KMV模型在我國(guó)商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用分析研究

1、KMV 模型在我國(guó)商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用研究上傳日期：2009年4月27日編輯：現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)編輯部點(diǎn)擊:190次劉利文1， 王吉恒2（1. 東北農(nóng)業(yè)大學(xué) 研究生學(xué)院 黑龍江 哈爾濱 150030；2 東北農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué) 院 黑龍江 哈爾 濱 150030）摘要：本文根據(jù) KMV 模型，通過(guò)選取 3 類公司樣本進(jìn)行相應(yīng)的參數(shù)確定，測(cè)量我國(guó) 股權(quán)公開交易的上市公司在一定時(shí)期內(nèi)的違約概率。通過(guò)實(shí)證分析得出 KMV 模型能 夠比較準(zhǔn)確的反映上市公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況，商業(yè)銀行可以通過(guò) KMV 模型加強(qiáng)信貸 風(fēng)險(xiǎn)防范， 完善我國(guó)商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)管理體系。關(guān)鍵詞：KMV 模型 違約概率 實(shí)證分析 信貸

2、風(fēng)險(xiǎn)管理目前， 我國(guó)的銀行業(yè)已經(jīng)實(shí) 現(xiàn)全面開放， 中外資銀行同臺(tái)競(jìng)技， 我國(guó)銀行業(yè)面 臨外資銀行的 嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。特別是在信貸風(fēng)險(xiǎn)管理方面， 我國(guó) 的商業(yè)銀行遠(yuǎn)落后于西 方發(fā)達(dá)國(guó)家商 業(yè)銀行， 我國(guó)對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)的分析仍處于傳統(tǒng)的 比例分析以及專家經(jīng)驗(yàn) 判斷階段， 遠(yuǎn)不能有效滿足商業(yè) 銀行對(duì)貸 款安全性度量的要 求。因此， 應(yīng)用現(xiàn)代的 計(jì)量模型計(jì)量我國(guó)的信貸風(fēng)險(xiǎn)， 更加有效的控制我國(guó) 商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)， 具有非 常重要的意義。作為國(guó)際上應(yīng)用最為廣泛的信用風(fēng)險(xiǎn)度量技術(shù)之一，KMV 模型的原 理要 求的我國(guó) 上市公司股票數(shù)據(jù) 和基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都較容易獲得， 而且計(jì)算的操作也 相對(duì)簡(jiǎn)單， 因此， 該模型在我

3、國(guó) 具有一定的適用性。一、KMV 模型的介紹KMV 模型是基于現(xiàn)代資產(chǎn)定價(jià)理論構(gòu)建起來(lái)的，主要包括 Black-Scholes 期 權(quán)定價(jià)公式和 Mert on 的風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)定價(jià)理論， 該模型將公司股票價(jià)值具有的期權(quán)特 征應(yīng)用到公司信貸風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量中。KMV 模型的基本思想是把公司股權(quán)看作是以公司資 產(chǎn)市 場(chǎng)價(jià)值為 標(biāo)的資產(chǎn)、 以公司 債務(wù)面值為執(zhí)行價(jià)格的歐式看漲期權(quán)， 當(dāng)公司的 資 產(chǎn)市 場(chǎng)價(jià)值下降至公司債務(wù)面值水平時(shí)， 企業(yè)違約概率增加 ， 會(huì)對(duì)其所負(fù)債務(wù)選擇 違約 ， 該模型認(rèn)為公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 與公司價(jià)值密切相關(guān)。KMV 模型中的違約觸發(fā)點(diǎn) DPT 被設(shè)定為與公司負(fù)債水平相等的公司資產(chǎn)價(jià)值 水平

4、，在負(fù)債總額中，長(zhǎng)期負(fù)債能夠緩解公司的償債壓力。KMV 公司研究表明，違 約點(diǎn)值處于長(zhǎng)期負(fù)債的一半與流動(dòng)負(fù)債的和這一點(diǎn)。違約距離 DD 表示的是公司資 產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值期望值與違約觸發(fā)點(diǎn) DPT 的距離。KMV 模型預(yù)測(cè)公司信貸風(fēng)險(xiǎn)的基本思 路是：用違約距離 DD 來(lái)測(cè)算公司違約的可能性，數(shù)值越小，公司發(fā)生違約的可能 性越大。由于懷疑公司資產(chǎn)價(jià)值符合正態(tài)分布這一假設(shè)的合理性，KMV 公司采用了 經(jīng)驗(yàn)的 EDF。 但由于我國(guó)違約數(shù) 據(jù)庫(kù)的缺乏， 我國(guó)經(jīng)驗(yàn) EDF 函數(shù)還沒(méi)有建立， 因 此，本文根據(jù)違約距離 DD 定義，得到理論上的 EDF，以此檢驗(yàn)其能否真實(shí)反映上 市公司的運(yùn)行狀況，并檢驗(yàn) DD 與

5、EDF 的映射關(guān)系。KMV 模型為我國(guó)商業(yè)銀行對(duì)上市公司信貸風(fēng)險(xiǎn)管理提岀了一個(gè)全新的量化的 管理方法，如果該模型能夠比較有效、準(zhǔn)確的放映上市公司真實(shí)的經(jīng)營(yíng)狀況，預(yù)測(cè) 其發(fā)生違約概率的大小，就能夠在一定程度上避免或減少信貸風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，這對(duì)我 國(guó)商業(yè)銀行對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)量化管理有著重要的意義。二、樣本選擇本 文所采集 的數(shù)據(jù) 以 安信證券 交易系統(tǒng) 流通 A 股為基礎(chǔ) ，以 2008 年 7 月 4 日為 計(jì)算 基準(zhǔn)日期 ，從中選 擇 12 家具 有代表性的 上市公 司 作為研 究 對(duì)象， 主要 選取 種 植業(yè)、造紙業(yè)、制造業(yè)、煉鋼業(yè)四個(gè)證監(jiān)會(huì)行業(yè)，每個(gè)行業(yè)中分別選取業(yè)績(jī)好、業(yè) 績(jī)一 般、業(yè)績(jī) 差 3

6、類 公司作為 樣本上市 公司，所 選 3類公 司在同一 個(gè)證券交 易所上 市。 本文所選 取的樣本 上 市公司 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 以 2008 年 中期公 司財(cái)務(wù)數(shù) 據(jù)為準(zhǔn)，樣 本 公司均已經(jīng)完成股權(quán)分置改革，數(shù)據(jù)來(lái)源于安信證券交易系統(tǒng)和新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)站。三、參數(shù)的確定（ 1） 本文根據(jù) 2008 年 各 公司中 期 財(cái)務(wù)報(bào) 表 中的負(fù)債 總額來(lái)估 計(jì)其負(fù)債 面 額 D， 設(shè)定 債務(wù)期限 為一年， 即 =1， 也 就是計(jì) 算 1 年 期的違 約 距離 和違 約概率 。（ 2） 股權(quán)市場(chǎng) 價(jià)值 的確 定。樣本 股票的 流 通股總市 值選取的 是樣本股 票 流通 A 股 的 總市值，計(jì)算基準(zhǔn) 日復(fù)權(quán)后 的股票

7、收 盤價(jià)乘以 流 通 A 股總股份 為樣本股 票流 通總市值，即股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值 =流通 A 股股份x收盤價(jià)（ 3） 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利 率 r 的 確定。本 文采用中 國(guó)人民銀 行 制定的 2007 年一 年期定期 存 款利息率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，即 r = 0.0414。（ 4） 違約點(diǎn) DPT 的 確 定。本文 采用 KMV 公司的 經(jīng)驗(yàn)法 來(lái) 估計(jì)違 約點(diǎn) DPT 的位 置， 即 DPT是長(zhǎng)期負(fù) 債的一半 與流動(dòng)負(fù) 債的和。根 據(jù) KMV 模 型 基 本 思 想 并 結(jié) 合 我 國(guó) 實(shí) 際 情 況 ， 本 文 在 實(shí) 證 分 析 過(guò) 程 中 做 了如 下 的假設(shè)：（1）公司股票價(jià)格服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布。（

8、2） 公司資產(chǎn) 價(jià)值符合 標(biāo)準(zhǔn)正態(tài) 分布（ 3） 假定公司 資產(chǎn)價(jià)值 未來(lái)一年 保持不變 ， 即 預(yù)期 年 增長(zhǎng)率 為 0， 即 ， E（VA） = VA.。四、實(shí)證分析（ 一） 股 權(quán)價(jià) 值年 波動(dòng) 率 的 計(jì)算 。根據(jù) John. Hul l 提 出的 歷史波 動(dòng) 率法 ， 利 用樣本 公 司 2008 年 2 月 1 5 日至 2008 年 6 月 27日 20 個(gè) 周的 股 票周收 益 波動(dòng)率 來(lái) 估計(jì)樣 本 股票股 權(quán) 市場(chǎng)價(jià) 值 未來(lái) 一年的波動(dòng)率。根據(jù)假 設(shè) （1 ）， 股 票 價(jià)格服 從 對(duì)數(shù)正 態(tài) 分布， 則 股票周 收 益率為 ：3 （ 1 ）資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率資產(chǎn)價(jià)值 股票名

9、稱資產(chǎn)價(jià)值（萬(wàn)元）波動(dòng)率股票名稱資產(chǎn)價(jià)值（萬(wàn)元）在上式中，Pi為樣本公司股票復(fù)權(quán)后的第 i 周的收盤價(jià)樣本股票的周收益率的波動(dòng)率 為：在上式中，i為樣本股票的周收益率， 為樣本股票的周收益率的均值，將樣本公司股票價(jià)格數(shù)據(jù)代入上述公式，可得到周收益波動(dòng)率 易 5 天，假定上市公司一年的交易天數(shù)為 250 天，則 與 的關(guān)系是：樣本公司股票的股權(quán)市值年波動(dòng)率 如下表：表 1 樣本股票的股權(quán)市值年波動(dòng)率股票名稱股權(quán)市值年波動(dòng)率股票名稱股權(quán)市值年波動(dòng)率北大荒0.6339東阿阿膠0.4735華泰股份0.576華菱鋼鐵0.7283新和成0.9167*ST 香梨1.148鞍鋼股份0.7484*ST 天宏0.

10、5665禾嘉股份1.0869ST 國(guó)農(nóng)0.5965銀鴿投資0.8227長(zhǎng)城股份0.4474（二）資產(chǎn)價(jià)值和資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)率的計(jì)算。根據(jù) Bl ack -Scholes 期權(quán)定價(jià)公式和 Merton 的風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)定價(jià)理論，結(jié)合KMV 模型的基本思想，根據(jù)作岀的第（2）和（3）條假設(shè)，存在下列公式：3 （ 4 ）其中，上述方程中， ，D 已知，r = 0. 0414，=1，利用 Evi ews5. 0 軟件，對(duì)上述公式采用迭代方法，可以求岀公司的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值 VA及資產(chǎn)的波動(dòng)率。表 2 樣本股票的資產(chǎn)價(jià)值和資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率我國(guó)證券市場(chǎng)每周交北大荒509055.70.291569東阿阿膠37888.82

11、0.401284華泰股份602001.90.285142華菱鋼鐵39682430.321043新和成308714.40.301450*ST 香梨16231.30.698475鞍鋼股份38610450.26540*ST 天宏44538.230.503080禾嘉股份71741.570.362461ST 國(guó)農(nóng)7263.260.545621銀鴿投資231517.70.345262長(zhǎng)城股份168836.80.485428三)違約距離和違約概率的計(jì)算根據(jù)違約距離的定義，違約距離的公式為假設(shè) VA符合標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，根據(jù)違約距離 DD， 理論上的，DPT,已經(jīng)求岀，把上述數(shù)據(jù)代入公式 3得到違約距離 DD 和

12、理論上的 EDF。3 ( 6 )可得理論上的 EDF3 ( 7 )(6 )和 3 E 論 EDF 值(7 )中，可表 3 樣本公司的違約距離和理股票名稱違約距離理論上的 EDF 值股票名稱違約距離理論上的 EDF 值北大荒2.3462010.0094829東阿阿膠2.4700680.0067544華泰股份2.9001040.0018652華菱鋼鐵2.4010690.0081736新和成3.0027860.0013376*ST 香梨1.4811070.069289鞍鋼股份2.85610.0021444*ST 天宏1.6104560.0536492禾嘉股份1.9168540.0276282ST 國(guó)

13、農(nóng)1.2869080.0990632銀鴿投資2.1240780.0168318長(zhǎng)城股份1.1988210.1152988五、實(shí)證結(jié)果及分析1、從表 3 可以計(jì)算出三類樣本公司違約距離的平均值，業(yè)績(jī)好、業(yè)績(jī)一般、業(yè)績(jī)差公司的違約距離分別為：2. 776298、2. 22801 7、1. 394323。根據(jù) KMV 模 型的基本思想，資產(chǎn)業(yè)績(jī)好或者資產(chǎn)波動(dòng)性相對(duì)小的公司，其違約距離大，發(fā)生違 約的可能性就小，根據(jù)這一思想，業(yè)績(jī)好的公司的違約距離平均值最大，所以其發(fā) 生違約的可能性最小，業(yè)績(jī)一般公司次之，而業(yè)績(jī)差公司發(fā)生違約的可能性最大。從圖 1 我們可以更加清楚的看到，違約距離能夠較好的區(qū)分 3

14、類公司的違約大 小。從整體上來(lái)看，我們明顯的看到業(yè)績(jī)好的公司的違約距離大于業(yè)績(jī)一般公司和 業(yè)績(jī)差公司的違約距離，而業(yè)績(jī)差公司的違約距離最小，說(shuō)明其信用質(zhì)量最差，違 約的可能性也是最大的。2、 根據(jù)表 3 計(jì)算出 三類樣本公 司的理 論 EDF 值的均值 ，分別為0. 003707534、0. 014847012、0. 08432504，其數(shù)值明顯偏低，沒(méi)有很好 的反應(yīng) 上市公司的真實(shí)信用狀況。圖 2 為 DD 和 EDF 的關(guān)系圖，基本上反映了 DD 與理論 EDF 的反向關(guān)系：違約 距離越大，企業(yè)違約的可能性越小。DD 值在區(qū)間1,2. 5時(shí)，違約距離愈大，EDF 值越小， 說(shuō)明公司違約概率

15、越小 ， 但在 DD 值大于或等于 3. 0 時(shí)， 理 論 EDF 近似為 0，DD 與理論 EDF 近似呈水平直線關(guān)系，這說(shuō)明在違約距離大于 3的情況下，理論 違約 概率對(duì)公司信用狀況的辨別能力有限。3、為了有效說(shuō)明 KMV 模型對(duì)上市公司真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況反映的客觀性和準(zhǔn)確性， 本文根據(jù)* ST 香梨公司進(jìn)行說(shuō)明。*ST 香梨屬于種植業(yè)，主要從事香梨、果酒和果 品深加工， 該公司 2008 年末每股收益為-0. 4881 元，凈資產(chǎn)收益率為- 547. 52%， 2007 年年末公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為 4143. 36 萬(wàn)元和- 2886. 79 萬(wàn)元， 而2008 年年度為 營(yíng)業(yè)收入和凈利

16、潤(rùn)分別為 2139. 38 萬(wàn)元和-11588. 39 萬(wàn) 元， 公司最近兩年年度報(bào)告中披露的當(dāng)年經(jīng)審計(jì)凈利潤(rùn)連續(xù)虧損， 2009 年 3 月 13 日起證監(jiān)會(huì)對(duì)該公司實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示特別處理， 由此說(shuō)明 其經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)了重大 問(wèn)題。從 KMV 模型計(jì)算的數(shù)據(jù)來(lái)看，* ST 香梨的違約距離和資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)率分別為 1.481107 和 0. 698475， 說(shuō)明 其違約的可能性很大， 對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)其貸款存在 很大的信貸風(fēng)險(xiǎn)。由此可見，KMV 模型對(duì)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)評(píng)價(jià)的客觀性，比較準(zhǔn)確的 反映了上市公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況?？傮w來(lái)說(shuō)，違約距離 DD 在一定程度上能夠反映上市公司信用狀況的優(yōu)劣，KMV 模

17、型在實(shí)證中表現(xiàn)了很好的適用 性， 但是理論 EDF 反映上 市公司信用狀況的能力較 差， 并且違約 距離和理論 EDF 的擬合度效果不是非常理想， 理論 EDF 沒(méi)有很好的 反 應(yīng)上 市公司的 違約概率情況， 究其原因是：第一， 我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展不是很完善， 證券市場(chǎng)的有效性不足， 存在很多投機(jī) 性炒作， 因此 ， 股票價(jià)值沒(méi)有真 實(shí)反映上 市公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng) 情況， 這就降低了 KMV 模型在我國(guó)商業(yè)銀行中應(yīng)用的準(zhǔn)確性。第二，我國(guó)還沒(méi)有建立比較完善的社會(huì)信用體系，征信服務(wù)行業(yè)發(fā)展的比較緩 慢，歷史違約數(shù)據(jù)庫(kù)的缺乏使得我國(guó)很難建立違約距離 DD 和預(yù)期違約概率之間的 映射關(guān)系。第三， 在計(jì)算過(guò)程

18、中， 本文做了諸多假設(shè)， 可能導(dǎo)致結(jié)果的不準(zhǔn)確性， 在本文 應(yīng)用的計(jì)算框架，其中的合理性還需進(jìn)一步的討論。如：KMV 公司根據(jù)大量違約事 件的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)， 公司價(jià)值大約等于流動(dòng)負(fù)債加 50%的長(zhǎng)期負(fù)債的時(shí)候違約發(fā)生 最頻繁， 這是美國(guó)的最適合情況， 是否也完全適合我國(guó)， 也需作進(jìn)一步的實(shí)證研 究；假設(shè)公司資產(chǎn)價(jià)值符合正態(tài)分布， 需要研究論證其合理性。六、加強(qiáng) KMV 模型在我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)用的措施（一）加 強(qiáng)證券市場(chǎng)的有效性。應(yīng)用 KMV 模型對(duì)我國(guó)上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)估，要求證券市場(chǎng)必須是有效的，但 由于我國(guó)資本市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)和市場(chǎng)操縱等人為的市場(chǎng)不規(guī)范因素的影響， 證券市場(chǎng) 的有效性不足， 模

19、型反映公司的資產(chǎn)價(jià)值和股票價(jià)值的關(guān)系不能很好成立。 只有確 保模型所需樣本數(shù)據(jù)的可靠性和完整性，KMV 模型才能真實(shí)有效的反映上市公司的 信 用 狀 況 。因此， 必須進(jìn)一步完善和發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)， 要求上市公司定期披露相關(guān)信 息， 加強(qiáng)上市公司交易活動(dòng)的監(jiān)管， 加大對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)管， 減少證券市場(chǎng)的過(guò) 渡投機(jī)行為， 從而使股價(jià)能夠真實(shí)反映公司的運(yùn)營(yíng)狀況， 這樣才能更好的反映公司 的資產(chǎn)價(jià)值和股票價(jià)值的關(guān)系，為 KMV 模型創(chuàng)造良好的金融環(huán)境，對(duì)我國(guó)上市公司 信用 風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的管理。（二）加快建立違約數(shù)據(jù)庫(kù)， 建立良好的征信體系。KMV 模型的運(yùn)用是建立在上市公司信用信息歷史數(shù)據(jù)上的，但正

20、如本文提到 的， 我國(guó)證券市場(chǎng)起步晚、發(fā)展尚不成熟， 風(fēng)險(xiǎn)信用體系尚未建立。 所以， 公司信 用數(shù)據(jù)積累嚴(yán)重不足， 也很不規(guī)范， 數(shù)據(jù)質(zhì)量不高， 數(shù)據(jù)源的完整性、 真實(shí)性存在 諸多問(wèn)題， 違約數(shù)據(jù)庫(kù)的缺乏使得我國(guó)無(wú)法對(duì)上市公司違約頻率或是破產(chǎn)的數(shù)據(jù)進(jìn) 行系統(tǒng)詳實(shí)的記錄。所以根據(jù)公司的經(jīng)驗(yàn) EDF 公式來(lái)計(jì)算幾乎是不可能的，這導(dǎo)致 KMV 模型在我國(guó)的應(yīng)用面臨許多困難。因此， 我國(guó)應(yīng)盡快按照內(nèi)部評(píng)級(jí)法的基本要求， 加快信息系統(tǒng)建設(shè)， 加快中國(guó) 上市公司信用 信息的歷史數(shù)據(jù)庫(kù)和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)， 建立大型客戶基礎(chǔ)數(shù)據(jù) 庫(kù)， 用科學(xué)的方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行整理、 加工和挖掘。 目前可以通過(guò)建立企業(yè)數(shù)據(jù)過(guò)濾

21、 器，對(duì)企業(yè)提交的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行真實(shí)性檢驗(yàn)，為采用 KMV 模型進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 提供完善和準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)。同時(shí)， 要在全社會(huì)范圍內(nèi)建立征信體系。 我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)盡早建立起全國(guó)范圍 內(nèi)的企業(yè)信用 等級(jí)資料；貸款企業(yè)在歷史時(shí)期內(nèi)的信用等級(jí)上升或下降的信用等級(jí) 轉(zhuǎn)移情況的歷史資料。 我國(guó)應(yīng)加快建立社會(huì)征信體系， 建立良好的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)， 為采 用 KMV 模型進(jìn)行 信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估提供 良好的信用文化環(huán)境。（三）進(jìn) 一步加強(qiáng) KMV 模 型在我國(guó) 的應(yīng)用KMV 模型產(chǎn)生 于西方發(fā)達(dá)國(guó)家商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)踐，我國(guó)在應(yīng)用該模型 時(shí)，應(yīng)該根據(jù)我國(guó)的實(shí)際情況，并借鑒 KMV 模型的測(cè)定思想、方法和過(guò)程，對(duì) KMV 模型進(jìn)行適當(dāng)?shù)男拚?以使其更符合我國(guó)的國(guó)情。但我國(guó)對(duì) KMV 模型在商業(yè)銀行中的具體應(yīng)用研究還是不足， 并沒(méi)有建立一個(gè) 結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況的 KMV模型，因此，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng) KMV 模型在我國(guó)實(shí)用性的研 究， 例如：資 產(chǎn)價(jià)值是否符合正 態(tài)分布目 前尚未給出嚴(yán)格的 證明， 直接影響著 KMV 模型在我國(guó)使用的準(zhǔn)確性；隨著市場(chǎng)的不同， / 函數(shù)關(guān)系可能會(huì)發(fā)生變化， 其函數(shù)關(guān)系不一定適用國(guó)內(nèi)