第一章固定收益證券概述(固定收益證券-北大, 姚長輝)

1、 第一章第一章 固定收益證券概述固定收益證券概述 第一節(jié)第一節(jié) 固定收益證券在整個金融領固定收益證券在整個金融領 域中的重要位置域中的重要位置 第二節(jié)第二節(jié) 固定收益證券的特征固定收益證券的特征 第三節(jié)第三節(jié) 固定收益證券投資的風險固定收益證券投資的風險 第四節(jié)第四節(jié) 債券種類的劃分與工具債券種類的劃分與工具 第一節(jié)第一節(jié) 固定收益證券的重要位置固定收益證券的重要位置 現(xiàn)代金融與傳統(tǒng)金融 現(xiàn)代金融中的三類工具 權益證券 固定收益證券 衍生證券 Wharton 與 Kellogg 的主要金融課程 第二節(jié)第二節(jié) 固定收益證券的特征固定收益證券的特征 特征 償還期 面值 票面利率 內含期權 償還期償

2、還期 短期 中期 長期 可延期 永久性債券（consols） 償還期的重要性 與利息支付相關 到期收益率 價格變化 面值面值 平價交易 coupon rate = yield 折價交易 coupon yield 付息日的全價與凈價付息日的全價與凈價 P = 全價=凈價 n n t t yy c P )2/1 ( 100 )2/1 ( 2/100 1 非付息日的全價與凈價非付息日的全價與凈價 如果交割日不是付息日，那么賣方得不到利 息，因此必須調整價格 Treasury Notes and Treasury Bonds 執(zhí)行 實際/實際的規(guī)則 公司債券、市政債券執(zhí)行30/360的規(guī)則 Treas

3、ury bills 執(zhí)行 實際/360的規(guī)則 非付息日的全價與凈價非付息日的全價與凈價 P = 全價 n1為交割日至下下一個付息日的天數(shù) n2 為上一個付息日至下一個付息日的天數(shù) 為什么 從t=0開始？ ) )2/1 ( 100 )2/1 ( 2/100 ( )2/1 ( 1 0 2 1 n n t t n n yy c y P 全價與凈價全價與凈價 全價的特點 簡單，全價是買方支付的總價! 但是，全價dirty! 即使票面利率等于到期收益率， 在非付息日全價也不等于債券面值 合理的價格應該反映 c=y,價格=面值 cy,價格面值(溢價) cy,價格 面值(折價) 全價與凈價全價與凈價 凈價

4、= 全價 - 應計利息 n3是上一個付息日至交割日的天數(shù) 23 /2/100nnca 全價與凈價全價與凈價 例1-1 US treasury note, 票面利率8.625%，到期日 8/15/2003，交割日 9/8/2002，計算在到期收益率 為3.21%時的全價與凈價. 56.105 ) ) 2/%21. 31 ( 100 ) 2/%21. 31 ( 2/08625. 0100 ( ) 2/%21. 31 ( 1 1 1 0 184 160 t t full P 全價與凈價全價與凈價 凈價=全價 - 應計利息 =105.506-0.563=104.943 563. 0 184/242/0

5、8625. 0100 /2/100 23 nnca 票面利率票面利率 6s of 12/1/2010, 意思是債券票面 利率6%,到期日為 12/1/2010 利息支付的頻率 半年一次 一年一次 一月一次 票面利率票面利率 零息債券 zero accrual 半年復利 年復利 單利 strips 票面利率票面利率 Step-up note 票面利率經(jīng)過一段時間后增加. 比如前2年 5% ,后3年 6%. 單一 step-up note 多級 step-up note 延期支付利息的債券 在延期支付利息的時間里,沒有利息支付.在 一個事先規(guī)定的時間點一次性支付,以后定 期支付. 浮動利率浮動利率

6、 利息率 =參考利率 + 貼水 參考利率 1- month LIBOR，3-month LIBOR， 1-year 國債到期收益率，等等. 杠桿化的浮動利率債券 利息率 = b參考利率 + 貼水 浮動利率債券與逆浮動利率債券浮動利率債券與逆浮動利率債券 為什么會有浮動利率與逆浮動利率? 匹配于浮動利率的負債 調整組合的持續(xù)期 如何把固定利率轉變成浮動利率 ? 例1-2.債券的固定利率 8% , 面值 6 百萬. 分割為 2 百萬浮動利率債券 利率=1- month LIBOR+1%, 4 百萬逆浮動利率債 券.逆浮動利率債券的利率如何確定?如何確 定二者的 定(caps) 和底(floors)

7、? 浮動利率債券與逆浮動利率債券浮動利率債券與逆浮動利率債券 LIBORc cLIBOR cc ifl ifl iflfl 5 .0%5 .11 3 2 %)1( 3 1 3 2 3 1 %8 浮動利率債券與逆浮動利率債券浮動利率債券與逆浮動利率債券 LIBOR = 0%,floater = 1%(floater的底) 此時11.5%就是inverse floater的頂 LIBOR = 23%,floater=24%(floater的頂) 此時0% 就是inverse floater的底 杠桿 = 0.5, 它取決于二者面值的比重 浮動利率債券與逆浮動利率債券浮動利率債券與逆浮動利率債券 D

8、ual-indexed floater 例如，到期為10年的國債的收益率-3 月LIBOR + 1.5% Range notes 參考利率有上下限。在利率確定日，只要參考利率在這一上 下限內，浮動利率就等于參考利率.如果參考利率超出了上下 限，浮動利率就是0%. Ratchet bonds 在參考利率之上加上一個固定貼水，但只向下調整。一旦向 下調整，就不能往上調整 Stepped spread floater 在整個期間，按照一定間隔期改變貼水 浮動利率債券與逆浮動利率債券浮動利率債券與逆浮動利率債券 Reset margin floater 發(fā)行者可以重新確定貼水，以使債券的交易 價格等于

9、事先規(guī)定的水平（通常是面值） Non-interest rate indexes 原油、股價指數(shù)、債券價格指數(shù)等 內含期權內含期權( (給予發(fā)行者給予發(fā)行者) 回購條款 推延了的回購權 回購全部或者一部分 第一回購日與第一平價回購日 noncallable and nonrefundale 提前償還 償債基金條款 為什么有償債基金（保護債權人） 為什么有償債基金條款（保護債務人） 加速償債基金條款（雙倍選擇權） 浮動利率的頂 內含期權內含期權( (給予投資者給予投資者) ) 轉化權利 可轉換債券 可交換債券 Put option 浮動利率的底 第三節(jié)第三節(jié) 債券投資風險債券投資風險 信用風險

10、利率風險 流動性風險 購買力風險 利率波動率的風險 事件風險 信用風險信用風險 違約風險 信用貼水風險 級別降低的風險 利率風險利率風險 價格風險 再投資風險 到期收益率曲線的風險 回購與提前償還風險 價格風險價格風險 價格與利率的相反關系 如果票面利率等于到期收益率，債券價 格等于面值 如果票面利率不等于到期收益率，債券 價格也不等于面值 償還期 票面利率 內含期權 浮動利率債券的價格風險浮動利率債券的價格風險 距下一個確定日的時間 要求的貼水 浮動利率的頂 逆浮動利率債券的價格風險逆浮動利率債券的價格風險 價格風險高 浮動利率債券與逆浮動利率債券的某種組合 相當于固定利率債券，而浮動利率債

11、券的價 格風險低，因此逆浮動利率債券價格風險高 價格風險高來自于兩個方面 面值面值 再投資再投資 再投資風險再投資風險 票面利率 分期償還 回購 到期收益率曲線的風險到期收益率曲線的風險 到期收益率曲線 平行移動 不平行移動 回購與提前償還風險回購與提前償還風險 現(xiàn)金流量不確定 市場利率低于票面利率時發(fā)行者更傾向 于回購，此時投資者承受再投資風險 價格上升的潛力被降低 流動性風險流動性風險 流動性溢價 流動性指標bid -ask spread 市場bid-ask spread 最高 bid 價格是 92 2/32,最低 ask 價格是 92 3/32, 市場 bid-ask spread 為

12、1/32 D ealer1D ealer2D ealer3D ealer4 B id p rice 9 2 1 /3 29 2 1 /3 29 2 2 /3 29 2 2 /3 2 A sk p rice 9 2 4 /3 29 2 3 /3 29 2 4 /3 29 2 5 /3 2 流動性風險流動性風險 Bid-ask spread (% of price) 債券一般情況行情不好 Treasuries Bills On-the-run notes and bonds Ofthe-run notes and bonds Corporate A rated finance B rated in

13、dustrials MBS Fixed-rated generic Municipals Long term issues Aa orAaa 0. 002 0. 003 0. 006 0. 12 0. 50 0. 06 0.25 0. 005 0. 006 0. 009 0. 50 5.0 0. 25 0.75 購買力風購買力風險 名義收益與真實收益 抵御通貨膨脹的債券 利率波動率風險利率波動率風險 利率波動率影響期權的價值 事件風險事件風險 自然災害 購并與公司重組 管理規(guī)則變化 政治因素 為什么固定收益證券種類何其多為什么固定收益證券種類何其多? ? 降低信用風險 降低價格風險 降低再投資

14、風險 降低流動性風險 降低通貨膨脹風險 同時降低多種風險 第四節(jié)第四節(jié) 債券種類與工具債券種類與工具 美國財政債券 聯(lián)邦機構債券 市政債券 公司債券 資產支撐證券 國際債券 美國財政債券美國財政債券 Treasury bills 3-month, 6-month, 1-year Treasury notes and bonds 2 years, 5 years, 10 years, 30 years(stop!) 目前發(fā)行的都是不可回購的 目前可回購的債券在到期前5年是可以回購的，回 購價是面值 Treasury strips Treasury inflation protection sec

15、urities-TIPS 1/29/1997 票面利率是真實利率，通貨膨脹率是 CPI-U 調整 票面利率 3.5%, CPI-U 3%, 面值 10000 半年后，本金 10000(1+1.5%)=10150,利息 10150(1+1.75%)=177.625. 一年后? 稅收調整？ 通貨緊縮 ? 國債的招標國債的招標 周期 每周 3-month and 6-month bill的招標 每個第四周1year bill 的招標 每月 2-year note and 5-year note 招標 每季度招標 10year note 招標結果的確定 競爭性招標 從低 yield到高yield，直到

16、 the stop yield 1998后的單價競價 二級市場二級市場 柜臺交易市場 從New York、London、Tokyo幾乎 24小時交易 第二個交易日交割 on-the-run 債券 off-the-run 債券 聯(lián)邦機構債券聯(lián)邦機構債券 Federally related institutions Government National Mortgage Association(Ginnie Mae) Government sponsored enterprises Federal National Mortgage Association(Fannie Mae) Federal

17、 Home Loan Bank Corporation(Freddie Mac) Student Loan Marketing Association(Sallie Mae) Federal Home Loan Bank System Federal Farm Credit Bank System 信用債券（Debentures） MBS 市政債券市政債券 免稅 稅收支撐債券 收益性債券 特殊債券結構 Municipal strip 稅收支撐債券稅收支撐債券 一般義務債 unlimited limited double-barreled in security 撥款支持性債券 道義上的 公共信

18、用提升項目來支持的債務 法律上有約束力 特殊債券結構特殊債券結構 被保險的債券 prerefunded bond a cash flow from escrow fund matches the oblogation 公司債券公司債券 影響公司級別的因素 公司債券 中期票據(jù) 商業(yè)票據(jù) 影響公司級別的因素影響公司級別的因素 Character capacity collateral covenants 公司在債券公司在債券 信用債券 有保證債券 信用提升 第三者擔保 信用證 違約率 發(fā)行者違約率 違約金額比率 回收比率 中期票據(jù)中期票據(jù) 償還期 9 個月至30年，甚至更長 在 SEC注冊 flexibility for issuing s