邁瑞醫(yī)療 三問三答從出海角度看邁瑞醫(yī)療

證券研究報(bào)告公司深度邁瑞醫(yī)療(300760.SZ)醫(yī)藥生物｜醫(yī)療器械三問三答，從出海角度看邁瑞醫(yī)療評級交易數(shù)據(jù)買入評級變動(dòng)維持282.11256.80-313.16121244.20漲跌幅比較121244.109%-1%-11%-21%邁瑞醫(yī)療醫(yī)療器械2023-072023-102024-012024-042024-07%1M3M12M邁瑞醫(yī)療醫(yī)療器械龍靖寧分析師執(zhí)業(yè)證書編號(hào):S0530523120001longjingning@相關(guān)報(bào)告預(yù)測指標(biāo)2022A2023A2024E2025E2026E主營收入(億元)歸母凈利潤(億元)每股收益（元）每股凈資產(chǎn)（元）P/EP/B資料來源：iFinD，財(cái)信證券為何國內(nèi)企業(yè)要出海？醫(yī)?？刭M(fèi)和集中采購政策的背景下，為應(yīng)對國內(nèi)市場的價(jià)格壓力和政策變動(dòng)，通過拓展海外市場，可有效分散政策風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)利用不同國家和地區(qū)的市場特性，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品定價(jià)的多元化，增強(qiáng)了盈利能力和市場競爭力。出海戰(zhàn)略不僅緩解了國內(nèi)政策變化帶來的沖擊，也為器械公司的長期發(fā)展提供了新的增長動(dòng)力和更為廣闊的市場空間。邁瑞醫(yī)療海外業(yè)務(wù)發(fā)展如何？公司出海業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，表現(xiàn)亮眼。通過“走出去、走進(jìn)去、走上去”三步走戰(zhàn)略，公司不僅成功打開了海外市場，更在發(fā)展中國家及歐美高端市場均取得顯著突破。2023年，其海外營收同比增長15.83%至135.50億元，營收占比達(dá)38.79%。公司在超過40個(gè)國家設(shè)立子公司，構(gòu)建全球研發(fā)、營銷及服務(wù)體系，品牌力顯著提升，產(chǎn)品市場占有率穩(wěn)居前列，公司監(jiān)護(hù)儀、超聲等核心產(chǎn)品在全球市場占有率進(jìn)入前三，成功進(jìn)入全球多家頂級醫(yī)療機(jī)構(gòu)，彰顯了其國際競爭力。為何邁瑞醫(yī)療出海業(yè)務(wù)能成功？公司全球化成功得益于其明確的國際化戰(zhàn)略和并購?fù)庋印⒈镜鼗纫幌盗袘?zhàn)略舉措的有效執(zhí)行。公司通過外延并購，如對美國Datascope生命信息與支持業(yè)務(wù)的收購，不僅獲得了關(guān)鍵技術(shù)，同時(shí)拓展了海外市場，特別是在中小醫(yī)院的直銷優(yōu)勢，為公司其他產(chǎn)品提供了交叉銷售的機(jī)會(huì)。同時(shí)，公司堅(jiān)持本土化發(fā)展策略，通過在全球范圍內(nèi)建立子公司和研發(fā)中心，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)的協(xié)同和全球資源的優(yōu)化配置。公司的研發(fā)創(chuàng)新體系也不斷實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，如在超聲技術(shù)和血細(xì)胞形態(tài)分析系統(tǒng)上的創(chuàng)新，顯著提升了產(chǎn)品的市場競爭力。這些戰(zhàn)略舉措共同推動(dòng)了邁瑞醫(yī)療在全球醫(yī)療器械市場的成功布局，增強(qiáng)了公司的市場地位和品牌影響力。投資建議：公司作為國產(chǎn)醫(yī)療器械龍頭，持續(xù)以客戶需求為導(dǎo)向，通過自主研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新，不斷強(qiáng)化公司的核心競爭力及盈利能力，考慮到公司主營業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢良好，三大主線業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，公司可憑借較強(qiáng)的創(chuàng)新力、較高的性價(jià)比，快速搶占市場，業(yè)績有望迎來新一此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-2-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分輪增長；我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司營收分別為424.97、505.68、593.81億元，歸母凈利潤分別為139.19、165.67、193.55億元，對應(yīng)EPS分別為11.48、13.66、15.96元，給予公司2024年30-35倍PE，目標(biāo)股價(jià)為344.40-401.80元，維持“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品價(jià)格下降風(fēng)險(xiǎn)，國際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)等。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-3-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 5 3邁瑞醫(yī)療做對了什么？ 3.1外延并購：助力產(chǎn)業(yè)做大做強(qiáng) 3.2市場策略：扎根于本土化發(fā)展，業(yè)務(wù)協(xié)同面向全球 3.2.1本地化策略是跨國公司出海的必經(jīng)之路 3.2.2全球化協(xié)同供應(yīng)鏈 3.3自主創(chuàng)新：堅(jiān)持以市場為核心，以臨床需求為導(dǎo)向 6 7 7 7 8 8 8 9 5此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-4-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-5-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分集采向更大范圍、更高頻次、常態(tài)化的方向發(fā)展。適齡勞動(dòng)人口減少趨勢下，職工醫(yī)療保險(xiǎn)繳納人數(shù)不斷減少，醫(yī)保收入壓力持續(xù)；但人口老齡化下醫(yī)療需求必然增長，且十八大后我國醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)水平不斷升高，二十大后人民健康保障水平要求進(jìn)一步提升，醫(yī)療支出仍將保持增長態(tài)勢。在此情景下，為保障人民醫(yī)療服務(wù)水平，降低醫(yī)保壓力，集采將成為未來一段時(shí)間內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)的新常態(tài)。目前高值耗材集采范圍從較成熟的骨科器械、冠脈支架拓展至快速導(dǎo)入期的電生理、藥物球囊等，同時(shí)角膜塑形鏡、種植牙、正畸等消費(fèi)類器械也紛紛吹響集采號(hào)角；區(qū)域聯(lián)盟集采與國家集采交相輝映，醫(yī)療器械與藥品類似，已形成從國家到跨省聯(lián)盟、省級與市級集中帶量采購相互配合、表1：器械集采范圍不斷擴(kuò)大頒布日頒發(fā)部門文件名稱集采器械心臟介入電生理省心臟介入電生理類醫(yī)房間隔穿刺鞘、電生理導(dǎo)管鞘、房間隔穿刺針、體表定位參際聯(lián)盟集中帶量采用耗材省際聯(lián)盟集中考電極、灌注管路、電定位診斷導(dǎo)管、磁定位診斷導(dǎo)管、心購工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦帶量采購公告（第1內(nèi)超聲導(dǎo)管、電定位治療導(dǎo)管、磁定位治療導(dǎo)管、冷凍治療日公室導(dǎo)管等心臟介入電生理類日陜西省公共資源交易中心口腔正畸托槽集中帶量采購公告普通金屬托槽、普通陶瓷托槽、自鎖金屬托槽、自鎖陶瓷托槽、無托槽矯治器、頰面管人工骨填充材料、一次性使用輸尿管導(dǎo)引鞘、一次性使用無菌外周血管內(nèi)藥物涂層球囊、一次性使用造影導(dǎo)管、Y接頭、日河北省醫(yī)用藥品器械集中采購中心關(guān)于開展20種集采醫(yī)用耗材產(chǎn)品信息填報(bào)工作的通知縫合線、心臟穩(wěn)定器、一次性溫度傳感器、一次性血氧飽和度傳感器、醫(yī)用干式膠片、血管鞘、一次性活檢針、一次性使用壓力延長管、一次性使用高壓造影注射器及附件、一次性取石網(wǎng)籃、可吸收性血管結(jié)扎夾、角膜塑形用硬性透氣接觸鏡、房間隔缺損封堵器、顱內(nèi)支架、動(dòng)脈瘤夾等20個(gè)品種江西省藥品醫(yī)用耗肝功生化類檢測試劑材集中采購聯(lián)席會(huì)省際聯(lián)盟集中帶量采肝臟生化類單品種液體生化診斷試劑日議辦公室購公告（第1號(hào)）日聯(lián)盟采購辦公室《京津冀“3+N”聯(lián)盟關(guān)節(jié)骨水泥類醫(yī)用耗材集中帶量采購公告》關(guān)節(jié)骨水泥類醫(yī)用耗材日國家組織高值醫(yī)用耗材聯(lián)合采購辦公室《國家組織人工晶體類及運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)類醫(yī)用耗材集中帶量采購公人工晶體（含推注器）、粘彈劑；運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)包括耗材品種帶線錨釘、修復(fù)用縫線等7個(gè)耗材品種日浙江省藥械采購平臺(tái)省際聯(lián)盟集中帶量采冠脈血管內(nèi)超聲診斷導(dǎo)管，輸注泵資料來源：國家醫(yī)保局，各地方醫(yī)保局，財(cái)信證券者負(fù)擔(dān)以及優(yōu)化醫(yī)療資源配置，醫(yī)?？刭M(fèi)措施持續(xù)推進(jìn)。集中采購、議價(jià)和確定采購量等舉措，有效地降低了醫(yī)療器械采購價(jià)格，促進(jìn)了市場競爭。同時(shí)，DRG/DIP模式的推務(wù)的效率和效果，醫(yī)院和醫(yī)生對醫(yī)療器械的選擇和使用也提出了更高的要求，醫(yī)生傾向于選擇性價(jià)比更高的醫(yī)療器械，從而進(jìn)一步壓縮了醫(yī)療器械的采購價(jià)格空間。海外市場的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、消費(fèi)能力、醫(yī)療保障制度以及市場競爭格局等多方面因素下，海外發(fā)圖1：全球市場膝關(guān)節(jié)置換手術(shù)成本（美元）00資料來源：KneeReplacementCost，杏林普康，財(cái)信證券注：中美匯率以7.2計(jì)算但與全球市場相比仍存在較大差距。隨著全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人口老齡化加劇，海外醫(yī)療市同時(shí)，新興市場國家隨著經(jīng)濟(jì)的增長和醫(yī)療水平的提高，對醫(yī)療器械的需求也在不斷增系和較高的個(gè)人健康意識(shí)，人均醫(yī)療器械費(fèi)用遠(yuǎn)超100國、歐洲貢獻(xiàn)。據(jù)《2024年中國創(chuàng)新藥械出海趨勢與策略白皮書》此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-6-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-7-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分口基數(shù)較大，隨著這些地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和醫(yī)療水平的提高，預(yù)計(jì)后續(xù)市場空間增速將快34.45%。圖2：2018-2027E全球醫(yī)療器械市場規(guī)模（千億元）5045403530252050201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E資料來源：羅蘭貝格，弗若斯特沙利文，頭豹研究院，財(cái)信證券圖3：2018-2027E中國醫(yī)療器械市場規(guī)模（千億元）252050201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E資料來源：羅蘭貝格，弗若斯特沙利文，頭豹研究院券圖4：全球醫(yī)療器械市場規(guī)模占比此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-8-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖5：2023年中國醫(yī)械進(jìn)出口洲際貿(mào)易概況（億元）進(jìn)口出口進(jìn)出口180016001400120010008006004002000亞洲北美洲南美洲大洋洲歐洲非洲資料來源：中國海關(guān)總署，藥智醫(yī)械數(shù)據(jù)，財(cái)信證券圖6：2023年中國醫(yī)械出口貿(mào)易各地區(qū)占比亞洲北美洲南美洲大洋洲歐洲非洲3.75%26.06%34.45%2.99%27.92%4.82%資料來源：中國海關(guān)總署，藥智醫(yī)械數(shù)據(jù)，財(cái)信證券復(fù)盤美敦力、雅培、強(qiáng)生等全球醫(yī)療器械巨頭發(fā)展史，可以發(fā)現(xiàn)海外業(yè)務(wù)在公司整體發(fā)展中起到了至關(guān)重要的作用。新興市場如中國、印度等，由于醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施的不斷創(chuàng)新研發(fā)、本土化戰(zhàn)略等多種手段，跨國企業(yè)不僅實(shí)現(xiàn)了營收的穩(wěn)步增長，多元化布局也有助于平滑地區(qū)業(yè)績波動(dòng)。當(dāng)某一地區(qū)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑時(shí)，其他地區(qū)的增長可以為公司提供一定的緩沖。2023年全球醫(yī)療器械跨國巨頭海外營收圖7：部分跨國醫(yī)療器械公司2023年國際業(yè)務(wù)營收占比70.00%61.22%59.12%54.98%60.00%54.98%51.70%48.83%45.66%50.00%45.66%41.44%34.48%40.00%34.48%30.00%20.00%10.00%0.00%資料來源：iFind，財(cái)信證券以美敦力為例，其業(yè)務(wù)遍布全球多個(gè)地區(qū)，包括美國、歐洲、亞洲等。廣泛的地區(qū)布局不僅為公司帶來了多元化的市場機(jī)會(huì)，還有助于平衡地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。美敦力海外市場收入由2006財(cái)年的32.47%逐漸提升到2此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-9-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖8：2006財(cái)年至今美敦力海外營收及占比（億美元）其他地區(qū)美國——其他地區(qū)營收占比35060.00%30050.00%25020040.00%30.00%20.00%5010.00%00.00%資料來源：Wind，美敦力年報(bào)，財(cái)信證券南美洲、非洲等地區(qū)也呈現(xiàn)出巨大的市場潛力。這些地區(qū)對醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施的投入不斷增體外診斷、醫(yī)學(xué)影像等多個(gè)領(lǐng)域。其產(chǎn)品和解決方案能夠滿足不同市場的多樣化需求，并具備與國際一線醫(yī)療器械企業(yè)同臺(tái)競技的實(shí)力。公司憑借其高性價(jià)比的醫(yī)療設(shè)備，可機(jī)等多方面因素的考慮。通過出海，邁瑞醫(yī)療能夠在全球范圍內(nèi)拓展其業(yè)務(wù)版圖，提升品牌知名度和影響力，進(jìn)一步鞏固其市場地位。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-10-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分在海外市場拓展初期，公司主要通過建設(shè)海外代理渠道、將國內(nèi)十年時(shí)間迭代優(yōu)化的高性價(jià)比產(chǎn)品推向海外發(fā)展中國家基層及發(fā)達(dá)國家基礎(chǔ)臨床市場，從而迅速打開海外成長立營銷團(tuán)隊(duì)，同時(shí)成功實(shí)現(xiàn)公司紐交所上市，讓海外主流市場對公司及其產(chǎn)品的接受度的的并購整合，以獲取技術(shù)資源為主要目標(biāo)，成功實(shí)現(xiàn)了公司監(jiān)護(hù)儀、超聲等重要產(chǎn)品的高端化，在壁壘較高、研發(fā)周期較長的中高端器械行業(yè)提升自身競爭力，并以此為契圖9：邁瑞醫(yī)療成功出海之路資料來源：羅蘭貝格，公司官網(wǎng)，財(cái)信證券海外業(yè)務(wù)布局廣泛。歷經(jīng)多年的發(fā)展，公司已經(jīng)成為全球領(lǐng)先的醫(yī)療器械以及解決方案供應(yīng)商。公司總部設(shè)在中國深圳，在北美、歐洲、亞洲、非洲、拉美等地區(qū)的超過基于全球資源配置的研發(fā)創(chuàng)新平臺(tái)，設(shè)有十二大研發(fā)中心，分布在深圳、武漢、南京、北京、西安、成都、杭州、美國硅谷、新澤西、明尼蘇達(dá)、芬蘭海肽、德國德賽，形成了龐大的全球化研發(fā)、營銷及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-11-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖10：邁瑞醫(yī)療全球子公司及研發(fā)中心布局資料來源：公司公告，財(cái)信證券品牌力不斷提升，高端客戶持續(xù)突破。通過在全球市場提供高質(zhì)量的產(chǎn)品和服務(wù)，邁瑞醫(yī)療逐漸樹立了品牌形象，成為國年公司全球醫(yī)療器械行業(yè)排名分別為第36位、第31位，2023年2023年獲取了大量的訂單，監(jiān)護(hù)、檢驗(yàn)、超聲產(chǎn)品和整體解決方案進(jìn)入了更多的高端醫(yī)院、集團(tuán)醫(yī)院和大型連鎖實(shí)驗(yàn)室，成長空間進(jìn)一步打開。分業(yè)務(wù)來看，2023產(chǎn)品的橫向突破。據(jù)公司統(tǒng)計(jì)，公司監(jiān)護(hù)儀、麻醉機(jī)、呼吸機(jī)、除顫儀、血球、超聲報(bào)告期內(nèi)在全球的市場占有率已實(shí)現(xiàn)市場前三的地位在持續(xù)突破空白高端客戶群的同時(shí)，客戶層級也在持續(xù)提升，在2023年Newsweek約翰霍普金斯醫(yī)院、克利夫蘭醫(yī)學(xué)中心、梅奧診所等頭部醫(yī)療機(jī)構(gòu)均使用邁瑞的產(chǎn)品。此外，邁瑞與美國主要大型集體采購組織和醫(yī)療管理與服務(wù)組織保持長期、良好的合作此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-12-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表2：邁瑞醫(yī)療產(chǎn)品已進(jìn)入部分全球頂尖醫(yī)院醫(yī)院名稱全球排名簡介梅奧診所1梅奧診所是一家非營利性醫(yī)療集團(tuán)，以患者為中心，提供綜合醫(yī)療服務(wù)。在多個(gè)醫(yī)療專業(yè)領(lǐng)域中享有卓越聲譽(yù)，如心臟外科、神經(jīng)學(xué)、腫瘤學(xué)等。連續(xù)多年位居全球最佳醫(yī)院年度排名的榜首?？死蛱m2克利夫蘭醫(yī)學(xué)中心融合了醫(yī)療、研究和教育，提供廣泛的醫(yī)療服務(wù)和創(chuàng)新治療方案。其心醫(yī)學(xué)中心臟外科和泌尿外科為全美排名第一。約翰霍普4約翰霍普金斯醫(yī)院是約翰霍普金斯大學(xué)醫(yī)學(xué)院的附屬醫(yī)院，是美國現(xiàn)代醫(yī)學(xué)的創(chuàng)辦機(jī)構(gòu)之金斯醫(yī)院一。在多個(gè)醫(yī)療專業(yè)領(lǐng)域中均獲得了高度認(rèn)可和排名，如心臟外科、神經(jīng)學(xué)、腫瘤學(xué)等。在美國醫(yī)院排名中位列前列，并多次獲得最佳醫(yī)院榮譽(yù)。麻省總醫(yī)5哈佛大學(xué)醫(yī)學(xué)院下屬的教學(xué)醫(yī)院，創(chuàng)建于1811年，擁有全球知名的五大多學(xué)科醫(yī)療中心，院包括癌癥中心、心臟中心、消化中心等。其醫(yī)生也是哈佛醫(yī)學(xué)院的教授和各自領(lǐng)域的專家。資料來源：公司公告，Newsweek，財(cái)信證券其國際市場平均收入占比過半，國內(nèi)企業(yè)的國際化水平仍有待提高。從量上看，全球醫(yī)療器械代表企業(yè)的國際市場收入占比普遍高于40%，而中國醫(yī)療器械廠商的海外收入比仍有較大的提升空間和潛力。相較大部分國內(nèi)企業(yè)，邁瑞醫(yī)療海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異。作為全球前五十醫(yī)療器械榜單中唯一一家總部位于發(fā)展中國家的公司，較早的海外布局，使得近年來邁瑞的營收實(shí)現(xiàn)了地域的多元化，國際業(yè)務(wù)也成為邁瑞營收的重要組成部分。圖11：2023年國內(nèi)醫(yī)療器械公司海外收入占比情況4321504540353025201510 432160%以上30-60%10-30%10%以下資料來源：iFind，財(cái)信證券圖12：2023年部分醫(yī)療器械公司海外毛利率毛利率（%）90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0065.7354.3831.8429.6526.8179.3365.7354.3831.8429.6526.81諾唯贊新產(chǎn)業(yè)海爾生物山東藥玻奧美醫(yī)療拱東醫(yī)療資料來源：iFind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-13-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖13：部分醫(yī)療器械2023年海外業(yè)務(wù)營收占比（%）90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.00資料來源：iFind，財(cái)信證券圖14：2014-2023年邁瑞醫(yī)療海外營收及占比（億元）54.91%53.72%中國海外海外業(yè)務(wù)占比54.91%53.72%250.00200.00150.00100.0050.000.00XX50.00%46.02%47.16%43.31%XX50.00%46.02%47.16% ××39.61%38.52%38.79%20142015201620172018201920202021202260.00%50.00%40.00%30.00%20.00%0.00%資料來源：iFind，財(cái)信證券分地區(qū)看，歐美市場增長穩(wěn)定，拉美等發(fā)展中國家表現(xiàn)突出。在北美地區(qū)，公司營為11.37%。與此同時(shí)，發(fā)展中國家來看，邁瑞醫(yī)療在歐美市場的穩(wěn)定增長與發(fā)展中國家市場的快速擴(kuò)張共同推動(dòng)了其海外此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-14-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖15：2014-2023年邁瑞醫(yī)療海外營收構(gòu)成（億元）北美拉美歐洲亞太及其他地區(qū)160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.002014201520162017201820192020202120222023資料來源：iFind，財(cái)信證券圖16：2015-2023年邁瑞醫(yī)療海外各地區(qū)營收增速80.00%60.00%40.00%20.00%2015201520162017201820192020202120222023-20.00%資料來源：iFind，財(cái)信證券公司海外業(yè)務(wù)仍有巨大的增長潛力。據(jù)公司統(tǒng)計(jì)，邁瑞已布局的業(yè)務(wù)對應(yīng)國內(nèi)的可及市場空間超過1,000億元，對應(yīng)國際的可及市場空間超過4,500億元，以2023年公司占率。長遠(yuǎn)來看公司更大的市場空間和更多的增長機(jī)遇都來自于海外市場，尤其是新興市場，而根據(jù)公司統(tǒng)計(jì)，2023年公司在發(fā)展中國家的平均市占率僅不到9%上因進(jìn)入心血管業(yè)務(wù)而帶來的可及市場空間，市占率水平將更低。行業(yè)持續(xù)快速擴(kuò)容的趨勢下，公司已布局的業(yè)務(wù)在全球市場、特別是中國以外的發(fā)展中國家仍存在著巨大的50004500400035003000250020001500100050005000450040003500300025002000150010005000>4500資料來源：公司公告，財(cái)信證券圖18：2023年邁瑞醫(yī)療海內(nèi)外可及市場市占率25%20%20%＜9%5%＜3%5%0%國內(nèi)海外發(fā)展中國家資料來源：公司公告，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-15-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分邁瑞醫(yī)療的全球化路徑，是自主創(chuàng)新與并購?fù)卣共⑿?。自主?chuàng)新是立身之本，是邁瑞醫(yī)療不斷突破海外高端客戶的底氣。并購?fù)卣挂脖夭豢缮?，既可以?shí)現(xiàn)不同國家和地3.1外延并購：助力產(chǎn)業(yè)做大做強(qiáng)醫(yī)療器械領(lǐng)域不同賽道之間的技術(shù)和渠道協(xié)同性有限，因此通過并購的手段進(jìn)入新賽道醫(yī)療器械行業(yè)具有碎片化和離散制造屬性，不僅各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域之間差異較大，而且產(chǎn)品技術(shù)更迭速度也較快，新技術(shù)對于舊技術(shù)的影響往往具有顛覆性。從市場角度來看，醫(yī)療器械細(xì)分領(lǐng)域天花板明顯，若無法進(jìn)一步擴(kuò)大自身市場份額，激烈的外部競爭將迅速拉低市場份額，而只有通過并購才能突破單一產(chǎn)品的天花板。在醫(yī)療器械行業(yè)，外延并全球并購之路以來，國內(nèi)外的多筆并購讓邁瑞在核心技術(shù)、營銷平臺(tái)和供應(yīng)鏈平臺(tái)的加強(qiáng)，以及新業(yè)務(wù)拓展上獲得極大提升，同時(shí)，公司結(jié)合海外市場的需求和特點(diǎn)，加快海同時(shí)積累了豐富的并購經(jīng)驗(yàn)，在并購效率、標(biāo)的數(shù)量特別是整合深度上均領(lǐng)先國內(nèi)同行圖19：邁瑞醫(yī)療收購歷史資料來源：公司公告，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-16-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分a)2008年，收購美國Datascope生命信域知名品牌ARTEMA，拓展了海外生命監(jiān)護(hù)業(yè)務(wù)的中小醫(yī)院具備直銷優(yōu)勢，為邁瑞其他產(chǎn)品提供交叉銷售的機(jī)會(huì)，協(xié)同效應(yīng)顯c)2013年，公司以1.05億美元（6.23億人民幣）價(jià)市場高端超聲影像業(yè)務(wù)。美國ZONARE公司獨(dú)有的ZONE-Sonogr像技術(shù)，多年來在世界高端放射領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，由于其出色的圖像質(zhì)量和較好的銷售網(wǎng)絡(luò)，使得ZONARE公司長期排在臺(tái)，公司昆侖系列高端彩超，圖像質(zhì)量顯著提高，實(shí)現(xiàn)了對超聲成像域掃描，d)2013年，邁瑞收購ULCO，布局大洋洲經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)。2007年至收購之前，ULCO一直是邁瑞生命信息與支持產(chǎn)品的分銷商。收購后，邁瑞將獲得ULCO在大洋e)2021年，收購Hytest完善IV至關(guān)重要，試劑原料自研自制，是試劑創(chuàng)新的基礎(chǔ)和質(zhì)量的重要保證。Hytest勢，公司推出性能達(dá)到行業(yè)領(lǐng)先水平的三項(xiàng)心肌及炎癥標(biāo)志物試劑產(chǎn)品，其中化學(xué)發(fā)光等海外IVD業(yè)務(wù)的供應(yīng)鏈平臺(tái)，此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-17-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分納入公司全球供應(yīng)交付規(guī)劃。未來，DiaSys在圖20：邁瑞hs-cTnI產(chǎn)品具有高靈敏、高精密特點(diǎn)資料來源：公司官網(wǎng)，財(cái)信證券圖21：2014-2024Q1邁瑞醫(yī)療商譽(yù)及總資產(chǎn)占比（億元）600400300200011.07%10.56%9.79%9.42%9.15%6.36%5.08%3.68%商譽(yù)總資產(chǎn)商譽(yù)占比11.07%10.56%9.79%9.42%9.15%6.36%5.08%3.68%-10.63%10.71% -8.98% 20142015201620172018201920202021202220232024Q16.00%4.00%2.00%0.00%資料來源：iFind，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-18-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3.2市場策略：扎根于本土化發(fā)展，業(yè)務(wù)協(xié)同面向全球3.2.1本地化策略是跨國公司出海的必經(jīng)之路跨國公司進(jìn)行本地化發(fā)展是出于多方面的考慮，包括1）滿足消費(fèi)者需求：消費(fèi)者需求的壓力是跨國公司進(jìn)行本地化的重要驅(qū)動(dòng)力。由于不同國家和地區(qū)的消費(fèi)者具有不同的需求、消費(fèi)習(xí)慣和文化背景，跨國公司需要實(shí)施當(dāng)?shù)鼗呗詠泶_保產(chǎn)品和服務(wù)能顯著的差異，包括消費(fèi)觀、法律制度、原材料的供應(yīng)等。本地化策略使跨國公司能夠更本地化策略，跨國公司可以利用當(dāng)?shù)氐馁Y源、技術(shù)和人才，降低生產(chǎn)成本，提高運(yùn)營效廠。如今，中國已經(jīng)成為美敦力全球范圍內(nèi)唯一擁有兩個(gè)創(chuàng)新中心的市場，至今已在中工廠和便攜式血液透析儀器廠，是最早落地成都的跨國醫(yī)學(xué)器械企業(yè)制造項(xiàng)目之一。在江蘇常州，有聚焦骨科與神外領(lǐng)域的美敦力康輝常州科技園。在上海，有開發(fā)心臟植入3.2.2全球化協(xié)同供應(yīng)鏈儲(chǔ)與生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)。在歐洲、北美等區(qū)域設(shè)立倉儲(chǔ)中心，保障市場供給；同時(shí)，業(yè)務(wù)核心市強(qiáng)化生產(chǎn)制造、物流等本地平臺(tái)化能力。特別地，DiaSys生產(chǎn)與交付體系。此外，公司合格供應(yīng)商體系中，海外供應(yīng)商占比達(dá)到17%，進(jìn)一步證產(chǎn)項(xiàng)目，這不僅強(qiáng)化了全球供應(yīng)體系，也為公司深入開拓海外市場，特別是公立醫(yī)療領(lǐng)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-19-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖22：全球化的供應(yīng)商體系資料來源：公司公告，財(cái)信證券研發(fā)端：全球配置。公司不僅在國內(nèi)設(shè)立了多個(gè)研發(fā)中心，還在海外設(shè)立了研發(fā)中心，以更好地滿足全球市場的需求。公司目前已建立起基于全球資源配置的研發(fā)創(chuàng)新平西安、成都、杭州、美國硅谷、美國新澤西、美國明尼蘇達(dá)、芬蘭海肽和德國德賽。國際化的研發(fā)布局，有助于公司吸收全球范圍內(nèi)的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，提升公司的全球第一張歐盟MDRIII類高風(fēng)險(xiǎn)CE證書。至今，邁瑞的三大業(yè)務(wù)線多款產(chǎn)品得歐盟CE新法規(guī)注冊，并通過美國FDA的注冊，顯示了其產(chǎn)品的全球認(rèn)可度和市場競爭力。特別是，邁瑞IVD產(chǎn)線的多個(gè)新項(xiàng)目以及新推出的微創(chuàng)、除顫、呼吸機(jī)等產(chǎn)品也此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-20-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分表3：公司部分CE認(rèn)證中產(chǎn)品產(chǎn)品名稱注冊分類臨床用途用于治療有自主呼吸的患者，這些患者可從接受大流量加溫和加濕的呼吸氣高流量呼吸濕化治療儀體中獲益麻醉系統(tǒng)用于輸送新鮮氣體，連續(xù)或間歇性給予患者全身吸入麻醉劑，并通過機(jī)械或（A1/A3/A5/A7）手動(dòng)通氣維持患者通氣遠(yuǎn)程控制系統(tǒng)體內(nèi)除顫電極板用于遠(yuǎn)程控制醫(yī)療設(shè)備和查看數(shù)據(jù)預(yù)期用于開胸術(shù)中的開胸胸內(nèi)除顫D-二聚體測定試劑盒（免疫比濁法）D-二聚體校準(zhǔn)品用于檢測人血漿樣本中D-二聚體的含量，臨床上主要用于排除靜脈血栓形成、D-二聚體質(zhì)控品ClassC彌散性血管內(nèi)凝血的輔助診斷以及溶栓治療的監(jiān)測CD3-FITC/CD8-PE/CD4用于通過流式細(xì)胞術(shù)對人外周血T淋巴細(xì)胞（CD3陽性）、輔助性/誘導(dǎo)性T5-PerCP/CD4-APC檢測細(xì)胞（CD3陽性）、抑制性/細(xì)胞毒性T細(xì)胞（CD3陽性）群以及CD4/CD8試劑盒ClassC比值等淋巴細(xì)胞的可靠鑒定用于邁瑞全自動(dòng)凝血分析儀對檢測項(xiàng)目凝血酶原時(shí)間（PT）、活化部分凝血活凝血質(zhì)控品ClassC酶時(shí)間（APTT）、纖維蛋白原（FIB）和凝血酶時(shí)間（TT）進(jìn)行質(zhì)量控制資料來源：公司公告，財(cái)信證券海內(nèi)外銷售模式迥異。國內(nèi)及部分海外發(fā)展中國家，傳統(tǒng)經(jīng)銷模式占據(jù)主導(dǎo)，企業(yè)依賴經(jīng)銷商構(gòu)建渠道、維護(hù)客戶關(guān)系，并借助其資金流轉(zhuǎn)保障回款效率。然而，在進(jìn)軍海外市場，尤其是發(fā)達(dá)國家時(shí)，此模式易受阻于地域、法規(guī)、文化壁壘及經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)局限，加大市場滲透難度。相較之下，以美國為代表的發(fā)達(dá)國家多采用GPO（Grouppurchasingorganizations，藥品集中采購組織）直銷模式因地制宜，直銷與經(jīng)銷相結(jié)合。公司銷售模式包括直銷與經(jīng)銷。經(jīng)先售予經(jīng)銷商，再由其轉(zhuǎn)售終端客戶；直銷則直接面向終端客戶。公司在海外布局時(shí)，審慎評估不同銷售模式的適用性，結(jié)合目標(biāo)市場特性，選擇既能發(fā)揮自身優(yōu)勢，又能有效應(yīng)對市場挑戰(zhàn)的銷售策略。在部分區(qū)域，因行業(yè)習(xí)慣及資源限制，公司傾向直銷；而在經(jīng)銷商資源豐富或直銷難以全面覆蓋的地區(qū)，則采用經(jīng)銷模式，以擴(kuò)大市場覆蓋、提升客戶滿意度，進(jìn)而增強(qiáng)市場影響力和銷售規(guī)模。公司靈活布局全球銷售模式，進(jìn)而實(shí)進(jìn)行銷售，少部分產(chǎn)品由公司向窗口醫(yī)院、民營集團(tuán)、戰(zhàn)略客戶及政府部門等終端客戶（2）美國：以直銷為主。公司擁有專業(yè)直銷團(tuán)隊(duì)，直接從終端客戶獲取市場信息，通過投標(biāo)、商業(yè)談判等方式獲取訂單，并與客戶簽訂銷售合同銷售商品，已與美國四大此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-21-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分（3）歐洲地區(qū)：根據(jù)不同國家的行業(yè)特點(diǎn)，采用了“直銷+經(jīng)銷”的銷售模式，公司圖23：海內(nèi)外醫(yī)療器械銷售模式示意圖資料來源：頭豹研究院，財(cái)信證券多個(gè)國家及地區(qū)。公司已成為美國、英國、意大利、西班牙、德國、法國等國家的領(lǐng)先渠道商，培養(yǎng)超過10,000名渠道商服務(wù)人員獲得邁瑞認(rèn)證的服球服務(wù)交互中心，同時(shí)，在海外持續(xù)建設(shè)區(qū)域和國家備件中心，提升備件供應(yīng)能力；建此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-22-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分醫(yī)療器械行業(yè)作為多學(xué)科交叉、技術(shù)密集型的典范，其創(chuàng)新和產(chǎn)品力是立足之本。軟件及操作系統(tǒng)，其復(fù)雜性和長期性顯著，無明顯的專利懸崖，這要求企業(yè)必須具備強(qiáng)大的研發(fā)能力和持續(xù)的創(chuàng)新動(dòng)力。邁瑞醫(yī)療始終將研發(fā)創(chuàng)新置于核心地位，通過不斷的技術(shù)突破和產(chǎn)品優(yōu)化，提升產(chǎn)品競爭力，其豐富的產(chǎn)品線覆蓋多個(gè)醫(yī)療領(lǐng)域，為全球醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供高質(zhì)量的產(chǎn)品和技術(shù)解決方案。場洞察，旨在打造高可靠性、強(qiáng)可預(yù)測性的醫(yī)療產(chǎn)品。該體系通過精細(xì)化的需求管理、前瞻性的產(chǎn)品規(guī)劃及高效的組合管理，確保每一款產(chǎn)品的研發(fā)都精準(zhǔn)對接市場需求，避免資源浪費(fèi)，加速產(chǎn)品上市進(jìn)程。在MPI體系下，研發(fā)與生產(chǎn)緊密協(xié)作，以產(chǎn)品生命周期管理為核心，從設(shè)計(jì)之初即考慮生產(chǎn)便捷性，更確保了產(chǎn)品質(zhì)量的卓越。同時(shí)，該體系強(qiáng)化了戰(zhàn)略規(guī)劃、營銷、研發(fā)等多部門間的協(xié)作效能，通過商業(yè)邏輯驅(qū)動(dòng)的階段決策機(jī)制與結(jié)構(gòu)化流程，確?！白稣_的事”并“一次性把事情做對”。質(zhì)量和擴(kuò)展性，實(shí)現(xiàn)了研發(fā)活動(dòng)的更高效與前瞻性。這一整套體系不僅提升了公司產(chǎn)品的市場競爭力，還加速了新產(chǎn)品的推出速度，確保了公司在快速變化的醫(yī)療市場中保持圖24：MPI醫(yī)療產(chǎn)品創(chuàng)新體系資料來源：公司公告，財(cái)信證券持對研發(fā)創(chuàng)新的高投入，堅(jiān)持自主創(chuàng)新掌握核心技術(shù)。公司研發(fā)投入保持持續(xù)增長的態(tài)此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-23-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分下的研發(fā)人員占89.79%，高素質(zhì)且年輕化的公司建有多個(gè)國際領(lǐng)先的研發(fā)專業(yè)實(shí)驗(yàn)室，比如可靠性、標(biāo)準(zhǔn)化、電源、參數(shù)、氣體、探頭、熱力學(xué)等專項(xiàng)技術(shù)實(shí)驗(yàn)室，其中可靠性實(shí)驗(yàn)室和標(biāo)準(zhǔn)化實(shí)驗(yàn)室獲得了中國合圖25：2018-2024Q1邁瑞醫(yī)療研發(fā)投入（億元）研發(fā)費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用率403540353025205010.10%9.99%9.83%9.63%9.21%8.85%2018201920202021202220232024Q110.20%10.00%9.80%9.60%9.40%9.20%9.00%8.80%8.60%8.40%8.20%8.89%資料來源：iFind，財(cái)信證券圖26：2023年邁瑞醫(yī)療研發(fā)人員年齡構(gòu)成資料來源：公司公告，財(cái)信證券圖27：2023年邁瑞醫(yī)療研發(fā)人員學(xué)歷構(gòu)成資料來源：公司公告，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-24-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分臺(tái)的問世，標(biāo)志著邁瑞超聲技術(shù)已躋身國際頂尖行列，開啟國產(chǎn)超聲新紀(jì)元；在血細(xì)胞形態(tài)分析領(lǐng)域，通過深度學(xué)習(xí)算法與自動(dòng)特質(zhì)學(xué)習(xí)技術(shù)的創(chuàng)新應(yīng)用，公司產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了對以臨床需求作為研發(fā)核心，大幅降低客戶額外成本。成為了一種普遍需求。公司始終以客戶需求為導(dǎo)向，緊貼臨床需求，通過技術(shù)創(chuàng)新和融合創(chuàng)新，在各個(gè)產(chǎn)品線中推出更智能、使用更方便、設(shè)計(jì)更簡潔的產(chǎn)品，以滿足客戶的無需外接高壓空氣氣源，續(xù)航時(shí)間長，可在多種場景下使用，讓轉(zhuǎn)運(yùn)過程化繁為簡，提共管血常規(guī)樣本檢測“CRP+SAA+ESR”等炎癥指標(biāo)，1管通聯(lián)檢，大幅提升檢驗(yàn)科效率。圖28：邁瑞致力于推出更智能、使用更方便、設(shè)計(jì)更簡潔的產(chǎn)品資料來源：公司公告，財(cái)信證券此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-25-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4盈利預(yù)測公司作為國內(nèi)醫(yī)療器械領(lǐng)軍企業(yè)，產(chǎn)品覆蓋生命信息與支持、體外診斷以及醫(yī)學(xué)影像三大領(lǐng)域，通過自主研發(fā)及并購整合，不斷豐富三大業(yè)務(wù)領(lǐng)域的產(chǎn)品組合，目前公司擁有國內(nèi)同行業(yè)中最全的產(chǎn)品線，其產(chǎn)品在安全性、高效性和易用性方面表現(xiàn)出色，監(jiān)護(hù)、麻醉、呼吸、除顫、血球、超聲等領(lǐng)域已處于全球前列。公司擁有國際化的市場布品成功打入市場，品牌力和影響力不斷增強(qiáng)，高端客戶持續(xù)突破，滲透率逐步提升；在新興市場國家，邁瑞已建立起廣泛的營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋，通過復(fù)制在中國積累起來的管理和營銷經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合本地化平臺(tái)能力建設(shè)，市場占有率和品牌地位有望快速攀升，新興市場等種子業(yè)務(wù)，同時(shí)積極探索分子診斷、臨床質(zhì)譜、手術(shù)機(jī)器人等新興賽道，這些突破將會(huì)持續(xù)拓展公司的可及市場；國內(nèi)多個(gè)省市自治區(qū)發(fā)布的醫(yī)療設(shè)備更新政策要求縣級以下醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)設(shè)備配置率達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，隨著醫(yī)療設(shè)備更新政策的實(shí)施，國產(chǎn)醫(yī)療器械企業(yè)有望迎來加速發(fā)展的機(jī)投資建議：公司作為國產(chǎn)醫(yī)療器械龍頭，持續(xù)以客戶需求為導(dǎo)向，通過自主研發(fā)和5風(fēng)險(xiǎn)提示到醫(yī)療衛(wèi)生政策的影響。公司產(chǎn)品已經(jīng)應(yīng)用于全球多個(gè)國家和地區(qū)，銷售易受到境內(nèi)、北美、歐洲、拉丁美洲等各地醫(yī)療行業(yè)政策的影響。若公司在經(jīng)營策略上未能根據(jù)我國 力要求較高、研發(fā)周期較長。因此在新產(chǎn)品研發(fā)的過程中，可能面臨因研發(fā)技術(shù)路線出此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-26-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分現(xiàn)偏差、研發(fā)投入成本過高、研發(fā)進(jìn)程緩慢而導(dǎo)致研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。若公司未來不能很好應(yīng)對新產(chǎn)品研發(fā)中存在的風(fēng)險(xiǎn)，則將對公司新產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)程造成不利影響，甚至導(dǎo)分級診療、醫(yī)聯(lián)體、陽光采購、兩票制等一系列政策出臺(tái)，使醫(yī)療器械行業(yè)面臨一定降價(jià)壓力及趨勢。同時(shí)，隨著國內(nèi)乃至全球醫(yī)保支付壓力的逐漸增大，終端客戶在采購產(chǎn)品時(shí)會(huì)加重產(chǎn)品性價(jià)比的權(quán)重考慮，市場競爭格局日益激烈，對公司持續(xù)提升市場競爭業(yè)的出海并購帶來了諸多風(fēng)險(xiǎn)，或?qū)疚磥碓诤Ｍ饧夹g(shù)引進(jìn)、人才引進(jìn)、跨境并購此報(bào)告僅供內(nèi)部客戶參考-27-請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分報(bào)表預(yù)測(單位：億元)財(cái)務(wù)和估值數(shù)據(jù)摘要利潤表2022A2023A2024E2025E2026E主要指標(biāo)2022A2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入303.66349.32424.97505.68593.81營業(yè)收入303.66349.32424.97505.68593.81減:營業(yè)成本108.85118.21143.22171.40202.06增長率(%)20.1715.0421.6618.9917.43營業(yè)稅金及附加3.483.664.455.306.22歸屬母公司股東凈利潤96.07115.82139.19165.67193.55營業(yè)費(fèi)用48.0257.0366.3078.3892.04增長率(%)20.0720.5620.1719.0316.83管理費(fèi)用13.2015.2418.2720.7323.75每股收益(EPS)7.929.5511.4813.6615.96研發(fā)費(fèi)用29.2334.3341.7049.6258.27每股股利(DPS)4.505.806.527.769.07財(cái)務(wù)費(fèi)用-4.51-8.55-0.75-1.10-1.48每股經(jīng)營現(xiàn)金流9.939.0314.4715.5217.89減值損失-1.08-7.74-1.70-1.52-1.78銷售毛利率0.640.660.660.660.66加:投資收益-0.05-0.100.000.000.00銷售凈利率0.320.330.330.330.33公允價(jià)值變動(dòng)損益-0.210.790.000.000.00凈資產(chǎn)收益率(ROE)0.300.350.360.360.35其他經(jīng)營損益0.000.000.000.000.00投入資本回報(bào)率(ROIC)0.650.900.821.181.54營業(yè)利潤109.91130.70156.73186.49217.82市盈率(P/E)35.6029.5324.5720.6517.67加:其他非經(jīng)營損益0.000.000.000.000.00市凈率(P/B)10.7010.348.757.396.26利潤總額109.54130.11156.43186.19217.52股息率(分紅/股價(jià))0.020.020.020.030.03減:所得稅13.4314.3317.2220.5023.95主要財(cái)務(wù)指標(biāo)2022A2023A2024E2025E2026E凈利潤96.11115.78139.20165.69193.57收益率減:少數(shù)股東損益0.04-0.040.020.020.02毛利率64.15%66.16%66.30%66.11%65.97%歸屬母公司股東凈利潤96.07115.82139.19165.67193.55三費(fèi)/銷售收入21.65%23.14%20.08%19.82%19.75%資產(chǎn)負(fù)債表2022A2023A2024E2025E2026EEBIT/銷售收入34.59%34.80%36.63%36.60%36.38%貨幣資金231.86187.87283.77377.86485.14EBITDA/銷售收入37.24%37.45%39.90%39.50%38.91%交易性金融資產(chǎn)0.000.000.000.000.00銷售凈利率31.65%33.15%32.76%32.77%32.60%應(yīng)收和預(yù)付款項(xiàng)29.5035.6538.8546.2354.29資產(chǎn)獲利率其他應(yīng)收款（合計(jì)）1.491.952.192.613.06R