論對(duì)證券投資基金管理人的法律規(guī)制

1、論對(duì)證券投資基金管理人的法律規(guī)制    關(guān)鍵詞: 證券/投資基金/基金管理人 內(nèi)容提要: 在證券市場(chǎng)的發(fā)展過程中，基金管理人向關(guān)聯(lián)人輸送利益，謀取不法利益、操縱基金賬面價(jià)值等惡性行為日漸彰顯，嚴(yán)重?fù)p害了基金持有人利益。主要原因在于我國(guó)證券投資基金治理組織結(jié)構(gòu)的不完善，尤其是對(duì)基金管理人約束機(jī)制的缺失。我國(guó)亟需完善對(duì)基金管理人監(jiān)督約束的立法，以協(xié)調(diào)基金持有人、基金管理人與基金托管人三方的利益關(guān)系，充分保護(hù)基金投資人的合法權(quán)益，規(guī)范證券投資基金市場(chǎng)。 我國(guó)首批投資基金于1991年10月依法成立，隨后證券投資基金業(yè)得到迅猛發(fā)展。2000年10月證券市場(chǎng)驚爆“基

2、金黑幕”。1截至目前我國(guó)基金業(yè)的主要問題為：第一，違法行為不斷?；鸾?jīng)理私自進(jìn)行個(gè)人交易屢禁不絕；基金管理人利益沖突交易時(shí)有發(fā)生；第二，私權(quán)救濟(jì)無助。面對(duì)基金管理人瀆職行為，基金持有人很難根據(jù)現(xiàn)有法規(guī)尋求民事保護(hù)；第三，監(jiān)管職權(quán)缺位。證監(jiān)會(huì)沒有充分發(fā)揮規(guī)范基金管理人行為的作用。2002年與2003年證監(jiān)會(huì)與國(guó)家分別頒布了證券投資基金管理公司內(nèi)部控制指導(dǎo)意見和中華人民共和國(guó)證券投資基金法（以下簡(jiǎn)稱基金法），一方面，由于指導(dǎo)意見立法位階太低、力度不夠，難以對(duì)基金管理人違規(guī)行為嚴(yán)格約束；另一方面，基金法與2004年7月1日生效的證券投資基金運(yùn)作與銷售管理辦法（以下簡(jiǎn)稱運(yùn)作與銷售辦法）雖在一定程度上加

3、大了基金份額持有人的權(quán)益保護(hù)力度，但對(duì)基金管理人的約束方面仍有不完善之處。本文試圖從基金管理人的視角予以探討。一、契約型基金法律關(guān)系主體的分析根據(jù)基金法第2條，契約型基金是我國(guó)目前唯一合法的基金組織形式。契約型基金運(yùn)作中包括基金持有人、基金管理人與基金托管人三方（以下分別簡(jiǎn)稱持有人、管理人和托管人），并采取“自益信托”形式，持有人既是委托人，又是受益人，擁有最終所有權(quán)及最終收益權(quán)。但是該法沒有明確契約型投資基金當(dāng)事人之間的具體法律關(guān)系，有關(guān)法律關(guān)系的構(gòu)架一直在學(xué)者間爭(zhēng)論不休。筆者認(rèn)為依據(jù)受托主體數(shù)量的不同，可以劃分為以下兩類。1）“共同受托論”，認(rèn)為在基金運(yùn)作中，持有人是基金財(cái)產(chǎn)委托人，而受委

4、托人是雙重的，即管理人與托管人同時(shí)接受持有人的財(cái)產(chǎn)委托成為共同受托人。2）“單一受托論”，根據(jù)受托主體的不同，又可以劃分為：“托管人受托論”，認(rèn)為持有人將其基金財(cái)產(chǎn)委托給托管人負(fù)責(zé)保管，托管人將基金財(cái)產(chǎn)委托給管理人進(jìn)行投資運(yùn)作。持有人為第一委托人及財(cái)產(chǎn)最終所有者，托管人具有雙重身份，即第一受托人、第二委托人，托管人是財(cái)產(chǎn)名義所有者；而管理人為第二受托人及財(cái)產(chǎn)管理者。托管人對(duì)持有人負(fù)有直接責(zé)任，而管理人對(duì)持有人負(fù)有間接責(zé)任，托管人作為持有人的權(quán)益代表與管理人發(fā)生直接關(guān)系。管理人一旦有過錯(cuò)造成財(cái)產(chǎn)損失，首先應(yīng)由托管人承擔(dān)。這種制度賦予了托管人維護(hù)持有人權(quán)益、勤勉盡職的內(nèi)在動(dòng)力，促使其積極監(jiān)督管理人

5、，基本消除了管理人與托管人共同損害持有人利益的可能性，一定程度上解決了持有人與管理人力量不平等問題?！肮芾砣耸芡姓摗保J(rèn)為持有人將基金財(cái)產(chǎn)委托給管理人負(fù)責(zé)基金財(cái)產(chǎn)的投資經(jīng)營(yíng)，同時(shí)，管理人將基金財(cái)產(chǎn)委托給托管人保管。持有人為第一委托人及財(cái)產(chǎn)最終所有者，管理人具有雙重身份，同為第一受托人和第二委托人及財(cái)產(chǎn)管理者，托管人為第二受托人及財(cái)產(chǎn)保管者。很明顯，一旦發(fā)生損失，管理人產(chǎn)權(quán)不清，導(dǎo)致托管人消極監(jiān)督，不承擔(dān)責(zé)任。由于立法的不明確和實(shí)踐中的監(jiān)管不力，筆者認(rèn)為，“托管人受托論”具有明顯優(yōu)勢(shì)，原因如下：第一，可以避免共同受托中基金財(cái)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)代表的空置。共同受托使基金財(cái)產(chǎn)占有權(quán)與使用權(quán)分離，易使產(chǎn)權(quán)歸屬不明

6、；第二，可以避免管理人與托管人關(guān)系的真空化。如果持有人與管理人、托管人都有直接的委托關(guān)系，當(dāng)管理人因違規(guī)造成基金財(cái)產(chǎn)損失時(shí)，托管人會(huì)置身事外；第三，可以較為有效地防范“內(nèi)部人控制”。托管人既是持有人的受托人、又是管理人的委托人，由于管理人造成的損失，先由托管人承擔(dān)監(jiān)管不力的責(zé)任，托管人必然會(huì)行使對(duì)管理人的監(jiān)督。同時(shí)，管理人違規(guī)，托管人不再置身事外，也保證了持有人的求償權(quán)?！巴泄苋耸芡姓摗本褪菍⑼泄苋苏嬲{入“游戲”，使托管人成為廣大分散投資者的產(chǎn)權(quán)代表，充分利用機(jī)構(gòu)在規(guī)模及實(shí)力上的優(yōu)勢(shì)，切實(shí)發(fā)揮積極監(jiān)督作用。當(dāng)然，該理論在實(shí)際操作中會(huì)遇到較大阻力。主要源于管理人的絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位，基本上屬于“管理

7、人受托”。筆者認(rèn)為，基于權(quán)利義務(wù)對(duì)等一致的法律精神，加大托管人義務(wù)與責(zé)任的同時(shí)也應(yīng)加大其權(quán)利，尤其是對(duì)基金管理人的監(jiān)督權(quán)利。（注：我國(guó)基金立法可以借鑒德國(guó)1956年制定的投資公司法。該法明確規(guī)定了權(quán)限較大且功能較廣的基金托管人保管銀行的各項(xiàng)權(quán)利。）這是實(shí)現(xiàn)“托管人受托論”的保證。二、契約型基金的制度缺陷1.管理人與投資人的力量不平衡管理人在契約型基金中居于絕對(duì)主導(dǎo)地位，而同時(shí)對(duì)其又缺乏強(qiáng)有力的制衡機(jī)制?；鸸芾順I(yè)理應(yīng)是一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)，而我國(guó)基金管理公司形成明顯的壟斷態(tài)勢(shì)，持有人無法行使選擇管理人、托管人及其他方面的權(quán)力，持有人實(shí)際上處于缺位狀態(tài)，而基金管理公司又是以管理運(yùn)作基金資產(chǎn)為唯一職能的

8、機(jī)構(gòu)，左右基金的設(shè)立和運(yùn)作，影響基金法規(guī)政策的形成。2.保護(hù)持有人利益的機(jī)構(gòu)與方式不健全在我國(guó)目前的契約型基金運(yùn)作之中，如何選擇切實(shí)維護(hù)持有人利益的管理人和托管人是一個(gè)懸而未決的問題。在強(qiáng)大的管理人面前，分散持有人的發(fā)言權(quán)得不到充分保護(hù)?；鹌跫s以不平等的格式合同，賦予管理人太大的操作空間，無法形成對(duì)管理人的制約。3.托管人對(duì)管理人的監(jiān)督不完善我國(guó)托管人往往由管理人選任，由此產(chǎn)生的監(jiān)管缺乏激勵(lì)措施，根本不能形成有效制約。由此，管理人處于無人可以對(duì)其加以制衡的絕對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位，而絕對(duì)的權(quán)力必然滋生絕對(duì)的腐敗，這也正是2000年驚爆“基金黑幕”的原因。三、對(duì)構(gòu)建基金管理人約束機(jī)制的思考1.規(guī)范信賴義務(wù)

9、（1）信賴義務(wù)的含義與意義“信賴義務(wù)”的概念最早源于英國(guó)衡平法。布萊克法律辭典定義：為他人之利益將個(gè)人利益置于他人利益控制之下的義務(wù)，這是法律所旨意的最高標(biāo)準(zhǔn)義務(wù)。我國(guó)證券投資基金招募說明書的內(nèi)容與格式（試行）摘要中規(guī)定基金管理人員有“自基金成立之日起，以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)”的義務(wù)，這種“誠(chéng)信義務(wù)”與信賴義務(wù)不能完全等同。信賴義務(wù)實(shí)質(zhì)上是特定當(dāng)事人之間一種不對(duì)等的法律關(guān)系，受托人處于優(yōu)勢(shì)地位，而委托人及受益人則處于弱勢(shì)地位，受托人具有以自己的行為改變或影響委托人法律地位的能力，而委托人及受益人須承受這種改變或影響且無法對(duì)受托人實(shí)施直接、有效的控制。法律為了保護(hù)委托人及受

10、托人利益，防止受托人濫用其優(yōu)勢(shì)地位和權(quán)力，以確保雙方的信賴關(guān)系，要求受托人對(duì)委托人及受托人負(fù)有信賴義務(wù)。2我國(guó)基金法中應(yīng)明確受托人對(duì)委托人及受益人的信賴關(guān)系，以解決管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)問題，充分保護(hù)持有人的合法權(quán)益。（2）信賴義務(wù)的主要內(nèi)容第一、忠實(shí)義務(wù)。這是對(duì)管理人與基金或持有人利益沖突的禁止性規(guī)定，主要包括：其一，禁止管理人及其關(guān)聯(lián)人士與基金之間的交易。管理人的關(guān)聯(lián)人士是一個(gè)比較模糊的概念，其范圍界定各國(guó)不同，但至少應(yīng)當(dāng)包括與管理人存在直接、間接控制關(guān)系及被控制關(guān)系等利害關(guān)系的人和管理人的經(jīng)理、董事等有關(guān)聯(lián)的內(nèi)部人員；其二，禁止管理人與基金的共同交易。這是指管理人與基金同為一方與第三方的交易。

11、在交易機(jī)會(huì)缺少時(shí)，管理人為了自己利益，使基金在不利條件下參與交易，導(dǎo)致管理人與基金間的利益沖突；其三，禁止同一管理人控制基金間的交易。管理人作為兩個(gè)基金的受托人，既要為希望以最低價(jià)位買入證券的基金努力，又要為希望以最高價(jià)格售出證券的基金努力，必然會(huì)發(fā)生利益沖突；其四，禁止管理人及其關(guān)聯(lián)人士作為承銷商向基金出售證券，否則也誘發(fā)利益沖突。第二、注意義務(wù)。這是管理人應(yīng)承擔(dān)的積極作為義務(wù)，指管理人以實(shí)現(xiàn)基金或持有人利益最大化為最高宗旨，負(fù)有以合理注意和技能認(rèn)真履行職責(zé)的義務(wù)。主要包括：其一，對(duì)投資對(duì)象的限制。證券投資基金為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)將主要資產(chǎn)投資于有價(jià)證券，不得投資于不動(dòng)產(chǎn)，不得從事借貸、擔(dān)保等活

12、動(dòng)，并且基金不得投資于其他證券類行業(yè)，也包括投資于其他基金。我國(guó)基金法明確了禁止范疇。其二，對(duì)投資方式的限制。管理人應(yīng)當(dāng)充分注意投資的分散性及流動(dòng)性。既要注意基金財(cái)產(chǎn)投資于一定數(shù)量的不同種類的證券上；又要注意基金資產(chǎn)必須時(shí)刻保持良好的流動(dòng)性以備基金持有人贖回。筆者認(rèn)為，信賴義務(wù)的核心是遵循“禁止利益沖突原則”，即管理人必須為委托人及受益人的利益行事，不得為自己或第三人牟利，不得使自己或第三人的利益與委托人及受托人的利益相沖突。為加強(qiáng)對(duì)管理人約束，充分保護(hù)基金持有人利益，我國(guó)亟待立法明確信賴義務(wù)及其具體內(nèi)容。2.健全基金主體間的相互監(jiān)督體系（1）完善基金持有人對(duì)基金管理人的制衡機(jī)制我國(guó)基金法設(shè)專

13、章規(guī)范持有人的權(quán)利，對(duì)管理人形成了一定約束。但該法仍存在不盡如人意之處。首先，應(yīng)當(dāng)完善持有人的事前監(jiān)督機(jī)制?；鸱ǖ?1條賦予基金持有人大會(huì)享有獨(dú)立于基金管理人的“大會(huì)召集權(quán)”，但尚不具有很強(qiáng)的操作性。因?yàn)槌钟腥舜蠖嗍巧?，基金持有人大?huì)既難召集，又不便于審議表決。運(yùn)作與銷售辦法一方面規(guī)定了基金份額持有人大會(huì)的召開及表決程序，明確了管理人、托管人對(duì)自行召開基金持有人大會(huì)的配合義務(wù)；另一方面又明確了基金份額持有人大會(huì)決定的事項(xiàng)效力及執(zhí)行力，即管理人、托管人和基金份額持有人應(yīng)當(dāng)執(zhí)行生效的基金份額持有人大會(huì)的決定，這在很大程度上補(bǔ)充了基金法。（注：中華人民共和國(guó)證券投資基金運(yùn)作管理辦法第40條、第4

14、1條、第42條、第43條。）其次，應(yīng)當(dāng)完善持有人的事后監(jiān)督機(jī)制。基金法中多規(guī)定行政和刑事責(zé)任，沒有足夠重視民事責(zé)任。基金法第70條規(guī)定了基金份額持有人的訴訟權(quán)，但對(duì)損害賠償?shù)脑V訟主體、過錯(cuò)認(rèn)定和損害賠償?shù)挠?jì)算問題都均未涉及，最為棘手的是持有人訴訟權(quán)的實(shí)現(xiàn)途徑。筆者認(rèn)為，可以引入“基金持有人代表訴訟制度”。該制度是將股東代表訴訟制度（注：股東代表訴訟指當(dāng)公司怠于通過訴訟追究侵害公司利益人的法律責(zé)任時(shí)，具備法定資格的股東有權(quán)代表所有其他股東以其自身的名義代表公司對(duì)侵害人提起訴訟，所得賠償歸于公司的一種訴訟機(jī)制。）移植到證券投資基金領(lǐng)域，美國(guó)正是將股東代表訴訟引入基金業(yè)的先行者。（注：美國(guó)1940年

15、投資公司法第36條第2款。）我國(guó)可以借鑒，如禁止持股數(shù)量及時(shí)間的限制、不設(shè)置股東代表訴訟的前置程序、以違反信托義務(wù)為依據(jù)追究責(zé)任人賠償機(jī)制等，從而構(gòu)建我國(guó)持有人代表訴訟機(jī)制。再次，應(yīng)當(dāng)賦予持有人廣泛、真實(shí)的知情權(quán)。持有人與管理人相比，在信息占有的數(shù)量與質(zhì)量上處于明顯不對(duì)稱的劣勢(shì)狀態(tài)。因此，基金法應(yīng)當(dāng)賦予持有人個(gè)人查賬或者委托社會(huì)中介機(jī)構(gòu)代為查賬的權(quán)利，使其具有充分了解基金財(cái)務(wù)狀況的能力；同時(shí)，管理人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)較為嚴(yán)格的信息披露義務(wù)，以保證持有人能夠及時(shí)獲取真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的信息數(shù)量、質(zhì)量與頻率等。（2）完善基金托管人對(duì)基金管理人的制衡機(jī)制為維護(hù)基金投資人的利益，世界各國(guó)對(duì)于基金經(jīng)營(yíng)往往遵循“基金

16、運(yùn)作和基金保管相脫離、基金運(yùn)作的決策形成與具體執(zhí)行相脫離”的規(guī)則。管理人負(fù)責(zé)基金財(cái)產(chǎn)的投資決策并向托管人發(fā)出具體的投資指令，而托管人負(fù)責(zé)持有、保管基金財(cái)產(chǎn)并根據(jù)管理人的投資指示處分基金財(cái)產(chǎn)。在管理人和托管人之間形成相互合作、相互制衡與監(jiān)督的關(guān)系。盡管我國(guó)基金法第29條確立了基金運(yùn)作與保管相分離的原則并賦予托管人對(duì)管理人一定的監(jiān)督權(quán)，但與其他基金市場(chǎng)較為發(fā)達(dá)國(guó)家立法的分工制衡機(jī)制相比，我國(guó)托管人的獨(dú)立性和權(quán)威性較差且監(jiān)管乏力。筆者認(rèn)為必須從以下幾方面加以改進(jìn)。第一，充分保證托管人的獨(dú)立性、權(quán)威性?；鸱ǖ?8條與28條的規(guī)定在一定程度上保證了在財(cái)務(wù)、行政及人員上的相對(duì)獨(dú)立性，但仍無法切斷兩者之間

17、的共同利益關(guān)系。由于在契約型基金當(dāng)事人之間，管理人總是處于超強(qiáng)勢(shì)地位，而且管理人或其大股東通常是基金的發(fā)起人，他們擁有對(duì)托管人的絕對(duì)控制權(quán)，加之我國(guó)立法規(guī)定托管人由商業(yè)銀行擔(dān)任（注：中華人民共和國(guó)證券投資基金法第25條。），缺乏其他具有同樣能力的機(jī)構(gòu)與之競(jìng)爭(zhēng)，各商業(yè)銀行又將管理人視為自己的大客戶，無法對(duì)其予以有效監(jiān)管。因此，應(yīng)當(dāng)從立法上斬?cái)喙芾砣藢?duì)托管人的絕對(duì)控制權(quán)，法律明確規(guī)定由基金持有人大會(huì)或者基金投資者協(xié)會(huì)代表投資者選任托管人，規(guī)定在基金獲準(zhǔn)成立后必須召開第一次基金持有人大會(huì)，由持有人通過表決形式選舉托管人，再由管理人與托管人簽訂基金托管協(xié)議，從權(quán)力源頭減小管理人對(duì)托管人的控制。第二，激

18、勵(lì)托管人對(duì)管理人監(jiān)督。根據(jù)基金法第83條規(guī)定，管理人與托管人在一般情況下，分別對(duì)各自的行為承擔(dān)自己的責(zé)任。筆者認(rèn)為，如果出現(xiàn)管理人的內(nèi)部控制問題，應(yīng)當(dāng)由托管人與管理人一同承擔(dān)責(zé)任。如在上文“基金當(dāng)事人法律關(guān)系架構(gòu)”中所提及的，應(yīng)當(dāng)采用“托管人受托論”，基于委托法律關(guān)系，托管人首先應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任，管理人承擔(dān)間接責(zé)任。這樣，一旦托管人監(jiān)督不力，就會(huì)與管理人一同承擔(dān)賠償責(zé)任，以此促使托管人積極行使監(jiān)督權(quán)。第三，加強(qiáng)托管人對(duì)管理人的監(jiān)督力度。首先，進(jìn)一步細(xì)化托管人的監(jiān)督范圍。基金法第30條僅規(guī)定了托管人的拒絕執(zhí)行權(quán)，但具體適用范圍仍不夠明確。其次，賦予托管人對(duì)管理人的獨(dú)立訴訟權(quán)。基金法并未賦予托管人

19、對(duì)管理人的過錯(cuò)行為代表基金提起訴訟的權(quán)利，弱化了托管人對(duì)管理人的監(jiān)督力度。增加該項(xiàng)訴訟權(quán)，有利于對(duì)管理人形成強(qiáng)有力的約束機(jī)制。再次，強(qiáng)化托管人對(duì)管理人的檢查權(quán)。基金法應(yīng)當(dāng)明確賦予托管人隨時(shí)自行或者委托社會(huì)中介機(jī)構(gòu)檢查管理人財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表的權(quán)利，并且建立管理人定期向托管人匯報(bào)基金操作情況的報(bào)告制度，以利于托管人監(jiān)管。3.強(qiáng)化外部對(duì)基金管理人的制衡機(jī)制（1）完善行政主管機(jī)關(guān)的制衡機(jī)制世界各國(guó)基金立法均對(duì)管理人違反信賴義務(wù)所必須承擔(dān)的行政責(zé)任做出規(guī)定，美國(guó)對(duì)管理人承擔(dān)行政責(zé)任的法律制度最為完備。其中的“禁止令訴訟”對(duì)我國(guó)有借鑒意義。3它是指對(duì)于管理人已經(jīng)、正在或?qū)⒁獜氖?，?gòu)成或可能構(gòu)成違反信賴義務(wù)的行

20、為，SEC（美國(guó)聯(lián)邦證券交易委員會(huì)）可以向聯(lián)邦地區(qū)法院提起禁止令訴訟，以尋求禁止令及其他附隨性救濟(jì)。禁止令以法院命令的形式，命令管理人守法，并將此內(nèi)容予以充分公開。如SEC提起的禁止令中判定管理人存在違反信賴義務(wù)的行為，被告管理人對(duì)持有人提起的私人損害賠償訴訟中的違法行為不得否認(rèn)，受益人便輕松的以此作為提交給法院的證據(jù)。由于我國(guó)行政處罰僅為消極的事后懲罰，且缺乏一定的透明度，既不利于發(fā)揮行政處罰公開曝光的威懾力，也不利于保護(hù)投資者。而禁止令訴訟的公開性及事前預(yù)防性可以最大限度地保護(hù)投資人權(quán)益并最大限度地約束管理人，我們應(yīng)當(dāng)借鑒以完善行政機(jī)關(guān)對(duì)證券投資基金的監(jiān)管。運(yùn)作與銷售辦法中第45條、第53條已體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)對(duì)基金加強(qiáng)監(jiān)管力度的趨勢(shì)。（2）完善基金行業(yè)的自律監(jiān)管良好的行業(yè)自律也是基金業(yè)發(fā)展成熟的標(biāo)志。典型代表為英國(guó)，其構(gòu)建了