金剛線行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：溫故知新玉汝于成

金剛線行業(yè)專題報(bào)告溫故知新，玉汝于成2024年6月核心觀點(diǎn)

經(jīng)歷2021~2023年行業(yè)上行周期后，目前金剛線行業(yè)面臨價(jià)格與成本承壓、盈利惡化的局面。目前硅片環(huán)節(jié)企業(yè)持續(xù)虧現(xiàn)金，24Q2開工率與產(chǎn)量逐月下降，對(duì)硅片輔材金剛線需求和價(jià)格持續(xù)施壓。24Q1由于供給過剩、行業(yè)新一輪洗牌開啟后，金剛線價(jià)格開始大幅下降，行業(yè)內(nèi)各家成本曲線陡峭，企業(yè)間盈利已經(jīng)分化；疊加二季度價(jià)格繼續(xù)承壓、各企業(yè)開工率下降帶來成本提升，金剛線企業(yè)盈利持續(xù)惡化。

碳鋼線領(lǐng)域，經(jīng)營壓力驟增，細(xì)線化持續(xù)推進(jìn)，行業(yè)格局有望再度優(yōu)化。目前碳鋼線部分龍頭企業(yè)憑借原材料高比例自供和規(guī)模化優(yōu)勢(shì)保持微利；部分二三線企業(yè)出貨收縮以減少虧損，進(jìn)一步增加成本壓力。碳鋼細(xì)線化持續(xù)推進(jìn)，28碳鋼線的母線和金剛線生產(chǎn)難度均提升，優(yōu)質(zhì)供給有限。因此能夠持續(xù)提供穩(wěn)定的高品質(zhì)細(xì)線的龍頭企業(yè)有望強(qiáng)化自身技術(shù)工藝壁壘，行業(yè)加速出清，格局再度優(yōu)化。

長(zhǎng)期維度來看，鎢絲金剛線迭代大勢(shì)所趨。鎢絲抗拉強(qiáng)度更高，細(xì)線化空間更大；配合應(yīng)用在切片端的切割工藝成熟后，斷線率更低，單G

W切片線耗更低，并且能有效提升硅片品質(zhì)。隨著鎢絲母線工藝成熟、鎢絲切片工藝提升，鎢絲金剛線經(jīng)濟(jì)性進(jìn)一步凸顯，長(zhǎng)期維度下為金剛線環(huán)節(jié)確定性的技術(shù)迭代趨勢(shì)。我們計(jì)算2025/2026年鎢絲金剛線市場(chǎng)空間增速接近90%。1核心觀點(diǎn)

鎢絲母線工藝難度更高，進(jìn)一步提升金剛線行業(yè)壁壘，龍頭企業(yè)有望憑借鎢絲母線自制增強(qiáng)自身阿爾法優(yōu)勢(shì)。目前較為成熟的鎢絲母線生產(chǎn)工藝是熱拉法，難度遠(yuǎn)高于碳鋼母線生產(chǎn)，唯一能夠?qū)崿F(xiàn)單月1000萬km以上產(chǎn)量的企業(yè)為廈鎢。對(duì)于金剛線企業(yè)而言，若要實(shí)現(xiàn)鎢絲金剛線的出貨，則鎢絲母線需向廈鎢采購或盡快實(shí)現(xiàn)自制。目前美暢可實(shí)現(xiàn)單月50萬km鎢絲母線產(chǎn)量，建議重點(diǎn)關(guān)注其量產(chǎn)進(jìn)展（如軋制工藝的進(jìn)展）；若能實(shí)現(xiàn)鎢絲母線高比例自產(chǎn)，將進(jìn)一步降低原材料成本，掌控鎢絲推廣節(jié)奏，屆時(shí)新產(chǎn)品的價(jià)格與盈利均有積極改善。更重要的是，由于鎢絲母線生產(chǎn)工藝壁壘高，將進(jìn)一步夯實(shí)自身在原材料與生產(chǎn)技術(shù)端的阿爾法優(yōu)勢(shì)。

對(duì)于當(dāng)前金剛線行業(yè)，我們認(rèn)為可積極關(guān)注下游硅片的價(jià)格筑底/反彈信號(hào)，以及龍頭企業(yè)鎢絲母線量產(chǎn)進(jìn)展。前者為行業(yè)貝塔回暖，后者為龍頭企業(yè)阿爾法再提升。

相關(guān)標(biāo)的：美暢股份、高測(cè)股份、廈門鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：碳鋼金剛線細(xì)線化持續(xù)突破，技術(shù)進(jìn)展超預(yù)期；鎢絲母線技術(shù)進(jìn)展不及預(yù)期，滲透率低于預(yù)期；硅片價(jià)格和盈利持續(xù)惡化，金剛線價(jià)格承壓持續(xù)下降，企業(yè)盈利不及預(yù)期；大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，金剛線原材料價(jià)格上漲，企業(yè)盈利不及預(yù)期。2目

錄碳鋼線：生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增，格局即將再度優(yōu)化鎢絲線：滲透率逐步提升，進(jìn)一步提升金剛線行業(yè)壁壘相關(guān)標(biāo)的：美暢股份、高測(cè)股份、廈門鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提示31.1

金剛線主要由母線、微粉和鍍鎳層構(gòu)成

金剛線主要由母線、金剛石微粉和鍍鎳層構(gòu)成。金剛線是通過電鍍的方法在鋼線基體（母線）上沉積一層金屬鎳，金屬鎳層內(nèi)包裹有金剛石微粉，使微粉固結(jié)在鋼線基體上，從而制得的一種線形超硬材料切割工具。其生產(chǎn)工序主要包括母線預(yù)鍍鎳、金剛石微粉鍍鎳預(yù)處理鍍鎳、上砂、加厚鍍鎳、清洗烘干、繞線等。

碳鋼線母線上游環(huán)節(jié)為黃絲、盤條，盤條主要向日本進(jìn)口。高碳鋼絲母線生產(chǎn)是先將盤條鋼通過多道次拉拔、熱處理（包括水浴等淬火方式），然后鍍銅、鍍鋅后制成黃絲；再將黃絲經(jīng)過多次道拉拔而制成。除拉拔工藝外，盤條鋼的性能和質(zhì)量也決定母線/金剛線的質(zhì)量，目前多采用92C或100C的盤條，且主要向領(lǐng)軍企業(yè)日本神戶和新日鐵公司進(jìn)口。以日本神戶的92C產(chǎn)品為例，其盤條化學(xué)成分和夾雜物控制嚴(yán)格，鋼中碳質(zhì)量分?jǐn)?shù)控制在0.82%～0.95%，硅質(zhì)量分?jǐn)?shù)控制在0.25%以下。

金剛線主要由母線、金剛石微粉和鍍鎳層構(gòu)成

碳鋼線母線上游分別為黃絲、盤條鋼微粉多次拉拔多次拉拔電鍍、上砂盤條黃絲母線金剛線數(shù)據(jù)：高測(cè)股份招股說明書，《0.070

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金剛線母線生產(chǎn)技術(shù)》，中鎢在線，InfoLink

Consulting，西南證券整理41.2

歷史回顧：碳鋼線迭代砂漿線，531后首迎價(jià)格戰(zhàn)

金剛線為切片耗材，需與切片機(jī)300多個(gè)零部件高精密協(xié)調(diào)配合，結(jié)合優(yōu)良的切割工藝，才能保證硅片質(zhì)量與切片效率。

金剛線國產(chǎn)化后價(jià)格下降，在單晶切片中滲透率提升。2015年以前金剛線量產(chǎn)技術(shù)為日本企業(yè)壟斷，金剛線產(chǎn)品價(jià)格最高達(dá)1000元/km。彼時(shí)國內(nèi)硅片企業(yè)主要采用游離磨料砂漿切割的方式，切片效率低且不環(huán)保。2015年前后隨著國內(nèi)企業(yè)美暢、高測(cè)、岱勒、三超、東尼等企業(yè)打破日本技術(shù)壟斷，金剛線開始實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化，價(jià)格迅速降低。金剛線價(jià)格下降大幅降低硅片環(huán)節(jié)非硅成本，因此在單晶切片領(lǐng)域快速滲透，以隆基為代表的單晶企業(yè)于2015年開始大規(guī)模使用金剛線切片。

彼時(shí)金剛線用于切割多晶硅片時(shí)，由于硅片表面損傷層減少，不利于使用傳統(tǒng)腐蝕方法制絨，進(jìn)而影響多晶硅片轉(zhuǎn)換效率，因此尚未在多晶硅片切割中規(guī)?；瘧?yīng)用。

金剛線為硅片切割線鋸耗材

金剛線國產(chǎn)化前價(jià)格昂貴，滲透率低數(shù)據(jù)：高測(cè)股份公告，美暢股份招股說明書，西南證券整理51.2

歷史回顧：碳鋼線迭代砂漿線，531后首迎價(jià)格戰(zhàn)

金剛線價(jià)格下降助推單晶滲透率提升，2017年黑硅制絨技術(shù)使金剛線開始應(yīng)用于多晶硅片，2018年行業(yè)基本完成碳鋼線對(duì)砂漿線切割的迭代。2016年國內(nèi)金剛線企業(yè)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，特別是美暢在高密度金剛石微粉和單機(jī)六線方向取得技術(shù)突破，金剛線價(jià)格下降至200元/km以下，因此應(yīng)用金剛線切片的單晶硅片較多晶硅片開始具備競(jìng)爭(zhēng)力，單晶硅片滲透率開始提升。2017年黑硅及添加劑等新技術(shù)解決了金剛線切多晶硅片反射率過高的問題，多晶硅片吸光能力提升，金剛線在多晶硅片切割中滲透率亦快速提升，至2018年金剛線在切片環(huán)節(jié)基本全面迭代砂漿線切割。

需求快速增長(zhǎng)下，金剛線自2017H2起供給較為緊張，主流廠商開啟擴(kuò)產(chǎn)，17年末逐步投產(chǎn)。

2018年“531”后光伏行業(yè)降本增效動(dòng)力更強(qiáng)，單晶PERC電池轉(zhuǎn)換效率不斷提高，單晶較多晶的優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步拉大，單晶組件在終端占比不斷提升，2020年基本完成對(duì)多晶的替代。從發(fā)展歷史來看，金剛線對(duì)切片的降本優(yōu)勢(shì)，拉開了單晶替代多晶的序幕，助推光伏行業(yè)技術(shù)迭代。

金剛線助推單晶硅片對(duì)多晶硅片的迭代

2018年行業(yè)基本完成金剛線切片迭代數(shù)據(jù)：CPIA，ITRPV，西南證券整理61.2

歷史回顧：碳鋼線迭代砂漿線，531后首迎價(jià)格戰(zhàn)

2018年“531”后光伏需求暫時(shí)遇冷，金剛線行業(yè)供過于求，產(chǎn)品價(jià)格大幅下降。2018年“531”新政暫不安排當(dāng)年普通電站建設(shè)規(guī)模，僅安排10GW左右分布式電站建設(shè)規(guī)模，降低光伏發(fā)電補(bǔ)貼力度，國內(nèi)裝機(jī)在18~19年同比下降，產(chǎn)業(yè)鏈需求增速下滑。同時(shí)，17年末以后新玩家進(jìn)入以及主流廠商擴(kuò)產(chǎn)，金剛線行業(yè)供過于求，競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品價(jià)格大幅下降。

根據(jù)美暢金剛線銷售均價(jià)，2018/2019年金剛線均價(jià)分別為123.6/64.9

元/km，同比下降29.0%/47.5%（注：2019年部分企業(yè)價(jià)格較高的原因是截?cái)?、開方線等粗線產(chǎn)品占比提升，粗線價(jià)格更高）。

18/19年國內(nèi)光伏裝機(jī)需求下降（GW）

2018~2019年金剛線價(jià)格大幅下降（元/km）數(shù)據(jù)：國家能源局，CPIA，各公司公告，西南證券整理71.2

歷史回顧：碳鋼線迭代砂漿線，531后首迎價(jià)格戰(zhàn)

價(jià)格戰(zhàn)+細(xì)線化/線徑下降，金剛線企業(yè)成本壓力增加，盈利能力下降，行業(yè)首輪淘汰賽開啟。降本增效為光伏行業(yè)發(fā)展的主線，“531”后尤為明顯，下游切片環(huán)節(jié)對(duì)金剛線的要求則為金剛線線徑不斷下降，以增加單位硅棒的出片數(shù)量。更細(xì)的金剛線依賴于更細(xì)的母線、更細(xì)粒度的微粉等，工藝難度與壁壘提升，因此同一時(shí)期越細(xì)的母線價(jià)格越高，金剛線企業(yè)生產(chǎn)成本隨之增加。另一方面，面對(duì)下游降本壓力和激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降，如若降本幅度不及降價(jià)幅度，亦或產(chǎn)品不能持續(xù)迭代滿足下游需求，金剛線企業(yè)盈利下降，甚至虧損。在此情況下行業(yè)盈利差距拉大，凈利率表現(xiàn)尤為明顯（高測(cè)由于綜合凈利率中包括切割設(shè)備和金剛線業(yè)務(wù)，未拆分因此不做比較），部分企業(yè)出貨量收縮，或更多轉(zhuǎn)向粗線生產(chǎn)。

線徑下降，美暢細(xì)線出貨占比逐步提升

2018~2019年金剛線企業(yè)凈利率差距擴(kuò)大數(shù)據(jù)：美暢股份招股書，Wind，西南證券整理81.2

歷史回顧：光伏景氣度回升，細(xì)線化加速，供需偏緊

2021年起光伏行業(yè)開啟平價(jià)上網(wǎng)新周期，全球裝機(jī)需求迎來新一輪快速增長(zhǎng)，光伏行業(yè)景氣度回升。2020年以后組件價(jià)格下降，21年我國進(jìn)入光伏平價(jià)上網(wǎng)新周期，海外裝機(jī)需求快速增長(zhǎng)，21年全球新增裝機(jī)約170GW，同比增長(zhǎng)30.8%；22年新增裝機(jī)230GW，同比增長(zhǎng)35.3%。

20Q4起硅料價(jià)格開啟兩年上漲周期，產(chǎn)業(yè)鏈硅成本壓力大。下游需求與產(chǎn)能快速釋放，然硅料產(chǎn)能有限、供給趨緊，價(jià)格持續(xù)上漲，單晶致密料從21年初8萬元/噸最高上漲至22Q3超30萬元/噸。硅料價(jià)格持續(xù)上漲，下游各環(huán)節(jié)硅成本壓力持續(xù)增長(zhǎng)，降低非硅成本訴求強(qiáng)烈。

2021年后光伏裝機(jī)快速增長(zhǎng)，行業(yè)景氣度回升（GW）

20Q4~22Q4硅料價(jià)格高漲（萬元/噸）數(shù)據(jù)：CPIA，國家能源局，硅業(yè)分會(huì)，西南證券整理91.2

歷史回顧：光伏景氣度回升，細(xì)線化加速，供需偏緊

硅料成本壓力下，2021年后硅片薄片化加速推進(jìn)。在硅成本上漲壓力下，硅片厚度下降5μm，單片硅耗量可下降約3%，從而降低單瓦硅成本。根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，2019-2020年行業(yè)平均硅片厚度近無變化，保持在175μm左右。然而2021年以后減薄趨勢(shì)加速，硅片主流厚度從2021年的170μm，下降至2022年的155μm。

硅片薄片化需配合金剛線細(xì)線化，由此帶來切片線耗大幅提升，疊加硅片需求景氣度良好，細(xì)線需求快速增長(zhǎng)。金剛線需求主要由硅片產(chǎn)量、線徑大小、切片工藝等因素決定，同一時(shí)期其他條件相同情況下，使用細(xì)線單GW切片線耗更高。硅片越薄，金剛線越細(xì)，切片的線縫磨損越少，單位硅棒出片數(shù)越多。細(xì)線化后，金剛線破斷力下降，同時(shí)金剛石直徑變小，因此導(dǎo)致切割力下降，所需線耗大幅增長(zhǎng)。根據(jù)美暢公告的投關(guān)紀(jì)要，22年5月38線切165/160μm硅片，單GW線耗約50萬km；24年1月傳統(tǒng)32線切片線耗約60萬km（24年P(guān)型硅片厚度已降至150μm，23~24年各企業(yè)已采取各類降線耗工藝）。疊加22年海內(nèi)外裝機(jī)需求良好，金剛線特別是更細(xì)規(guī)格的細(xì)線需求快速增長(zhǎng)。

2021年硅料價(jià)格上漲后硅片減薄加速（μm）

金剛線線徑越細(xì)，破斷力越小規(guī)格成品線徑（μm）破斷力（N）283032343643±245±247±249±251±2≥4.8≥5.0≥5.2≥5.5≥5.8數(shù)據(jù)：CPIA，美暢股份官網(wǎng)，西南證券整理101.2

歷史回顧：光伏景氣度回升，細(xì)線化加速，供需偏緊

細(xì)線需求快速增長(zhǎng)，優(yōu)質(zhì)母線供給有限，金剛線企業(yè)前期擴(kuò)產(chǎn)暫緩，2022年金剛線供給重回偏緊狀態(tài)，企業(yè)盈利回升。2022年細(xì)線金剛線需求快速增長(zhǎng)，細(xì)線母線需求隨之增長(zhǎng)。彼時(shí)細(xì)線母線優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能較為有限，外部供應(yīng)商主要為蘇閩，因此母線供給緊張、價(jià)格上漲。同時(shí)，經(jīng)歷了2018~2020年的低迷期，二三線金剛線企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)暫緩，金剛線供需格局改善，供給重回偏緊狀態(tài)，企業(yè)盈利回升。

金剛線越細(xì)，要求母線線徑隨之下降（μm）

2022年金剛線企業(yè)盈利普遍回升企業(yè)2021年毛利率2022年毛利率高測(cè)岱勒恒星35.91%14.73%42.89%43.10%35.36%55.41%數(shù)據(jù)：CPIA，各公司公告，西南證券整理111.2

歷史回顧：母線產(chǎn)能釋放，金剛線成本下降，盈利良好

2023年母線產(chǎn)能釋放，價(jià)格下降，金剛線降本空間大+價(jià)格平穩(wěn)，企業(yè)盈利較為穩(wěn)定。2022年末至2023年初，細(xì)線母線工藝優(yōu)化提升，優(yōu)質(zhì)母線產(chǎn)能釋放，如強(qiáng)芯（福立旺子公司）母線擴(kuò)產(chǎn)，特別是美暢黃絲投產(chǎn)后母線自供比例提升，外采需求下降，因此母線供給整體充裕，價(jià)格下降。母線降價(jià)+金剛線產(chǎn)能優(yōu)化，金剛線企業(yè)生產(chǎn)成本下降；硅片需求與盈利良好，23Q2~Q3金剛線企業(yè)開工率高，價(jià)格至23Q3整體相對(duì)平穩(wěn)，盈利仍然維持較高水平。

22年末美暢黃絲投產(chǎn)后，母線自供比例提升

23年前三季度硅片盈利較好，金剛線價(jià)格較穩(wěn)定注：中環(huán)23Q4計(jì)提18億資產(chǎn)減值，故凈利率為-25.6%數(shù)據(jù)：各公司公告，西南證券整理121.2

歷史回顧：硅片盈利承壓，金剛線供過于求，價(jià)格快速走低

主產(chǎn)業(yè)鏈盈利惡化、行業(yè)供需關(guān)系再度扭轉(zhuǎn)，24Q1金剛線價(jià)格降價(jià)30%+。23Q4起受供需關(guān)系影響，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格大幅下降，企業(yè)盈利持續(xù)承壓，至24年5月主產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)均出現(xiàn)大部分企業(yè)虧損的局面。受下游硅片環(huán)節(jié)虧損的壓力、以及22H2~23年金剛線擴(kuò)產(chǎn)帶來供給充裕等影響，23年末金剛線開始價(jià)格下降，24Q1美暢碳鋼線價(jià)格約20元/km，季度降幅在30%以上。

價(jià)格快速下降，金剛線企業(yè)盈利大幅下降，僅龍頭企業(yè)保持一定的微利，美暢單km利潤約5.2元，行業(yè)再度面臨挑戰(zhàn)（三超包含粗線和半導(dǎo)體耗材等、恒星包括鋼簾線等業(yè)務(wù)，切片細(xì)線的金剛線盈利實(shí)際或更低

）。

24Q1金剛線價(jià)格降幅達(dá)30%+（元/km）

24Q1金剛線盈利再度分化，龍頭領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)顯著數(shù)據(jù)：公司公告，Wind，西南證券整理131.3

多重挑戰(zhàn)，碳鋼線生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增

挑戰(zhàn)一：價(jià)格低迷，僅龍頭維持微利，大部分企業(yè)處于虧損狀態(tài)。

金剛線生產(chǎn)成本中原材料占比約70%

現(xiàn)狀：24Q1金剛線價(jià)格下降后，龍頭美暢、高測(cè)單km盈利在5元左右，較23年峰值盈利下降約70%；二三線企業(yè)勉強(qiáng)盈虧平衡。隨著24Q2硅片價(jià)格與盈利進(jìn)一步下降，金剛線價(jià)格隨之小幅下降，二三線企業(yè)盈利更弱，基本處于全面虧損狀態(tài)。

金剛線環(huán)節(jié)陡峭的成本曲線，為當(dāng)前價(jià)格下頭部企業(yè)仍有盈利的原因。頭部企業(yè)的成本優(yōu)勢(shì)來自占比高的原材料(母線/黃絲/金剛石微粉)高比例自供、規(guī)模效應(yīng)攤薄人工成本和制造費(fèi)用、品質(zhì)更穩(wěn)定優(yōu)良帶來退賠成本更低等方面。

金剛線頭部企業(yè)生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)顯著（元/km）

23年金剛線企業(yè)單位料、工、費(fèi)對(duì)比（元/km）注：三超成本最高的部分原因是粗線占比較高注：23年美暢單位材料與人工較高的原因?yàn)辄S絲+母線投產(chǎn)與爬坡數(shù)據(jù)：各公司公告，西南證券整理141.3

多重挑戰(zhàn)，碳鋼線生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增

挑戰(zhàn)一：價(jià)格低迷，僅龍頭維持微利，大部分企業(yè)處于虧損狀態(tài)。

進(jìn)一步拆分原材料自供帶來的成本優(yōu)勢(shì)，母線自制可降本2~3元/km。原材料在金剛線生產(chǎn)成本中占比60~70%，其中母線(碳鋼)成本占比在50%以上；母線環(huán)節(jié)盈利亦較高，近年來在40%左右，隨著細(xì)線化的推進(jìn)價(jià)格也保持在6~

7元/km。因此若母線自供則可帶來2~3元成本優(yōu)勢(shì)；自供比例越高，規(guī)模效應(yīng)越顯著，降本空間越大。

頭部企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量更高，退換貨比例低，成本相應(yīng)更低。金剛線環(huán)節(jié)通過退換貨形式處理斷線、壓線、多線頭等質(zhì)量問題為行業(yè)慣例。頭部企業(yè)的金剛線產(chǎn)品性能更優(yōu)，穩(wěn)定性更高，在下游切片過程中斷線率更低，因此退換貨比例低，則退貨成本相應(yīng)更低。

22H1原軾原材料成本中母線占比50%以上

福立旺金剛線母線毛利率40%左右（元/km)數(shù)據(jù)：原軾新材招股書，福立旺公告，西南證券整理151.3

多重挑戰(zhàn)，碳鋼線生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增

挑戰(zhàn)二：開工率低，將進(jìn)一步增加成本與盈利壓力。

低價(jià)壓力下降開工，成本提高，盈利持續(xù)惡化，形成負(fù)向循環(huán)。當(dāng)產(chǎn)品價(jià)格跌破現(xiàn)金成本，迫于經(jīng)營壓力企業(yè)或選擇降低開工率、減少出貨。然人工/制造費(fèi)用等相對(duì)固定，故規(guī)模效應(yīng)下降將帶來生產(chǎn)成本提高，虧損擴(kuò)大，形成惡性循環(huán)。

金剛線雖為輕資產(chǎn)，但開工率變化對(duì)成本仍有較為顯著的影響，特別是在當(dāng)下行業(yè)低迷階段：以高測(cè)23年生產(chǎn)成本為例，23年公司產(chǎn)線保持滿開，對(duì)應(yīng)開工率100%，生產(chǎn)成本12.6元/km。當(dāng)短期開工率下降，假設(shè)單位原材料成本不變，單位人工和制造費(fèi)用將顯著增長(zhǎng)。若開工率降到80%，單位生產(chǎn)成本將增加約0.9元/km。同時(shí)，不可忽視的是，單位期間費(fèi)用特別是銷售/研發(fā)/管理費(fèi)用也將增長(zhǎng)，因此實(shí)際上開工率降低對(duì)成本影響將更為顯著。

另外，開工率低還可表現(xiàn)為金剛線生產(chǎn)線速降低，由于單位時(shí)間內(nèi)產(chǎn)量下降，同樣也將增加生產(chǎn)成本。

開工率降低，規(guī)模效應(yīng)下降，單km人工和制造費(fèi)用上升帶來生產(chǎn)成本提高開工率100%90%80%70%60%50%40%30%單位原材料（元/km）9.119.119.119.119.119.119.119.11單位人工（元/km）單位制造費(fèi)用（元/km）生產(chǎn)成本（元/km）生產(chǎn)成本增幅0.872.580.972.861.093.221.253.681.464.291.755.152.186.442.918.5912.5612.943.05%13.423.70%14.044.59%14.865.85%16.017.74%17.7310.78%20.6116.21%數(shù)據(jù)：高測(cè)股份公告，西南證券161.3

多重挑戰(zhàn)，碳鋼線生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增

挑戰(zhàn)三：碳鋼線細(xì)線化持續(xù)推進(jìn)，母線工藝壁壘提升，優(yōu)質(zhì)供給有限。

34μm及以下線徑的母線生產(chǎn)難度大幅提升。目前主流線徑的碳鋼母線采用冷拉工藝?yán)?，抗拉?qiáng)度最高可做到5000MPa左右，若母線線徑進(jìn)一步降至34μm及以下，保持相當(dāng)?shù)目估瓘?qiáng)度/良率則更難(工藝不佳則細(xì)線的斷絲率更高)，需要重新設(shè)計(jì)、調(diào)整熱處理工藝、冷卻方式、拉拔速度、潤滑劑、拉絲模具等，生產(chǎn)難度大幅提升，溢價(jià)凸顯。目前頭部母線企業(yè)主要為蘇閩、強(qiáng)芯(福立旺子公司)、貝卡爾特、美暢(自供)。受拉絲速度等影響，34μm及以下細(xì)線母線產(chǎn)能有限。若細(xì)線外采則需承擔(dān)較高溢價(jià)，成本壓力增加，且品質(zhì)保障或存在一定風(fēng)險(xiǎn)，因此細(xì)線化趨勢(shì)下優(yōu)勢(shì)將向頭部金剛線企業(yè)集中。另一方面，母線線徑降到34μm及以下后，金剛石微粉的切割力增益、切片端低張力切割工藝的重要性增強(qiáng)。

拉拔速度將影響鋼絲的抗拉強(qiáng)度拉拔速度（m/min）

金剛石線鋸對(duì)金剛石微粉的部分要求指標(biāo)性能描述200180031400183530600190128800195624粒徑分布選擇鍍覆層厚度含磷量要求顆粒形狀相對(duì)分布寬度25~45%之間抗拉強(qiáng)度通常增重比在10~50%之間（MPa）扭轉(zhuǎn)次數(shù)彎曲次數(shù)3~24%之間，根據(jù)不同電鍍工藝要求對(duì)金剛線質(zhì)量穩(wěn)定性影響大，與工藝需匹配19191614數(shù)據(jù)：《拉拔工藝及模具對(duì)鋼絲力學(xué)性能的影響》，《金剛石微粉與線鋸質(zhì)量》，西南證券整理171.4

龍頭優(yōu)勢(shì)顯著，格局再度優(yōu)化

綜合當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)鏈上下游局面，我們認(rèn)為金剛線環(huán)節(jié)已進(jìn)入拼成本、技術(shù)、品質(zhì)的全方位綜合競(jìng)爭(zhēng)階段。一方面受下游硅片開工波動(dòng)，訂單需求下降，開工率下降帶來生產(chǎn)成本提升；另一方面硅片盈利持續(xù)低迷+競(jìng)爭(zhēng)加劇，價(jià)格始終承壓，因此盈利持續(xù)惡化。在此影響下，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀態(tài)及產(chǎn)品品質(zhì)更容易出現(xiàn)波動(dòng)，產(chǎn)品質(zhì)量或出現(xiàn)分化，進(jìn)一步拉開價(jià)格與盈利差距。

價(jià)格與成本高度承壓的同時(shí)，產(chǎn)品迭代持續(xù)推進(jìn)，加速淘汰賽進(jìn)程。近年來金剛線在硅片薄片化趨勢(shì)下持續(xù)細(xì)線化，且未來趨勢(shì)依舊。細(xì)線產(chǎn)品迭代與領(lǐng)先，需保持研發(fā)，并與下游切片龍頭共同推進(jìn)低張力切割技術(shù)，對(duì)企業(yè)資金/客戶結(jié)構(gòu)均提出更高的要求。若企業(yè)持續(xù)虧損、出貨收縮，則新技術(shù)研發(fā)投入大概率減少，產(chǎn)品更難保持領(lǐng)先性，或?qū)⒅鸩教蕴．?dāng)前龍頭企業(yè)憑借更低的成本優(yōu)勢(shì)、充足的在手現(xiàn)金保持盈利，并持續(xù)加強(qiáng)研發(fā)投入，將進(jìn)一步拉開企業(yè)之間的品質(zhì)/產(chǎn)品/成本差距，行業(yè)格局有望再度優(yōu)化，龍頭企業(yè)發(fā)展進(jìn)入新階段。

N型硅片厚度仍將下降，TPC降到120以下（μm）

鎢絲滲透率提升后母線直徑將進(jìn)一步下降（μm）數(shù)據(jù)：CPIA，西南證券整理18目

錄碳鋼線：生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增，格局即將再度優(yōu)化鎢絲線：滲透率逐步提升，進(jìn)一步提升金剛線行業(yè)壁壘相關(guān)標(biāo)的：美暢股份、高測(cè)股份、廈門鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提示192.1

鎢絲線：綜合性能更優(yōu)，為長(zhǎng)期維度下確定性趨勢(shì)

鎢絲抗拉強(qiáng)度更高，細(xì)線化空間更大，將進(jìn)一步降低金剛線線徑，增加單位硅棒的出片數(shù)。鎢絲金剛線是以摻雜鎢絲(摻雜鈉/鋁/鑭/鈷/錸等元素)為母線，再經(jīng)鍍鎳、上砂、加厚鍍鎳等步驟制成。除母線基材變化外，后端金剛線的電鍍上砂流程與碳鋼線無明顯差異，產(chǎn)線設(shè)備可共用。鎢的莫氏硬度更高，碳化鎢的莫氏硬度可達(dá)9.5，僅次于金剛石；破斷拉力更高，是同規(guī)格碳鋼的1.2~1.3倍，高扭轉(zhuǎn)值是同規(guī)格10倍以上，合金鎢絲楊氏模量是鋼絲的1.

7倍，拉伸率僅為碳鋼的60%，因此鎢絲較鋼絲的硬度和強(qiáng)度更高。鎢絲母線抗拉強(qiáng)度更高，當(dāng)前工藝水平下在6000MPa以上，碳鋼線為5000MPa左右。根據(jù)鋼絲繩破斷力公式，在破斷力相同的情況下，由于鎢絲母線的抗拉強(qiáng)度更高，因此鎢絲線鋸的直徑可較鋼絲更細(xì)(D更小)，因此鎢絲金剛線細(xì)線化空間更大，金剛線線徑將持續(xù)下降。

鎢絲金剛線抗拉強(qiáng)度更高，相同線徑下破斷力更大

破斷力相同的情況下，鎢絲的理論線徑可以更細(xì)規(guī)格破斷力抗拉強(qiáng)度?

?

?2

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=1???35μm33μm31μm34μm≥5.8N≥5.4N≥4.9N≥5.5N≥6000MPa≥6300MPa≥6500MPa約5000MPaF0為鋼絲繩最小破斷力，單位為kN；D為鋼絲繩直徑；R0為抗拉強(qiáng)度，單位為MPa；k為某一結(jié)構(gòu)鋼絲繩的最小破斷力系數(shù)鎢絲母線產(chǎn)品性能標(biāo)準(zhǔn)美暢碳鋼線產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)：工信部，美暢股份官網(wǎng)，聚成科技發(fā)明專利，金屬制品行業(yè)，西南證券整理202.1

鎢絲線：綜合性能更優(yōu)，為長(zhǎng)期維度下確定性趨勢(shì)

鎢絲切片斷線率更低，單GW線耗較碳鋼線可節(jié)省10%，N型薄片化趨勢(shì)下差距進(jìn)一步放大。鎢絲金剛線抗拉強(qiáng)度更高、切割力更強(qiáng)、更好的耐酸堿腐蝕的性能，因此在切片中斷線率更低，單GW切片所需的線耗更少。根據(jù)2023年2月美暢投關(guān)交流公告，鎢絲線可節(jié)省線耗10%以上。N型薄片化趨勢(shì)下，碳鋼線線徑更細(xì)，進(jìn)一步增大線耗需求，鎢絲的省線優(yōu)勢(shì)將更為顯著，線耗差距或進(jìn)一步放大。

鎢絲金剛線切割工藝成熟后，切片綜合性能更優(yōu)，有效提升硅片A品率。鎢絲金剛線應(yīng)用于切片端需與切片機(jī)、切割液、切割工藝等有效配合，方能發(fā)揮最大效用。工藝成熟后，由于鎢絲金剛線線徑更小、耐磨損、耐腐蝕等性能優(yōu)勢(shì)，切片后硅片線痕更少，斷線率更低，硅片TTV更低，從而硅片品質(zhì)更高，A品率更高。在當(dāng)前硅料硅片供給充裕、電池組件效率要求高的情況下，A品硅片需求遠(yuǎn)超過B品硅片，因此A品率提升將改善硅片環(huán)節(jié)的經(jīng)營效益。

鎢絲金剛線切片能夠有效提升降低斷線率，改善硅片TTV，提升硅片的A品率產(chǎn)品型號(hào)H40破斷力(N)8.5~8.87.5~8.26.7~7.67.4~7.7扭轉(zhuǎn)值≥480A品率斷線率1.20%1.38%2.10%4.23%TTV8~108~108~1011~13A片數(shù)/刀2630.82663.32578.22568.1線耗（米/片）95.30%94.12%93.78%93.45%2.22.52.43.8H38≥450H35≥450碳鋼4050~100數(shù)據(jù)：美暢股份公告，聚成科技發(fā)明專利，西南證券整理212.1

鎢絲線：綜合性能更優(yōu)，為長(zhǎng)期維度下確定性趨勢(shì)

鎢絲金剛線與碳鋼金剛線價(jià)差收窄，經(jīng)濟(jì)性逐步凸顯。2023年以來隨著鎢絲母線工藝突破和產(chǎn)量釋放，以及硅料價(jià)格下降+碳鋼金剛線價(jià)格下降，鎢絲金剛線價(jià)格亦逐步下降，二者價(jià)差由2022年近40元/km收窄至2024年一季度不到20元/km，因此切片端單瓦增加成本的絕對(duì)值下降。我們以鎢絲金剛線和碳鋼金剛線相差2μm的規(guī)格，考慮金剛石微粉出刃率不同可帶來實(shí)際4μm的線徑差，以及對(duì)切片&金剛線輔材成本、切片機(jī)等設(shè)備成本的節(jié)約，理想情況下在硅料價(jià)格40元/kg、硅片A品率提升2.4%以上，鎢絲和碳鋼金剛線經(jīng)濟(jì)性打平。若硅料價(jià)格更高，或A品率提升更多，則經(jīng)濟(jì)性越明顯。

我們認(rèn)為，隨著金剛線細(xì)線化要求不斷推進(jìn)，鎢絲切片工藝逐步成熟，鎢絲的經(jīng)濟(jì)性將會(huì)持續(xù)體現(xiàn)，為長(zhǎng)期維度下切片環(huán)節(jié)確定性的技術(shù)迭代之一。

2023年以來鎢絲與碳鋼金剛線價(jià)差持續(xù)收窄（元/km）

鎢絲切片經(jīng)濟(jì)性敏感性分析（元/W）數(shù)據(jù)：聚成科技招股書，美暢股份公告，西南證券測(cè)算222.2

鎢絲母線：工藝壁壘極高，廈鎢已取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)

目前較為成熟的鎢絲母線生產(chǎn)工藝是熱拉法，難度高于碳鋼冷拉工藝。先由鎢精礦煅燒成仲鎢酸銨（APT），再將仲鎢酸銨煅燒、氧化還原成純鎢粉，再對(duì)純鎢粉進(jìn)行摻雜鈉、鋁、鑭、錸、鈷等元素，提高其成品綜合性能；制成合金鎢粉后再通過高溫?zé)Y(jié)、軋制或旋鍛工藝再制成鎢條、鎢桿；最終在高溫加熱環(huán)境下多次拉拔形成母線（高溫拉拔鎢絲后，內(nèi)部結(jié)晶組織變得均勻，性能更好）。高溫環(huán)境下對(duì)雜質(zhì)的掌控更難，進(jìn)而影響成材率。

旋鍛和軋制是兩種常見的鎢條加工工藝。旋鍛是利用2~

4塊旋鍛模圍繞鎢條高速旋轉(zhuǎn)的同時(shí)，對(duì)鎢條進(jìn)行徑向高速脈沖式鍛打，使鎢條斷面發(fā)生收縮變形，同時(shí)長(zhǎng)度方向得到伸長(zhǎng)。旋鍛后純鎢的塑性和強(qiáng)度提高，有利于后續(xù)拉絲工藝。旋鍛工藝可使鎢條一定程度變形強(qiáng)化，但強(qiáng)化并不均勻，且過程中會(huì)增加純鎢的位錯(cuò)密度，進(jìn)而導(dǎo)致應(yīng)變硬化。

鎢絲母線主要生產(chǎn)流程和關(guān)鍵步驟

旋鍛錘模組合方式：兩半模、三半模和四半模數(shù)據(jù)：原軾新材公告，《純鎢及其合金在塑性成型過程中的變形行為與組織演變規(guī)律研究》，西南證券整理232.2

鎢絲母線：工藝壁壘極高，廈鎢已取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)

相比旋鍛，軋制工藝的效率可做到更高。軋制是在軋輥旋轉(zhuǎn)下借助摩擦力將軋件帶入輥縫中，并對(duì)軋件進(jìn)行壓縮產(chǎn)生塑性變形的過程，進(jìn)而軋件橫截面減小、長(zhǎng)度增加、寬度略有增大。從工藝原理來看，軋制的加工效率更高，旋鍛是鎢條加工的基礎(chǔ)工藝；若軋制工藝成熟則是鎢絲母線量產(chǎn)極具競(jìng)爭(zhēng)力的技術(shù)，是企業(yè)具備量產(chǎn)鎢絲母線的積極信號(hào)。

輔材方面，高溫?zé)崂u絲需要用到石墨乳作為潤滑劑，石墨乳的性能優(yōu)劣直徑影響鎢絲的質(zhì)量。高溫拉拔鎢絲需要用到耐高溫的石墨乳作為潤滑劑，并起到防氧化的作用，其質(zhì)量對(duì)鎢絲的生產(chǎn)和品質(zhì)影響大。潤滑度不夠，容易傷模具，也容易斷線；石墨含量和粒度降低，鎢絲容易出現(xiàn)氧化現(xiàn)象，表面氧化不良率提升。優(yōu)質(zhì)石墨乳多從日本進(jìn)口。綜上鎢絲母線生產(chǎn)工序更多，自動(dòng)化程度低，成材率低于碳鋼母線，生產(chǎn)工藝壁壘極高。

鎢板軋制塑性變形示意圖，AB到CD為軋制的咬入階段

鎢絲拉拔中容易出現(xiàn)表面氧化現(xiàn)象（圖2為氧化后）數(shù)據(jù)：

《純鎢及其合金在塑性成型過程中的變形行為與組織演變規(guī)律研究》，《粗鎢絲拉絲石墨乳的運(yùn)用研究和選用》，西南證券整理242.2

鎢絲母線：工藝壁壘極高，廈鎢已取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)

鎢絲母線開拓者，廈鎢工藝與量產(chǎn)先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。虹鷺鎢鉬（廈門鎢業(yè)控股子公司，持股比例約56%）在鎢絲/鉬絲研發(fā)生產(chǎn)領(lǐng)域擁有悠久的歷史和絕對(duì)的市場(chǎng)地位，2021年與聚成合作，將鎢絲成功應(yīng)用于金剛線母線，而后鎢絲母線產(chǎn)銷逐年快速增長(zhǎng)。憑借三十多年以來在鎢棒材/桿材/絲材的研發(fā)、生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，以及廈鎢在粉末冶金端的優(yōu)勢(shì)，目前虹鷺鎢絲母線成材率領(lǐng)先全行業(yè)，亦是全市場(chǎng)唯一實(shí)現(xiàn)單月1000萬km以上鎢絲母線出貨的企業(yè)，目前年產(chǎn)能超過1億公里。2024年一季度公司細(xì)鎢絲銷量3410萬km（絕大部分為鎢絲母線），同比增長(zhǎng)141%，銷售收入同比增長(zhǎng)80%。

金剛線企業(yè)自制鎢絲母線進(jìn)展中，美暢最為領(lǐng)先。各家企業(yè)進(jìn)展來看，美暢的進(jìn)展相對(duì)領(lǐng)先，23年底開始投產(chǎn)，目前月產(chǎn)量約50萬km，預(yù)計(jì)24H2逐步放量。鎢絲母線生產(chǎn)難度、工藝壁壘高，產(chǎn)能受限于多種因素而釋放慢，將提升金剛線行業(yè)母線自制壁壘，進(jìn)一步強(qiáng)化龍頭的供給、成本和盈利優(yōu)勢(shì)，并進(jìn)一步掌控鎢絲金剛線需求和放量節(jié)奏。

廈鎢鎢絲母線出貨逐年放量（萬km）

各公司鎢絲母線產(chǎn)能規(guī)劃與量產(chǎn)進(jìn)度企業(yè)名義產(chǎn)能規(guī)劃（萬km）投產(chǎn)情況廈門鎢業(yè)

8800+10000=1880024Q1月產(chǎn)量超過1000萬km24Q1具備月產(chǎn)30~50萬km產(chǎn)能尚未投產(chǎn)，進(jìn)度不及預(yù)期2023年末投產(chǎn)，預(yù)計(jì)24H2逐步放量準(zhǔn)備自制翔鷺鎢業(yè)中鎢高新美暢300010001200岱勒數(shù)據(jù)：各公司公告，西南證券整理252.3

市場(chǎng)空間：滲透率逐步提升，增速基礎(chǔ)好

鎢絲金剛線滲透率逐步提升，24年約30%，未來兩三年需求保持高增速。根據(jù)廈鎢產(chǎn)量釋放情況以及鎢絲金剛線在N型硅片的適用情況，我們預(yù)計(jì)2024年鎢絲金剛線滲透率約30%，2025年滲透率約50%；2025/2026年市場(chǎng)空間增速近90%。20234002024E5002025E6002026E7202027E864備注全球新增光伏裝機(jī)量硅片需求23年裝機(jī)預(yù)計(jì)400GW左右，假設(shè)25~27年裝機(jī)增速為20%25年后考慮1.3的容配比及8%的庫存量622702.065%842.480%1010.995%1213.1100%1213.1-N型硅片滲透率N型硅片需求456.3673.9960.3-鎢絲金剛線切割N型硅片線耗（萬km/GW）55606568細(xì)線化推進(jìn)，切片線耗增加鎢絲切片滲透率逐步提升-鎢絲金剛線切割N型硅片滲透率切割N型硅片鎢絲金剛線需求（萬km）同比50%10038.6——60%24261.1141.7%20%80%49937.5105.8%5%100%82487.865.2%0%-P型硅片滲透率35%P型迭代后需求下降P型硅片較厚線耗少P型硅片需求（GW）245.7168.550.50鎢絲金剛線切割P型硅片線耗（萬km/GW）50.050.050.050.0-鎢絲金剛線切割P型硅片滲透率切割P型硅片鎢絲金剛線需求（萬km）鎢絲金剛線需求（萬km）同比10%1228.511267.1——5%5%5%0421.2126.4760024682.3219.1%26594.651276.948.1%26.550063.8202.8%16373.766437.675.4%24.882487.8164.8%0.0碳鋼線需求28725.839992.928.2%31.0單GW比鎢絲增加10%的線耗金剛線總需求（鎢絲+碳鋼，萬km）全行業(yè)鎢絲滲透率3607621.1%50.082487.8100%23.0預(yù)計(jì)23年單GW線耗58萬km左右鎢絲金剛線價(jià)格（不含稅，元/km）鎢絲金剛線市場(chǎng)空間（億元）同比預(yù)計(jì)23年全年均價(jià)50；工藝成熟+出貨增長(zhǎng)，價(jià)格下降38.034.965.5124.1189.853.0%-8.2%87.8%89.3%數(shù)據(jù)：CPIA，西南證券測(cè)算262.4

鎢絲迭代，金剛線行業(yè)壁壘再度提升

我們認(rèn)為鎢絲線迭代后，將會(huì)對(duì)母線、金剛石微粉、金剛線、切片環(huán)節(jié)，以及金剛線環(huán)節(jié)的格局帶來深刻的影響。母線供給的重要性不言而喻，母線工藝壁壘提升，從上游開始改變供應(yīng)商體系和供需關(guān)系格局，從而扭轉(zhuǎn)2023年以來碳鋼線供過于求的局面。

鎢絲母線壁壘高，供給有限，溢價(jià)強(qiáng)，若金剛線企業(yè)掌握鎢絲母線生產(chǎn)，則成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步強(qiáng)化；并且由于打通電鍍上砂環(huán)節(jié)，與下游切片端常年緊密合作，將更了解切片技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)下金剛線與鎢絲母線的要求，形成技術(shù)閉環(huán)，從而增強(qiáng)自身α優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步提升金剛線行業(yè)壁壘。

鎢絲迭代對(duì)于金剛線產(chǎn)品和行業(yè)格局的影響分析產(chǎn)品/切片端變化金剛線行業(yè)格局變化以蘇閩、強(qiáng)芯、貝卡爾特為首的碳鋼母線企業(yè)面臨產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，如若不能及時(shí)轉(zhuǎn)型產(chǎn)出較好鎢絲母線，母線廠商

母線壁壘提升格局改變。目前鎢絲母線供應(yīng)以廈鎢為龍頭。鎢絲母線生產(chǎn)工藝難度大，遠(yuǎn)超碳鋼母線，行業(yè)進(jìn)入壁壘提高，自制母線的金剛線企業(yè)優(yōu)勢(shì)放大。母線產(chǎn)品與供應(yīng)商變化金剛線價(jià)值量提升鎢絲切割綜合性能更好，帶給下游和金剛線自身的價(jià)值鎢絲金剛線價(jià)格高，金剛線企業(yè)單位盈利由單位盈利提升供需格局改變量提升。于掌握鎢絲母線自制、knowhow更強(qiáng)而提升。切片端A品率

鎢絲金剛線切割性能更好，可在很大程度通過減少線痕、提升鎢絲母線產(chǎn)能釋放受限，行業(yè)供需格局改善。TTV等方式提高硅片的A品率。鎢絲莫氏硬度更高，微粉品質(zhì)對(duì)切割性能的影響力增大。當(dāng)下金剛線企業(yè)在鎢絲母線的研發(fā)及進(jìn)展，以及與廈鎢的采購合作方面分化較大，因此鎢絲金剛線產(chǎn)出分化大。金剛石微粉重要性增加母線更高的莫氏硬度將放大微粉品質(zhì)對(duì)切割性能的影響

金剛線環(huán)節(jié)格程度，具備更高品質(zhì)的微粉的金剛線生產(chǎn)企業(yè)溢價(jià)將更

局或變化高。數(shù)據(jù)：聚成科技專利，美暢股份公告，岱勒新材公告，西南證券整理272.5

鎢絲金剛線迭代，鎢金屬供需是否緊張？

首先，我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于鎢絲金剛線迭代從而鎢金屬/鎢礦需求大幅增長(zhǎng)的預(yù)期可能過于樂觀。隨著成材率提升，以及細(xì)線化的不斷推進(jìn)，單位鎢絲線對(duì)于鎢粉的需求下降。切片環(huán)節(jié)選擇鎢絲也是基于其細(xì)線化空間更大，因此細(xì)線化的進(jìn)展和極限程度可能超預(yù)期。2024年鎢絲母線主流線徑為33μm，1km對(duì)應(yīng)鎢粉耗量約16~17g。我們假設(shè)每年主流線徑下降2μm，則鎢粉單耗每年下降至少12%。27年鎢絲金剛線完全迭代后全年鎢粉需求不到1萬噸。

其次，廢母線與切割完的廢舊金剛線回收，可再利用至其他領(lǐng)域，因此增量的鎢金屬消耗形成內(nèi)循環(huán)。最后，即使鎢價(jià)上漲，廢鎢絲回收的價(jià)格與利潤增益也相應(yīng)增加；結(jié)合線徑下降、成材率提升帶來的單位鎢粉消耗下降，將有效對(duì)沖成本上漲，實(shí)際鎢價(jià)上漲的影響較為有限。

隨著鎢絲線徑下降，單km母線的鎢粉耗量將下降2024E11276.1332025E24682.3312026E50063.8292027E82487.827鎢絲線需求（萬km）主流線徑（μm）主流線半徑(μm)的平方線徑下降yoy272.3240.3-11.8%1412210.3-12.5%1236182.3-13.3%1071100%成材率下1億km對(duì)應(yīng)鎢粉耗量（噸）同比1600-11.8%3485-12.5%6186-13.3%8835鎢粉需求（噸）18033605鎢精礦需求（噸）69701237217670數(shù)據(jù)：廈門鎢業(yè)公告，新材料產(chǎn)業(yè)，西南證券測(cè)算282.6

結(jié)論：關(guān)注硅片價(jià)格見底信號(hào)、頭部企業(yè)鎢絲母線進(jìn)展

當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降、盈利承壓，我們認(rèn)為產(chǎn)品價(jià)格見底甚至反彈為行業(yè)反轉(zhuǎn)的積極信號(hào)，值得關(guān)注的有兩點(diǎn)：

1）硅片價(jià)格見底企穩(wěn)，價(jià)格小幅回暖，企業(yè)大幅虧現(xiàn)金的情況得以改善。根據(jù)硅業(yè)分會(huì)數(shù)據(jù)，5月末182mm/130μm硅片均價(jià)1.15元/片，遠(yuǎn)低于企業(yè)現(xiàn)金成本。6月硅料、硅片環(huán)節(jié)均有不同程度減產(chǎn)，硅片環(huán)節(jié)預(yù)計(jì)減產(chǎn)至52GW。若去庫后理順供需關(guān)系，硅片價(jià)格則將有所恢復(fù)。硅片企業(yè)盈利壓力改善后，對(duì)硅片輔材的價(jià)格壓力有所緩解，金剛線開工率和出貨有所穩(wěn)定，成本與盈利改善。

24年5月硅片價(jià)格仍在大幅下降（元/片）

24年6月硅片預(yù)期減產(chǎn)至52GW（GW）日期N型1821.40周環(huán)比-9.68%-11.43%-7.26%0.00%N型2102.18周環(huán)比0.00%2024.5.92024.5.162024.5.232024.5.301.241.94-11.01%-2.06%0.00%1.151.901.151.90數(shù)據(jù)：硅業(yè)分會(huì)，西南證券整理292.6

結(jié)論：關(guān)注硅片價(jià)格見底信號(hào)、頭部企業(yè)鎢絲母線進(jìn)展

當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格下降、盈利承壓，我們認(rèn)為產(chǎn)品價(jià)格見底甚至反彈為行業(yè)反轉(zhuǎn)的積極信號(hào)，值得關(guān)注的有兩點(diǎn)：

2）金剛線龍頭企業(yè)自制鎢絲母線進(jìn)展。當(dāng)前全市場(chǎng)鎢絲母線出貨量基本來自廈鎢虹鷺，對(duì)于金剛線企業(yè)而言最重要、成本占比最高的原材料母線更多依賴外采，可控性較低，議價(jià)能力較為有限，對(duì)于鎢絲金剛線的推廣意愿更多取決于與碳鋼線盈利能力的比較。從各家對(duì)于鎢絲母線技術(shù)儲(chǔ)備的積極性來看，未來鎢絲迭代的趨勢(shì)確定。因此我們認(rèn)為需關(guān)注金剛線企業(yè)自制鎢絲母線進(jìn)展，如軋制工藝的成熟情況；若鎢絲母線實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，將大幅降低鎢絲金剛線生產(chǎn)成本，屆時(shí)價(jià)格與盈利能力、對(duì)于鎢絲金剛線推廣的積極性將有較大改善。30目

錄碳鋼線：生產(chǎn)經(jīng)營壓力驟增，格局即將再度優(yōu)化鎢絲線：滲透率逐步提升，進(jìn)一步提升金剛線行業(yè)壁壘相關(guān)標(biāo)的：美暢股份、高測(cè)股份、廈門鎢業(yè)、翔鷺鎢業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提示313

相關(guān)標(biāo)的：美暢股份

金剛線行業(yè)龍頭，原材料高比例自供，成本全行業(yè)最低。美暢金剛線市占率行業(yè)居首，原材料占比成本占比高的環(huán)節(jié)均實(shí)現(xiàn)高比例自供：碳鋼母線自供率達(dá)到80%，金剛石微粉亦實(shí)現(xiàn)高比例自供。疊加產(chǎn)能的規(guī)模效應(yīng)，公司金剛線生產(chǎn)成本與全成本均是行業(yè)最優(yōu)水平。因此在金剛線價(jià)格低迷持續(xù)承壓的情況下，公司仍能實(shí)現(xiàn)盈利，故當(dāng)前開工率與出貨仍有保證并維持龍頭水平，形成良性循環(huán)。

布局鎢絲母線產(chǎn)能，技術(shù)與產(chǎn)量進(jìn)展超預(yù)期。2023年8月公司設(shè)立鎢材料全資子公司，整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游技術(shù)資源，2024年初公司鎢絲母線月產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到50萬km左右的水平。公司打通鎢絲母線-金剛石微粉-金剛線-切片客戶環(huán)節(jié)，自產(chǎn)鎢絲母線配合自研高切割力金剛石微粉，使自身金剛線在斷線率、耗線量等方面的表現(xiàn)更為優(yōu)異，企業(yè)更具阿爾法優(yōu)勢(shì)。

美暢股份金剛線業(yè)務(wù)收入與盈利情況202011.83202118.24202236.19202344.39營業(yè)收入（億元）同比-0.42%4.8854.12%7.7998.40%15.9822.68%20.39營業(yè)成本（億元）毛利率電鍍金剛石線其他業(yè)務(wù)58.76%2484.0147.6457.26%4540.8240.1755.84%9615.6037.6354.07%12866.4334.50銷量（萬km）單位均價(jià)（元/km）營業(yè)收入（億元）營業(yè)成本（億元）毛利率0.220.240.390.730.360.491.211.03-63.96%-106.47%-206.68%-42.19%數(shù)據(jù)：Wind，公司公告，西南證券整理323

相關(guān)標(biāo)的：高測(cè)股份

切片代工體系下切割設(shè)備-金剛線-切片工藝形成技術(shù)閉環(huán)，金剛線產(chǎn)品快速進(jìn)步。高測(cè)自2021年布局硅片切割代工業(yè)務(wù)以來，由切片代工業(yè)務(wù)反哺上游切割設(shè)備和金剛線業(yè)務(wù)，不斷推動(dòng)金剛線產(chǎn)品優(yōu)化、生產(chǎn)工藝進(jìn)步，因此公司金剛線品質(zhì)和市場(chǎng)認(rèn)可