海迎新機(jī)遇n中國(guó)變壓器出口呈量?jī)r(jià)齊升趨勢(shì)。2023年1-12月，中國(guó)變壓器累計(jì)出口金額已經(jīng)達(dá)到了52.94億美元，比去年同期增長(zhǎng)了19.90%，其中12月中國(guó)變壓器出口金額達(dá)到歷史性新高的7.2億美元，同比增長(zhǎng)地區(qū)出口變壓器占比分別為48%/8%/22%/9%，歐美地區(qū)出口占比逐漸增大（2021年歐洲/北美占比分以上變壓器美國(guó)對(duì)中國(guó)存在進(jìn)口禁令，但受限于美國(guó)本土供給短缺，在69KV以下變壓器（升壓變、配電變?yōu)橹鲝闹袊?guó)進(jìn)口數(shù)量持續(xù)提升。400002020-112021-112022-112023-112%2%9%48%22%22%8%亞洲非洲歐洲南美洲北美洲大洋洲1026%..8.62%6.24%51.05%4.14%3.78%3.67%3.22%3.11%2.82%3.09%中國(guó)香港墨西哥美國(guó)印度尼西亞孟加拉越南俄羅斯菲律賓其他中國(guó)香港墨西哥美國(guó)印度尼西亞孟加拉越南ll2.4海外供需失衡，中國(guó)變壓器出海迎新機(jī)遇n從變壓器毛利率角度：變壓器盈利水平受原材料銅價(jià)格波動(dòng)影響明顯，2021年各企業(yè)毛利率均有所下降。2023年，受益于規(guī)模效應(yīng)及數(shù)字化工廠趨勢(shì)，金盤(pán)科技、伊戈?duì)柮士焖偬嵘?；揚(yáng)電科技主要受消受益于變壓器處于需求上行期，中國(guó)企業(yè)有望充分享受訂單外溢紅利，規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)行業(yè)毛利率上漲，且具備高效數(shù)字化工廠企業(yè)有望進(jìn)一步降本增效。常企業(yè)擴(kuò)建工廠需要1-2年時(shí)間周期，因此金盤(pán)科技有望充分受益于短期需求增長(zhǎng)。海外直銷(xiāo)壁壘在于客戶認(rèn)證、渠道搭建以及售后服務(wù)，我們認(rèn)為此前通過(guò)綁定國(guó)內(nèi)客戶間接出口以及在海外具備產(chǎn)能布局的企業(yè)有望更快切入海外直銷(xiāo)業(yè)務(wù)，通常海外業(yè)務(wù)定價(jià)及毛利率比國(guó)內(nèi)更高，伴隨海外收入占比提升，改善整體盈利水平。45%40%35%30%25%20%15%10%金盤(pán)科技伊戈?duì)柮麝?yáng)電氣江蘇華辰三變科技揚(yáng)電科技50%40%20%20192020202120222023一-江蘇華辰三變科技--揚(yáng)電科技數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，西南證券整理注：伊戈?duì)柡Ｍ馐杖胝急戎兄饕獮榫坝^照明及工控變壓器業(yè)務(wù)◆海外電網(wǎng)設(shè)備迎新一輪建設(shè)周期，市場(chǎng)空間廣闊◆變壓器：歐美需求更盛，供需失衡催化內(nèi)資出?！綦姳恚簛喎抢焖倨鹆浚瑲W美滲透率有望進(jìn)一步提升輸變電設(shè)備：產(chǎn)品壁壘較高，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量◆個(gè)股推薦3.1智能電表“存量+增量”雙輪驅(qū)動(dòng)，海外發(fā)達(dá)國(guó)家滲透率高n智能電表是智能配電網(wǎng)數(shù)據(jù)采集的基本設(shè)備之一，承擔(dān)著原始電能數(shù)據(jù)采集、計(jì)量和傳輸?shù)娜蝿?wù)，且為了適應(yīng)智能電網(wǎng)和新能源的使用它還具有雙向多種費(fèi)率計(jì)量功能、用戶端控制功能、多種數(shù)據(jù)傳輸模式的雙向數(shù)據(jù)通信功能、防竊電功能等智能化的功能。在智能電表基礎(chǔ)上構(gòu)建的高級(jí)量測(cè)體系(AMI)、自動(dòng)少碳排放的目標(biāo)；電力零售商可以根據(jù)用戶的需求靈活地制定分時(shí)電價(jià)，推動(dòng)電力市場(chǎng)價(jià)格體系的改革 ;配電公司能夠更加迅速地檢測(cè)故障，并及時(shí)響應(yīng)強(qiáng)化電力網(wǎng)絡(luò)控制和管理。億美元增長(zhǎng)至2022年的217億美元，根據(jù)《全球智能電表市場(chǎng)報(bào)告2023-2029》顯示，預(yù)計(jì)2023-2029年全球智能電表市場(chǎng)規(guī)模CAGR為6%-8%。目前海外多數(shù)發(fā)展中國(guó)家智能表滲透率較低，發(fā)達(dá)國(guó)家也正經(jīng)理智能電網(wǎng)改造階段，存在第二次換表的需求。2022年中國(guó)智能電表滲透率接近100%，日本（全球智能電表及其他設(shè)備投資額（十億美元）全球智能電表及其他設(shè)備投資額（十億美元）90%80%70%60%50%40%30%20%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20152016201720182019202020212022SmartmetersAutomationandmanagementsystemsNetworkingandcommunicationsAnalyticsTransformersEVpubliccharginginfrastructure504003.1智能電表“存量+增量”雙輪驅(qū)動(dòng)，海外發(fā)達(dá)國(guó)家滲透率高美國(guó)：美國(guó)第一波智能電表建設(shè)周期自2006年開(kāi)始，2019年開(kāi)始早期用戶即迎來(lái)電表替換周期，2027/28年主體替換周期開(kāi)始。目前北美智能電表滲透率超50%，其中加拿大滲透率超過(guò)80%，巴西等北美及日本智能電表滲透率北美及日本智能電表滲透率4%aHoneywellothersLandis+GryItronAciaraaHoneywellothers數(shù)據(jù)來(lái)源：Landis+Gyr投資者活動(dòng)材料，F(xiàn)rost&Sullivan，西南證券整理注：暫無(wú)2018年之后海外電表企業(yè)市場(chǎng)份額3.1智能電表“存量+增量”雙輪驅(qū)動(dòng)，海外發(fā)達(dá)國(guó)家滲透率高歐洲：歐盟2009年頒布《歐洲電力市場(chǎng)指令》，要求成員國(guó)在2020年前大范圍推廣智能電表，根據(jù)法國(guó)）、北歐（瑞典、芬蘭）等國(guó)家較早開(kāi)始智能電表部署，部分國(guó)家（荷蘭、英國(guó)、奧地利）將于2023~2026年左右開(kāi)始第二輪電表替換周期，中歐（德國(guó)、波蘭）等國(guó)家不足50%階段。非洲：非洲持續(xù)以提升電氣化率為主要發(fā)展目標(biāo)，大多數(shù)電力公司仍處于安裝第一代智能電表階段，目的是確保電費(fèi)準(zhǔn)確，減少竊電現(xiàn)象及降低人工成本，目前南非、土耳其智能電表滲透率不足10%。近年歐洲智能電表市場(chǎng)2023-2032年復(fù)合增長(zhǎng)歐洲智能電表市場(chǎng)2023-2032年復(fù)合增長(zhǎng)率為4.5%ll3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛n中國(guó)智能電表出口加速，歐洲為我國(guó)智能電表出口第一大區(qū)域。2022年中國(guó)智能電表出口總額為81億元 比增長(zhǎng)4.3%。分區(qū)域來(lái)看，亞洲、非洲、南美洲增速最快。2023年我國(guó)電表出口亞洲、非洲、歐洲、北美洲、南美洲、大洋洲的金額分別為31.1、23.9、35.1、1.7、5.6、1.9億元，同比增速分別約23%、01.7%1.7%5.6%.31.3%35.2%24.1%亞洲非洲歐洲北美洲南美洲大洋洲ll3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛亞洲：23年國(guó)內(nèi)電表出口31億元（同比+29%20-23年CAGR1.2%。國(guó)內(nèi)廠商對(duì)亞洲國(guó)家電表出口主要集中在東南亞國(guó)家，2020年由于沙特集中進(jìn)行電表改造導(dǎo)致國(guó)內(nèi)出口規(guī)模驟增，其余年份增長(zhǎng)相對(duì)非洲：23年國(guó)內(nèi)電表出口24億元（同比+59%20-23年CAGR13.5%。非洲電表需求在23年迎來(lái)快速增長(zhǎng)，主要源于肯尼亞、莫桑比克、烏干達(dá)、利比亞等，非洲各國(guó)電力基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)落后，電網(wǎng)建設(shè)潛力大。歐洲：23年國(guó)內(nèi)電表出口35億元（同比+9%20-23年CAGR20.3%。近年來(lái)，歐洲分布式新能源裝國(guó)、德國(guó)、奧地利、瑞典位列國(guó)內(nèi)電表出口規(guī)模前五。國(guó)內(nèi)廠商對(duì)全球各區(qū)域出口電表金額（億元）國(guó)內(nèi)廠商對(duì)全球各區(qū)域出口電表金額（億元）50403020020192020202120222023---北美洲——南美洲-e-大洋洲ll3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛n海外客戶傾向中國(guó)企業(yè)提供“表計(jì)+通信方案+終端”成套AMI解決方案：電表：主要解決海外電網(wǎng)用電側(cè)建設(shè)端表計(jì)計(jì)量的問(wèn)題，中國(guó)電表產(chǎn)品性?xún)r(jià)比高于歐美品牌，在區(qū)實(shí)現(xiàn)較高市占率。信模塊出口需求。ll3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛n除電力系統(tǒng)外，海外存在智能化電水氣熱綜合能源業(yè)務(wù)中長(zhǎng)期發(fā)展需求，且增速有望更快。根據(jù)BluefieldResearch數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2021該增速略高于全球智能電表投資增速（6%-8%且具備綜合能源解決方案的中國(guó)企業(yè)較少，頭部有望充分受益。2021-2030年全球智能水務(wù)投資額及十年合計(jì)投資額拆分（十億美元）2021-2030年全球智能水務(wù)投資額及十年合計(jì)投資額拆分（十億美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：BluefieldReseall3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛n國(guó)內(nèi)電表頭部企業(yè)海外布局完善，有望迎持續(xù)增長(zhǎng)。海興電力、三星醫(yī)療、威勝集團(tuán)電力計(jì)量業(yè)務(wù)出海規(guī)模領(lǐng)先，且具備海外工廠及售后服務(wù)中心，目前在亞洲、非洲、南美洲市占率較高，國(guó)內(nèi)產(chǎn)品性?xún)r(jià)比收入及收入占比（億元）收入及收入占比（億元）毛利率擁有全球員工2300余人，南非：公司在南非簽署了第一個(gè)智能電表系統(tǒng)的PPP項(xiàng)種新的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)模式巴西：2020年，公司承接了目前巴西最大的AMI整體解決方項(xiàng)目，一期覆蓋超過(guò)70個(gè)城市，超過(guò)50萬(wàn)居民用戶和工商業(yè)用戶。該項(xiàng)目是巴供一整套的大用戶的計(jì)量防竊電、自動(dòng)抄表、線損計(jì)量塔吉克斯坦：公司向塔吉克斯坦電力公司銷(xiāo)售了完整的計(jì)量數(shù)據(jù)服務(wù)解決方案，瑞典：日常僅供合同（第二代智能電表項(xiàng)目總包方）沙特：智能電表項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)合同印度：JNJ從ITI有限公司獲得的智能電表訂單，由三星醫(yī)療生產(chǎn)并供應(yīng)國(guó)家電網(wǎng)：中國(guó)電力技術(shù)裝備沙特智能電表項(xiàng)目國(guó)內(nèi)第二批設(shè)備-印度尼西亞：在工商業(yè)領(lǐng)域是主要供貨商，也切入了居民付費(fèi)市場(chǎng)，同時(shí)成為了AMI改造主要技術(shù)推動(dòng)方沙特：威勝信息與沙特NTCC集團(tuán)就共同推進(jìn)沙特智慧城市建設(shè)，并在智慧能源及新能源應(yīng)用、智慧水務(wù)、智慧樓宇控制、綜合節(jié)能工程、通訊技術(shù)等方面簽署數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，西南證券整理注：三星醫(yī)療電ll3.2中國(guó)智能電表出海加速，AMI一體化方案需求旺盛步提升及原材料價(jià)格回歸平穩(wěn)，各家毛利率呈快速向上趨勢(shì)。由于三星醫(yī)療配電業(yè)務(wù)占比相對(duì)較高，因此毛利率略低于海興電力與威勝控股，預(yù)計(jì)伴隨高毛利率的歐洲、非洲區(qū)域市占率提升，電表業(yè)務(wù)毛利率有望穩(wěn)中有升。n從電表企業(yè)海外收入占比角度：海興電力海外先發(fā)優(yōu)勢(shì)較強(qiáng)，2023年海外收入占比進(jìn)一步提升至66.5% ,非洲/歐洲市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)收入10億元/1.2億元，分別同比+156.7%/428.2%，亞洲/拉美市場(chǎng)收入創(chuàng)歷史新高，海外渠道優(yōu)勢(shì)盡顯。三星醫(yī)療、威勝控股2023年海外收入占比分別為17%、22%，歐洲市場(chǎng)存在“高壁壘+長(zhǎng)認(rèn)證周期+低滲透率”，龍頭企業(yè)海外市占率有望進(jìn)一50%45%40%35%30%25%20%15%10%20192020202120222023海興電力三星醫(yī)療威勝控股80%70%60%50%40%30%20%10%20192020202120222023數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，西南證券整理注：三星醫(yī)療電表業(yè)務(wù)為配用◆海外電網(wǎng)設(shè)備迎新一輪建設(shè)周期，市場(chǎng)空間廣闊◆變壓器：歐美需求更盛，供需失衡催化內(nèi)資出?！綦姳恚簛喎抢焖倨鹆?，歐美滲透率有望進(jìn)一步提升輸變電設(shè)備：產(chǎn)品壁壘較高，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量◆個(gè)股推薦4.1特高壓是一種高效的遠(yuǎn)距離輸電方式，發(fā)展中國(guó)家存在建設(shè)需求n輸電電壓一般可分為高壓、超高壓和特高壓，特高壓具有輸送容量大、距離遠(yuǎn)、效率高和損耗低等技術(shù)壓則指交流1000KV及以上和直流±800KV及以上的輸電技術(shù)，其中特高壓交流輸電可在中間落點(diǎn)組網(wǎng)；而特高壓直流輸電一般為點(diǎn)對(duì)點(diǎn)傳輸。根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)公司提供的數(shù)據(jù)顯示，一回路特高壓直流電網(wǎng)可以送600萬(wàn)千瓦電量，相當(dāng)于現(xiàn)有此效率大大提高。原材料絕緣材料零部件國(guó)家電網(wǎng)分接開(kāi)關(guān)華明裝備派瑞股份斯達(dá)半導(dǎo)苯酚/甲醛/原材料絕緣材料零部件國(guó)家電網(wǎng)分接開(kāi)關(guān)華明裝備派瑞股份斯達(dá)半導(dǎo)苯酚/甲醛/苯乙烯環(huán)氧樹(shù)脂/聚丙烯/聚酯云母/石棉/碳酸鈣/滑石粉/氫氧化鋁等硅鋼寶鋼、首鋼、望變電氣絕緣子大連電瓷/金利華電絕緣板/膜銅峰電子絕緣氣體昊華科技熱縮套管換流閥國(guó)電南瑞/許繼電氣/四方股份控制保護(hù)國(guó)電南瑞/許繼電氣/四方股份換流變壓器特變電工/保變電氣/中國(guó)西電互感器國(guó)電南瑞/中國(guó)西電/許瑞電氣直流斷路器四方/西電南方電網(wǎng)GIS（氣體絕緣金屬封閉開(kāi)關(guān)）平高電氣/中國(guó)西電交流變壓器特變電工/中國(guó)西電/保變電氣/置信電氣/永福股份特變電工/中國(guó)西電/保變電氣互感器、電容器中國(guó)西電/思源電氣變電站監(jiān)控國(guó)電南瑞/許繼電氣4.1特高壓是一種高效的遠(yuǎn)距離輸電方式，發(fā)展中國(guó)家存在建設(shè)需求東南亞：特高壓技術(shù)作為一種高效的遠(yuǎn)距離輸電方式，對(duì)于該地區(qū)電網(wǎng)的升級(jí)和擴(kuò)展至關(guān)重要。印度尼增長(zhǎng)。為了滿足這一需求，印尼政府正在增加對(duì)電網(wǎng)的投資，包括UHV（特高壓）項(xiàng)可再生能源并改善能源傳輸?shù)目煽啃?；越南政府已?jīng)啟動(dòng)了多項(xiàng)戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備機(jī)制，并投資于電網(wǎng)現(xiàn)代化和UHV項(xiàng)目，以增強(qiáng)電力供應(yīng)的穩(wěn)定性和安全性；馬來(lái)西亞承諾2050年實(shí)現(xiàn)碳中和并頒布了《2017-2030年馬來(lái)西亞綠色技術(shù)總體規(guī)劃》和《2021-2025年第十二個(gè)馬來(lái)西亞計(jì)劃》，推動(dòng)UHV技術(shù)應(yīng)用；泰國(guó)拉丁美洲：各個(gè)國(guó)家在特高壓和配電網(wǎng)方面的發(fā)展存在差異。像巴西、墨西哥以及阿根廷等國(guó)家為UHV的發(fā)展創(chuàng)造了有利的政策環(huán)境，像提供稅收優(yōu)惠和簡(jiǎn)化審批流程，以促進(jìn)新項(xiàng)目的快速推進(jìn)和實(shí)施。其余國(guó)家也在積極推動(dòng)新能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型以及電網(wǎng)現(xiàn)代化改造，隨之特高壓技術(shù)以及配電網(wǎng)在此過(guò)程中更新迭代。非洲：非洲能源委員會(huì)（AFREC）正在推動(dòng)多個(gè)跨境電力傳輸項(xiàng)目，以實(shí)現(xiàn)區(qū)域電網(wǎng)的互聯(lián)互通。這些項(xiàng)目旨在利用UHV技術(shù)，將電力從資源豐富的地區(qū)傳輸?shù)诫娏π枨蟾叩牡貐^(qū)，從而提高整個(gè)非洲大陸的持UHV技術(shù)的應(yīng)用。這些項(xiàng)目的目標(biāo)是建立強(qiáng)大的區(qū)域電網(wǎng)，促進(jìn)能源市場(chǎng)的發(fā)展，并通過(guò)提供政策建議和技術(shù)支持來(lái)幫助各成員國(guó)實(shí)現(xiàn)能源轉(zhuǎn)型。ll4.2國(guó)南網(wǎng)積極參建海外輸變電項(xiàng)目，帶動(dòng)設(shè)備企業(yè)出海n中國(guó)電網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)達(dá)，國(guó)南網(wǎng)已承建多個(gè)海外電網(wǎng)建設(shè)項(xiàng)目，國(guó)內(nèi)輸變電企業(yè)通過(guò)與兩網(wǎng)綁定的方式國(guó)家電網(wǎng)全權(quán)承包。項(xiàng)目包括新建1468公里±800kV特高壓直流輸電線路、兩端換流站和調(diào)相機(jī)以及相（公里）（公里）--項(xiàng)目/公司數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民網(wǎng)，中國(guó)能源報(bào)，國(guó)家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，商務(wù)部，西南證券整理注ll4.3柔性直流技術(shù)滲透率有望逐步提升，海風(fēng)催化增長(zhǎng)相比，柔性直流技術(shù)具有可向無(wú)源網(wǎng)絡(luò)供電、不會(huì)從價(jià)值量角度：常規(guī)直流換流站中換流閥成本占比24%，柔性直流換流站中換流閥成本占比58%。根據(jù)柔直換流閥單GW價(jià)值量3.4億元（數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)、南網(wǎng)官網(wǎng)柔直換流閥價(jià)值量約為常直的3-4倍。3%4%58%無(wú)功補(bǔ)償常規(guī)直流（左圖）與柔性直流（右圖）換流站成本拆分對(duì)比42%6%6%24%u換流變壓器a3%4%58%無(wú)功補(bǔ)償常規(guī)直流（左圖）與柔性直流（右圖）換流站成本拆分對(duì)比42%6%6%24%u換流變壓器a換流閥a組合電器a電容器電抗器直流控保其他閥廳換流閥換流變壓器控制及直流系統(tǒng)配電裝置項(xiàng)目名稱(chēng)建設(shè)商功率MW電壓/kV距離/km投運(yùn)時(shí)間DolWin1ABBBorWin2西門(mén)子HelWin1西門(mén)子SyWin1西門(mén)子DolWin2ABBHelWin2西門(mén)子DolWin3AlstomBorWin3西門(mén)子DolWin5ABBDolWin6西門(mén)子數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，國(guó)家發(fā)改委，《大規(guī)模海上風(fēng)電柔性直流輸電技術(shù)應(yīng)用現(xiàn)狀和展望》，西南證券整理ll4.4國(guó)內(nèi)特高壓企業(yè)海外業(yè)務(wù)占比仍較低，出海節(jié)奏有望加速n產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不同導(dǎo)致各企業(yè)海外收入占比、毛利率存在差異，但整體來(lái)看，海外業(yè)務(wù)存在較大增長(zhǎng)空間。從海外占比來(lái)看：23年思源電氣最高（17%主要系公司產(chǎn)品以高壓、超高壓為主；許繼、南瑞作為二次設(shè)備高占比企業(yè)，出海占比較低，不足5%。整體來(lái)看，各家海外業(yè)務(wù)占比仍有較大提升空間。從海外毛利率來(lái)看：根據(jù)公司2023年年報(bào)，二次設(shè)備企業(yè)（許繼電氣、國(guó)電南瑞）毛利率約20%，高于一次設(shè)備企業(yè)（中國(guó)西電、平高電氣）的10%-15%，二次設(shè)備盈利性更強(qiáng)。25%20%15%10%5%0%20192020202120222023平高電氣許繼電氣國(guó)電南瑞中國(guó)西電思源電氣50%40%30%20%10%0%20192020202120222023平高電氣許繼電氣國(guó)電南瑞中國(guó)西電思源電氣地區(qū)參與企業(yè)部分海外業(yè)務(wù)項(xiàng)目平高電氣2019年在西班牙首個(gè)145kV混合模塊正式投運(yùn)平高電氣2021年供貨的145kVGIS在西班牙Torreblanca站正式投運(yùn)平高電氣2022年自主研制的國(guó)內(nèi)首臺(tái)145kV綠色環(huán)保型真空斷路器一次性通過(guò)意大利國(guó)家電力公司技術(shù)符合性認(rèn)證(TCA認(rèn)證)許繼電氣為黑山南北高速公路施工箱變HGIS項(xiàng)目工程提供復(fù)合式組合電器及全線送電保障服務(wù)許繼電氣為塞爾維亞潘切沃燃?xì)饴?lián)合循環(huán)電站項(xiàng)目工程供貨交直流電源設(shè)備，實(shí)現(xiàn)交直流電源設(shè)備在歐洲國(guó)家首次訂貨亞洲中國(guó)西電中標(biāo)孟加拉400kV變電站項(xiàng)目中國(guó)西電中標(biāo)沙特巨城145kVGIS項(xiàng)目中國(guó)西電與烏茲別克斯坦國(guó)家配電網(wǎng)公司簽訂變電站建設(shè)框架協(xié)議思源電氣巴基斯坦“伊斯蘭堡新國(guó)際機(jī)場(chǎng)145kV變電站工程總承包”項(xiàng)目成功送電并正式交付使用思源電氣成立印度子公司采取直銷(xiāo)和EPC帶設(shè)備的方式進(jìn)行拓展非洲中國(guó)西電與埃及電力控股公司簽署配網(wǎng)升級(jí)改造合作備忘錄平高電氣2023年中標(biāo)非洲單體容量最大的儲(chǔ)能項(xiàng)目數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，西南證券整理注：2019-2022年，許繼電氣未披露海外毛利率，平高電氣海外毛利率為負(fù)◆海外電網(wǎng)設(shè)備迎新一輪建設(shè)周期，市場(chǎng)空間廣闊◆變壓器：歐美需求更盛，供需失衡催化內(nèi)資出海◆電表：亞非拉快速起量，歐美滲透率有望進(jìn)一步提升輸變電設(shè)備：產(chǎn)品壁壘較高，海外業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)新增量◆個(gè)股推薦5.1金盤(pán)科技：變壓器出海先發(fā)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，“儲(chǔ)能+數(shù)字化”提振增長(zhǎng)n投資邏輯：①持續(xù)完善產(chǎn)品矩陣，海外占比快速提升。從應(yīng)用領(lǐng)域看，公司新能源業(yè)務(wù)2023年同比增長(zhǎng)68.2%達(dá)37.2億元，其中光伏占比51%，風(fēng)電30%；從產(chǎn)品看，干式變壓器龍頭向油浸式拓展。2023年公司海外收入占比為17.7%，24Q1為29.8%，海外業(yè)務(wù)快速起量。②變壓器海外布局多年，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。變壓器出海的客戶渠道認(rèn)證、產(chǎn)能布局等壁壘較高，公司海外墨西哥變壓器工廠已經(jīng)投產(chǎn)20余年，前置成本已充分?jǐn)偙。揖邆渫晟频墓?yīng)鏈體系，率先享受海外變壓器需求紅利。③儲(chǔ)能系統(tǒng)迎來(lái)爆發(fā)增長(zhǎng)，數(shù)字化業(yè)務(wù)打開(kāi)長(zhǎng)期發(fā)展空間。2023年，公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.1億元，同比增長(zhǎng)547%，新承接的儲(chǔ)能系統(tǒng)訂單達(dá)6.4億元，同比增長(zhǎng)144.9%。截至2023年報(bào)，公司累計(jì)承接數(shù)字化工廠整體解決方案業(yè)務(wù)訂單金額超6億元，在變壓器供需失衡的背景下，國(guó)內(nèi)企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿強(qiáng)烈，數(shù)字化賦能可以有效提升工廠生產(chǎn)效率，且公司擁有變壓器生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，數(shù)字化訂單有望快速增長(zhǎng)。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為97.6億元、135.7億元、172億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)增速分別為62.7%/40.9%/28.3%。公司加速進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級(jí)、積極拓展儲(chǔ)能業(yè)務(wù)市場(chǎng)，業(yè)績(jī)有望穩(wěn)定增長(zhǎng) ,給予“持有”評(píng)級(jí)。股價(jià)表現(xiàn)80%60%40%20% 股價(jià)表現(xiàn)80%60%40%20% 業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）6667.589758.6013573.4117201.32營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率40.50%46.36%39.09%26.73%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）504.66821.001156.531483.22凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率78.15%62.68%40.87%28.25%25ll5.2伊戈?duì)枺寒a(chǎn)能布局充沛，海外變壓器業(yè)務(wù)快速放量n投資邏輯：①變壓器產(chǎn)能布局充足，數(shù)字化降本增效。公司20-23年實(shí)現(xiàn)3次融資擴(kuò)大新能源升壓變、配電變以及數(shù)據(jù)中心移相變壓器產(chǎn)能，根據(jù)投資者互動(dòng)平臺(tái)，公司預(yù)計(jì)安徽基地24Q2投產(chǎn)，滿產(chǎn)后產(chǎn)值不低于16億元；24Q4美國(guó)達(dá)拉斯基地投產(chǎn)；25H2墨西哥基地投產(chǎn)，且新工廠通過(guò)數(shù)字化賦能充分降本增效。②從綁定陽(yáng)光電源間接出口變壓器向直接出口突破，盈利性更強(qiáng)。公司此前與陽(yáng)光深度綁定多年（工控變壓器、電感、升壓變銷(xiāo)售額快速提升。公司此前照明、工控等業(yè)務(wù)海外布局多年，擁有多地辦事處，銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)完善，23年實(shí)現(xiàn)升壓變直接出口突破，毛利率更高。海外變壓器需求持續(xù)高景氣，海外本土品牌產(chǎn)能緊缺，訂單外溢至中國(guó)有能力接單的廠商，公司具備技術(shù)、渠道、產(chǎn)能，海外訂單有望持續(xù)超預(yù)期。③其他業(yè)務(wù)對(duì)公司影響減弱，整體盈利能力有望持續(xù)提升。公司景觀照明業(yè)務(wù)受海外需求影響，自23H2逐步復(fù)蘇；電感業(yè)務(wù)歐洲去庫(kù)存步入尾聲，利潤(rùn)有望恢復(fù)；高盈利的變壓器收入占比快速提升，且伴隨數(shù)字化工廠逐步投產(chǎn)，驅(qū)動(dòng)公司整體盈利向上。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為45.9億元、57.4億元、67.3億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為56.3%/33%/18.1%。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，高毛利率產(chǎn)品占比提升，海外變壓器市場(chǎng)空間廣股價(jià)表現(xiàn)n風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；海外變壓器競(jìng)爭(zhēng)格局激烈的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響公司海外業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。股價(jià)表現(xiàn)伊戈?duì)枩?00-2%-24%23/623/823/1023/1224/2伊戈?duì)枩?00-2%-24%23/623/823/1023/1224/2業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）3630.304590.075744.786734.91營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率28.68%26.44%25.16%17.24%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）209.32327.08434.87513.47凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率9.34%56.25%32.96%18.07%282721ll5.3金杯電工：變壓器扁線龍頭企業(yè)，海外業(yè)務(wù)迎突破n投資邏輯：①變壓器扁線技術(shù)及認(rèn)證壁壘高，公司有望持續(xù)受益于海外紅利。國(guó)內(nèi)大多數(shù)電磁線企業(yè)發(fā)展路線為圓線到扁線，且多用于電車(chē)行業(yè)，高電壓等級(jí)變壓器對(duì)扁線需求量較大。公司所有電磁線均為扁線，75%應(yīng)用于變壓器行業(yè)。2023年公司扁線收入50億元，同比增長(zhǎng)27%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)27.5%，其中特高壓扁線訂單同比增長(zhǎng)超2倍。此外，公司2023年直接出口扁電磁線收入4億元，出口毛利率16.6%，比國(guó)內(nèi)（11.1%）高5.5pp。我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)扁線技術(shù)優(yōu)于外資，此前受限于產(chǎn)能及船運(yùn)周期在海外變壓器份額較低。目前國(guó)內(nèi)同行出海規(guī)劃較緩，后續(xù)公司有望加強(qiáng)海外本土化生產(chǎn)能力進(jìn)而有望提升份額。②線纜行業(yè)集中度有望提升，公司業(yè)務(wù)穩(wěn)中求進(jìn)。國(guó)內(nèi)線纜行業(yè)集中度遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本等。公司目前擁有五大品牌，七大生產(chǎn)基地，持續(xù)加強(qiáng)大客戶開(kāi)發(fā)，通過(guò)內(nèi)部?jī)?yōu)化改進(jìn)降本增效，龍頭優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固。③重視股東回報(bào)、高分紅彰顯投資價(jià)值。公司2023年股息率為4.95% ,在同行企業(yè)中位于較高水平，連續(xù)14年累計(jì)分紅約16億元。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為173.4億元、196.8億元、222.5億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為20.6%/13.6%/14.1%。公司為國(guó)內(nèi)扁電磁線龍頭，高電壓等級(jí)變壓器扁電磁線競(jìng)爭(zhēng)格局股價(jià)表現(xiàn)金杯電工滬深300-6%-18%23/623/823/1023/1224/224/n風(fēng)險(xiǎn)提示：股價(jià)表現(xiàn)金杯電工滬深300-6%-18%23/623/823/1023/1224/224/業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）15293.0817337.7919676.9622249.25營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率15.83%13.37%13.49%13.07%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）522.80630.52716.35817.39凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率41.07%20.61%13.61%14.11%95.4海興電力：海外電表龍頭暢享行業(yè)紅利，一體化布局完善n投資邏輯：①電表業(yè)績(jī)迎高增，海外業(yè)務(wù)快速起量。2023年公司智能用電業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入36億元，同比增長(zhǎng)23.9% ,毛利率為43.9%，同比增長(zhǎng)5.2pp。公司海外先發(fā)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，2023年海外收入占比進(jìn)一步提升至66.5%，非洲/歐洲市場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)收入10/1.2億元，分別同比+156.7%/428.2%，亞洲/拉美市場(chǎng)收入創(chuàng)歷史新高，海外渠道優(yōu)勢(shì)盡顯。同時(shí)公司積極推進(jìn)歐洲、拉美工廠布局，加速實(shí)現(xiàn)海外本土化生產(chǎn)。②配網(wǎng)業(yè)務(wù)打開(kāi)第二增長(zhǎng)曲線，產(chǎn)品矩陣持續(xù)完善。2023年公司智能配電業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入4.1億元，同比增長(zhǎng)24.2%，海外配電收入1.2億元，同比增長(zhǎng)406.7%。公司開(kāi)發(fā)高/低壓并網(wǎng)柜、光伏升壓箱變等新能源配網(wǎng)產(chǎn)品，海外實(shí)現(xiàn)非洲配網(wǎng)集采項(xiàng)目中標(biāo)和交付。③新能源業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)多技術(shù)突破，有望維持高增。2023年公司新能源業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.6億元，同比增長(zhǎng)283.5%；海外收入1.1億元，同比增長(zhǎng)672.4%。公司在非洲、拉美中標(biāo)了微電網(wǎng)、綜合能源管理等EPC項(xiàng)目，并攻克多項(xiàng)前沿技術(shù)，實(shí)現(xiàn)電網(wǎng)業(yè)務(wù)一體化布局。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為53.8億元、64.5億元、74.6億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為22.5%/18.6%/18.2%。公司為國(guó)內(nèi)智能電表領(lǐng)先企業(yè)，先發(fā)布局海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，伴隨配網(wǎng)、新能源等業(yè)務(wù)陸續(xù)起量，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)向上，給予“持有”評(píng)級(jí)。股價(jià)表現(xiàn)海興電力滬深300-18%23/623/823/1023/1224/2n風(fēng)險(xiǎn)提示：電表招標(biāo)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈影響盈利水平的風(fēng)險(xiǎn)；匯率股價(jià)表現(xiàn)海興電力滬深300-18%23/623/823/1023/1224/2業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）4200.355379.726447.427462.16營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率26.91%28.08%19.85%15.74%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）982.471203.461426.901686.37凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率47.90%22.49%18.57%18.18%2520ll5.5威勝信息：通信模塊增長(zhǎng)空間大，表計(jì)產(chǎn)業(yè)鏈出口領(lǐng)先n投資邏輯：①海外“電網(wǎng)+智慧城市”一體化解決方案需求廣闊，公司海外業(yè)務(wù)有望持續(xù)突破。亞非拉中經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)存在大量電力、城市智能化建設(shè)改造需求，區(qū)別于國(guó)內(nèi)多數(shù)電表企業(yè)，公司具備行業(yè)領(lǐng)先的通信技術(shù)，通過(guò)“表計(jì)+通信方案+終端”的一體化方式，以“一帶一路”國(guó)家為基本盤(pán)，進(jìn)一步拓展歐美市場(chǎng)。2023年海外業(yè)務(wù)毛利率為38.3%，同比提升2.8pp，多區(qū)域?qū)崿F(xiàn)訂單0到1突破。②國(guó)內(nèi)新型電力系統(tǒng)發(fā)展為長(zhǎng)期確定性趨勢(shì) ,市場(chǎng)空間大，公司數(shù)字電網(wǎng)業(yè)務(wù)有望快速增長(zhǎng)。伴隨分布式新能源如屋頂光伏、充電樁等并網(wǎng)接入，國(guó)內(nèi)電網(wǎng)投資有望從主干網(wǎng)向智能化配網(wǎng)投資傾斜。根據(jù)我們發(fā)布的《威勝信息：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)亮眼，受益于配網(wǎng)智能化揚(yáng)帆啟航》報(bào)告測(cè)算，預(yù)計(jì)25年國(guó)內(nèi)配電網(wǎng)投資額有望超3300億元，智能化配電網(wǎng)投資額有達(dá)1000億元，驅(qū)動(dòng)通信網(wǎng)關(guān)、電監(jiān)測(cè)等設(shè)備需求放量。2023年，公司通信模塊受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及規(guī)模效應(yīng)降本，毛利率同比提升14.7pp至41.7%，伴隨行業(yè)景氣度上行有望實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為30.4億元、38.2億元、45.6億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)增速分別為33.8%/26.1%/20.2%。公司為國(guó)內(nèi)智能配電網(wǎng)頭部企業(yè)，充分受益于國(guó)內(nèi)電網(wǎng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級(jí)，且海外市場(chǎng)空間廣闊，公司積極布局已斬獲多區(qū)域長(zhǎng)期訂單，給予“持有”評(píng)級(jí)。股價(jià)表現(xiàn)n風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)配電網(wǎng)智能化滲透率不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；海外拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響公司海外業(yè)務(wù)收入的風(fēng)險(xiǎn)。股價(jià)表現(xiàn)50%40%50%40%30%20%10% 業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）2225.253036.033817.054555.58營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率11.06%36.44%25.73%19.35%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）525.26702.99886.361065.64凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率31.26%33.84%26.08%20.23%2827225.6友訊達(dá)：國(guó)內(nèi)智能電網(wǎng)通信頭部企業(yè)，海外有望迎0到1突破n投資邏輯：①電表基本盤(pán)穩(wěn)定，業(yè)績(jī)步入兌現(xiàn)期。根據(jù)國(guó)網(wǎng)規(guī)劃，2024年有望為國(guó)內(nèi)電表招標(biāo)大年，2401批行業(yè)招標(biāo)量同比增長(zhǎng)83.8%。公司于2302批次中標(biāo)金額同比增長(zhǎng)69.8%，市占率躍入前10名水平，且2401批中標(biāo)3億元，排名第8位，根據(jù)電表約半年交付周期及24年招標(biāo)高景氣，支撐電表業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。②國(guó)內(nèi)電網(wǎng)智能化滲透率逐步提升，公司具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。能源互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展擴(kuò)充電力模組、芯片需求，應(yīng)用場(chǎng)景有望從6億節(jié)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)多倍增長(zhǎng)。公司聚焦物聯(lián)網(wǎng)連接“最后一公里”領(lǐng)域，形成物聯(lián)網(wǎng)端到端的整體解決方案，MuCoFAN等無(wú)線通信技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)，受益于配電側(cè)分布式新能源并網(wǎng)接入及用戶側(cè)電表通信模塊從HPLC向雙模的升級(jí)迭代，無(wú)線網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。③海外AMI解決方案市場(chǎng)空間廣闊，公司已具備一整套解決方案，出海有望突破。由于AMI方案出海需要以表計(jì)為載體，且公司此前電表業(yè)務(wù)未起量，因此海外業(yè)務(wù)發(fā)展較緩。但公司持續(xù)積極開(kāi)展國(guó)際技術(shù)交流，已先后加入各個(gè)國(guó)際AMI行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)組織和聯(lián)盟，成為會(huì)員單位，受益于海外需求增長(zhǎng)有望迎業(yè)務(wù)新增量。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為14.4億元、17.1億元、19.1億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為34.1%/19.8%/13.9%。公司為國(guó)內(nèi)智能配電網(wǎng)領(lǐng)先企業(yè)，短期受益于電表訂單高增支撐業(yè)績(jī)發(fā)展，中長(zhǎng)期充分受益于國(guó)內(nèi)電網(wǎng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級(jí)。股價(jià)表現(xiàn)友訊達(dá)滬深300-1%-10%-19%-28%-37%23/623/823/1023/1224/224/4n風(fēng)險(xiǎn)提示：電網(wǎng)投資不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司國(guó)內(nèi)電表份額下降的風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響公司海外業(yè)務(wù)收入的風(fēng)險(xiǎn)。股價(jià)表現(xiàn)友訊達(dá)滬深300-1%-10%-19%-28%-37%23/623/823/1023/1224/224/4業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）1097.401440.941708.431906.95營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率7.42%31.30%18.56%11.62%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）191.59256.85307.68350.55凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率94.00%34.06%19.79%13.94%98ll5.7許繼電氣：業(yè)績(jī)有望進(jìn)入兌現(xiàn)期，柔性直流放量在即n投資邏輯：①?lài)?guó)內(nèi)特高壓直流起量，公司迎業(yè)績(jī)放量期。在23年及2401批國(guó)網(wǎng)特高壓招標(biāo)中，公司特高壓合計(jì)中標(biāo)13.4億元，考慮到特高壓直流線路的交付周期，23年上半年中標(biāo)特高壓項(xiàng)目有望在24H2開(kāi)始交付。參考風(fēng)光大基地“十五五”165GW的外送規(guī)劃，后仍有每年約4條直流線路建設(shè)需求（根據(jù)“金上-湖北”線路8GW容量測(cè)算）。②國(guó)內(nèi)外柔性直流滲透逐步提升，價(jià)值量更高。柔直換流站價(jià)值量為常直的3倍，公司市占率約20% ,受益于特高壓、深遠(yuǎn)海帶動(dòng)的柔直滲透率提升。③海外電網(wǎng)需求空間大，公司布局加快。海外“一帶一路”沿線國(guó)家存在電網(wǎng)建設(shè)需求，公司海外以特高壓、配用電為核心業(yè)務(wù)，以變電、充電樁為增量業(yè)務(wù)，持續(xù)在沿線的沙特、智利、泰國(guó)等市場(chǎng)積極開(kāi)拓，帶動(dòng)產(chǎn)品出口和本土化產(chǎn)能合作。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為195.9億元、225.6億元、249.3億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為16.1%/28.1%/14.1%。公司智能電網(wǎng)、特高壓領(lǐng)域核心產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)凸顯，且柔性直流、EPC業(yè)務(wù)為公司提供了新的增長(zhǎng)動(dòng)力，業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)，給予“持有”評(píng)級(jí)。業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)n風(fēng)險(xiǎn)提示：電網(wǎng)投資不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；上游原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；深遠(yuǎn)海開(kāi)發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響公司海外業(yè)務(wù)收入的風(fēng)險(xiǎn)。業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)許繼電氣滬深300-10%-25%23/623/823/1023/1224/224/4股價(jià)表現(xiàn)許繼電氣滬深300-10%-25%23/623/823/1023/1224/224/4股價(jià)表現(xiàn)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）17060.9019588.4122563.2624926.32營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率13.51%14.81%15.19%10.47%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）1005.381167.301495.411706.37凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率28.03%16.10%28.11%14.11%222822ll5.8平高電氣：GIS龍頭，乘特高壓之風(fēng)扶搖直上n投資邏輯：①GIS龍頭，中標(biāo)份額優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，2024年有望迎交付大年。根據(jù)國(guó)網(wǎng)中標(biāo)數(shù)據(jù)，公司特高壓項(xiàng)目GIS份額穩(wěn)定在30%-40%，輸變電項(xiàng)目由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，份額維持15%附近。特高壓線路中GIS價(jià)值量占比高，項(xiàng)目陸續(xù)核準(zhǔn)開(kāi)工，除特高壓GIS外，配套的126KV-500KV輸變電GIS亦有望放量。公司中標(biāo)份額較穩(wěn)定，高壓業(yè)務(wù)有望持續(xù)高增。②中低壓配網(wǎng)穩(wěn)健發(fā)展，盈利有望向上。公司向中低壓配網(wǎng)業(yè)務(wù)向數(shù)字化、智能化、一二次設(shè)備融合方向發(fā)展，專(zhuān)注發(fā)展高毛利業(yè)務(wù)，有望持續(xù)降本增效。③海外業(yè)務(wù)扭虧為盈，出海打開(kāi)新一輪增長(zhǎng)空間。公司2023年簽訂24-36KV環(huán)網(wǎng)柜產(chǎn)品單筆最大海外訂單突破歐洲高端市場(chǎng)，此外東南亞市場(chǎng)持續(xù)簽訂工程合同，2023年海外毛利率9.2%，扭虧為盈，海外發(fā)展趨勢(shì)向好。n業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為139.2億元、157.6億元、173.7億元，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為32.7%/21.6%/13.9%。公司特高壓GIS具備強(qiáng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，有望受益于下游需求提升，帶動(dòng)業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，給予“持有”評(píng)級(jí)。股價(jià)表現(xiàn)n風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；海外市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期；國(guó)網(wǎng)投資不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)影響公司海外業(yè)務(wù)收入的風(fēng)險(xiǎn)。股價(jià)表現(xiàn)平高電氣滬深300-3%-18%23/623/823/1023/1224/2平高電氣滬深300-3%-18%23/623/823/1023/1224/2業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指標(biāo)指標(biāo)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）11077.0013918.1615757.7217366.65營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率19.44%25.65%13.22%10.21%歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）815.711082.591315.991498.51凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率284.60%32.72%21.56%13.87%EPS（元）0.600.800.971.102123n海外電網(wǎng)投資不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；n上游原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；n海外新能源裝機(jī)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；n變壓器擴(kuò)產(chǎn)后短期產(chǎn)能過(guò)剩的風(fēng)險(xiǎn)；n歐美智能電表導(dǎo)入進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；n深遠(yuǎn)海發(fā)展不及預(yù)期導(dǎo)致柔性直流項(xiàng)目延后的風(fēng)險(xiǎn)；n匯率波動(dòng)影響海外業(yè)務(wù)匯兌損益的風(fēng)險(xiǎn)。分析師：韓晨執(zhí)業(yè)證號(hào)：S1250520100002電話業(yè)證號(hào)：S1250524050001電話箱：la@SOUTHWESTSECURITIES西南證券研究發(fā)展中心西南證券研究發(fā)展中心西南證券投資評(píng)級(jí)說(shuō)明報(bào)告中投資建議所涉及的評(píng)級(jí)分為公司評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)（另有說(shuō)明的除外）。評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后6個(gè)月內(nèi)的相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)，即：以報(bào)告發(fā)布日后6個(gè)月內(nèi)公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。其中：A股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)，新三板市場(chǎng)以三板成指（針對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）或三板做市指數(shù)（針對(duì)做市轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以