燕京啤酒(000729)笑倚長風(fēng)方起勢靜沐春雨潤燕京

公司深度研究|燕京啤酒價(jià)仍處于行業(yè)較低水平，有著較大的提升空間。較同業(yè)有一定差距，但已經(jīng)出現(xiàn)了初步改善向好的跡象，值得期待。投資建議：我們預(yù)測24-26年公司營收分別為152.14億元/164.06億元/176.75億元，同比+7.0%/+7.顯的改善，我們認(rèn)為公司盈利水平仍將快速提升。維核心數(shù)據(jù)證券研究報(bào)告 2023-092024-012024hangchi@燕京啤酒：業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)增速領(lǐng)跑行業(yè)—燕京啤酒（000729.SH）2024年半年報(bào)點(diǎn)評投資要點(diǎn) 4關(guān)鍵假設(shè) 4區(qū)別于市場的觀點(diǎn) 4股價(jià)上漲催化劑 4投資建議 4燕京啤酒核心指標(biāo)概覽 5一、民族品牌燕京啤酒 6 61.2四十余載，櫛風(fēng)沐雨 61.3二次創(chuàng)業(yè)，復(fù)興燕京 7二、啤酒行業(yè)：新時(shí)代下新機(jī)遇 82.1行業(yè)空間：銷量增長趨于停滯，提價(jià)空間仍在 82.2競爭格局：市場向頭部玩家集中 三、二次創(chuàng)業(yè)，燕京改革復(fù)興 3.1高端化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，結(jié)構(gòu)有望加速優(yōu)化 3.2經(jīng)營效率有望進(jìn)一步提升 四、盈利預(yù)測與估值 4.1盈利預(yù)測 4.1.1營業(yè)收入預(yù)測 4.1.2成本及費(fèi)用預(yù)測 4.2投資建議 五、風(fēng)險(xiǎn)提示 圖1：燕京啤酒核心指標(biāo)概覽圖 5圖2：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（截至2023年年末） 6圖3：燕京啤酒各成長階段 7圖4：中國啤酒行業(yè)各發(fā)展階段的情況 9圖5：各國啤酒銷量增長基本停滯 9圖6：我國人均啤酒消費(fèi)量已超過世界平均水平 圖7：我國啤酒均價(jià)持續(xù)提升 圖8：各國啤酒出廠價(jià)對比 圖9：各國啤酒零售價(jià)對比 圖10：各國啤酒出廠價(jià)持續(xù)提升（元/升） 圖11：我國啤酒出廠價(jià)增速略慢于人均GDP增速 圖12：我國啤酒市場空間測算 圖13：我國主要啤酒企業(yè)市占率 圖14：我國啤酒行業(yè)集中度接近發(fā)達(dá)國家水平 圖15：各國啤酒企業(yè)CR3提升過程 圖16：各國啤酒企業(yè)CR5提升過程 圖17：燕啤公司中高檔產(chǎn)品占比持續(xù)提升 圖18：各龍頭啤酒企業(yè)歷年啤酒噸價(jià)（元） 圖19：可比公司銷售費(fèi)用率比較 圖20：可比公司管理費(fèi)用率比較 圖21：燕京啤酒管理費(fèi)用明細(xì)項(xiàng)目 圖22：燕京啤酒和青島啤酒人均創(chuàng)利對比（單位：萬元） 圖23：燕京啤酒和青島啤酒人均創(chuàng)收對比（單位：萬元） 圖24：各龍頭啤酒企業(yè)人均薪資水平（萬元/年） 表1：燕啤公司高管履歷（截至2023年年報(bào)） 8表2：各龍頭企業(yè)高端化戰(zhàn)略 表3：公司啤酒業(yè)務(wù)量價(jià)及營收預(yù)測 表4：可比公司估值 投資要點(diǎn)往的歷史業(yè)績、公司對基地市場的深耕、國企改革過程中對員工的激勵(lì)釋放出的主觀價(jià)將分別達(dá)到3445元/3574元/我們預(yù)計(jì)隨著公司國企改革的進(jìn)一步推行，將在人員費(fèi)用、車輛設(shè)備等方面有進(jìn)一步燕啤是啤酒行業(yè)內(nèi)噸價(jià)較低的一家，其當(dāng)前階段以“補(bǔ)短板”為主，即使是價(jià)格提升后，在同業(yè)內(nèi)仍屬于酒價(jià)偏低的品牌，因此發(fā)展阻力最小。作用被削弱，但渠道力會(huì)被放大，因此可能會(huì)有超出市場預(yù)期表現(xiàn)。3、公司國企改革紅利進(jìn)一步釋放，帶動(dòng)公司成本、費(fèi)用優(yōu)化，凈利率進(jìn)一步提升。燕京啤酒核心指標(biāo)概覽資料來源：iFinD，公司公告，國家統(tǒng)計(jì)局，Euromonitor，西部證券研發(fā)中心一、民族品牌燕京啤酒酒集團(tuán)；1997年，公司參加了北京控股在香港證交所的紅籌股上市和在深圳證交所的燕京啤酒A股上市，2003年收購上海證交所上市的惠泉啤酒，為燕京開辟了第三條融資渠資料來源：公司年報(bào)，西部證券研發(fā)中心向中型啤酒廠的轉(zhuǎn)換。會(huì)榮獲金獎(jiǎng)，1992年，在第31屆布魯塞爾世界第五階段2014-2018：發(fā)展陷入低谷期。我國啤酒行業(yè)在歷經(jīng)數(shù)十年的高速增長酒市場總量觸及天花板，全國啤酒產(chǎn)量自2013年資料來源：IFinD，西部證券研發(fā)中心表1：燕啤公司高管履歷（截至2023年年報(bào)）司董事長、董事，并擔(dān)任公司實(shí)控人燕京啤歷任本公司副總經(jīng)理,常務(wù)副總經(jīng)理,副董事長,黨委副書任燕京集團(tuán)黨委副書記,副董事長,總經(jīng)理,兼任北京燕京啤酒投資有限公司董事.歷任山西燕京總經(jīng)理,河北燕京及燕京(邢臺(tái)),董事長,北京燕京總經(jīng)理助理.現(xiàn)任北京燕京黨委委員,副總經(jīng)理,兼任河北燕京董事長,燕京理;燕京啤酒冀南銷售公司總經(jīng)理.歷任北京燕京飲料董事長,總經(jīng)理兼華北銷售部部長,支部書記,北京燕京啤酒市場部部長,市場營銷管理中心主任,北京燕京啤酒總經(jīng)理助理.現(xiàn)任北京燕京啤酒副總經(jīng)理,北京燕京飲料董事長,華北銷售部部長,北京獅王新燕商業(yè)管理有限公司董事長.歷任北京燕京啤酒設(shè)備處處長,裝備部副部長,一分公司副總經(jīng)理,北京燕京啤酒總經(jīng)理辦公室主任,戰(zhàn)略規(guī)劃與改革發(fā)展部部長,黨委委員,總經(jīng)理助理.現(xiàn)任北京燕京啤酒理辦公室主任,戰(zhàn)略規(guī)劃與改革發(fā)展部部長.歷任北京燕京啤酒裝備部部長,總經(jīng)理助理,北京燕京啤酒一分公司經(jīng)理,燕京啤酒京北銷售公司總經(jīng)理.現(xiàn)任北京燕京啤酒副總經(jīng)理,兼任書于2005年取得董事會(huì)秘書資格證書.歷任北會(huì)監(jiān)事,董事會(huì)秘書.現(xiàn)任北京燕京啤酒副總經(jīng)理兼董事會(huì)秘書.二、啤酒行業(yè)：新時(shí)代下新機(jī)遇級階段，各大龍頭企業(yè)紛紛采取高端化戰(zhàn)略措施進(jìn)行公司的轉(zhuǎn)型升級以擺脫低谷期。資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心我國啤酒滲透率較高，人均啤酒消費(fèi)量至2020資料來源：Euromonitor，世界銀行，西部證券研發(fā)中心注：人均消費(fèi)量根據(jù)Euromonitor披露的2022年該國啤酒消費(fèi)量除以世界銀行口徑的國家總?cè)丝谕扑?2%10%8%6%4%0%12%10%8%6%4%0%價(jià)格（價(jià)格（元/升）86420同比增速（%同比增速（%）零售價(jià)零售價(jià)-同比增速200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心2023年出廠價(jià)（2023年出廠價(jià)（元/升）30252050德國中國巴西印度加拿大印度尼西亞美國英國澳大利亞中國香港德國中國巴西印度加拿大印度尼西亞美國英國澳大利亞中國香港972023資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心注：均為推算出廠價(jià)，貨幣單位均為人民幣，匯率采用2024年7月17日的數(shù)據(jù)，零售價(jià)采用同樣推算方式。2023年零售價(jià)（元/升）602023年零售價(jià)（元/升）504030200中國印度德國巴西美國加拿大澳大利亞印度尼西亞中國香港英國中國印度德國巴西美國加拿大澳大利亞印度尼西亞中國香港英國464643442023資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心50資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心30,000.0025,000.00人均GDP人均GDP（元）15,000.0010,000.005,000.000.00啤酒出廠價(jià)（元）-啤酒出廠價(jià)（元）-人均GDP（元）啤酒出廠噸價(jià)（元）人均GDP-CAGR：8.05%資料來源：Euromonitor，國家統(tǒng)計(jì)局，iFind，西部證券研發(fā)中心根據(jù)Euromonitor預(yù)測，2025年啤酒行業(yè)終端銷售額的市場空間為7872.38億元，9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-am我國啤酒市場空間測算（終端零售口徑，億元）——我國啤酒市場空間測算-YOY2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024E2025E25%20%15%10%5%0%-5%-10%10,0009,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心100%90%80%70%60%50%40%30%20%華潤啤酒青島啤酒百威啤酒燕京啤酒重慶啤酒（含嘉士伯品牌）其他品牌（市占率非前五名的品牌） 5.05.15.0 5.05.15.08.64.48.12011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心10010090807060504030200CR3CR5中國美國德國日本新加坡韓國澳大利亞加拿大法國英國資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心注：數(shù)據(jù)截至2023年通過品牌營銷、產(chǎn)品提質(zhì)加價(jià)、渠道搶占等方908090807060504030200CRCR3-美國CR3-日本CR3-中國CR3-德國資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心10010090807090807060504030200CR5-美國CR5-日本CR5-中國CR5-德國資料來源：Euromonitor，西部證券研發(fā)中心三、二次創(chuàng)業(yè)，燕京改革復(fù)興面啟動(dòng)“五年增長與轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略”以來，公司不斷延伸的良好趨勢。品營收占比過半，始終高于中高檔產(chǎn)品營收，20192020資料來源：燕京啤酒年度報(bào)告，西部證券研發(fā)中心0燕京啤酒珠江啤酒重慶啤酒惠泉啤酒青島啤酒華潤啤酒201620172018資料來源：iFinD，西部證券研發(fā)中心表2：各龍頭企業(yè)高端化戰(zhàn)略“1+1+1+2+N”品牌戰(zhàn)略（2017資料來源：重慶啤酒2018年年報(bào)，青島啤年處在低位，管控良好且保持穩(wěn)定；但在管理費(fèi)用率上，燕京啤酒卻遠(yuǎn)高于青啤和重啤，從其細(xì)分項(xiàng)目上看，燕京啤酒的管理費(fèi)用中職工薪酬占比較高。2016201720182019資料來源：iFinD，西部證券研發(fā)中心8%6%4%2%資料來源：iFinD，西部證券研發(fā)中心水電費(fèi)稅費(fèi)2010201120122013201420152016資料來源：iFinD，西部證券研發(fā)中心86420資料來源：iFinD,公司年報(bào)，西部證券研發(fā)中心0資料來源：iFinD,公司年報(bào)，西部證券研發(fā)中心人均薪資仍處于最低位，還有很大增長空間來50502014201520162017201820資料來源：iFinD，公司年報(bào)，西部證券研發(fā)中心四、盈利預(yù)測與估值增長將帶動(dòng)公司的啤酒總體噸價(jià)提升，預(yù)計(jì)2024-2026表3：公司啤酒業(yè)務(wù)量價(jià)及營收預(yù)測YOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOY預(yù)測24年麥芽/紙箱/易拉罐/玻璃瓶單價(jià)同比分別-9%/改革工作初見成效，以及一系列細(xì)致科學(xué)、行之有效的提質(zhì)增效措施。預(yù)計(jì)公司2表4：可比公司估值五、風(fēng)險(xiǎn)提示財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測和估值數(shù)據(jù)匯總資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元）202220232024E399短期借款0000000權(quán)益融資0002公司未來6-12個(gè)月的投資收益率領(lǐng)先市場基準(zhǔn)指數(shù)5%到20%之間報(bào)告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報(bào)告發(fā)布日后6-12個(gè)月內(nèi)公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)本報(bào)告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會(huì)批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作。本報(bào)告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）及時(shí)刪除該郵件及所附報(bào)告并予以保密。發(fā)送本報(bào)告的電子郵件可能含有保密信息、版權(quán)專有信息或私人信息更改或以任何方式傳播、復(fù)制、轉(zhuǎn)發(fā)或以其他任何形式使用，發(fā)件人保留與該郵件相關(guān)的一切權(quán)利。同時(shí)本公司無本報(bào)告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本點(diǎn)和判斷，該等意見、評估及預(yù)測在出具日外無需通知即可隨時(shí)更改。在不同時(shí)期，本公司可