水泥-中國水泥行業(yè)展望2025年1月 -中誠信

1229jyli@中國水泥行業(yè)展望，2025年1月過剩問題仍較為突出；2024年新修訂的產(chǎn)能置換辦法等對水泥熟料進一步控制，未來產(chǎn)能出清速度及對供給端低點；10月以來水泥價格在旺季提價的帶動下小幅回漲，企業(yè)盈利一、分析思路水泥行業(yè)的信用基本面主要從供需兩個維度進行分析，需求端主要分析下游行業(yè)發(fā)展階以及供給側(cè)改革和環(huán)保政策對水泥行業(yè)供給格局的影響，并對上述供需影響下水泥價格二、行業(yè)基本面需求整體偏弱。其中，國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)仍處于深度調(diào)整階段，房地產(chǎn)新開工面積、竣工政策的出臺，政府投資類項目受到一定限制，停緩建項目增加，同時地方政府專項債發(fā)行進度滯后，一定程度上拖累了工作量的形成。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2024年全年，國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施（不含電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）投資增速和房地產(chǎn)開發(fā)投資增續(xù)2023年以來的增長趨勢，但地方政府主導(dǎo)的公路投資增速深度下滑至-10.8%。整體來資料來源：國家統(tǒng)計局，中誠信國際整理12023年末《重點省份分類加強政府投資項目管理辦法（試行）》（國辦發(fā)〔2023〕47號）政策發(fā)布，要求12個重點省份嚴控新建政府投資項目，嚴格清理規(guī)范在建政府投資項目。 季度產(chǎn)量環(huán)比好轉(zhuǎn)，同比仍持續(xù)下跌；三季度受雨水天氣及資金等因素影響，水泥行情先抑后揚，季度產(chǎn)量跌幅擴大；四季度在趕工期和資金到位的影響下呈翹尾行情，季度產(chǎn)量環(huán)比增加且同比跌幅收窄，但仍無法扭轉(zhuǎn)全年趨勢。分區(qū)域來看，2024年1~11月，全國六大區(qū)域水泥需求均較上年同期出現(xiàn)較大下滑，其中華東地區(qū)下降幅度最大，降幅近14%；華北地區(qū)下降幅度最小，降幅約7%。華東和中南地區(qū)依然是我國水泥產(chǎn)量最高25.0020.00噸水泥產(chǎn)量：累計值（億噸）水泥產(chǎn)量：累計同比（%）25,00020,000噸資料來源：wind，中誠信國際整理資料來源:wind，中誠信國際整理資料來源：數(shù)字水泥網(wǎng)資料來源：wind，中誠信國際整理22023年全國水泥產(chǎn)量為20.23億噸，同比下降0.7%。 降準降稅、城中村改造、土地收儲及房地產(chǎn)需求端政策放松等一系列增量措施，政策信號更為積極。2024年11月更是推出近年來力度最大的化債舉措，合計增加10萬億地方化債資源用于置換地方政府隱性債務(wù)3。同時，8月份以來地方政府專項債發(fā)行進度加快，2024年共發(fā)行4.0萬億新增專項債，其中8~11月份累計發(fā)行新增專項債2.22萬億元，占全份單月發(fā)行規(guī)模已達1.15萬億元，遠超上年同期水平。2024年12月9召開經(jīng)濟工作會議，提出“將實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，加強超對未來一段時間的投資形成一定支撐。但積極的財政政策從出臺到落地仍存在時滯，地預(yù)計短期內(nèi)水泥需求仍將下降但降幅有望收窄，長期看，需求下行是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型發(fā)展從水泥供給端來看，2024年去產(chǎn)能進程持續(xù)推進，淘汰落后產(chǎn)能、嚴控新增產(chǎn)能的政策方向沒有變化，且受下游需求弱化影響，新建產(chǎn)線建設(shè)進度和投產(chǎn)時間有所推遲，根據(jù)中國水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2024年年初計劃投產(chǎn)的28條水泥產(chǎn)線投產(chǎn)進度放緩，部分產(chǎn)線已同時，2024年各地區(qū)均加強了錯峰限產(chǎn)力度，一是各地在非采暖季的錯峰天數(shù)均有不同程度的延長，尤其是東北地區(qū)，2024年二三季度幾乎每個月都有15天左右的停窯時間，環(huán)保績效優(yōu)、特種水泥產(chǎn)量占比高、具備資源綜合利用和協(xié)同處置功能的產(chǎn)線，政策給份采暖季停窯計劃多在120天及以上，有的甚至多達200天，南方各省亦出臺了旺季限產(chǎn)的措施，相關(guān)安排延續(xù)了停窯時間延長的趨勢。整體來看，錯峰限產(chǎn)政策可對水泥供給形成一定抑制，但在產(chǎn)能未有效壓降的情況下，錯峰生產(chǎn)的調(diào)節(jié)空間有限，后續(xù)產(chǎn)量控3十四屆人大常委會第十二次會議會議提出增加地方政府債務(wù)限額6萬億元用于置換存量隱性債務(wù)，同時提出從2024年開始，連續(xù)五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元用于化債，累計可置換隱性債務(wù)4萬億元，合計置換隱債10萬億元。4根據(jù)中國水泥網(wǎng)統(tǒng)計，2023年全年，全國新點火新型干法水泥生產(chǎn)線17條，年設(shè)計熟料產(chǎn)能2,492萬噸，共涉及12個省份，分布分散。5該數(shù)據(jù)口徑為中國水泥網(wǎng)統(tǒng)計口徑，另根據(jù)中國水泥協(xié)會統(tǒng)計口徑，截至2023年末熟料產(chǎn)能為18.3億噸。 新增產(chǎn)能遏制力度有所加大。其中，2024年10月新修訂的產(chǎn)能置換實施辦法，重點強調(diào)了產(chǎn)能的等量及減量置換措施，對于所處區(qū)域、能效水平、環(huán)?？冃У燃壊煌漠a(chǎn)能實小建大”問題，進一步明確了置換產(chǎn)能要嚴格依據(jù)項目備案（核準）文件明確的產(chǎn)能確定，而不再根據(jù)窯徑核定。各地巡查處理措施也顯示，對于實際產(chǎn)能大于備案產(chǎn)能的產(chǎn)線，要求補齊差額產(chǎn)能并完善備案、環(huán)評、能評等相關(guān)手續(xù)。新的產(chǎn)能置換政策趨向于保留更符合節(jié)能降碳標準的高質(zhì)量產(chǎn)線，而逐步淘汰落后低效產(chǎn)能，實行之后將有助于數(shù)智化等方面的引導(dǎo)，并提出2025年底的產(chǎn)能及能耗控制目標，即全國水泥熟料產(chǎn)能控噸左右，或?qū)⒊蔀橄乱徊疆a(chǎn)能去化的重點。另外，全國碳排放權(quán)交易市場首次試覆蓋水泥行業(yè)，或?qū)⒊蔀樾袠I(yè)減排和去產(chǎn)能的重要配套措施，相關(guān)征求意見稿分為兩個實施階形成更嚴格的碳排放約束機制。根據(jù)全國碳配額成交價測算，若取消免費配額，熟料生產(chǎn)企業(yè)碳排放履約成本將達55.78元/噸熟料7，增加的履約成本很可能由水泥企業(yè)自身承擔，小企業(yè)迫于成本壓力或?qū)⒓涌斐銮澹瑫r，政策的實施也將有益于推動企業(yè)加大綠節(jié)能降碳等政策有助于推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，但同時也讓中小企業(yè)面臨更大的成本壓2023.12國家發(fā)改委《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2024年本）》該文件是對2019年本的修訂，相比之下主要增加了對直接3.2米以下水泥磨機（含礦粉磨機）的淘汰要求，同時引入能效水平標準，要求水泥生產(chǎn)企業(yè)能效達到標桿水平才能獲取鼓勵類優(yōu)惠政策，更加注重綠色低碳、數(shù)字經(jīng)濟、節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。國家工信部、發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部、住建部等十部門《綠色建材產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案》2023.12該方案是根據(jù)碳達峰碳中和行動方案，對建材行業(yè)綠色低碳發(fā)展做出的總體部署，提出到2026年，綠色建材全年營業(yè)收入超過3000億元，2024—2026年年均增長10%以上。培育30個以上特色產(chǎn)業(yè)集群，建設(shè)50項以上綠色建材應(yīng)用示范工程，政府采購政策實施城市不少于100國家工信部、發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部、住建部等十部門《綠色建材產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案》2023.122024.1國家生態(tài)環(huán)境部、《關(guān)于推進實施水泥行明確提出到2025年底前，我國重點區(qū)域水泥熟料產(chǎn)能的50%需完成超低排放改6根據(jù)《工業(yè)重點領(lǐng)域能效標桿水平和基準水平（2023年版）》，水泥熟料單位產(chǎn)品綜合能耗的標桿水平和基準水平分別為100千克標準煤/噸和117千克標準煤/噸。7以全國碳排放權(quán)交易市場第二個履約周期碳排放配額成交均價65.62元/噸作為全國碳配額成交價，以水泥熟料二氧化碳排放強度為0.85噸CO2/噸熟料進行推算。 發(fā)改委、工信部、財政部、交通運輸業(yè)超低排放的意見》造，到2028年底前全國范圍內(nèi)80%的水泥熟料產(chǎn)能達到超低排放要求。部2024.2國家發(fā)改委、工信部、自然資源部等十部門《綠色低碳轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄（2024年版）》該文件是對2019年版的修訂，涉及節(jié)能降碳、環(huán)境保護、資源循環(huán)利用、能源綠色低碳、生態(tài)保護修復(fù)和利用、基礎(chǔ)設(shè)施綠色升級、綠色服務(wù)七大板塊，與水泥相關(guān)的主要包括水泥節(jié)能專用設(shè)備、水泥減排工藝、水泥脫硫脫硝除塵改造、水泥超低排放改造、水泥工業(yè)固體廢棄物無害化處理、電石渣/磷石膏等制備水泥、水泥行業(yè)能源管理體系建設(shè)、低碳產(chǎn)品認證等方面。2024.5國務(wù)院《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》提出到2025年底，全國水泥熟料產(chǎn)能控制在18億噸左右；水泥、陶瓷行業(yè)能效標桿水平以上產(chǎn)能占比達到30%，建材行業(yè)能效基準水平以下產(chǎn)能完成技術(shù)改造或淘汰退出；大氣污染防治重點區(qū)域50%左右水泥熟料產(chǎn)能完成超低排放改造。2024.5國家發(fā)改委、工信部、生態(tài)環(huán)境部等五部門《水泥行業(yè)節(jié)能降碳專項行動計劃》在國務(wù)院節(jié)能降碳方案的基礎(chǔ)上，從水泥生產(chǎn)能耗、替代燃料、清潔運輸、綜合廢棄物、數(shù)字化管理等各環(huán)節(jié)提出減碳降耗目標任務(wù)，同時強化激勵約束機制等政策保障。比如產(chǎn)量方面，實施差異化產(chǎn)量調(diào)控，支持能效達到標桿水平且環(huán)保績效達到A級的水泥企業(yè)充分釋放產(chǎn)能等。2024.7國家財政部、稅務(wù)總局《關(guān)于節(jié)能節(jié)水、環(huán)境保護、安全生產(chǎn)專用設(shè)備數(shù)字化智能化改造企業(yè)所得稅政策的公告》企業(yè)在2024年1月1日至2027年12月31日期間發(fā)生的專用設(shè)備數(shù)字化、智能化改造投入，不超過該專用設(shè)備購置時原計稅基礎(chǔ)50%的部分，可按照10%比例抵免企業(yè)當年應(yīng)納稅額。2024.9國家生態(tài)環(huán)境部《全國碳排放權(quán)交易市場覆蓋水泥、鋼鐵、電解鋁行業(yè)工作方案（征求意見稿）》該文件將水泥等產(chǎn)業(yè)由地方碳排放權(quán)交易市場推廣到全國碳排放權(quán)交易市場管理，2024~2026年為啟動實施階段，由生態(tài)環(huán)境部制定年度碳排放配額總量和分配方案，由省級生態(tài)主管部門向本省內(nèi)重點排放企業(yè)分配配額，該階段采用績效評價法，配額免費、不限產(chǎn)量；2027年之后為深化完善階段，配額分配方法將逐步轉(zhuǎn)向基準法，形成更嚴格的碳排放約束機制。2024.10國家工信部《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置相比于2021年的置換政策，該辦法提高了水泥置換標準，明確水泥熟料低效運行產(chǎn)能不能用于置換，用于新建項目置換的水泥熟料產(chǎn)能不能拆分轉(zhuǎn)讓，用于改建或補齊已建成項目的水泥熟料產(chǎn)能拆分轉(zhuǎn)讓不能超過兩個項目；進一步完善了產(chǎn)能核定方式，規(guī)定要嚴格按照項目備案產(chǎn)能確定，簡化了跨省流動程序等。資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理到歷史低點；10月以來水泥價格在旺季提價的帶2024年前三季度，全國水泥平均價格延續(xù)低位震蕩走勢，四季度價格整體小幅回漲。具雖然地產(chǎn)疲軟和公路等基建投資下降的影響仍持續(xù)，但得益于施工條件好轉(zhuǎn)，水泥需求弱勢恢復(fù)，疊加水泥生產(chǎn)成本受新國標執(zhí)行在即及燃料價格上漲等影響有所增加，水泥但受錯峰及生產(chǎn)成本增加等供應(yīng)因素擾動，水泥、熟料庫存出現(xiàn)下降，水泥價格延續(xù)漲全國水泥價格出現(xiàn)上漲。10月，專項債基本發(fā)行完畢使得資金狀況有所好轉(zhuǎn)，下游施工 大致相同，但因不同區(qū)域錯峰限產(chǎn)執(zhí)行力度不同，價格變動幅度略有不同。得益于地區(qū)企業(yè)錯峰限產(chǎn)“思想統(tǒng)一”，通過不斷延長錯峰時間有效適應(yīng)需求變化，東北地區(qū)政策執(zhí)行效果顯著，二季度以來水泥庫存保持在低位運行，中國水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2024年11月東北地區(qū)水泥價格指數(shù)同比漲幅最大；華東和西南水泥價格漲幅僅次于東北地區(qū)，主要系上述地區(qū)三季度以來較早開始調(diào)價且提價幅度較大所致；西北地區(qū)以基建需求拉動為主且交通便利度不高，水泥價格受其他區(qū)域價格擾動相對更少，2024年11月價格指數(shù)形成趨勢性改變，預(yù)計在供需關(guān)系未得到明顯改善的前提下，2025年水泥價格或仍將延資料來源：中國水泥網(wǎng)，秦皇島煤炭網(wǎng)，中誠信國際整理從成本端來看，采用新型干法生產(chǎn)工藝的水泥企業(yè)，煤電合計在水泥熟料生產(chǎn)成年以來，在增產(chǎn)保供政策持續(xù)顯效的背景下，國內(nèi)煤炭產(chǎn)量保持高位，且主要下游行業(yè)需求增長勢能偏弱，煤炭價格震蕩下行，為水泥企業(yè)釋放了一定的利潤空間。但由于前于歷史低位區(qū)間。同時，新國標《通用硅酸鹽水泥》GB175-2023自2024年6月1盈利空間持續(xù)收窄。數(shù)字水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2024計同比下降約65%，行業(yè)銷售利潤率跌至不足2%的低位，利潤總額達到2006年以來同期最低盈利水平。鑒于行業(yè)企業(yè)普遍面臨嚴重虧損的情況，企業(yè)通過提價改善盈利狀況的增長29.94%，水泥行業(yè)的盈利能力在底部得到一定的改善。近年來，水泥企業(yè)加大降本 通過精細化生產(chǎn)控制以降低煤電耗用量，并加大技術(shù)研發(fā)以尋找替代燃料等降低能源成國內(nèi)煤炭供應(yīng)仍將相對寬松，煤炭價格區(qū)間或在震蕩中有所下行，預(yù)計短期內(nèi)不會帶來水泥企業(yè)成本的大幅上升，盡管技改和環(huán)保投入或?qū)⒃谝欢ǔ潭壬显黾悠髽I(yè)成本，但行業(yè)效益的提升更大程度上依賴于銷售端表現(xiàn)，在水泥價格在行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)過剩、需求反彈趨勢不明確以及環(huán)保壓力加大的背景下，水泥企業(yè)通過多種方式開源節(jié)流，以穩(wěn)定經(jīng)營業(yè)績并培育新的業(yè)務(wù)增長點。開源方面，水泥企業(yè)通過向下游延伸至混凝土等以增強終端市場控制力，以華新水泥為例，目前以骨料和混凝土遍高于整體收入增速，相關(guān)毛利率亦保持在較高水平。但同時也應(yīng)注意到，受產(chǎn)能擴張及需求弱化影響，砂石骨料價格亦呈下跌趨勢，仍需對其未來的市場需求變化及企業(yè)投資回報率保持關(guān)注。第二，跨行業(yè)發(fā)展方面，水泥企業(yè)主要向新能源和新材料等領(lǐng)域做戰(zhàn)略布局，新能源以進入門檻相對較低的光伏電站項目投資布局為主，還有少部分企業(yè)如紅獅控股集團有限公司等通過企業(yè)并購布局硅料行業(yè)，此外，還會通過與新能源、煤炭、港航物流等行業(yè)龍頭企業(yè)建立戰(zhàn)略合作，或參與設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金等方式對戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)進行股權(quán)投資，但需關(guān)注到，目前光伏行業(yè)投資持續(xù)增長，需警惕集中投產(chǎn)可能帶來的產(chǎn)能過剩風險，硅料行業(yè)很高的資金和技術(shù)壁壘也會帶來更大的投資風險。第三，水泥業(yè)務(wù)國際化方面，在國內(nèi)市場需求長期下滑的大背景下，企業(yè)通過海外產(chǎn)能布場拓展以尋求國際化發(fā)展，2023年以來，國內(nèi)水泥企業(yè)持續(xù)加大對海外的投資及并購支約支出。在行業(yè)利潤持續(xù)下滑甚至面臨生存危機的情況下，水泥企業(yè)減少指標購置，謹慎開展產(chǎn)能兼并重組，延緩非必要技改和產(chǎn)能置換項目，轉(zhuǎn)而出售經(jīng)營效益差、環(huán)保壓公司名稱骨料年產(chǎn)能（億噸）2024年1~6月骨料收入（億2024年1~6月骨料收入增速2024年1~6月營業(yè)收入增速2024年1~6月骨料收入2024年1~6月骨料毛利骨料毛利率變化華新水泥股份有限公司2.8029.6236.96%2.56%18.24%47.41%+2.29%新疆天山水泥股份有限公司2.3023.35-9.08%-25.72%5.88%44.06%-2.23%安徽海螺水泥股份有限公司1.5121.9129.84%-30.37%4.81%48.32%-9.71%唐山冀東水泥股份有限公司0.777.2923.71%-22.55%6.50%50.67%+2.76% 華潤建材科技控股有限公司0.9410.87114.67%-8.65%10.54%39.40%-15.60%中國天瑞集團水泥有限公司0.306.09-16.87%-35.38%23.57%----甘肅上峰水泥股份有限公司0.191.56-28.74%-25.44%6.52%63.62%-6.67%江西萬年青水泥股份有限公司0.151.537.32%-36.97%5.91%20.88%-14.05%注：1.海螺股份和上峰水泥骨料收入和毛利率計算范圍包括骨料和機制砂；2.由于投產(chǎn)時間、產(chǎn)能利用率及外銷占比等條件不同，單位產(chǎn)能產(chǎn)生的骨料收入存在較大差異。資料來源：中誠信國際根據(jù)上市公司年報和公開資料整理局更加合理充分多元的企業(yè)具有更高的安全墊，通過非相關(guān)行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)布局亦三、行業(yè)財務(wù)表現(xiàn)中誠信國際選取了水泥行業(yè)上市公司及發(fā)債企業(yè)作為樣本，并將存在母子公水泥及熟料收入熟料產(chǎn)能規(guī)模（萬主要布局區(qū)域主要布局區(qū)域中國建材股份有限公司中國建材56.5133,861全國安徽海螺水泥股份有限公司海螺水泥55.2723,284安徽、甘肅、四川、西藏、云南、陜西、廣西、貴州、重慶、湖南、江蘇、江西、浙江、廣東、海南唐山冀東水泥股份有限公司冀東水泥85.1710,528河北、內(nèi)蒙古、陜西、重慶、山西、山東、遼寧、吉林、黑龍江華新水泥股份有限公司華新水泥57.117,793四川、西藏、云南、重慶、湖北、湖南紅獅控股集團有限公司紅獅集團52.207,585甘肅、四川、新疆、云南、廣西、貴州、湖南、江西、浙江、福建華潤建材科技控股有限公司華潤建材科技73.926,702廣東、云南、廣西、貴州、山西、福建、海南中國山水水泥集團有限公司山水水泥90.785,028山東、內(nèi)蒙古、新疆、山西、遼寧、吉林亞洲水泥（中國）控股公司亞洲水泥（中國）92.212,663四川、湖北、江西吉林亞泰(集團)股份有限公司吉林亞泰39.041,829吉林、遼寧、黑龍江甘肅上峰水泥股份有限公司上峰水泥83.461,758安徽、浙江廣東塔牌集團股份有限公司塔牌集團94.701,395福建、廣東江西萬年青水泥股份有限公司萬年青64.081,319江西新疆青松建材化工（集團）股份有限公司青松建化73.741,271新疆福建水泥股份有限公司福建水泥99.27930福建8樣本剔除中國建材集團有限公司、北京金隅集團股份有限公司、江西省建材集團有限公司、天山材料股份有限公司、西藏建工建材集團有限公司、西南水泥有限公司、中國聯(lián)合水泥集團有限公司、南方水泥有限公司、寧夏建材集團股份有限公司、甘肅祁連山水泥集團股份有限公司。 西藏天路股份有限公司天路股份52.14434西藏浙江尖峰集團股份有限公司尖峰集團49.13403湖北四川和諧雙馬股份有限公司四川雙馬47.20155四川注：1、熟料產(chǎn)能數(shù)據(jù)來自中國水泥網(wǎng)發(fā)布的2024中國水泥熟料產(chǎn)能百強榜,并通過四舍五入取整；2、水泥及熟料收入占比為2023年年相關(guān)收入占營業(yè)總收入比重。資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理盈利能力方面，水泥行業(yè)多為以銷定產(chǎn)、產(chǎn)銷結(jié)合模式，產(chǎn)銷率通常較高，2023年受房樣本企業(yè)營業(yè)總收入均值同比有所下降，其中水泥收入均值同比下降15.88%；同期，市場競爭激烈導(dǎo)致毛利率下行，加之營銷及研發(fā)投入等剛性支出維持一定規(guī)模，凈利潤均值同比大幅下降72.33%。2024年以來，水泥需售端壓力進一步增大，水泥板塊業(yè)務(wù)營收及毛利率普遍下滑，且部分企業(yè)期間費用率持續(xù)抬升，使得2024年前三季度樣本企業(yè)凈利潤均值同比下降52.86%。樣本企業(yè)中，天路股份、山水水泥和福建水泥因稅費減少及投資業(yè)務(wù)盈利等因素虧損程度有小幅修復(fù)，其他企業(yè)凈利潤均呈下降態(tài)勢。整體來看，2024年以來行業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)營壓力進一步上升，行業(yè)虧損面擴大，但分季度來看，二三季度業(yè)績下行幅度普遍較一季度有所收窄，未來強大的營銷優(yōu)勢及很強的成本控制能力能有效的分散經(jīng)營壓力，目前仍處于盈同時，民營樣本企業(yè)雖因產(chǎn)能規(guī)模相對更小或市場區(qū)域覆蓋完整度不夠，收入和利潤規(guī)模較小，但從2023年及2024年三季報財務(wù)表現(xiàn)來看，得益于其較強的成本控制能力及骨此外，考慮到前三季度水泥價格低位震蕩且四季度錯峰停產(chǎn)計劃，雖11月以來水泥價格有所抬升，但預(yù)計2024年全年水泥企業(yè)較難實現(xiàn)業(yè)績的扭轉(zhuǎn)，且2025年經(jīng)營業(yè)績或?qū)⒊仲Y料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理獲現(xiàn)能力方面，水泥產(chǎn)品銷售多為款到發(fā)貨，行業(yè)內(nèi)企業(yè)整體收現(xiàn)能力較好，各年度收現(xiàn)比均值變化不大。2023年，因水泥企業(yè)在行業(yè)下行期對流動性關(guān)注度提高，通過減少貿(mào)易業(yè)務(wù)等手段減少非主業(yè)對資金的占用并積極加強資金管理，樣本企業(yè)經(jīng)營性凈現(xiàn)金供需失衡使得水泥企業(yè)庫存量處于高位，存貨周轉(zhuǎn)效率有所下降；另一方面，下游商砼企業(yè)及建筑商資金緊張加劇，回款期限被迫延長，上述因素使得樣本水泥企業(yè)營業(yè)周期持續(xù)拉長。而原材料供應(yīng)方面，2023年應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)基本保持穩(wěn)定。2024年前三季度，下游客戶資金緊張狀況加劇，加之經(jīng)營性利潤持續(xù)下滑，樣本企業(yè)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流400注：營業(yè)周期=存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理有息債務(wù)方面，2023年和2024年前三季度，樣本企業(yè)總債務(wù)規(guī)模仍保持增長態(tài)勢，總資本化比率均值持續(xù)抬升至近年高點，但整體財務(wù)杠桿不高。隨著行業(yè)經(jīng)濟效益下滑及骨料、光伏等多元化業(yè)務(wù)投資建設(shè)收尾，中建材股份、海螺水泥、華新水泥等樣本企業(yè)普遍縮減資本開支，相關(guān)資金需求減少使得同期總債務(wù)規(guī)模增速均較2022年趨緩。期限結(jié)構(gòu)方面，2023年以來隨著市場長期利率逐步下行，加之樣本企業(yè)有意調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，樣本企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)整體有所改善，2024年9月末短期債務(wù)占比均值（短期債務(wù)/總債水泥企業(yè)集團驅(qū)動，除吉林亞泰以外，其他單一區(qū)域主體的債務(wù)規(guī)模均較小；多數(shù)樣本部分企業(yè)如吉林亞泰、福建水泥等存在財務(wù)杠桿高企且短債占比偏高的情況，需對相關(guān)上升，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流/總債務(wù)均值但仍處于較低區(qū)間，但由于EBITDA等盈利指標大幅下滑，其對總債務(wù)的覆蓋能力亦普遍降低。具體到個別企業(yè)來看，不同區(qū)域樣本企業(yè)的償債指標表現(xiàn)仍存在較大差異。如以華東和中南市場為主的華新水泥、紅獅集團、華潤建材等區(qū)域龍頭企業(yè)雖然受區(qū)域競爭和降價影響較大，償債指標有所下滑，但財務(wù)表現(xiàn)仍較有韌性；而以需求較低的單一區(qū)域為主且規(guī)模較小的企業(yè)，如吉林亞泰、天路股份、福建水泥等自2022年以來持續(xù)虧損，總資本化比率均高于行業(yè)均值，償債指標表現(xiàn)注：2024年9月末經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流/總債務(wù)為年化數(shù)據(jù)，年化規(guī)則為經(jīng)營性凈現(xiàn)金流*1.75倍（經(jīng)驗數(shù)）；上述指標均為各企業(yè)相關(guān)指標的算數(shù)平均。資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理注：此處總債務(wù)規(guī)模=短期借款+應(yīng)付票據(jù)+一年內(nèi)到期的非流動負債+長期借款+應(yīng)付債券+租賃負債+永續(xù)債資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理債券發(fā)行方面，受市場發(fā)債利率快速下行等影響，2024年前11個月水泥行業(yè)發(fā)債總額為718.90億元，較2023年全年增加149.1看，水泥行業(yè)發(fā)債主體多為信用實力及融資能力強的頭部企業(yè)，一年內(nèi)到期債券規(guī)模尚資料來源：中誠信國際根據(jù)公開資料整理規(guī)模效應(yīng)較強的水泥企業(yè)普遍更具經(jīng)營韌性。目前，行業(yè)產(chǎn)能利用率和銷售利潤率已下探至歷史低位，若供需矛盾未得到有效緩解，水泥企業(yè)將持續(xù)面臨收入及成本兩端的壓力，或?qū)ζ髽I(yè)盈利和償債能力造成一定沖擊。對于區(qū)域分布單一、經(jīng)營獲現(xiàn)及成能力不強、財務(wù)杠桿高企及償債指標邊際惡化較大的企業(yè)，需對其流動性和償債壓力保2024年，水泥行業(yè)仍面臨較大的下行壓力。需求地產(chǎn)行業(yè)仍持續(xù)筑底，水泥需求延續(xù)弱勢運行態(tài)勢，2024年國內(nèi)水泥產(chǎn)量連續(xù)第四年下滑。供給端來看，雖然錯峰限產(chǎn)周期延長、雙碳等一系列政策趨嚴執(zhí)行有助于優(yōu)化行業(yè)供給格局，但行業(yè)產(chǎn)能過剩局面依然嚴峻。供需結(jié)構(gòu)失衡使得水泥庫存偏高，價格維持企業(yè)償債指標普遍弱化。展望2025年，宏觀政策基調(diào)明顯更為積極，在政策、資金落地節(jié)奏有序和執(zhí)行力度到位的前提下，水泥行業(yè)需求或在短期內(nèi)有所支撐，但長期來看，產(chǎn)能置換及“雙碳”等政策仍將在較長時間內(nèi)影響行業(yè)供給，2025年產(chǎn)能去化情況有賴年水泥價格或仍將延續(xù)低位震蕩走勢，難以形成附表一：部分樣本企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)公司簡稱2021營業(yè)總收入（億元）202220232024.1~92021凈利潤（億元）202220232024.1~9中國建材2,786.272,358.762,158.781,342.34256.58148.39102.4819.12海螺水泥1,679.531,320.221,409.99681.50341.66161.40107.4952.45冀東水泥363.38345.44282.35185.5741.8214.07(17.48)(4.11)華新水泥324.64304.70337.57247.1958.0530.2432.1815.80紅獅集團485.09422.73395.76278.2755.3622.6213.095.09華潤建材科技287.80255.50157.75164.1963.1616.646.192.57吉林亞泰196.53129.6892.5252.40(15.94)(44.20)(49.76)(15.92)福建水泥36.1725.9120.5111.173.81(3.13)(4.02)(2.13)天路股份57.7738.4540.8620.441.00(5.81)(5.46)(0.69)公司簡稱2021經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流（億元）202220232024.1~92021總債務(wù)（億元）202220232024.1~9中國建材500.89263.51290.2575.761,973.782,060.262,175.612,296.98海螺水泥339.0196.49201.06103.48123.24226.58236.91308.87冀東水泥62.1122.6929.9017.62174.07204.44210.78219.15華新水泥75.9545.6862.3633.82111.61182.18194.52219.75紅獅集團88.0445.1068.0014.88225.04277.09373.91425.95華潤建材科技49.3428.3239.18--71.47146.79162.81160.84吉林亞泰(8.21)(7.42)25.42(0.85)293.18306.94282.19299.48福建水泥4.62(2.07)(1.22)(0.80)12.8113.8616.6817.69天路股份(0.16)(0.49)2.241.5151.0651.9750.4342.42公司簡稱2021資產(chǎn)負債率（%）202220232024.1~92021總債務(wù)/EBITDA(X)202220232024.1~9中國建材61.2760.1360.41