化債之年-山東城投債務化解及展望研究報告

一、山東的網紅進階2018年之前山東省杠桿水平較為平穩(wěn)，自2019年起，山東省深入新舊動能轉換并加杠桿周期，新融資平臺快速涌現，全域債務率呈現高速增長態(tài)勢。自2021年之后，政策端城投融資收緊、房地產市場加強宏觀調控令部分弱資質城投企業(yè)及地方財政現金流吃緊，而與此同時城投企業(yè)債務陸續(xù)進入償還高峰期，部分弱區(qū)域的城投企業(yè)非標負面輿情逐漸爆發(fā)，推動山東走上網紅之路。山東作為我國東部沿海經濟大省，GDP等經濟指標處于全國前三位，2018年之前杠桿水平較為平穩(wěn)，自2019年起，山東省深入新舊動能轉換并加杠桿周期，新融資平臺快速涌圖1：2023年及2024年1~10月末全國各省份非標出現違約輿情分布（個）圖2：2023圖1：2023年及2024年1~10月末全國各省份非標出現違約輿情分布（個）圖2：2023年及2024年1~10月末全國各省份票據出現逾期次數分布（個）60 2550 20401530102010 50 0山 貴 陜 云 河 遼 廣 四 廣 重 甘東 州 西 南 南 寧 西 川 東 慶 肅非標違約事件數（左軸） 違約主體數量（右軸）450400350300250200150100500古數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理從省內具體情況來看，2021年山東省城投企業(yè)融資負面輿情在濰坊等地局部頻發(fā)，2022年隨著城投融資政策收緊以及房地產市場下行，城投企業(yè)流動趨緊，負面輿情范圍進一步擴大至青島、濟寧等地區(qū)縣級平臺，2024年以來山東省的弱資質城投企業(yè)依然面臨再融資困境，2023年明顯上升。2024年以來，省內的負面輿情在區(qū)域上分化仍較為明顯，濰坊市和青島市的城投企業(yè)負面輿情居多，濟南、濱州、淄博、東營、菏澤等地偶2024年首次出現負面輿情。從類型上看，20241~1030131圖3圖3：2021~2023年及2024年1~10月末山東省城投企業(yè)出現負面輿情情況（次）350 300250200150 100 50 1 3 0 22 02021 2022 2023 2024.1~10非標逾期次數 票據逾期次數數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理圖4：2024年1~10月山東省非標逾期地市分布情況（個）圖5：2024年1~10月山東省非標逾期區(qū)縣分布情況（個）18 101614 81210 68 464 220 0濰坊市 青島市 德州市 淄博市 濱州市 棗莊市違約產品數量 涉及違約主體數量121086420寒亭區(qū)李滄區(qū)齊河縣博山區(qū)青州市濱城區(qū)高密市即墨區(qū)薛城區(qū)諸城市數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理圖6：2024年1~10月山東省非標產品逾期類型情況圖7：2024年1~10月山東省票據逾期地市分布情況（個）信托計劃39%定向融資定向融資 信托計劃140120100806040200數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理二、化債政策及進展近年來，山東省加強“一盤棋”化債政策推進，通過省市聯動、財金協同的“組合拳”來撬動金融資源供給，但前期化債力度不夠且進度較慢，成效微弱。2023年，隨著特殊再融資債券重啟，“一攬子化債方案”陸續(xù)落地，緩解了地方政府的短期償債壓力；但山東省的特殊再融資債券額度多定向扶持濰坊市，省內其他風險區(qū)域獲益不足。2024年，青島市特殊再融資債逐漸發(fā)力，且隨著濰坊納入國家化債體系及最大化債舉措出臺后，山東獲得了更多上級支持。中央層面，20237制定實施一攬子化債方案”，之后特殊再融資債券、1萬億特別國債等財政化債政策組合陸續(xù)落地，其中主要化債方式為地方政府發(fā)行的特殊再融資債券，化債責任仍以地方為主。2024118日，十四屆全國人大常委會第十二次會議審議通過近年力度最大化債舉措，包括增加地方政62024~202620248,0004萬億元；此外也明確，2029210萬億元，202814.32.32.86減為4,600億元，化債壓力大大減輕，或可為地方經濟發(fā)展騰挪更大空間。作為近年來對國家凈貢獻稅收為正的八大省市之一，山東省經濟實力及地位較高，在化債過程中得到了自上而下的支持。20229~20232三文，指導山東省銀行機構積極配合化解地方政府債務風險，支持山東省深化新舊動能轉換202320242830圖8：2023~2024年11月28日全國特殊再融資債及置換債發(fā)行規(guī)模統計（億元）500.00-重點省份 年年 非重點省份數據來源：DM，中誠信國際整理1.800.721,631.321832023圖8：2023~2024年11月28日全國特殊再融資債及置換債發(fā)行規(guī)模統計（億元）500.00-重點省份 年年 非重點省份數據來源：DM，中誠信國際整理山東省方面，2024423日，山東省人民政府發(fā)布《堅決貫徹落實總體國家安全觀深化以高水平安全保障高質量發(fā)展的山東實踐》一文中明確提出制定全省防范化解地方債務風險一攬子方案，強化政府債務、隱性債務、城投債務“三債統管”，堅決遏制增量、消減存量?；瘋侄畏矫?，山東省除了財政化債外，金融資源亦相對豐富，主要采用省市聯動、財金協同的組合拳”來撬動金融資源供給。20238家省屬骨干金融企業(yè)簽訂戰(zhàn)略合作協議，包括魯信集團、省財金集團、省財欣、省新動能基金、省農擔、省投融資擔保集團、省農信聯社和恒豐銀行等，將在債券發(fā)行、信貸投放、擔保增信、項目建設等方面提供實質性支持。202473成員大會召開，由山東財金集團牽頭發(fā)起設立百億元規(guī)模的互助增信基金，重點支持市縣城投平臺和國有企業(yè)化解流動性風險；采用“1+N+M”的組織模式，“1”即山東財金集團，“N”為聯盟戰(zhàn)略合作伙伴，主要是省屬骨干金融企業(yè)和各類金融機構、相關社會團體、研究機構，“M”為市縣（區(qū)）160家。財金協同方面，山東省內金融機構數1家股份行、14家城商行、110家農商行、1262023年已解除本省農商行不得購買省內城投債的限制，對區(qū)域內城投債市場形成一定助力。市級層面，首先，經歷了過去兩年非標輿情暈染的負面影響后，各市政府在修復區(qū)域信用環(huán)境方面的意識逐漸增強，全市“一盤棋”策略普遍實施，集中資源化解下屬區(qū)縣的債務風險，比如成立市級化債專班、市級紓困平臺、市級紓困基金或資金池、財政資金統籌分配等。其中，市級化債專班代表市政府參與城投平臺與金融機構的展期降息談判、牽頭組織懇談會及大型信貸簽約活動，可為市場釋放市級層面正在解決債務問題的積極信號。比如，2023年6~812家金融機構簽署了戰(zhàn)3,6007斜；目前國開行已與濰坊市先行展開合作，規(guī)模約數十億元，其他國有大行也在陸續(xù)跟進，上述信貸額度支持有望逐步落地。20241119日，在國開行山東省分行的支持下，濟南710年。對于負面輿情頻發(fā)的區(qū)縣，投資者的退出情緒較高，直接的財政資金支持更能加快化債的節(jié)奏。2023年山東省發(fā)行的特殊再融資債中近7成左右額度傾斜給濰坊市，其中市本級僅5%多、非標逾期嚴重的區(qū)縣償還隱性債務，直接緩解了基層財政的短期流動性壓力。2023年任40.1722.09億元專項用于置換政府隱性債務。三、化債成效2023年下半年以來，一攬子化債政策持續(xù)加碼，“城投信仰”得以充值，山東省城投債持續(xù)凈流入；境外債對城投企業(yè)資金來源起到重要補充，但需關注其融資成本高和監(jiān)管政策的不確定性；非標債務嚴控新增和置換存量雙管齊下，短期非標違約風險有所緩釋，但長期來看，大規(guī)模非標壓降對城投企業(yè)流動性仍有較高要求?？傮w看，山東省城投企業(yè)長期債務置換短期債務、低息債務置換高息債務凸顯成效，短期償債壓力得以階段性緩解，但城投企業(yè)自身造血能力有待提高，仍需關注其短期債務本息的償付情況。2023年下半年一攬子化債政策以來，山東省積極推動化債工作，以時間換空間，長期債務置換短期債務，減輕短期償債壓力，嚴控非標等高息債務的新增，“財政+金融”齊發(fā)力助低息債務置換高息債務，金融機構支持債務置換初顯成效。根據公開財務數據顯示，2023年以來，山東省城投企業(yè)1短債占比持續(xù)下降，其中，2023年山東省發(fā)債城投企業(yè)短期債務占比35.40%1.18個百分點；202434.62%，城投短期償債壓力有所緩解。同時，隨著融資租賃、信托等高息債務的置換，山東省城投企業(yè)的融資成本2呈現下降趨勢，低息債務置換高息債務工作成效凸顯。圖9：近年來山東省城投短債規(guī)模上升但占比下降圖10：近年來山東省城投付息規(guī)模增加但融資成本下降圖9：近年來山東省城投短債規(guī)模上升但占比下降圖10：近年來山東省城投付息規(guī)模增加但融資成本下降40,000.00 37.00%36.58%30,000.00 36.00%35.40%20,000.00 35.00%34.62%10,000.00 34.00%- 33.00%年 年 年上半年短期債務 總債務 短期債務/總債務（右軸）1,850.00 6.00%5.90%1,800.00 5.80%5.60%1,750.005.40%1,700.00 5.20%1,650.00 5.00%年 年 年上半年現金流利息支出 現金流利息支出/年平均總債務（右軸）數據來源：Choice，中誠信國際整理數據來源：Choice，中誠信國際整理圖11：2024年上半年山東省城投流動性壓力有所減輕圖12：近年來山東省城投對往來款3依賴加強1山東省城投企業(yè)以截至2024年9月末的Wind口徑為準。2“現金流利息支出”采用現金流量表中“分配股利、利潤或償付利息支付的現金”來核算，其中為保證相關指標可比，將2024年上半年的現金流數據乘以2，進行簡單的年化處理。3往來款采用現金流量表中的“收到其他與經營活動有關的現金”-“支付其他與經營活動有關的現金”來核算。2.50 38.00%2.40 37.00%36.00%2.30 35.00%2.20 34.00%33.00%2.10 32.00%2.00 31.00%年 年 年上半年貨幣資金/現金流利息支出 貨幣資金/短期債務（右軸）2000.001500.001000.00500.000.00年 年 年上半年其他與經營活動相關的現金流量凈額（億元）數據來源：Choice，中誠信國際整理數據來源：Choice，中誠信國際整理從直融渠道來看，山東省雖僅有濰坊市納入了重點省市范圍，但國辦發(fā)“35號文”后地方國企融資按照名單制管理及“三債統管”的政策之下，城投債的安全性增高，大部分存量城投債得以滾續(xù)且成本下降。2023年下半年以來，山東省境內城投債凈融資額持續(xù)為正，2023年9,319.4812.75%，2024長；同時，疊加寬松資金面的影響，山東省城投債發(fā)行環(huán)境有所好轉，2024年第三季度發(fā)行106.63BP2.89%5年期及以上期限的債券占比增加，期限結構有所改善，城投債滾續(xù)渠道較為暢通。值得注意的是，在“35號文”為城投企業(yè)新增發(fā)債設定了新約束后，山東省城投企業(yè)開始拓展境外債融資渠道，202320249月末存量規(guī)模增至166.76行的境外債多為短期限、綜合融資成本相對較高，反而加大了城投企業(yè)的短期償付壓力，且相關監(jiān)管政策尚處調整期，未來一年的滾續(xù)及再融資存在一定不確定性。非標債務方面，根8%以上的新增債務和置換存量雙管齊下，2023年及圖13：2023年下半年以來山東省城投債發(fā)行利差收窄圖13：2023年下半年以來山東省城投債發(fā)行利差收窄圖14：近年來山東省城投債余額增加但增速放緩350.00300.00250.00200.00150.00100.00-山東省城投債發(fā)行平均利差（BP）10000.00 15.00%9500.0010.00%9000.008500.005.00%8000.007500.00 0.00%年 年 年月末城投債余額（億元） 較上期末增速（右軸）數據來源：Wind，中誠信國際整理數據來源：Wind，中誠信國際整理圖15：2023年下半年以來山東省城投境外債余額大幅增加圖16：近年來山東省城投非標4發(fā)行規(guī)模減少200150100500年 年 年 年月末山東省城投境外債存量（億美元）2023/3/31 2023/6/30 2023/9/302023/12/312024/3/31 2024/6/30信托發(fā)行（億元） 租賃融資發(fā)行（億元）數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理四、區(qū)域基本面2024年以來，山東省一般公共預算收入逐年增長，但增速有所回落，房地產及土地市場延續(xù)低迷拖累政府性基金預算收入繼續(xù)減收；同時，山東省政府債務規(guī)模持續(xù)增長，疊加居高不下的隱性債務后整體政府債務壓力呈增大趨勢，長期來看山東省債務風險仍不容忽視。財政方面，山東省財政實力一直位于全國各省市前列，2023年一般公共預算收入為7,464.72億元，同比增長5.1%，較2022年的增幅上升2個百分點，一般公共預算支出為圖17：近年來山東省一般公共預算收入逐年增長圖18：近年來山東省政府性基金預算收入逐年下降15000 60.001000040.00500020.000 -2021 2022 2023 2024.1-6一般公共預算收入（億元） 一般公共預算支出（億元）財政平衡率（右軸，%）10000800060004000200002021 2022 2023圖17：近年來山東省一般公共預算收入逐年增長圖18：近年來山東省政府性基金預算收入逐年下降15000 60.001000040.00500020.000 -2021 2022 2023 2024.1-6一般公共預算收入（億元） 一般公共預算支出（億元）財政平衡率（右軸，%）10000800060004000200002021 2022 2023政府性基金預算收入（億元） 國有土地使用權收入（億元）數據來源：山東省人民政府，中誠信國際整理數據來源：山東省人民政府，中誠信國際整理房地產及土地市場方面，2022年以來，全國房地產市場整體政策延續(xù)調整態(tài)勢，樓市多項政策相繼落地，但去化壓力仍存。2023年上半年山東省房地產銷售情況有所回暖，銷售面積及銷售額呈現小幅增長趨勢，但整體上升動力有限，房地產后續(xù)銷售呈現出不同程度的下4圖中融資租賃發(fā)行額以抵押物財產價值替代核算。圖19：2022年以來山東省房地產銷售去化壓力仍存14000.00 10.0012000.00 5.0010000.00 0.008000.00 -5.006000.00 -10.004000.00 -15.002000.00 -20.000.00 -25.002022.1~3 2022.1~6 2022.1~9年全年2023.1~3 2023.1~6 2023.1~9圖19：2022年以來山東省房地產銷售去化壓力仍存14000.00 10.0012000.00 5.0010000.00 0.008000.00 -5.006000.00 -10.004000.00 -15.002000.00 -20.000.00 -25.002022.1~3 2022.1~6 2022.1~9年全年2023.1~3 2023.1~6 2023.1~9年全年2024.1~3 2024.1~6 2024.1~9山東商品房銷售面積（萬平方米） 山東商品房銷售額（億元）山東商品房銷售面積累計同比 山東商品房銷售額累計同比（右軸，%）數據來源：Choice，中誠信國際整理圖20：2022以來山東省房地產開發(fā)投資和新開工面積持續(xù)收縮12,000.00 10.0010,000.00 0.008,000.00 -10.006,000.00 -20.004,000.00 -30.002,000.00 -40.000.00 -50.002022.1~3 2022.1~6 2022.1~9年全年2023.1~3 2023.1~6 2023.1~9年全年2024.1~3 2024.1~6 2024.1~9山東房地產開發(fā)投資完成額（億元） 山東房屋新開工面積（萬平方米）山東房地產開發(fā)投資完成額累計同比（右軸，%） 山東房屋新開工面積累計同比（右軸，%）數據來源：Choice，中誠信國際整理債務方面，2023年下半年一攬子化債政策以來，山東省政府專項債余額年度增量較大，一般債余額保持小幅增長，債務規(guī)模持續(xù)增長，但整體增速有所放緩。債務管理方面，山東圖21：近年來山東省政府債務持續(xù)增長但增速放緩圖22：近年來山東省城投有息債務仍逐年增長（億元）圖21：近年來山東省政府債務持續(xù)增長但增速放緩圖22：近年來山東省城投有息債務仍逐年增長（億元）40,000.00 25.00%30,000.00 20.00%15.00%20,000.0010.00%10,000.00 5.00%- 0.00%2021 2022 2023 2024.1~9地方政府一般債余額（億元） 地方政府專項債余額（億元）地方政府債務增速（右軸）40,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.002021 2022 2023 2024.1~6數據來源：企業(yè)預警通，中誠信國際整理數據來源：Choice，中誠信國際整理五、化債總結及展望2023年以來，山東一攬子化債政策取得初步成效，城投企業(yè)長期債務置換短期債務、低息債務置換高息債務凸顯成效，債務結構及融資成本有所優(yōu)化，短期償債壓力得以階段性緩解；2024年以來，青島市特殊再融資債逐漸發(fā)力，且隨著濰坊納入國家化債體系及最大化債舉措出臺后，山東獲得了更多上級支持。但城投企業(yè)仍保有一定規(guī)模的非標債務、短債規(guī)模依然增長，且自身造血能力不足，非標債務的壓降對城投公司現金流狀況及負面輿情的管理能力仍帶來較大考驗。整體來看，山東省一般公共預算收入保持增長，但增速有所放緩，房地產及土地市場持續(xù)低迷拖累政府性基金收入繼續(xù)減收，山東省政府債務規(guī)模持續(xù)增長，疊加居高不下的隱性債務后整體政府債務壓力呈增大趨勢，長期來看山東省債務風險仍不容忽視，化債政策對城投企業(yè)償債能力和區(qū)域再融資環(huán)境的影響仍有待觀察。序號序號城市2023年以來的化債成果2024年化債目標1濟南市摸清全市城投公司債務底數，落實城投公司舉債提級管理要求，堅持“借新還舊、借長還短、借低還高”；加強城投公司債務監(jiān)測，將政府債務、企業(yè)外債等納入動態(tài)監(jiān)測范圍，實行“月統計、季報告”制度。將債務還本付息納入預算管理，統籌財政資金、申請再融資債券、歸集專項債券項目收益等，落實償債資金來源；支持推動市屬集團公司市場化轉型發(fā)展，提升融資經營能力，堅決守住不發(fā)生區(qū)域性系統性風險的底線，確保政府債務風險可控。2青島市成立青島東鼎集團、市區(qū)兩級防范化解地方債務風險工作專班，建立統籌協調、上下聯動的工作機制,出臺規(guī)范政府支出行為、加強融資成本管控等配套文件，建立健全化債制度體系。統籌用好財政金融政策工具，堅決遏制增量，妥善化解存量，確保到期債務全部接續(xù)，全市債務風險總體可控。下半年將強化債務風險監(jiān)測預警和應急處置機制，統籌各類資金資產資源，抓好“一攬子”化債方案實施，守住不發(fā)生系統性風險底線。3煙臺市2023年省里下達特殊再融資債券6.4億元；綜合運用金融工具，成功化解政府隱性債務14.6億元。置換完成總規(guī)模46億元、綜合融資成本在10%以上的高息非標債務，降低融資成本。嚴格落實“市縣盡全力化債”工作機制，制定防范化解地方債務風險一攬子方案，深化與銀行等金融機構合作，深入梳理全市可變現資產資源，探索實踐化債新型模式，積極穩(wěn)妥推動化解地方政府債務風險。4濰坊市全力統籌資金資源，建立市級應急資金池，盤活園區(qū)等資源;建立融