第9章 資本預(yù)算

1、注冊會計(jì)師全國統(tǒng)一考試專用教材第九章 資本預(yù)算2本章內(nèi)容：第一節(jié) 項(xiàng)目評價的原理和方法第二節(jié) 投資項(xiàng)目的評價方法第三節(jié) 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)第四節(jié)投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量與敏感性分析23一、項(xiàng)目的類型二、項(xiàng)目評價的程序小節(jié)要點(diǎn)：4一、項(xiàng)目的類型經(jīng)營性長期資產(chǎn)投資項(xiàng)目可分為五種類型：1.新產(chǎn)品開發(fā)或現(xiàn)有產(chǎn)品的規(guī)模擴(kuò)張項(xiàng)目。通常需要添置新的固定資產(chǎn)，并增加企業(yè)的營業(yè)現(xiàn)金流入。2.設(shè)備或廠房的更新項(xiàng)目。通常需要更換固定資產(chǎn)，但不改變企業(yè)的營業(yè)現(xiàn)金收入。3.研究與開發(fā)項(xiàng)目。通常不直接產(chǎn)生現(xiàn)實(shí)的收入，而是得到一項(xiàng)是否投產(chǎn)新產(chǎn)品的選擇權(quán)。4.勘探項(xiàng)目。通常使企業(yè)得到一些有價值的信息。5.其他項(xiàng)目。包括勞動保護(hù)

2、設(shè)施建設(shè)、購置污染控制裝置等。這些決策不直接產(chǎn)生營業(yè)現(xiàn)金流入，而使企業(yè)在履行社會責(zé)任方面的形象得到改善。它們有可能減少未來的現(xiàn)金流出。這些投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量分布有不同的特征，分析的具體方法也有區(qū)別。最具一般意義的是第一種投資即新添置固定資產(chǎn)的投資項(xiàng)目。5二、項(xiàng)目評價的程序任何投資項(xiàng)目的評價都包括以下幾個基本步驟：（1）提出各種投資方案。新產(chǎn)品方案通常來自研發(fā)部門或營銷部門，設(shè)備更新的建議通常來自生產(chǎn)部門等。（2）估計(jì)方案的相關(guān)現(xiàn)金流量。（3）計(jì)算投資方案的價值指標(biāo)，如凈現(xiàn)值、內(nèi)含報酬率等。（4）比較價值指標(biāo)與可接受標(biāo)準(zhǔn)。（5）對已接受的方案進(jìn)行再評價。這項(xiàng)工作很重要，但只有少數(shù)企業(yè)對投資項(xiàng)目進(jìn)

3、行跟蹤審計(jì)，從而事后評價預(yù)測的偏差，為改善財務(wù)控制提供線索，有助于指導(dǎo)未來決策。初學(xué)財務(wù)管理的人，認(rèn)為最困難的是如何計(jì)算指標(biāo)，如計(jì)算現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率等。而實(shí)際上真正困難的是確定現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率，以及如何使用計(jì)算結(jié)果。6本章內(nèi)容：第一節(jié) 項(xiàng)目評價的原理和方法第二節(jié) 投資項(xiàng)目的評價方法第三節(jié) 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)第四節(jié)投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量與敏感性分析67一、凈現(xiàn)值法二、內(nèi)含報酬率法小節(jié)要點(diǎn)：三、回收期法四、會計(jì)報酬率法五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題六、總量有限時的資本分配8一、凈現(xiàn)值法9一、凈現(xiàn)值法2特點(diǎn)凈現(xiàn)值的優(yōu)點(diǎn)是具有廣泛的適用性，它考慮了資金的在理論上也比其他方法更完善。其缺點(diǎn)表現(xiàn)在凈現(xiàn)值是金額的絕

4、對值，在比較投資額不同的項(xiàng)目時有一定的局限性。3判斷標(biāo)準(zhǔn)在使用凈現(xiàn)值法做決策時，如果凈現(xiàn)值大于0，表明投資報酬率大于資本成本，該項(xiàng)目可以增加股東財富，值得投資；如果凈現(xiàn)值等于0，表明投資報酬率等于資本成本，該項(xiàng)目不值得投資；如果凈現(xiàn)值小于0，表明投資報酬率小于成本，該項(xiàng)目會減少股東財富，放棄該項(xiàng)目。10一、凈現(xiàn)值法【例題單選題】若凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，表明該投資項(xiàng)目（ ）。 A各年利潤小于0，不可行 B它的投資報酬率小于0，不可行 C它的投資報酬率沒有達(dá)到預(yù)定的折現(xiàn)率，不可行 D它的投資報酬率超過了預(yù)定的折現(xiàn)率，不可行【解析】凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，即表明該投資項(xiàng)目的報酬率小于預(yù)定的折現(xiàn)率，方案不可行。但并不表

5、明該方案一定為虧損項(xiàng)目或投資報酬率小于0。【答案】C11二、內(nèi)含報酬率法12二、內(nèi)含報酬率法在使用內(nèi)含報酬率法做決策時，當(dāng)內(nèi)含報酬率高于資本成本時，投資項(xiàng)目可行。凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報酬率法具有相同點(diǎn)和不同點(diǎn)，如下圖所示。 凈現(xiàn)值 絕對數(shù)指標(biāo)，反映投資效益指標(biāo)大小受折現(xiàn)率影響，折現(xiàn)率的高低將會影響 現(xiàn)值指數(shù)方案的優(yōu)先次序 相對數(shù)指標(biāo)，反映投資效率 指標(biāo)大小不受折現(xiàn)率影響 內(nèi)含報酬率 會出現(xiàn)多重內(nèi)部收益率問題13二、內(nèi)含報酬率法【例題多選題】對互斥方案進(jìn)行優(yōu)選時，下列說法正確的有（ ）。A投資項(xiàng)目評價的現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報酬率法結(jié)論可能不一致B投資項(xiàng)目評價的現(xiàn)值指數(shù)法和內(nèi)含報酬率法結(jié)論一定一

6、致C投資項(xiàng)目評價的凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法結(jié)論一定一致D投資項(xiàng)目評價的凈現(xiàn)值法和內(nèi)含報酬率法結(jié)論可能不一致【解析】由于現(xiàn)值指數(shù)和凈現(xiàn)值的大小受折現(xiàn)率高低的影響，折現(xiàn)率高低甚至?xí)绊懛桨傅膬?yōu)先次序，而內(nèi)含報酬率不受折現(xiàn)率高低的影響，所以選項(xiàng)BC不正確?！敬鸢浮緼D14三、回收期法15三、回收期法16三、回收期法【例題多選題】（2013年真題）動態(tài)投資回收期法是長期投資項(xiàng)目評價的一種輔助方法，該方法的缺點(diǎn)有（ ）。A忽視了資金的時間價值B忽視了折舊對現(xiàn)金流的影響C沒有考慮回收期以后的現(xiàn)金流D促使放棄有戰(zhàn)略意義的長期投資項(xiàng)目【解析】動態(tài)投資回收期要考慮資金的時間價值，選項(xiàng)A錯誤；投資回收期是以現(xiàn)金流量為

7、基礎(chǔ)的指標(biāo)，在考慮所得稅的情況下，是考慮折舊對現(xiàn)金流的影響的，選項(xiàng)B錯誤?！敬鸢浮緾D17四、會計(jì)報酬率1定義會計(jì)報酬率這種方法計(jì)算簡便，應(yīng)用范圍很廣。它在計(jì)算時使用會計(jì)報表上的數(shù)據(jù)，以及普通會計(jì)的收益和成本觀念。其計(jì)算公式為：會計(jì)報酬率=年平均凈收益/原始投資額100%2特點(diǎn)會計(jì)報酬率是一種衡量盈利性的簡單方法，使用的概念易于理解；使用財務(wù)報告的數(shù)據(jù)，容易取得；考慮了整個項(xiàng)目壽命期的全部利潤；可以使經(jīng)理人員知道業(yè)績的預(yù)期，也便于項(xiàng)目的后續(xù)評價。但會計(jì)報酬率在使用時也具有其局限性，表現(xiàn)在使用賬面收益而非現(xiàn)金流量，忽視了折舊對現(xiàn)金流量的影響；忽視了凈收益的時間分布對于項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)價值的影響。18四、

8、會計(jì)報酬率【例題多選題】下列關(guān)于投資項(xiàng)目評估方法的表述中,正確的有( )。A現(xiàn)值指數(shù)法克服了凈現(xiàn)值法不能直接比較投資額不同的項(xiàng)目的局限性,它在數(shù)值上等于投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值除以初始投資額B動態(tài)回收期法克服了靜態(tài)回收期法不考慮貨幣時間價值的缺點(diǎn),但是仍然不能衡量項(xiàng)目的盈利性C計(jì)算內(nèi)含報酬率時,如果用試算的折現(xiàn)率得到的凈現(xiàn)值大于零,說明項(xiàng)目的內(nèi)含報酬率小于該試算的折現(xiàn)率D內(nèi)含報酬率法不能直接評價兩個投資規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目的優(yōu)劣【解析】現(xiàn)值指數(shù)是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率,選項(xiàng)A錯誤；無論動態(tài)回收期還是靜態(tài)回收期都沒有考慮回收期滿以后的現(xiàn)金流量,所以不能衡量盈利性,選項(xiàng)B正確；計(jì)算內(nèi)含報酬率時

9、,如果用試算的折現(xiàn)率得到的凈現(xiàn)值大于零,說明項(xiàng)目的內(nèi)含報酬率高于該試算的折現(xiàn)率,選項(xiàng)C錯誤；對于互斥項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)凈現(xiàn)值法優(yōu)先,因?yàn)閮衄F(xiàn)值大可以給股東帶來的財富就大,股東需要的是實(shí)實(shí)在在的報酬而不是報酬的比率?！敬鸢浮緽D19五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題互斥項(xiàng)目是指接受一個項(xiàng)目就必須放棄另一個項(xiàng)目的情況。如果兩個互斥項(xiàng)目壽命相同，而且投資額相同，在利用凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率進(jìn)行選優(yōu)時結(jié)論是一致的。如果兩個互斥項(xiàng)目壽命相同,但是投資額不同，利用凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率進(jìn)行選優(yōu)時結(jié)論有矛盾時:此時應(yīng)當(dāng)優(yōu)先使用凈現(xiàn)值法結(jié)論。當(dāng)兩個互斥項(xiàng)目的項(xiàng)目壽命不相同時，有兩種解決方法，一個是共同年限法，另一個是等值年金法。（一）共同

10、年限法共同年限法也被稱為重置價值鏈法，其原理是：假設(shè)投資項(xiàng)目可以在終止時進(jìn)行重置，通過重置使兩個項(xiàng)目達(dá)到相同的年限，然后比較其凈現(xiàn)值。共同年限法有一個相對困難問題就是共同比較的時間可能很長，通常選最小公倍壽命為共同年限，最終選擇選擇調(diào)整后凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。因此，對預(yù)計(jì)計(jì)量未來的數(shù)據(jù)缺乏信心，尤其是重置的原始投資，實(shí)在是難以預(yù)計(jì)。20五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題（二）等額年金法等額年金法是兩個不同年限項(xiàng)目的另一種方法，比共同年限法要簡單。其計(jì)算步驟為：（1）計(jì)算兩項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；（2）計(jì)算凈現(xiàn)值的等額年金額=該方案凈現(xiàn)值/（P/A,i,n）（3）假設(shè)項(xiàng)目可以無限重置，且在項(xiàng)目的終止期重置，則等額年金

11、的資本化就是項(xiàng)目的凈現(xiàn)值：永續(xù)凈現(xiàn)值=等額年金額/資本成本i最終選擇永續(xù)凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。21五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題【例題計(jì)算題】某企業(yè)準(zhǔn)備投資一個項(xiàng)目，其資本成本率為10%，分別有A、B、C三個方案可供選擇。（1）A方案的有關(guān)資料如下表：（2）B方案的項(xiàng)目計(jì)算期為8年，凈現(xiàn)值為50 000元。（3）C方案的項(xiàng)目壽命期為12年，凈現(xiàn)值為70 000元。要求：（1）計(jì)算或指出A方案的凈現(xiàn)值。（2）計(jì)算ABC三個方案的等額年金永續(xù)凈現(xiàn)值（計(jì)算結(jié)果保留整數(shù)）。（3）按共同年限法計(jì)算ABC三個方案重置凈現(xiàn)值（計(jì)算結(jié)果保留整數(shù)）。（4）分別用等額年金法和共同年限法作出投資決策。壽命期項(xiàng)目012345

12、6合計(jì)凈現(xiàn)金流量-60 000030 00030 00020 00020 00030 000折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量-60 000024 79222 53913 66012 41816 93530 344單位：元22五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題部分時間價值系數(shù)，如下表所示。t6812161810%的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)0.56450.4665 0.31860.21760.179910%的年金現(xiàn)值系數(shù)4.35535.3349- 10%的回收系數(shù)0.22960.1874 0.1468 【答案】（1）A方案凈現(xiàn)值=折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量之和=30 344元（2）A方案凈現(xiàn)值的等額年金=30344/(P/A，10%，6)=6 9

13、67（元）A方案等額年金永續(xù)凈現(xiàn)值=6 967/10%=69 670（元）B方案凈現(xiàn)值的等額年金=50 000/(P/A，10%，8)=9 372（元）B方案等額年金永續(xù)凈現(xiàn)值=9372/10%=93 720（元）C方案凈現(xiàn)值的等額年金=凈現(xiàn)值（A/P,10%,12）=70 0000.1468=10 276（元）C方案等額年金永續(xù)凈現(xiàn)值=10 276/10%=102 760（元）23五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題（3）最小公倍壽命期為24年。A方案調(diào)整后的凈現(xiàn)值=30 3441+(P/F,10%,6)+（P/F,10%,12）+(P/F,10%,18)=62 600（元）B方案調(diào)整后的凈現(xiàn)值=5000

14、01+(P/F,10%,8)+(P/F,10%,16)=84205（元）C方案調(diào)整后的凈現(xiàn)值=700001+(P/F,10%,12)=92302（元）（4）按照等額年金法，因?yàn)镃方案的等額年金凈現(xiàn)值最大，B方案次之，A方案最小，所以C方案最優(yōu)，其次是B方案，A方案最差。按共同年限法計(jì)算C方案調(diào)整后的凈現(xiàn)值最大，B方案次之，A方案最小，所以C方案最優(yōu)，其次是B方案，A方案最差。24五、互斥項(xiàng)目的優(yōu)選問題（三）共同年限法和等額年金法區(qū)別與缺點(diǎn)比較項(xiàng)目區(qū)別共同缺點(diǎn)共同年限法比較直觀，易于理解，但是預(yù)計(jì)現(xiàn)金流的工作很困難。（1）有的領(lǐng)域技術(shù)進(jìn)步快，目前就可以預(yù)期升級換代不可避免，不可能原樣復(fù)制；（2）

15、如果通貨膨脹比較嚴(yán)重，必須考慮重置成本的上升，這是一個非常具有挑戰(zhàn)性的任務(wù)，對此兩種方法都沒有考慮；（3）從長期來看，競爭會使項(xiàng)目凈利潤下降，甚至被淘汰，對此分析時沒有考慮。等額年金法 應(yīng)用簡單，但不便于理解。25六、總量有限時的資本分配（一）獨(dú)立項(xiàng)目所謂獨(dú)立項(xiàng)目是指被選項(xiàng)目之間是相互獨(dú)立的，采用一個項(xiàng)目時不會影響另外項(xiàng)目的采用或不采用。（二）資本分配問題資本分配問題是指在企業(yè)投資項(xiàng)目有總量預(yù)算約束的情況下，如何選擇 相互獨(dú)立的項(xiàng)目。在資本總量不受限制的情況下，獨(dú)立投資項(xiàng)目的決策原則是：凡是凈現(xiàn)值為正數(shù)的項(xiàng)目或者內(nèi)含報酬率大于資本成本的項(xiàng)目，都可以增加股東財富，都應(yīng)當(dāng)被采用。在資本總量受到限制

16、時，獨(dú)立投資項(xiàng)目的決策原則是：現(xiàn)值指數(shù)排序并尋找凈現(xiàn)值最大的組合就成為有用的工具，有限資源的凈現(xiàn)值最大化成為具有一般意義的原則。通常的做法是：首先將全部項(xiàng)目排列出不同的組合，各個組合的投資需要不超過資本總量；計(jì)算各項(xiàng)目的凈現(xiàn)值以及各組合的凈現(xiàn)值合計(jì)；選擇凈現(xiàn)值最大的組合作為采納的項(xiàng)目。26六、總量有限時的資本分配【例題單選題】對于多個投資組合方案，當(dāng)資金總量受到限制時，應(yīng)在資金總量范圍內(nèi)選擇（ ）。A使累計(jì)凈現(xiàn)值最大的方案進(jìn)行組合B累計(jì)會計(jì)收益率最大的方案進(jìn)行組合C累計(jì)現(xiàn)值指數(shù)最大的方案進(jìn)行組合D累計(jì)內(nèi)部收益率最大的方案進(jìn)行組合【解析】在主要考慮投資效益的條件下,多方案比較決策的主要依據(jù)，就是

17、能否保證在充分利用資金的前提下，獲得盡可能多的凈現(xiàn)值總量?！敬鸢浮緼27本章內(nèi)容：第一節(jié) 項(xiàng)目評價的原理和方法第二節(jié) 投資項(xiàng)目的評價方法第三節(jié) 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)第四節(jié)投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量與敏感性分析2728小節(jié)要點(diǎn)：一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的構(gòu)成二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法29一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的構(gòu)成所謂現(xiàn)金流量，在投資決策中是指一個項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。這時的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，它不僅包括各種貨幣資金,而且包括項(xiàng)目需要投入的企業(yè)現(xiàn)有的各種非貨幣資源的變現(xiàn)價值。新建項(xiàng)目的現(xiàn)金流量包括現(xiàn)金流出量、現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金凈流量三個具體概念。具體內(nèi)容如下表所示?，F(xiàn)金流量現(xiàn)金流量

18、內(nèi)容內(nèi)容現(xiàn)金流出量現(xiàn)金流出量指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加額。如增加一條生產(chǎn)線，現(xiàn)金流出：（1）增加生產(chǎn)線的價款；（2）墊支營運(yùn)資本?，F(xiàn)金流入量現(xiàn)金流入量指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額。如增加一條生產(chǎn)線，現(xiàn)金流入：（1）營業(yè)現(xiàn)金流入；營業(yè)現(xiàn)金流入=銷售收入-付現(xiàn)成本 =銷售收入-（成本-折舊）=利潤+折舊其中成本中不需要每年支付現(xiàn)金的部分稱為非付現(xiàn)成本，其中主要是折舊費(fèi)，有時包括其他攤銷費(fèi)用。故付現(xiàn)成本=成本-折舊。（2）該生產(chǎn)線出售時的殘值收入；（3）收回的營運(yùn)資本?，F(xiàn)金凈流量現(xiàn)金凈流量指項(xiàng)目引起的、一定期間現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的差額。流入量大于流出量時，凈流量為正值；反之，凈流量為

19、負(fù)值。30一、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的構(gòu)成新建項(xiàng)目的項(xiàng)目計(jì)算期是指從投資建設(shè)開始到最終清理結(jié)束整個過程的全部時間如下圖所示。31二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法（一）投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的影響因素在確定投資方案的相關(guān)現(xiàn)金流量時，應(yīng)遵循的最基本的原則是：只有增量現(xiàn)金流量才是與項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流量。在項(xiàng)目不同期間，應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)展確定相應(yīng)現(xiàn)金流量，具體計(jì)算為：建設(shè)期現(xiàn)金流量=-原始投資額=-（長期資產(chǎn)投資+墊支營運(yùn)資本）營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本=利潤+非付現(xiàn)成本終結(jié)現(xiàn)金流量=回收長期資產(chǎn)余值（或變價收入）+回收墊支營運(yùn)資本1在確定現(xiàn)金流量時遵從時點(diǎn)化假設(shè)第一筆現(xiàn)金流出的時間為“現(xiàn)在”時間，即“零”時點(diǎn)。不

20、管它的日歷時間是幾月幾日。在此基礎(chǔ)上，一年為一個計(jì)息期。對于原始投資，如果沒有特殊指明，均假設(shè)現(xiàn)金在每個“計(jì)息期期初”支付；如果特別指明支付日期，如3個月后支付100萬元，則要考慮在此期間的時間價值。對于收入、成本、利潤，如果沒有特殊指明，均假設(shè)在“計(jì)息期期末”取得。32二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法2墊支營運(yùn)資本的估算墊支營運(yùn)資本，指增加的經(jīng)營性流動資產(chǎn)與增加的經(jīng)營性流動負(fù)債之間的差額,即增加的經(jīng)營營運(yùn)資本。計(jì)算投資方案的增量現(xiàn)金流量時，需要爭取判斷哪些支持引起企業(yè)總現(xiàn)金流量的變動，造成增量變動的才是項(xiàng)目的現(xiàn)金流，具體需要注意四個方面的問題，如下表所示。注意四個方面的問題注意四個方面的問題要

21、點(diǎn)說明要點(diǎn)說明1 1區(qū)分相關(guān)成本和區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本非相關(guān)成本相關(guān)成本是指與決策相關(guān)的，在分析評價時必須考慮的成本，反之與特定決策無關(guān)的即為非相關(guān)成本，不應(yīng)考慮。2 2不要忽視機(jī)會成不要忽視機(jī)會成本本在投資方案時，當(dāng)選擇了一個投資方案，則必須放棄其他的投資機(jī)會，而其他機(jī)會獲得的收益就是選擇此方案而付出的代價，其他方案的收益就是這項(xiàng)投資方案的機(jī)會成本。3 3要考慮投資方案對要考慮投資方案對公司其他項(xiàng)目的影響公司其他項(xiàng)目的影響投資一個新項(xiàng)目時，可能對公司的其他項(xiàng)目造成影響，應(yīng)該予以考慮。4 4對營運(yùn)資本的影響對營運(yùn)資本的影響一般情況下，進(jìn)行項(xiàng)目投資分析時，假定開始投資時投入營運(yùn)資本，而在項(xiàng)目

22、結(jié)束時收回，故在項(xiàng)目的起點(diǎn)和終點(diǎn)需要考慮營運(yùn)資本形成的現(xiàn)金流。33二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法3凈現(xiàn)金流量、凈現(xiàn)值的計(jì)算采用凈現(xiàn)值法進(jìn)行項(xiàng)目投資決策需要掌握三個關(guān)鍵方面的計(jì)算。一是折現(xiàn)率的計(jì)算，用資本成本來表示；二是各期間凈現(xiàn)金流量的確定，包括項(xiàng)目投資建設(shè)期、經(jīng)營期和終結(jié)期凈現(xiàn)金流量的計(jì)算；三是掌握凈現(xiàn)值法，項(xiàng)目凈現(xiàn)值(NPV)=未來現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值一原始投資額現(xiàn)值。計(jì)算凈現(xiàn)值時，要按預(yù)定的貼現(xiàn)率對投資項(xiàng)目的未來現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)，預(yù)定貼現(xiàn)率是投資者所期望的最低投資報酬率。凈現(xiàn)值為正，方案可行，說明方案的實(shí)際報酬率高于所要求的報酬率;凈現(xiàn)值為負(fù)，方案不可取，說明方案的實(shí)際投資報酬率低于所要求的報

23、酬率。當(dāng)凈現(xiàn)值為零時，說明方案的投資報酬剛好達(dá)到所要求的投資報酬。所以，凈現(xiàn)值的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)是投資方案報酬超過基本報酬后的剩余收益。34二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法【例題9多選題】某公司正在開會討論是否投產(chǎn)一種新產(chǎn)品，對以下收支發(fā)生爭論。你認(rèn)為不應(yīng)列入該項(xiàng)目評價的現(xiàn)金流量有（ ）。 A新產(chǎn)品投產(chǎn)需要占用營運(yùn)資金80萬元，它們可在公司現(xiàn)有周轉(zhuǎn)資金中解決，不需要另外籌集 B該項(xiàng)目利用現(xiàn)有未充分利用的廠房和設(shè)備，如將該設(shè)備出租可獲收益200萬元，但公司規(guī)定不得將生產(chǎn)設(shè)備出租，以防止對本公司產(chǎn)品形成競爭 C新產(chǎn)品銷售會使本公司同類產(chǎn)品減少收益100萬元，如果本公司不經(jīng)營此產(chǎn)品，競爭對手也會推出此新產(chǎn)品

24、D動用為其它產(chǎn)品儲存的原料約200萬元【解析】選項(xiàng)B、C所述現(xiàn)金流量無論方案采納與否，流量均存在，所以選項(xiàng)B、C均為非相關(guān)成本?！敬鸢浮緽C35二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法（二）投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法（*）現(xiàn)以固定資產(chǎn)更新項(xiàng)目為例。固定資產(chǎn)更新是對技術(shù)上或經(jīng)濟(jì)上不宜繼續(xù)使用的舊資產(chǎn)，用新的資產(chǎn)更換，或用先進(jìn)的技術(shù)對原有設(shè)備進(jìn)行局部改造。固定資產(chǎn)更新決策主要研究兩個問題：（1）決定是否更新，即繼續(xù)使用舊資產(chǎn)還是更換新資產(chǎn)；（2）決定選擇什么樣的資產(chǎn)來更新。兩個問題是結(jié)合一起考慮的，若市場上沒有比現(xiàn)在更適用的設(shè)備，那么就繼續(xù)使用舊設(shè)備，由于舊設(shè)備總可以通過修理繼續(xù)使用，所以更新決策是繼續(xù)使用

25、舊設(shè)備與購置新設(shè)備的選擇。36二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法1.更新決策現(xiàn)金流量分析更新決策的現(xiàn)金流量主要是現(xiàn)金流出。即使有少量的殘值變現(xiàn)收入，也屬于支出抵減，而非實(shí)質(zhì)上的流入增加。確定相關(guān)現(xiàn)金流量時應(yīng)注意兩個方面的問題，一是舊設(shè)備的初始投資額應(yīng)以其變現(xiàn)價值考慮；二是設(shè)備的使用年限應(yīng)按尚可使用年限考慮。2.固定資產(chǎn)平均年成本固定資產(chǎn)平均年成本是指該資產(chǎn)引起的現(xiàn)金流出的年平均值。其計(jì)算分為：（1）不考慮時間價值，即現(xiàn)金流加總和分?jǐn)倳r不考慮資金的時間價值。（2）如果考慮貨幣的時間價值，則需計(jì)算現(xiàn)金流出的總現(xiàn)值，然后分?jǐn)偨o每一年固定資產(chǎn)的平均年成本37二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法38二、投資項(xiàng)目現(xiàn)

26、金流量的估計(jì)方法3.所得稅和折舊對現(xiàn)金流量的影響所得稅是企業(yè)的一種現(xiàn)金流出，它取決于利潤大小和稅率高低。（1）稅后成本和稅后收入稅后成本指扣除了所得稅影響后的費(fèi)用凈額，其一般公式為：稅后成本=支出金額（1-所得稅稅率）稅后收入是與稅后成本對應(yīng)的概念，即考慮所得稅影響后實(shí)際得到的現(xiàn)金流入，其一般公式為：稅后收入=收入金額（1-所得稅稅率）這里所說的“收入金額”是指根據(jù)稅法規(guī)定需要納稅的收入，不包括項(xiàng)目結(jié)束時收回墊支資金等現(xiàn)金流入。（2）折舊的抵稅作用如果加大成本，會減少利潤，從而所得稅也會減少。從折舊角度來說，如果折舊增加，利潤減少，所得稅也會減少，故折舊有抵稅的作用，對稅費(fèi)的影響表示為：折舊抵

27、稅=折舊所得稅稅率這里所說的折舊包括固定資產(chǎn)折舊和長期資產(chǎn)攤銷等非付現(xiàn)成本。39二、投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)方法（3）考慮所得稅后的現(xiàn)金流量在之前未考慮所得稅的基礎(chǔ)上考慮所得稅，可能產(chǎn)生影響的地方表現(xiàn)在建設(shè)期的原有資產(chǎn)變現(xiàn)凈損益對所得稅的影響，營業(yè)期所得稅影響和終結(jié)期回收固定資產(chǎn)殘值凈值損益對所得稅的影響。故各期現(xiàn)金流可表示為：40本章內(nèi)容：第一節(jié) 項(xiàng)目評價的原理和方法第二節(jié) 投資項(xiàng)目的評價方法第三節(jié) 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)第四節(jié) 投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量與敏感性分析4041小節(jié)要點(diǎn)：一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量二、投資項(xiàng)目的敏感性分析42一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量（一）加權(quán)平均成本與權(quán)益資本成本1計(jì)算項(xiàng)目凈現(xiàn)

28、值的兩種方法計(jì)算項(xiàng)目凈現(xiàn)值的方法有實(shí)體現(xiàn)金流量法和股權(quán)現(xiàn)金流量法，各自的特點(diǎn)和使用的折現(xiàn)率如下表所示：方法方法現(xiàn)金流量的特點(diǎn)現(xiàn)金流量的特點(diǎn)折現(xiàn)率折現(xiàn)率實(shí)體現(xiàn)金流量實(shí)體現(xiàn)金流量法法以企業(yè)實(shí)體為背景，確定項(xiàng)目對企業(yè)實(shí)體現(xiàn)金流量的影響。確定現(xiàn)金流出量時不考慮利息和償還本金。以企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率。股權(quán)現(xiàn)金流量股權(quán)現(xiàn)金流量方法方法以股東為背景，確定項(xiàng)目對股權(quán)現(xiàn)金流量的影響。利息和償還本金為相關(guān)的現(xiàn)金流出量。以股權(quán)資本成本為折現(xiàn)率。43一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量2兩種方法比較（1）兩種方法計(jì)算的凈現(xiàn)值沒有實(shí)質(zhì)區(qū)別。不能用股東要求的報酬率去折現(xiàn)企業(yè)實(shí)體的現(xiàn)金流量，也不能用企業(yè)加權(quán)平均的資本成本折現(xiàn)

29、股權(quán)現(xiàn)金流量。（2）折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)反映現(xiàn)金流量的風(fēng)險。股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險比實(shí)體現(xiàn)金流量大，它包含了公司的財務(wù)風(fēng)險。實(shí)體現(xiàn)金流量不包含財務(wù)風(fēng)險，比股東的現(xiàn)金流量風(fēng)險小。（3）增加債務(wù)不一定會降低加權(quán)平均成本。（4）實(shí)體現(xiàn)金流量法比股權(quán)現(xiàn)金流量法簡潔?！久麕燑c(diǎn)撥】在計(jì)算投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值時，可以采用實(shí)體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法。需要掌握兩種方法的特點(diǎn)和各自折現(xiàn)率的選擇，理解兩種方法的異同。44一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量【例題18多選題】(2005年真題)計(jì)算投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值可以采用實(shí)體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法。關(guān)于這兩種方法的下列表述中，正確的有（ ）。A計(jì)算實(shí)體現(xiàn)金流量和股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值，應(yīng)當(dāng)采用

30、相同的折現(xiàn)率B如果數(shù)據(jù)的假設(shè)相同，兩種方法對項(xiàng)目的評價結(jié)論是一致的C實(shí)體現(xiàn)金流量的風(fēng)險小于股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險D股權(quán)現(xiàn)金流量不受項(xiàng)目籌資結(jié)構(gòu)變化的影響【解析】計(jì)算實(shí)體現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應(yīng)當(dāng)使用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，計(jì)算股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應(yīng)當(dāng)使用股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率，所以選項(xiàng)A錯誤；采用實(shí)體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法計(jì)算的凈現(xiàn)值沒有實(shí)質(zhì)的區(qū)別，二者對于同一項(xiàng)目的判斷結(jié)論是相同的，所以選項(xiàng)B正確；股權(quán)現(xiàn)金流量中包含財務(wù)風(fēng)險，而實(shí)體現(xiàn)金流量中不包含財務(wù)風(fēng)險，所以實(shí)體現(xiàn)金流量的風(fēng)險小于股權(quán)現(xiàn)金流量，即選項(xiàng)C正確；在計(jì)算股權(quán)現(xiàn)金流量時需要將利息支出和償還的本金作為現(xiàn)金流出處理，所以，

31、股權(quán)現(xiàn)金流量的計(jì)算受到籌資結(jié)構(gòu)的影響，所以選項(xiàng)D錯誤。【答案】BC45一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量（二）使用加權(quán)平均資本成本的條件使用企業(yè)當(dāng)前的資本成本作為項(xiàng)目的資本成本，應(yīng)同時具備兩個條件：1項(xiàng)目的風(fēng)險與企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)的平均風(fēng)險相同；2公司繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項(xiàng)目籌資?！纠}19單選題】（2009年原）在采用風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法評價投資項(xiàng)目時，下列說法中錯誤的是（ ）。A項(xiàng)目風(fēng)險與企業(yè)當(dāng)前資產(chǎn)的平均風(fēng)險相同，只是使用企業(yè)當(dāng)前資本成本作為折現(xiàn)率的必要條件之一，而非全部條件B評價投資項(xiàng)目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法會縮小遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量的風(fēng)險C采用實(shí)體現(xiàn)金流量法評價投資項(xiàng)目時應(yīng)以加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，采用股權(quán)

32、現(xiàn)金流量法評價投資項(xiàng)目時應(yīng)以股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率D如果凈財務(wù)杠桿大于零，股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險比實(shí)體現(xiàn)金流量大，應(yīng)使用更高的折現(xiàn)率【解析】風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法采用單一的折現(xiàn)率同時完成風(fēng)險調(diào)整和時間調(diào)整，這種做法意味著風(fēng)險隨時間推移而加大，可能與事實(shí)不符，夸大遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量風(fēng)險。【答案】B46一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量（三）投資項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險的衡量如果投資項(xiàng)目的風(fēng)險與現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險顯著不同，就不能使用公司當(dāng)前的加權(quán)平均資本成本，而應(yīng)當(dāng)估計(jì)項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險，并計(jì)算項(xiàng)目的資本成本即投資人對于項(xiàng)目要求的必要報酬率。1.可比公司法【名師點(diǎn)撥】資產(chǎn)不含財務(wù)風(fēng)險，權(quán)益既包含了項(xiàng)目的經(jīng)營風(fēng)險，也包含了目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。

33、適用范圍適用范圍若目標(biāo)公司待評估項(xiàng)目經(jīng)營風(fēng)險與公司原有經(jīng)營風(fēng)險不一致（不滿足等風(fēng)險假設(shè)）。若目標(biāo)公司待評估項(xiàng)目經(jīng)營風(fēng)險與公司原有經(jīng)營風(fēng)險不一致（不滿足等風(fēng)險假設(shè)）。調(diào)整方法調(diào)整方法尋找一個經(jīng)營業(yè)務(wù)與待評估項(xiàng)目類似的上市公司，以該上市公司的值替代待評估項(xiàng)目的值。計(jì)算步驟計(jì)算步驟卸載可比企業(yè)財務(wù)杠桿：資產(chǎn)=類比上市公司的權(quán)益/1+（1-類比上市公司適用所得稅稅率）類比上市公司的產(chǎn)權(quán)比率加載目標(biāo)企業(yè)財務(wù)杠桿目標(biāo)公司的權(quán)益=資產(chǎn)1+（1-目標(biāo)公司適用所得稅稅率）目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)比率根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益計(jì)算股東要求的報酬率股東要求的報酬率=無風(fēng)險利率+權(quán)益市場風(fēng)險溢價計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資

34、本成本=負(fù)債稅前成本（1-所得稅稅率）負(fù)債比重+權(quán)益成本權(quán)益比重47一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量【例題20單選題】（2013年真題）甲公司采用風(fēng)險調(diào)整法估計(jì)債務(wù)成本，在選擇若干已上市公司債券以確定本公司的信用風(fēng)險補(bǔ)償率時，應(yīng)當(dāng)選擇（ ）。A與本公司債券期限相同的債券B與本公司信用級別相同的債券C與本公司所處行業(yè)相同的公司的債券D與本公司商業(yè)模式相同的公司的債券【解析】信用風(fēng)險的大小可以用信用級別來表示，因此應(yīng)選擇若干信用級別與本公司相同的上市的公司債券?！敬鸢浮緽48一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量 2資本結(jié)構(gòu)不同時的可比公司法若目標(biāo)公司待評估項(xiàng)目經(jīng)營風(fēng)險與公司原有經(jīng)營風(fēng)險一致，但資本結(jié)構(gòu)與公司原有資本結(jié)構(gòu)不

35、一致，即滿足等風(fēng)險假設(shè)，但不滿足等資本結(jié)構(gòu)假設(shè)。調(diào)整方法調(diào)整方法以本公司的原有以本公司的原有替代待評估項(xiàng)目的替代待評估項(xiàng)目的值。值。計(jì)算步驟計(jì)算步驟卸載原有企業(yè)財務(wù)杠桿：資產(chǎn)=原有公司的權(quán)益/1+（1-公司原適用所得稅稅率）公司原有的產(chǎn)權(quán)比率加載投資新項(xiàng)目后企業(yè)新的財務(wù)杠桿公司新的權(quán)益=資產(chǎn)1+（1-公司新適用所得稅稅率）公司新的產(chǎn)權(quán)比率根據(jù)新的權(quán)益計(jì)算股東要求的報酬率股東要求的報酬率=無風(fēng)險利率+權(quán)益市場風(fēng)險溢價計(jì)算新的加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=負(fù)債稅前成本（1-所得稅稅率）新負(fù)債比重+權(quán)益成本新權(quán)益比重49一、投資項(xiàng)目的風(fēng)險衡量【例題22計(jì)算題】A公司是一家上市公司,目前資產(chǎn)總額為

36、7400萬元,資產(chǎn)負(fù)債率為50%,負(fù)債平均利息率為12%,其股票的值為2。若決定增加產(chǎn)品生產(chǎn)能力50%，預(yù)計(jì)稅前初始支出金額會達(dá)到1850萬元（假設(shè)沒有建設(shè)期,資金預(yù)計(jì)均來源于銀行借款,借款利息率保持與目前負(fù)債利息率一致），若公司適用的所得稅稅率為40%,目前無風(fēng)險收益率為6%，股票市場的平均風(fēng)險附加率為9.77%。假設(shè)擴(kuò)充能力不改變企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險,計(jì)算采用擴(kuò)充能力決策的方案折現(xiàn)率?！敬鸢浮孔芳油顿Y前公司產(chǎn)權(quán)比率=1追加投資后公司產(chǎn)權(quán)比=（7 40050%+1 850）/（7 40050%）=1.5資產(chǎn)=公司原有權(quán)益/1+（1-40%）原產(chǎn)權(quán)比率=2/1+0.61=1.25追加投資后公司新權(quán)益=資產(chǎn)1+（1-40%）新產(chǎn)權(quán)比率=1.251+(1-40%)1.5=2.375追加投資后股權(quán)