中國(guó)核電(601985)世界核電看中國(guó)

1/22中國(guó)核電(601985)o中核集團(tuán)核電運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，確定性高的清潔能源龍頭公司系中核集團(tuán)下唯一核電運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，公司主要經(jīng)營(yíng)范圍包含核能、風(fēng)能、太陽(yáng)能等清潔能源項(xiàng)目及配套設(shè)施的開(kāi)發(fā)、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)與管理，其中主營(yíng)的核電業(yè)務(wù)2023年?duì)I收占比近85%，為公司基本盤，且風(fēng)光新能源業(yè)務(wù)發(fā)展也較為迅速。公司控股股東中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)是國(guó)內(nèi)的專營(yíng)核燃料生產(chǎn)商、供應(yīng)商和服務(wù)商，擁有完整的核科技工業(yè)體系，有望為公司賦能。近年來(lái)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健，且公司控成本降費(fèi)用雙驅(qū)并行，帶動(dòng)盈利能力有所提升。o核電核準(zhǔn)提速，行業(yè)邁入高景氣周期核電在清潔性、穩(wěn)定性、利用小時(shí)數(shù)等方面優(yōu)勢(shì)明顯，對(duì)于我國(guó)能源安全具有重要的戰(zhàn)略意義。當(dāng)前我國(guó)正面臨著發(fā)展核電的緊迫需求，2021年初政府工作報(bào)告明確提出“積極有序發(fā)展核電”，此后核電核準(zhǔn)審批已重歸常態(tài)化。根據(jù)《中國(guó)核能發(fā)展與展望（2023）》，預(yù)計(jì)到2035年，我國(guó)核能發(fā)電量在總發(fā)電量的占比將達(dá)到10%，相比2022年翻倍。從行業(yè)格局上看，核電運(yùn)營(yíng)牌照較為稀缺，目前僅中廣核、中核、國(guó)家電投和華能四家企業(yè)具備資質(zhì)，而伴隨著我國(guó)核電技術(shù)的發(fā)展，目前三代技術(shù)已成為主流，四代技術(shù)也加速突破。o核電+新能源雙輪驅(qū)動(dòng)，市場(chǎng)化交易推動(dòng)核電收入增長(zhǎng)截至2024年上半年，公司核電控股在運(yùn)裝機(jī)容量2,375.00萬(wàn)千瓦，另有15臺(tái)核準(zhǔn)、在建核電機(jī)組；此外公司非核清潔能源在運(yùn)在建裝機(jī)突破3600萬(wàn)千瓦，在建新能源項(xiàng)目數(shù)量超過(guò)130個(gè)。當(dāng)前公司沿海核電基地項(xiàng)目目前正在規(guī)劃中，已經(jīng)進(jìn)入規(guī)劃的有37個(gè)廠址，預(yù)計(jì)還能推動(dòng)3~5個(gè)廠址納入規(guī)劃；未來(lái)公司有望保障每年4~6臺(tái)機(jī)組具備核準(zhǔn)條件，資源較為充足。近年來(lái)公司核電深入?yún)⑴c市場(chǎng)化交易，其核電2019年至2023年市場(chǎng)化交易電量占總上網(wǎng)電量比例由33.71%提高至42.65%，綜合電價(jià)則保持穩(wěn)定。公司近年來(lái)持續(xù)推進(jìn)非核清潔能源開(kāi)發(fā)工作，預(yù)計(jì)2025年新能源發(fā)電量將繼續(xù)快速增加，與此同時(shí)公司立足核能綜合利用，有序推進(jìn)“核能+戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)”發(fā)展，研究探索新業(yè)態(tài)，積極發(fā)展核能供熱、供汽等核能多用途利用以及同位素、鈣鈦礦等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。o24年資本開(kāi)支大幅提升，140億定增助力項(xiàng)目建設(shè)去年公司發(fā)布2024年投資計(jì)劃1215.53億元，同比+52%，主要用于核電、核能多用途、新能源、單項(xiàng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目和參控股資本金注入、收購(gòu)項(xiàng)目等。公司預(yù)計(jì)2025-2027年分別投產(chǎn)1、2、5臺(tái)核電機(jī)組，期待核電機(jī)組有序投產(chǎn)帶動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)公告，公司于2025年1月10日完成向特定對(duì)象發(fā)行A股股票，中核集團(tuán)、社?；饡?huì)以現(xiàn)金方式一次性全額認(rèn)購(gòu)本次發(fā)行的A股股票，發(fā)行數(shù)量為1,684,717,207股，發(fā)行價(jià)格為8.31元/股，在扣除發(fā)行費(fèi)用后將全部用于核電站項(xiàng)目建設(shè)，具體包括遼寧徐大堡核電站1~4號(hào)機(jī)組項(xiàng)目，福建漳州核電站3、4號(hào)機(jī)組項(xiàng)目以及江蘇田灣核電站7、8號(hào)機(jī)組項(xiàng)目，將有助于項(xiàng)目順利推進(jìn)和早日投產(chǎn)。o盈利預(yù)測(cè)與估值我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入756/822/867億元，同比分別增長(zhǎng)0.82%/8.80%/5.46%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)108/117/124億元，同比分別+1.37%/+9.06%/+5.66%，對(duì)應(yīng)PE分別為18/16/15倍。股息率方面，參考公司歷史分紅比例，假設(shè)公司2024-2026年分紅比例均為35%，則對(duì)應(yīng)股息率分別為1.78%/1.97%/2.08%。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。o風(fēng)險(xiǎn)提示核電核準(zhǔn)進(jìn)度不及預(yù)期，天然鈾價(jià)格大幅波動(dòng)，核安全事故風(fēng)險(xiǎn)，研究報(bào)告中使用的公開(kāi)資料可能信息滯后或更新不及時(shí)。wanglei07@ 2/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后3/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后正文目錄 51.1中國(guó)核電龍頭，中核集團(tuán)唯一核電運(yùn)營(yíng)平臺(tái) 1.2公司業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健，控成本降費(fèi)用雙驅(qū)并行 7 92.1我國(guó)有發(fā)展核電的緊迫性：世界核電還看中國(guó) 92.2核電運(yùn)營(yíng)牌照稀缺，競(jìng)爭(zhēng)格局較為集中 2.3三代技術(shù)已實(shí)現(xiàn)自主化，四代技術(shù)加速突破 143.1核電機(jī)組陸續(xù)投產(chǎn)，核電+新能源雙輪驅(qū)動(dòng) 3.2核電深入市場(chǎng)化交易，推動(dòng)核電業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng) 3.3新能源開(kāi)發(fā)迅速，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)持續(xù)布局，核能多元化運(yùn)用可期 4.1盈利預(yù)測(cè) 4.2相對(duì)估值 20 204/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后圖1：中國(guó)核電發(fā)展歷程 圖2：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（截至2024年9月30日） 圖3：2020-2024H1公司在運(yùn)裝機(jī)結(jié)構(gòu)變化 圖4：2020-2024H1公司機(jī)組發(fā)電量變化 圖5：公司2020-2024Q1-3營(yíng)業(yè)收入變化 7圖6：公司2020-2024Q1-3歸母凈利潤(rùn)變化 7圖7：公司2020-2024Q1-3毛利率和凈利率變化 7圖8：公司2020-2024Q1-3費(fèi)用率變化 7圖9：2023年公司營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成情況 圖10：公司燃料及其他材料成本與鈾價(jià)波動(dòng)變化關(guān)系 圖11：2023年全國(guó)6000千瓦及以上電廠發(fā)電設(shè)備平均利用小時(shí)數(shù)對(duì)比 9圖12：中國(guó)歷年核電機(jī)組核準(zhǔn)數(shù)量變化 9圖13：中國(guó)大陸歷年在建在運(yùn)核電裝機(jī)變化 圖14：2024年中國(guó)大陸各省份在運(yùn)在建核電機(jī)組情況 圖15：中國(guó)核電累計(jì)投資完成額和同比變化（單位：億元，%） 圖16：中國(guó)大陸核電運(yùn)營(yíng)商在運(yùn)和在建核電機(jī)組情況（截至2024年12月31日） 圖17：“華龍一號(hào)”全球首堆示范工程福建福清核電廠5號(hào)機(jī)組 圖18：“華龍一號(hào)”實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵設(shè)備的成功研制 圖19：核電技術(shù)演變歷程 圖20：公司控股機(jī)組核電與新能源累計(jì)發(fā)電量變化 圖21：2019-2023年公司核電市場(chǎng)化交易電量和上網(wǎng)電量 圖22：公司新能源發(fā)電量和上網(wǎng)電量拆分情況 圖23：秦山核電碳-14生產(chǎn)項(xiàng)目歷程 表1：公司在運(yùn)核電機(jī)組的基本情況（截至2023年12月31日） 表2：公司在建核電機(jī)組的基本情況（截至2024年H1） 7表3：中國(guó)大陸在建核電機(jī)組的基本情況（截至2024年12月31日） 表4：中國(guó)大陸在運(yùn)核電機(jī)組情況（截至2024年12月31日） 表5：公司近年WANO綜合指數(shù)表現(xiàn) 表6：2022-2023年中國(guó)核電運(yùn)行機(jī)組發(fā)電效率說(shuō)明表 表7：2023年公司在運(yùn)核電機(jī)組基本情況 表8：公司主要業(yè)務(wù)營(yíng)收拆分預(yù)測(cè) 表9：可比公司盈利預(yù)測(cè) 20表附錄：三大報(bào)表預(yù)測(cè)值 215/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后核電雙寡頭之一，核風(fēng)光儲(chǔ)多線布局。中國(guó)核能電力股份有限公司（下稱“中國(guó)核電”）前身為成立于2008年1月21日的中核核電有限公司，后于2011年轉(zhuǎn)制為股份公司，并在2015年6月10日成功登陸A股市場(chǎng)。公司主要經(jīng)營(yíng)范圍包含核能、風(fēng)能、太陽(yáng)能等清潔能源項(xiàng)目及配套設(shè)施的開(kāi)發(fā)、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)與管理，其中主營(yíng)的核電業(yè)務(wù)2023年?duì)I收占比近85%，為公司基本盤。此外，公司還積極開(kāi)拓風(fēng)電、光伏等新能源市場(chǎng)，并積極發(fā)展鈣鈦礦等敏捷清潔技術(shù)戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)。2021年，公司收購(gòu)中核匯能后新能源裝機(jī)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，2024年11月中核匯能實(shí)現(xiàn)增資，公司非核清潔能源板塊業(yè)務(wù)板塊的實(shí)力有望進(jìn)一步增強(qiáng)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單，中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)控股59.36%。截至2024年9月30日，公司控股股東中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)持有公司59.36%的股份。作為國(guó)內(nèi)專營(yíng)核燃料生產(chǎn)商、供應(yīng)商和服務(wù)商，中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)擁有完整的核科技工業(yè)體系，包括天然鈾的探、采，以及核燃料制造、核電技術(shù)研發(fā)、工程建設(shè)總包，到整個(gè)核燃料循環(huán)及后端的放射性廢物處理處置等，有望為公司賦能，進(jìn)而助力公司核電業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。中國(guó)核電半壁江山，新能源裝機(jī)快速增長(zhǎng)。截至2023年底，公司控股核電在運(yùn)機(jī)組25臺(tái)，裝機(jī)容量2375.0萬(wàn)千瓦，占全國(guó)在運(yùn)核電裝機(jī)的比例約41.64%；實(shí)現(xiàn)核電發(fā)電量1864.77億千瓦時(shí)，占全國(guó)核電總發(fā)電量的比例約42.96%。2024年上半年，公司在運(yùn)核電裝機(jī)容量保持不變，實(shí)現(xiàn)發(fā)電量891.53億千瓦時(shí)，上網(wǎng)電量834.25億千瓦時(shí)，機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)約為3754小時(shí)。與此同時(shí)，公司新能源裝機(jī)體量快速增長(zhǎng)，截至2024年上半年，公司新能源控股在運(yùn)裝機(jī)容量2237.04萬(wàn)千瓦，較2023年底增長(zhǎng)385.45萬(wàn)千瓦，在運(yùn)規(guī)模里包括風(fēng)電755.92萬(wàn)千瓦、光伏1481.12萬(wàn)千瓦，另控股獨(dú)立儲(chǔ)能電站112.90萬(wàn)千瓦。6/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后核電（億千瓦時(shí)）新能源（億千瓦時(shí)）2500200015001000500020202021202220232024H1資料來(lái)源：公司公告，浙商證券研究所資料來(lái)源：公司公告，浙商證券研究所在建核電裝機(jī)穩(wěn)步推進(jìn)，運(yùn)營(yíng)能力全球領(lǐng)先。2023年，公司核電機(jī)組綜合廠用電率6.45%，存量機(jī)組平均利用小時(shí)為7852小時(shí)，平均能力因子達(dá)93.30%，整體運(yùn)行績(jī)效保持世界一流水平。截至2024年上半年，公司共控股在運(yùn)25臺(tái)核電機(jī)組，其中20臺(tái)在運(yùn)機(jī)組WANO綜合指數(shù)滿分。在建機(jī)組方面，多年來(lái)公司具有核電工程建設(shè)管理實(shí)踐，管理的在建機(jī)型涵蓋華龍一號(hào)、玲龍一號(hào)、CAP1000、VVER等。截至2024年上半年，公司在建核電機(jī)組共12臺(tái)，其中漳州能源1號(hào)機(jī)組已于2025年1月1日正式投運(yùn)商運(yùn)，標(biāo)志著華龍一號(hào)批量化建設(shè)取得重大進(jìn)展。除此以外，公司在建核電機(jī)組中，預(yù)計(jì)漳州能源2號(hào)機(jī)組將于2025年投入商運(yùn)，其余在建機(jī)組則將在2026至2029年間陸續(xù)投運(yùn)。VVER1000VVER1000//7/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后12.5√公司營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健。2020-2023年，公司營(yíng)業(yè)收入由522.76億元增長(zhǎng)至749.57億元，年復(fù)合增速約12.76%；歸母凈利潤(rùn)由59.95億元增長(zhǎng)至106.24億元，年復(fù)合增速約21.01%。2024年Q1-3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入569.86億元，同比+1.60%，主要系公司發(fā)電量同比提高，而實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)89.34億元，同比-4.22%，主要系市場(chǎng)化電價(jià)降低，收入增幅低于成本增幅。營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)收yoy1000800600400200025%20%15%10%5%0%20202021202220232024Q1-3資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所公司盈利能力略有下滑，裝機(jī)帶動(dòng)管理費(fèi)用提升。2020-2023年，公司毛利率和凈利率均較為穩(wěn)定，2024年Q1-3，公司毛利率和凈利率分別為47.26%和28.63%，同比略分別降低0.97pct和1.23pct。從費(fèi)用上看，2024年Q1-3，公司銷售費(fèi)用同比下降32.99%，主要系報(bào)告期內(nèi)公司電廠兩個(gè)細(xì)則考核費(fèi)用減少；而管理費(fèi)用則同比增長(zhǎng)13.27%，主要系報(bào)告期內(nèi)公司新能源裝機(jī)規(guī)模增長(zhǎng)，導(dǎo)致計(jì)入報(bào)告期內(nèi)管理費(fèi)用增加所致。圖7：公司2020-2024Q1-3毛利率和凈利率變化8/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后資料來(lái)源：Wind，浙商證券研究所公司成本結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，鎖定燃料來(lái)源抵御鈾價(jià)波動(dòng)。根據(jù)公司公告，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要是電力行業(yè)電力銷售，其2023年業(yè)務(wù)收入占比為97.74%。其中，2023年?duì)I業(yè)成本中折舊占比38.67%，燃料及其他材料成本占比22.19%，運(yùn)行維護(hù)費(fèi)用占比11.72%，人員費(fèi)用占比13.72%，其他成本占比13.70%。而天然鈾作為核電燃料的主要組成部分，其價(jià)格波動(dòng)對(duì)于公司營(yíng)業(yè)成本變動(dòng)具有重要影響。公司控股股東中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)作為我國(guó)核燃料生產(chǎn)商、供應(yīng)商和服務(wù)商，具備快速響應(yīng)的核燃料服務(wù)能力，且生產(chǎn)、運(yùn)輸、客戶服務(wù)反應(yīng)迅速、處理有效。公司通過(guò)與中核集團(tuán)下屬的燃料采購(gòu)和組件加工企業(yè)簽訂長(zhǎng)期協(xié)議，有效地鎖定了燃料采購(gòu)的規(guī)模和價(jià)格，這種策略不僅保障了公司成本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，能夠很好地抵御鈾價(jià)波動(dòng)，而且確保了公司燃料供應(yīng)的連續(xù)性和可靠性。9/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后核電在清潔性、穩(wěn)定性、利用小時(shí)數(shù)等方面優(yōu)勢(shì)明顯。從清潔性來(lái)看，核電在發(fā)電過(guò)程中不產(chǎn)生溫室氣體，對(duì)環(huán)境的影響相對(duì)較小；與化石燃料相比，核電的碳排放量極低，有助于減少對(duì)環(huán)境的污染。從穩(wěn)定性來(lái)看，核電的發(fā)電量穩(wěn)定，可以提供可靠的電力供應(yīng)。核電機(jī)組的年發(fā)電利用小時(shí)數(shù)常年保持在7000小時(shí)以上，位居所有電源之首。而相較于風(fēng)能、太陽(yáng)能等可再生能源，核電的發(fā)電量受天氣、地區(qū)等外部因素的影響較小。從我國(guó)能源分布上看，我國(guó)一次能源集中在北方和西部，而經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、人口稠密的沿海地區(qū)卻缺乏常規(guī)能源。因此加快發(fā)展核電，構(gòu)造“北煤、西水、東南核”的國(guó)家能源新格局，不僅有利于優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，緩解運(yùn)輸壓力，而且能夠提高能源效率和電網(wǎng)運(yùn)行的安全可靠性，對(duì)于我國(guó)能源安全具有重要的戰(zhàn)略意義。圖11：2023年全國(guó)6000千瓦及以上電廠發(fā)電設(shè)備平均利用小時(shí)平均利用小時(shí)數(shù)（小時(shí)）1000076708000600060004000200035924000200044664466468531333133243622251286全國(guó)平均水電火電燃煤燃?xì)獍l(fā)電核電風(fēng)電光伏中國(guó)正面臨著發(fā)展核電的緊迫需求，核電核準(zhǔn)回歸常態(tài)化。在實(shí)現(xiàn)從碳達(dá)峰到碳中和的過(guò)渡過(guò)程中，中國(guó)僅有30年的時(shí)間窗口，這一時(shí)間框架相對(duì)緊迫且減排任務(wù)規(guī)模巨大。2023年，全球核電發(fā)電量在全球電力結(jié)構(gòu)中的占比大約為9%，其中法國(guó)、美國(guó)和俄羅斯的核電總電量比例分別為70%、20%和20%左右，而中國(guó)核電占比2023年僅為4.68%，與世界發(fā)達(dá)國(guó)家相比明顯偏低。近年來(lái)，我國(guó)積極推動(dòng)核電產(chǎn)業(yè)發(fā)展，2021年初政府工作報(bào)告明確提出“積極有序發(fā)展核電”，此后核電核準(zhǔn)審批已重歸常態(tài)化，2022-23已連續(xù)兩年每年核準(zhǔn)10臺(tái)機(jī)組。2024年，中國(guó)再次核準(zhǔn)11臺(tái)核電機(jī)組，核電核準(zhǔn)已回歸常態(tài)化。資料來(lái)源：中核集團(tuán)，立鼎產(chǎn)業(yè)研究網(wǎng)，北極星核電網(wǎng)，北極星電力網(wǎng)，中10/22在運(yùn)在建裝機(jī)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大，發(fā)電量占比有望攀升。根據(jù)2025年全國(guó)能源工作會(huì)議，目前我國(guó)核電在運(yùn)在建規(guī)模升至世界第一。國(guó)家能源局黨組書(shū)記、局長(zhǎng)王宏志于2024年12月稱，2024年我國(guó)江蘇徐圩等5個(gè)項(xiàng)目的11臺(tái)機(jī)組獲得核準(zhǔn)，全國(guó)在運(yùn)和核準(zhǔn)在建核電機(jī)組102臺(tái)、裝機(jī)1.13億千瓦，至此我國(guó)成為世界第一核電大國(guó)；2025年，我國(guó)將核準(zhǔn)開(kāi)工一批條件成熟的沿海核電項(xiàng)目，穩(wěn)步推進(jìn)在建核電工程建設(shè)，建成“國(guó)和一號(hào)”示范工程等機(jī)組。預(yù)計(jì)到2025年底，我國(guó)在運(yùn)核電裝機(jī)將達(dá)到6500萬(wàn)千瓦。在此背景下，預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)核能發(fā)電量將持續(xù)增長(zhǎng)，占所有電源發(fā)電量的比例不斷攀升，根據(jù)《中國(guó)核能發(fā)展與展望（2023）》，預(yù)計(jì)到2035年，我國(guó)核能發(fā)電量在總發(fā)電量的占比將達(dá)到10%，相比2022年翻倍，核電在我國(guó)能源結(jié)構(gòu)中的重要性進(jìn)一步提升。123456789-VVER-120011/22廉江核電站核電機(jī)組投資加大，產(chǎn)能或在2026年起集中釋放。根據(jù)世界核能協(xié)會(huì)發(fā)布的《世界核能績(jī)效報(bào)告2016》，過(guò)去六十年間全世界有600臺(tái)民用核電機(jī)組投入運(yùn)營(yíng)，他們的平均建設(shè)周期為82.5個(gè)月，約6.88年。若考慮其他因素干擾，去掉10%耗時(shí)最長(zhǎng)的項(xiàng)目，平均建設(shè)周期將縮短至71.8個(gè)月，約5.98年。根據(jù)中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)的數(shù)據(jù)，2011-2012年我國(guó)核電投資完成額處于歷史高位，分別達(dá)到740億元和778億元，相應(yīng)的2018-2019年我國(guó)新增裝機(jī)高增，累計(jì)裝機(jī)迅速爬坡，二者存在6-7年的時(shí)間差。根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2019年至2023年，我國(guó)核電工程建設(shè)投資完成額依次為488億元、378億元、538億元、677億元和949億元，2021-2024年同比增速在20%~60%。我們認(rèn)為近幾年大幅增長(zhǎng)的核電投資將帶來(lái)核電建設(shè)高峰，對(duì)應(yīng)產(chǎn)能或在2026年起集中釋放。核電運(yùn)營(yíng)牌照較為稀缺，目前僅四家企業(yè)具備資質(zhì)。我國(guó)核電的開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)期以來(lái)由中核集團(tuán)、中廣核兩家核電央企主導(dǎo)，在引進(jìn)美國(guó)三代技術(shù)AP1000后，控股海陽(yáng)核電的中電投與具備核電工程設(shè)計(jì)技術(shù)的國(guó)家核電重組合并為國(guó)家電投，成為第三家具備核電業(yè)主開(kāi)發(fā)資質(zhì)的央企。2021年3月31日，國(guó)家核安全局為海南昌江核電項(xiàng)目二期項(xiàng)目3、4號(hào)機(jī)組頒發(fā)《核設(shè)施建造許可證》，這標(biāo)志著華能集團(tuán)控股建設(shè)的首個(gè)壓水堆核電項(xiàng)目機(jī)組具備了正式建造的條件，也意味著華能正式成為中國(guó)第四家具備核電運(yùn)營(yíng)資質(zhì)的發(fā)電企業(yè)。截至2024年12月31日，我國(guó)大陸在運(yùn)和在建的核電項(xiàng)目中絕大部分由中核集團(tuán)和中廣核進(jìn)行運(yùn)營(yíng)，其余則由國(guó)家電投和華能集團(tuán)運(yùn)營(yíng)管理。2312/22567892003/1/82011/8/7VVER-1000VVER-1000VVER-1000VVER-100072.81061062014/5/42015/6/52016/1/12-16/10/242017/9/172021/1/292022/3/252015/2/122016/8/12108.6-13/22在運(yùn)核電裝機(jī)容量（萬(wàn)千瓦，左軸）在建核電裝機(jī)容量（萬(wàn)千瓦，左軸）在運(yùn)核電裝機(jī)數(shù)量（臺(tái)，右軸）在建核電裝機(jī)數(shù)量（臺(tái)，右軸）3500300025002000500252050中核集團(tuán)中廣核國(guó)家電投華能集團(tuán)我國(guó)核電技術(shù)快速發(fā)展，目前三代技術(shù)已成為主流。核電技術(shù)發(fā)展經(jīng)歷了70余年歷史，已發(fā)生了四代演變；當(dāng)前全球三代核電技術(shù)已經(jīng)夠較為成熟，各國(guó)也在積極布局四代核電技術(shù)與核能系統(tǒng)研發(fā)應(yīng)用，以搶占核電技術(shù)發(fā)展的制高點(diǎn)。從堆型上看，目前全球已開(kāi)發(fā)并實(shí)現(xiàn)商業(yè)部署的三代核電技術(shù)主要包括美國(guó)和日本聯(lián)合開(kāi)發(fā)的先進(jìn)沸水堆ABWR、美國(guó)開(kāi)發(fā)的先進(jìn)壓水堆AP1000、俄羅斯開(kāi)發(fā)的先進(jìn)壓水堆VVER、法國(guó)和德國(guó)聯(lián)合開(kāi)發(fā)的歐洲壓水堆EPR、韓國(guó)開(kāi)發(fā)的先進(jìn)壓水堆APR-1400以及中國(guó)自主研發(fā)的大型先進(jìn)壓水堆“華龍一號(hào)”（HPR1000）和“國(guó)和一號(hào)”（CAP1400）。其中，2021年1月30日，我國(guó)自主三代核電技術(shù)“華龍一號(hào)”全球首堆福建福清核電站5號(hào)機(jī)組投入商業(yè)運(yùn)行，標(biāo)志著我國(guó)在三代核電技術(shù)領(lǐng)域已躋身世界前列，成為繼美國(guó)、法國(guó)、俄羅斯等國(guó)家之后真正掌握自主三代核電技術(shù)的國(guó)家。2024年1月1日，中核集團(tuán)旗下中國(guó)核電投資控股的漳州核電1號(hào)機(jī)組正式投入商業(yè)運(yùn)行，這標(biāo)志著“華龍一號(hào)”批量化建設(shè)取得重大進(jìn)展。中國(guó)第四代核電技術(shù)取得突破性進(jìn)展，全球首座四代核電站投入商運(yùn)。相較于三代核電技術(shù)，第四代核能系統(tǒng)的目標(biāo)，就是使核電具有更好的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)性、安全和可靠性，要求燃料利用率高、廢物產(chǎn)生量小，它也是全球核能產(chǎn)業(yè)下一步發(fā)展的方向。在國(guó)際上，第四代核能系統(tǒng)一共有六種堆型，包括氣冷快堆、鉛冷快堆、鈉冷快堆、熔鹽堆、超臨界水堆和高溫氣冷堆；其中，高溫氣冷堆具有固有安全性，發(fā)電效率高、環(huán)境適應(yīng)性強(qiáng)、用途廣泛，在核能發(fā)電、熱電冷聯(lián)產(chǎn)等領(lǐng)域商業(yè)化應(yīng)用前景廣闊。2023年12月6日，我國(guó)具14/22有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的國(guó)家科技重大專項(xiàng)石島灣高溫氣冷堆示范工程順利完成168小時(shí)持續(xù)運(yùn)行考核，開(kāi)始商業(yè)運(yùn)行，標(biāo)志著我國(guó)建成并運(yùn)行了世界上第一座模塊式高溫氣冷堆核電站。石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程于2012年12月正式開(kāi)工，由中國(guó)華能集團(tuán)有限公司、清華大學(xué)、中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)有限公司共同建設(shè)，設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率達(dá)到93.4%。核電機(jī)組陸續(xù)投產(chǎn)，核電+風(fēng)光新能源發(fā)電雙輪驅(qū)動(dòng)。截至2024年上半年，公司核電控股在運(yùn)裝機(jī)容量2,375.00萬(wàn)千瓦，實(shí)現(xiàn)發(fā)電量891.53億千瓦時(shí)，上網(wǎng)電量834.25億千瓦時(shí)，機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)約為3,754小時(shí)，整體安全穩(wěn)定運(yùn)行；控股新能源機(jī)組發(fā)電量累計(jì)為161.42億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)52.87%，新能源上網(wǎng)電量158.70億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)52.87%。根據(jù)公司公告，截至2024年上半年，公司共計(jì)15臺(tái)核準(zhǔn)、在建核電機(jī)組，漳州3號(hào)機(jī)組、徐大堡2號(hào)機(jī)組實(shí)現(xiàn)FCD，金七門1號(hào)機(jī)組負(fù)挖施工，漳州1號(hào)機(jī)組熱態(tài)功能試驗(yàn)一次成功，田灣8號(hào)機(jī)組、徐大堡4號(hào)機(jī)組轉(zhuǎn)入安裝階段；在建各項(xiàng)工作有序開(kāi)展，進(jìn)度均較為可控。與此同時(shí)，公司非核清潔能源在運(yùn)在建裝機(jī)突破3600萬(wàn)千瓦，在建新能源項(xiàng)目數(shù)量超過(guò)130個(gè)。我們認(rèn)為隨著公司核電和新能源機(jī)組的陸續(xù)投運(yùn)，雙輪驅(qū)動(dòng)下公司發(fā)電量規(guī)模有望穩(wěn)步增長(zhǎng)，帶動(dòng)營(yíng)收持續(xù)提升。15/22機(jī)組發(fā)電效率維持穩(wěn)定，技術(shù)和管理能力支撐運(yùn)行效率提升。公司擁有國(guó)內(nèi)最豐富的核電在建和運(yùn)行機(jī)組堆型，其中壓水堆包括CP300、CP600、CP1000、VVER-1000、VVER-1200、AP1000、CAP1000、華龍一號(hào)等，重水堆包括CANDU-6等，堆型和機(jī)型的多樣化促使公司研究、掌握、發(fā)展了豐富的技術(shù)和管理能力，在生產(chǎn)準(zhǔn)備、核電調(diào)試、運(yùn)行支持、核電大修、設(shè)備管理專業(yè)維修、核電培訓(xùn)、技術(shù)支持、商務(wù)采購(gòu)和核電信息化等領(lǐng)域具備核心競(jìng)爭(zhēng)力及對(duì)外服務(wù)輸出能力，帶動(dòng)公司機(jī)組運(yùn)營(yíng)效率不斷提升。從安全運(yùn)行能力上看，公司W(wǎng)ANO綜合指數(shù)平均值持續(xù)三年全球領(lǐng)先，其中2023年公司秦山核電基地9臺(tái)機(jī)組中8臺(tái)實(shí)現(xiàn)WANO綜合指數(shù)滿分，年度平均能力因子達(dá)到96.8%，創(chuàng)歷史新高；海南核電基地連續(xù)4年雙機(jī)組WANO滿分，創(chuàng)造了全球同類基地安全穩(wěn)定運(yùn)行新紀(jì)錄。從發(fā)電效率上看，2023年，公司核電機(jī)組綜合廠用電率6.45%，存量機(jī)組平均利用小時(shí)為7,852小時(shí)，平均能力因子達(dá)93.30%。4916/22核準(zhǔn)節(jié)奏有望保持穩(wěn)定，耦合方式提升高溫氣冷堆經(jīng)濟(jì)性。2024年，我國(guó)核準(zhǔn)新核電機(jī)組11臺(tái)，數(shù)量創(chuàng)歷史新高且均位于沿海省份。其中，公司在2024年核準(zhǔn)的為江蘇徐圩核能供熱發(fā)電廠一期工程3臺(tái)機(jī)組，該項(xiàng)目是全球首個(gè)將高溫氣冷堆與壓水堆耦合，采用我國(guó)具有完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的第三代核電技術(shù)華龍一號(hào)和第四代核電技術(shù)高溫氣冷堆組合的方案建設(shè)核能供熱系統(tǒng)。項(xiàng)目以工業(yè)供熱為主、兼顧電力供應(yīng)的核動(dòng)力廠，建成后將為連云港萬(wàn)億級(jí)石化產(chǎn)業(yè)基地大規(guī)模供應(yīng)高品質(zhì)低碳工業(yè)蒸汽。從供熱、供氣的角度來(lái)看，高溫氣冷堆的利用率可以大幅度提升，對(duì)經(jīng)濟(jì)性的進(jìn)一步提升有很大支撐，目前公司正在組織跟國(guó)家相關(guān)部委積極對(duì)接，推動(dòng)建立更加合理的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，促使高溫氣冷堆的經(jīng)濟(jì)性進(jìn)一步提升。與此同時(shí)，公司沿海核電基地項(xiàng)目目前正在規(guī)劃中，已經(jīng)進(jìn)入規(guī)劃的有37個(gè)廠址，預(yù)計(jì)還能推動(dòng)3~5個(gè)廠址納入規(guī)劃；未來(lái)公司有望保障每年4~6臺(tái)機(jī)組具備核準(zhǔn)條件，資源較為充足。公司核電深入?yún)⑴c市場(chǎng)化交易，綜合電價(jià)承壓但基本穩(wěn)定。近年來(lái)公司積極主動(dòng)應(yīng)對(duì)電力市場(chǎng)改革，除完成各自省內(nèi)安排的市場(chǎng)電量之外，還積極爭(zhēng)取計(jì)劃外交易電量以及跨省售電份額。近年來(lái)公司核電深入?yún)⑴c市場(chǎng)化交易，其核電2019年至2023年市場(chǎng)化交易電量占總上網(wǎng)電量比例由33.71%提高至42.65%，核發(fā)電量參與市場(chǎng)化交易的比例穩(wěn)步提升。2023年在市場(chǎng)電價(jià)普遍下行的壓力下，公司全年綜合電價(jià)為0.4193元/千瓦時(shí)（含增值稅比2022年綜合電價(jià)（0.4226元/千瓦時(shí)）略有下降但基本穩(wěn)定。核準(zhǔn)電價(jià)與市場(chǎng)化電價(jià)并行，機(jī)組所在省份電力需求旺盛。公司的上網(wǎng)電量主要分為兩大類：一類是按照核準(zhǔn)電價(jià)結(jié)算的計(jì)劃電量，另一類則是根據(jù)市場(chǎng)價(jià)結(jié)算的市場(chǎng)電量。一般情況下每年末各省會(huì)發(fā)布下一年的《電力市場(chǎng)化交易方案》，通過(guò)設(shè)定交易量或交易比例來(lái)確定核電市場(chǎng)化交易的具體規(guī)模。公司核電機(jī)組主要位于浙江、江蘇、福建等省份。其中，根據(jù)《關(guān)于開(kāi)展2025年電力市場(chǎng)交易工作的通知》，江蘇核電有限公司所屬核電機(jī)組全年市場(chǎng)交易電量300億千瓦時(shí)左右（其中#1-2機(jī)組100億千瓦時(shí)），而2024年江蘇核電有限公司所屬核電機(jī)組全年市場(chǎng)交易電量270億千瓦時(shí)左右，其中#1-2機(jī)組不低于70億千瓦時(shí)，市場(chǎng)化交易電量增加30億千瓦時(shí)；而電價(jià)方面2024年年度江蘇長(zhǎng)協(xié)市場(chǎng)化加權(quán)平均電價(jià)為0.4529元/千瓦時(shí)，2025年則下降至0.4125元/千瓦時(shí)，其中核電加權(quán)均價(jià)0.4097元/千瓦時(shí)，較上一年有所下降。根據(jù)《2025年浙江省電力市場(chǎng)化交易方案》90－中長(zhǎng)期市場(chǎng)化交易電量比例）%核電電量分配政府授權(quán)合約，執(zhí)行政府定價(jià)，10%核電電量則通過(guò)現(xiàn)貨市場(chǎng)交易；考慮到公司秦山核電和三門核電的市場(chǎng)化電價(jià)分別接近核準(zhǔn)電價(jià)和略高于核準(zhǔn)電價(jià)，預(yù)計(jì)交易價(jià)格變動(dòng)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響有限。福建省除了華龍一號(hào)機(jī)組進(jìn)行17/22保障性發(fā)電外，其他核電機(jī)組的發(fā)電量均參與市場(chǎng)競(jìng)價(jià)，根據(jù)《2025年福建省電力中長(zhǎng)期市場(chǎng)交易方案的通知》，2025年核電交易電量預(yù)測(cè)為500億千瓦時(shí)，較2024年有所減少。綜合考慮，我們認(rèn)為2025年市場(chǎng)化交易部分受電價(jià)下行影響或?qū)緲I(yè)績(jī)形成一定壓力，但考慮到公司核電站所處省份電力需求旺盛，加之優(yōu)先發(fā)電計(jì)劃的實(shí)施，電量消納或得到有效保障，公司業(yè)績(jī)影響程度相對(duì)有限。）（//公司大力發(fā)展新能源業(yè)務(wù)，海外項(xiàng)目取得突破。公司近年來(lái)持續(xù)推進(jìn)非核清潔能源開(kāi)發(fā)工作，2023年公司新增新能源在運(yùn)裝機(jī)容量近600萬(wàn)千瓦，并在國(guó)家第三批風(fēng)光大基地項(xiàng)目申報(bào)中獲得多個(gè)百萬(wàn)千瓦新能源項(xiàng)目開(kāi)發(fā)權(quán)。此外，公司首個(gè)海外項(xiàng)目巴基斯坦99MW風(fēng)電以及哈薩克斯坦150MW風(fēng)電項(xiàng)目也于2023年成功簽訂股轉(zhuǎn)協(xié)議。2023年，公司光伏發(fā)電和風(fēng)力發(fā)電分別實(shí)現(xiàn)銷售123.51和106.40億千瓦時(shí)，同比分別增長(zhǎng)66.12%和66.56%。2024年，公司新能源機(jī)組發(fā)電量為332.27億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)42.21%，其中：光伏發(fā)電量180.69億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)44.81%，風(fēng)力發(fā)電量151.58億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)39.02%。新能源上網(wǎng)電量326.63億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)42.07%。根據(jù)公司規(guī)劃，2025年公司新能源發(fā)電量將繼續(xù)快速增加，計(jì)劃發(fā)電量為416億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)27%。18/22公司近年來(lái)積極推進(jìn)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)布局。公司立足核能綜合利用，有序推進(jìn)“核能+戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)”發(fā)展。2024年4月，公司秦山核電建設(shè)的首個(gè)醫(yī)用同位素項(xiàng)目取得重大突破，成功利用商用重水堆輻照生產(chǎn)碳-14，這意味著我國(guó)首次成功利用核電站商用堆批量生產(chǎn)碳-14同位素，實(shí)現(xiàn)了碳-14供應(yīng)全面國(guó)產(chǎn)化。2024年12月，公司秦山核電基地正式投運(yùn)我國(guó)首個(gè)商用堆在線輻照生產(chǎn)同位素裝置，在此生產(chǎn)的首批镥-177醫(yī)用同位素同步出堆，標(biāo)志著我國(guó)成功掌握批量化在線輻照生產(chǎn)短半衰期同位素的關(guān)鍵技術(shù)，打破了此前長(zhǎng)期依賴進(jìn)口的局面。除了同位素生產(chǎn)以外，公司還成立中核光電科技（上海）有限公司，以加速推動(dòng)鈣鈦礦電池的研發(fā)與應(yīng)用。根據(jù)公司公告，其投資的鈣鈦礦聯(lián)合科研全部達(dá)到驗(yàn)收指標(biāo)，自主研制剛性鈣鈦礦太陽(yáng)能電池組件最高效率達(dá)到18.91%，柔性鈣鈦礦太陽(yáng)能電池組件最高效率達(dá)到17.75%，均處于行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。公司積極探索核能綜合利用，增強(qiáng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力。公司近年來(lái)穩(wěn)步推進(jìn)核能多用途利用產(chǎn)業(yè)，2023年，全國(guó)首個(gè)工業(yè)領(lǐng)域核能供汽項(xiàng)目田灣核能供汽項(xiàng)目順利建成，為中國(guó)石化產(chǎn)業(yè)破解國(guó)際市場(chǎng)能耗貿(mào)易壁壘提供綠色解決方案。2024年6月，我國(guó)首個(gè)工業(yè)用途核能供汽項(xiàng)目—“和氣一號(hào)”項(xiàng)目在田灣核電基地正式建成投產(chǎn)，這標(biāo)志著我國(guó)核能綜合利用從單一發(fā)電、滿足城市居民供暖后，拓展進(jìn)入到工業(yè)供汽領(lǐng)域。后續(xù)每年將有480萬(wàn)噸的零碳清潔蒸汽源源不斷地從田灣核電基地輸送到連云港石化基地，相當(dāng)于每年減少燃燒標(biāo)準(zhǔn)煤40萬(wàn)噸，等效減排二氧化碳107萬(wàn)噸、二氧化硫184噸、氮氧化物263噸，相當(dāng)于新增植樹(shù)造林面積2,900公頃，為石化基地每年節(jié)省碳排放指標(biāo)70多萬(wàn)噸。19/22公司主營(yíng)核電銷售與新能源銷售業(yè)務(wù)，基于公司過(guò)往的各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入和成本，結(jié)合公司核電機(jī)組的投運(yùn)節(jié)奏，我們對(duì)公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)的營(yíng)收預(yù)測(cè)如下：銷售核電電力業(yè)務(wù)：截至2024年上半年，公司核電控股在運(yùn)裝機(jī)容量2,375.00萬(wàn)千瓦，另有15臺(tái)核準(zhǔn)、在建核電機(jī)組，假設(shè)2025年漳州能源1號(hào)、2號(hào)可貢獻(xiàn)發(fā)電量，2026年江蘇核電田灣7號(hào)機(jī)組、海南核電小堆機(jī)組等機(jī)組投運(yùn)，我們假設(shè)公司2024-2026年在運(yùn)核電裝機(jī)容量分別為2375、2617和2756MW，平均上網(wǎng)利用小時(shí)數(shù)分別為7837、7647和7697小時(shí)、核電上網(wǎng)電價(jià)（含稅）分別為0.4059、0.4011、0.3962元/kWh，核電銷售毛利率分別為43.00%、42.98%、42.96%。銷售風(fēng)光電力業(yè)務(wù)：2024年，公司光伏發(fā)電量180.69億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)44.81%，風(fēng)力發(fā)電量151.58億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)39.02%；新能源合計(jì)上網(wǎng)電量326.63億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)42.07%。假設(shè)2024-2026年公司在運(yùn)光伏裝機(jī)容量分別為1551、1751、1871MW，平均上網(wǎng)利用小時(shí)數(shù)分別為1285、1278和1272小時(shí)、上網(wǎng)電價(jià)（含稅）分別為0.5113、0.4857、0.4614元/kWh，光伏銷售毛利率分別為62.04%、62.02%、61.82%。假設(shè)2024-2026年公司在運(yùn)風(fēng)電裝機(jī)容量分別為813、913、993MW，平均上網(wǎng)利用小時(shí)數(shù)為2235小時(shí)，上網(wǎng)電價(jià)（含稅）分別為0.4171、0.3879、0.3685元/kWh，銷售毛利率分別為56.26%、56.24%、56.04%。單位單位20222023YOY%/%YOY%/6.72%%YOY%/%YOY%/% YOY%YOY% 毛利率%45.6320/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入756/822/867億元，同比分別增長(zhǎng)0.82%/8.80%/5.46%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)108/117/124億元，同比分別+1.37%/+9.06%/+5.66%，對(duì)應(yīng)PE分別為18/16/15倍。股息率方面，參考公司歷史分紅比例，假設(shè)公司2024-2026年分紅比例均為35%，則對(duì)應(yīng)2024-2026年股息率分別為1.78%/1.97%/2.08%。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。相對(duì)估值方面，我們選取了另一核電運(yùn)營(yíng)寡頭的中國(guó)廣核作為可比公司，此外我們選取了水電類的龍頭長(zhǎng)江電力和華能水電作為可比公司。三家可比公司2024-2026年平均PE分別為18.89、17.42和16.41倍，高于公司當(dāng)前估值水平。公司為核電運(yùn)營(yíng)龍頭，多年來(lái)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，且新能源有望打開(kāi)成長(zhǎng)空間，我們參考可比公司估值水平，認(rèn)為公司估值仍有提升空間。23A24E25E26E23A24E核電核準(zhǔn)進(jìn)度不及預(yù)期：若核電核準(zhǔn)節(jié)奏不及預(yù)期，則可能導(dǎo)致公司核電裝機(jī)容量增速放緩，進(jìn)而影響公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模。天然鈾價(jià)格大幅波動(dòng)：公司運(yùn)營(yíng)成本受鈾價(jià)影響，若鈾價(jià)大幅波動(dòng)，則可能導(dǎo)致公司運(yùn)營(yíng)成本發(fā)生較大變化，進(jìn)而影響公司的盈利能力。核安全事故風(fēng)險(xiǎn)：若發(fā)生核安全事故，公司作為核電運(yùn)營(yíng)商，經(jīng)營(yíng)或受到負(fù)面影響。21/22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后資產(chǎn)負(fù)債表利潤(rùn)表(百萬(wàn)元)20232024E2025E2026E(百萬(wàn)元)20232現(xiàn)金9774255014602770628營(yíng)業(yè)成本4存貨264232675829008307非流動(dòng)資產(chǎn)471027473513483545490188公允價(jià)值變動(dòng)損益金融資產(chǎn)類00長(zhǎng)期投資758060366434固定資產(chǎn)276921其他304482242924837應(yīng)付款項(xiàng)22408213552392025289EBITDA45427432584709249899預(yù)收賬款845其他5531845198465874非流動(dòng)負(fù)債278871294117304776317461主要財(cái)務(wù)比率長(zhǎng)期借款244853257290269727282163202320其他3401836827歸屬母公司股東權(quán)9095097932106800114322歸屬母公司凈利潤(rùn)17.91%1.37%9.06%5.66%債和股東權(quán)益539267553614毛利率44.62%44.97%44.88%現(xiàn)金流量表凈利率25.90%26.04%26.10%26.15%(百萬(wàn)元)20232024E2025E2026EROE經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流43126474154014942495ROIC折舊攤銷投資損失(382)(390其它4787604投資活動(dòng)現(xiàn)金流(71712)(21348)(22258)(20551)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率資本支出