當(dāng)前新股發(fā)行制的缺點(diǎn)與改善

1、1當(dāng)前新股發(fā)行制的缺點(diǎn)與改善新股發(fā)行，乂稱首次公開發(fā)行新股，是指具備發(fā)行條件的非上市公司首次向 不定向投資者發(fā)行公司股票的行為。我國的新股發(fā)行制度，從最初的政府額度審 批制到現(xiàn)在的保薦制， 是隨著我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展、 證券市場經(jīng)濟(jì)制度的建設(shè)不斷完善 而不斷發(fā)展的。經(jīng)過一輪輪的新股發(fā)行制度改革，我國證券市場上面臨的最直接、最現(xiàn)實(shí)的 問題是新股破發(fā)現(xiàn)象層出不窮，2021年新上市的股票中有五分之一出現(xiàn)破發(fā)，新股發(fā)行制度的缺陷暴露于市場面前，威脅著廣大投資者的利益并阻礙了證券市 場的發(fā)展，鑒于此，繼續(xù)推進(jìn)新股發(fā)行制度改革已勢在必行。一、我國新股發(fā)行制度安排我國新股發(fā)行實(shí)行上市保薦制。證券發(fā)行上市保薦制度暫行

2、辦法規(guī)定企 業(yè)首次公開發(fā)行股票需采取上市保薦制，由保薦人負(fù)責(zé)擬發(fā)行人的上市推薦和輔 導(dǎo)，核實(shí)其發(fā)行文件中所載資料的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán) 格的信息披露制度等。新股發(fā)行定價(jià)實(shí)行詢價(jià)制度。2021年11月1日，證監(jiān)會在實(shí)施“關(guān)于深化 新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見”的基礎(chǔ)上重新公布了證券發(fā)行與承銷管理辦 法，規(guī)定首次公開發(fā)行股票實(shí)行詢價(jià)制度，主要采取向機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)的方式 確定新股發(fā)行價(jià)格。詢價(jià)制度包括初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)兩個階段，擬發(fā)行企 業(yè)及其主承銷商通過初步詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間，在發(fā)行價(jià)格區(qū)間內(nèi)通過累訃投 標(biāo)詢價(jià)確定發(fā)行價(jià)格。新股發(fā)行方式實(shí)行網(wǎng)上發(fā)行與網(wǎng)下配售相結(jié)合。 按照

3、證券發(fā)行與承銷管理 辦法的規(guī)定，網(wǎng)下配售主要針對機(jī)構(gòu)投資者，而網(wǎng)上發(fā)行主要針對市場投資者。 參與累訃投標(biāo)詢價(jià)和網(wǎng)下配售的機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)當(dāng)全額繳付申購資金，而未參與初 步詢價(jià)或者參與初步詢價(jià)但未有效報(bào)價(jià)的詢價(jià)對象，不得參與累訃投標(biāo)詢價(jià)和網(wǎng) 下配售。網(wǎng)上一般采用定價(jià)發(fā)行，如果網(wǎng)上的發(fā)行價(jià)格尚未確定，市場投資者應(yīng) 按價(jià)格區(qū)間上限申購，若最終確定的發(fā)行價(jià)格低于價(jià)格區(qū)間上限，差價(jià)部分將退 還給投資者。二、新股發(fā)行制度存在的缺陷1保薦人未完全履行保薦職責(zé)。2021年2月1日， 我國證券發(fā)行上市保薦 制正式開始施行，其口的是為了了解擬發(fā)行企業(yè)的經(jīng)營悄況、面臨的風(fēng)險(xiǎn)、存在 的問題、判2斷是否保薦其股票發(fā)行上市，

4、防止低質(zhì)量的企業(yè)蒙混過關(guān)。保薦制已 實(shí)施6年有余，其實(shí)施過程中出現(xiàn)了很多不盡如人意的地方，部分保薦機(jī)構(gòu)及保 薦代表人違規(guī)操作，并未真正做到保護(hù)投資者利益。保薦機(jī)構(gòu)收取發(fā)行人的保薦 費(fèi)和承銷費(fèi)，可以說，保薦機(jī)構(gòu)的利益和發(fā)行人的利益是密切相關(guān)的，個別保薦 人依據(jù)證監(jiān)會的規(guī)定為擬發(fā)行企業(yè)進(jìn)行“包裝”， 隱瞞應(yīng)披露的信息， 致使低質(zhì) 量企業(yè)的股票進(jìn)入證券市場， 如“江蘇瓊花”ipo保薦人協(xié)同發(fā)行人進(jìn)行信息造 假，業(yè)績承諾落空，嚴(yán)重侵犯了廣大投資者的利益。2.詢價(jià)機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)單一。A股市場參與詢價(jià)和配售的對象一般為證券公司、基 金公司等六類機(jī)構(gòu)，參與機(jī)構(gòu)的種類、數(shù)量相對有限，且主承銷商不能挑選。參 與詢價(jià)的

5、機(jī)構(gòu)不夠充分，不能發(fā)揮主承銷商選擇優(yōu)質(zhì)投資者的市場功能，乂由于 詢價(jià)機(jī)構(gòu)為所有承銷活動的公共客戶， 使得承銷商在平衡發(fā)行人和投資人利益時(shí), 傾向于發(fā)行人的可能性大，推高價(jià)格的動力強(qiáng)，而不夠重視投資者的利益。3.存在假詢價(jià)可能性。詢價(jià)機(jī)制在我國因?yàn)槠浣Y(jié)構(gòu)、制度設(shè)計(jì)等不合理而未 能很好地發(fā)揮其功能。初步詢價(jià)時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者既不用支付保證金也不必進(jìn)行申 購，參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)一般缺乏自律、誠信，詢價(jià)機(jī)構(gòu)在初步詢價(jià)時(shí)未中標(biāo)，即“未 有效報(bào)價(jià)”，詢價(jià)機(jī)構(gòu)將失去網(wǎng)下配售的機(jī)會，也即失去新股的認(rèn)購資格。初步 詢價(jià)對象為了獲得主動權(quán)而以最高詢價(jià)區(qū)間報(bào)價(jià)，使得詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)存在假詢 價(jià)現(xiàn)象。累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)時(shí)， 山于開始

6、的初步詢價(jià)已把價(jià)格抬高， 詢價(jià)機(jī)構(gòu)在累訃 投標(biāo)詢價(jià)時(shí)會聯(lián)合哄抬報(bào)價(jià)，申購新股后在二級市場轉(zhuǎn)手賣掉就可獲取零風(fēng)險(xiǎn)利 潤，利益的驅(qū)使使得機(jī)構(gòu)投資者為了提高網(wǎng)下配售成功率而并不關(guān)心發(fā)行公司的 合理估值。這樣，市場化的價(jià)格就難以形成，扭曲新股發(fā)行的定價(jià)機(jī)制，極易造 成新股破發(fā)，影響證券市場的長期健康發(fā)展。4.巨額資金囤積。新股申購的可觀收益加上新股發(fā)行以資金量作為配售依據(jù), 使得數(shù)白倍、數(shù)千倍于新股發(fā)行市值的資金囤積在一級市場追逐無風(fēng)險(xiǎn)收益。以 致銀行存款被分流，居民存款大幅縮水，巨額資金呑噬新股上市后二級市場的溢 價(jià)。巨額資金的頻繁、無序流動，影響股市穩(wěn)定，降低資金使用率。大量資金停 留在一級市場而

7、不進(jìn)入正常的生產(chǎn)和流通領(lǐng)域，在一級市場申購、二級市場套現(xiàn)， 不具有價(jià)值創(chuàng)造功能，卻吸走股市的利潤，使得證券市場的投資功能喪失。如果 大盤新股連續(xù)發(fā)行，將導(dǎo)致市場資金極度緊張，而到發(fā)行結(jié)束后乂一下子充裕起 來，合理的資金價(jià)格體系被打亂,影響證券市場的安定，金融體系運(yùn)行很難平穩(wěn)。3三、完善新股發(fā)行制度的措施1明確和細(xì)化保薦人的職責(zé)。出臺相關(guān)法律法規(guī)以明確保薦人、中介機(jī)構(gòu)、發(fā)行人責(zé)任， 確保各司其職， 并在保薦過程中加強(qiáng)對保薦人的業(yè)務(wù)素質(zhì)和道德操 守的培養(yǎng)，堅(jiān)持權(quán)責(zé)并重。針對新股發(fā)行過程中出現(xiàn)的信息披露不完全及不準(zhǔn)確 行為，保薦人應(yīng)恪守獨(dú)立、客觀、公正，保持良好的職業(yè)道德和專業(yè)勝任能力， 嚴(yán)格履行盡

8、職調(diào)查，加大力度完成實(shí)質(zhì)審核，勤勉盡責(zé)，保證信息的完全披露, 切實(shí)保護(hù)投資者利益。2.擴(kuò)大詢價(jià)對象范圍改善市場投資者結(jié)構(gòu)。 應(yīng)在定價(jià)環(huán)節(jié)賦予中小投資者一 定的股價(jià)決定權(quán)，、形成多元化的詢價(jià)機(jī)制。擴(kuò)大詢價(jià)對象范圍，充實(shí)網(wǎng)下中小 機(jī)構(gòu)投資者，可以考慮曲主承銷商自主推薦一定數(shù)量的具有較高定價(jià)能力和長期 投資取向的中小機(jī)構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價(jià)配售。將中小投資者引入新股發(fā)行的詢 價(jià)制度中，更能反映一個證券市場的公平公正性。賦予主承銷商配售權(quán)，允許主 承銷商自主選擇投資者進(jìn)行配售，能夠使承銷商通盤考慮發(fā)行人和投資人雙方要 求，制訂推薦投資者的原則和標(biāo)準(zhǔn)，為發(fā)行人提供相比較而言長期的、高素質(zhì)的 股東群體。3.

9、增強(qiáng)詢價(jià)機(jī)構(gòu)詢價(jià)責(zé)任。 詢價(jià)制度的設(shè)計(jì)是考慮到機(jī)構(gòu)投資者有更強(qiáng)的定 價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)識別能力，如果機(jī)構(gòu)不具備上述能力，對于詢價(jià)資格的特殊安排就 要受到制約。因此，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對詢價(jià)對象的管理，可以考慮在機(jī)構(gòu)整體詢價(jià)能力 達(dá)到一定程度時(shí)，將初步詢價(jià)與累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)合并，釆取中間價(jià)招標(biāo)，要求參與 詢價(jià)的對象全額繳付申購資金，以此規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者在詢價(jià)和新股申購時(shí)出價(jià)的 一致性，打破“價(jià)高者得”的模式，激發(fā)機(jī)構(gòu)投資者對股票內(nèi)在價(jià)值研究的積極 性，改變越報(bào)越高的詢價(jià)現(xiàn)狀并使各機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)趨于統(tǒng)一。建立以證券業(yè)協(xié)會為主 導(dǎo)的詢價(jià)評價(jià)體系，根據(jù)詢價(jià)機(jī)構(gòu)在詢價(jià)中的表現(xiàn)及后市交易行為，對持續(xù)評價(jià) 結(jié)果較差的詢價(jià)機(jī)構(gòu)限制其詢價(jià)配售權(quán)利，對持續(xù)評價(jià)結(jié)果好的詢價(jià)機(jī)構(gòu)則給予 鼓勵政策予以支持，從整體上提升詢價(jià)機(jī)構(gòu)的專業(yè)水準(zhǔn)和職業(yè)素養(yǎng)。4.改變資金申購模式。綜合考慮按人分配和按資分配的原則，對機(jī)構(gòu)投資者 的發(fā)行量進(jìn)行限制，減少網(wǎng)下配售比例，保證新股發(fā)行申購的公平性。合理使用 回?fù)軝C(jī)制，將更多的新股放在網(wǎng)上留給中小投資者，對中小投資者發(fā)行時(shí)可以采 取按照賬戶搖號抽簽并按市值配售的方式，同時(shí)，設(shè)置配售數(shù)量的上限，減少一 級市場囤積的資金規(guī)模，解決深滬賬戶量多市值大不好分配的問