企業(yè)購(gòu)并教程課件：企業(yè)購(gòu)并支付

企業(yè)購(gòu)并支付

重要名詞現(xiàn)金支付

是指以現(xiàn)金支付股權(quán)或資產(chǎn)收購(gòu)價(jià)款的行為。在企業(yè)購(gòu)并過(guò)程中，用作支付手段的現(xiàn)金主要包括，貨幣資金、銀行存款、銀行匯票、支票、電匯、或其它付款證明等。換股支付

是指以股票支付股權(quán)或資產(chǎn)收購(gòu)價(jià)款的行為。用于購(gòu)并支付的股票，包括收購(gòu)方自身股票與其持有的其它公司股權(quán)。盈利定價(jià)支付

是指按照所購(gòu)資產(chǎn)（目標(biāo)企業(yè)）未來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)支付企業(yè)購(gòu)并價(jià)款的行為重要名詞購(gòu)并支付決策

是指根據(jù)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化、支付成本最小化、以及股權(quán)稀釋最小化原則決定購(gòu)并支付方式的決策行為。股權(quán)稀釋

是指由于股票發(fā)行數(shù)量增多所導(dǎo)致的股票收益攤薄現(xiàn)象。企業(yè)購(gòu)并所造成的股權(quán)稀釋通常包括三個(gè)方面，即股利稀釋、控制權(quán)稀釋、以及股價(jià)下跌。第一節(jié)購(gòu)并支付規(guī)范一、支付保證

定義：是指確保企業(yè)購(gòu)并支付按約進(jìn)行的政策措施。

內(nèi)容：

1、支付保證金制度；

2、證券支付抵押制度；

3、債券支付條件限制；

4、證券支付證明制度；

5、違約支付處罰。第一節(jié)購(gòu)并支付規(guī)范二、支付督導(dǎo)

所謂支付督導(dǎo)制度，是指企業(yè)購(gòu)并財(cái)務(wù)顧問(wèn)必須監(jiān)督企業(yè)購(gòu)并支付的強(qiáng)制規(guī)定。三、其它規(guī)定

支付價(jià)格約束：是指我國(guó)有關(guān)法律對(duì)企業(yè)購(gòu)并支付價(jià)格水平的特別限定。我國(guó)有關(guān)政策法規(guī)要求，收購(gòu)人對(duì)“同一種類股票的要約價(jià)格，不得低于要約收購(gòu)提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)收購(gòu)人取得該種股票所支付的最高價(jià)格”。

第一節(jié)購(gòu)并支付規(guī)范支付公平約束：是指我國(guó)有關(guān)法律、對(duì)企業(yè)購(gòu)并支付的公平性所提出的強(qiáng)制性要求。所謂支付公平，是指企業(yè)購(gòu)并支付價(jià)格水平、支付時(shí)間、以及支付形式必須一視同仁。

支付選擇：即對(duì)企業(yè)購(gòu)并支付選擇所作出的強(qiáng)制要求。所謂支付選擇要求，是指為目標(biāo)企業(yè)股東提供支付手段選擇自由的政策規(guī)定。第二節(jié)購(gòu)并支付方式一、現(xiàn)金支付

含義：是指以現(xiàn)金支付股權(quán)或資產(chǎn)收購(gòu)價(jià)款的行為。

優(yōu)勢(shì)：?jiǎn)我恍?、確定性、簡(jiǎn)便性。

缺陷：需要納稅、收入固定（針對(duì)目標(biāo)企業(yè)而言）、資金壓力較大、以及法律限制嚴(yán)格。適用條件：一、所購(gòu)股權(quán)或資產(chǎn)規(guī)模不大；二、股權(quán)或資產(chǎn)收購(gòu)規(guī)模應(yīng)該與主并企業(yè)融資能力相適應(yīng)；三、主并企業(yè)成長(zhǎng)性較好。第二節(jié)購(gòu)并支付方式二、股票支付含義：是指以股票支付股權(quán)或資產(chǎn)收購(gòu)價(jià)款的行為；分類：增發(fā)型股票支付、庫(kù)存型股票支付、回購(gòu)型股票支付；優(yōu)點(diǎn)：沒(méi)有資金付現(xiàn)壓力、可以合理避稅、能夠分散風(fēng)險(xiǎn)；缺點(diǎn)：容易造成主并企業(yè)股權(quán)稀釋。適用條件：一、主并企業(yè)自有資金和融資能力不足；二、主并企業(yè)股價(jià)被市場(chǎng)高估；三、主并企業(yè)成長(zhǎng)性與發(fā)展?jié)摿τ邢?。方式：股票支付可以采用主并企業(yè)股票定向增發(fā)方式來(lái)進(jìn)行。第二節(jié)購(gòu)并支付方式三、置換支付定義：是指主并企業(yè)用其實(shí)物資產(chǎn)換購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)或資產(chǎn)行為。用于置換支付的資產(chǎn)，通常包括除現(xiàn)金以外的所有有形資產(chǎn)。分類：置換支付有廣義與狹義之分。廣義置換支付包括資產(chǎn)置換、股權(quán)置換、以及復(fù)合置換。狹義置換支付，僅指主并企業(yè)用其實(shí)物資產(chǎn)換購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)或資產(chǎn)的行為。優(yōu)點(diǎn)：不會(huì)造成資金付現(xiàn)和融資壓力，也不會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋。缺點(diǎn)：適用范圍較窄。第二節(jié)購(gòu)并支付方式操作：一是相互確認(rèn)置換資產(chǎn)；二是科學(xué)評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值；三是合理進(jìn)行補(bǔ)差支付。動(dòng)因：一是調(diào)劑交易雙方資產(chǎn)余缺；二是優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；三是轉(zhuǎn)換企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；四是實(shí)現(xiàn)“買(mǎi)殼上市”。第二節(jié)購(gòu)并支付方式四、盈利定價(jià)支付含義：是指按照所購(gòu)資產(chǎn)（目標(biāo)企業(yè)）未來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)支付企業(yè)購(gòu)并價(jià)款的行為。因素：進(jìn)行盈利定價(jià)支付通常需要確定購(gòu)并價(jià)款總額、首付購(gòu)并價(jià)款、盈利支付期限、以及年付底價(jià)等。程序：首先是確定企業(yè)購(gòu)并總價(jià)，其次是確定購(gòu)并首付價(jià)款，其三是確定余款支付年限和年付底價(jià)，最后是根據(jù)所購(gòu)資產(chǎn)盈利狀況確定實(shí)際年付價(jià)款。

第二節(jié)購(gòu)并支付方式公式：年付底價(jià)=企業(yè)購(gòu)并價(jià)款支付余額÷盈利定價(jià)支付年限；實(shí)際年付價(jià)款=約定市盈率×所購(gòu)資產(chǎn)的實(shí)際年收入；實(shí)質(zhì)：是目標(biāo)企業(yè)股東為主并企業(yè)提供購(gòu)并信用融資第三節(jié)購(gòu)并支付決策購(gòu)并支付選擇應(yīng)當(dāng)遵循以下三項(xiàng)準(zhǔn)則：一、資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化定義：所謂資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化準(zhǔn)則，是指根據(jù)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)需要確定企業(yè)購(gòu)并支付方式的原則。原理：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決定企業(yè)價(jià)值大小。一旦企業(yè)資本結(jié)構(gòu)偏離最優(yōu)狀態(tài)，就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值縮水。如果企業(yè)購(gòu)并支付能夠促使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，那么就有可能擴(kuò)大或增加企業(yè)價(jià)值。倘若企業(yè)購(gòu)并支付導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)偏離最優(yōu)狀態(tài)，則有可能造成企業(yè)價(jià)值縮水或損失。第三節(jié)購(gòu)并支付決策影響：一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)購(gòu)并支付方式主要從兩個(gè)方面影響或制約企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。一方面，當(dāng)企業(yè)購(gòu)并采取增發(fā)股票支付時(shí)，股權(quán)支付數(shù)量就會(huì)直接影響企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，從而影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和價(jià)值；另一方面，負(fù)債型現(xiàn)金支付也會(huì)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要影響。步驟：根據(jù)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化準(zhǔn)則進(jìn)行企業(yè)購(gòu)并支付決策，首先應(yīng)該測(cè)算企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)值（即最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率），然后根據(jù)主并企業(yè)目前資本結(jié)構(gòu)與最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)偏離狀態(tài)來(lái)決定企業(yè)購(gòu)并支付方式。第三節(jié)購(gòu)并支付決策二、實(shí)際支付成本最小化定義；是指按實(shí)際支付成本最小化要求確定企業(yè)購(gòu)并支付方式的原則。原理：企業(yè)購(gòu)并支付的基本形式是現(xiàn)金支付與股權(quán)支付。由于現(xiàn)金不存在市場(chǎng)評(píng)價(jià)問(wèn)題，所以在現(xiàn)金支付條件下企業(yè)購(gòu)并的實(shí)際支付成本等于名義成本。而在股票支付條件下，由于企業(yè)股票市價(jià)存在高估或低估問(wèn)題，所以進(jìn)行股權(quán)支付可能會(huì)產(chǎn)生名義支付成本與實(shí)際支付成本的差別。第三節(jié)購(gòu)并支付決策操作：根據(jù)支付成本最小化原則進(jìn)行企業(yè)購(gòu)并支付決策應(yīng)該相機(jī)抉擇。如果主并企業(yè)股票市價(jià)高于其內(nèi)在價(jià)值（即存在市價(jià)高估），企業(yè)購(gòu)并應(yīng)當(dāng)選擇股權(quán)支付。倘若企業(yè)股票市價(jià)低于其內(nèi)在價(jià)值（即存在市價(jià)低估），企業(yè)購(gòu)并則應(yīng)選擇現(xiàn)金支付。只有在主并企業(yè)股票市價(jià)等于其內(nèi)在價(jià)值（即既不存在高估也不存在低估）時(shí)，才可以根據(jù)其它準(zhǔn)則自由選擇現(xiàn)金支付或股票支付。第三節(jié)購(gòu)并支付決策

三、股權(quán)稀釋最小化含義：所謂股權(quán)稀釋，是指由于企業(yè)股權(quán)總數(shù)增加所造成的單位股票權(quán)利攤薄現(xiàn)象。表現(xiàn)：企業(yè)股權(quán)稀釋，可能會(huì)有多種表現(xiàn)，但其最基本的表現(xiàn)是單位股利攤薄。后果：（1）股權(quán)內(nèi)在價(jià)值縮水；（2)企業(yè)財(cái)富在新老股東之間轉(zhuǎn)移。第三節(jié)購(gòu)并支付決策

原理：股權(quán)稀釋通常與股權(quán)擴(kuò)張有關(guān)，但股權(quán)數(shù)量增加并不一定會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋。企業(yè)購(gòu)并是否會(huì)造成股權(quán)稀釋，關(guān)鍵取決于購(gòu)并后企業(yè)盈利增加與股權(quán)擴(kuò)張的對(duì)比關(guān)系。如果購(gòu)并后企業(yè)盈利增長(zhǎng)幅度大于股權(quán)擴(kuò)張，那么企業(yè)購(gòu)并支付所造成的股權(quán)擴(kuò)張，不僅不會(huì)導(dǎo)致單位股利攤薄，反而會(huì)使單位股利增加。只有在購(gòu)并后企業(yè)盈利增長(zhǎng)幅度小于股權(quán)擴(kuò)張情況下，才會(huì)出現(xiàn)單位股利或股權(quán)內(nèi)在價(jià)值下降現(xiàn)象。第三節(jié)購(gòu)并支付決策四、股權(quán)支付價(jià)格確定構(gòu)成：股權(quán)收購(gòu)支付價(jià)格主要兩部分構(gòu)成，一是目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)格，二是股權(quán)收購(gòu)溢價(jià)。因素：合理確定股權(quán)收購(gòu)價(jià)格，關(guān)鍵在于準(zhǔn)確測(cè)定下列四個(gè)變量：（1）目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值，（2）主并企業(yè)股權(quán)價(jià)值，（3）換股比率，（4）購(gòu)并溢價(jià)。第四節(jié)換股比率確定一、每股市價(jià)比定義：是指目標(biāo)企業(yè)和主并企業(yè)同期內(nèi)股票市場(chǎng)價(jià)格比率；優(yōu)點(diǎn)：比較合理，容易為購(gòu)并雙方接受；缺點(diǎn)：適用范圍存在局限。只要購(gòu)并雙方有一方是非上市公司，這種方法就無(wú)法使用。第四節(jié)換股比率確定二、每股凈資產(chǎn)比定義：是指主并企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)的比率。優(yōu)點(diǎn)：企業(yè)的賬面價(jià)值相對(duì)比較穩(wěn)定，通常不受企業(yè)外部或偶然因素影響。缺點(diǎn)：企業(yè)賬面凈資產(chǎn)易受會(huì)計(jì)政策和會(huì)計(jì)人員主觀偏好左右。第四節(jié)換股比率確定三、每股凈收益比定義：是指目標(biāo)企業(yè)每股稅后利潤(rùn)與主并企業(yè)每股稅后利潤(rùn)的比率。實(shí)質(zhì)：是通過(guò)雙方盈利能力的比較來(lái)判斷購(gòu)并雙方的股權(quán)價(jià)值。缺陷：無(wú)法反映購(gòu)并雙方發(fā)展?jié)摿皖A(yù)期經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。注意：（1）購(gòu)并雙方的凈收益必須是同期的企業(yè)稅后利潤(rùn)，（2）收益預(yù)期時(shí)限不宜過(guò)長(zhǎng)。第四節(jié)換股比率確定四、每股評(píng)估值比定義：是指目標(biāo)企業(yè)股權(quán)評(píng)估值與主并企業(yè)股權(quán)評(píng)估值之比。優(yōu)點(diǎn)：（1）比較公正，（2）具有普適性。注意：（1）必須堅(jiān)持價(jià)值評(píng)估方法的同一性；（2）估價(jià)因子取值必須具有同一性。第四節(jié)換股比率確定五、方程法定義：所謂方程法，是指通過(guò)構(gòu)建數(shù)學(xué)方程并求未知數(shù)來(lái)確定換股比率的方法。意義：根據(jù)斯蒂芬?A?羅斯的研究，直接采用常規(guī)方法確定換股比率容易產(chǎn)生直覺(jué)性錯(cuò)誤，并且這種錯(cuò)誤會(huì)導(dǎo)致主并企業(yè)超額支付。克服上述換股比率測(cè)算錯(cuò)誤的有效方法是采用方程法。步驟：第一步，設(shè)X為購(gòu)并后目標(biāo)企業(yè)股東在聯(lián)合企業(yè)中所占股權(quán)的合理比重；第二步，測(cè)算主并企業(yè)合理股票增發(fā)數(shù)量；第三步，測(cè)算合理?yè)Q股比率。第五節(jié)國(guó)航增資收購(gòu)山航

一、購(gòu)并背景1、山航2、中航二、交易內(nèi)容：第一、山航集團(tuán)將其所持有的山航B22.8％（計(jì)9120萬(wàn)股國(guó)有法人股）的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給中航集團(tuán)；第二、中航集團(tuán)斥資2.89億元，收購(gòu)山東省經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)投資公司持有的山航集團(tuán)42%的股權(quán)；第三、國(guó)航收購(gòu)山航集團(tuán)后向山航集團(tuán)增資1.05億元，最終持有山航集團(tuán)48％的股權(quán)，成為山航集團(tuán)第一大股東。第五節(jié)國(guó)航增資收購(gòu)山航第四、上述收購(gòu)、增資涉及金額總計(jì)約5.6