《企業(yè)價值評估的基礎理論與估值方法綜述》4600字

企業(yè)價值評估的基礎理論與估值方法綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u9097企業(yè)價值評估的基礎理論與估值方法綜述 1152171.1基礎理論與方法 1268491.1.1企業(yè)價值評估理論 1291941.1.2委托代理理論 239221.2價值評估的方法與優(yōu)缺點 214411.成本法 238261.市場法 3271893.收益法 4325081.3EVA估值模型的介紹 5267251.3.1經(jīng)濟增加值（EVA） 588601.3.2運用EVA估值模型的假設條件 719391.3.3EVA估值法的特點 71.1基礎理論與方法1.1.1企業(yè)價值評估理論企業(yè)價值評估理論伴隨著企業(yè)的興衰更替。在初創(chuàng)期和成長期，企業(yè)需要對自身進行估值，以展示出未來的發(fā)展?jié)摿砦顿Y人；在成熟期，企業(yè)需要進行同行業(yè)上下游的資源整合，需要憑借準確有效的估值理論取得可靠的估值結(jié)果，從而進行目標公司的兼并收購；在衰退期，當企業(yè)遇到了發(fā)展瓶頸或者經(jīng)營不濟等問題準備出售時，估值理論又為保全股東價值而發(fā)揮作用。因此，準確可靠的估值理論和技術可以為公司提供可靠的決策依據(jù)?！顿Y本的收入與性質(zhì)》中明確提到了一個命題，該命題成為了現(xiàn)代眾多企業(yè)價值評估模型的理論基礎，即：未來收益的現(xiàn)值為價值。該書作者歐文費雪也在其專著《利息理論》中對折現(xiàn)率做了進一步的解釋，即：在確定的環(huán)境下，用包含了投資風險的利率對未來收益進行貼現(xiàn)的結(jié)果是項目的最終價值。該理論開啟了企業(yè)價值評估的先河，但是沒有考慮不同企業(yè)資本結(jié)構的差異對折現(xiàn)率的影響，因此隨著市場環(huán)境的不斷變化，該種理論明顯變得“水土不服”。MM理論從市場環(huán)境存在客觀問題的角度出發(fā)，忽略了所得稅和其他交易費用帶來的摩擦，假設存在完美的資本市場，在上述假設下得出結(jié)論：企業(yè)的價值與資本結(jié)構無關，無論企業(yè)是否存在借款都不會對企業(yè)的價值產(chǎn)生影響，因此不存在最佳資本結(jié)構和最低資本成本。隨后，Modigliani和Miller放寬假設條件，正視所得稅的存在，在修正的MM理論中強調(diào)因為利息存在抵稅的作用，適當?shù)慕杩羁梢越档唾Y本總成本，增加企業(yè)的價值。MM理論對企業(yè)價值和資本結(jié)構之間的依存關系給出了合理的解釋，這一分析框架為以后的企業(yè)價值評估理論的深入發(fā)展奠定了基礎。1.1.2委托代理理論企業(yè)所有權和管理權的分離會導致委托代理問題的產(chǎn)生。該問題主要來自于兩個方面：第一，由于企業(yè)管理者沒有分配剩余收益的權利，對于企業(yè)的擁有者來說，合理的控制成本，可獲得最大化的收益，而對于企業(yè)管理者來說，收益是一定的，但是管理者可以憑借實際權力來使用所有者的利益。這種問題產(chǎn)生的根本原因就是管理者沒有分攤剩余價值的權利，從而造成的利益沖突。第二，相對于企業(yè)所有者來說，管理層所能獲得市場信息和行業(yè)狀態(tài)都出于優(yōu)勢地位，這就造成了信息的不對等，信息獲得多的一方擁有更大的優(yōu)勢，可以獲取更多的利益或者規(guī)避更多的風險，而信息獲得較少或者較不全面的一方，即企業(yè)所有者和債務人，就會處于劣勢地位。因此，為了防止上述原因帶來的利益不一致的問題，委托人可以通過設定一系列監(jiān)督和獎勵機制來對代理人的行為進行約束，這就產(chǎn)生了監(jiān)督成本和約束成本。又由于上述機制并不是總有效果，也會使得委托人受到損失，這部分損失又被稱為剩余損失。監(jiān)督成本、約束成本和剩余損失一同構成了代理成本。委托代理理論要研究內(nèi)容就是如何合理的降低代理成本，通過加強企業(yè)的內(nèi)部控制，運用合理的獎懲制度約束代理人的行為，在盡可能滿足代理人利益的前提下，追求企業(yè)價值最大化。1.2價值評估的方法與優(yōu)缺點1.成本法成本法，即重置成本法，成本法估計的方法是對資產(chǎn)負債表上相關項目進行重新購買，其所評估的價值也是所有資產(chǎn)與負債重新更新的價格差。其基本計算表達式2-1為：資產(chǎn)評估價值=資產(chǎn)重置成本-資產(chǎn)實質(zhì)性貶值-資產(chǎn)功能性貶值-資產(chǎn)經(jīng)濟性貶值（2-1）上述表達式中資產(chǎn)重置成本是指企業(yè)當下獲得同樣的資產(chǎn)所要付出的代價；實體性貶值是由于設備自然狀態(tài)下的磨損、老化造成的資產(chǎn)使用性能上的貶值；功能性貶值指的是隨著科技與生產(chǎn)力的不斷更新迭代，導致現(xiàn)有資產(chǎn)因技術落后而引起的功能性貶值；經(jīng)濟性貶值是指市場環(huán)境的不斷變化導致資產(chǎn)的利用效率存在浪費，企業(yè)獲利能力因此下降。成本法的優(yōu)勢是簡單易懂，在同種產(chǎn)品存在現(xiàn)有市場的情況下成本可以公允的獲得，可操作性強；成本法的劣勢是把企業(yè)價值簡單的認為是各個分布資產(chǎn)和負債的相加，不僅沒有考慮資產(chǎn)組合后帶來了規(guī)模效應，同時忽略了無形資產(chǎn)創(chuàng)造未來價值的能力，比如人力資源、創(chuàng)新能力、企業(yè)形象和商譽等，這些無形資產(chǎn)對與高新技術企業(yè)的價值來說至關重要；此外成本法也忽視了企業(yè)資產(chǎn)持續(xù)創(chuàng)造價值的能力，僅僅著眼于當下的賬面價值，與市場的預期不符。1.市場法市場法中比較常見的估值方法有市盈率法、市凈率法和市銷率法。市場法是建立在充分競爭的市場環(huán)境下的估值方法。該方法使用的前提是市場上大量存在相同行業(yè)的、相同市場業(yè)務的、處在不同生命周期的企業(yè)，借此可以通過對比分析的手段對估值數(shù)據(jù)進行修正，得出具有較大可比性的估值結(jié)果的過程。（1）市盈率法市盈率法是通過在市場上尋找一個（或者若干）最具可比性的公司，將可比公司的平均市盈率與目標企業(yè)的每股收益相乘得到目標企業(yè)每股市價的方法。市盈率法存在固有的劣勢，當目標企業(yè)的凈利潤是虧損狀態(tài)時，上述計算方法就失去了意義，這種方法對于處在創(chuàng)業(yè)初期未具備穩(wěn)定收益的科創(chuàng)板企業(yè)來說不具適用性。（2）市凈率法市凈率法是通過計算可比公司的平均市凈率和目標企業(yè)的每股凈資產(chǎn)的乘積得到的目標企業(yè)每股市價的方法。市凈率法的局限性在于以下兩點：首先，凈資產(chǎn)可以通過報表項目取得，但是由于不同企業(yè)會計記賬口徑的不同，市凈率會失去可比性。其次，對于那些凈資產(chǎn)并不是創(chuàng)造企業(yè)價值的關鍵動因的企業(yè)，比如高新技術企業(yè)和服務業(yè)，以凈資產(chǎn)作為衡量企業(yè)價值忽略了企業(yè)內(nèi)部非財務數(shù)據(jù)創(chuàng)造價值的能力，因此市凈率的運用范圍受到限制。（3）市銷率法市銷率法是通過計算可比企業(yè)的平均市銷率和目標企業(yè)的每股銷售收入的乘積得到的目標企業(yè)每股市價的方法。每股銷售收入不太可能出現(xiàn)負數(shù)的情況，但是市銷率法不能發(fā)應成本的變動情況，而成本對于企業(yè)未來現(xiàn)金流量的預測和企業(yè)價值的估計皆起到重要作用，未考慮成本的投入很可能導致最終估值結(jié)果不準確。3.收益法收益法的理論依據(jù)主要是認為某項資產(chǎn)的價值等于其未來收益的折現(xiàn)總和。因此，根據(jù)所折現(xiàn)收益口徑的不同，估值模型的數(shù)據(jù)基礎也各不相同，常見的方法有現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、股利折現(xiàn)模型、EVA折現(xiàn)模型等。在確定合理的預測期間之后，通過選擇適當?shù)耐顿Y報酬率，可計算得到企業(yè)的估值結(jié)果?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)法是以增量現(xiàn)金流為基礎，在考慮了貨幣的時間價值的條件下計算得到企業(yè)估值的方法。由于該方法理論易懂計算簡便被廣泛運用，具體分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量（FCFF）折現(xiàn)模型和股權自由現(xiàn)金流量（FCFE）折現(xiàn)模型和股利現(xiàn)金流量（DDM）折現(xiàn)模型。實體自由現(xiàn)金流量是企業(yè)本年經(jīng)營性現(xiàn)金流入扣除付現(xiàn)的成本費用和必要的投資后的剩余部分，他表示了企業(yè)在當年可以提供給所有投資人（權益投資人和債務投資人）的稅后現(xiàn)金流量。股權自由現(xiàn)金流量指的是實體自由現(xiàn)金流量扣除對債權人支付后的凈流量。股利現(xiàn)金流量是指企業(yè)每年支付給股權投資人的現(xiàn)金流量，此外股利折現(xiàn)模型的計算基礎還包括了股東持有股權出售時的現(xiàn)金流量。EVA折現(xiàn)模型經(jīng)濟增加值（EVA）指的是在扣除資本成本以后，企業(yè)的經(jīng)營真正為股東創(chuàng)造出的價值增值。該估值模型從股東權益最大化的角度出發(fā)，以加權資本成本率為折現(xiàn)率，從而更加真實的反應企業(yè)創(chuàng)造價值的能力。收益法相對于成本法和市場法的優(yōu)點在于考慮了資金的時間價值。收益法的估值基礎不局限于當前的企業(yè)價值，對未來收益的考慮使其能更加合理的評估資產(chǎn)的現(xiàn)時價值；還有，收益法對數(shù)據(jù)的預測不僅從報表層面進行預測，還將整個行業(yè)的發(fā)展和市場環(huán)境的預期變化納入了考慮的范圍，使得各項數(shù)據(jù)的預測更符合實際，從而取得更為可靠的估值結(jié)果。收益法也有其不足之處，企業(yè)未來的發(fā)展是處于持續(xù)的動態(tài)變化之下，因此對于未來的預測總是具有一定的主觀性，因此計算結(jié)果可能會出現(xiàn)偏差；此外，非財務因素沒有納入估值的考量范圍內(nèi)，導致真實估值結(jié)果的部分缺失。1.3EVA估值模型的介紹1.3.1經(jīng)濟增加值（EVA）經(jīng)濟增加值（EVA）以追求股東權益最大化為目標，是指企業(yè)的稅后凈營業(yè)利潤扣除投入資本總額的機會成本以后凈額。相較于傳統(tǒng)績效考核指標，EVA主要衡量企業(yè)創(chuàng)造價值的能力，重點關注了權益資本的成本，在準確性上比以往以凈利潤為基礎的績效指標更符合實際經(jīng)營情況。若某年計算的EVA值大于0，說明企業(yè)創(chuàng)造的價值完全覆蓋了權益資本的機會成本，為企業(yè)股東真正的創(chuàng)造了價值；而當EVA小于0，則不然。1.計算公式EVA的基本計算公式為：EVA=稅后凈營業(yè)利潤（NOPAT）?資本成本（COC）（2-2）COC=投入資本總額（TC）×加權資本成本率（WACC）（2-3）1.EVA企業(yè)價值評估模型基于EVA的企業(yè)價值評估模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型略有相似，前者用EVA的計算結(jié)果代替了后者的現(xiàn)金流量，用加權資本成本率作為折現(xiàn)率?；颈磉_式1.4為：評估價值=資本總額+（2-4）企業(yè)的發(fā)展會經(jīng)歷不同的生命周期和發(fā)展階段，不同的發(fā)展階段對資本結(jié)構有著不同的要求，比如初創(chuàng)期和成長期企業(yè)盈利能力并不樂觀，因此需要大力舉債降低企業(yè)總體的資本成本，因此根據(jù)不同階段的EVA增長率和加權資本成本的不同，評估模型得到了進一步的細分。EVA零增長價值評估模型。該模型主要針對每年EVA數(shù)值波動非常小，幾乎穩(wěn)定不變的公司，即EVA的增長率約為0，公式1.5如下：評估價值（V）=期初資本總額（）+（2-5）（2）EVA固定增長率模型。該模型適用于年EVA值以一個穩(wěn)定的增速（g）持續(xù)增加的公司，公式1.6如下：評估價值（V）=期初資本總額（）+（WACC>g）（2-6）（3）兩階段增長模型。該模型由兩部分組成，公司先以一個穩(wěn)定的增長率（g）持續(xù)一定年份，后年EVA值基本上維持穩(wěn)定不變。該模型是上述固定增長率模型的延申，因為市場存在飽和的情況，因此增長率會逐漸趨近于0，公式1.7如下：評估價值（V）=期初資本總額（）++（2-7）三階段增長模型。三階段增長模式是二階段增長模型的延申，因為很少有公司可以維持一個固定增長率不變的發(fā)展，因此細化不同階段的增長方式可以使計算結(jié)果更精確，公式1.8如下：評估價值（V）=期初資本總額（）+++（2-8）通過三階段模型的進一步細化，就可以得到高新技術企業(yè)EVA的真實增長路徑，但是介于操作難度和誤差的原因，在此不再考慮。1.3.2運用EVA估值模型的假設條件假設一：企業(yè)經(jīng)營情況穩(wěn)定。企業(yè)經(jīng)營情況的穩(wěn)定與否直接影響到財務數(shù)據(jù)。EVA的計算數(shù)據(jù)絕大部分來自于企業(yè)的財務報表，根據(jù)上述的計算模型可以看到，企業(yè)在每一階段都要保持經(jīng)營情況的穩(wěn)定，如果財務數(shù)據(jù)出現(xiàn)較大的波動，如破產(chǎn)清算等意外情況，企業(yè)估值就無法完成，同時也無法對企業(yè)價值提升提出切實有效的建議。假設二：會計口徑、稅收政策和市場風險基本保持不變。會計口徑直接影響了企業(yè)財務報表數(shù)據(jù)的可比性，堅持會計口徑的一致性是財務報表編報的依據(jù)。會計口徑的變化會直接影響企業(yè)每年的經(jīng)營業(yè)績，造成企業(yè)估值的不準確。同時稅收政策和市場風險的變動也會造成加權資本成本率產(chǎn)生波動，影響估值的準確性。1.3.3EVA估值