（會計學(xué)專業(yè)論文）社會責(zé)任指數(shù)事件的股份效應(yīng)研究.pdf

社會責(zé)任指數(shù)事件的股價效應(yīng)研究 摘要 在我國積極踐行科學(xué)發(fā)展觀和全面構(gòu)建和諧社會的時代大背景下 企業(yè) 社會責(zé)任理念日益受到各方的廣泛關(guān)注 為鼓勵上市公司積極履行社會責(zé) 任 上海證券交易所于2 0 0 9 年8 月5 日正式推出了上證社會責(zé)任指數(shù) 并 于每年定期對責(zé)任指數(shù)樣本股進(jìn)行調(diào)整 上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股的變動 是否向市場傳遞了社會責(zé)任信息 所傳遞的社會責(zé)任信息是否具有信息含 量 是否能為上市公司帶來股價效應(yīng) 本文選取上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股的變化為研究事件 按性質(zhì)的不同將 上證社會責(zé)任指數(shù)事件分為進(jìn)入事件 調(diào)入事件和調(diào)出事件三類 并采用 事件研究法分別對三類事件的股價效應(yīng)進(jìn)行了檢驗 檢驗結(jié)果顯示 進(jìn)入 事件的平均異常收益率 a a r 和累計平均異常收益率 c 從r 均通過了顯著 性檢驗 表現(xiàn)出較強(qiáng)的股價效應(yīng) 而調(diào)入事件的平均異常收益率和累計平 均異常收益率均未通過顯著性檢驗 市場對其未表現(xiàn)出顯著反應(yīng) 調(diào)出事 件僅有公告日后的第一日 第三日和第五日的平均異常收益率及事件窗 一5 5 內(nèi)的累計平均異常收益率通過了檢驗 表現(xiàn)出較弱的股價效應(yīng) 經(jīng)過對實證結(jié)果的分析得到本文的研究結(jié)論 我國的資本市場能對社會責(zé) 任信息作出顯著反應(yīng) 在檢驗了上證社會責(zé)任指數(shù)事件的股價效應(yīng)后 本文還討論了公司規(guī)模 與進(jìn)入事件產(chǎn)生的累計異常收益率之間的關(guān)系 研究結(jié)果顯示公司規(guī)模與 進(jìn)入事件產(chǎn)生的累計異常收益率之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系 即公司規(guī)模越小 進(jìn)入事件產(chǎn)生的累計異常收益率就越大 公司規(guī)模越大 進(jìn)入事件產(chǎn)生的 累計異常收益率則越小 關(guān)鍵詞 上證社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)事件研究法 i 咿a c to ft h es s es o c i a li 之e s p o n s i b i l i t yi n d e xo n s t o c kp r i c e a bs t r a c t u n d e rt h eb a c l 卿u n do ft h a ta c t i v e l yp r a c t i c 沁t 1 1 es c i e n t i 6 cc o n c e p to f d e v e l o p m e n ta n dc o n s t l l l c t i n gah a n n o i l i o u ss o c i e 吼t 1 1 ec o n c e p to fc o 印o r a t e s o c i a lr e s p o n s i b i l i 夠m c r e a s i n g l yw i d ea t t e n t i o nb ya l lp a r t i e s t oe n c o u r a g e 1 i s t e dc o m p a n i e st oa c t i v e l y 如l f i l lt h e i rs o c i a lr e s p o n s i b i l i t i e s 廿1 e s h a n 曲a i s t o c ke x c h a n g eo 衢c i a u yl a u n c h e dt h es s es o c i a lr e s p o n s i b i l 時i n d e x0 n a u g u s t5 2 0 0 9 a n dr e s p o n s i b i l i t f o rt 1 1 ea n n u a li n d e xc o n s t i t u e n t so nar e g u l a r b a s i st oa 由u s t h e t h e rs 鋤p l e so ft h es s es o c i a lr e s p o n s i b i l i 夠i n d e x s c h a n g ew o u l d 西v es o m ei n f o m a t i o nt ot 1 1 ec a p i t a lm a r k e t s w h e t h e rt h es o c i a l r e s p o n s i b i l i 妙o f 訪f o m a t i o ni sp 嬲s e dw i t hi n f o m a t i o nc o n t e n t 9w h e t h e rt l l e i n f o m a t i o no fm es o c i a lr e s p o n s i b i l i 夠i m p a c to nl i s t e dc o i n p 鋤y ss t o c k p r i c e t h es t u d ye v e n to fm i sp 印e ri sm ec h a n g eo fm et l l es s es o c i a l r e s p o n s i b i l i 夠i n d e x ss a i n p l e 1 1 1 j sp a p e rw i l ld i v i d es s es o c i a lr e s p o n s i b i l i 夠 i n d e xe v e n ti n t ot h r e ec a t e g o r i e sw 1 1 i c ha r et l l ei 1 1 t oe v e n t m e 仃a i l s f e r r e de v e n t a n dt h er e c a l le v e n ta c c o r d 缸gt ot h ed i 能r e n c eo fr l a l u r e a n dm e nw ew i l l e x 鋤i n et h es t o c kp n c ee f f e c t si 1 1t l l r e e 卯e so fe v e n t sr e s p e c t i v e l y b yu s i n g e v e n ts t u d ym e m o d o l o g y t h er e s u l t ss h o wt h a tm ea v e r a g ea b n o m a lr e t u m s a a r a n dc u m u l a t i v ea v e r a g ea b n o r m a lr e t u m s c a a i o ft h ei n 幻e v e n tb o t h p a s s e dt i l et e s to fs i g i l i f i c a n c e s h o w i n gas t r o n gp r i c ee f f e c t a n dt h ea v e r a g e a b n o r m a lr e t u r n sa 1 1 dt h ec 啪u l a t i v ea v e r a g ea b n o n n a lr e t u r n so fm e 脅s 鳧玳d e v e n td i dn o tp a s st 1 1 es i g n i f i c a n c et e s t t h em a r k e td i dn o ts h o ws i g l l i f i c a n t r e a c t i o nf o ri t o n l yt h ea v e r a g ea b n o r n l a lr e t u m so ft h ef i r s td a y t h i r dd a ya n d f i f u ld a ya r e rt h ep u b l i c a t i o nd a t ea n dt 1 1 ec 啪u l a t i v ea v e r a g ea b n o m a lr e t u m s o ft l l ee v e n tw i n d o w 一5 5 p a s s e dt h et e s t s h o w i n gaw e a ks h a r ep r i c ee f f e c t a r e ra n a l y z i n gt h er e s u l t so ft i l ee m p i r i c a l w ec o n c l u d et h a tc h i n a i sc 印i t a l m a r k e tc a nm a k ea s i g m f i c a n tr e s p o n s e t ot h ei n f o n n a t i o no fs o c i a l r e s p o n s i b i l i 吼 a r e re x 鋤i n e dm es t o c k 砸c ee 臟c t so ft l l es s es o c i a lr e s p o n s i b i l 時 i n d e xe v e n t t 1 1 i sa r t i c l ea l s od i s c u s s e sm er e i a t i o n s h i pb e t w e e nt h ec o m p 觚 y s s i z ea n dt h ec u m u l a t i v ea b n o h n a lr e t u m sw r h i c hg e n e r a t e db yt 1 1 e 缸o(hù)e v e n t t h e r e s u l t ss h o wt 1 1 a tc o m p a n y ss i z eh a san e g a t i v ei i l n u e n c eo ns t o c kr e t u m s t h a t i st 1 1 es m a l l e rc o m p a n yh a sa 黟 e a t e rc u m u l a t i v ea b n o m a lr e t u m sg e n e r a t e db y t h ei 1 1 t oe v e n t w h e r e a sm el a 瑪e ro n eh a ss m a l l e r i e yv 門3 r k s s s es o c i a li e s p o n s i b i l i t yi n d e x s t o c kp r i c ee f 話c t s e v e n ts t u d y 社會責(zé)任指數(shù)的股價舅u 芝研究 第一章緒論 1 1 研究背景 企業(yè)社會責(zé)任這一理念最早由美國學(xué)者c 1 a r k 于二十世紀(jì)初期提出 企業(yè)社會責(zé)任 思想一經(jīng)提出 便成為了國際理論和實務(wù)界關(guān)注的焦點 并于二十世紀(jì)六七十年代在西 方發(fā)達(dá)國家得到了更為深入的完善和發(fā)展 雖至今國際上仍未對企業(yè)社會責(zé)任的概念達(dá) 成統(tǒng)一的認(rèn)識 但這并不影響社會責(zé)任觀在世界范圍內(nèi)的流行 企業(yè)必須對它們所處的 社會及環(huán)境承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任這一理念己深入人心 西方發(fā)達(dá)國家對企業(yè)社會責(zé)任領(lǐng)域進(jìn)行了長期的實踐和探索 并取得了豐碩的成 果 法國政府于1 9 7 7 年頒布法律強(qiáng)制要求雇用員工人數(shù)超過貳佰五十人的企業(yè) 需在 其資產(chǎn)負(fù)債表中以貨幣計量的方式詳細(xì)披露其當(dāng)年的社會責(zé)任履行情況 據(jù)統(tǒng)計 至二 十世紀(jì)末 英國大型公司會在其年度財務(wù)報告中花費平均四頁的篇幅以披露其本財務(wù)年 度在社會及環(huán)境方面所承擔(dān)的責(zé)任 企業(yè)社會責(zé)任的履行及披露不僅受到了國家和企業(yè) 的關(guān)注 研究表明其也會對投資者的投資決策產(chǎn)生重要的影響 c o 印o r a t es o c i a l r e s p o n s i b i l 時m o r l i t e r2 0 0 3 年對歐洲資本市場投資者進(jìn)行的一項研究表明 投資者在選 擇公司股票進(jìn)行投資時會考慮到該公司社會責(zé)任的履行情況 他們認(rèn)為公司承擔(dān)社會責(zé) 任長期來看將會給企業(yè)帶來收益 投資者在選擇公司股票時考慮企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任情況 的占樣本總量的比例在1 9 9 9 年僅為3 5 而到了2 0 0 1 年這一比例則達(dá)到了6 2 與西方發(fā)達(dá)國家相比 我國對企業(yè)履行社會責(zé)任的研究和實踐起步較晚 但在積 極踐行科學(xué)發(fā)展觀和全面構(gòu)建和諧社會的時代大背景之下 企業(yè)對社會責(zé)任的承擔(dān)日益 成為理論界和實務(wù)界關(guān)注的焦點 國家也頒布了相關(guān)的法律法規(guī) 以鼓勵企業(yè)積極履行 社會責(zé)任 并規(guī)范其對履行情況的披露行為 2 0 0 6 年1 月1 日 國家頒布實施了新 公司法 新 公司法 規(guī)定 公司從事 經(jīng)營活動 必須遵守法律 行政法規(guī) 遵守社會公德 商業(yè)道德 誠實守信 接受政府 和社會公眾的監(jiān)督 承擔(dān)社會責(zé)任 新 公司法 首次以國家法律的形式明確規(guī)定了 公司在從事經(jīng)營活動過程中必須承擔(dān)社會責(zé)任 這一規(guī)定標(biāo)志著我國企業(yè)社會責(zé)任的實 踐邁上了一個新的臺階 同年 國家電網(wǎng)發(fā)布了我國首份中央企業(yè)社會責(zé)任報告 隨著 社會責(zé)任指數(shù)的股價寡u 塹研究 首份社會責(zé)任報告的面世 我國掀起了社會責(zé)任報告的發(fā)布熱潮 2 0 0 6 年全年共有2 3 家企業(yè)發(fā)布了社會責(zé)任報告 其數(shù)量超過了2 0 0 0 年至2 0 0 5 年六年間發(fā)布的社會責(zé)任報 告的總和 2 0 0 7 年國內(nèi)企業(yè)發(fā)布社會責(zé)任報告共計7 7 份 2 0 0 8 年報告數(shù)量再度大幅增 加 達(dá)到了1 6 9 份 2 0 0 8 年1 2 月 上海證券交易所和深圳證券交易所共同發(fā)布公告 強(qiáng)制要求在上海 證券交易所上市交易的 上證公司治理板塊 樣本公司 金融類公司 發(fā)行境外上市外資 股的公司及在深圳證券交易所上市交易的 深證1 0 0 指數(shù) 樣本公司披露年度社會責(zé)任報 告 并鼓勵其他有條件的上市公司自愿披露年度社會責(zé)任報告 為了進(jìn)一步鼓勵和促進(jìn)上市公司積極履行社會責(zé)任 同時促進(jìn)社會責(zé)任投資的發(fā) 展 上海證券交易所于2 0 0 9 年6 月1 8 日推出了上證社會責(zé)任指數(shù) s s es o c i a l r e s p o n s 溉1 時i i l d e x 簡稱責(zé)任指數(shù) 該指數(shù)以上證公司治理板塊中披露社會責(zé)任報告 的a 股樣本公司為樣本空間 以每股社會貢獻(xiàn)值 1 為社會責(zé)任履行情況的評價標(biāo)準(zhǔn) 選 取排名最高的前1 0 0 位作為樣本公司編制 并定期進(jìn)行調(diào)整 由此可見 進(jìn)入責(zé)任指數(shù) 成為樣本公司 是對上市公司在履行社會責(zé)任方面良好表現(xiàn)的一種認(rèn)可 然而 這種認(rèn) 可是否給企業(yè)帶來效益 是否能提升公司價值 亦即是說 進(jìn)入責(zé)任指數(shù)向資本市場傳 遞了上市公司積極承擔(dān)社會責(zé)任的信息 而這種信息能否得到投資者的認(rèn)可 從而影響 投資者的決策 影響資本市場的資源配置 本文將試圖通過事件研究法檢驗上市公司進(jìn) 入 調(diào)入或調(diào)出責(zé)任指數(shù)的市場反應(yīng) 以考察上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股的變動是否對上 市公司的公司價值產(chǎn)生影響 并在此基礎(chǔ)上采用橫截面分析 以求找出公司規(guī)模對股價 異常收益的影響 1 2 研究意義及研究目的 1 2 1 研究意義 本文對社會責(zé)任指數(shù)的股價效應(yīng)進(jìn)行研究具有重大的理論和實踐意義 主要體現(xiàn) 在 1 促進(jìn)上市公司積極履行社會責(zé)任 本文通過采用事件研究法檢驗上市公司進(jìn) 入 調(diào)入或調(diào)出社會責(zé)任指數(shù)的市場反應(yīng) 以觀察社會責(zé)任指數(shù)的認(rèn)證是否給上市公司 以上海證券交易所2 0 0 8 年5 月發(fā)布的 關(guān)于加強(qiáng)上市公司社會責(zé)任承擔(dān)工作的通知 中關(guān)于每股社會貢獻(xiàn)值的計 算方法定義 2 社會責(zé)任指教的股價舅u 芝研究 帶來效益 增加上市公司價值 從而揭示企業(yè)履行社會責(zé)任與公司價值之間的關(guān)系 促 進(jìn)上市公司積極主動的履行社會責(zé)任 2 本文研究成果為投資者利用信息進(jìn)行決策提供一定參考 本文擬采用事件研 究法檢驗上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股變動是否會引起市場反應(yīng) 也就是說上市公司進(jìn)入 調(diào)入或調(diào)出責(zé)任指數(shù)實際上向資本市場傳遞了其在履行社會責(zé)任方面的表現(xiàn)情況 若這 種信息傳遞能引起上市公司股價的異常波動 那么 投資者在利用上市公司披露信息進(jìn) 行決策時 社會責(zé)任信息將成為一種不可忽視的信息 3 充實國內(nèi)關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任領(lǐng)域的研究 雖然 與西方發(fā)達(dá)國家相比 我國 對于企業(yè)社會責(zé)任的研究起步較晚 但這一理念一經(jīng)引入便引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注 并進(jìn)行了大量的研究 在前人對企業(yè)社會責(zé)任信息的價值相關(guān)性的研究成果中 存在著 兩種不同的觀點 一種觀點認(rèn)為 企業(yè)社會責(zé)任信息不具有價值相關(guān)性或雖具有價值相 關(guān)性但相關(guān)性較弱 如陳玉清 馬麗麗 2 0 0 5 王秀麗 2 0 0 9 等 而另一種觀點則 認(rèn)為 企業(yè)社會責(zé)任信息具有價值相關(guān)性 如沈洪濤 楊熠 2 0 0 8 等 因此 本文將借 助前人研究成果 采用事件研究法檢驗上證社會責(zé)任指數(shù)事件傳遞的社會責(zé)任信息是否 具有信息含量 并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行橫截面分析 檢驗公司規(guī)模對進(jìn)入事件產(chǎn)生的累計異 常收益率的影響 1 2 2 研究目的 本文以上證社會責(zé)任指數(shù)樣本公司及其股票價格為研究對象 采用事件研究法檢驗 企業(yè)社會責(zé)任信息與上市公司股票市場表現(xiàn)的關(guān)聯(lián)性 試圖證明企業(yè)社會責(zé)任信息具有 信息含量 從而促進(jìn)企業(yè)積極主動的履行社會責(zé)任 同時引起投資者對社會責(zé)任信息的 充分關(guān)注 并將在研究社會責(zé)任信息的市場反應(yīng)基礎(chǔ)上采用橫截面分析 試圖找到公司 規(guī)模因素對上市公司累計異常收益的影響 從而為規(guī)范我國企業(yè)社會責(zé)任披露提供有益 建議 社嗚噴任指教的股價舅u 藍(lán)研究 1 3 文章結(jié)構(gòu)及創(chuàng)新點 1 3 1 文章結(jié)構(gòu) 本文將采用事件研究法檢驗上證社會責(zé)任指數(shù)事件對樣本公司股價的影響 即上證 社會責(zé)任指數(shù)事件的股價效應(yīng) 以證實我國的資本市場是否能對社會責(zé)任信息作出顯著 反應(yīng) 社會責(zé)任信息是否具有信息含量 在檢驗了上證社會責(zé)任指數(shù)事件的股價效應(yīng)后 本文將進(jìn)一步檢驗公司規(guī)模對上市公司進(jìn)入責(zé)任指數(shù)事件產(chǎn)生的累計異常收益率的影 響 本文分為六個部分 第一章緒論介紹了本文進(jìn)行研究的背景 研究目的和研究意義 以及本文結(jié)構(gòu)和創(chuàng) 新點 第二章文獻(xiàn)綜述 本章主要分為兩部分 第一部分對國內(nèi)外關(guān)于社會責(zé)任的研究進(jìn) 行了回顧 第二部分則對與社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)相關(guān)的理論進(jìn)行了綜述 第一部分在 回顧了國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任的研究之后 本文發(fā)現(xiàn) 1 無論是國外的研究還 是國內(nèi)的研究 對社會責(zé)任信息的價值相關(guān)性均存在著兩種不同的觀點 一部分學(xué)者認(rèn) 為社會責(zé)任信息是具有價值相關(guān)性的 而另一部分學(xué)者則認(rèn)為社會責(zé)任信息沒有價值相 關(guān)性或價值相關(guān)性較弱 2 發(fā)達(dá)國家學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注各式社會責(zé)任可持續(xù)指數(shù)對資 本市場的影響 第二部分社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)相關(guān)理論綜述 與本文研究相關(guān)的理論 主要有有效市場理論和信號傳遞理論 本部分對上述兩個個理論進(jìn)行了簡介 第三章社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)的研究設(shè)計 本部分主要分為五部分介紹了本文將如 何進(jìn)行研究 一首先對上證社會責(zé)任指數(shù)進(jìn)行了簡介 二交待了本文的研究前提 并提 出了本文的研究假設(shè) 三定義了本文的研究事件及時間窗口 四說明了本文研究的樣本 選擇及數(shù)據(jù)來源 五簡要介紹了本文將采用的事件研究法和回歸模型 第四章社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)的實證結(jié)果 本部分首先將上證社會責(zé)任指數(shù)事件按 性質(zhì)不同分為進(jìn)入事件 調(diào)入事件和調(diào)出事件三類 并分別對這三類事件的股價效應(yīng)進(jìn) 行檢驗 檢驗結(jié)果顯示 市場對進(jìn)入事件做出了顯著的反應(yīng) 進(jìn)入事件表現(xiàn)出較強(qiáng)的股 價效應(yīng) 而調(diào)入事件未產(chǎn)生股價效應(yīng) 調(diào)出事件產(chǎn)生的股價效應(yīng)較弱 其次 討論了出 現(xiàn)這一實證結(jié)果的原因 最后 本部分還檢驗了公司規(guī)模與進(jìn)入事件產(chǎn)生的累計異常收 益率之間的關(guān)系 第五章研究結(jié)論及展望 在第六章中 首先總結(jié)得出了本文的研究結(jié)論 并在此結(jié) 4 社會責(zé)任指數(shù)的股價舅u 芝研究 論上提出了規(guī)范我國社會責(zé)任信息披露的建議 其次討論了本文研究的不足并對未來研 究的改進(jìn)進(jìn)行了展望 1 3 2 創(chuàng)新點 1 以上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股變動作為事件進(jìn)行研究 前人在對企業(yè)社會責(zé)任 信息的信息含量進(jìn)行研究時多以年度財務(wù)報告中社會責(zé)任信息的披露或社會責(zé)任報告 的披露為事件進(jìn)行研究 而本文則選取了上證社會責(zé)任指數(shù)樣本股的變動作為事件進(jìn)行 研究 上證社會責(zé)任指數(shù)是選取上證治理板塊中在履行社會責(zé)任方面表現(xiàn)良好的公司為 樣本編制的指數(shù) 并每年根據(jù)樣本公司在履行社會責(zé)任方面的表現(xiàn)進(jìn)行調(diào)整 事實上 被選入責(zé)任指數(shù)相當(dāng)于上市公司在社會責(zé)任履行方面得到認(rèn)可 向資本市場傳遞了其積 極承擔(dān)社會責(zé)任的信息 而被調(diào)出責(zé)任指數(shù)則傳遞了其在承擔(dān)社會責(zé)任方面表現(xiàn)欠佳的 信息 因此 本文選擇社會責(zé)任指數(shù)樣本的變動為事件 研究社會責(zé)任信息是否具有信 息含量 2 本文以進(jìn)入 被調(diào)入或調(diào)出上證社會責(zé)任指數(shù)的所有上市公司為研究樣本 研究社會責(zé)任信息引起的市場反應(yīng) 在前人對社會責(zé)任信息的研究中 研究樣本多為選 擇某個或某幾個行業(yè)的上市公司為研究樣本 本文認(rèn)為不同行業(yè)的上市公司存在著差 異 這些因素可能會對研究產(chǎn)生一定影響 使研究結(jié)果不具有普遍性 因此 本文以進(jìn) 入 被調(diào)入或調(diào)出上證社會責(zé)任指數(shù)的所有上市公司為研究樣本 擴(kuò)大樣本量以期提高 研究結(jié)果的普遍性 3 本文將在檢驗社會責(zé)任信息是否具有信息含量的基礎(chǔ)上 利用橫截面數(shù)據(jù)觀 察公司規(guī)模對累計異常收益率的影響 雖已有學(xué)者采用了事件研究法對上市公司社會責(zé) 任信息披露的市場反應(yīng)進(jìn)行研究 但數(shù)量并不多 且前人的研究都集中于檢驗社會責(zé)任 信息披露帶來的股價異常收益 并未進(jìn)一步研究引起不同公司之間異常收益差異的原 因 本文擬在檢驗了資本市場對社會責(zé)任信息披露反應(yīng)之后進(jìn)行進(jìn)一步的橫截面分析 以期揭示上市公司公司規(guī)模對股價累計異常收益的影響程度 社會責(zé)任指數(shù)的股價舅u 塹研究 第二章文獻(xiàn)綜述 弟一早義陬琢慫 2 1 國內(nèi)外企業(yè)社會責(zé)任相關(guān)研究綜述 2 1 1 國外相關(guān)研究綜述 企業(yè)社會責(zé)任在西方發(fā)達(dá)國家一經(jīng)提出就受到了廣泛關(guān)注 當(dāng)今社會對企業(yè)積極承 擔(dān)社會責(zé)任的要求則更是日益強(qiáng)烈 因此 企業(yè)將大量的時間和資本用于滿足各種利益 相關(guān)者對其道德行為的要求 并且這些公司相信 他們在履行社會責(zé)任方面的努力是值 得的 這些努力最終將提升公司的價值 然而 西方研究學(xué)者對企業(yè)社會責(zé)任進(jìn)行了廣 泛深入的研究 由于研究樣本 指標(biāo)計量方法及研究方法的不同 對于企業(yè)社會責(zé)任的 研究一直未得到一致的結(jié)論 c a p o n 等 1 9 9 0 在回顧了前人的研究成果后發(fā)現(xiàn) 在關(guān)于 企業(yè)社會責(zé)任履行水平與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系問題的研究上 前人得到了兩種不同 的結(jié)論 一部分學(xué)者認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任履行水平與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績之問存在正相關(guān)關(guān)系 另一部分學(xué)者研究成果則表明其兩者間不存在顯著相關(guān)關(guān)系 甚至存在負(fù)相關(guān)關(guān)系 一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)在社會責(zé)任方面的投資會增加公司的成本 但是這些成本將對公 司的價值產(chǎn)生積極的作用 資本市場將對企業(yè)社會責(zé)任信息作出積極反應(yīng)從而增加企業(yè) 價值 b h d h a l l m o m e n t ea i l dr e g g i a n i l i 2 0 0 7 研究發(fā)現(xiàn)承擔(dān)特定類型的社會責(zé)任將增加企 業(yè)的價值 從而增加股東的價值 例如 一個為提高能效而節(jié)約成本的投資 將會減少 溫室氣體的排放 這將能預(yù)防政府或其他監(jiān)管主體要求企業(yè)承擔(dān)未來行為的風(fēng)險 另外 如公益捐贈等行為能提升公司聲譽(yù) 樹立公司良好社會形象 以上研究表明 公司社會 責(zé)任信息的披露將會在資本市場上產(chǎn)生積極的反應(yīng) b o s c he ta 1 1 9 9 8 對美國環(huán)境保護(hù)署 e p a 污染防治執(zhí)法活動和公司的應(yīng)對策略 進(jìn)行了研究 研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司被環(huán)保署列為重點監(jiān)管對象的消息被資本市場感知時 資 本市場做出了消極的反應(yīng) 這將消耗股東大量的財富 b u r k ea n dl o g s d o n 1 9 9 6 研究發(fā)現(xiàn)雖然在實證上缺乏一致的證據(jù)證明公司社會責(zé)任 行為和財務(wù)表現(xiàn)之間存在某種特定的關(guān)系 但是公司承擔(dān)社會責(zé)任確實能增加公司價 6 廣西大粵明頁士掌位論文社會責(zé)任指敦的股價舅u 塹研究 值 與直接計量社會責(zé)任和短期利潤從而研究兩者之間的關(guān)系不同 b u r k e 和l o g s d o n 采用公司的社會責(zé)任行為將為企業(yè)帶來戰(zhàn)略性利益的思路進(jìn)行研究 研究認(rèn)為企業(yè)社會 責(zé)任應(yīng)該包括在公司的整個戰(zhàn)略中 以創(chuàng)造價值 當(dāng)企業(yè)社會責(zé)任被包含在企業(yè)整體戰(zhàn) 略中時 企業(yè)社會責(zé)任活動將同時為社會和公司利益服務(wù) 社會福利和公司利益并不是 相互矛盾的 雖然一部分的研究表明公司在承擔(dān)社會責(zé)任方面的努力得到了包括雇員 b r a i i 皿e r m i l l i r 培e o n 鋤d 腳n 2 0 0 7 e i n 2 0 0 7 和顧客 d l l b b a t c a c h a 巧aa n d s e n 2 0 0 7 的認(rèn)可 但是股東則表現(xiàn)出比較弱的反應(yīng) 由于股東為公司提供了資本 作 為公司的所有者 股東被認(rèn)為是公司最為重要的利益相關(guān)者 如果投資者對公司的表現(xiàn) 不滿意 他們可以出售公司的股票 或者當(dāng)他們擁有足夠數(shù)量的投票權(quán) 則可以通過積 極行使投票權(quán)改變公司的行為以滿足他們對公司的要求 迄今為止 關(guān)于投資者對公司 社會責(zé)任行為的反應(yīng) 學(xué)術(shù)界進(jìn)行了廣泛的研究 但研究結(jié)論未能達(dá)成共識 股東投資 于公司的最終目的是為了盡可能多的獲得投資回報 因此 他們更為關(guān)心的是公司的獲 利能力 資本市場對公司承擔(dān)社會責(zé)任的行為未作出反應(yīng)或作出消極反應(yīng)的一個可能的 解釋是公司在承擔(dān)社會責(zé)任方面的改進(jìn)將影響其獲利能力 b e c c h e 仕i c i c h t t ia n dh a s a n 2 0 0 7 的研究表明 在投資者理性且充分知情的假設(shè)下 資本市場對公司承擔(dān)社會責(zé)任信息的反應(yīng)取決于其對股票基本價值的影響 由于公司履 行社會責(zé)任會使得企業(yè)成本增加 b e c c h e n i 等 2 0 0 7 進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任理 念使得公司的經(jīng)營目標(biāo)發(fā)生了轉(zhuǎn)變 從 股東利益最大化 向 滿足利益相關(guān)者 轉(zhuǎn)變 因 此 當(dāng)公司披露在承擔(dān)社會責(zé)任方面改進(jìn)的信息時 在資本市場上會產(chǎn)生消極的反應(yīng) l o p e z g a r c i aa n dr o 嘶g u e z 2 0 0 7 研究發(fā)現(xiàn)在短期內(nèi) 將重新分配的資產(chǎn)投資于承 擔(dān)社會責(zé)任行為上會對公司的財務(wù)表現(xiàn)產(chǎn)生消極的影響 不過 上述研究者也發(fā)現(xiàn) 隨 著研究期間的延長 公司承擔(dān)社會責(zé)任的成本將被消化 其對公司盈利能力的消極影響 將逐漸消失 目前 西方發(fā)達(dá)國家旨在評價企業(yè)社會責(zé)任的可持續(xù)發(fā)展指數(shù)日益增多 如多米尼 4 0 0 社會指數(shù) d o m i n j4 0 0s o c 甜i i l d e x 富時社會責(zé)任指數(shù) f t s e 4 g o o d 和道瓊斯 可持續(xù)發(fā)展指數(shù) d j s iw b d d 等 這些指數(shù)采用先進(jìn)的篩選方法在可持續(xù)性和社會責(zé) 任領(lǐng)域?qū)ふ胰蝾I(lǐng)先的企業(yè) 并將之稱為 可持續(xù)領(lǐng)袖 從投資者的角度看 公司進(jìn)入 某個可持續(xù)發(fā)展指數(shù)都可以被合理的認(rèn)為其為履行某種程度上的社會責(zé)任而投入了資 源 向資本市場傳遞了積極履行社會責(zé)任的信號 而那些未能列入指數(shù)的公司則被認(rèn)為 7 社每噴任指教的股價舅u 盔研究 在履行社會責(zé)任方面未進(jìn)行足夠投入 學(xué)者們進(jìn)行了大量研究 試圖證明是否這些所謂 的 可持續(xù)領(lǐng)袖 在財務(wù)表現(xiàn)上更優(yōu)于那些普通公司 高盛 g o i d m 趾脅h sg l o b 甜 i i l v e s n n e n tr e s e a r c h 2 0 0 7 在其一項研究計劃中 將可持續(xù)領(lǐng)袖公司的財務(wù)業(yè)績和他們 的競爭對手進(jìn)行了比較 然而 研究結(jié)果表明 可持續(xù)領(lǐng)袖公司并未在財務(wù)方面表現(xiàn)更 優(yōu)秀 m m a n i i lc 眥眥a n dd o m i n j cm o r m 2 0 0 7 通過研究上市公司被選入或調(diào)出富時社 會責(zé)任指數(shù)的市場反應(yīng)發(fā)現(xiàn) 當(dāng)上市公司被選入指數(shù)時 資本市場做出了積極的反應(yīng) 而當(dāng)公司被從指數(shù)中剔除時 資本市場則做出了消極的反應(yīng) 但研究結(jié)果未能通過顯著 性檢驗 作者認(rèn)為公司在社會責(zé)任方面的表現(xiàn)所傳遞的信息未能給其帶來有價值的財務(wù) 回報 j o s e f i nk d s s o n 鋤dy h ac h a l a m v a 2 0 0 7 研究發(fā)現(xiàn) 以上市公司進(jìn)入或離開道瓊斯 社會責(zé)任指數(shù)所產(chǎn)生的平均異常收益來計量企業(yè)社會責(zé)任行為 在短期內(nèi)沒有發(fā)現(xiàn)企業(yè) 承擔(dān)社會責(zé)任能為企業(yè)價值帶來顯著的影響 對西方發(fā)達(dá)國家相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行回顧我們可以看出 首先 西方學(xué)者以發(fā)達(dá)資本 市場為背景對企業(yè)社會責(zé)任進(jìn)行了廣泛研究 但由于研究樣本 研究方法等的不同 未 能得到學(xué)術(shù)界一致認(rèn)可的研究成果 其次 用以評價企業(yè)社會責(zé)任的可持續(xù)發(fā)展指數(shù)日 益增多 并引起了西方研究學(xué)者的廣泛關(guān)注 然而 我國資本市場對類似指數(shù)的反應(yīng)如 何 目前進(jìn)行此方面研究的學(xué)者還較少 因此 本文將借鑒西方學(xué)者研究成果 采用事 件研究法檢驗我國上市公司進(jìn)入 被調(diào)入或調(diào)出上證社會責(zé)任指數(shù)的股價效應(yīng) 并進(jìn)一 步探討公司規(guī)模對股價異常變動程度的影響 以期為規(guī)范我國社會責(zé)任信息披露提供有 益建議 并幫助管理者和投資者正確評估社會責(zé)任信息帶來的異常收益 2 1 2 國內(nèi)相關(guān)研究綜述 與西方發(fā)達(dá)國家相比 我國關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任的研究起步較晚 但近年來我國學(xué)者 以本國資本市場為背景對企業(yè)社會責(zé)任展開了積極的討論研究 目前 國內(nèi)學(xué)者對我國 企業(yè)社會責(zé)任的實證研究主要集中在披露現(xiàn)狀研究和企業(yè)社會責(zé)任信息價值相關(guān)性兩 方面上 1 企業(yè)社會責(zé)任披露現(xiàn)狀研究回顧 陽秋林 黃珍文 曹鉆 2 0 0 2 選取了五家企業(yè)為樣本 采用了訪談和問卷相結(jié)合的 方式 對其人力資源 職工保障措施 對社會的貢獻(xiàn) 對社區(qū)的貢獻(xiàn)等方面的社會責(zé)任 8 社會責(zé)任指教的股價舅u 塹研究 信息披露情況進(jìn)行了調(diào)查 調(diào)查結(jié)果表明 我國企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任的水平不高 與財務(wù) 業(yè)績差的企業(yè)相比 業(yè)績好的企業(yè)承擔(dān)更多的社會責(zé)任 國有企業(yè)和集體企業(yè)在承擔(dān)社 會責(zé)任方面的表現(xiàn)優(yōu)于私營企業(yè) 黎精明 2 0 0 4 選取了六個具有行業(yè)代表性的公司為案例 從披露形式和披露工具 兩方面分析其社會責(zé)任信息的披露情況 分析結(jié)果表明 我國企業(yè)社會責(zé)任信息披露內(nèi) 容不全面 在形式上傾向于采用非會計基礎(chǔ)型披露 而在工具上主要借助年報和網(wǎng)站進(jìn) 行披露 作者將我國社會責(zé)任信息披露現(xiàn)狀總結(jié)為 理論上急需 實務(wù)上空白 李正 向銳 2 0 0 7 在回顧了前人關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任的研究的基礎(chǔ)上 對企業(yè)社會 責(zé)任的內(nèi)涵和外延進(jìn)行了重新界定 并選取上海證券交易所的6 4 2 家上市公司為樣本 采用指數(shù)法計量樣本公司2 0 0 3 年年度財務(wù)報告中社會責(zé)任信息的披露程度 其研究結(jié) 果表明 在我國自愿披露社會責(zé)任信息的背景下 樣本公司對不同種類社會責(zé)任信息的 披露程度各有不同 對于公益捐贈 產(chǎn)品質(zhì)量 員工福利等類型的信息披露程度較高 而對社區(qū) 環(huán)境等問題的關(guān)注程度則較低 2 企業(yè)社會責(zé)任價值相關(guān)性研究回顧 我國的學(xué)者以本國的資本市場為背景對企業(yè)社會責(zé)任信息的價值相關(guān)性進(jìn)行了積 極的研究 但學(xué)者們均未能在研究結(jié)論上達(dá)成一致共識 一部分學(xué)者認(rèn)為 我國企業(yè)社會責(zé)任信息不具有價值相關(guān)性 或雖具有價值相關(guān)性 但相關(guān)性較弱 陳玉清 馬麗麗 2 0 0 5 以四個修正的社會貢獻(xiàn)率指標(biāo)計量上市公司披露的社會責(zé) 任信息 并檢驗了2 0 0 3 年上市公司年度財務(wù)報告披露社會責(zé)任信息與年報公布一個月內(nèi) 的平均股價之間的相關(guān)關(guān)系 檢驗結(jié)果表明 從總體上看 上市公司披露的社會責(zé)任信 息與股價之間的相關(guān)關(guān)系不顯著 而分行業(yè)上看 僅在公共事業(yè)中 四個指標(biāo)表現(xiàn)出對 股價較強(qiáng)的解釋能力 作者認(rèn)為 現(xiàn)階段我國上市公司社會責(zé)任信息價值相關(guān)性較弱的 原因主要在于 信息使用者對社會責(zé)任會計信息不關(guān)注 資本市場對此類信息的需求不 強(qiáng) 劉長翠 孔曉婷 2 0 0 6 對2 0 0 2 年至2 0 0 4 年滬市1 7 1 家上市公司的社會貢獻(xiàn)率和主 營業(yè)務(wù)收入增長率 資產(chǎn)收益率 資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行了回歸分析 分析結(jié)果表明樣本公司 的社會責(zé)任信息和其財務(wù)業(yè)績及經(jīng)營理念之間的相關(guān)關(guān)系不顯著 宋獻(xiàn)中 龔明曉 2 0 0 7 以上海證券交易所上市交易的5 1 0 家上市公司2 0 0 4 年年度 9 社會責(zé)任指數(shù)的股價舅u 塹研究 財務(wù)報告為研究樣本 采用內(nèi)容分析法和信息質(zhì)量特征概念框架對這些公司年度財務(wù)報 告中披露的社會責(zé)任信息的質(zhì)量水平進(jìn)行了研究 研究結(jié)果表明 樣本公司年報中披露 的社會責(zé)任信息在相關(guān)性 可靠性 可比性及充分披露上均顯示出較低的質(zhì)量水平 從 總體上說 年報中披露的社會責(zé)任信息質(zhì)量較低 決策價值較低 鄧德軍 肖文娟 2 0 1 1 以2 0 0 8 年深圳證券交易所公布社會責(zé)任報告的1 0 4 家制造業(yè) 上市公司為研究樣本 采用事件研究法檢驗了社會責(zé)任報告公布所引起的市場反應(yīng) 研 究結(jié)果表明 與參照組公司相比 樣本組公司的股票異常收益不存在顯著差異 沒有證 據(jù)表明上市公司社會責(zé)任報告公布引起了資本市場反應(yīng) 投資者在決策過程中關(guān)注了企 業(yè)社會責(zé)任信息 另一部分學(xué)者則認(rèn)為 我國企業(yè)社會責(zé)任信息具有價值相關(guān)性 李正 2 0 0 6 采用內(nèi)容分析法和t o b i n sq 值分別計量上市公司年報中披露的企業(yè) 社會責(zé)任信息和公司價值 在控制了企業(yè)規(guī)模 資產(chǎn)負(fù)債比率 獲利能力和行業(yè)等因素 后 以2 0 0 3 年上海證券交易所上市的5 2 l 家公司為樣本 檢驗了企業(yè)社會責(zé)任信息與企 業(yè)價值之間的關(guān)系 研究結(jié)果表明 在短期內(nèi) 無論是盈利能力強(qiáng)的企業(yè)還是盈利能力 弱的企業(yè) 社會責(zé)任與企業(yè)價值表現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系 即企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任越多 其價值 越低 但是 作者也認(rèn)為 根據(jù)社會資本理論和關(guān)鍵利益相關(guān)者理論 承擔(dān)社會責(zé)任從 長期上看不會降低企業(yè)價值 沈洪濤 金婷婷 2 0 0 6 對1 9 9 9 年至2 0 0 3 年間 在上海證券交易所和深圳證券交 易所上市的石油 化學(xué) 塑膠 塑料業(yè)公司的年度財務(wù)報告中社會責(zé)任信息披露情況進(jìn) 行了描述性統(tǒng)計分析 其分析結(jié)果表明 1 在年度財務(wù)報告中披露社會責(zé)任信息的樣 本公司與未披露樣本公司相比 具有更大的規(guī)模和更強(qiáng)的盈利能力 2 上海證券交易 所上市公司年度財務(wù)報告中社會責(zé)任信息的披露程度明顯高于深證證券交易所上市公 司 3 以 上市公司治理準(zhǔn)則 的出臺為分界點 準(zhǔn)則出臺后 上市公司對企業(yè)社會 責(zé)任信息的披露逐漸增多 但在質(zhì)量上未見明顯改善 沈洪濤 楊熠 2 0 0 8 選取1 9 9 9 年至2 0 0 4 年滬深兩市石油塑料行業(yè)上市公司為樣本 對衡量企業(yè)社會責(zé)任信息披露的社會責(zé)任信息指數(shù)和個股市場收益率進(jìn)行了回歸分析 發(fā)現(xiàn) 兩者之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系 即是說 企業(yè)披露的社會責(zé)任信息越多 其個股 市場收益率越高 從而證明了企業(yè)社會責(zé)任信息具有較強(qiáng)的價值相關(guān)性 同時 作者在 研究中還發(fā)現(xiàn) 以2 0 0 2 年 上市公司治理準(zhǔn)則 的頒布為分界點 我國企業(yè)社會責(zé)任信 息的價值相關(guān)性顯著程度逐年增強(qiáng) 這表明 企業(yè)社會責(zé)任信息在投資者決策過程中所 l o 廣西大萼昀頁士學(xué)位論文社會責(zé)任指教的股價舅u 芷研究 發(fā)揮的作用日益重要 通過對國內(nèi)相關(guān)研究文獻(xiàn)的回顧 我們發(fā)現(xiàn) 1 在對企業(yè)社會責(zé)任信息價值相關(guān) 性進(jìn)行研究時 大部分學(xué)者采用了回歸分析法 因此 對因變量和自變量選擇的準(zhǔn)確性 變得相當(dāng)重要 但遺憾的是國內(nèi)學(xué)者在因變量和自變量的計量上未能達(dá)成一致 在企業(yè) 社會責(zé)任的計量上 有的學(xué)者采用的社會貢獻(xiàn)率計量 如陳玉清 馬麗麗 2 0 0 5 劉 長翠 孔曉婷 2 0 0 6 等 而有的學(xué)者則選擇了內(nèi)容分析法以計量企業(yè)社會責(zé)任信息 如宋獻(xiàn)中 龔明曉 2 0 0 7 而在財務(wù)業(yè)績的計量上學(xué)者們也存在分歧 有的采用了 t o b n sq 計量企業(yè)財務(wù)表現(xiàn) 如李正 2 0 0 6 有的則選取了市場收益率以計量 如 沈洪濤 楊熠 2 0 0 8 因變量和自變量的選擇口徑不一可能是造成研究界未能就企業(yè)社 會責(zé)任信息價值相關(guān)性研究達(dá)成一致共識的重要原因之一 為避免因變量和自變量的選 擇準(zhǔn)確性問題 本文將采用事件研究法對企業(yè)的社會責(zé)任信息的價值相關(guān)性進(jìn)行進(jìn)一步 研究 2 前人研究的社會責(zé)任信息主要來源于企業(yè)的年度財務(wù)報告中的分散披露 也有少部分學(xué)者關(guān)注了企業(yè)社會責(zé)任報告的信息含量 本文認(rèn)為 上證社會責(zé)任指數(shù)樣 本公司的調(diào)整同樣也向資本市場傳遞了企業(yè)社會責(zé)任信息 亦即 當(dāng)一個上市公司被選 入責(zé)任指數(shù)是向資本市場傳遞了其積極承擔(dān)社會責(zé)任的信息 而當(dāng)社會責(zé)任指數(shù)調(diào)整 時 一個上市公司被調(diào)出樣本則說明其在特點時期內(nèi)在社會責(zé)任方面的表現(xiàn)欠佳 因此 本文選取上證社會責(zé)任指數(shù)樣本公司變動為事件 研究該事件向資本市場傳遞的社會責(zé) 任信息所具有的信息含量 亦即 上市公司被選入或者剔除社會責(zé)任指數(shù)樣本是否對投 資者決策產(chǎn)生了影響 2 3 1 小結(jié) 本部分在對國內(nèi)外關(guān)于社會責(zé)任的研究進(jìn)行回顧后發(fā)現(xiàn) 1 國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于社 會責(zé)任信息價值相關(guān)性的研究均未取得一致的實證證據(jù) 一部分學(xué)者認(rèn)為社會責(zé)任信息 具有價值相關(guān)性 而另一部分學(xué)者則認(rèn)為社會責(zé)任信息沒有價值相關(guān)性或價值相關(guān)性較 弱 2 發(fā)達(dá)國家的學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注各式社會責(zé)任可持續(xù)指數(shù)對資本市場產(chǎn)生的影 響 3 我國學(xué)者對社會責(zé)任的研究多采用回歸分析法 也有少部分學(xué)者采用了事件 研究法 而社會責(zé)任信息則主要來源于上市公司年報或社會責(zé)任報告 國外學(xué)者對社會 責(zé)任的研究無論是方法上 還是信息來源上都呈現(xiàn)出多元化的趨勢 社會責(zé)任指教的股價舅u 塹研究 2 2 社會責(zé)任指數(shù)股價效應(yīng)相關(guān)理論綜述 2 2 1 有效市場理論 為了尋找價格變化的周期規(guī)律 k e n d a l l 1 9 5 3 對美國紐約 芝加哥商品交易所交易 的棉花 小麥的價格和1 9 種英國工業(yè)價格指數(shù)進(jìn)行了研究 其研究結(jié)果表明價格的變化 并不存在一個周期變化的規(guī)律 而更像是上周的價格加上一個隨機(jī)的數(shù)而得到下一周的 價格 表現(xiàn)出極強(qiáng)的隨機(jī)性 k e n 鋤1 進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn) 美國股票價格的時間序列也表現(xiàn) 出強(qiáng)烈的隨機(jī)性 從而其得出結(jié)論 在競爭激烈的市場上股票價格呈現(xiàn)一種 隨機(jī)游走 r a n d o mw p a l k 狀態(tài) 也就是說股票價格變化不存在周期可循的規(guī)律 即使假設(shè)隨機(jī)游 走是無效的 股票價格變動遵循一個可預(yù)測的周期規(guī)律 為了適應(yīng)投資者對未來的預(yù)期 股票價格會進(jìn)行自我調(diào)整 從而導(dǎo)致價格周期規(guī)律遭到破壞 f 鋤 1 9 6 5 在對股票價格進(jìn)行了深入系統(tǒng)的研究后 在股票價格隨機(jī)游走理論的基 礎(chǔ)上提出了有效市場理論的概念 有效市場理論認(rèn)為 在一個資本市場上的證券價格能 夠反映所有可獲得的 可利用的信息 且反映了所有投資者關(guān)于公司未來價值的預(yù)期時 這個資本市場上的每一種證券價格都等于其投資價值 這個資本市場是均衡且有效的 f 咖a 等學(xué)者1 9 6 9 年對股票分割的市場反應(yīng)進(jìn)行了研究 研究結(jié)果進(jìn)一步證明了市場的有 效性 有效市場按其效率程度的不同可以分為弱式有效市場 半強(qiáng)式有效市場和強(qiáng)式有效 市場三類 f 鋤釓1 9 7 0 當(dāng)股票價格僅僅只反映了價格歷史信息時 稱為弱式有效市場 在弱式有效市場上 投資者無法通過對股票價格歷史數(shù)據(jù)的分析來獲得超額利潤 半強(qiáng) 式有效市場被認(rèn)為是其價格不僅反映了歷史信息 同時還反應(yīng)了公開信息的市場 在這 樣的市場上 投資者無法通過分析一家公司的歷史價格數(shù)據(jù)和財務(wù)報告等公開信息來獲 得超額收益 因為這些信息已經(jīng)包含在股票價格中 然而 在半強(qiáng)式有效市場上 內(nèi)部 知情人卻可以通過其所掌握的內(nèi)部信息牟取超額利潤 第三種市場被稱為強(qiáng)式有效市 場 在強(qiáng)式有效市場上 股票價格反映了包括歷史 公開和私人信息在內(nèi)的所有可獲得 可利用的信息 從而使得在這樣的市場條件下 包括掌握內(nèi)部信息的內(nèi)部知情人在內(nèi)的 任何人都無法獲得超額利潤 市場有效理論已經(jīng)得到了學(xué)術(shù)界的普遍認(rèn)可 但是強(qiáng)式有效市場作為一種完美的資 本市場形態(tài)未被研究證實其存在于任何一個國家的資本市場上 在美國一些學(xué)者的市場 1 2 社會責(zé)任指數(shù)的股價舅u 瑟研究 有效性實證研究中 內(nèi)部知情人能夠憑借內(nèi)部信息賺取超額利潤 因此 在研究中通常 假設(shè)發(fā)達(dá)國家的資本市場已趨于半強(qiáng)式有效 那么 我國的資本市場是否是有效的呢 國內(nèi)許多學(xué)者對我國資本市場有效性問題展開大量的研究 雖然關(guān)于我國資本市場已達(dá) 到半強(qiáng)式有效的觀點未得到統(tǒng)一的認(rèn)可 但國內(nèi)學(xué)者普遍認(rèn)為我國資本市場已呈現(xiàn)出弱 式有效的形態(tài) 因此 根據(jù)有效市場理論 在有效市場上 所有與公司未來盈利能力相 關(guān)的信息將立即反映在公司當(dāng)前的股票價格上 我們便可以合理的假設(shè)一個能影響公司 未來盈利能力的社會責(zé)任信息能立即反映在公司的股票價格上 即 上市公司進(jìn)入或離 開社會責(zé)任指數(shù)樣本向市場傳遞了其社會責(zé)任履行情況的信息 本文認(rèn)為這種信息能通 過影響公司的整體聲譽(yù)或形象等對公司未來盈利能力產(chǎn)生影響 所以 上市公司進(jìn)入或 離開社會責(zé)任指數(shù)會引起資本市場的反應(yīng) 帶來股價效應(yīng) 2 2 2 信號傳遞理論 信號傳遞理論在七十年代引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注 喬治 阿科洛夫在1 9 7 0 年發(fā)表了 論文 檸檬市場 質(zhì)量不確定性與市場機(jī)制 阿科洛夫在論文中闡述了二手車上場上 交易雙方的信息不對稱問題 雖然買方知道交易商品的質(zhì)量分布 但是具體每輛車的性 能買方卻并不清楚 與買方相比 賣方則掌握了每輛二手車性能的確切情況 商品交易 市場上的這種信息不對稱最終將會導(dǎo)致劣質(zhì)商品驅(qū)除優(yōu)質(zhì)商品的結(jié)果 亦即信息不對稱 導(dǎo)致了逆向選擇行為 s p e n c e 1 9 7 3 在阿科洛夫研究的基礎(chǔ)之上進(jìn)行了更進(jìn)一步的實證研究 s p e n c e 通 過研究就業(yè)市場找到了解決逆向選擇問題的辦法 并解釋和定義了信號傳遞理論的概 念 他認(rèn)為雇用一個新勞動力就相當(dāng)于投資者在不確定的環(huán)境下進(jìn)行投資 因為 用人 單位在雇用員工時并不十分確定勞動力的工作能力 處于信息的劣勢方 而勞動力對自 身擁有的工作能力卻十分清晰 處于信息優(yōu)勢方 此時 處于信息優(yōu)勢地位勞動力就會 采取各種行為向用人單位傳遞信號 以展示自身的工作能力 而用人單位也會收集并利 用這些信號以對勞動力進(jìn)行甄別 防止逆向選擇問題的出現(xiàn) 研究還發(fā)現(xiàn) 勞動力受教 育的年限可以作為評估其工作能力水平的信號之一 信號傳遞理論是與有效市場理論密切相關(guān)的理論 信號傳遞理論源于市場的信息不 對稱 一般來說 市場信息不對稱是指在市場中 一組參與者具有比其他群體更優(yōu)越更 及時的信息 而信號傳遞理論則是指處于信息劣勢的一方通過觀察信息優(yōu)勢的一方所傳 遞的信號以幫助其在不確定的環(huán)境下做出決策 在資本市場上 信息不對稱表現(xiàn)為企業(yè) 1 3 社會責(zé)任指教的股價舅u 匠研究 的經(jīng)營者與投資者或股東相比 更了解公司的前景 風(fēng)險和價值 處于信息優(yōu)勢地位 而處于信息劣勢的投資者只能通過估計優(yōu)劣企業(yè)的分布概率來選擇企業(yè)進(jìn)行投資 資本 市場上的信息不對稱使得投資者不能準(zhǔn)確的區(qū)分高品質(zhì)的企業(yè)與低品質(zhì)的企業(yè) 因此 投資者不愿意以證券內(nèi)在價值進(jìn)行交易 而是以平均價格進(jìn)行交易 在這種情況下 投 資者購入劣質(zhì)證券所產(chǎn)生的損失可能被以平均價格購入優(yōu)質(zhì)證券帶來的收益而抵消 但 是卻導(dǎo)致在資本市場上發(fā)行高品質(zhì)證券無法獲利的局面 最終導(dǎo)致劣質(zhì)證券留在市場上 而高品質(zhì)證券退出市場的逆向選擇問題 資本市場表現(xiàn)出低效率 資源得不到最優(yōu)配置 而且在信息不對稱的資本市場上 由于投資者和信貸者缺乏信息