證券投資論文-中國股市危機(jī)形成原因及改革發(fā)展建議.doc

證券投資論文-中國股市危機(jī)形成原因及改革發(fā)展建議摘要：是什么原因造成中國股市4年熊市？市場持續(xù)低迷？是因?yàn)樯鲜泄拘畔⑴恫灰?guī)范，讓股民喪失信心；國有股減持，引發(fā)股權(quán)分置問題大討論；上市公司權(quán)力制衡越位和缺位；券商的違規(guī)操作，給證券市場帶來隱憂；政府對(duì)股市的功能定位扭曲。惟有強(qiáng)化信息披露透明、規(guī)范化，加大處罰力度；抓緊推進(jìn)解決股權(quán)分置問題，盡快提出試點(diǎn)方案，做好釋疑解惑工作，給廣大公眾投資者以明確的預(yù)期；自治型公司理念立法，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)；拓寬券商的融資渠道；讓中國的證券市場功能定位與時(shí)俱進(jìn)，進(jìn)入可持續(xù)性發(fā)展，我國的資本市場才能發(fā)展壯大，助推中國經(jīng)濟(jì)騰飛！關(guān)鍵詞：股市危機(jī)；股權(quán)分置；過度融資；證券市場的可持續(xù)性發(fā)展中國股市的上證指數(shù)從2001年6月14日創(chuàng)下2245.44點(diǎn)的歷史高點(diǎn)以后，不久便爆發(fā)了股市危機(jī)，市場便步入了長達(dá)四年之久的漫漫熊市，到筆者發(fā)稿為至，上海大盤已跌至近四年來的最低點(diǎn)1162點(diǎn)，跌幅達(dá)50%左右，有1064家公司股票價(jià)格創(chuàng)下了近5年來的新低，真的就要回到了千點(diǎn)附近了！市道如此低迷，大多數(shù)股民怨聲載道、一些券商破產(chǎn)或被接管、國家印花稅銳減。到底是什么原因造成股市今天的悲慘局面？原因是很復(fù)雜的，筆者想在此淺略作些分析。一、造成我國股市危機(jī)的原因1我國上市公司信息披露存在兩大痼疾，導(dǎo)致投資者信心喪失（一）信息披露違規(guī)事件屢禁不絕。2001年，中國證監(jiān)會(huì)查處與虛假披露相關(guān)的案件33起，處罰上市公司8家、高管人員80多人，處罰涉案會(huì)計(jì)師事務(wù)所3家以及注冊會(huì)計(jì)師。21人。上述資料表明，我國上市公司信息披露違規(guī)事件屢禁不絕，問題相當(dāng)嚴(yán)重。（二）虛假信息泛濫成災(zāi)。近年來，雖然各有關(guān)方面已愈來愈重視上市公司財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息，的真實(shí)性，不斷制定、完善相應(yīng)法規(guī)。并加大了監(jiān)管和處罰的力度，但一些上市公司為了達(dá)到某些目的，肆無忌憚地在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息上弄虛作假，致使虛假信息泛濫成災(zāi)。比如：（1）、因?yàn)閷?duì)外借款、貸款、質(zhì)押擔(dān)保等問題沒有及時(shí)對(duì)外披露信息而被公開譴責(zé)。這些公司相當(dāng)多,如*ST中魯B、深天馬A、同人華塑、大同水泥等。（2）、因?yàn)楣九c關(guān)聯(lián)企業(yè)特別是母公司之間的關(guān)聯(lián)交易沒有及時(shí)披露而遭受譴責(zé)。如錦化氯堿、ST吉輕工、新天國際等公司就因?yàn)轭愃茊栴}而被交易所譴責(zé)。（3）、上市公司因?yàn)闆]有及時(shí)披露業(yè)績報(bào)告或業(yè)績預(yù)告前后出現(xiàn)嚴(yán)重偏差而受到譴責(zé)。如天然堿、紅河光明、申華控股、*ST北科等,上市公司信息披露出爾反爾,確實(shí)很過分。（4）、公司因?yàn)閷?duì)外投資或者重大合同沒有及時(shí)披露而被交易所譴責(zé),如江蘇瓊花等公司。2股權(quán)分置問題，中國股市的痛股權(quán)分置，即同股異價(jià)異權(quán)的股權(quán)分裂，是中國股市區(qū)別于其他任何國家股市的最具有中國特色的，也是中國證券市場的主要制度缺陷。全面解決股權(quán)分置或可全流通的問題，在2001年被正式提出以來至今，總共征集了幾千種方案，可遲遲不能起步，主要原因在于解決這個(gè)問題的基本原則和路徑選擇上，一直存在著重大歧義。直到今天，我國股市上仍有2/3的股權(quán)不能流通，股權(quán)分置的弊端，始終困擾著中國股市的發(fā)展。3上市公司治理規(guī)則體系不完善，投資價(jià)值低公司治理的本質(zhì)就是公司權(quán)力的分配與制衡，從而實(shí)現(xiàn)公司利益的最大化，進(jìn)而保證股東獲得最大的投資回報(bào)。由于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性，股東投資取向的復(fù)雜性，公司經(jīng)營范圍的差異，管理者的經(jīng)營和道德水平的高低，資本規(guī)模的大小和投資回報(bào)率預(yù)期的不同等等原因，通過國家強(qiáng)制性的立法確定一個(gè)大一統(tǒng)的上市公司治理模式，顯然是既不科學(xué)也不合理的。4違規(guī)券商紛紛落馬，股市應(yīng)聲而落2003年12月5日,新華證券有限公司因嚴(yán)重違規(guī)經(jīng)營，被中國證監(jiān)會(huì)依法撤銷。近些年來，私自挪用客戶資金或債券，似乎成了券商違規(guī)操作的一條捷徑。券商通過非法融資，違規(guī)買賣股票，一旦股票被套，無法償還拆借來的資金，便會(huì)引發(fā)巨大的公司風(fēng)險(xiǎn)。新華證券-中國內(nèi)地最快倒閉的證券公司，不到3年2億元的公司竟然成空殼。鞍山證券公司因嚴(yán)重違規(guī)經(jīng)營，被中國證監(jiān)會(huì)紅牌罰下，成為國內(nèi)券商退市第一家。挪用客戶39億元托管國債的富友證券經(jīng)紀(jì)有限公司從2003年9月26日收市時(shí)起被中國證監(jiān)會(huì)停止證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，公司的五家營業(yè)部也被撤銷，分別轉(zhuǎn)入中信證券、國都證券和昆侖證券。富友證券的法人地位保留，負(fù)責(zé)承擔(dān)所有的債權(quán)債務(wù)。大連證券是大連地區(qū)第一家專業(yè)性證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)，在全國證券市場也曾有一定影響。但由于公司法人治理結(jié)構(gòu)不健全，少數(shù)高管人員缺乏法律意識(shí)，違法違規(guī)行為嚴(yán)重，致使公司經(jīng)營混亂、資不抵債，成為證券公司中因少數(shù)高管人員違法違規(guī)經(jīng)營而走到破產(chǎn)邊緣的典型案例，成為取消證券業(yè)務(wù)許可并責(zé)令關(guān)閉第一家。等等自2002年以來，已先后有中國經(jīng)濟(jì)開發(fā)信托投資公司（簡稱中經(jīng)開）、鞍山證券、大連證券、富友證券、佳木斯證券、新華證券等多家證券公司被關(guān)閉或撤銷。這一系列事件表明，違規(guī)經(jīng)營的券商造成的金融風(fēng)險(xiǎn)仍深深影響著中國股市的發(fā)展，以上只是中國129家券商中的一些典型，還有很多券商的違規(guī)沒有暴露出來，這些不無是證券市場中的定時(shí)炸彈。5中國證券市場功能定位的失重、失衡，導(dǎo)致股市畸形發(fā)展我國證券市場的功能主要定位：（一）改革投融資體制，解決國有企業(yè)資本金不足的難題。發(fā)展證券市場，開辟直接融資渠道，符合建立現(xiàn)代企業(yè)制度和現(xiàn)代金融體系的要求，同時(shí)還擴(kuò)大了吸引外資的渠道。（二）促進(jìn)國有企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制，改善管理水平，提高經(jīng)濟(jì)效益。（三）促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會(huì)資源的優(yōu)化配置。然而，從目前十三年的中國證券市場的初期發(fā)展階段可以看出，我國證券市場長期為國企脫困、融資成為了其主要使命，成為主要工作重點(diǎn)；而其他如企業(yè)轉(zhuǎn)換機(jī)制、社會(huì)資源配置功能卻沒有明顯發(fā)揮出來。二、上述原因給中國股市帶來的災(zāi)難1上市公司信息披露違規(guī)的三大危害(一)破壞了上市公司的誠信形象。誠信是市場經(jīng)濟(jì)的靈魂，對(duì)上市公司而言，信息披露不僅僅是一種義務(wù)。做好信息披露工作，樹立良好的誠信形象，能為上市公司贏得一筆不可多得的無形資產(chǎn)。相反，信息披露違規(guī)甚至惡意造假，則會(huì)破壞上市公司的誠信形象，并對(duì)投資者的信心產(chǎn)生不可估量的影響。(二)損害了廣大投資者的利益。各國的證券監(jiān)管部門對(duì)投資者的利益采取了種種保護(hù)辦法，如美國20世紀(jì)70年代制定的證券投資者保護(hù)法、英國的股東代表訴訟制度等。然而，在我國證券市場上，因惡意披露虛假信息致使投資者利益受到嚴(yán)重?fù)p害的情況卻時(shí)有發(fā)生。(三)形成了內(nèi)幕交易的溫床。我國上市公司的內(nèi)幕交易呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：內(nèi)幕交易常和股價(jià)操縱相伴隨；從業(yè)績變化到人為制造題材都成了內(nèi)幕交易者的溫床。2股權(quán)分置背景下的過度融資過度融資的定義如下：如果一個(gè)項(xiàng)目并不能給公司帶來正的凈現(xiàn)值，那么為這個(gè)項(xiàng)目所進(jìn)行的融資即被視為過度融資。過度融資明顯違背了公司價(jià)值的最大化標(biāo)準(zhǔn)，并使資本市場優(yōu)化資源配置和價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能逐步喪失，這將動(dòng)搖中國股市存在的基礎(chǔ)。用上市公司股權(quán)融資資金閑置比例來表示上市公司過度融資程度，可以發(fā)現(xiàn)中國上市公司過度融資程度較為嚴(yán)重：中國上市公司總體過度融資程度至少為9.41%以上，過度股權(quán)融資691.14億元，接近1993年2003年726億元的年平均股權(quán)融資額；其中過度融資規(guī)模超過1000萬元的285家公司平均過度融資程度達(dá)到了54.33%左右，平均過度融資的規(guī)模為3.08億元，其中過度股權(quán)融資平均規(guī)模為1.72億元，過度債權(quán)融資平均規(guī)模為1.36億元，且過度融資并未集中在個(gè)別公司，而是在這285家公司中普遍存在。最后造成證券市場嚴(yán)重缺血，股市供求關(guān)系失衡，長期供大于求，股價(jià)呈下降通道運(yùn)行。投資者、券商、國家稅收三方利益嚴(yán)重受損。3公司治理無法實(shí)現(xiàn)權(quán)力制衡，造成越位和缺位現(xiàn)象現(xiàn)有股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)之間的權(quán)力分配和動(dòng)作規(guī)則設(shè)計(jì)不甚合理。一方面，公司法將股東大會(huì)表決權(quán)制度單一規(guī)定為一股一票制，致使累積投票制難以有效推行，流通股股東難以通過表決制度選擇管理者，選聘制度難以真正發(fā)揮作用；同時(shí)又強(qiáng)制賦予董事長的董事會(huì)和股東大會(huì)的主持權(quán)，使得董事長很大程度上掌握了董事會(huì)和股東大會(huì)召開的決定權(quán)，另外又將經(jīng)理的職權(quán)法定化，否定了董事會(huì)與經(jīng)理之間的委托代理關(guān)系，影響了董事會(huì)對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督效力等等，這些越位的公司規(guī)則顯然超越了公司法律體系的寬容度；另一方面，缺乏中小股東和有關(guān)股東大會(huì)的召集權(quán)、召開權(quán)、提案權(quán)和關(guān)聯(lián)股東回避表決的規(guī)定，使得股東大會(huì)難以及時(shí)反映中小股東的意志，獨(dú)立董事制度的強(qiáng)制推行缺乏法律依據(jù)，與監(jiān)事會(huì)制度之間的職權(quán)劃分也不明確，董事會(huì)的決策錯(cuò)誤，負(fù)賠償責(zé)任未定型，難以追究其責(zé)任等等，這些缺位的公司規(guī)則又使公司運(yùn)作存在著重大的制度漏洞。沒有合理定位的公司治理規(guī)則體系就難以排除政府干預(yù)、過度管制和大股東的操縱，無法實(shí)現(xiàn)權(quán)力制衡的公司治理；沒有權(quán)力制衡的公司治理就不能真正實(shí)現(xiàn)公司自治；沒有公司自治就沒有真正獨(dú)立的市場主體；沒有真正的市場主體就無法完成向市場經(jīng)濟(jì)的過渡。4問題券商等機(jī)構(gòu)劣跡斑斑，股市遭遇寒流去年（2004年），一些在國內(nèi)曾數(shù)一數(shù)二的大型綜合類券商也暴出驚人消息，南方證券、大鵬證券被接管、海通證券虧損20億、西南證券虧損數(shù)億等等。券商是證券市場中的重要要素，券商出了事，證券市場必定會(huì)有相應(yīng)反應(yīng)。如：南方證券曾經(jīng)因?yàn)樾星椴缓冒N了近7000萬股的哈藥集團(tuán)(600664)的配股，被鎖定了8個(gè)多億的資金；截至2002年6月30日半年度報(bào)告信息截止日，南方證券就已經(jīng)持有近6500萬股，加上配股的南方證券就共持有哈藥集團(tuán)近1億3千5百多萬股了，而且哈藥集團(tuán)的股東人數(shù)比去年年底銳減近50%；從2002年6月20日到8月23日，該股漲了近60%。最后終究因?yàn)槟戏阶C券的資金鏈斷裂，沒有后續(xù)資金跟進(jìn)，在哈藥集團(tuán)創(chuàng)出歷史最高價(jià)24元以后，跌進(jìn)漫漫熊途，歷經(jīng)兩次除權(quán)，且都是貼權(quán)走勢，現(xiàn)價(jià)只有4.55元左右，股價(jià)大幅波動(dòng)、市值大幅縮水、投資者損失慘重可想而知。與此相對(duì)應(yīng)的是，若莊股跳水，也往往會(huì)引發(fā)券商的震動(dòng)，例如：百科藥業(yè)跳水之后，新華證券在指定信息披露媒體發(fā)表了澄清公告，但卻無法阻止自己的不歸路，而徐工科技的跳水使得富友證券告別了證券市場。由此可見，券商除名的背后等于一批資金的淡出市場，或者可以說成是消滅了一批大戶。如此一來，每一次的券商除名公告其實(shí)就等于宣告了市場存量資金又少了那么一點(diǎn)，這其實(shí)也是券商除名后股指為何下跌的原因。尤其是在浙江東方、桂林旅游下跌之后更是如此，因?yàn)橐延腥耸坎聹y此兩股大跌之后，又有什么樣的券商不幸成為新華證券第二？5證券市場功能定位缺陷，造成上市公司圈錢風(fēng)盛行我國證券市場的功能定位首先是利用融資功能，服務(wù)于國有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組，緩解國有企業(yè)對(duì)資金的渴求，減輕國有商業(yè)銀行的放貸壓力。這種定位本身并無對(duì)錯(cuò)之分，但由于前十年我國證券市場新股發(fā)行是審批制，存在著濃厚的平均主義和地方主義色彩，使股票發(fā)行沒有成為優(yōu)化資源配置的手段，而成為了一些公司圈錢的手段。再加上我國金融市場建設(shè)相對(duì)落后，存在著普遍的金融壓抑，股份制公司大都存在圈錢的沖動(dòng)，導(dǎo)致重圈錢、輕回報(bào)、套現(xiàn)募股資金成為了上市公司的通病。自2001年6月以來的股市大熊市局面仍在延續(xù)的情況下，不少公司仍計(jì)劃再融資。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年（2005年）股市再融資的資金需求約800億元。管理層在弱市中仍舊擴(kuò)容，說明了融資仍是股市的首要任務(wù)。三、拯救、發(fā)展股市的建議1強(qiáng)化上市公司信息披露的三項(xiàng)主要工作(一)制定上市公司信息披露準(zhǔn)則。這是一個(gè)制度建設(shè)問題。上市公司信息披露的制度建設(shè)應(yīng)該包括兩個(gè)層面：一是制定信息披露的準(zhǔn)則，二是制定信息披露的規(guī)則體系。縱觀世界各國證券市場的發(fā)展，上市公司信息披露準(zhǔn)則至少應(yīng)該包括：誠信、持續(xù)、對(duì)稱、敏感。(二)營造誠實(shí)守信的社會(huì)氛圍。由我國上市公司的減信危機(jī)所導(dǎo)致的投資者對(duì)證券市場的信心危機(jī)，從本質(zhì)上反映出我國證券市場現(xiàn)存的道德危機(jī)。為此我們要：(1)加大宣傳教育力度。(2)通過立法和制度建設(shè)，建立規(guī)范的社會(huì)誠信體系和失信約束懲罰機(jī)制，保匪誠信者能夠得到應(yīng)有的回報(bào)，失信者必須受到相應(yīng)的懲罰，為社會(huì)誠信水平的提高提供制度和法律保障。(3)發(fā)揮社會(huì)輿論的監(jiān)督作用，褒揚(yáng)誠信者，譴責(zé)失信者，弘揚(yáng)誠實(shí)守信的行為品德。(三)加大監(jiān)管和處罰力度加大監(jiān)管和處罰力度的關(guān)鍵在于綜合運(yùn)用法律、行政、輿論等各種力量提高失信成本。因?yàn)橹挥挟?dāng)失信成本高到足以令失信者痛時(shí)，才能有效地遏制失信行為的發(fā)生。具體措施包括：(1)對(duì)上市公司進(jìn)行以落實(shí)誠信責(zé)任為重點(diǎn)的巡回檢查和專項(xiàng)核查。(2)利用新技術(shù)、新方法豐富監(jiān)管手段，開辟更加暢通、便捷和高效的資信渠道。如建立上市公司資信信息網(wǎng)、上市公司失信舉報(bào)電子信箱等。(3)建立上市公司誠信評(píng)級(jí)和公告制度。(4)建立誠信檔案，實(shí)行黑名單制。(5)維護(hù)投資者的知情權(quán)，保護(hù)投資者利益；在司法實(shí)踐中鼓勵(lì)和支持中小投資者，運(yùn)用法律武器維護(hù)自己的合法權(quán)益。2股權(quán)分置的市場化分散決策原則和方案A股含權(quán)的政策含義是：盡管我們不能也無法對(duì)流通股股東進(jìn)行歷史補(bǔ)償，但應(yīng)盡快解決股權(quán)分置問題，避免A股含權(quán)的進(jìn)一步縮水。在監(jiān)管部門、上市公司改變暫不流通約定時(shí)，要確保流通股股東不受新的傷害，即補(bǔ)償流通股股東在并軌時(shí)可能遭受的損失。并軌補(bǔ)償是市場各方都能也應(yīng)接受的原則和底線。當(dāng)年征集的幾千種方案，正因?yàn)榻^大部分都是行政性集中決策方案，而且混淆了歷史補(bǔ)償和并軌補(bǔ)償?shù)慕缦?，所以沒有多大進(jìn)展。正是在這種情況下，走市場化分散決策