第6章—項(xiàng)目投資決策分析方法(1)

1、第六章,項(xiàng)目投資決策分析方法,含義：,項(xiàng)目投資決策就是評價(jià)投資方案是否可行，并從諸多可行的投資方案中選擇要執(zhí)行的投資方案的過程。 而判斷某個(gè)投資方案是否可行的標(biāo)準(zhǔn)是某個(gè)方案所帶來的收益是否不低于投資者所要求的收益。 兩個(gè)步驟：（1）預(yù)計(jì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量 （2）計(jì)算經(jīng)濟(jì)決策指標(biāo),投資決策指標(biāo)就是通過對投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益的分析與評價(jià)，來確定投資項(xiàng)目是否可取的標(biāo)準(zhǔn)。 根據(jù)這些指標(biāo)來進(jìn)行投資決策的方法被稱為投資決策方法，按其是否考慮時(shí)間價(jià)值，可分為非貼現(xiàn)法和貼現(xiàn)法。,非貼現(xiàn)法又稱靜態(tài)分析方法，是不考慮時(shí)間價(jià)值因素的方法，主要有：靜態(tài)回收期法、平均會(huì)計(jì)收益率法和平均報(bào)酬率法。 貼現(xiàn)法又稱動(dòng)態(tài)分析方法，是考慮

2、時(shí)間價(jià)值的方法，主要有：凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法、折現(xiàn)回收期法、年等值法等。,6.1投資決策的非貼現(xiàn)方法,6.1.1 靜態(tài)回收期法 a.定義 b.選擇標(biāo)準(zhǔn) c.計(jì)算 d.優(yōu)缺點(diǎn),我最關(guān)心我的本金啥時(shí)候能收回來,1.定義,靜態(tài)投資回收期(payback period)是指在不考慮時(shí)間價(jià)值的情況下，收回全部原始投資額所需要的時(shí)間。 它是衡量收回投資額速度快慢的指標(biāo)，該指標(biāo)越小，回收年限越短，則方案越有利。,2.標(biāo)準(zhǔn),如果算得的回收期小于決策者規(guī)定的最長可接受的回收期，則投資方案可以接受；如果大于可接受的回收期，則投資方案不能接受。 如果有多個(gè)互斥投資項(xiàng)目可供選擇時(shí)，從中選擇回收期最短的項(xiàng)

3、目 。,3.計(jì)算項(xiàng)目的回收期可分為兩種情況：,（1）項(xiàng)目方案經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量都相等，（或者在經(jīng)營期內(nèi)，前m年每年凈現(xiàn)金流量都相等并且這前m年累計(jì)凈現(xiàn)金流量建設(shè)期原始投資額）。 例：某項(xiàng)目原始投資為100萬，建設(shè)期1年，經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量為30萬。 則計(jì)算公式如下： PP =原始投資額/年凈現(xiàn)金流量,（2）項(xiàng)目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量不相等,可以用“累計(jì)凈現(xiàn)金流量法即未收回投資額法”來確定回收期。 例：某項(xiàng)目原始投資為100萬，建設(shè)期0年，經(jīng)營期為5年，每年凈現(xiàn)金流量依次為30萬、40萬、50萬、20萬、30萬。 按照回收期的定義，包括建設(shè)期的投資回收期PP滿足下列關(guān)系式：,例6-1：,優(yōu)點(diǎn),

4、最大優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算簡單，易于理解和使用。 另一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是：回收期反映回收投資額的速度，而投資者偏好“回收迅速”的項(xiàng)目，因而，根據(jù)回收期法進(jìn)行投資決策，有利于整體的流動(dòng)性。 例如，對于主要依靠內(nèi)生資金為經(jīng)營活動(dòng)提供資金的小公司來講，他們不易通過銀行或金融市場籌措長期資金，回收期是他們進(jìn)行投資決策時(shí)必須考慮的重要指標(biāo)；對于以較高資本成本籌措的公司來講，運(yùn)用回收期法進(jìn)行決策有重要意義，因?yàn)樗麄兤谕鼙M快地回收投資以償還貸款。,缺點(diǎn),（1）投資回收期只考慮了回收期之前的現(xiàn)金流量對投資收益的貢獻(xiàn)，沒有考慮到回收期之后的現(xiàn)金流量，因此，它不能作為測量投資收益的指標(biāo)。 （2）沒有考慮現(xiàn)金流量的時(shí)間性，只是把現(xiàn)金流

5、量簡單地累加而忽略了時(shí)間價(jià)值因素。 （3）回收期法的選擇標(biāo)準(zhǔn)的確定具有較大的主觀性。,2. 平均會(huì)計(jì)收益率,平均會(huì)計(jì)收益率（average accounting rate of return)是指投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的平均每年獲得的稅后利潤與投資額之比，是一項(xiàng)反映投資獲利能力的相對數(shù)指標(biāo)。 在計(jì)算時(shí)使用會(huì)計(jì)報(bào)表上的數(shù)據(jù)，以及普通會(huì)計(jì)的收益和成本觀念。,決策的標(biāo)準(zhǔn)：,企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)，首先需要確定一個(gè)企業(yè)要求達(dá)到的平均會(huì)計(jì)收益率的最低標(biāo)準(zhǔn)，然后將有關(guān)投資項(xiàng)目所能達(dá)到的平均會(huì)計(jì)收益率與該標(biāo)準(zhǔn)比較，如果超出該標(biāo)準(zhǔn)，則該投資項(xiàng)目是可取的；如果達(dá)不到該標(biāo)準(zhǔn)，則應(yīng)該放棄該投資項(xiàng)目。 在有多個(gè)投資項(xiàng)目的

6、互斥選擇中，則選擇平均會(huì)計(jì)收益率最高的項(xiàng)目。,3.計(jì)算,可,例題6-1：,有A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目。 A投資200000，B投資120000，各年稅后收益如表所示：,優(yōu)缺點(diǎn),優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡單，簡明易懂，能夠說明各投資方案的收益水平。 缺點(diǎn)： （1）沒有考慮資金時(shí)間價(jià)值因素； （2）該方法的取舍標(biāo)準(zhǔn)是人為確定的，缺乏可靠的科學(xué)依據(jù)； （3）該方法用會(huì)計(jì)收益取代現(xiàn)金流量，不利于正確地選擇投資項(xiàng)目。,6.1.3平均報(bào)酬率法,平均報(bào)酬率（average rate of return)是指投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命期內(nèi)的年平均凈現(xiàn)金流量與投資額之比。,決策的標(biāo)準(zhǔn)：,企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)，首先需要確定一個(gè)企業(yè)要求達(dá)到的平

7、均報(bào)酬率的最低標(biāo)準(zhǔn)。 有關(guān)投資項(xiàng)目的平均報(bào)酬率超出該標(biāo)準(zhǔn)，則該投資項(xiàng)目是可取的；如果達(dá)不到該標(biāo)準(zhǔn)，則投資項(xiàng)目不可行。 在有多個(gè)投資項(xiàng)目的互斥選擇中，則選擇平均會(huì)計(jì)收益率最高的項(xiàng)目。,3.計(jì)算,可,例題6-1：,有A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目。,優(yōu)缺點(diǎn),優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡單，簡明易懂，能夠說明各投資方案的收益水平。 缺點(diǎn)： （1）沒有考慮資金時(shí)間價(jià)值因素； （2）該方法的取舍標(biāo)準(zhǔn)是人為確定的，缺乏可靠的科學(xué)依據(jù)。,6.2 投資決策的貼現(xiàn)方法,6.2.1 凈現(xiàn)值法 定義：凈現(xiàn)值（Net Present Value， NPV）是指某個(gè)投資項(xiàng)目投入使用后各年的凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和與投資期內(nèi)的各年投資額的現(xiàn)值總和的差額

8、。,即項(xiàng)目整個(gè)期間內(nèi)所產(chǎn)生的各年NCF的現(xiàn)值之和，或說是項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值之差。,決策標(biāo)準(zhǔn),如果投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于0，則該項(xiàng)目可行；如果凈現(xiàn)值小于0，則項(xiàng)目不可行。 如果有多個(gè)互斥的投資項(xiàng)目相互競爭，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目。,公式：,例題6-6：（折現(xiàn)率為10%）,折現(xiàn)率的確定要求的最低報(bào)酬率,在投資項(xiàng)目評價(jià)中，正確地選擇折現(xiàn)率至關(guān)重要。 如果選擇的折現(xiàn)率過低，則會(huì)導(dǎo)致一些經(jīng)濟(jì)效益較差的項(xiàng)目得以通過，從而浪費(fèi)了有限的社會(huì)資源；如果選擇的折現(xiàn)率過高，則會(huì)導(dǎo)致一些經(jīng)濟(jì)效益較好的項(xiàng)目不能通過，從而使有限的社會(huì)資源不能充分發(fā)揮作用。 在實(shí)務(wù)中，一般有以下方法確定項(xiàng)目的折現(xiàn)率： 一

9、是根據(jù)投資項(xiàng)目的資本成本來確定； 二是根據(jù)投資的機(jī)會(huì)成本； 三是根據(jù)行業(yè)平均投資報(bào)酬率； 四是根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率，如在計(jì)算項(xiàng)目建設(shè)期凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值時(shí)，以貸款的實(shí)際利率作為折現(xiàn)率，在計(jì)算項(xiàng)目經(jīng)營期凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值時(shí)，以平均投資收益率作為折現(xiàn)率。,凈現(xiàn)值的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)：實(shí)例分析,某投資者似準(zhǔn)備投資于一個(gè)投資額為20000元的A項(xiàng)目，項(xiàng)目期限4年，期望投資報(bào)酬率為10%，每年能獲取現(xiàn)金流量7000元。則： 凈現(xiàn)值7000（PA，10%，4）20000 2189.30（元） 如果該投資者將每年所得的現(xiàn)金流量分為兩個(gè)部分：一部分作為10%的基本報(bào)酬，剩余部分作為當(dāng)期的投資回收額。那么，該投資者不僅可

10、以收回全部原始投資，還能獲取3205元的超報(bào)酬，折為現(xiàn)值等于2189.30元。,凈現(xiàn)值 IRR 折現(xiàn)率（r）,凈現(xiàn)值本質(zhì)的實(shí)例分析,接受凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目符合股東利益,某公司計(jì)劃投資一個(gè)100元的零風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，該項(xiàng)目只在一年后獲得107元的現(xiàn)金流量。管理層可能會(huì)考慮如下方案： 1.用100元投資該項(xiàng)目，而在一年后用107元支付股利。 2.放棄該項(xiàng)目，把100元當(dāng)作當(dāng)期的股利支付給股東。 如果方案2被采取，股東可將受到的股利存入銀行。由于是單期零風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，因此，如果銀行利率低于7%，股東傾向于方案1。 利用凈現(xiàn)值法很容易比較。若利息率為6%： NPV=-100+107/1.06=0.94 該項(xiàng)目可以

11、接受。當(dāng)然，如果銀行利率高于7%，會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為負(fù)，就應(yīng)放棄該項(xiàng)目。,評價(jià),凈現(xiàn)值法具有廣泛的適應(yīng)性，在理論上也比其他方法更完善，是最常用的投資決策方法。 其優(yōu)點(diǎn)： 一是考慮了投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的時(shí)間價(jià)值，較合理地反映了投資項(xiàng)目的真正的經(jīng)濟(jì)效益； 二是考慮了項(xiàng)目整個(gè)期間的全部凈現(xiàn)金流量，體現(xiàn)了流動(dòng)性與收益性的統(tǒng)一； 三是考慮了投資風(fēng)險(xiǎn)性，因?yàn)檎郜F(xiàn)率的大小與風(fēng)險(xiǎn)大小有關(guān)，風(fēng)險(xiǎn)越大，折現(xiàn)率就越高。,缺點(diǎn)也是明顯的：,一是不能從動(dòng)態(tài)的角度直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益率水平； 二是凈現(xiàn)金流量的測量和折現(xiàn)率的確定比較困難，而他們的正確性對計(jì)算凈現(xiàn)值有重要影響； 三是凈現(xiàn)值法計(jì)算麻煩，且較難理解和掌握；

12、 四是凈現(xiàn)值是一個(gè)貼現(xiàn)的絕對數(shù)指標(biāo)，不便于投資規(guī)模相差較大的投資項(xiàng)目的比較。,怎樣創(chuàng)造“正NPV”,引入新產(chǎn)品 開發(fā)核心技術(shù) 設(shè)置進(jìn)入壁壘 革新現(xiàn)有產(chǎn)品 創(chuàng)造產(chǎn)品差別化 變革組織結(jié)構(gòu) 開發(fā)新技術(shù),蘋果公司1976年推出第一臺(tái)個(gè)人電腦,本田公司開發(fā)小型發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)，高效生產(chǎn)汽車、摩托車和除草機(jī)。,可口可樂公司的廣告：“這才是可樂！”,Qualcomm公司擁有的CDMA無線通信的專利。,克萊斯勒推出微型貨車。,摩托羅拉采用“日本式管理”:即時(shí)零存庫管理、民主議事程序、業(yè)績激勵(lì)制度。,雅虎開創(chuàng)互聯(lián)網(wǎng)橫幅廣告和數(shù)字化分銷的先河,6.2.2.1 凈現(xiàn)值率法,凈現(xiàn)值率（Net Present Value R

13、ate，NPVR）指投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值與原始投資額現(xiàn)值之和的比值。 計(jì)算公式為： NPVR= 凈現(xiàn)值/原始投資的現(xiàn)值和,決策標(biāo)準(zhǔn)：,當(dāng)凈現(xiàn)值率大于0，方案可行； 當(dāng)凈現(xiàn)值率小于0，方案不可行； 對于互斥性投資項(xiàng)目來講，凈現(xiàn)值率最大的為最佳方案。,例6-7：,NPVR(A)=45090/200000=22.545% NPVR(B)=16476/120000=13.73%,凈現(xiàn)值率法的優(yōu)點(diǎn),（1）它考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值； （2）凈現(xiàn)值率是一個(gè)相對數(shù)指標(biāo)，可以從動(dòng)態(tài)的角度反映投資項(xiàng)目的投入和產(chǎn)出的關(guān)系，可用于不同投資規(guī)模的方案比較。 其缺點(diǎn)與凈現(xiàn)值法相似，同樣無法直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際報(bào)酬率。,6.2

14、.2.2 現(xiàn)值指數(shù)法,定義：現(xiàn)值指數(shù)，又稱獲利指數(shù)（Profitability Index, PI），是指投資項(xiàng)目在經(jīng)營期內(nèi)各期的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值總和與原始投資額現(xiàn)值總和之比。 計(jì)算： PI=經(jīng)營期內(nèi)各期NCF現(xiàn)值總和/原始投資額現(xiàn)值之和,決策標(biāo)準(zhǔn)是：,如果現(xiàn)值指數(shù)大于1，投資項(xiàng)目是可行的； 如果現(xiàn)值指數(shù)小于1，則投資項(xiàng)目是不可行的； 對于多個(gè)互斥投資項(xiàng)目，應(yīng)選擇現(xiàn)值指數(shù)最大的投資項(xiàng)目。,評價(jià)：,現(xiàn)值指數(shù)法的優(yōu)缺點(diǎn)與凈現(xiàn)值法基本相同，但有一重要區(qū)別是，獲利指數(shù)法可從動(dòng)態(tài)的角度反映項(xiàng)目投資的資金投入與總產(chǎn)出之間的關(guān)系，可以使投資額不同的方案之間進(jìn)行比較。 在實(shí)務(wù)中通常并不要求直接計(jì)算獲利指數(shù)，如果

15、需要考慮這個(gè)指標(biāo)，可在求得凈現(xiàn)值率的基礎(chǔ)上推算出來。（PI=NPVR+1）,例6-8：,NPVR(A)=45090/200000=22.545% NPVR(B)=16476/120000=13.73% PI(A)=1.22545 PI(B)=1.1373,4. 內(nèi)含報(bào)酬率法,概念：又稱內(nèi)部收益率（Internal Rate of Return,即IRR），是指使投資項(xiàng)目凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率，即使投資項(xiàng)目在經(jīng)營期內(nèi)各期凈現(xiàn)金流入量現(xiàn)值總和與原始投資額現(xiàn)值總和相等的貼現(xiàn)率。 NPV=0 IRR 它實(shí)際上反映了投資項(xiàng)目的真實(shí)報(bào)酬，一般講，投資項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率越高，其效益越好。,決策標(biāo)準(zhǔn)：,把項(xiàng)目的內(nèi)含

16、報(bào)酬率與某個(gè)給定的預(yù)期報(bào)酬率相比較，如果內(nèi)含報(bào)酬率法超過了預(yù)期報(bào)酬率，則投資項(xiàng)目可以接受；如果沒有超過，則投資項(xiàng)目不可以接受。 如果預(yù)期報(bào)酬率是投資者預(yù)期公司在該項(xiàng)目中能賺取的收益率，則接受一個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率比預(yù)期報(bào)酬率大的項(xiàng)目應(yīng)該會(huì)使該公司的股票的市場價(jià)格上升，這是因?yàn)楣窘邮苣硞€(gè)項(xiàng)目所產(chǎn)生的收益大于維持當(dāng)前股價(jià)所需要的收益。,例6-9：,項(xiàng)目A,令 NPV=0，求對應(yīng)的r。,逐步測試法：,用R =18%試算： NPV 3735 0 因貼現(xiàn)結(jié)果小于0元，則R 19%，應(yīng)提高折現(xiàn)率。 用R =19%試算： NPV -650 0 貼現(xiàn)結(jié)果小于0，可以判斷，18% R19%。 再用插補(bǔ)法計(jì)算近似值：1

17、8.85%,NPV36000（P/A，IRR，5）120000=0 （P/A，IRR，5）=120000/36000=3.3333 查年金現(xiàn)值系數(shù)表，可以找到： r115%時(shí)，(P/A，15%，5)=3.35223.3333 r216%時(shí)，(P/A，16%，5)=3.27433.3333 則 15%IRR16% IRR=15%+ =15.24%,項(xiàng)目B,評價(jià)：,內(nèi)含報(bào)酬率法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，內(nèi)含報(bào)酬率是投資項(xiàng)目本身的收益能力，反映其內(nèi)在的獲利水平，是相對數(shù)指標(biāo)，且易于理解。因而，目前在企業(yè)投資決策中得到廣泛的應(yīng)用。 但這種方法計(jì)算復(fù)雜，在一些特殊情況下，即當(dāng)投資支出和投資收益交叉發(fā)生，在項(xiàng)

18、目計(jì)算期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量在開始年份出現(xiàn)負(fù)值，以后各年有時(shí)為正值，有時(shí)為負(fù)值，正負(fù)號的改變超過1次以上的項(xiàng)目，會(huì)存在多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率時(shí)，難以給出正確的結(jié)論。,6.2.4動(dòng)態(tài)回收期法,動(dòng)態(tài)回收期（Discount payback period)是指投資項(xiàng)目在使用期內(nèi)所實(shí)現(xiàn)的各期凈現(xiàn)金流入量現(xiàn)值總和恰巧等于原始投資額現(xiàn)值總和時(shí)所需要的時(shí)間。,標(biāo)準(zhǔn)：,一般只要?jiǎng)討B(tài)回收期不大于投資項(xiàng)目的使用期限，投資方案是可行的，否則，是不可行的。 動(dòng)態(tài)回收期越短越好。,計(jì)算,（1）當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目經(jīng)營期每年凈現(xiàn)金流量都相等 投資額現(xiàn)值=經(jīng)營期年凈現(xiàn)金流量回收期年金現(xiàn)值系數(shù) 項(xiàng)目B營業(yè)期每年NCF相等，NCF3.6萬元，Co

19、=12萬元。其計(jì)算如下： 12=3.6 （P/A，10%，PP） （P/A，10%，PP）=,查年金現(xiàn)值系數(shù)表，可以找到： n14年時(shí)，（P/A，10%，4）=3.16993.3333 則 4年P(guān)P5年 PP（B）= 4+ =4.26年,【6-10】已知項(xiàng)目A的凈現(xiàn)金流量分別為：NCF0-20萬元，NCF17萬元，NCF27萬元，NCF36.5萬元，NCF45.5萬元，NCF56萬元，假定折現(xiàn)率為10% 。采用逐步測試法計(jì)算PP(A)。 NPV= =0 （NCF依次為-20萬，7萬，7萬，6.5萬，5.5萬，6萬） 自行設(shè)定期間并計(jì)算相應(yīng)的凈現(xiàn)值，據(jù)此判斷調(diào)整期間，得到以下數(shù)據(jù)（計(jì)算過程略）：

20、,測試次數(shù) 設(shè)定期間（年） 凈現(xiàn)值NCFj 1 2年 -78550元 2 5年 45090元 3 3年 -29735元 4 4年 783元 從上述計(jì)算可以看出，最接近于零的兩個(gè)凈現(xiàn)值分別為： n13年時(shí)，NPV1=-29735元0， 則 3年P(guān)P4年 PP（A）=3.97年,6.3 投資決策方法的比較,一、非貼現(xiàn)法與貼現(xiàn)法的比較 二、貼現(xiàn)法之間的比較 三、調(diào)整的內(nèi)部收益率 四、差額投資內(nèi)部收益率法 五、等年值法（年等額凈回收額法）,6.3.2貼現(xiàn)法之間的比較,1.凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo) 在多數(shù)情況下，凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)得出的結(jié)論是一致的。但在一些特殊的情況下，這兩個(gè)指標(biāo)將會(huì)給出不同

21、的結(jié)論。,在前面總是假設(shè)投資項(xiàng)目在整個(gè)壽命期間現(xiàn)金流量只改變一次符號，但有些時(shí)候如在經(jīng)營期內(nèi)追加投資，現(xiàn)金流量可能在計(jì)算期內(nèi)多次改變符號，表現(xiàn)為：。在這種情況下，有可能出現(xiàn)多個(gè)內(nèi)部收益率共存的現(xiàn)象。 【例6-11】假定某公司正考慮投資項(xiàng)目C：開發(fā)一個(gè)露天煤礦。其現(xiàn)金流量如表所示：,(1)投資期內(nèi)現(xiàn)金流量多次改變符號時(shí),項(xiàng)目C 的內(nèi)部收益率IRR有兩個(gè)值：20%或40。若企業(yè)的資本成本為10，則兩個(gè)IRR之值均大于資金成本。根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)的判斷原則，應(yīng)接受這一項(xiàng)目。但如果計(jì)算這一項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，則發(fā)現(xiàn)其凈現(xiàn)值為負(fù)值，應(yīng)予以拒絕。 顯然，在這種情況下，凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論是相互矛盾的

22、，且后者的結(jié)論是錯(cuò)誤的。 之所以會(huì)出現(xiàn)這種情況，是因?yàn)樵谕顿Y項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)凈現(xiàn)金流量兩次改變符號（先由負(fù)變正，再由正變負(fù)），使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率之間不再是單調(diào)函數(shù)的緣故。,NPV 0.2 0.4 折現(xiàn)率 r -0.08 由圖可知，只有當(dāng)折現(xiàn)率0.2r0.4時(shí)，項(xiàng)目C才會(huì)有正的凈現(xiàn)值，其他情況下其凈現(xiàn)值均為負(fù)值。,（2）初始投資額不相等時(shí)?！纠?-12】項(xiàng)目D、E的各期現(xiàn)金流量如表所示：,如果 兩個(gè)項(xiàng)目只能選擇一個(gè)，根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)，則應(yīng)選取項(xiàng)目D，而根據(jù)凈現(xiàn)值指標(biāo)，應(yīng)選取項(xiàng)目E，則二者是相互矛盾的。,（3）項(xiàng)目計(jì)算期不同（即現(xiàn)金流量發(fā)生的時(shí)間不同）【例6-13】項(xiàng)目G、H的各期現(xiàn)金流量如

23、表所示：,項(xiàng)目G、H的初始投資規(guī)模完全相同，但現(xiàn)金流量發(fā)生的時(shí)間不同。項(xiàng)目G的計(jì)算期 為3年，現(xiàn)金流入量集中在三年內(nèi)發(fā)生，每年發(fā)生的數(shù)額較大；項(xiàng)目H的計(jì)算期是一個(gè)永續(xù)期間，現(xiàn)金流入量始終保持相等，但每年發(fā)生的數(shù)額較小。不難計(jì)算出，項(xiàng)目G的內(nèi)部收益率為20.63%，凈現(xiàn)值為17.62萬元，項(xiàng)目H的內(nèi)部收益率為15%，凈現(xiàn)值為50萬元。,如果 兩個(gè)項(xiàng)目是互斥性項(xiàng)目，只能選擇一個(gè)，根據(jù)內(nèi)部收益率指標(biāo)，則應(yīng)選取項(xiàng)目G，而根據(jù)凈現(xiàn)值指標(biāo)，應(yīng)選取項(xiàng)目H，則二者是相互矛盾的。 造成這一差異的原因是：項(xiàng)目G的現(xiàn)金流量集中在近期發(fā)生，當(dāng)折現(xiàn)率較高時(shí)，近期的現(xiàn)金流量對現(xiàn)值的貢獻(xiàn)起主要作用，這時(shí)項(xiàng)目G將會(huì)表現(xiàn)出一定

24、的優(yōu)勢；當(dāng)折現(xiàn)率較低時(shí)，遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量對凈現(xiàn)值的影響相應(yīng)增加，項(xiàng)目H的優(yōu)勢將逐漸表現(xiàn)出來。圖6-3清楚地表現(xiàn)了這一點(diǎn)。當(dāng)折現(xiàn)率大于13.5%（13.5%為兩個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值恰好相等時(shí)所對應(yīng)的折現(xiàn)率）時(shí)，項(xiàng)目G的凈現(xiàn)值大于項(xiàng)目H的凈現(xiàn)值，內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論一致；當(dāng)折現(xiàn)率小于13.5時(shí)，項(xiàng)目H的凈現(xiàn)值大于項(xiàng)目G的凈現(xiàn)值，內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論相反。本例中采用的折現(xiàn)率為10%，小于13.5%，故內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論相反。,NPV 0.135 0.15 0.2063 r,G,H,在上述第2情況（項(xiàng)目初始投資額不同）和第3種情況（項(xiàng)目計(jì)算期不同）下，兩種

25、不同決策指標(biāo)所給出的不同結(jié)論中，顯然凈現(xiàn)值指標(biāo)的結(jié)論是正確的。 因?yàn)椴徽撚煤畏N決策指標(biāo)，其關(guān)鍵是要能選擇出給企業(yè)帶來最大效益（即增加企業(yè)價(jià)值最大）的投資項(xiàng)目，而 凈現(xiàn)值指標(biāo)所選擇的都是效益最高的項(xiàng)目。 凈現(xiàn)值指標(biāo)衡量的就是投資項(xiàng)目的現(xiàn)金收益的價(jià)值，表示預(yù)計(jì)項(xiàng)目的實(shí)施創(chuàng)造或損害企業(yè)價(jià)值的多少，直接反映了投資項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果。而內(nèi)部收益率指標(biāo)則是間接反映投資項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效果，這種間接反映在某些情況下可能會(huì)出現(xiàn)錯(cuò)誤的結(jié)論。,通過以上分析不難看出，盡管內(nèi)部收益率指標(biāo)也考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，并且是一種常用的投資決策指標(biāo)。但在一些特殊的情況下，這一指標(biāo)可能會(huì)給出錯(cuò)誤的選擇，而凈現(xiàn)值指標(biāo)卻總是能給出正確的選擇。

26、因此，同樣是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)，在無資本限量約束的情況下，凈現(xiàn)值指標(biāo)要優(yōu)于內(nèi)部收益率指標(biāo)，是一個(gè)比較好的決策指標(biāo)。,2.凈現(xiàn)值指標(biāo)與現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)的比較,在初始投資額相同的情況下，二者結(jié)論將完全一致，但是，在初始投資額不同時(shí)，二者可能會(huì)得出不同結(jié)論。 對投資者（企業(yè)）來說，其用于衡量項(xiàng)目是否可行的基本標(biāo)準(zhǔn)是其資本成本，只要項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于零，就說明項(xiàng)目的收益率高于資本成本。因此，在無資本限量的前提下，企業(yè)應(yīng)對所有能帶來凈現(xiàn)值的項(xiàng)目進(jìn)行投資。而在有資本限量的情況下，企業(yè)同樣應(yīng)尋找凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目組合。,6.3.3調(diào)整的內(nèi)部收益率（Modified Internal Rate of Return ,

27、MIRR）,由于內(nèi)部收益率指標(biāo)存在著再投資收益率假設(shè)失誤，可能有多個(gè)內(nèi)部收益率同時(shí)存在和內(nèi)部收益率指標(biāo)的結(jié)論與凈現(xiàn)值指標(biāo)結(jié)論相矛盾等不足。為了解決上述問題，使內(nèi)部收益率指標(biāo)更好地用于投資決策，人們引入了調(diào)整的（或修正的）內(nèi)部收益率指標(biāo)。 定義為：“投資支出的現(xiàn)值投資收益終值的現(xiàn)值”時(shí)右側(cè)所用的折現(xiàn)率。,6.3.5等年值法,在互斥性項(xiàng)目計(jì)算期不同的情況下，凈現(xiàn)值指標(biāo)與內(nèi)部收益率指標(biāo)和現(xiàn)值指數(shù)指標(biāo)會(huì)得出的不同結(jié)論。此時(shí)，可使用等年值法。 等年值就是按必要的投資報(bào)酬率，將投資項(xiàng)目的全部凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值或凈現(xiàn)值換算為相當(dāng)于整個(gè)計(jì)算期內(nèi)每年平均發(fā)生的等額凈現(xiàn)金流量或等額凈回收額，即等年值就是項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流

28、量現(xiàn)值與年資本回收系數(shù)（即年金現(xiàn)值系數(shù)的倒數(shù)）的乘積。,計(jì)算：,例6-9：,G: 17.62(P/A,10%,4)=7.08 H: 5010%=5,（一）可使用年限相同的更新決策,【例6-17】某公司考慮用一臺(tái)新的、效益更高的設(shè)備來代替現(xiàn)行的舊設(shè)備，以減少成本，增加收益。假定兩臺(tái)設(shè)備的生產(chǎn)能力相同，并且未來可使用年限相同，因此我們可通過比較其現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值，判斷方案優(yōu)劣。其資料如下表： 假設(shè)該企業(yè)的資本成本為10%。所得稅稅率為40%，按直線法計(jì)提折舊。,（1）計(jì)算兩方案的各年凈現(xiàn)金流出量,繼續(xù)使用舊設(shè)備的各年凈現(xiàn)金流出量： 按稅法規(guī)定計(jì)算年折舊額（直線法）= = 45萬元 COF 0 =0

29、 COF 13 =40（1-0.4）-450.4=6萬元 COF4 =40（1-0.4） -20-（30-20）0.4=0 更換新設(shè)備的各年凈現(xiàn)金流出量： 按稅法規(guī)定計(jì)算年折舊額（直線法）= =54萬元 COF0=240-100-(300-453)-100 0.4=240-100-26=114萬元 COF 13 =25（1-0.4）-540.4= -6.6萬元 COF4 =25（1-0.4）-540.4-40-（24-40）0.4= -40.2萬元,方法一： 計(jì)算兩方案的現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值, 繼續(xù)使用舊設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值 =0+6（P/A，10%,3）+0 =62.487 =14.92萬元 更

30、換新設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值 =114+（-6.6）（P/A，10%,3）+（-40.2）（P/F，10%,4） =114+（-6.6）2.487+（-40.2）0.683 =70.13萬元 更換設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值70.13萬元，比繼續(xù)使用舊設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值14.92萬元要多出55.21萬元，因此，繼續(xù)使用舊設(shè)備為好。,第二種方法：利用新舊設(shè)備的差量凈現(xiàn)金流量分析，計(jì)算差額凈現(xiàn)值。,（1）計(jì)算兩方案的各年差量凈現(xiàn)金流量NCF （更換新設(shè)備-繼續(xù)使用舊設(shè)備） NCF 0=-240-100-(300-453)-100 0.4-0 = -114 -0=-114萬元 NCF 13= 6.6-(-6)

31、=12.6萬元 NCF4 = 40.2-0=40.2萬元 （2）計(jì)算差額凈現(xiàn)值 = -114+12.6（P/A，10%,3）+ 40.2（P/S，10%,4） = -114+12.62.487+40.20.683 = -55.21萬元0 根據(jù)凈現(xiàn)值的決策標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)選擇繼續(xù)使用舊設(shè)備。,NCF 0=-240-100-(300-453)-100 0.4-0 = -114-0= -114萬元 NCF 13 = -25（1-0.4）-540.4-40（1-0.4）-50.4 = 6.6-（-6）=12.6萬元 NCF4 =-25（1-0.4）-540.4 -40-（24-40）0.4- - 40（1-0

32、.4）-20-（30-20）0.4 = 40.2-0=40.2萬元,（二）可使用年限不相同的更新決策,在考慮提前更新的投資決策問題時(shí)，新設(shè)備的使用期一般地要比其取代的現(xiàn)有設(shè)備的尚可使用期長一些或甚至長得多，在此情況下，一般采用等年值法，即比較繼續(xù)使用的固定資產(chǎn)和更新的固定資產(chǎn)的平均年成本，以較低的作為好方案。 固定資產(chǎn)的平均年成本，是指固定資產(chǎn)引起的現(xiàn)金流出的年平均值。 如果不考慮資金的時(shí)間價(jià)值，它是未來使用年限內(nèi)的現(xiàn)金流出總額與使用年限的比值； 如果考慮資金的時(shí)間價(jià)值，它是未來使用年限內(nèi)的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值與年金現(xiàn)值系數(shù)的比值，即平均每年的現(xiàn)金流出。,例6-18,利用上例中的資料，假定其他條件不

33、變，舊設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值為14.92萬元，使用年限4年，新設(shè)備的現(xiàn)金流出總現(xiàn)值為70.13萬元，使用年限變?yōu)?年。 計(jì)算各自的平均年成本。 14.92 （P/A，10%，4）=4.71 70.13 （P/A，10%，6）=16.1,6.4.2 設(shè)備比較決策,為完成同樣的生產(chǎn)任務(wù)，企業(yè)可以選擇不同的設(shè)備。究竟選用什么樣的設(shè)備更合理，就需要進(jìn)行設(shè)備的比較。有些情況下，我們可以假設(shè)不同設(shè)備帶來的收益是相同的，只要比較不同設(shè)備所花費(fèi)的成本高低即可。,【例6-20】假定有A、B兩種設(shè)備，它們的生產(chǎn)能力、工作內(nèi)容和產(chǎn)生的效益都完全相同，但所代表的技術(shù)水平不同。 A設(shè)備是一種先進(jìn)設(shè)備，售價(jià)40萬元，使用年

34、限為5年，每年所需的各項(xiàng)支出為6萬元。 B設(shè)備是一種經(jīng)濟(jì)型設(shè)備，售價(jià)25萬元，使用年限為3年，每年所需的各項(xiàng)支出為9萬元。 假定折現(xiàn)率為10%，問應(yīng)選擇哪個(gè)設(shè)備？,A的成本現(xiàn)值=40+6（P/A,10%,5） =40+63.791=62.746萬元 A的平均年成本=62.746（P/A,10%,5） =62.7463.791=16.55萬元 B的成本現(xiàn)值=25+9（P/A,10%,3） =25+92.487=47.383萬元 B的平均年成本=47.383（P/A,10%,3） =47.3832.487=19.05萬元 應(yīng)選擇A設(shè)備。,6.4.3確定固定資產(chǎn)最佳更新期（經(jīng)濟(jì)壽命）的決策,選擇最佳

35、的淘汰舊設(shè)備的時(shí)間，即確定固定資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)壽命。固定資產(chǎn)最佳更新期（經(jīng)濟(jì)壽命）就是指使該固定資產(chǎn)的平均年成本最低的期間。 相關(guān)的總成本在其被更新前包括兩大部分： 一部分是運(yùn)行成本。運(yùn)行成本又包括設(shè)備的能源消耗及其維護(hù)修理費(fèi)用等，隨著使用年限的增加，設(shè)備逐漸陳舊，性能變差，年運(yùn)行成本將逐年上升。 另一部分是消耗在使用年限內(nèi)的設(shè)備本身的價(jià)值，它是以設(shè)備在更新時(shí)能夠按其折余價(jià)值變現(xiàn)為前提的，即從數(shù)量關(guān)系上看，它是設(shè)備的購置成本與更新時(shí)的變現(xiàn)價(jià)值之差。,因此設(shè)備在更新前的現(xiàn)值總成本為： 現(xiàn)值總成本C-,在考慮了“資金時(shí)間價(jià)值”的基礎(chǔ)上，設(shè)備的平均年成本就不是總成本與年限的比值，而將其看作是以現(xiàn)值總成本為

36、現(xiàn)值、期數(shù)為n的年金。 UAC= C- （P/A，i，n） 設(shè)備最佳更新期（經(jīng)濟(jì)壽命）決策方法通常是計(jì)算出若干個(gè)不同更新期的平均年成本進(jìn)行比較，然后從中找出最小的平均年成本及其年限。,【例6-21】假定某設(shè)備的購買價(jià)格是82000元，預(yù)計(jì)使用壽命為10年，殘值為2000元。假定資本成本為10%。其各年的折舊額、折余價(jià)值及運(yùn)行成本如表6-11所示。 根據(jù)上述資料，可計(jì)算出不同年份的平均年成本， 如表6-12所示。,比較上表的平均年成本可知，該設(shè)備運(yùn)行到第9年時(shí)的平均年成本最低，因此應(yīng)在設(shè)備使用9年后，立即將其更新，即該設(shè)備的經(jīng)濟(jì)壽命為9年。,6.4.5資本限量決策,資本限量是指企業(yè)資金有一定限度，不能投資于所有可接受的項(xiàng)目。也就是說，有很多獲利項(xiàng)目可供選擇，但無法籌集到足夠的資金。 這種情況是在許多公司都存在的，特別是那些以內(nèi)部融資為經(jīng)營策略或外部融資受到限制的企業(yè)。 如何使有限資金發(fā)揮出最大的效益，就是資本限量決策問題。,1.資本限量產(chǎn)生的原因,（1）企業(yè)由于種種原因無法籌措到足夠的資金。 （2）企業(yè)規(guī)模膨脹過快，缺乏足夠的管理人員來管理不斷增加的投資項(xiàng)目，同時(shí)企業(yè)規(guī)模的迅速增大也會(huì)造成管理效益的降低，從而使企業(yè)最高管理層不得不暫時(shí)限制企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張，限制企業(yè)的籌資數(shù)量。 （3）在我國，由于長