信息不對(duì)稱條件下非國(guó)有企業(yè)的資金供給

1、信息不對(duì)稱條件下非國(guó)有企業(yè)的資金供給            在政府放松對(duì)非國(guó)有企業(yè)進(jìn)入國(guó)有金融部門(mén)融資管制的情況下，非國(guó)有企業(yè)無(wú)論是向非國(guó)有金融部門(mén)，還是國(guó)有金融部門(mén)融資，都遇到與資金供給者之間信息不對(duì)稱造成的融資障礙。也就是說(shuō)，企業(yè)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)行為會(huì)導(dǎo)致企業(yè)預(yù)算軟約束，從而給資金供給者權(quán)益造成損失。而資金供給老為了維護(hù)自身權(quán)益，勢(shì)必想方設(shè)法給企業(yè)設(shè)置各種標(biāo)準(zhǔn)和限制，或者需要第三方提供有效的制度和實(shí)施，以識(shí)別“好”企業(yè)和約束“壞”企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。因此，非國(guó)有企業(yè)資

2、金供給問(wèn)題就是如何降低企業(yè)與資金供給者之間的信息不對(duì)稱，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容。 考慮到金融結(jié)構(gòu)的變化實(shí)際上是信息不完全和信息不對(duì)稱程度的緩解，所以，本文除了從各種不同類型的非國(guó)有企業(yè)在融資能力上差異這個(gè)角度，分析非國(guó)有與國(guó)有金融部門(mén)之間不同的資金供給狀況之外，還從融資關(guān)系的角度，分析金融結(jié)構(gòu)與非國(guó)有企業(yè)資金供給的關(guān)系。 一、融資能力、成長(zhǎng)周期與非國(guó)有企業(yè)資金供給  從信息不對(duì)稱的角度，企業(yè)的融資能力可以定義為資金供給者對(duì)企業(yè)提供的與企業(yè)投資回報(bào)能力有關(guān)信息的滿意程度。而企業(yè)顯示信息的能力又可以用企業(yè)規(guī)模、企業(yè)存續(xù)時(shí)間、企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、企業(yè)擁有可抵押或質(zhì)押的財(cái)富水平和企業(yè)能夠獲得潛在資金的渠道等

3、指標(biāo)來(lái)反映。總體上看，非國(guó)有企業(yè)成長(zhǎng)是憑著自身的融資能力逐步增強(qiáng)，不斷突破資金管制而獲得資金的過(guò)程。借助這些指標(biāo)，不僅能夠反映出非國(guó)有企業(yè)融資能力的變化過(guò)程，而且能夠解釋外資企業(yè)、股份制企業(yè)、私營(yíng)企業(yè)與集體企業(yè)之間因融資能力不同導(dǎo)致的資金供給上的差異。 在企業(yè)成長(zhǎng)的不同階段，企業(yè)的資金供給取決于企業(yè)向資金供給者顯示有效信息的能力，即企業(yè)內(nèi)部隱藏信息和行為的透明度。由于不同類型的資金供給者對(duì)信息有效性的要求形式不一樣，如貸款人、債券與股票投資者對(duì)收益索取和控制權(quán)有不同形式的要求。所以，在企業(yè)成長(zhǎng)的各個(gè)階段，企業(yè)與不同類型的資金供給者之間形成了與其信息透明度相適應(yīng)的關(guān)系或資金供給方式。同時(shí)，不同資

4、金供給方式之間存在著互補(bǔ)和替代的關(guān)系。因此，在企業(yè)成長(zhǎng)的各階段，存在著與該階段特征相對(duì)應(yīng)的特定的金融結(jié)構(gòu)和金融發(fā)展程度，企業(yè)要順利從一個(gè)階段過(guò)渡到更高級(jí)階段，必須依賴于金融結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型和金融發(fā)展程度的提高。 對(duì)干企業(yè)成長(zhǎng)與融資結(jié)構(gòu)變遷過(guò)程（如圖1所示），根據(jù)資金供給者對(duì)企業(yè)在不同成長(zhǎng)階段的信息透明度從低到高，或者按照企業(yè)規(guī)模從小到大，企業(yè)存續(xù)時(shí)間從短到長(zhǎng)（對(duì)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，這四個(gè)階段是現(xiàn)實(shí)存在著的，所以分別用實(shí)線表示），分成四個(gè)階段。 第一階段是企業(yè)的創(chuàng)立階段。在熊彼特看來(lái)，企業(yè)創(chuàng)始人不必是資本家，需要資金支持。但是，企業(yè)創(chuàng)始人通常是根據(jù)一個(gè)判斷性決策創(chuàng)辦企業(yè)的，其生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有高度的不確定

5、性，所以，這就使得 （外部）資金所有者無(wú)法準(zhǔn)確判斷對(duì)其投資的收益率，在向貸款者融資時(shí)存在著嚴(yán)重的逆向選擇。因此，在創(chuàng)立階段，企業(yè)既沒(méi)有抵押能力，又沒(méi)有信貸記錄，只能依賴于內(nèi)源融資和有限范圍內(nèi)的直接融資。 非國(guó)有企業(yè)在創(chuàng)立階段，利用各種關(guān)系構(gòu)成的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)，可以得到直接融資和一部分間接融資。然而與內(nèi)資的非國(guó)有企業(yè)相比，外資企業(yè)依賴于海外直接或間接投資，無(wú)論在內(nèi)源融資上，還是向國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)抵押獲得的貸款數(shù)量都較高。同理，股份制企業(yè)在創(chuàng)立階段的內(nèi)源融資、直接融資和國(guó)內(nèi)貸款都要比私營(yíng)企業(yè)高。這些差異在非國(guó)有企業(yè)成長(zhǎng)的早期階段（對(duì)應(yīng)圖1中第二、三階段）可能會(huì)持續(xù)存在。直到私營(yíng)企業(yè)成長(zhǎng)為大企業(yè)，這

6、些差異才會(huì)消失。原因是在大企業(yè)階段（圖1中第四階段），企業(yè)有了充分的信貸記錄（如果得到貸款的話），并能提供足夠的有效抵押（或質(zhì)押）品。除此之外，更為重要的原因是，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)已經(jīng)相當(dāng)穩(wěn)定，便于貸款者和投資者更加透徹地掌握企業(yè)內(nèi)部信息。 企業(yè)在創(chuàng)立階段的融資結(jié)構(gòu)還有一個(gè)重要組成部分，即企業(yè)之間相互提供的商業(yè)信用。這是一種短期外源融資，是對(duì)企業(yè)從傳統(tǒng)渠道（銀行、“關(guān)系網(wǎng)”）融資不足的補(bǔ)充。供應(yīng)商通過(guò)與企業(yè)進(jìn)行商品交換，可以比貸款者、“關(guān)系網(wǎng)”成員以更低的成本了解到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的內(nèi)部信息和產(chǎn)品質(zhì)量，評(píng)價(jià)和監(jiān)督其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。不僅如此，供應(yīng)商還能更有效地約束企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，即供應(yīng)商對(duì)企業(yè)有較強(qiáng)

7、的清算能力，兩者的交易關(guān)系影響到企業(yè)未來(lái)長(zhǎng)期的發(fā)展（Peterson，Rajan，1996）。 非國(guó)有企業(yè)在創(chuàng)立階段生產(chǎn)規(guī)模較小，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)主要集中在當(dāng)?shù)啬硞€(gè)局域，如果要在局域以外進(jìn)行交易，就要付出搜尋成本。在現(xiàn)階段有關(guān)合約的法律和實(shí)施效率較低的情況下，這種搜尋成本就變得相對(duì)高昂，非國(guó)有企業(yè)（尤其是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)）的商業(yè)信用在一定程度上與融資的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)有互補(bǔ)的關(guān)系。在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中，非國(guó)有企業(yè)總是處于一系列“關(guān)系網(wǎng)”的結(jié)點(diǎn)上，其商業(yè)信用不僅受供應(yīng)商的約束，同時(shí)還有來(lái)自同類企業(yè)或其他相關(guān)企業(yè)實(shí)施的聲譽(yù)約束。企業(yè)的交易行為無(wú)論是誠(chéng)實(shí)的，還是欺騙性的，其行為信息都能夠在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中非正式地交流和傳播，企業(yè)一時(shí)欺騙

8、的短期收益，彌補(bǔ)不了局域內(nèi)相關(guān)企業(yè)對(duì)其不信任的長(zhǎng)期損失。因此，在局域內(nèi)，非國(guó)有企業(yè)商業(yè)信用的形成和存續(xù)，不僅依賴于企業(yè)與供應(yīng)商之間形成雙邊聲譽(yù)約束機(jī)制，而且要依賴社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中的多邊聲譽(yù)約束機(jī)制，形成一種比較穩(wěn)定均衡的狀態(tài) （Grief，1993，McMillan，Woodruff，1998）。然而，非國(guó)有企業(yè)以社會(huì)網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)的商業(yè)信用和直接融資也是有成本的，如上文所說(shuō)，如果融資渠道沒(méi)有增加，非國(guó)有企業(yè)直接融資出現(xiàn)“瓶頸”、商業(yè)信用的機(jī)會(huì)成本可能會(huì)增加，從而使企業(yè)失去潛在的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。 隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大和存續(xù)時(shí)間的延長(zhǎng)，進(jìn)入了圖1中成長(zhǎng)的第二、三階段，企業(yè)與供應(yīng)商的關(guān)系可能因需求方的競(jìng)爭(zhēng)

9、而發(fā)生變化，商業(yè)信用可能有了新的功能，如對(duì)不同需求者實(shí)施價(jià)格歧視，這使得企業(yè)的商業(yè)信用的成本上升。與此同時(shí)，企業(yè)有了抵押能力和信貸記錄，企業(yè)的內(nèi)部信息和隱藏行為在與銀行發(fā)生借貸關(guān)系之后，逐步變得透明，在銀行掌握了企業(yè)的有效抵押品和信貸記錄后，企業(yè)的后續(xù)貸款不再受到信貸配給的限制，使得企業(yè)有能力償還應(yīng)付賬款，另一方面貸款手續(xù)也變得程序化，貸款成本有可能低于商業(yè)信用的成本。因此，企業(yè)在該階段銀行貸款與商業(yè)信用可能是互相替代的關(guān)系。 然而，非國(guó)有企業(yè)在該階段中獲得的銀行貸款與商業(yè)信用關(guān)系卻可能是另一種情況，即當(dāng)政府放松對(duì)非國(guó)有企業(yè)從國(guó)有銀行貸款的限制時(shí)，除了一部分短期貸款以外，眾多中小型非國(guó)有企業(yè)需

10、要增加的貸款主要是對(duì)中長(zhǎng)期貸款。而國(guó)有銀行在面對(duì)非國(guó)有企業(yè)貸款申請(qǐng)時(shí)，發(fā)現(xiàn)沒(méi)有足夠的信貸記錄，并且為中小企業(yè)提供信用擔(dān)保的機(jī)構(gòu)較少，擔(dān)?；鸬姆N類和數(shù)量都遠(yuǎn)不能滿足需要，其經(jīng)營(yíng)機(jī)制又不合理，無(wú)法在企業(yè)、銀行和擔(dān)?；鹬g形成激勵(lì)相容。因此，國(guó)有銀行無(wú)法確定企業(yè)的信用狀況。再考慮到對(duì)中小企業(yè)貸款規(guī)模不經(jīng)濟(jì)的因素，非國(guó)有企業(yè)從國(guó)有銀行貸款的狀況在短期內(nèi)難以有明顯的改善。商業(yè)信用繼續(xù)是非國(guó)有企業(yè)資金供給的主要來(lái)源之一。     2007-01-13        從總體上看，銀行貸

11、款和商業(yè)信用之間關(guān)系不明確。但那些利用政府權(quán)力和各種非正式的的政治、社會(huì)關(guān)系從國(guó)有銀行獲得貸款的非國(guó)有企業(yè)，在這兩者之間存在著互補(bǔ)的關(guān)系。原因是，只要這些非國(guó)有企業(yè)利用這些正式和非正式政治和社會(huì)關(guān)系還能夠從國(guó)有銀行獲得貸款，接收這些非國(guó)有企業(yè)商業(yè)信用的其他非國(guó)有企業(yè)就會(huì)形成這樣一種預(yù)期，即從國(guó)有銀行獲得的貸款越多，提供商業(yè)信用的能力越強(qiáng)。博弈的結(jié)果是，接收商業(yè)信用的非國(guó)有企業(yè)，倒逼提供商業(yè)信用的非國(guó)有企業(yè)對(duì)其軟約束，而提供商業(yè)信用的非國(guó)有企業(yè)倒逼國(guó)有銀行對(duì)其軟約束。如果不對(duì)國(guó)有銀行體制的制度基礎(chǔ)和經(jīng)營(yíng)機(jī)制進(jìn)行改革，各方就商業(yè)信用與銀行貸款關(guān)系進(jìn)行博弈的支付結(jié)構(gòu)就不會(huì)發(fā)生變化，那么倒逼形成的軟約

12、束仍然是一種穩(wěn)定的納什均衡狀態(tài)。 當(dāng)企業(yè)成長(zhǎng)到了第四階段時(shí)，企業(yè)從中小型變成了大型企業(yè)，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所面臨的不確定性程度較低，有了豐富的信貸記錄，有較高的信息透明度，銀行可以對(duì)其提供中長(zhǎng)期信用貸款。同時(shí)在直接融資上，企業(yè)能夠承擔(dān)在公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行股票和債券的成本，或者說(shuō)，企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票和債券能有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。相比之下，企業(yè)在中小型時(shí)，只能在非公開(kāi)市場(chǎng)上發(fā)行證券（如果存在這種非公開(kāi)的資本市場(chǎng)的話）。但是這并不意味著，大企業(yè)也只能在公開(kāi)市場(chǎng)上融資。事實(shí)上在大企業(yè)階段，企業(yè)還經(jīng)常從非公開(kāi)市場(chǎng)融資，與銀行貸款和證券發(fā)行相比，內(nèi)源融資和商業(yè)信用在該階段企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中的比重相對(duì)于中小企業(yè)較低。就各融

13、資方式之間關(guān)系而言，銀行貸款與證券發(fā)行之間的關(guān)系較為突出。一般認(rèn)為兩者是互補(bǔ)的關(guān)系，原因是，銀行愿意對(duì)大企業(yè)貸款，顯示了銀行對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況有良好的判斷，這個(gè)信號(hào)對(duì)證券市場(chǎng)上的投資者也是一個(gè)利好信息，降低了投資者的信息搜尋成本，從而企業(yè)能獲得較高的證券發(fā)行收入，反之亦然。 但是，對(duì)非國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，情況不盡然。本文區(qū)分三種類型，一是那些通過(guò)買(mǎi)殼上市的非國(guó)有企業(yè)，由于有較好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和充足的資本用于抵押，因而從國(guó)有銀行獲得的貸款也較為容易。二是從在中小企業(yè)階段依賴國(guó)有銀行貸款成長(zhǎng)起來(lái)的大企業(yè)，這些成長(zhǎng)的歷程本身意味著有良好的經(jīng)營(yíng)能力和雄厚的實(shí)力，僅憑這一點(diǎn)就可以繼續(xù)得到國(guó)有銀行的貸款，但還不能憑這一

14、點(diǎn)向股票市場(chǎng)投資者增加其信息透明度，原因是，這類企業(yè)還可能繼續(xù)利用政府關(guān)系與銀行博李，如果這些非國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況直接關(guān)系到當(dāng)?shù)卣呢?cái)政收入增減，那么在向國(guó)有銀行申請(qǐng)貸款時(shí)，兩者有合謀的傾向，而這些貸款信息的合謀行為對(duì)股票市場(chǎng)的投資者是完全不透明的。在這種情況下，銀行貸款與股票市場(chǎng)關(guān)系不明確，而銀行貸款與商業(yè)信用的關(guān)系可能繼續(xù)保持著上一階段的特征。第三種情況是，這類企業(yè)在成長(zhǎng)過(guò)程中有良好的信貸記錄，其后續(xù)貸款可以與其在股票市場(chǎng)L融資形成互補(bǔ)關(guān)系。 如果將非國(guó)有企業(yè)成長(zhǎng)中融資結(jié)構(gòu)選擇和變化與美國(guó)企業(yè)相比，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，在非國(guó)有企業(yè)的成長(zhǎng)初期，沒(méi)有一個(gè)非排他性的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)支持融資；在中小企業(yè)階段，又缺

15、乏風(fēng)險(xiǎn)資本的支持和一個(gè)非公開(kāi)的資本市場(chǎng)。盡管非國(guó)有企業(yè)成長(zhǎng)的制度環(huán)境和產(chǎn)業(yè)特征與美國(guó)企業(yè)不一樣，不能對(duì)兩者的融資結(jié)構(gòu)作優(yōu)劣之分，但說(shuō)明了隨著非國(guó)有企業(yè)發(fā)展的制度環(huán)境的變化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，應(yīng)對(duì)現(xiàn)有的融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行補(bǔ)充完善，擴(kuò)大非國(guó)有企業(yè)融資渠道的選擇空間。 二、融資關(guān)系與非國(guó)有企業(yè)資金供給  金融結(jié)構(gòu)演變是信息不完全和信息不對(duì)稱程度的緩解，必將反作用于企業(yè)成長(zhǎng)。即在信息不對(duì)稱的另一端，資金供給者的結(jié)構(gòu)和權(quán)利實(shí)施將影響到與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題的解決，進(jìn)而關(guān)系到企業(yè)成長(zhǎng)的未來(lái)。我國(guó)金融結(jié)構(gòu)的主要特征是直接金融規(guī)模較小，結(jié)構(gòu)不健全，只有一個(gè)對(duì)大企業(yè)有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的公開(kāi)市場(chǎng)，沒(méi)有形成多層次的資

16、本市場(chǎng)，如圖1所示，當(dāng)企業(yè)成長(zhǎng)進(jìn)入第二、三階段時(shí)，其短期資金主要由銀行提供。由于銀行貸款傾向是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型的，即銀行是根據(jù)企業(yè)信息透明度作出貸款決策的，愿意對(duì)盈利較為穩(wěn)定的企業(yè)提供貸款，處于不確定性較大的、具有高成長(zhǎng)性的企業(yè)無(wú)法從銀行獲得長(zhǎng)期貸款。所以，企業(yè)的長(zhǎng)期資金除了部分由內(nèi)部留利轉(zhuǎn)化而來(lái)，更需要非銀行的債權(quán)投資者和與其共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)投資者提供。我國(guó)現(xiàn)階段對(duì)非公開(kāi)證券市場(chǎng)建立和發(fā)展的管制，使得企業(yè)發(fā)展缺乏外部長(zhǎng)期資金的支持，要在第二、三階段停留更長(zhǎng)的時(shí)間，才能成長(zhǎng)為大企業(yè)。鑒于此，本文從融資關(guān)系和信貸市場(chǎng)結(jié)構(gòu)角度的考察非國(guó)有企業(yè)融資時(shí)遇到的問(wèn)題，及對(duì)其成長(zhǎng)的影響。 在信息不對(duì)稱條件下，信貸市

17、場(chǎng)通常被認(rèn)為處于一種信貸配給的混同均衡。然而，這種均衡狀態(tài)沒(méi)有反映出貸款者之間相互競(jìng)爭(zhēng)的情況。如果從企業(yè)成長(zhǎng)過(guò)程看，對(duì)企業(yè)相對(duì)重要的不是貸款利率的高低，而是能否取得貸款者的信任，以獲得貸款和貸款數(shù)量的增加。因此，在信貸市場(chǎng)上，企業(yè)不會(huì)滿足于匿名狀態(tài)下獲得的信貸配額，而是想方設(shè)法與貸款者建立一種關(guān)系。    融資關(guān)系一旦建立，企業(yè)就可以通過(guò)特定的渠道（如資金結(jié)算賬戶），向貸款者顯示其私有信息和真實(shí)的能力，取得貸款者的信任，從而貸款增加，不再受信貸配額的限制。貸款者之所以向企業(yè)提供這種貸款的承諾，是因?yàn)橘J款者在這種關(guān)系中通過(guò)一定的控制方式，如對(duì)借款人事前、事

18、中、事后監(jiān)督和參與企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)等，以分享企業(yè)成長(zhǎng)或成功后較高的預(yù)期收益。對(duì)于新建的小企業(yè)或者投資不確定性較大的企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果貸款者對(duì)其未來(lái)?yè)p失的預(yù)期足夠大，那么企業(yè)要和貸款者建立融資關(guān)系的關(guān)鍵在于對(duì)貸款者的預(yù)期損失作出補(bǔ)償。在企業(yè)沒(méi)有抵押能力時(shí)，可以由政府提供信用擔(dān)保。由于這些企業(yè)是未來(lái)的產(chǎn)業(yè)巨人，所以，融資體制是否有效率，就體現(xiàn)在這些企業(yè)能否在初期得到孵化和培育，是否有渠道獲得成長(zhǎng)所必需的資金。因此，政府能否提供有效的信用擔(dān)保體系，是判斷一國(guó)融資體制效率的重要依據(jù)之一。 然而，這種關(guān)系型融資也是有成本的。就企業(yè)而言，融資關(guān)系的成本是融資關(guān)系中套牢（holdup）問(wèn)題造成的。因?yàn)槿谫Y關(guān)系的持

19、續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，貸款者擁有企業(yè)私有信息越多，從而形成信息壟斷。企業(yè)一旦被鎖定在一個(gè)融資關(guān)系中，貸款者就可能向企業(yè)索取較高的利率。當(dāng)企業(yè)成長(zhǎng)為大企業(yè)，或者企業(yè)要不斷地創(chuàng)新時(shí)，貸款者的攫取行為使得企業(yè)失去創(chuàng)新機(jī)會(huì)，阻礙了創(chuàng)新。因此，企業(yè)會(huì)突破一個(gè)融資關(guān)系的限制，與多個(gè)貸款者發(fā)生融資關(guān)系（Von Thadden，1998），并在多個(gè)貸款者之間產(chǎn)生了競(jìng)爭(zhēng)。然而代價(jià)是，企業(yè)從一家貸款者獲得的貸款數(shù)量減少。對(duì)于貸款者來(lái)說(shuō)，融資關(guān)系的成本則體現(xiàn)為貸款者無(wú)法嚴(yán)格地實(shí)施信貸合約，在必要時(shí)終止對(duì)企業(yè)再貸款，是“變壞”的企業(yè)退出融資關(guān)系。簡(jiǎn)單地說(shuō)，對(duì)企業(yè)的預(yù)算軟約束（BOOt，2000），造成軟約束的原因是，

20、投資項(xiàng)目在事后發(fā)生問(wèn)題時(shí)，企業(yè)預(yù)期貸款者愿意就再貸款進(jìn)行談判，以避免立即收回貸款造成前期貸款的沉沒(méi)成本，并希望投資能取得較高的回報(bào) （DewatriPont，Maskin,1995）。如果企業(yè)已經(jīng)無(wú)法提高投資的收益率，那么貸款者對(duì)企業(yè)的軟約束必將造成損失，除非銀行有較高的投資決策和經(jīng)營(yíng)能力，并能有效地控制企業(yè)的決策和經(jīng)營(yíng)。相反，在多個(gè)貸款者相互競(jìng)爭(zhēng)的情況下，企業(yè)雖然與多個(gè)貸款者發(fā)生融資關(guān)系，但貸款者不可能得到企業(yè)投資項(xiàng)目的大部分收益，貸款者監(jiān)督企業(yè)的激勵(lì)較低，貸款者的監(jiān)督減少，使得項(xiàng)目對(duì)貸款者的價(jià)值以及對(duì)項(xiàng)目再貸款的盈利率降低，從而貸款者沒(méi)有動(dòng)力對(duì)企業(yè)軟約束。同樣，企業(yè)選擇多融資關(guān)系

21、的代價(jià)是，企業(yè)從一個(gè)貸款者獲得的貸款數(shù)量降低。     2007-01-13        因此，企業(yè)和貸款者之間融資關(guān)系的選擇，是對(duì)單一融資關(guān)系的收益和成本的權(quán)衡。如果企業(yè)都選擇單一（或較少）的融資關(guān)系，那么形成的信貸市場(chǎng)結(jié)構(gòu)稱為集中傾向的信貸市場(chǎng)，反之，多融資關(guān)系形成的是分散傾向的信貸市場(chǎng)。因此，就企業(yè)成長(zhǎng)的周期而言，根據(jù)融資關(guān)系來(lái)界定信貸市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)，在小企業(yè)階段融資關(guān)系的收益和成本的權(quán)衡結(jié)果是不同于企業(yè)在成為大企業(yè)時(shí)權(quán)衡結(jié)果的。 從企業(yè)成長(zhǎng)的動(dòng)態(tài)看，企業(yè)成長(zhǎng)和融資關(guān)系的

22、變化可歸納為兩條路徑：第一條路徑的初始狀態(tài)是“新建、小企業(yè)單一融資關(guān)系”，路徑的終點(diǎn)是“已建、大企業(yè)融資關(guān)系”。根據(jù)各國(guó)對(duì)貸款者權(quán)利保護(hù)的法律制度日實(shí)施效率、破產(chǎn)法的有效性，銀行業(yè)集中度以及公開(kāi)的資本市場(chǎng)發(fā)展程度等方面的差異，可以將信貸市場(chǎng)區(qū)分為集中傾向和分散傾向的信貸市場(chǎng)。在集中傾向的信貸市場(chǎng)（大口美國(guó)）中，在企業(yè)成長(zhǎng)的早期階段，能從較少的融資關(guān)系中不斷獲得成長(zhǎng)所需的資金，所以企業(yè)一直維持著較少的融資關(guān)系。然而，在這種情況下，由于銀行對(duì)企業(yè)的監(jiān)督和控制程度較強(qiáng)，使得企業(yè)在成長(zhǎng)的中后期階段要突破現(xiàn)有融資關(guān)系的限制，以建立多融資關(guān)系，滿足對(duì)資金的需求。另一種融資關(guān)系變化路徑是，在分散傾向的信貸市

23、場(chǎng)（如意大利）中形成的。其特征是，在企業(yè)成長(zhǎng)早期階段，較少的融資關(guān)系會(huì)限制企業(yè)的發(fā)展，從而在早期階段就建立多融資關(guān)系。但由于每個(gè)融資關(guān)系中銀行提供的貸款數(shù)量較少，所以在企業(yè)能否順利達(dá)到終點(diǎn)，還取決于在中后期能否增強(qiáng)融資關(guān)系的緊密程度，以增加貸款數(shù)量。 對(duì)于非國(guó)有企業(yè)成長(zhǎng)對(duì)關(guān)系型融資的依賴狀況，可以分以下兩種情況：一是在現(xiàn)階段銀行信貸管理體制下，中小型非國(guó)有企業(yè)難以與銀行建立融資關(guān)系。就國(guó)有銀行來(lái)說(shuō)，造成國(guó)有銀行與中小型非國(guó)有企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之間的信息不對(duì)稱程度較高，不僅有中小型非國(guó)有企業(yè)自身的融資能力低的原因，如規(guī)模較小、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大及對(duì)其貸款使用情況進(jìn)行監(jiān)督規(guī)模不經(jīng)濟(jì)等因素，還有國(guó)有銀行信貸管理方面

24、的原因，如國(guó)有銀行長(zhǎng)期為國(guó)有企業(yè)提供相對(duì)服務(wù)，缺乏按照商業(yè)原則對(duì)非國(guó)有中小企業(yè)提供信貸服務(wù)的經(jīng)驗(yàn)和能力，同時(shí)對(duì)非國(guó)有中小企業(yè)貸款的較高的風(fēng)除損失又沒(méi)有政府、民間信用擔(dān)保體系的承諾給予一定的補(bǔ)償。1998年以來(lái)的國(guó)有銀行信貸管理體制改革，又增加了非國(guó)有國(guó)有企業(yè)建立融資關(guān)系的困難。項(xiàng)改革是為了減輕壞賬，增加資金貸出，國(guó)有銀行開(kāi)始向業(yè)績(jī)較好或有實(shí)力的大企業(yè)傾斜。如通過(guò)訂立數(shù)額較為寬松的投信度的形式，非國(guó)有中小企業(yè)融資困難成為這種制度的代價(jià)。即使非國(guó)有中小企業(yè)能與非金融機(jī)構(gòu)建立融資關(guān)系，從銀行之外的“第二信貸市場(chǎng)”，即從資金較為豐富和有充足投信度的大企業(yè)再貸出或變相貸出，因風(fēng)險(xiǎn)較大，其融資規(guī)模比較有限

25、（賀力平，1999）。另一項(xiàng)改革是為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)人民銀行取消信貸額度的限制，同時(shí)改革國(guó)有銀行內(nèi)部機(jī)構(gòu)，上收貸款審批權(quán)限。如把一些縣級(jí)分支機(jī)構(gòu)撤銷(xiāo)，規(guī)定100萬(wàn)元以上貸款需到地市分行報(bào)批，500萬(wàn)元以上的則要到省級(jí)分行審批，這造成了縣級(jí)以下非國(guó)有中小企業(yè)難于便捷地獲得貸款。同時(shí)，由于負(fù)責(zé)貸款審批的分行遠(yuǎn)離縣以下非國(guó)有中小企業(yè)，增加了貸款者了解企業(yè)信息的困難。除了貸款審批權(quán)限上收，國(guó)有銀行還規(guī)定貸款本息回收與貸款責(zé)任人收入直接掛鉤。如果貸款本息未及時(shí)收回就對(duì)責(zé)任人進(jìn)行經(jīng)濟(jì)處罰，使得貸款人對(duì)企業(yè)貸款，尤其是對(duì)非國(guó)有中小企業(yè)貸款積極性降低?？傊@些改革措施增加了非國(guó)有中小企業(yè)與國(guó)有銀行建立融

26、資關(guān)系的成本。就非國(guó)有金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，在其成立初期，將自身業(yè)務(wù)定位于面向非國(guó)有中小企業(yè)。但發(fā)展壯大后，出現(xiàn)了對(duì)非國(guó)有大企業(yè)貸款較多，而不愿意增加對(duì)非國(guó)有中小企業(yè)的貸款。甚至為了降低風(fēng)險(xiǎn)，一些非國(guó)有金融機(jī)構(gòu)將大量的資金用于銀行間拆借，獲得拆借利息收入。這種現(xiàn)象固然與非國(guó)有中小企業(yè)在緊縮的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境中經(jīng)濟(jì)效益低有關(guān)，但是政府對(duì)非國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的行政干預(yù)、一些非國(guó)有金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)方式與國(guó)有銀行雷同，缺乏商業(yè)化經(jīng)營(yíng)的人力資本積累等因素，是造成不愿意與非國(guó)有中小企業(yè)發(fā)生融資關(guān)系的主要原因。 另一種情況是非國(guó)有大企業(yè)與多家銀行發(fā)生融資關(guān)系。以國(guó)有銀行為例，非國(guó)有大企業(yè)通常有較好的業(yè)績(jī)和經(jīng)濟(jì)實(shí)力，不僅有能力從國(guó)有銀行融資，建立融資關(guān)系，而且國(guó)有銀行為了改善自身的經(jīng)營(yíng)狀況也爭(zhēng)相為其提供貸款。由于現(xiàn)行金融監(jiān)管制度規(guī)定，國(guó)有銀行貸款投放不得集中予少數(shù)企業(yè)，以分散貸款風(fēng)險(xiǎn)，所以非國(guó)有大企業(yè)與多家國(guó)有銀行建立了融資關(guān)系沒(méi)有政策障礙。然而，金融監(jiān)管部門(mén)又規(guī)定每家企業(yè)只能將一家銀行作為基本結(jié)算戶，將其他與企業(yè)有融資關(guān)系的銀行作為一般結(jié)算戶、專項(xiàng)結(jié)算戶和臨時(shí)結(jié)算戶，由于企業(yè)的資金往來(lái)和結(jié)算是既可以通過(guò)基本結(jié)算戶進(jìn)行，又能通過(guò)