蒙牛融資案列分析

1、蒙牛融資案列蒙牛融資案列分析梅 峰1學(xué)術(shù)討論 僅供參考分析目 錄1蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制2發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？34蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析融資過程中，股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析融資過程中，股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析5蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析21 一是一是成立了金牛、銀牛及開曼群島和

2、毛里求斯四個離岸公司,并以此為股權(quán)分割和融資平臺,隔離持股與融資風(fēng)險，也為將來的股權(quán)變更及股權(quán)退出變現(xiàn)搭好框架。蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制第一輪融資風(fēng)險控制：第一輪融資風(fēng)險控制：31二是二是與蒙牛管理層簽訂對賭協(xié)議:只有當(dāng)蒙牛業(yè)績達(dá)到協(xié)議標(biāo)準(zhǔn)，蒙牛經(jīng)營者們才能實(shí)現(xiàn)投票權(quán)與持股權(quán)的轉(zhuǎn)換。如果“蒙?！钡墓芾韺釉跊]有完成高速增長的任務(wù)，那么A、B股之間的轉(zhuǎn)化很可能不會發(fā)生，則開曼公司及其子公司毛里求斯公司賬面上剩余的投資現(xiàn)金將要由投資方完全控制，并且投資方將因此占有“蒙牛股份”60.4%(開曼公司內(nèi)部的90.6%股權(quán)，乘以開曼公司對“蒙牛

3、股份”的66.7%股權(quán))的絕對控股權(quán)，可以隨時更換“蒙牛股份”的管理層。蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制第一輪融資風(fēng)險控制：第一輪融資風(fēng)險控制：41蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制第一輪融資后股權(quán)結(jié)構(gòu)：第一輪融資后股權(quán)結(jié)構(gòu)：51蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制第二輪融資風(fēng)險控制：第二輪融資風(fēng)險控制：一是用蒙牛海外母公司毛利求斯所持蒙牛的一是用蒙牛海外母公司毛利求斯所持蒙牛的股份作抵押，采取可轉(zhuǎn)債的形式，可進(jìn)可退股份作抵押，采取可

4、轉(zhuǎn)債的形式，可進(jìn)可退：若蒙牛效益好，進(jìn)而可以轉(zhuǎn)換成持股，增：若蒙牛效益好，進(jìn)而可以轉(zhuǎn)換成持股，增加對蒙牛的控制權(quán)；若蒙牛效益不好，則可加對蒙牛的控制權(quán)；若蒙牛效益不好，則可以獲得債券固定收益，收回融資?？赊D(zhuǎn)債還以獲得債券固定收益，收回融資。可轉(zhuǎn)債還鎖定了投資人的轉(zhuǎn)股成本。鎖定了投資人的轉(zhuǎn)股成本。61蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制蒙牛兩輪融資中，投資機(jī)構(gòu)注入資本時的風(fēng)險控制第二輪融資風(fēng)險控制：第二輪融資風(fēng)險控制：二是再次與蒙牛管理層簽訂對賭協(xié)二是再次與蒙牛管理層簽訂對賭協(xié)議：若蒙牛未來議：若蒙牛未來3 3年的年盈利復(fù)合增年的年盈利復(fù)合增長不能達(dá)到長不能達(dá)到50%50%，“金牛金牛”

5、就必須賠就必須賠償償78307830萬股給外資投資機(jī)構(gòu)。等于萬股給外資投資機(jī)構(gòu)。等于給蒙牛經(jīng)營者戴上了緊箍咒。給蒙牛經(jīng)營者戴上了緊箍咒。72發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？否被賤賣？一是發(fā)行價為一是發(fā)行價為3.9253.925港元港元/ /股，市盈率股，市盈率1919倍，與當(dāng)時香港此類上市公司倍，與當(dāng)時香港此類上市公司平均市盈率相符，且此價格也是專業(yè)機(jī)構(gòu)根據(jù)市場詢價，依據(jù)市場反平均市盈率相符，且此價格也是專業(yè)機(jī)構(gòu)根據(jù)市場詢價，依據(jù)市場反映確定的。映確定的。二是當(dāng)日上市后，股票漲幅為二是當(dāng)日上市后，股票漲幅為24%

6、24%，一二級市場平穩(wěn)銜接，波動幅度不，一二級市場平穩(wěn)銜接，波動幅度不大，說明該價格基本符合市場估值。大，說明該價格基本符合市場估值。蒙牛上市發(fā)行價基本合理，理由有二：蒙牛上市發(fā)行價基本合理，理由有二：82發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？否被賤賣？投資機(jī)構(gòu)利益估算：投入：機(jī)構(gòu)兩次投入資金共6120萬美元；回報：上市后，首次出讓一億股套現(xiàn)3.925億港幣，全球售股后持有11%股份即3850萬股，另未來債轉(zhuǎn)股理論上有3.68億股（不考慮其賠償給金牛的5000萬港幣，因?yàn)槟鞘菍€的代價，與股份安排無關(guān)），則回報總數(shù)=3

7、.925億+（3.68億+3875）4.875（上市當(dāng)日收盤價）=23.75億元，機(jī)構(gòu)投資者的投資回報率為385%。蒙牛上市后投資機(jī)構(gòu)和經(jīng)營者股東實(shí)現(xiàn)的利益：蒙牛上市后投資機(jī)構(gòu)和經(jīng)營者股東實(shí)現(xiàn)的利益：92發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？否被賤賣？經(jīng)營者股東利益估算：投入：蒙牛股份最初經(jīng)營者股東利益估算：投入：蒙牛股份最初的股本的股本+ +開曼群島公司投資開曼群島公司投資51025102美金；回報美金；回報：上市公司：上市公司54%54%股份，蒙牛股份，蒙牛18.9%18.9%股份，比照股份，比照市場價格，價值估計

8、為市場價格，價值估計為13.213.2億元。億元。蒙牛上市后投資機(jī)構(gòu)和經(jīng)營者股東實(shí)現(xiàn)的利益：蒙牛上市后投資機(jī)構(gòu)和經(jīng)營者股東實(shí)現(xiàn)的利益：102發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？否被賤賣？一是在第二次融資時，投資機(jī)構(gòu)利用資金優(yōu)勢，迫使蒙牛同意一是在第二次融資時，投資機(jī)構(gòu)利用資金優(yōu)勢，迫使蒙牛同意外資以外資以3523.383523.38萬美元，購買未來轉(zhuǎn)股價萬美元，購買未來轉(zhuǎn)股價0.0960.096美元美元/ /股的債權(quán)，股的債權(quán)，等于以等于以0.750.75港元港元/ /股的價格預(yù)訂了股的價格預(yù)訂了3.673.67億股

9、上市公司股票，相當(dāng)億股上市公司股票，相當(dāng)于全球發(fā)售股價的五分之一，嚴(yán)重低估了蒙牛的價值；于全球發(fā)售股價的五分之一，嚴(yán)重低估了蒙牛的價值；我們認(rèn)為，蒙牛被賤賣的觀點(diǎn)是成立的。理由：我們認(rèn)為，蒙牛被賤賣的觀點(diǎn)是成立的。理由：112發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是發(fā)行價格是否合理？投資機(jī)構(gòu)、管理層股東的利益？蒙牛是否被賤賣？否被賤賣？二是，在二是，在IPOIPO之前的之前的20032003年年9-109-10月，外資公司毛里求斯分別以月，外資公司毛里求斯分別以每股每股2.182.18元和元和3.043.04元的價格增持蒙牛股份，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于全球招元的價格增持蒙牛股份，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于全球

10、招股價。股價。上述機(jī)構(gòu)投資在不到兩年的時間里，通過上市迅速增值套現(xiàn)，上述機(jī)構(gòu)投資在不到兩年的時間里，通過上市迅速增值套現(xiàn)，利用資本手段，拿走了上市公司在境內(nèi)創(chuàng)造的財富。利用資本手段，拿走了上市公司在境內(nèi)創(chuàng)造的財富。我們認(rèn)為，蒙牛被賤賣的觀點(diǎn)是成立的。理由：我們認(rèn)為，蒙牛被賤賣的觀點(diǎn)是成立的。理由：123蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析先后成立了七個離岸公司：先后成立了七個離岸公司：133蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析蒙牛融資過程中公司注冊地選擇分析七個離岸公司作用：七個離岸公司作用：1、方便股權(quán)變動操作，規(guī)避監(jiān)管風(fēng)險。在中國境內(nèi)設(shè)立企業(yè)，股權(quán)在一定時期不能轉(zhuǎn)讓

11、，而離岸公司則可以隨時變動。2、方便投資資金進(jìn)出，規(guī)避外匯管制風(fēng)險。3、規(guī)避和減輕股權(quán)交易稅負(fù)。英屬處女群島、開曼群島、毛里求斯等地是避稅天堂。4、為在境外上市創(chuàng)造有利條件。144股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析 外部激勵：通過與兩次融資相對應(yīng)的對賭協(xié)議，給以管理層為首的經(jīng)營者們巨大的壓力，同時對賭方案也具有巨大的吸引力，將這種壓力轉(zhuǎn)換成了蒙牛經(jīng)營管理的巨大動力，促進(jìn)了蒙?？焖侔l(fā)展。154股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析股東對蒙牛管理層及其雇員的外部激勵機(jī)制以及有效性分析內(nèi)部激勵：一是在公司融資之初就通

12、過金牛、銀牛兩個離岸公司將蒙牛經(jīng)營者、雇員的股權(quán)做了合理安排，為他們未來設(shè)計了合理的處置、退出機(jī)制；二是在2004年3月推出了“公司權(quán)益計劃”，以員工持股和信托形式獎勵、酬謝金牛、銀牛的管理層人員、非高級管理人員、新加入雇員、供應(yīng)商和其他投資者對蒙牛集團(tuán)發(fā)展作出的貢獻(xiàn)，將蒙牛管理層及其雇員的積極性、歸宿感、責(zé)任感進(jìn)一步調(diào)動起來。165蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析1、境外融資使得蒙?？焖侔l(fā)展成為可能。境外融資使得蒙?？焖侔l(fā)展成為可能。像蒙牛這樣最初只有100萬注冊資本的民營企業(yè)，在發(fā)展之初，在國內(nèi)要想獲得銀行或者境內(nèi)投資機(jī)構(gòu)的青睞，獲得發(fā)展資金

13、，幾乎是不可能的。蒙牛被迫走出了一條國際化融資之路，實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展，既是無奈之選，也是幸運(yùn)之舉。利利175蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析2、蒙牛此次融資蒙牛此次融資、上市之路，也是蒙牛乃至中國企業(yè)走國際化之路的有益嘗試。通過摩根士丹利以精湛的財技為“蒙?！痹O(shè)計的投資迷宮，實(shí)現(xiàn)了蒙牛的發(fā)展壯大之夢，實(shí)現(xiàn)了蒙牛經(jīng)營者的財富之夢，通過這些實(shí)踐，也使得中國企業(yè)在資本與融資之路上與國際接軌，更加成熟。3、通過此次融資中通過此次融資中配套的一系列的內(nèi)外部激勵政策，有效地促進(jìn)了蒙牛事業(yè)的快速發(fā)展。利利185蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析資本兇狠，蒙牛險被吃掉。資本兇狠，蒙牛險被吃掉。資本的本性只為逐利，外資投資機(jī)構(gòu)為蒙牛發(fā)展提供了資金，也為蒙牛套上了一副枷鎖，如果“蒙?！毙б娌荒鼙３指咚僭鲩L，蒙牛創(chuàng)業(yè)者、經(jīng)營者有可能喪失對公司的控制權(quán)。 2008年三聚氰胺事件，導(dǎo)致 蒙牛融資抵押股權(quán)大幅貶值，差點(diǎn)被外資機(jī)構(gòu)處置，失去對蒙牛的控制權(quán)。幸而牛根生落淚寫下“萬言書”，聯(lián)想控股等國內(nèi)機(jī)構(gòu)伸出援手，解除了蒙牛與摩根士丹利的抵押貸款，化解了民族企業(yè)拱手讓人的風(fēng)險。2009年，蒙牛賣給中糧集團(tuán)。弊弊195蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生的利弊影響分析蒙牛整個融資歷程對蒙牛產(chǎn)生