農(nóng)林牧漁行業(yè)行業(yè)深度報(bào)告：把握寵食出海機(jī)遇探索出海新模式

行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)農(nóng)林牧漁行業(yè)推薦維持評級分析師謝芝優(yōu)農(nóng)林牧漁行業(yè)推薦維持評級分析師謝芝優(yōu)析師登記編碼:S0130519020001研究助理陸思源:lusiyuan_yj@相對滬深300表現(xiàn)圖2024-8-2320%10%-10%-20%-30%相關(guān)研究優(yōu)化貿(mào)易流程等多項(xiàng)政策的出臺,降低企業(yè)出口成其中寵物食品出口市場自23年9月起顯著回暖,進(jìn)入24年出口景氣持續(xù),7月出口額9.6億元,同比+20%9;1-7月出口額累計(jì)59.4億元,地區(qū)來看,24年至今美國出口市場恢復(fù)優(yōu)于歐洲(24年1-7月我國寵物食品出口美國體量為2.1萬噸,同比+41%;出口歐洲體量為5.9萬噸,同比+22%),東南亞成為重要增長極(我國出口東南亞規(guī)模呈高速增長態(tài)勢,24年1-7月務(wù)占比較大的寵食企業(yè)業(yè)績增長,如中寵股份、佩蒂股份等。l國。全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模擴(kuò)張征關(guān)稅的不確定性。分地區(qū)來看,美國寵物行業(yè)基本面增速放緩,但市場規(guī)模仍在增長,我國在美國進(jìn)口額中的占比持續(xù)降低,需關(guān)注訂單或向東南亞轉(zhuǎn)移;歐洲寵物行業(yè)需求穩(wěn)定增加,歐盟自我國進(jìn)口規(guī)模自2017年起快速上行;東進(jìn)口規(guī)模高速增長,我國已成為其第一大進(jìn)口來源國,但東南亞內(nèi)部寵物行業(yè)l。在我國上市寵企份國外營收規(guī)模穩(wěn)居第一,企業(yè)間盈利能力分化較小。目前龍頭出海模式正從產(chǎn)品出海逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)能品牌出海。品牌出海方面,自有品牌毛利率通常高于代工,乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份均已有品牌出海布局,自有品牌出?；虺蔀闃I(yè)績新增長點(diǎn)。產(chǎn)能出海方面,近年我國寵企多通過收購和自建工廠增加海外產(chǎn)能,其中東南亞和新西蘭是熱門產(chǎn)能出海目的地。一方面,l投資建議:8月23日SW寵物食品PE為31.5。后續(xù)隨著出口整體景氣提升,以及我國寵食企業(yè)不斷探索出海新模式,盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)可期,建議積極關(guān)注乖寶寵物、l風(fēng)險(xiǎn)提示:出政治不確定性,匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)等。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測與估值股票代碼股票名稱EPSPE投資評級2023A2024E2025E2023A2024E2025E乖寶寵物301498.SZ1.071.421.7937002891.SZ0.791.101.2733佩蒂股份300673.SZ-0.040.480.60-304資料來源:ind,中國銀河證券研究院行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)catalog(二)出海模式由"產(chǎn)品出海"向"產(chǎn)能i品牌出海"轉(zhuǎn)變投資建議及股票池a1行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)格局、地緣政治和貿(mào)易規(guī)則深刻變化以及中國經(jīng)濟(jì)正從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展新階段的背景下,越來越多的中國企業(yè)正積極拓展海外市場,從"產(chǎn)品出海"向"產(chǎn)能出海"和"品牌出海"轉(zhuǎn)變,優(yōu)化供應(yīng)鏈布局,探索技術(shù)輸出和品牌合作等創(chuàng)新模式,尋找新的發(fā)展路徑。根據(jù)銀河宏觀組觀點(diǎn),具體看近年來中企出海的趨勢:(1)規(guī)模趨勢方面,中企產(chǎn)品/服務(wù)出海體量穩(wěn)定增長,產(chǎn)能出海規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大,中國在全球價(jià)值鏈中的分工位置穩(wěn)步提升。(2)產(chǎn)業(yè)趨勢方面,中企不僅在傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)中保持競爭力,還在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中嶄露頭角。(3)區(qū)域趨勢方面,中企出海呈現(xiàn)多元化的區(qū)域拓展戰(zhàn)略,除了繼續(xù)深耕歐美市場外,還逐步擴(kuò)展至東盟、中東、拉美和非洲等新興市場。(4)模式趨勢方面,中企不僅通過并購,還通過綠地投資、數(shù)字技術(shù)、服務(wù)出海、品牌建設(shè)以及承包工程等多種模式協(xié)同發(fā)展,進(jìn)一步提升國際競爭力。從政策面支持力度來看,近年我國出臺多項(xiàng)政策鼓勵(lì)企業(yè)出海,主要體現(xiàn)在貿(mào)易便利化、市場準(zhǔn)入優(yōu)化、風(fēng)險(xiǎn)防范和支持措施等方面。我國政府通過簡化出口手續(xù)、優(yōu)化貿(mào)易流程等方式,來降低企業(yè)出口成本和風(fēng)險(xiǎn),支持企業(yè)積極參與全球競爭。表1:我國出海相關(guān)政策梳理2021.3商務(wù)部2021.72022.1國務(wù)院2022.42022.6關(guān)于支持外貿(mào)新業(yè)態(tài)跨境人民幣結(jié)2022.72022.11工信部等關(guān)于鞏固回升向好趨勢加力振作工業(yè)經(jīng)濟(jì)的通知2023.42023.4國務(wù)院國務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)外貿(mào)穩(wěn)規(guī)模行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)優(yōu)結(jié)構(gòu)的意見2023.72024.2商務(wù)部等2024.7年我國寵物食品出口金額為86.26億元,同比十4.46%。具體看量價(jià)表現(xiàn),23年出口量為26.6萬噸,同比-1.15%;其中1-8月受海外去庫存影響,出口普遍承壓,9月出口量顯著回暖,此后始終保持較高增速。23年寵物食品出口均價(jià)為32.4元/kg,同比+5.68%,年內(nèi)月度價(jià)格波動(dòng)較為穩(wěn)定。分88%;均價(jià)35元/kg,顯著高于罐頭類食品進(jìn)入2024年,我國寵物食品出口景氣度持續(xù),7月出口金額9.61億元,同比+19.96%;出口量2.96萬噸,同比+23.43%(連續(xù)第11個(gè)月同比增長);出口均價(jià)32.4元/kg,同比-2.81%。24年1-7月累計(jì)出口金額59.39億元,同比+23.82%;出口量18.85萬噸,同比+28.55%;出口均價(jià)31.5元/kg,同比-3.69%。綜合來看,受益于行業(yè)整體景氣上行,疊加考慮23年前三季度基數(shù)較低,較大的寵物食品公司,如中寵股份、佩蒂股份等。圖1:2012年至今我國寵物食品(犬圖2:2015年至今我國寵物食品(犬貓)月度出口圖1:2012年至今我國寵物食品(犬30000015000010000084圖3:2015年至今我國寵物食品(犬貓)出口金額及寵物食品出口金額(億元)同比(右軸)10030%10030%25%10%5%350002500015000 500002.52.01.51.00.5圖4:2023年我國寵物食品(犬貓)出口量品類結(jié)構(gòu)罐頭類12%圖6:2012年至今我國非罐頭類寵物食品(犬貓)出口量價(jià)情況250000200000 50000250000200000 500000842美國、德國、日本為我國前三大寵物食品出口國家,分別占出口總額的17.5%、16.2%和9.2%。從出口區(qū)域變化來看:(1)受中美貿(mào)易摩擦影響,2018年美國開始對中國出口的寵物食品加征10%的關(guān)稅,并于2019年上升至25%,導(dǎo)致我國寵物食品出口美國規(guī)?；芈漭^多。2023年出口量為3.05萬噸,相比于2018年下降33.3%;出口額為15.1億元,相比于2018年下降28.9%;出口額占我國寵物食品總出口額比例自2018年的36.82%下降至2023年的17.51%。2024年以來,美國市場出口恢復(fù)優(yōu)于歐洲,24年1-7月累計(jì)出口量2.14萬噸,同比+40.84%;均價(jià)49.7元/kg,同比+1.21%.(2)歐洲市場方面,隨著對中國寵物食品的認(rèn)可度逐漸提高,我國寵物食品出口規(guī)模保持較快增長態(tài)勢。2023年我國寵物食品出口歐洲量為8.24萬噸,20152023年CAGR達(dá)12.34%;出口額占比自2015年的32.83%提升至2023年的44.73%。24年1-7月累計(jì)出口量5.87萬噸,同比+21.92%;均價(jià)45.4元/kg,同比-l1.12%.(3)東南亞作為全球?qū)櫸镄袠I(yè)重要新興市場,或?yàn)槲覈鴮櫸锸称烦隹谛聶C(jī)遇相比歐美等成熟寵物市場,東南亞地區(qū)對于寵物食品進(jìn)口資質(zhì)要求更低,進(jìn)入門檻和關(guān)稅政策具備優(yōu)勢,同時(shí)其本寵物食品出口東南亞體量為9.8萬噸,2015-2023年CAGR高達(dá)47.65%,保持高速增長趨勢;24年1-7月累計(jì)出口量為7.30萬噸,同比+37.26%;其出口額占比自2015年的1.85%大幅提升至2023年的14.23%,并于24年1-7月繼續(xù)提升至14.61%.圖7:2023年我國寵物食品(犬俄羅斯2%泰國4%菲律賓4%8%8%8%荷蘭5%圖9:2015年至今我國寵物食品(犬貓)出口04442圖8:2015年至今我國寵物食品(犬貓)主要出口地的出口額占比出口美國金額占比出口歐洲金額占比出口東南亞金額占比50%40%30%20%10%10000080000400002000048444212000080000 60000 400002550全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模持續(xù)擴(kuò)容,貓食增速高于犬食。根據(jù)Euromonitor統(tǒng)計(jì),2024年全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模為1518億美元,同比+7.56%,2010-2024年CAGR為5.44%。其中寵物貓食品市場增速高于寵物犬,2024年全球?qū)櫸镓埵称肥袌鲆?guī)模為567億美元,同比+8.35%,2010-2024年CAGR為5.89%;而寵物犬食品市場規(guī)模為906億美元,同比+7.28%,2010-2024年CAGR為5.46%。從市場競爭格局來看,全球?qū)櫸锸称肥袌黾卸瘸氏陆第厔?主要龍頭企業(yè)集中于美國。2023年全球Topl0寵物食品企業(yè)中有7家為美國企業(yè),其中瑪氏和雀巢普納瑞占據(jù)絕對龍頭地位,2023年市占率分別為2l.1%和20%o圖12:2010-2029E全球?qū)櫸锸称沸袠I(yè)銷售額及增速其他寵物食品銷售額(億美元)——寵物食品總銷售額同比(右軸)15%10%5%15%10%5%200015001000-5%-10%-5%-10%0圖13:2014-2023年全球?qū)櫸锸称饭臼袌黾卸菴R5CR1060%58%56%54%52%50%48%46%201420152016201720182019202020212022202322Q3庫存周轉(zhuǎn)率均已到達(dá)近年低點(diǎn),此后海外客戶開始去庫存,庫存周轉(zhuǎn)率開始進(jìn)入震蕩上行通道(例如Freshpet、petco、centralGarden&petcompany的庫存周轉(zhuǎn)率分別自22Q3的1.71、1.24、0.56上行至24Q1的2.01、1.39、0.66)。目前從海外市場來看,庫存去化已完成,需求仍然較為旺盛,利好國內(nèi)寵食出口企業(yè)銷量提升。60%40%20%-20%4320邊和區(qū)域合作機(jī)制,為中企出海營造了良好的外部環(huán)境。2022年由東盟10國、中國、日本、韓國、澳大利亞和新西蘭共同簽訂的多邊貿(mào)易協(xié)定《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》(RCEP)如期生效。中國加入RCEP后,中資企業(yè)不僅在與締約國貿(mào)易中享受更低的關(guān)稅,協(xié)調(diào)的原產(chǎn)地規(guī)則還將提升企業(yè)出海的便利程度,例如2023年我國寵物食品出口額最高的兩大東南亞國家印尼、菲律賓現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)寵物食品進(jìn)口零關(guān)稅。但中企出口仍需關(guān)注美國市場方面加征關(guān)稅的不確定性。受中美貿(mào)易摩擦的影響,2018年美國開始對中國出口的寵物食品加征10%的關(guān)稅,并于2019年上升至25%,目前仍實(shí)行25%的加征關(guān)稅政策,而在此之前美國各州一般不對寵物食品征收關(guān)稅,這直接導(dǎo)致了2019年起我國對美國寵物食品出口數(shù)量的持續(xù)回落。后續(xù)來看,特朗普在今年的競選活動(dòng)中多次提出若當(dāng)選將對進(jìn)口商品加征關(guān)稅,尤其是將對所有中國進(jìn)口商品征收超過60%關(guān)稅的主張。若該主張落地,將對我國寵物食品出口美國造成潛在影響,建議關(guān)注加征關(guān)稅或?qū)е碌膿尦隹谇闆r,我國寵物食品出口企業(yè)或可通過將出口轉(zhuǎn)移至歐洲、亞洲其他國家、拉丁美洲等地區(qū)以緩解中美貿(mào)易摩擦的影響。表2:我國寵物食品主要出口目的地對我國的現(xiàn)行進(jìn)口稅費(fèi)對比%(普通稅率)附加稅:25%COST行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)0%(普通稅率)適用商品編碼:23091011、23091031l增值稅VAT:德國:7%CIFD荷蘭:9%CIFD……9.6%CIF(普通稅率)適用商品編碼:230910907%CIF(所有第三國協(xié)議稅率)適用商品編碼:230910編碼類目下除23091011、23091031、23091090外其他商品0(當(dāng)CIFD<1000)7.8%CIFD(當(dāng)CIFD≥1000)RCEP協(xié)定稅率)適用商品編碼:23091091、23091092、23091093l增值稅VAT:10%CIFD備注:協(xié)定稅率呈下降趨勢(2019-2022年分別為3.3%、3.0%、2.6%、3%)l增值稅VAT:11%CIFDl所得稅l增值稅VAT:12%CIFDl增值稅VAT:7%CIFD美國寵物數(shù)量及養(yǎng)寵滲透率已進(jìn)入穩(wěn)態(tài),寵物食品市場仍在較快擴(kuò)容。根據(jù)Euromonitor,2024年美國寵物總數(shù)量達(dá)2.75億只,20102024年CAGR為1%,處于穩(wěn)定低速增長階段。根據(jù)APPA,美國養(yǎng)寵家庭滲透率自1988年的56%持續(xù)增長至2013年的68%,此后進(jìn)入震蕩階段,2022年滲透率為66%,預(yù)計(jì)2030E為67%o雖然基本面增速放緩,但在通貨膨脹推高產(chǎn)品價(jià)格的影響下,美國寵物行業(yè)總銷售額仍在增長,APPA數(shù)據(jù)顯示2018年起美國寵物行業(yè)銷售額進(jìn)入較快增長階段,2023年市場規(guī)模為l470億美元,2018-2023年CAGR為10.19%,而此前2001-2017年CAGR為5.73%。其中寵物食品板塊近年同樣進(jìn)入較快增長階段,據(jù)Euromonitor統(tǒng)計(jì)2024年美國寵物食品市場規(guī)模為619億美元,同比+8.79%,預(yù)計(jì)至2029年有望超770億美元。行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)圖16:2010-2029E美國寵物數(shù)量及增速mm寵物貓數(shù)量(萬只)寵物犬?dāng)?shù)量(萬只)3000025000200001500010000 500004%3000025000200001500010000 500004%2%-2%-4%-6%1600140012001000 800 600 400 200035%30%25%20%15%10%5%圖17:1988-2030E美國養(yǎng)寵家庭滲透率——美國養(yǎng)寵家庭滲透率75%70%65%60%55%50%1988200820112013201520172019202020222024E2030E1000800600400200020%15%10%5%數(shù)據(jù),美國寵物食品進(jìn)口量自2009年起進(jìn)入較快增長區(qū)間,2023年進(jìn)口量達(dá)31.36萬噸;進(jìn)口單比為8.2%,較2011年的49.6%高點(diǎn)大幅下降41.4pct,原因主要在于:(1)2013年美國在部分中國產(chǎn)的肉干零食中檢測出低含量抗生素,美國部分大型寵物食品經(jīng)銷商因擔(dān)憂從中國進(jìn)口的寵物食品導(dǎo)致寵物生病而陸續(xù)下架并減少中國產(chǎn)寵物食品進(jìn)口。(2)2018年起的加征關(guān)稅事件導(dǎo)致從至東南亞國家(主要是泰國)的現(xiàn)象。2023年美國自東南亞寵物食品進(jìn)口額為7.27億美元,約為1989年的21倍。450000400000350000300000250000200000150000100000 5000006543210198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023圖21:2023年美國寵物食品(犬貓)進(jìn)口額分布墨西哥4%墨西哥4%柬埔寨4%越南4%新西蘭3%3%35%15%500004000030000200001000086420圖22:1989--2023年美國寵物食品(犬貓)主要進(jìn)口地的進(jìn)口額占比100%80%60%40%20%2000001600001200008000040000765432103.52億只,同比+1.26%,2010-2023年CAGR為3%;養(yǎng)寵家庭滲透率也有明顯提升趨勢,已自2019年的38%提升至2023年的50%。隨著寵物數(shù)量和滲透率的提升以及通貨膨脹的助推,歐洲寵物食品市場需求穩(wěn)定增加,2023年歐洲寵物行業(yè)銷售額為538億歐元,同比+0.4%,2010-2023年CAGR為6.4%;其中2023年寵物食品銷售額為292億歐元,同比+0.3%,2010-2023年CAGR為6.1%。其他寵物數(shù)量(萬只)寵物總數(shù)量同比(右軸)400003000020000100002010201220142016201720182019202020212022202315%10%5%-5%圖27:2010-2023年歐洲寵物行業(yè)銷售額及增速mm歐洲寵物行業(yè)銷售額(億歐元)——同比(右軸)60050040030020010002010201220142016201720182019202020212022202325%20%15%10%5%200100%20080%15060%10040%20%20102012201420162017201820192020202120222023圖28:2010-2023年歐洲寵物食品行業(yè)銷售額及增速mm歐洲寵物食品銷售額(億歐元)——同比(右軸)35030025020015010035%30%25%20%15%10%5%20102012201420162017201820192020202120222023統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù),歐盟自盟外寵物食品進(jìn)口量價(jià)基本處于上行通道,其中隨著歐洲對中國產(chǎn)寵物食品認(rèn)可度的逐漸提高,歐盟自中國寵物食品進(jìn)口規(guī)模從2017年起進(jìn)入快速上行階段,2018年自中國進(jìn)口額占比首次超過泰國,達(dá)到18.39%,較2002年上漲17pct;此后繼續(xù)上行。2023年歐盟自中國寵物食品進(jìn)口量達(dá)到5.36萬噸,2016-2023年CAGR達(dá)23.45%;進(jìn)口單價(jià)6.49歐元/kg;進(jìn)口額占比為23.33%,為歐盟自盟外第一大寵物食品進(jìn)口來源國。隨著歐洲自我國寵物食品進(jìn)口額的不70000060000050000040000030000020000010000003.53.02.52.01.51.00.50.02002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023圖30:2023年歐盟自歐盟外寵物食品進(jìn)口額分布塞爾維亞塞爾維亞4%其他7%15%圖31:2002-2023年歐盟寵物食品自中泰進(jìn)口額占比——自中國進(jìn)口額占比——自泰國進(jìn)口額占比30%25%20%15%10%5%行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)60000500004000030000200001000008765432070000600005000040000300002000010000066543210起,相比于歐美成熟寵物市場每年基本5-10%左右的增速,東南亞地區(qū)增速顯著領(lǐng)先。根據(jù)《2022全球?qū)櫸锸袌霭灼窋?shù)據(jù),202l年印尼、菲律賓、馬來西亞寵物行業(yè)(包括寵物食品和寵物用品)市場規(guī)模增速高達(dá)46.0%、32.1%、l6.1%(同期美國增速為10.5%)。其中寵物食品板塊,根據(jù)statista統(tǒng)計(jì),2023年東南亞寵物食品行業(yè)收入約40.6億美元,同比+9.4%,20182023年CAGR為12.4%,預(yù)計(jì)2029年行業(yè)規(guī)模有望超65億美元。而從寵物品種來看,東南亞地區(qū)飼養(yǎng)占比最高的寵物為犬、貓,整體而言偏愛犬勝過貓;且地區(qū)差異性較大,比如受宗教禁忌影響,印尼飼養(yǎng)寵物犬的占比較低等,因此我國寵食企業(yè)在出口東南亞時(shí)需考慮因地制宜布局差異化產(chǎn)品。圖34:2021年東南亞各國養(yǎng)寵率情況n犬w貓100%80%60%40%20%圖35:東南亞國家寵物行業(yè)規(guī)模增速亮眼0%10%20%30%40%50%美國 美國 印尼 菲律賓阿根廷 烏克蘭 智利 挪威墨西哥 資料來源:飛書深諾等《2022全球?qū)櫸锸袌霭灼?Euroonitor,Meet東南亞寵物食品行業(yè)收入(億美元)——同比(右軸)18%15%12%3%29.6%31.7%10.5%7.1%6.0%17.0%東南亞寵物食品行業(yè)收入(億美元)——同比(右軸)18%15%12%3%29.6%31.7%10.5%7.1%6.0%17.0%25.8%23.8%9.4%10.5%15.0%12.9%33.4%21.7%11.5%13.3%5.2%20.7%38.4%48.5%7.5%12.3%8.0%0.0%17.3%35.8%4.8%7.4%2.1%15.0%資料來源:statistaconsumerMarketInsight,中國銀河證券研究院資料來源:飛書深諾等《2022全球?qū)櫸锸袌霭灼?Euromon大進(jìn)口來源國。根據(jù)東盟國家數(shù)據(jù)庫顯示,東盟自盟外寵物食品進(jìn)口規(guī)?；咎幱谏闲型ǖ乐?其中自中國進(jìn)口額從2017年起進(jìn)入翻倍式快速增長階段,2023年東盟自中國寵物食品進(jìn)口額達(dá)1.56億美元,2016-2023年CAGR高達(dá)56%;進(jìn)口額占比自2003年的0.3%快速上行至2023年的30.6%,呈現(xiàn)出高速增長趨勢,尤其我國在泰國寵物食品進(jìn)口額中的占比在2019-2023年的四年間自0.33%上行至40.35%。我們認(rèn)為其背后的原因包括:(1)東南亞寵物主糧消費(fèi)的價(jià)格帶以中低端為主,我國寵物食品的出口品類及價(jià)格區(qū)間更具競爭優(yōu)勢;(2)美國相比我國及其他東南亞國家,具有更高的關(guān)稅和運(yùn)費(fèi)劣勢,導(dǎo)致東南亞國家將美國進(jìn)口訂單向我國轉(zhuǎn)移,可以看到在東盟自我國進(jìn)口額持續(xù)上行的同時(shí),東盟自美國寵物食品進(jìn)口額占比自2003年的50.86%絕對主導(dǎo)地位持續(xù)下行至2023年占比僅剩不到10%.圖38:2003-2023年東盟自東盟外寵物食品(犬貓)進(jìn)口額及增速600500400300200100060%50%40%30%20%10%200150%200150100%15010050%100-50%10%10%10%土耳其4%奧地利3%14%圖42:2023年東盟自東盟外寵物食品(犬貓)進(jìn)口額目的地分布8%8%越南5%其他2%60%——自中國進(jìn)口額占比——自法國進(jìn)口額占比自韓國進(jìn)口額占比——自美國進(jìn)口額占比60%50%40%30%20%10%50%40%30%20%10%20102011201220132014201520162017201820192020202120222023相對國內(nèi)較小。通過觀察我國寵食上市企業(yè)的出口情況,中寵股份以寵物零營收規(guī)模穩(wěn)居第一,2023年實(shí)現(xiàn)國外營收26.62億元,同比+18.64%,規(guī)模遠(yuǎn)超同行(23年同期乖寶寵物、佩蒂股份、路斯股份分別實(shí)現(xiàn)國外營收14.64億元10.62億元4.14億元)。從國外營收占比來看,2023年佩蒂股份、中寵股份、路斯股份占比分別為75%、71%、59%,其國外業(yè)務(wù)至2023年的34%。行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)收中,北美、歐洲分別占比62.6%、24.3%。乖寶寵物的國外業(yè)務(wù)主要布局在美國,2022年其國外營收中北美占比達(dá)77.6%。盈利能力方面,代工業(yè)務(wù)毛利率通常低于自有品牌業(yè)務(wù),且成本更易受到上游原材料價(jià)格波動(dòng)影響,上市寵食企業(yè)國外業(yè)務(wù)毛利率分化較其國內(nèi)部分更小。2023年國外業(yè)務(wù)毛利率從高到低依次為乖寶寵物(32.17%)、路斯股份(24.99%)、中寵股份(24.28%)、佩蒂股份(17.90%)。圖44:2018-2023年我國主要寵物食品上市公司2550201820192020202120222023100%80%60%40%20%20182019202020212022乖寶中寵佩蒂路斯100%80%60%40%20%201820192020202120222023北美境外業(yè)務(wù)w出口北美業(yè)務(wù)-中國工廠出口北美業(yè)務(wù)-其他歐洲w其他100%10.9%13.0%13.5%10.9%10.9%13.0%13.5%10.9%80%24.3%30.7%32.7%28.3%24.3%30.7%32.7%28.3%0.7%0.2%0.1%0.7%0.2%0.1%0.5%40%20.5%31.1%20.8%40%20.5%31.1%20.8%37.2%20%37.2%20%2019202020212022H1行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)40%35%30%25%20%15%10%5%201820192020202120222023我國寵物食品出口企業(yè)多數(shù)以歐美寵物零食代工起家,目前龍頭企業(yè)出海模式正逐步由純粹的"產(chǎn)品出海"向"產(chǎn)能出海"和"品牌出海"轉(zhuǎn)變。品牌出海方面,在國內(nèi)寵物行業(yè)競爭加劇、物流成本降低、跨境電商平臺快速發(fā)展等背景下,我國寵物食品企業(yè)紛紛開始布局自有品牌出海之路,尋求業(yè)績新增長點(diǎn)。相比OEM/ODM出口代工業(yè)務(wù),自有品牌因其更高的品牌價(jià)值,通常擁有更高的毛利率。而相比國外本土企業(yè),我國寵物食品自有品牌出海具備以下優(yōu)勢:(1)價(jià)格優(yōu)勢,國內(nèi)產(chǎn)品出海價(jià)格相對更低;(2)供應(yīng)鏈優(yōu)勢,國內(nèi)產(chǎn)品供應(yīng)決策鏈反應(yīng)更迅速;(3)產(chǎn)品優(yōu)勢,相比國外寵物企業(yè)研發(fā)周期長,我國產(chǎn)品更新迭代更快,創(chuàng)新性強(qiáng),更能針對不同市場需求形成差異化產(chǎn)品策略。從我國主要寵物食品上市公司的自有品牌出海情況來看,(1)乖寶寵物于2021年收購waggin'Train作為海外自有品牌運(yùn)營,公司海外自有品牌收入自2021年的近1億元增長至2022年的近3億元,實(shí)現(xiàn)快速增長;單價(jià)水平方面,waggin'Train延續(xù)收購時(shí)的產(chǎn)品定價(jià),其銷售單價(jià)遠(yuǎn)高于OEM/ODM業(yè)務(wù)和國內(nèi)自有品牌業(yè)務(wù),也因此擁有較高的毛利率水平。(2)中寵股份的自主品牌頑皮、ZEAL、GREATJACK'S已銷往全球68個(gè)國家和地區(qū),根據(jù)發(fā)展中國家、發(fā)達(dá)國家市場不同定位進(jìn)行布局。(3)佩蒂股份同樣重視自有品牌出海業(yè)務(wù)的發(fā)展,其自有品牌已在加拿大沃爾瑪和歐洲部分商超等零售渠道有銷售。表3:我國主要寵物食品上市公司出海模式(2023年)34%行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)司國外自有品牌運(yùn)營,渠道主要以商超模式(以沃爾瑪及其下屬的sam'sclubBJswholesaleZEAL和GREATJACK'S正式進(jìn)駐加拿大156家petsmart門店。75%——國內(nèi)自有品牌(麥富迪等)——海外自有品牌(waggin'Train)ODMOEM1202019202020212022H160%40%20%2019202020212022Hl產(chǎn)能出海方面,近年來我國寵物食品企業(yè)多以收購和自建工廠的東南亞和新西蘭是備受青睞的地區(qū)。一方面,2018年起美國對中國產(chǎn)寵物食品加征關(guān)稅,而其他絕方面,東南亞和新西蘭等熱門產(chǎn)能出海目的地具備其獨(dú)特的成本、稅收、技術(shù)等優(yōu)勢。具體來看:l寵物等企業(yè)都在泰國設(shè)立了主要優(yōu)勢在于:(1)原材料(如雞肉、魚肉等)供應(yīng)充足;(2)勞動(dòng)力成本較低;(3)稅收優(yōu)惠,一方面受益于RCEP協(xié)定規(guī)定泰國從中國或其他東盟國家進(jìn)口原材料或輔料享受零關(guān)稅,另一方面泰國生產(chǎn)的寵物食品在其本國銷售或出口無需加征7%的增值稅;(4)寵物食品生產(chǎn)項(xiàng)目可申請BOI許可證,其允許外資100%持股,且若獲批將可享受進(jìn)口關(guān)稅和企業(yè)所得行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)l:佩蒂股份在越南擁有好嚼、德信、巴啦啦31.5企在越南投資建廠的優(yōu)勢主要在于:()越南勞動(dòng)力成本相比其他東南亞國家仍具有優(yōu)勢;(2)稅收優(yōu)惠,一方面受益于RCEP協(xié)定的稅收優(yōu)惠,另一方面越南的企業(yè)所得稅率為20%(低于我國的25%),且工業(yè)園中的企業(yè)前兩年可免稅,之后四年可減半繳稅;(3)越南是全球十大天然橡膠生產(chǎn)國之一,對咬膠產(chǎn)品的生產(chǎn)具有靠近原材料產(chǎn)地的優(yōu)l:中寵股份2019年收購柬埔寨工廠49%股權(quán),2020年投產(chǎn),擁有6000噸肉質(zhì)零食產(chǎn)能;佩蒂股份用19年定增募集資金投入柬埔寨工廠項(xiàng)目,擁有1.12萬噸零食產(chǎn)能,目前產(chǎn)能處于爬坡階段;源飛寵物在柬埔寨建立兩大生產(chǎn)基地并于2020H2投產(chǎn),主要用于生產(chǎn)寵物食品和用品;路斯股份對柬埔寨合資公司路恒寵物年產(chǎn)能3000噸,二期項(xiàng)目正開展生產(chǎn)車間、輻照車間、研發(fā)中心產(chǎn)后預(yù)計(jì)新增寵物零食年產(chǎn)能7500噸。在柬埔寨生產(chǎn)寵物產(chǎn)品的優(yōu)勢主要在于:(1)人力成本低,且年輕勞動(dòng)力占比高;(2)稅收給予柬埔寨普惠制待遇(GSP),符合條件的產(chǎn)品可以免除配額和關(guān)稅進(jìn)入歐美市場商品享有歐盟無限制零關(guān)稅優(yōu)惠政策,加拿大免征進(jìn)口關(guān)稅等優(yōu)惠;(3)寵物食品生產(chǎn)所屬的農(nóng)工業(yè)及加工業(yè)是柬埔寨鼓勵(lì)投資領(lǐng)域,對外資與內(nèi)資基本給予同等待遇。l新西蘭:股份2021年收購新西蘭PFNZ工廠(旗下?lián)碛衂EAL品牌),其8000噸濕糧產(chǎn)能已滿產(chǎn);新增產(chǎn)能方面,中寵于投產(chǎn)后將顯著增加公司海外產(chǎn)能。佩蒂股份于2018年收購新西蘭Alpine工工廠,其2000噸零在新西蘭投資建廠的邏輯與東南亞迥異,其主要優(yōu)勢在于:(1)新西蘭是全球重要的高端寵物食品出口國,對于食品安全監(jiān)管非常嚴(yán)格,在全球范圍內(nèi)擁有較高的認(rèn)可度;(2)新西蘭是全球重要的畜牧業(yè)國家,以牛羊?yàn)橹?具有豐富的高品質(zhì)、高性價(jià)比和高鮮肉含量的天然原政府簽訂《關(guān)于加強(qiáng)"一帶一路"倡議合作的安排備忘錄》,2021年1月,兩國政府正式簽署了《關(guān)于升級的議定書》),為中企在新西蘭投資建廠提供了有力保障。表4:我國主要寵物食品上市公司國外產(chǎn)能公司生產(chǎn)基地投產(chǎn)及資金情況產(chǎn)能2017年投產(chǎn)9750噸零食(2022年)2019年收購49%股權(quán),2020年投產(chǎn)新西蘭PFNZ工廠2021年收購(旗下?lián)碛衂EAL品牌),已滿產(chǎn)8000噸濕糧新西蘭NPTC2018年收購NPTC集資金2.3億元、自有/自籌資金0.48億元1.2萬噸烘干凍干類零食主要以O(shè)DM模式面向北美市場,已滿產(chǎn)柬埔寨工廠年產(chǎn)9200噸寵物休閑食品新建項(xiàng)目"投入年定增募集資金202l年投產(chǎn),產(chǎn)能爬坡中;2022年追加"年產(chǎn)2000噸寵物休閑食品擴(kuò)建項(xiàng)目"1.12萬噸零食(6000噸濕糧3000噸咬膠200噸保健品2000噸零食新西蘭年產(chǎn)4萬噸高品質(zhì)寵物干糧項(xiàng)目投入2019年定增募集資金,24年3月投產(chǎn)并進(jìn)入規(guī)?；慨a(chǎn)2025年底四、投資建議及股票池月起回暖,24年1-7月出口額59.4億元,同比+24%。分地區(qū)來看,受2018年以來中美貿(mào)易摩擦影響,出口美國規(guī)模呈下降趨勢;歐洲市場上隨著對中國寵食認(rèn)可度的提高,出口規(guī)模保持較快增基數(shù)較低,我們認(rèn)為利好出口業(yè)務(wù)占比較大的寵食企業(yè)業(yè)績增長,如中寵股份、佩蒂股份等。從國外進(jìn)口端來看,海外渠道庫存已回歸正常,全球?qū)櫸锸称沸枨笕暂^為旺盛。出口外部環(huán)境方面,整體政策環(huán)境良好,但美國或存對中國出口商品提高加征關(guān)稅幅度的不確定性,建議持續(xù)關(guān)注。分地區(qū)來看,美國寵物行業(yè)基本面增速放緩,但在通貨膨脹推高產(chǎn)品價(jià)格的影響下,市場規(guī)模我國現(xiàn)已成為第一大進(jìn)口來源國;東南亞寵物行業(yè)因其高需求增速和低進(jìn)入壁壘成為我國出口新機(jī)遇,東盟自我國寵食進(jìn)口規(guī)模呈翻倍級增長,我國已取代美國成為其第一大進(jìn)口來源國,但東南亞內(nèi)部寵物行業(yè)發(fā)展存在地區(qū)差異,我國寵食出口企業(yè)需考慮因地制宜布局差異化產(chǎn)品。目前我國寵物食品龍頭企業(yè)出海模式正從"產(chǎn)品出海"逐步轉(zhuǎn)變?yōu)?產(chǎn)能出海"和"品牌出海"。品牌出?；虺蔀闃I(yè)績新增長點(diǎn),主要上市行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)亞和新西蘭是熱門產(chǎn)能出海目的地。一方面,中企通過產(chǎn)能出海能很大程度上避免美國加征關(guān)稅的影響;另一方面,東南亞和新西蘭等地具備其各自的成本、稅收、技術(shù)等優(yōu)勢。估值角度看,24年8月23日sW寵物食品PE(TTM)為31.5倍,處于歷史低位區(qū)間,建議積極關(guān)注乖寶寵物(301498.SZ)、中寵股份(002891.SZ)、佩蒂股份(300673.SZ)等相關(guān)個(gè)股。圖51:2018年至今SW寵物食品板塊PE(TTM,整體法)走勢——sw寵物食品140120100——ZX寵物食品:ROE/%86420資料來源:ind,中國銀河證券研究院-20-3086420資料來源:ind,中國銀河證券研究院表5:核心組合推薦(收盤價(jià)為2024年88月23日)盈利預(yù)測(EPS)PE2024E2025E2024E2025E301498.SZ46.861.421.79002891.SZ20.381.101.27300673.SZ11.810.480.60資料來源:ind,中國銀河證券研究院行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧漁行業(yè)五、風(fēng)險(xiǎn)提示1、出海目的地政治不確定性的風(fēng)險(xiǎn):中企在出海過程中面臨的政治風(fēng)險(xiǎn)主要包括目標(biāo)國家內(nèi)政的不確定性及對華關(guān)系的變化。這些風(fēng)險(xiǎn)可能源自目標(biāo)國家政治環(huán)境的變動(dòng)、政策調(diào)整、貿(mào)易限制措施,以及中美關(guān)系等國際政治關(guān)系的變動(dòng)。例如,美國可能會調(diào)整對中國出口商品的加征關(guān)稅幅度,將直接對我國寵物食品出口美國造成較大影響。2、海外市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn):隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的推進(jìn),東南亞等新興經(jīng)濟(jì)體逐漸加入國際市場競爭中,未來或因其人工成本低廉的優(yōu)勢對我國寵物食品出口形成一定的競爭壓力。3、匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn):若未來匯率受全球政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境及貨幣政策變化的影響而發(fā)生大幅波動(dòng),則可能對我國寵物食品出口企業(yè)的原材料采購及銷售造成較大影響。4、原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn):寵物食品的主要原材料包括主料、輔料和包裝材料等。若原材料價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng),將對寵物食品企業(yè)的盈利能力帶來較大影響。行業(yè)深度報(bào)告·農(nóng)林牧