投資成本與收益不對(duì)稱條件下的企業(yè)并購(gòu)決策——基于博弈論與實(shí)物期權(quán)模型的分析

1、投資成本與收益不對(duì)稱條件下的企業(yè)并購(gòu)決策基于博弈論與實(shí)物期權(quán)模型的分析第29卷第3期技術(shù)經(jīng)濟(jì)Vol. 29. No.3 20710年3月Mar. 2010 Technology Economics 投資成本與收益不對(duì)稱條件下的企業(yè)并購(gòu)決策一一-基于博弈論與實(shí)物期權(quán)模型的分析傅強(qiáng)，徐海龍(重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，重慶400030)摘要:本文構(gòu)建了一個(gè)在投資成本與收益不對(duì)稱的情況下基于增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)的企業(yè)并購(gòu)兩階段博弈模型。該模型使用二又樹(shù)期權(quán)定價(jià)方法確定企業(yè)并購(gòu)中產(chǎn)生的增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)的價(jià)值，考慮了并購(gòu)各階段的投入成本、投資收益、風(fēng)險(xiǎn)中性概率、元風(fēng)險(xiǎn)收益率以及企業(yè)并購(gòu)時(shí)產(chǎn)生的相互影響效應(yīng)等因素

2、，分析了成本占優(yōu)或收益占優(yōu)的兩企業(yè)j司在公司并購(gòu)中的行為模式，得到了兩企業(yè)項(xiàng)目并購(gòu)成功所對(duì)應(yīng)的臨界收益和臨界成本以及與上述因素之間的關(guān)系。關(guān)鍵詞:企業(yè)并購(gòu);期權(quán)博弈;不確定性;收益不對(duì)稱性;實(shí)物期權(quán)模型中圖分類號(hào):F272.3文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1002-980X( 2010 )03一0060一05資戚本不對(duì)稱的程度，進(jìn)而得出存在三類均衡，即1 研究背景搶先均衡、序貫均衡和同時(shí)技資均衡，并分別對(duì)其存J企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中并購(gòu)方最關(guān)心的問(wèn)題就是如何在條件進(jìn)行了分析。Huisman和Kort7引人混合合理地估算目標(biāo)公司的價(jià)值。但由于并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)策略均衡的概念，對(duì)Smets雙頭壟斷期權(quán)博弈模型內(nèi)外環(huán)境

3、等諸多不確定性因素的存在，傳統(tǒng)意義下進(jìn)行了分析和擴(kuò)展。進(jìn)步.Huisman還研究了兩的投資決策分析方法(如現(xiàn)金流分析、敏感性分析、個(gè)企業(yè)的投資成本不對(duì)稱的情況。Pawlina和Kort盈虧平衡分析等)往往失去了作用。期權(quán)博弈理論研究了投資成本不對(duì)稱對(duì)于企業(yè)投資期權(quán)執(zhí)行策略是實(shí)物期權(quán)和博弈論相結(jié)合的產(chǎn)物，它不僅利用期的影響，并討論了成本不對(duì)稱和先發(fā)優(yōu)勢(shì)程度對(duì)期權(quán)的方法對(duì)投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值進(jìn)行評(píng)估，同時(shí)還利用博權(quán)博弈均衡策略的影響。弈論的分析思路提供一種在不確定環(huán)境下企業(yè)的投郝雪梅、茅寧對(duì)基于增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)的企業(yè)并資決策方法。本文在成本收益不對(duì)稱條件下，用期購(gòu)決策博弈模型進(jìn)行了分析，但模型是基于兩企業(yè)權(quán)

4、博弈模型解決公司的并購(gòu)問(wèn)題。同質(zhì)化的假設(shè)，沒(méi)有考慮不對(duì)稱的情況向。余冬平、期權(quán)博弈理論與方法已經(jīng)有十余年的發(fā)展，主邱莞華建立了R&D投資決策的不對(duì)稱雙頭壟斷期要?dú)w功于SmetsIJ提出的連續(xù)時(shí)間期權(quán)博弈模型和權(quán)博弈模型問(wèn)。張國(guó)興、郭菊娥、劉東霖討論了建設(shè)Smit和Ankum2J提出的離散時(shí)間期權(quán)博弈模型。時(shí)間和投資成本不對(duì)稱的雙寡頭期權(quán)博弈模型IOJ。Smets最早將傳統(tǒng)的占先進(jìn)入博弈模型和實(shí)物期權(quán)他們都引入了Huisman和Kort的混合策略法則并方法結(jié)合起來(lái)，在考慮匯率不穩(wěn)定和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反討論了所建模型的溫合策略均衡。應(yīng)的情況下研究了企業(yè)投資決策。Smit和Triger?本文利用二

5、叉樹(shù)期權(quán)定價(jià)方法，采用完全信息orgls研究了企業(yè)兩段式投資策略，在假設(shè)市場(chǎng)需求兩階段動(dòng)態(tài)博弈模型，在Smit和Ankum等人分析是不確定的，對(duì)應(yīng)企業(yè)的不同產(chǎn)量有不同的成本的框架的基礎(chǔ)上分別研究了收益占優(yōu)和成本占優(yōu)的兩情況下，考察了市場(chǎng)、技術(shù)、信息和競(jìng)爭(zhēng)等因素對(duì)企企業(yè)的并購(gòu)決策。國(guó)內(nèi)外關(guān)于在不對(duì)稱條件下期權(quán)業(yè)投資策略的影響陽(yáng)。Mariotti等建立了當(dāng)投資成博弈模型的研究已較多，但鮮有明確把其應(yīng)用在企本和收益都不確定且信息不完全的雙頭壟斷模型并業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略投資上，而且大多都是采用混合策略J找出了均衡結(jié)果山。Huisman5Pawlina和、法證明其模型淚合策略均衡的存在，研究占先均衡、Kort

6、6J提出的不對(duì)稱模型是基于初始投資成本的不序貫均衡和同時(shí)投資均衡三類博弈均衡，求解領(lǐng)先對(duì)稱，他們通過(guò)一個(gè)參數(shù)k來(lái)刻畫(huà)兩家企業(yè)初始投者、追隨者和同時(shí)投資者的價(jià)值函數(shù)和投資臨界值收稿日期:2009-12-26作者簡(jiǎn)介:傅強(qiáng)0963-).男，重慶人，重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，研究方向2技術(shù)創(chuàng)新、宏微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融工程等;徐海龍0985一)男，河北唐山人，重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院碩士研究生，研究方向:金融系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)、風(fēng)險(xiǎn)投資理論。60 傅強(qiáng)等:投資成本與收益不對(duì)稱條件下的企業(yè)并購(gòu)決策點(diǎn)。本文在研究方法上與其他研究不對(duì)稱條件下的業(yè)兩階段投資的成本分別為11和1(A企業(yè)), I 1和2

7、期權(quán)博弈模型有所不同。12 (B企業(yè))。在好的情況下，兩階段投資進(jìn)行以后，本文首先構(gòu)建了一個(gè)涉及兩個(gè)并購(gòu)成本與收益A、B企業(yè)現(xiàn)金流入折現(xiàn)值為Vf，Vf ;在壞的情況不同的企業(yè)的兩階段博弈模型，其次對(duì)模型中的變下，兩階段投資進(jìn)行以后，A、B企業(yè)現(xiàn)金流入折現(xiàn)量之間的關(guān)系和求解結(jié)果進(jìn)行分析，最后得出研究值為Vu、Vu。結(jié)論。和盧為兩企業(yè)投資相互影響的系數(shù)。的意義表示并購(gòu)中兩家企業(yè)都決定投資，一家企業(yè)加入競(jìng)2 模型構(gòu)建標(biāo)，則另一家企業(yè)收益相比原有獨(dú)自投資收益減少為了討論的方便，假設(shè)決策參與者有三方的比例(減少的數(shù)額為用該比例乘以另外一家企投資成本較低(或收益較高)的企業(yè)A(并購(gòu)企業(yè))、業(yè)的收益)，取值

8、范圍在O到1之間:取O說(shuō)明相目標(biāo)企業(yè)(原交易契約關(guān)系人)以及一個(gè)投資成本較互之間沒(méi)有影響，越大說(shuō)明影響越大。盧表示的意高(或收益較低)的企業(yè)B。并假設(shè)決策參與者都是義是一家企業(yè)決定不投資、而另一家企業(yè)決定投資，風(fēng)險(xiǎn)中性(risk-neutralprobability)，除了投資成本投資企業(yè)對(duì)不投資企業(yè)收益產(chǎn)生的影響，即用盧去收益不同之外，企業(yè)在并購(gòu)中間質(zhì)化。乘以另一投資企業(yè)所獲得的收益得到不投資企業(yè)損本文分為兩個(gè)階段討論企業(yè)并購(gòu)。第一階段為失掉的收益，盧為O說(shuō)明相互之間沒(méi)有影響，盧越大井購(gòu)的一期階段，主要是一些前期的投入，包括先期說(shuō)明影響越大。另外，風(fēng)險(xiǎn)中性概率為扣無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收調(diào)查、部分資產(chǎn)投入等

9、。這使得企業(yè)有進(jìn)一步投資益率為ro的機(jī)會(huì)，并可以更多地考慮并購(gòu)對(duì)自身未來(lái)發(fā)展的3 模型分析影響，因此在這里也就產(chǎn)生了個(gè)增長(zhǎng)型的實(shí)物期權(quán)。并購(gòu)第二階段就是完成全面技入，將目標(biāo)企業(yè)由于上文提出的并購(gòu)是兩企業(yè)在完全信息的假進(jìn)行完全的整合。設(shè)前提下進(jìn)行的動(dòng)態(tài)博弈過(guò)程，因此它是一個(gè)完全模型中兩個(gè)企業(yè)的決策路徑見(jiàn)圖l:A、B兩企且非完美信息兩階段博弈。博弈論研究的相關(guān)成果業(yè)同時(shí)決定是否進(jìn)行第一階段的先期投入。如果決給出了這類問(wèn)題的一般性解決方法，即自后向前逆定在這一階段投資，則可以在第二階段繼續(xù)增加投向歸納的方法。同時(shí)，博弈論里還證明了由逆向歸入，完成并購(gòu)。只有兩階段投資都完成了，方可獲得納法給出的問(wèn)題的

10、解是子博弈精煉的。整個(gè)并購(gòu)項(xiàng)目的收益現(xiàn)金流。如果企業(yè)決定了第一下面采用二叉樹(shù)定價(jià)方法對(duì)企業(yè)第一階段先期階段投資，而到了第二階段不投資，則第一階段的投投資結(jié)束后產(chǎn)生的增長(zhǎng)型期權(quán)進(jìn)行定價(jià)，從而確定入將無(wú)法收回，同時(shí)也不會(huì)產(chǎn)生任何現(xiàn)金流入。如出整個(gè)并購(gòu)項(xiàng)目投資的價(jià)值。果企業(yè)第一階段就決定不投資，則企業(yè)也不會(huì)產(chǎn)生3. 1 第二階段博弈現(xiàn)金流入，同時(shí)也沒(méi)有資本的投入。1)第一階段兩個(gè)企業(yè)均選擇了投資。4 在并購(gòu)項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展順利的情況下，第二階段投資可有四種情況出現(xiàn):兩企業(yè)均決定投資葉企業(yè)決定投資，B企業(yè)決定放棄;B企業(yè)決定投資，A企業(yè)決定放棄;兩企業(yè)均不選擇投資。于是得到兩個(gè)N 企業(yè)在這種情況下第二階段

11、投資的博弈的標(biāo)準(zhǔn)形式(見(jiàn)圖2)。企業(yè)BU 1 IVff一1，.f-Vf-I， I V-1,. - V圖1兩企業(yè)兩階段決策路徑圖ff 企業(yè)Au I -N f Vf - , 0 , 0 另外，在企業(yè)第一階段投資結(jié)束以后，企業(yè)可圖z實(shí)施成功情況下兩企業(yè)博弈標(biāo)準(zhǔn)式以了解到更多的關(guān)于并購(gòu)實(shí)施的進(jìn)展情況，能夠?qū)ζ髽I(yè)第二階段的投資收益狀況的風(fēng)險(xiǎn)情況作一個(gè)預(yù)討論這種情況下純戰(zhàn)略納什均衡。由于討論的期。前提是項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展順利，并且達(dá)到項(xiàng)目立項(xiàng)之初I代表企業(yè)的決策是進(jìn)行投資，U代表企業(yè)的時(shí)的預(yù)期，因此V和Vf:是個(gè)理想值，至少是大于f決策是不進(jìn)行投資，N代表一個(gè)自然的選擇。兩企I和212的。兩個(gè)企業(yè)達(dá)到的Nash

12、均衡就是都將技術(shù)經(jīng)濟(jì)第29卷第3期選擇技資(1 , l)。此時(shí)雙方的均衡價(jià)值為V一圖4中有4個(gè)N節(jié)點(diǎn)，其中最后一個(gè)N節(jié)點(diǎn)因?yàn)榈贘V J-1 Vj一V-120(當(dāng)成本占優(yōu)或收益占優(yōu)一階段雙方都沒(méi)有進(jìn)行投資，所以此節(jié)點(diǎn)的價(jià)值恒2J的企業(yè)A對(duì)企業(yè)B影響較大時(shí)可能A企業(yè)選擇技為0。前三個(gè)N點(diǎn)都有增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)的產(chǎn)生。資，B企業(yè)選擇放棄，雙方的均衡價(jià)值為VA -1J2，一盧iV此時(shí)VJ -12 < (-?)V，此種情況B企業(yè)JoJ已經(jīng)提前放棄并購(gòu)，不會(huì)進(jìn)行第一階段投資)。所以U u 在井購(gòu)項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展順利情況下第一階段兩企業(yè)均NN, 4 選擇投資時(shí)第二階段博弈兩企業(yè)均選擇并購(gòu)。(0.0) 實(shí)施進(jìn)展

13、不順利沒(méi)有成功的情況，得到兩個(gè)企業(yè)在這種情況下第二階段投資的博弈的標(biāo)準(zhǔn)形式(飛，.-aVr-(0.0)汗-?1j)(0.0) (-?吭.V，r，) (0.0) v，.-av，-r ) f -<f (圖3)。企業(yè)B圖4簡(jiǎn)化后的博弈樹(shù)U I IV.vu -1，VuV. -I, 2 V.一I，-?Vu下面，運(yùn)用二叉樹(shù)期權(quán)定價(jià)理論對(duì)圖4中3個(gè)企業(yè)AU -?V飛，Vu一，。，。N節(jié)點(diǎn)處的增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。二叉樹(shù)期權(quán)定價(jià)理論一般的期權(quán)定價(jià)計(jì)算公式為:圖3實(shí)施不成功情況下兩企業(yè)博弈標(biāo)準(zhǔn)式C,-, =C，十1.u+ (1) C,+1.d 討論這種情況下純戰(zhàn)略Nash均衡?？紤]到假設(shè)項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展不順

14、利，投資收益不能達(dá)到項(xiàng)目立公式中:C俐.u為后一階段;利好;情況下的價(jià)項(xiàng)之初時(shí)的預(yù)期，因此Vu和Vu的值將是偏低的，值;C嘰d為后一階段;利差;情況下的價(jià)值C，.，為小于第二階段的投入1和兒，甚至可能會(huì)是負(fù)數(shù)。2本階段的期權(quán)價(jià)值;戶為風(fēng)險(xiǎn)中性概率;r為元風(fēng)險(xiǎn)此時(shí)兩個(gè)企業(yè)達(dá)到的Nash均衡是都選擇不投資，利率。雙方的均衡價(jià)值均為0。利用上面的公式可得到圖4中N1、N2、凡三個(gè)2)第一階段兩個(gè)企業(yè)只有一企業(yè)選擇技資。在節(jié)點(diǎn)處的實(shí)物期權(quán)的價(jià)值:此種情況下，由于第一階段沒(méi)有投資的企業(yè)在第二(V一戶VJ -1) 17 J2N1:VA1 , y B1 階段無(wú)法繼續(xù)進(jìn)行投資，所以這個(gè)企業(yè)的戰(zhàn)略只能e 是不投

15、資。另一企業(yè)則可以只考慮自己所能獲得的(VJ一V-12)jE 價(jià)值來(lái)決定自己的投資策略。在預(yù)期項(xiàng)目進(jìn)展順利一2)的情況下，該企業(yè)會(huì)考慮繼續(xù)投資第二階段;在項(xiàng)目N:V(VJ1二監(jiān)VJ2，VB2=2 Ae e 進(jìn)展不順利的情況下，該企業(yè)則會(huì)放棄第二階段的N:V(VJ寸，2 ) 二監(jiān)Lvm=投資。3 A3e e 若第一階段企業(yè)A選擇投資，企業(yè)B沒(méi)有投3.3 第一階段博弈資，在預(yù)期項(xiàng)目進(jìn)展順利的情況下企業(yè)A將在第二經(jīng)過(guò)上面兩步的工作，整個(gè)博弈就進(jìn)一步簡(jiǎn)化階段繼續(xù)投資，A、B企業(yè)分別獲得的收益為VJ成了一個(gè)完全信息下的靜態(tài)博弈。用博弈的擴(kuò)展形1, -?V;在項(xiàng)目進(jìn)展不順利的情況下，雙方所獲2J式來(lái)表示，

16、如圖5所示。價(jià)值均為0。若第一階段企業(yè)B選擇投資，企業(yè)A沒(méi)有投資，在預(yù)期項(xiàng)目進(jìn)展順利的情況下企業(yè)B將在第二B/B 階段繼續(xù)投資，A、B企業(yè)分別獲得的收益為一盧iVJ V J -l2 ;在項(xiàng)目進(jìn)展不順利的情況下，雙方/大/;飛所獲價(jià)值均為0。(飛1二，.凡，-1，)幾-，.t;.,) (飛-V -f,) (0.0) 3)第一階段兩企業(yè)均選擇不投資。此時(shí)兩個(gè)企業(yè)都不能進(jìn)行第二階段投資，所獲價(jià)值都為0，即沒(méi)圖5第一階段下博弈的擴(kuò)展形式有增長(zhǎng)型期權(quán)的產(chǎn)生。3.2 期權(quán)價(jià)值的計(jì)算用上面的計(jì)算結(jié)果分別代人其中的VA1、VBl、現(xiàn)在，我們可以將圖1的博弈樹(shù)簡(jiǎn)化成圖4。VA2、V，其博弈形瓦為圖6的形式。B2

17、、VA3、VB362 傅強(qiáng)等:投資成本與收益不對(duì)稱條件下的企業(yè)并購(gòu)決策企業(yè)B由A1>0可得，?們12< V-aV，;由A2<f U 一戶(V-12)-h 戶(VfVf一!.3l-;f1e e 0可得，、二川12>V。J戶(Vf一Vf一12)-1, 二旦旦e e 企業(yè)A由B1>0可得，二11+12 <V f Vl由B1<二盟主Le, U 。戶(Vf-12) B21一九可得，去1+ 1> Vf一(-?)V2。fe 上面四式分別為A、B企業(yè)在選擇并購(gòu)和放棄圖6成本收益均不同的兩企業(yè)博弈標(biāo)準(zhǔn)式并購(gòu)時(shí)的最高和最低臨界成本。分析結(jié)果表明，無(wú)圖6即為投資成本收

18、益均不同的兩企業(yè)經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)收益率越大，風(fēng)險(xiǎn)中性概率越小，兩企業(yè)間的影兩階段博弈后的最終結(jié)果。下面分別討論兩企業(yè)在響系數(shù)越大，就需要有更高的投資收益或更低的成本相同、收益不同(收益占優(yōu))和成本不同、收益相投資成本，并購(gòu)越不容易成功。由上下兩式比較可同(成本占優(yōu))情況下的投資情況。知，企業(yè)并購(gòu)對(duì)收益劣勢(shì)企業(yè)的成本控制要求更高。3.4 成本收益不對(duì)稱情況下的并購(gòu)博弈討論3.4.2 成本不同，收益相同3.4.1 成本相同，收益不同設(shè)11<1氣，12< 1飛，V= Vf ，A企業(yè)占優(yōu)。此f設(shè)11= 1氣，12=兒，V>Vf，A企業(yè)占優(yōu)。此時(shí)，A、B企業(yè)的博弈形式可簡(jiǎn)化為圖80f時(shí)，A，B

19、企業(yè)的博弈形式可簡(jiǎn)化圖7的形式。企業(yè)BI U 企業(yè)B戶(VfVf-1z)_1;一p(Vf!.3l_1, , U e e 戶(VVf1) 戶(V1) f2 f2 一1，, 一1，, 戶(VfVf一G.2-I，二且Vfe e e e 企業(yè)A戶(Vf一Vf一12)-1, , 二旦旦二旦旦e e e 企業(yè)AU 。，。二盟主L一p(VfG.2_I，e, U 。，。e P(Vf -12)_1, e 圖8成本不同收益相同的兩企業(yè)博弈標(biāo)準(zhǔn)式圖7成本相同收益不同的兩企業(yè)博弈標(biāo)準(zhǔn)式一2)令(VfVf2-1-11 = A1(Vf1一e e 令(V一Vf一1)(V-1) f2r 2-1=Al1J擴(kuò)-1 ff1= A，

20、P.(V-aV-12-11 = B1一一些=1 2 e e 一2)f1= A2戶(Vf-aV11= Bl二盟主L=一1 1e e B2 B同理，經(jīng)分析兩種情況A企業(yè)選擇并購(gòu):A2 1則經(jīng)分析兩種情況A企業(yè)選擇并購(gòu):A1>0;>0;(A1 < 0,A> 0,B< B2 1 2。兩種情況B企業(yè)選擇并購(gòu)zB1>0;(A>0。兩種情況兩企業(yè)都(A1 < 0,A> 0,B< B1 2。兩種情況B企業(yè)選擇2 1 并購(gòu):B1>0;(A> 0,0 > B> B0兩種情況選擇放棄:A1<0，兒>0，B1>B2;

21、A2< 0。1 1 2 兩企業(yè)都選擇放棄:A其分析結(jié)論與成本相同，收益不同的情況一致。1< 0，兒>0,B> B; 1 2(A<0。2 由A1>0可得，vfZL(車(chē)1+ 1) ;由A122i 由上可知:若A1>0，則A企業(yè)一定選擇投資，若A2<0，則A企業(yè)選擇放棄;若B1>0，則B企業(yè)<0可得，VfEII+I2。一定選擇投資，若B1< B2則B企業(yè)一定選擇放由B> 0可得，vf-i一(e l1 + l2 )由1棄。雖然A企業(yè)收益占優(yōu)，但在某些情況下A企業(yè)未J 1 占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)時(shí)(A1<0 、A2> 0，此時(shí)A企業(yè)

22、即有可B<B2可得，V<一1一一(el1 十l2)。1 f能選擇并購(gòu)也有可能選擇放棄)仍需考慮競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手-1一+盧的技資決策。而在A1>0、0>B1>B2情況下，B企上面四式分別為A、B企業(yè)在選擇并購(gòu)和放棄業(yè)盡管在并購(gòu)時(shí)有可能出現(xiàn)虧損，但不選擇并購(gòu)優(yōu)并購(gòu)時(shí)的最高和最低臨界收益。分析結(jié)果表明，無(wú)勢(shì)企業(yè)A的并購(gòu)對(duì)其收益有更大影響，B企業(yè)仍要風(fēng)險(xiǎn)收益率越大，風(fēng)險(xiǎn)中性概率越小，兩企業(yè)間的影選擇并購(gòu)。響系數(shù)越大，就需要有更大的技資收益或更低的63 技術(shù)經(jīng)濟(jì)第29卷第3期投資成本，并購(gòu)越不容易成功。由上下兩式比較可勢(shì)企業(yè)要求更高的臨界收益和更低的臨界成本。知企業(yè)并購(gòu)對(duì)戚本劣勢(shì)企

23、業(yè)的收益要求更高。第四，優(yōu)勢(shì)企業(yè)雖然在并購(gòu)時(shí)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)者而言處于有利地位，但優(yōu)勢(shì)企業(yè)仍需考慮競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的行4 結(jié)論為，因?yàn)榱觿?shì)企業(yè)的決策仍然會(huì)影響優(yōu)勢(shì)企業(yè)是否本文利用實(shí)物期權(quán)的思想以及博弈論中兩階段要選擇并購(gòu)的決策。博弈的分析框架和求解方法，分析了投資成本和收參考文獻(xiàn)益占優(yōu)企業(yè)與占劣企業(yè)在企業(yè)并購(gòu)中的決策博弈模IJ SMETS F R. Exporting versus FDI: the effect of uncer?型，討論了其中各因素對(duì)決策的影響。根據(jù)分析，企tainty. irreversibilities and strategic interactionsR. Yale 業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)戰(zhàn)

24、略投資決策時(shí)，一般要考慮如下因University.1991. 素:2J SMIT H TJ ANKUM L A. A real options and game-the 第一，風(fēng)險(xiǎn)中性概率、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率以及并購(gòu)兩oretic approach to corporate investment strategy under 企業(yè)間的相互影響系數(shù)。風(fēng)險(xiǎn)中性概率是企業(yè)對(duì)并competition 1. Financial Management. 1993. 22: 241 250 購(gòu)項(xiàng)目進(jìn)展的理性預(yù)期而得到的。一般來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)3J SMIT J. TRIGERORGIS L. R&.D opti

25、on strategiesR. 中性概率越小，則表示企業(yè)對(duì)這次并購(gòu)越無(wú)信心;無(wú)Erasmus University.1997. 風(fēng)險(xiǎn)利率越大，則表明投資成本越大，企業(yè)相應(yīng)會(huì)要4J DEAMPS M. Irreversible investment and learning exter?求并購(gòu)能帶來(lái)更多的收益和戰(zhàn)略價(jià)值;兩競(jìng)爭(zhēng)性企nalitiesR. Toulouse University. 2000 業(yè)之間的相互影響越大，則表明兩企業(yè)都參加并購(gòu)，<5JHUISMAN K J M. Technology investment:a game theo?retic real options a

26、pproachM. Boston: Kluwer Academic 盈利越困難，并購(gòu)越不容易成功。Pub.2001. 第二，兩階段的投入成本和項(xiàng)目實(shí)施后帶來(lái)的6J PAWLINA G.KORT P M. Real options in an asymmetric 效益。如果兩階段投入巨大，則企業(yè)將在相應(yīng)的風(fēng)duopoly: who benefits from your competitive disadvan?險(xiǎn)預(yù)期下確保一定的項(xiàng)目成功后的收益，然后選擇tage? R. Tilburg Univers町.2002.進(jìn)行第一階段的投資;如果企業(yè)預(yù)期項(xiàng)目將趨于向7J HUISMAN K J M.K

27、ORT P M. Effects of strategic inter actions on the option value of waitingR. Working Pa-好的方向發(fā)展，則會(huì)相應(yīng)降低對(duì)項(xiàng)目成功后收益的per. Tilburg Univer剖ty.1999. 要求。8J 郝雪梅，茅寧基于增長(zhǎng)型實(shí)物期權(quán)的企業(yè)并購(gòu)決策博弈第三，由本文的期權(quán)博弈框架分析可知，由于優(yōu)模型分析J.現(xiàn)代管理科學(xué).2008.1(1) : 10-18. 勢(shì)企業(yè)的并購(gòu)行為對(duì)劣勢(shì)企業(yè)有更大影響，因此，在9J 余冬平，邱莞華.R&.D投資決策的不對(duì)稱雙頭壟斷期權(quán)一定情況下，雖然劣勢(shì)企業(yè)在并購(gòu)時(shí)會(huì)產(chǎn)生虧損，但博弈模型J.系統(tǒng)工程.2005.23(2):31-34.lOJ 張國(guó)興，郭菊娥，劉東霖.建設(shè)時(shí)間和投資成本不對(duì)稱的企業(yè)仍需選擇并購(gòu)，否則虧損更大。劣勢(shì)企業(yè)在并雙寡頭期權(quán)博弈模型口.管理科學(xué).2008.21(4):75-81. 購(gòu)時(shí)更應(yīng)注重成本的控制并謹(jǐn)慎投資，比較而言，劣M&A Decision-Making of Corporation under Condition of Asymmetric Investment Cost and Benefit: Based on Game Theory and Real Option Model F