高盛 -中國聚焦：借力增長

n中國四季度實際GDP同比增長5.4%高于市場預期，并助力達成了中國政府“5%左n從9月份開始實施的寬松政策也支持了四季度增長，但其可持續(xù)性仍然存平，而非銷售增長，而且當補貼結束后，銷售可能n緊隨9月份政策基調轉向之后的市場上漲行情已有所消退。我們看到?jīng)Q策與投資者期望之間存在偏差。決策層看重實際GDP增速、匯率n我們概要指出三個能夠真正改變?nèi)蛲顿Y者對中國經(jīng)濟看法的方向。首先，在如何應對房地產(chǎn)市場、地方政府債務和金融風險方面出臺明確而全面的幫助降低不確定性。其次，強有力而持續(xù)的周期性寬松政策對于提振通縮壓力和重振信心十分必要。第三，在周期性增長更趨穩(wěn)健的情況施難度較大但必要的改革，以推動經(jīng)濟從生產(chǎn)和投資轉向再平衡。此包括適度提高最低工資和基本養(yǎng)老金、擴大失業(yè)保險和工傷保險的覆投資者不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。有關分析師的申明和其他重要著下滑。即便在9月份政治局會議政策突然轉向之前，隨著月份出口數(shù)據(jù)均表明，出口商在美國潛在加征關稅前提前發(fā)貨。搶出口在調房貸利率、降低首付比例和取消購房限制政策提振了房地產(chǎn)銷售，然而，截至目前實施的政策大多是提前釋放未來需求，而并沒舊換新政策而言，汽車和家電等耐用消費品并不會年年換新。持續(xù)的政府補貼有著增強，否則房地產(chǎn)銷售將難以持續(xù)走高。因此，我們預計一季度實際GDP增速將放緩至%annualizedRMBtn7.06.56.05.55.04.54.03.5ChinaCAIandtaxrevenuein2024(3mma)CAITaxrevenue(right)JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec首先，中國決策層關注實際GDP增速，而全球投資者則關注名義GDP增速。今年的官方國決策層希望傳遞的信息是，經(jīng)濟增長對中國政府仍非常重要，并由此向心。但投資者擔心，設定較高的實際GDP增速目標，尤其是在今年關稅面臨較大不確定性的背景下，可能意味著決策層已作好準備推出更多的供給側刺激、擴大生產(chǎn)生更大的通縮壓力以及日后更多的貿(mào)易摩擦。中國官方經(jīng)常提及中國經(jīng)長的貢獻率保持在30%左右，而投資者指出，中國的名義GDP增IndexIndex9080Chinesestockpriceindex(Sep23,2024=100)CSI300MSCIChina9080Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Nov-24Jan-258866442200PercentPercent88664422002023norminalGDPgrowthinlocalcurrencyChinanominalGDPgrowth4.2%in2024其次，中國決策層看重市場穩(wěn)定，而全球投資者看重周期性寬好的例證。關稅風險不斷上升、美國數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勁以及預期美聯(lián)儲放緩降月推高了美元走勢。因此，大多數(shù)其他貨幣兌美元匯率貶值。但中國人民月14日人民銀行在新聞發(fā)布會上的表態(tài)及保持釋放出清晰而明確的信息。堅持美元兌人民幣匯率穩(wěn)定推動人民幣兌其他人民銀行推遲了降準和降低政策利率等高調的貨幣政策寬松措施，這實際當局保持短端流動性相對緊張，并通過口頭干預來引導國債收益率走高，資料來源：CEIC,彭博,高盛全球投資研究部第三，中國決策層釋放方向性指引及鴿派訊息，而全球投資者提及，但并未透露更多細節(jié)，因而引發(fā)了對政策響應的速度和有效性的疑場想要獲知的消息與投資者實際希望知曉的信息之間存在偏差，這帶來了今年持續(xù)。我們認為，目前的政策寬松措施對于讓長期投資者重拾對中對于房地產(chǎn)市場、地方政府債務和金融風險而言，向市場公布明確計劃性。在房地產(chǎn)市場陷入低迷近四年后，投資者方政府債務和金融風險被投資者列為中國經(jīng)濟未來兩年面臨的最大風RMBbn4020ChinabankcreditcardBalance6monthspastdueTotalnumberofactivecards(rhs)400200201320142015201620172018201920202021202220232024強勁而持續(xù)的寬松政策才能扭轉這一局面，這與過去兩為，今年要實現(xiàn)4.5%的實際GDP增長，中國的廣義財政赤點，而且即便上年的低基數(shù)導致同比增速在某些季度暫時超出了官方經(jīng)濟和非經(jīng)濟政策以改進政策執(zhí)行和投資者對中國刺激方案的信心方面資料來源：CCDI,高盛全球投資研究部強勁的周期性寬松不僅能提振信心和降低通縮風險，還改革提供機會窗口。鑒于中國經(jīng)濟存在顯著的不平衡，我們認為不宜遲，從而為可持續(xù)的長期增長播下種子。市場普遍認為，中投資為主。太陽能電池就是一個極端的例子：在過去兩年，中國PPI已持續(xù)27個月下滑，而且未見觸底跡象。為了增加消費，政策MnunitsUSDMnunits10009008007006005004003002000ExportvolumeExportvalueExportvolumeExportvalue(right)98765432102012201420162018202020222024RMB1400120010008006004002000ShanghaiBeijingTianjinTibetNingxiaHainanQinghaiGuangdongJiangsuZhejiangXinjiangShandongFujianInnerMongoliaHebeiGuangxiShaanxiGuizhouChongqingShanxiHenanJiangxiShanghaiBeijingTianjinTibetNingxiaHainanQinghaiGuangdongJiangsuZhejiangXinjiangShandongFujianInnerMongoliaHebeiGuangxiShaanxiGuizhouChongqingShanxiHenanJiangxiHubeiJilinGansuAnhuiLiaoningHeilongjiangSichuanHunanYunnanChinamonthlybasicpensionin2023byprovinceRMB1400120010008006004002000我們，閃輝、王立升、陳鑫泉、楊玉婷、宋欣佳、迪安竹，在此申明，本報告所表述的所有觀點準確反映了我們的個人看法，沒有受到公司業(yè)務或客本報告首頁所列作者為高盛全球投資研究部分析師，除非另有說明。任何本報告中研究企業(yè)所需的特定公司法定披露見上文：包括即將進行交易的承銷商或副承銷商，1%或其他股權，特定服務的補償，客戶關系種類，之前擔任承銷商或副承銷商的公開發(fā)行，擔任董事，擔任股票做市及／或專家的角色。高盛擔任或可能擔任本報告中所涉及發(fā)行方的債券（或相關衍生品）以下為額外要求的披露：股權及重大利益沖突:高盛的政策為禁止其分析師、分析師屬下專業(yè)人員及其家庭成員持有分析師負責研究的任何公司的證券。分析師薪酬:分析師薪酬部分取決于高盛的盈利，其中包括投資銀行的收入。分析師擔任高級職員或董事:高盛的政策通常禁止其分析師、分析師屬下人員及其家庭成員擔任分析師負責研究的任何公司的高級職員、董事或顧問。非美國分析師:非美國分析師可能與高盛無關聯(lián)，因此可以不受FINRA2241條FINRA2242條對于與所研究公司的交流、公開露面及持有交易證券的限制。構不是澳大利亞經(jīng)授權的存款機構（1959年《銀行法》所定義），因此不在澳大利亞境內(nèi)提供銀行服務，也不經(jīng)營銀行業(yè)務。本研究報告或本報告的其他形式內(nèi)容只可分發(fā)予根據(jù)澳大利亞公司法定義的”批發(fā)客戶”，在事先獲得高盛許可的情況下可以有例外。在撰寫研究報告期間，GoldmanSachsAustralia全球投資研究部的職員可能參與本研究報告中所討論證券的發(fā)行公司或其他實體組織的現(xiàn)場調研或會議。在某些情況下，如果視具體情形GoldmanSachsAustralia認為恰當或合理，此類調研或會議的成本可能部分或全部由該證券發(fā)行人承擔。如本報告內(nèi)容包含任何金融產(chǎn)品建議，則該建議僅為一般建議，且高盛提出該建議時并未考慮客戶的目標、財務狀況或需求。客戶在就此類建議采取行動之前，應結合其自身目標、財務狀況和需求來考慮該建議的適當性。高盛澳大利亞和新西蘭的利益披露，以及高盛澳大利亞賣方研究獨立性制度聲明請參見冊分析師為本報告開頭部分標明的第一作者，除非報告末另有說明。加拿大:這些信息僅供您參考，在任何情況下都不應被理解為GoldmanSachs&Co.LLC對加拿大證券購買者進行有關任何加拿大證券交易的廣告、要約或征求行為。GoldmanSachs&Co.LLC未在適用的加拿大證券法規(guī)下注冊為任何加拿大司法管轄區(qū)內(nèi)的交易商，通常不被允許交易加拿大證券，并且可能被禁止在加拿大某些司法管轄區(qū)內(nèi)銷售某些證券和產(chǎn)品。若您想在加拿大交易任何加拿大證券或其他產(chǎn)品，請聯(lián)系GoldmanSachsCanadaInc.(高盛集團的關聯(lián)機構)或其他已注冊的加拿大交易商。香港:可從高盛（亞洲）有限責任公司獲取有關本報告中所研究公司的證券的額外資料。印度:可從高盛（印度）證券私人有限公司（分析師印度證券交易委員會(SEBI)編號的證券（1956年印度《證券合同(管理)法》條款2(h)之定義）的1%或更高比例。證券市場投資會受到市場風險的影響。請在投資之前仔細閱讀所有相關文件。在SEBI注冊并獲得NISM認證并非對該中間機構表現(xiàn)的擔保，亦不能對投資者回報做出保障。高盛（印度）證券私人有限公司投資者支持部門電另行同意，本報告無論以何種方式取得，僅供《金融服務與資本市場法》定義的“專業(yè)投資者”使用。可從高盛（亞洲）有限責任公司首爾分公司獲取有款機構”。本研究報告以及本報告的其他形式內(nèi)容只可分發(fā)給2008年財務顧問法案定義的“批發(fā)客戶”，在事先獲得高盛許可的情況下可以有例外。高究報告并非俄羅斯法律所定義的廣告，而是不以產(chǎn)品推廣為主要目的的信息和分析，也不屬于俄羅斯法律所界定的評估行為。研究報告不構成俄羅斯法律法規(guī)定義的個性化投資建議，并非針對某個具體客戶，在報告準備階段也未分析客戶的財務狀況、投資特征或風險特征。高盛不對某個客戶或任何其他人基于本報告可能做出的任何投資決策承擔責任。新加坡:高盛（新加坡）私人）（報告承擔法律責任，若有由本研究報告所引發(fā)或與本研究報告相關的任何事宜，請聯(lián)系高盛（新加坡）私人公司。臺灣:本信息僅供參考，未經(jīng)允許不得翻印。投資者應當謹慎考慮他們自身的投資風險，投資結果由投資者自行負責。英國:在英國根據(jù)金融市場行為監(jiān)管局的定義可被分類為私人客戶的人士參閱本報告的同時應當參閱高盛以往對本報告研究企業(yè)的研究報告，并應當參考高盛國際已經(jīng)發(fā)給這些客戶的風險警告資料。該風險警告資料復本，以及本報告中采用部分金融辭匯的解釋可向高盛國際索取。歐盟和英國:與歐盟委員會實施條例(EU)(2016/958)（歐盟議會和歐盟理事會條例(EU)No596/2014的補充條款,規(guī)定了有關投資建議或其他投資策略的推薦或建議之信息的客觀陳述,以及對特定利益或利益沖突進行披露的技術安排應達到的監(jiān)管技術標準；英國脫離歐盟和歐洲經(jīng)濟區(qū)之后該實施條例被納日本:高盛證券株式會社是在關東財務局注冊（注冊號：No.69）的金融工具交易商，同時也是日本證券業(yè)協(xié)會日本金融期貨業(yè)協(xié)會、第二類金融工具公司協(xié)會、日本投資信托協(xié)會以及日本投資顧問協(xié)會的成員。股票買賣需要繳納與客戶事先約定的傭金及消費稅。關于日本證券交易所、日本證券交易商協(xié)會或日本證券金融公司所要求的適用的信息披露，請參見與公司有關的法定披露部分。高盛全球投資研究部在全球范圍內(nèi)為高盛的客戶制作并分發(fā)研究產(chǎn)品。高盛分布在其全球各辦事處的分析師提供行業(yè)和公司的研究，以及宏觀經(jīng)濟、貨GoldmanSachs&Co.LLC分發(fā)；在香港由高盛（亞洲）有限責任公司分發(fā)；在印度由高盛（印度）證券私人有限公司分發(fā)；在日本由高盛證券株式會社分發(fā)；在韓國由高盛（亞洲）有限責任公司首爾分公司分發(fā)；在新西蘭由新加坡由高盛（新加坡）私人公司（公司號：198602165W）分發(fā)；在美國由高盛集團分發(fā)。高盛國際已批準本研究報高盛國際（由審慎監(jiān)管局授權并接受金融市場行為監(jiān)管局和審慎監(jiān)管局的監(jiān)管）已批準本研究報告在英國分發(fā)。歐洲經(jīng)濟區(qū):由高盛國際（由審慎監(jiān)管局授權并接受金融市場行為監(jiān)管局和審慎監(jiān)管局的監(jiān)管）向歐洲經(jīng)濟區(qū)內(nèi)的以下司法管轄區(qū)分發(fā)研究報告：盧森堡大公國、意大利、比利時王國、丹麥王國、挪威王國、芬蘭共和國和愛爾蘭共和國；由GSI-SuccursaledeParis（巴黎分公司；由法國審慎監(jiān)管管理局授權并接受審慎監(jiān)管管理局和金融市場管理局的監(jiān)管）在法國分發(fā)研究報告；由GSI-SucursalenEspaia（馬德里分公司；在西班牙由國家證券市場委員會授權）在西班牙王國分發(fā)研究報告；由GSI-S成立的信貸機構，在單一監(jiān)管機制下接受歐洲央行的直接審慎監(jiān)督，在其他方面接受德國聯(lián)邦金融監(jiān)管局(BundesanstaltfürFinanzdienstleistungsaufsicht,BaFin)和德國聯(lián)邦銀行的監(jiān)督，由該機構向德意志聯(lián)邦共和國和歐洲經(jīng)濟區(qū)內(nèi)高盛國區(qū)分發(fā)研究報告，此外，由GSBE哥本哈根分公司filialafGSBE,Tyskland（接受丹麥金融監(jiān)管局的監(jiān)督）在丹麥王國分發(fā)研究報告；由GSBE-SucursalenEspa?a（馬德里分公司；在有限范圍內(nèi)接受西班牙銀行的地方監(jiān)督）在西班牙王國分發(fā)研究報告；由GSBE-SuccursaleItalia（米蘭分公司；在相關在意大利分發(fā)研究報告；由GSBE-SuccursaledeParis（巴黎分公司；接受金融市場管理局和審慎監(jiān)管管理局的監(jiān)督）在法國分發(fā)研究報告；由GSBE-本研究報告僅供我們的客戶使用。除了與高盛相關的披露，本研究報告是基于我們認為可靠的目前已公開的信息，但我們不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該依賴該信息是準確和完整的。報告中的信息、觀點、估算和預測均截至報告的發(fā)表日，且可能在不事先通知的情況下進行調整。我們會適時地更新我們的研究，但各種規(guī)定可能會阻止我們這樣做。除了一些定期出版的行業(yè)報告之外，絕大多數(shù)報告是在分析師認為適當?shù)臅r候不定期地出高盛是一家集投資銀行、投資管理和證券經(jīng)紀業(yè)務于一身的全球性綜合服務公司。全球投資研究部所研究的大部分公司與我們保持著投資銀行業(yè)務和其它我們的銷售人員、交易員和其它專業(yè)人員可能會向我們的客戶及自營交易部提供與本研究報告中的觀點截然相反的口頭或書面市場評論或交易策略。我們的資產(chǎn)管理部門、自營交易部和投資業(yè)務部可能會做出與本報告的建議或表達的意見不一致的投資決策。我公司及其關聯(lián)機構、高級職員、董事和雇員，除法規(guī)及高盛的制度所禁止的情況外，將不時地對本研究報告所涉及的證券或衍生工具持有多頭或空頭頭寸，擔任上述證券或衍生工具的交易對手，或買賣上述證券或衍生工具。在高盛組織的會議上的第三方演講嘉賓（包括高盛其它部門人員）的觀點不一定反映全球投資研究部的觀點，也并非高盛的正式觀點。在此提到的任何第三方，包括銷售人員、交易員和其它專業(yè)人士或其家庭成員，可能持有本報告提及的且與本報告分析師所表達的觀點不一致的產(chǎn)品頭本報告重點關注整體市場、行業(yè)以及板塊的投資主題，而無意區(qū)分任何我們所描述的行業(yè)或板塊中具體公司的前景或表現(xiàn)、或對此進行分析。本報告中與行業(yè)或板塊內(nèi)一只或多只股票或信貸證券相關的交易建議是對所討論投資主題的反映，而并非對該證券的孤立的交易建議。在任何要約出售股票或征求購買股票要約的行為為非法的司法管轄區(qū)內(nèi)，本報告不構成該等出售要約或征求購買要約。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求。客戶應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及(若有必要)尋求專家的意見，包括稅務意見。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現(xiàn)并不代表未來的表現(xiàn)，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產(chǎn)生不良影響。某些交易，包括牽涉期貨、期權和其它