略論行為財務理論

1、略論行為財務理論傳統(tǒng)財務理論始終假定人是完全理性的經濟人,有充分的決策能力來進行有利于自身的決策,經濟主體追求最優(yōu)決策的價值推斷依據是該理論作用的基礎。但進入20世紀80年月以來,行為財務理論悄然興起且日漸發(fā)展,對原有財務理論框架下的有效市場假說和理性人假設提出了強有力的挑戰(zhàn)。這一理論通過研究人們在投資決策過程中認知、情感、態(tài)度等心理特征,以及由此引起的市場非有效性,從而解釋金融市場中的異?，F象,以其真實市場行為的理論分析展示出自身寬闊的發(fā)展前景。目前,行為財務理論已成為國內外財務學界研究和關注的熱點問題。本文在綜合國內外研究成果的基礎上,主要介紹了行為財務理論的內涵和研究對象,系統(tǒng)闡述了行為

2、財務理論的理論基礎,對行為財務理論與傳統(tǒng)財務理論進行了比較。 傳統(tǒng)財務學作為一門較為成熟的理論學科,有其自身較為完善的體系和堅實的理論基礎。它始終假定人是完全理性的經濟人,有充分的決策能力來進行有利于自身的決策,經濟主體追求最優(yōu)決策的價值推斷依據直接構成了傳統(tǒng)財務學尤其是價值管理的理論基礎。在有效市場假設條件下,資本市場的股價即使出現偏離,也是因為信息不對稱和信息接受過程中短時間的差異造成的。但進入20世紀80年月以來,金融市場中出現了越來越多的不能用傳統(tǒng)財務理論解釋的異?，F象,因此,充分汲取了現代心理學和行為學理論的一種新的研究理論即行為財務理論隨之興起。該理論不僅突破了傳統(tǒng)財務理論研究的基

3、本框架和研究范圍,而且以人類現實的經濟行為研究和分析傳統(tǒng)財務理論所無法解釋的諸多財務問題。 一、行為財務理論的內涵及研究對象 行為財務理論作為一個新興的研究領域,雖然已經有近30年的發(fā)展歷史,但至今還沒有一個為學術界所公認的嚴格定義。在對此問題進行研究的過程中,學者們通常將人的心理活動行為結合到財務理論的研究中,并從財務行為發(fā)生、變化的內在心理機制以及心理活動的特點和規(guī)律入手,探索財務行為與其他經濟現象之間存在的必定聯系,揭示財務現象的本質。 (一)行為財務理論的內涵 行為財務理論是將行為科學、心理學和認知科學上的成果運用到金融市場中產生的理論體系,是傳統(tǒng)經濟學、傳統(tǒng)財務學、心理學研究以及決策

4、科學的綜合體。其主要研究方法是基于心理學試驗結果,提出投資者決策時的心理特征假設,研究投資者的實際投資決策行為,以及投資者在做出推斷時是怎樣出錯的,或者說是研究投資者在決策或推斷時的系統(tǒng)性偏差。它試圖解釋實證研究結果與傳統(tǒng)財務理論不全都的異常之處。 概括起來,行為財務理論是在不斷放寬甚至放棄傳統(tǒng)財務理論的理性人假設和有效市場假說的基礎上,以人們決策過程中的實際心理特征為變量,研究金融市場異象、資產定價和投資組合等系列問題的一種理論體系。其主要特征包括以下幾方面:首先,行為財務理論是將心理學、行為經濟學和財務學相結合的一種邊緣性、交叉性理論體系。它不僅是在行為經濟學理論基礎上延伸發(fā)展起來的,是行

5、為經濟學的一個分支,而且在決策過程中,還考慮人們的認知、感情、態(tài)度等心理特征,兼顧了行為人的信念、偏好及與決策相關的認知心理學和社會心理學的研究成果。其次,行為財務理論突破了傳統(tǒng)財務理論關于人是完全理性的經濟人的假定的影響,只注意投資決策模型對投資者實際決策行為的影響,更多的強調投資者非理性或者有限理性。第三,行為財務理論以人們實際決策心理為動身點,研究金融市場與傳統(tǒng)財務理論相違背的異?，F象和資產定價等問題。 (二)行為財務理論的研究對象 行為財務理論的研究對象是財務領域的相關現象及其本質。由于行為財務理論研究的核心是財務主體的行為觀念,而行為觀念又必定會對財務信息的處理流程及其管理產生影響,

6、包括對人們的動機形成、生產水平、決策動機、利益安排的影響?；诖?我們將行為財務理論的研究對象界定為“人們的行為和財務系統(tǒng)之間的相互關系”。也就是說,行為財務理論不僅要研究人們的理性決策,而且也要研究與人們行為相關的人的心理感受、他人的行為和社會規(guī)范等。 二、行為財務理論的理論基礎 (一)心理學基礎 行為財務理論的發(fā)展與財務理論中引入心理學研究成果是分不開的。心理學家通過試驗證明,人們在不確定條件下的決策會明顯地呈現出如下常見的心理特征:損失回避、心理賬戶、過度自信、懊悔厭惡和確認偏差等。因而,傳統(tǒng)財務理論與心理學研究的交叉為行為財務理論產生和發(fā)展奠定了基礎。 心理學關于個體的推斷與決策的突破

7、性研究為行為財務理論的發(fā)展奠定了基礎。行為財務理論利用了投資者的信念、偏好以及決策相關的認知心理和社會心理學的研究成果,突破了傳統(tǒng)財務理論只注意投資決策模型對投資者實際決策行為進行簡潔測度的范式,以“非理性或者有限理性”的投資者實際決策心理為動身點,研究投資者的投資決策行為規(guī)律及其對市場價格的影響,從而更透徹、真實地刻畫投資者行為,由此使行為財務理論以心理學對投資者實際決策過程的研究成果為基礎,重新端詳了整體市場的價格行為。 (二)行為經濟學基礎 試驗經濟學是在可控的條件下,針對某一現象,通過掌握某些條件,觀看決策者行為并分析試驗結果,檢驗、比較和完善經濟理論,目的是通過設計和模擬試驗環(huán)境,探

8、求經濟行為的因果機制,驗證經濟理論或幫助政府制定經濟政策。傳統(tǒng)意義上的經濟學被普遍看作是一種必需依靠于對現實世界的觀看,而不能依靠在試驗室里做受掌握的試驗來進行研究的非試驗性科學,其研究依靠于各種合理的假設,這些假設在決策中具有重要意義。然而,現在越來越多的研究人員開頭嘗試用試驗的方法來研究經濟學,修改和驗證各種基本的經濟學假設,使經濟學的研究越來越多地依靠于試驗和各種數據的收集,從而所得出的結論越來越貼近于現實。 行為經濟學是伴隨著試驗經濟學、經濟心理學而產生的,是運專心理學、社會學、決策科學等理論和方法研究個人或群體的經濟行為規(guī)律的科學。行為經濟學研究的成果以實際經驗為依據,修正了傳統(tǒng)經濟

9、學中有效市場和理性人的基本假設,認為現實中的人類的行為不只是自私的,他還會受到社會價值觀的制約,從而影響利益最大化要求的實現。 行為財務理論利用試驗經濟學和行為經濟學的理論成果,修正了傳統(tǒng)財務理論的基本假設,指出由于人們認知過程中的偏差和心情等心理方面的原因會使其無法以理性人方式做出無偏估計,由此確定市場并非是完全有效的。 (三)傳統(tǒng)財務學基礎 行為財務理論并沒有否定傳統(tǒng)財務學理論,而是在接受人類行為具有效用最大化傾向的前提下,以人類行為有限理性為基礎,對其進行修正和補充,豐富其分析問題的視角。 盡管行為財務理論是在對傳統(tǒng)財務理論的質疑中提出來的,但行為財務理論實際上是對傳統(tǒng)財務理論的深化和拓

10、展,我們不能將兩者簡潔地對立起來。同時還應當看到,由于有限理性假設的復雜性和心理因素的不可度量性,行為財務理論尚不能完全對金融市場中的各種現象做出普遍的解釋,兩者實際上是緊密聯系的,所以在研究和應用行為財務理論時,還應以科學的態(tài)度將兩者結合起來進行研究。在分析、研究和實際應用中應當予以全面考慮,不能將兩者割裂開來。 三、行為財務理論與傳統(tǒng)財務理論的比較 盡管行為財務理論是在傳統(tǒng)財務理論的基礎上,對傳統(tǒng)財務理論未能解釋的金融市場出現的一系列問題的修繕,但從行為財務理論的內涵、研究對象及其理論基礎等方面,都可以看出它和傳統(tǒng)財務理論存在顯著的差異。 (一)假設基礎不同 傳統(tǒng)財務理論是建立在理性人和有

11、效市場假設基礎之上的。然而,大量的實踐觀看和實證研究表明,心理因素會干擾這兩個基礎?；诖?行為財務理論對傳統(tǒng)財務理論提出了質疑。首先,傳統(tǒng)財務理論認為人都是理性人,有充分決策能力,能夠做出有利于自身利益的決策,追求經濟價值的最大化。 但行為財務理論通過大量的心理學和行為學研究,認為市場上投資者并非都是理性的而是有限理性的,在面臨不確定的市場時,通常是以正常行為取代理性行為,用現實中投資者真實的行為模式替代理性行為假設。其次,傳統(tǒng)財務理論把市場預設為一個完全有效的市場,這樣,無論在何種情景下,投資者都可以運用有效市場,依據成本和收益進行比較,從而做出訪自己效用最大化的決策。行為財務學恰恰就是在

12、這最基礎的假設上,對傳統(tǒng)財務理論進行了反思。行為財務理論認為,市場并不是完全有效的,這樣的假設更貼近實際,也打破了傳統(tǒng)財務理論的認知。第三,傳統(tǒng)預期效用理論是經濟學的理論基礎之一,它認為人們都是理性的,當人們面臨不確定性時,決策主體可以對各種可能出現的結果加權估價,從而選擇預期效用最大化的方案。期望理論在預期效用理論重建過程中成為行為財務理論的重要理論基礎。期望理論成功地替代了傳統(tǒng)預期效用理論,并且解釋了不少預期效用理論無法解釋的現象,從根本上打破了傳統(tǒng)理論嚴格規(guī)定的理性。 (二)解決的問題不同 傳統(tǒng)財務理論旨在解決兩個問題:其一,通過最優(yōu)決策模型解釋什么是最優(yōu)決策;其二,通過描述性決策模型探

13、討投資者的實際決策過程。傳統(tǒng)財務理論已很好地解決了第一個問題,但是,由于該理論未充分考慮實際狀況,投資者的實際決策并不一定是最優(yōu)決策,因此,在解決第二個問題時遇到了困難。 在行為財務理論早期研究者kaheman和tver2sky的研究成果中把心理學與經濟學融合到了一起,對不確定狀態(tài)下人們如何做出推斷和決策進行了研究,描述了不確定狀況下人們進行決策推斷的實際過程,解決了傳統(tǒng)財務理論未能解決的第二個問題。 (三)對投資過程的熟悉不同 傳統(tǒng)財務理論把投資過程看成是一個動態(tài)均衡過程,依據均衡原理,在理性人假設和有效市場假說前提下推導出金融市場的均衡模型。行為財務理論基于心理學原理,把投資過程看成是一個

14、心理過程,包括對市場的認知過程、心情過程和意志過程。投資者在這一過程中可能產生系統(tǒng)性的或非系統(tǒng)性的認知偏差或選擇偏好。這些個體偏差加上金融市場上可能出現的群體偏差或羊群效應,可能導致投資中的決策偏差,使資產價格偏離其內在價值,從而導致資產定價的偏差。 (四)學科特征不同 傳統(tǒng)財務理論是較為純粹的、單一的財務理論學科,它是建立在經濟學、管理學的基礎上,并利用大量數學模型解決現實財務問題,具有數理財務學的特點。而行為財務理論則以心理學和其他相關學科的研究成果為依據,是傳統(tǒng)經濟學、傳統(tǒng)財務理論、心理學研究以及決策科學的綜合體,是一種交叉性、邊緣性學科。行為財務理論突破了傳統(tǒng)財務理論只注意最優(yōu)決策模型

15、,認為理性投資決策模型就是打算金融資產價格變化的實際投資決策模型的假設,開創(chuàng)了投資者實際上是如何進行決策的研究領域,從而把人的行為模式建立在更加現實的基礎之上。 (五)研究方法不同 傳統(tǒng)財務理論主要研究以財務預估、財務計劃、財務掌握和財務分析等財務方法,進行籌集資金、投資管理、成本管理、資本回收、資本安排等,其主要運用財務數學模型來分析財務問題和財務管理工作的質量和效率,依舊堅持用理性人決策模型和預期效用理論來分析投資者行為和金融市場。它的研究方法較為單一,且排斥試驗的方法。 行為財務理論的研究通常是圍繞一系列社會科學理論綻開的,它建立在經濟學、社會學、行為科學、心理學等相關學科基礎上,有獨特的研究程序。該理論堅持經濟學分析框架,突破了傳統(tǒng)財務理論理性人假設,借鑒了試驗經濟學的研究方