OPE行業(yè)專題報告：鋰電滲透率提升+北美去庫尾聲國產(chǎn)廠商出海迎新機

本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。關(guān)于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat21.北美和歐洲主導(dǎo)全球園林工具市場，外資主導(dǎo)傳統(tǒng)燃油園林工具領(lǐng)域Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3園林機械的發(fā)展最早可追溯到19世紀初。1805年，英國人托馬斯·普拉克內(nèi)特發(fā)明了世界上第一臺割草機，由人推動機器，通過齒輪帶動旋刀割草;1830年，英國紡織工程師依德威·比爾·布丁發(fā)明了滾筒剪草機，并取得專利權(quán)。至20世紀70年代，歐美一些發(fā)達國家已基本實現(xiàn)園林機械化，而我國才剛剛起步。20世紀末，各國主要城市的綠地建設(shè)和養(yǎng)護作業(yè)基本實現(xiàn)機械化。進入21世紀以后，隨著世界經(jīng)濟持續(xù)增長和機械制造技術(shù)的不斷進步，園林機械技術(shù)水平開始向更高層次發(fā)展。經(jīng)過近半個世紀的追趕，在草坪修剪機等小型園林機械方面，我國已成為重要的制造國家。20世紀70年代21世紀起年代20世紀201820世紀2018Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4按照工作方式，園林機械產(chǎn)品可分為手持式、步進式、騎乘式和智能式。其中手持式主要包括打草機、吹風(fēng)機、鏈鋸、修枝機等，步進式主要包括割草機、掃雪機、微耕機、梳草機，騎乘式主要包括大型割草車、農(nóng)夫車等，智能式主要為割草機器人。按照動力類型，園林機械產(chǎn)品可分為燃油動力、交流電動力和直流鋰電動力。其中，交流電動力園林機械產(chǎn)品利用外接電源作為動力來源，直流鋰電動力園林機械產(chǎn)品利用便攜式電池作為動力來源。目前，直流鋰電園林機械產(chǎn)品的便攜式電池主要為鋰電池。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5電動（以直流鋰電動力為例）電動（以直流鋰電動力為例）按照動力類型，園林機械產(chǎn)品可分為燃油動力和電動：燃油動力型主要適用于園林、道路等戶外作業(yè)，優(yōu)勢是動力強、便攜性好、續(xù)航能力強；劣勢是環(huán)保性差、噪音大、使用成本高。直流鋰電動力主要適用于園林、道路、花園、院落等戶外作業(yè)，優(yōu)勢是環(huán)保性好、使用方便、運行成本低、噪音??；劣勢是購買價格相對較高、續(xù)航能力相對較差。交流電動力主要適用于花園、院落等小范圍作業(yè)，優(yōu)勢是環(huán)保性好、續(xù)航能力強，劣勢是便攜性差。 應(yīng)用場景產(chǎn)品特點主要適用于園林、道路等戶外作業(yè)適用于園林、道路、花園、院落等戶外作業(yè)Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat6北美和歐洲主導(dǎo)全球園林工具市場。根據(jù)GlobalInfoResearch，北美是最大的園林工具市場，2022年，約占53%的市場份額，其次是歐洲，約占28%的市場份額。根據(jù)Mordorlntelligence，歐洲市場增長速度最快。傳統(tǒng)燃油園林工具產(chǎn)品領(lǐng)域外資品牌占據(jù)主導(dǎo)地位。2023年，Husqvarna是全球園林工具行業(yè)最大的公司，約占收入市場份額的15%，其次是Stihl、JohnDeere、MTD、Toro、TTl、StanleyBlack&Decker、Honda、Craftsman、Makita、GlobalGardenProducts、KokiHoldings、Ariens、GreenWorks、Emak、Blount等。國內(nèi)企業(yè)長期以代工業(yè)務(wù)的方式參與國際貿(mào)易，附加值較低，競爭力較弱。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat72.市場驅(qū)動：園林工具鋰電化滲透加速，打開市場空間Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat82.1鋰電化滲透加速驅(qū)動因素：新能源園林設(shè)備具有清潔、輕便、低噪音、低運行成本、無尾氣異味等多項優(yōu)勢新能源園林設(shè)備具有清潔、輕便、低噪音、低運行成本、無尾氣異味等多項優(yōu)勢，占比逐年增加。相比于傳統(tǒng)的燃油動力園林機械，新能源園林機械具有清潔、輕便、低噪音、低運行成本、無尾氣異味等多項優(yōu)勢，市場占比逐年增加。根據(jù)CARB數(shù)據(jù)，使用Group2024年調(diào)研顯示，美國居民對鋰電OPE的偏好相較于燃油OPE相較于2018年有了顯著增長，從2018年的59%上升至202動力類型動力來源應(yīng)用場景 產(chǎn)品特點優(yōu)勢劣勢便攜性差Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat92.1鋰電化滲透加速驅(qū)動因素：環(huán)保政策加速割草機、鏈鋸和高壓清洗機等，必須實現(xiàn)零排放，2028年全面禁用燃油驅(qū)動戶外設(shè)備，并撥款3000萬美元專門用于加州的個體經(jīng)營者和其他小型園林綠化企業(yè)，幫助他們購2018華盛頓2018年通過立法，禁止使用燃氣吹葉機。20212021伯靈頓（佛蒙特州）2022年5月后，禁止使用燃氣動力吹葉機。2021.10.22紐約州到2027年，所有新草坪護理和園林綠化設(shè)備（如割草機、吹葉機和修剪機）的州內(nèi)銷售2021.12.92021.12.9加州從2024年開始禁止銷售新的燃油動力吹葉機和割草機，到2028年禁止銷售便攜式發(fā)電機。2022馬薩諸塞州大部分城鎮(zhèn)禁止或限制燃氣吹葉機的使用。提出法案，將從提出法案，將從2025年開始禁止銷售新的燃氣動力割草機和其他園藝設(shè)備，如吹葉機和明尼蘇達州20232023.12波特蘭擬逐步禁止在波特蘭市范圍內(nèi)的公共和私人物業(yè)上使用手持或肩負式汽油吹葉機。從2028年1月1日起，GLB將全年禁用。2024.6.20新澤西州提出法案，將在一年中的大部分時間禁止社區(qū)使用汽油吹葉機，但允許在春季和秋季的清理高峰期使用四沖程內(nèi)燃機，二沖程機型將在2年后被逐步淘汰。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat鋰電價格下行有望激發(fā)市場需求。受益于新能源汽車行業(yè)的蓬勃發(fā)展，鋰電行業(yè)快速進步。1）技術(shù)上，電池技術(shù)領(lǐng)域取得了顯著進步，特別是在提升電池的續(xù)航力、耐用性和安全性方面實現(xiàn)了突破。2）價格上，受到供需失衡、動力鋰電池材料價格下降和新能源汽車市場競爭激烈這三大因素影響，2023年以來我國動力鋰電池價格持續(xù)下降。據(jù)TheFarnsworthGroup報告，2024年30%的OPE設(shè)備購買者擔(dān)心鋰電OPE電池續(xù)航時間不足以支撐設(shè)備完成任務(wù)，21%擔(dān)心鋰電設(shè)備電量不足。但是隨著鋰電池性能快速提升，續(xù)航限制逐漸被突破。鋰電產(chǎn)品雖然購買成本更高，但使用壽命更長，運營成本及生命周期成本更低。根據(jù)Statista數(shù)據(jù)，2023年鋰電池包的成本為139美元/千瓦時，同比下降13.7%。我們認為，鋰電池電芯成本的下降帶動鋰電OPE產(chǎn)品價格下行，進而憑借其清潔、輕便、運行成本低等優(yōu)勢獲得更多消費者青睞。圖：續(xù)航是制約鋰電OPE滲透率提升的主要因素圖：鋰電OPE核心部件電池包價格0鋰電池價格（美元/千瓦時，左軸）同比(%，右軸)2013201420152016201720182019202020212022202350Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat全球草坪和園林設(shè)備市場或?qū)⒊?50億美元規(guī)模，市場空間廣闊。根據(jù)中商情報網(wǎng)百家號援引GlobalMarketInsights的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2018年全球草坪和園林設(shè)備市場規(guī)模為283億美元,預(yù)計至2025年有望超過450億美元，CAGR接近7.0%，處于穩(wěn)定增長階段。根據(jù)泉峰控股招股說明書援引Frost&Sullivan報告，就收入而言，2020年北美和歐洲是最大的OPE產(chǎn)品區(qū)域市場，預(yù)計分別占全球OPE市場的55.2%和31.6%，而亞太地區(qū)預(yù)計占OPE市場的10.0%。分地區(qū)來看，北美OPE產(chǎn)品市場預(yù)計將以5.9%的復(fù)合年增長率增長到2025年達到184億美元，歐洲OPE產(chǎn)品市場預(yù)計將以4.4%的復(fù)合年增長率增長，到2025年達到98億美元。02018201920202021E2022E2023E2024E2025E50509.89.46.518.416.514.712.210.815.513.811.52.22.4220162017201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat3.競爭格局：歐美主導(dǎo)，中資電動化份額提升Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatOPE市場格局穩(wěn)定，歐美傳統(tǒng)企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位。全球鋰電OPE市場規(guī)模保持穩(wěn)步增長，亞洲、歐洲和北美洲等三個地區(qū)合計占據(jù)80%以上的市場份額，TTi、StanleyBlack＆Decker、BOSCH、Makita等跨國巨頭在全球市場競爭格局中仍占據(jù)主導(dǎo)地位。中國企業(yè)在電動OPE市場嶄露頭角。根據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研究網(wǎng)援引Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2020年全球電動OPE供應(yīng)商中，創(chuàng)科實業(yè)、泉峰控股、格力博、寶時得四家中國企業(yè)的市場份額占比接近50%。2020年全球電動OPE品牌中，創(chuàng)科旗下Ryobi、泉峰旗下EGO、寶時得旗下worx躋身前五，展現(xiàn)出中國企業(yè)在電動OPE領(lǐng)域的良好競爭力。Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat全球化布局，各有側(cè)重，主要以中國為核心生產(chǎn)基地。產(chǎn)能布局方面，核心廠商均進行全球化布局，在多個國家和地區(qū)設(shè)有生產(chǎn)基地，并進行產(chǎn)品、研發(fā)等方面的多元化生產(chǎn)。創(chuàng)科實業(yè)和格力博主要以中國為核心生產(chǎn)基地，并輔以越南、美國等國家。泉峰控股的絕大部分產(chǎn)能集中于中國。Bosch以歐洲為主產(chǎn)地，亞非和美洲也有一定占比。Stanley表：核心廠商具體產(chǎn)能布局創(chuàng)科實業(yè)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)最早建立在中國，2018年起，集團的展至越南、墨西哥和美國。經(jīng)營四個生產(chǎn)基地，分別位于中國、德國和越南。截至經(jīng)營四個生產(chǎn)基地，分別位于中國、德國和越南。截至2021年，總共有1Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat額的約14%/15%/15%，家得寶分別占公司23/22/21年綜合凈銷售額的約13%/13%/15%。2）工具&戶外部門的產(chǎn)品主要銷往最終用戶、分銷商、獨立經(jīng)銷商、零售消費者和工業(yè)客戶；工業(yè)部門的產(chǎn)品和服務(wù)主要通過直銷團隊進行分銷，小部分通過第三方分銷商進行分銷。格力博：1）全渠道覆蓋。與北美和歐洲知名商超建立長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，開展與線上渠道的合作，大力發(fā)展自有網(wǎng)站電商渠道，與歐美主要園林機械經(jīng)銷商達成合作，為園林機械領(lǐng)品系列版圖和現(xiàn)有產(chǎn)品的迭代，并配合售后體系的建設(shè)；在家用領(lǐng)域，繼續(xù)加大自有品牌產(chǎn)品的市場占有率，圖：格力博銷售模式Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat產(chǎn)能布局：產(chǎn)能主要集中于中國，并在越南和德國進行布局；逐步提升越南工廠產(chǎn)能。銷售策略：通過大型零售商、專業(yè)分銷商以及電商等多元渠道銷售至終端消費者。1）繼續(xù)投資于加強EGO品牌的多渠道銷售和分銷網(wǎng)絡(luò)，加速了經(jīng)銷商渠道的發(fā)展，以更好地支持其“商業(yè)化”戰(zhàn)略；2）在歐洲繼續(xù)擴展銷售和分銷網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)在新市場中的持續(xù)滲透；3）與電商平臺合作，進一步增強在線銷售渠道。產(chǎn)品力：重視品牌建設(shè)和技術(shù)創(chuàng)新。公司以鋰電產(chǎn)品為戰(zhàn)略重點，擁有EGO、FLEX、SKIL、大有及小強五個品牌，覆蓋不同目標客群。截止2021年6月，公司在全球已獲得超過1630項專利。圖：泉峰控股來自客戶的收入占比圖：泉峰控股參展圖0來自五大客戶的收入(%，左軸)來自最大客戶的收入(%，右軸)2018201920202021H150Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.下游渠道商去庫接近尾聲，有望迎來新一輪補庫周期Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat2024年以來下游渠道商去庫接近尾聲，有望迎來新一輪補庫周期。1）主動補庫階段（2020.7-2021.72020年疫情蔓延導(dǎo)致主要港口勞動力短缺，美國港口發(fā)生擁堵，同時國內(nèi)出口快速增長導(dǎo)致集裝箱船舶運力不足，此外，疫情背景下消費者選擇居家辦公，花費更長的時間用于打理花園、庭院，對園林機械產(chǎn)品短期工具產(chǎn)品需求增加，渠道商開始主動補庫。2）被動補庫階段（2021.8-2022.8）受極端高溫天氣和通貨膨脹影響，產(chǎn)品但此時庫存態(tài)度并未轉(zhuǎn)向，依然處于被動補庫存的情況。3）2022年下半年開始主動去庫：零售商渠道庫存來到歷史高位，2023年，受北美市場高通脹及美聯(lián)儲持續(xù)加息影響，園林機械產(chǎn)品終端需求減少，為改善經(jīng)營性現(xiàn)金流，下游渠道轉(zhuǎn)向去庫存經(jīng)營策略，持續(xù)到2023年年末。經(jīng)歷一年左右時間的去庫存之后，目前庫存水平開始見頂回落，24年至今，受益于北美市場去庫順利，渠道商下訂單節(jié)奏恢復(fù)美國:零售庫存金額:家具、家用裝飾、電子和家用電器店:季調(diào)（百美國:零售庫存金額:建筑材料、園林設(shè)備和物料店:美國:零售庫存金額:家具、家用裝飾、電子和家用電器店:季調(diào)（百00202018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat4.2三大零售商庫存水位回落：2024以來美國頭部渠道商庫存同比降幅持續(xù)收窄，24Q3家得寶、勞氏庫存同比轉(zhuǎn)正2024以來美國頭部渠道商庫存同比降幅持續(xù)收窄，24Q3家得寶、勞氏庫存同比轉(zhuǎn)正。2024Q3美國頭部渠道商銷售情況改善，庫存同比下行。從庫存情況來看，勞氏24Q3庫2019Q12019Q22019Q32019Q42022019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat5.建議關(guān)注：泉峰控股、創(chuàng)科實業(yè)、格力博Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat戶外動力設(shè)備是其核心業(yè)務(wù)。電動力工具包括自有品牌以及ODM客戶的產(chǎn)品；戶外動力設(shè)備包括EGO和SKIL品牌以及一些關(guān)鍵ODM客戶的產(chǎn)品。其他分部則主要向家電公司銷售零部件。以零售商為主的OBM是其主要銷售模式。圖：品牌矩陣SKILSKILDEVON'大有圖：營業(yè)收入構(gòu)成（分業(yè)務(wù)億元）表：主要產(chǎn)品主要類別具體產(chǎn)品）；）；）；外動力設(shè)備（如手推式割草機和掃雪機手持式圖：銷售模式營收占比（%）00020182019201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat專注鋰電池系統(tǒng)技術(shù)創(chuàng)新，鋰電OPE全球領(lǐng)先。泉峰控股是領(lǐng)先的電動工具及OPE全球供應(yīng)商，專注鋰電池系統(tǒng)技術(shù)領(lǐng)域創(chuàng)新，擁有EGO、FLEX、SKIL、大有、小強等廣受認可的品牌。EGO保持強勢增長，手推式設(shè)備（包括割草機及吹雪機）已成為北美鋰電OPE市場份額最高的品牌，使公司成為鋰電OPE領(lǐng)域的全球領(lǐng)導(dǎo)者。公司重視產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)，2023年推出近200款新產(chǎn)品，鋰電產(chǎn)品占新產(chǎn)品約82%。2024年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.19億美元，同比增長10.56%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.62億美元，同比增長25.26%。分業(yè)務(wù)看，2024年上半年OPE分部實現(xiàn)營業(yè)收入4.9億美元，同比增長10.2%，電動工具分布實現(xiàn)營業(yè)收入2.86億美元，同比增長9.5%。風(fēng)險提示：需求不及預(yù)期、貿(mào)易摩擦風(fēng)險、匯率波動風(fēng)險。0500Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat多元化品牌矩陣，電動工具業(yè)務(wù)主導(dǎo)。創(chuàng)科實業(yè)具有多元品牌矩陣，主營電動工具和地板護理及清潔。電動工具作為核心業(yè)務(wù)，其銷售額不斷增長，2023年營收占比達93.21%。公司主要通過批發(fā)商、自有品牌及OEM等渠道銷售產(chǎn)品。地板護理及清潔地板護理及清潔圖：營業(yè)收入構(gòu)成（分業(yè)務(wù)億元）020142015表：銷售方式件，部分產(chǎn)品通過OEM客戶出售Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat專注充電式產(chǎn)品近40年，確立充電式市場領(lǐng)先地位。創(chuàng)科實業(yè)成立于1985年，是全球領(lǐng)先的電動工具、配件、手動工具、戶外園藝工具及地板護理及清潔產(chǎn)品企業(yè)。專注于充電式產(chǎn)品，旗下?lián)碛?3個品牌，其MILWAUKEE、RYOBI位居全球第一。2024年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入73.2億美元，同比增長6.28%，歸母凈利潤5.5億美元，同比增長15.68%。2024年上半年，電動工具銷售額68.84億美元，同比增長6.73%，營收占比達到94.15%，地板護理及清潔業(yè)務(wù)銷售額4.35億美元，同比下降0.4%，營收占比為5.94%。風(fēng)險提示：貿(mào)易摩擦風(fēng)險、原材料價格波動風(fēng)險。50086420 歸母凈利潤（億美元，左軸）同比(%，右軸)0Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat0產(chǎn)品豐富，銷售全渠道覆蓋。格力博產(chǎn)品線涵蓋了新能源、交流電等多種動力類型，在銷售模式上，公司通過自有品牌、商超品牌及ODM等途徑銷售產(chǎn)品，實現(xiàn)全渠道覆蓋；公司重視自有品牌建設(shè)，2023年OBM營收占比達79%。表：主要產(chǎn)品新能源園林機械割草機、打草機、吹風(fēng)機、鏈鋸、修枝機、電池包、智能割草機器人、智圖：營業(yè)收入構(gòu)成（分業(yè)務(wù)億元）201820192020201820192020Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat專注新能源園林機械，重視自主品牌建設(shè)。格力博是全球新能源園林機械行業(yè)的領(lǐng)先企業(yè)之一，負責(zé)或參與制定了9項行業(yè)標準。高度重視自有品牌的建設(shè)和培育，先后創(chuàng)立greenworks、POWERWORKS等品牌，在北美和歐洲具有較高的知名度和美譽度。公司注重產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)建設(shè)，創(chuàng)新性地開發(fā)了40V、60V和80V等多個電池包動力平臺。2024年Q1-Q3，公司實現(xiàn)營業(yè)收入39.80億元，同比上升14.77%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.09億元，同比上升105.32%。風(fēng)險提示：貿(mào)易摩擦風(fēng)險、宏觀經(jīng)濟波動風(fēng)險、需求不及預(yù)期。0營業(yè)總收入（億元，左軸）同比(%，右軸)2018201920208642425000Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteat風(fēng)險提示Forfulldisclosureofrisks,valuationmethodologiesandtargetpriceformationonallHTIratedstocks,pleaserefertothelatestfullreportonourwebsiteatAPPENDIX2本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Hait(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecurit我，趙玥煒，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后我，劉綺雯，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后我，王坤陽，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后的3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,KunyangWang,certi2APPENDIX2利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosrelationship(Asthef3APPENDIX2）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點的完整信息，投資者應(yīng)仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)優(yōu)于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)漲幅在10%以上，基中性，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)變化不大，基準定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類弱于大市，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)跌幅4APPENDIX2評級分布RatingDistribution5APPENDIX2投資銀行客戶*3.5%上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的）：買入，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)漲幅在10%我們會將中性評級劃入持有這一類中性，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)變化不大，基準定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類賣出，未來12-18個月內(nèi)預(yù)期相對基準指數(shù)跌幅在PreviousratingsystemdefiBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Ta6APPENDIX2海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據(jù)估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務(wù)必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個人或機構(gòu)投資建議，也不能作為任何個人或機構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個人或機構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時應(yīng)根據(jù)自身實際情況作出自我獨立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報的預(yù)測。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個人或機構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.8APPENDIX2重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財務(wù)局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)行，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務(wù)情況，如您的財務(wù)狀況和風(fēng)險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規(guī)則之限制。9APPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIX2分發(fā)和地區(qū)通知：除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應(yīng)聯(lián)系其所在國家或地區(qū)的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責(zé)分發(fā)該研究報告，HTISCL是在香港有權(quán)實施第1類受規(guī)管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構(gòu)成《證券及期貨條例》（香港法例第571章以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業(yè)投資者”。本研究報告未經(jīng)過證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的審查。您不應(yīng)僅根據(jù)本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產(chǎn)生或與之相關(guān)的任何事宜請聯(lián)系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事