華源集團有限公司債務及重組案例分析

1、華源集團債務危機及重組案例分析駱運 河海大學商學院 南京210000【摘要】華源集團是由原紡織部為參與浦東開放開發(fā)，聯合外經貿部和交通銀行總行在1992年共同創(chuàng)辦的大型綜合性集團公司。公司經過90屢次并購后成為中國最大的醫(yī)藥集團及國有紡織集團。旗下擁有8家上市公司，資產規(guī)模從最初5億元擴張到危機前的572億元。2005年9月16日，是華源集團公司歷史上轉折的一天。由于貸款歸還逾期，華源集團遭遇了上海銀行、浦發(fā)銀行等十幾家機構的訴訟，涉及金額12.29億元。當日，上海二中院裁定凍結華源集團及擔保單位中紡機集團銀行存款1.14億元，并查封凍結了華源集團持有的上海醫(yī)藥集團40%的股權及相關權益。之后

2、，華源旗下3家上市公司的股權陸續(xù)遭到凍結。華源債務危機爆發(fā)。隨后，上海市國資委試圖對華源進行重組，并于2007年重組入華潤集團。【關鍵字】華源集團 債務危機 重組一、華源集團概述一華源簡介中國華源集團(英文簡稱：CWGC)是經國務院批準，于1992年7月在上海浦東新區(qū)成立的國有控股有限責任公司，是直屬國務院國資委監(jiān)管的重要骨干企業(yè)之一，2007年重組入華潤集團。 擁有全資和控股子公司11家，以及華源股份、華源開展、華源制藥、上海醫(yī)藥和雙鶴藥業(yè)等一批上市公司，是中國最大的醫(yī)藥企業(yè)集團和紡織企業(yè)集團。企業(yè)職工近5萬人，擁有全資和控股子公司32家。其中上海華源股份、上海華源開展、華源凱馬機械、浙江鳳

3、凰四家上市公司，發(fā)行3支A股、2支B股股票。中國華源的總體開展戰(zhàn)略是“高科技、外向型、實業(yè)化、跨國經營，產業(yè)開展戰(zhàn)略是“優(yōu)先開展大生命產業(yè)、優(yōu)化開展大紡織產業(yè)，積極參與國際競爭，打造企業(yè)核心競爭力。 從事紡織、機械、進出口貿易、電子信息、生物醫(yī)藥、環(huán)保、房地產開發(fā)等產業(yè)，其中紡織、機械和貿易是其支柱產業(yè)。從生產規(guī)模和效益來看，中國華源已成為中國最大的紡織企業(yè)；從生產 總量來說，華源凱馬已成為中國最大農機制造商和銷售商之一。工業(yè)規(guī)模占整個集團規(guī)模70%以上，在上海市排名為第四大工業(yè)集團。2004年集團實現主營收入485億元，按國家統計局公布的統計結果，中國華源以營業(yè)收入4,946,116萬元列中

4、國企業(yè)1000大29位,列2004年上海市百強企業(yè)集團銷售排行榜第三位。按行業(yè)統計，列醫(yī)藥制造業(yè)第一位和紡織業(yè)第一位，在中國出口額最大的200家企業(yè)中，排名28位。二經營范圍l 生命產業(yè)以研究人類健康綜合解決方案為出發(fā)點的大生命產業(yè)是中國華源的核心產業(yè)，已形成了上海和北京南北兩大產業(yè)基地。中國華源醫(yī)藥銷售總收入列全國醫(yī)藥行業(yè)第一位，產品出口額列中國醫(yī)藥生產企業(yè)之首。擁有近4000種藥品品種，在醫(yī)藥領域成功引進外資超過 7 億美元，與美國施貴寶、強生、瑞士羅氏等國際知名跨國公司開展了合資合作。處方藥、中藥和OTC在國內具有較強的競爭優(yōu)勢。中國華源依托藥品分銷、物流配送與連鎖零售藥店相結合的完整業(yè)

5、態(tài)，已構筑起國內目前經營規(guī)模最大、營銷網絡最廣、市場開發(fā)能力最強的藥品流通網絡，醫(yī)藥流通收入2003年達165億元。華源集團正積極探索建立連鎖醫(yī)院集團，創(chuàng)立全國性醫(yī)療效勞網絡，拓展華源生命醫(yī)藥產品的消費終端，穩(wěn)固在國內醫(yī)藥市場中的領先地位。 l 紡織產業(yè)紡織產業(yè)是中國華源的根底產業(yè)。中國華源從構建完整的產業(yè)體系出發(fā)，在紡織行業(yè)多個領域先后組建購并了一批優(yōu)勢企業(yè)，成功地推出了華源股份和華源開展兩家上市公司；與杜邦、赫斯特、巴斯夫等跨國公司合資了一批高新技術企業(yè)。隨著中國華源在美國、墨西哥、加拿大、泰國、尼日爾等海外紡織企業(yè)的相繼建成投產和國際參與度的日益擴大，中國華源已成為具有一定優(yōu)勢、跨國經營

6、的紡織企業(yè)。華源紡織企業(yè)生產的新產品主要有：熱灌裝瓶級聚酯切片系列、滌錦超細復合絲系列、海島型復合纖維、聚四氟乙烯超級防水透濕面料、天絲亞麻交織布、天絲亞麻混紡布、竹節(jié)紗系列、高檔精紡羊絨紗、絲羊絨紗、桑綠緞、防縮免燙精品綢等。 中國華源的新型高分子聚合材料、棉紡毛紡印染、家用紡織品三大業(yè)務板塊目前已形成年生產能力：高分子聚合物20萬噸、化學纖維10萬噸、棉紡42萬錠、紗線10萬噸、織物10億米、制成品2000萬件(條)。 中國華源已成為中國最具優(yōu)勢、跨國經營的紡織集團。三組織架構華源集團組織機構股東大會董事會總裁三總師副總裁監(jiān)事會總裁辦公室戰(zhàn)略開展部財務總監(jiān)部人力資源部財務部審計部工業(yè)部科技

7、部國際合作部對外貿易管理部生物醫(yī)藥部貿易部房信產息部中心全資公司控股公司關聯公司 二、華源債務危機案例概述華源集團通過快速的擴張并購，在短短7年間，公司經過90屢次并購后成為中國最大的醫(yī)藥集團及國有紡織集團。旗下擁有8家上市公司，資產規(guī)模從最初5億元擴張到危機前的572億元，實現了短期內的快速開展。 通過初步剝離低效資產，建立合資公司，實行控股經營。再對合資公司的存量資產重新整合，使集團成員企業(yè)形成合力，實現規(guī)模經濟。 第三步，在更大范圍內調整國有企業(yè)，特別是處境艱難的大型國有企業(yè)。最后，華源在紡織和化纖方面獲得資產重組的成功后，為了集團的進一步開展，開始尋求在其他行業(yè)能有所作為。一債務危機爆

8、發(fā)2005年，華源母公司每個月到期需歸還的銀行債務達3億4億元。而早在2004年上半年，華源的資金鏈開始出現問題，到期銀行貸款已經無足夠現金流來歸還。這是母子公司體制造成的結果，母公司借錢進行并購，集團開始缺血，只能占用子公司資金。而且，華源資產負債不合理，短期借貸用于長期投資相當嚴重，這也是華源財務難以走出困境的一個主要原因。據時任集團CFO顧旭介紹，當時華源母公司負債已經達50多個億，2004年上半年華源長期投資到達38億元，而集團股東權益不到20億元，資金缺口近20億元。資產負債率達70%，都是短債長投，而作為華源所在的制造業(yè)一般資產負債率不超過50%，華源負債率已經非常高。而且華源的龐

9、大和財務體系的復雜，集團所屬的400多家子公司，78層控股層級，給財務管理和內部控制帶來了極大的困難。于是，在2005年9月16日到9月20日，不到一周的時間內，華源系遭到上海銀行和浦東開展銀行10.65億元和1.64億元的債務起訴；9月22日，華源集團在上市公司華源制藥(600656.SH)、華源開展(600757.SH)、華源股份(600094.SH)中，所持的市值11.48億元的股權被法院凍結，華源資金鏈以及債務危機浮出水面。二重組歷程2006年2月16日，華源集團董事會最終同意華潤控股公司70%的重組方案；次日，華源系數家上市公司紛紛公告了這一消息。2006年3月8日至9月25日之間，

10、華源集團20家股東和金夏投資集團中國簽訂了股權轉讓協議，將其持有的91.662%的股權轉讓給金夏投資。2006年11月23日，金夏投資與華源資產管理簽訂了股權轉讓協議，金夏投資將其受讓的華源集團91.662%的股權和本身持有的華源集團8.338%的股權全部轉讓給華源資產。2006年11月30日，S華源發(fā)600757.SH、S華源600094.SH、中西藥業(yè)600842.SH、S*ST源藥600656.SH、凱馬B股900953.SH、上海醫(yī)藥600849.SH、萬東醫(yī)療600055.SH、雙鶴藥業(yè)600062.SH8家上市公司同時發(fā)布公告，宣告中國華源集團的重組已有正式結果。2006年12月1

11、9日，華潤集團核心企業(yè)華潤股份公司從華源集團下屬華源生命產業(yè)手中以20億元受讓了北京醫(yī)藥集團50%股權。北京醫(yī)藥集團控股兩家上市公司：雙鶴藥業(yè)600062.SH和萬東醫(yī)療600055.SH。2007年1月19日，華源發(fā)布公告稱，中國華源集團股東變更為華源資產管理的股權事項獲得商務部批準。此次股權轉讓完成以后，華源資產將持有華源集團100%的股份，中國華潤總公司那么間接持有華源資產70%的股權。按照雙方約定的持股比例，華潤集團和鼎暉將分別在重組后的新華源集團中持股70%和30%，全新的“華潤+華源組合將擁有近2，000億元的總資產。三、華源集團債務危機分析一財務狀況分析1定性分析1.1經濟、政治

12、相關政策及企業(yè)重大變革2004年國家宏觀調控，包括紡織業(yè)在內的九大行業(yè)被定為調控產業(yè)。隨后，銀行開始緊縮銀根，對紡織業(yè)不看好，同時對醫(yī)藥行業(yè)的無序競爭也表示擔憂。這對紡織和醫(yī)藥企業(yè)華源來說，無疑是“當頭一棒。2005年，上海華源的母公司每個月到期需歸還的銀行債務達3億4億元，上海華源也受到牽連。在2005年9月16日到9月20日，不到一周的時間內，華源系遭到上海銀行和浦東開展銀行10.65億元和1.64億元的債務起訴；9月22日，華源股份，所持的股權被法院凍結，一直流傳中的華源系資金鏈危機浮出水面。2006年2月16日，上海華源的母公司華源集團在上海召開二屆董事會第十四次會議及股東大會議一致同

13、意由華潤集團對華源集團實行戰(zhàn)略性重組，上海華源也開始進行重大變革。從表3-1中可以看出，如此具有開展前途的企業(yè)卻沒有按照理想的軌跡走下去。自97年到債務危機爆發(fā)前，華源整體無論是利潤還是資產都在走一個下坡路。在經歷一波三折的資產重組，華源原來的輝煌已不復存在。 1.3利潤表分析 圖3-1從圖3-1中我們得出，華源的凈利潤在2003年后一直呈下降趨勢，且2005年后有大幅的減少。華源一直在迅速耗用銀行貸款的同時，新并購企業(yè)卻并未迅速為華源“生血供血，致使總負債超過400億元，財務危機纏上了華源。 1.4現金流量表分析 圖3-2從圖3-2中可以看出華源集團在2003-2007年間投資活動一直處于虧

14、損狀態(tài)，只有在2006年重組之后才呈現好轉趨勢。說明企業(yè)管理層前期的投資方針政策出現了嚴重失誤，使得華源在之前經營導致失敗。本公司在2003-2007年間籌資活動中產生的現金流總體趨勢先下降再小幅提升。華源公司在03,04年通過大手筆的兼并收購及產業(yè)鏈的重組，通過發(fā)行股票和大規(guī)模銀行借款實現企業(yè)整體的籌資，但在05年，國家宏觀調控和銀行緊縮銀根這兩大政策之下，使得華源公司以債籌資路線受阻。05年籌資活動產生現金流量一直為負，可見新的資金鏈無法形成。由于前期影響，導致06，07年銀行和公眾對公司的開展前景預期較低，不愿投入資金。 1.5小結通過對財務報表的定性分析，華源03,04年還處于盈利階段

15、，然而盲目的擴張和多元化的開展戰(zhàn)略，成為企業(yè)一大硬傷，從05年開始，企業(yè)資金鏈斷裂，本錢費用居高不下。與此同時，國家進行宏觀調控采取財政緊縮政策，及華源自身管理層的失誤，使得華源每況愈下，一蹶不振，最終導致07,08年企業(yè)戰(zhàn)略重組和暫停上市的局面。2定量分析從表3-2和表3-3中可以知道，2003-2006年華源集團毛利率呈逐年遞減趨勢，說明企業(yè)的盈利能力有大幅的減弱，說明華源集團雖然經歷過大規(guī)模的收購之后，并沒有能夠形成一定的盈利能力，反而變成了本錢負擔。勢。這是由于華源集團及關聯企業(yè)頻繁的收購，消耗了大量現金，使得現金比率銳減，說明企業(yè)已經遇到了短期債務不能及時清償的風險。2003-200

16、7年度資產負債率呈遞增趨勢。一般情況下，紡織制造企業(yè)將資產負債率控制在50%左右比擬穩(wěn)妥，但從上面的資產負債率變化趨勢可以得出，負債比率逐年遞增，且最低點仍在60%以上，所以可能面臨較大的長期償債風險。負債規(guī)模只能反映公司的負債水平，而負債期限結構可以反映公司集中到期還本付息壓力的大小。如果大批負債集中在某一個時期到期，將使公司承受巨大的償付壓力，如操作不當甚至會導致公司破產。從華源20032007年度的流動負債與長期負債數據見表3-6來看，公司的負債結構中以流動負債為主，長期負債為輔。20032005年公司的流動負債呈逐年上升趨勢，占負債總額的比例也逐漸提高。這種嚴重畸形的負債結構所帶來的風

17、險在2006年和2007年逐漸顯現出來，由于債務集中到期和銀行逼債，公司的生產經營受阻，再融資能力喪失殆盡，生存岌岌可危。從表3-8中可以看出華源重組之前金融資產的比重逐年增長，結合公司04、05年重大事項可以得出其金融資產比重增加的原因是發(fā)生了資產出售，主要有2004-09-16，轉讓上海華締房地產60%的股權；2004-10-27，公司所屬格林威出讓所持格林威出讓所持華源家紡5.35%股權；2005-11-30，轉讓安徽華源生物藥業(yè)全部股權以及轉讓上海華源復合新材料60%的股權。此外，通過其他方式匯總華源集團現金流量表和流入流出趨勢分析表并得出分析：1華源公司的現金收入呈現下降趨勢，重組之

18、前每年的凈現金流入逐年下降，其中，經營活動現金流入和投資活動現金流入下降快于總現金流入下降；籌資活動現金呈現逐步下降趨勢，說明企業(yè)對外部籌資依賴性有所下降，以局部經營活動現金流入或自有資本在支持投資活動。2現金流出也呈現下降的趨勢，其中經營活動現金流出下降48.95%，稍快于總現金流出的下降速度，但慢于經營活動現金流入的下降速度，說明企業(yè)在現金流量管理上存在薄弱環(huán)節(jié)； 投資活動現金支出下降了22.23%，說明企業(yè)減低了投資力度；籌資活動現金流出也減低了較大幅度，到達了52.88%，說明企業(yè)沒有再歸還債務籌資的本利和現金股利支付。二經營戰(zhàn)略分析華源集團強力推進收購兼并實現擴張開展的經營戰(zhàn)略，公司

19、成立前三年主要從事國際貿易和房地產。這兩項業(yè)務的迅猛開展為華源在短期內積累了雄厚的資本。1995年，華源并購了常州華源化學纖維、錫山長苑絲織廠、江蘇秋艷集團等紡織企業(yè)。1996年7月，華源將上述企業(yè)資產置入新成立的華源股份，并在上交所上市。不久，華源又將并購的常熟雙貓紡織裝飾、江蘇太倉雅鹿公司、上海華源國際貿易開展等資產并入華源開展，并在同年1 0月在上交所上市。隨后的19961998年，華源先后收購江蘇、山東六家農機企業(yè)，組建冠名以華源的合資公司。1998年6月華源又聯合這六家農機企業(yè)發(fā)起華源凱馬機械，并在B股上市，迅速建立起從中小功率柴油機到拖拉機、農用車，呈縱向一體化的農機產業(yè)鏈，成為中

20、國農機業(yè)最大的制造商和銷售商。1997年，華源集團收購了浙江鳳凰，并將這個日用化工企業(yè)轉型為制藥企業(yè)，更名為“華源制藥。以此為平臺，華源在醫(yī)藥領域收購了江蘇藥業(yè)、遼寧本溪三藥、安徽朝陽藥業(yè)、阜新藥業(yè)、浙江制藥科技、上海華鳳化工、北京星昊現代醫(yī)藥等一批規(guī)模較小的國有醫(yī)藥企業(yè)。2002年和2004年，華源集團及其旗下子公司以11億元和116億元現金出資相繼收購上海醫(yī)藥集團(40 股份)和北京醫(yī)藥集團(50 股份)，刷新了中國醫(yī)藥產業(yè)的收購價格紀錄。自2002年8月收購中國醫(yī)藥百強排名第一的上藥集團之后，華源集團在中國醫(yī)藥產業(yè)里的規(guī)模一舉躍升，無人能及。正是這樣短時間內大規(guī)模的頻繁并購和擴張，一是沒

21、有合理的資源整合和規(guī)劃，二是沒有穩(wěn)定的資金來源，導致華源在迅速耗用銀行貸款的同時，新并購企業(yè)卻并未迅速為華源“生血供血，致使集團一時間總負債超過400億元，財務危機纏上了華源。四、華源債務危機原因一債務危機爆發(fā)原因1.原始資本金缺乏，引起資產負債率長期偏高；2.短貸長投，導致債務結構不合理；3.擴張?zhí)?，且采用風險較大的支付現金方式。截止到2005年9月20日，華源集團合并報表的銀行負債為251.14億元，其中子公司為20986億元，母公司為41.28億元.，母公司短期銀行借款34.05億元，政策性長期貸款高達7.23億元；華源系的上市公司也是高負債運作：根據2005年的半年報，截至6月30日

22、，5家上市公司的資產負債率分別達68.9、66.6、62.1、71.2和61.2，在銀行的借款合計已經接近100億元。而它們的業(yè)績平平，有的股價已經跌破凈資產。從貸款結構可以看出，華源的大局部貸款是短期貸款，但并構行為又是長期的投資行為，這種短貸長投的行為大大增加了財務風險，一旦銀行催貸，面臨極大的還款壓力，很容易造成資金鏈的斷裂。4.公司組織結構失衡。公司層層控股，管理鏈條過長，使個別企業(yè)的突發(fā)事件對整個集團產生不良影響。集團所屬的400多家子公司，78層控股層級，每個月連財務報表合并都無法及時完成，10多萬員工遍布全國，管理混亂，甚至當時公司內部開玩笑說，就是自己在火車站跟人吵了，也可能吵

23、完了才知道大家都是華源的員工。5.盲目并購，擴張過程中形成大量不良資產。華源集團在轉型和擴張過程中采取的把被并購企業(yè)全“背下來的“低本錢擴張模式，會使被并購企業(yè)的歷史遺留問題如人員負擔、不良資產、技改投資壓力、營運模式轉型等逐步加重華源集團的負擔。這些問題會積累到一個爆發(fā)臨界點。6.公司管理能力跟不上過快的并購速度。13年來，華源集團僅以區(qū)區(qū)數億元資本金為根底，高度依賴銀行貸款支撐，在其日益陌生的產業(yè)領域，不斷復制 “并購-重組-上市-整合，實那么有并購無重組、有上市無整合的模式。由于華源集團快速擴張，內部管理、尤其是財務管理沒有及時跟上。二選擇以債務融資為主的原因1.內部積累缺乏上市公司應該是華源的優(yōu)質資產，但從各板塊上市公司的年報來看，紡織、醫(yī)藥板塊的上市公司盈利能力不強，而且盈利能力逐年下降，2005年出現虧損；農機板塊的上市公司不但不盈利，反而虧損，而且產生現金流的能力很差。2000年8月華源凱馬申請增