第七章籌資管理2

1、7.27.2資本結構資本結構- -資金成本資金成本一、資本結構理論 1.資本結構是指企業(yè)資本總額中各種資本的各種資本的構成及其比例關系構成及其比例關系?；I資管理中，資本結構有廣義和狹義之分。 廣義的資本結構包括全部債務與股東權益的構成比率；狹義的資本結構則指長期負債與股東權益資本構成比率。狹義資本結構下，短期債務作為營運資金來管理。 2.資本結構的意義 1）合理安排資本結構尤其是長期債務的比例能降低綜合資金成本 2）合理安排長期債務比例能獲得財務杠桿利益，控制企業(yè)風險 3）合理安排債務比例可以增加企業(yè)價值。因公司的現(xiàn)實價值應等于債務資本的市場價值與股權資本市場價值之和。 最佳資本結構：是指在一

2、定條件下使企業(yè)平均資本成本率最低、企業(yè)價值最大的資本結構。二、資金成本的概念二、資金成本的概念 1.資金成本：是指企業(yè)為籌集和使用資資金成本：是指企業(yè)為籌集和使用資金而必須付出的各種成本費用金而必須付出的各種成本費用。 對籌資人來說，它是籌集和使用資金對籌資人來說，它是籌集和使用資金付出的代價，對投資人來說，在有風付出的代價，對投資人來說，在有風險的情況下，它是投資者要求的必要險的情況下，它是投資者要求的必要報酬報酬2.資金成本的構成資金成本的構成資金資金成本包括籌資費用和用資費用成本包括籌資費用和用資費用籌資費用籌資費用：資金籌集費用，是指資金成本中，企業(yè)：資金籌集費用，是指資金成本中，企業(yè)

3、在籌集資金階段所支付的代價。在籌集資金階段所支付的代價。用資費用資費用用：用資成本，使用資金過程中支付的利息、：用資成本，使用資金過程中支付的利息、股利和紅利股利和紅利。3.資金成本的資金成本的表達表達 資金成本用相對數(shù)資金成本率表示。資金成本用相對數(shù)資金成本率表示。（一年的）（一年的）4、資金成本的作用 （1）在籌資決策中作用）在籌資決策中作用 A.根據(jù)個別資金成本選擇資金來源根據(jù)個別資金成本選擇資金來源 B.根據(jù)綜合資金成本選擇資本結構根據(jù)綜合資金成本選擇資本結構 C.根據(jù)邊際資金成本選擇追加籌資方案根據(jù)邊際資金成本選擇追加籌資方案 （2）在投資決策中作用）在投資決策中作用 評價投資方案是

4、否可行（將投資方案收益率與評價投資方案是否可行（將投資方案收益率與資金成本率進行比較）資金成本率進行比較） （3）衡量企業(yè)經營業(yè)績）衡量企業(yè)經營業(yè)績 利潤率應高于資金成本率利潤率應高于資金成本率三、個別資金成本的確定三、個別資金成本的確定1.債券的資金成本債券的資金成本不考慮貨幣時間價值時不考慮貨幣時間價值時K=利息利息稅稅前前稅稅后后籌資實得額籌資實得額=面值面值利息率利息率發(fā)行價格發(fā)行價格（1-籌資費用率）籌資費用率）籌資費用率）（發(fā)行價格所得稅稅率）（利息率面值-1*-1*K 考慮貨幣時間價值時，債券的稅后資金成本為能令 利息利息*（1-所得稅稅率）的現(xiàn)值所得稅稅率）的現(xiàn)值+面值的現(xiàn)值面

5、值的現(xiàn)值籌資實得額籌資實得額 的折現(xiàn)率 某企業(yè)以1100元的價格，溢價發(fā)行面值為1000元、期限5年、票面利率為7%的公司債券一批。每年付息一次，到期一次還本，發(fā)行費用率3%。所得稅稅率20%，該批債券的資本成本率為：11001100（1-3%1-3%）=1000=10007%7%（1-20%1-20%）（）（P/AP/A ，K Kb b，5 5）+1000+1000（P P，K Kb b，5 5）1067=561067=56（P/AP/A ，K Kb b，5 5）+1000+1000（P P，K Kb b，5 5）設設K=4%K=4%，5656（P/AP/A ，4%4%，5 5）+1000+

6、1000（P P，4%4%，5 5）=1071.20=1071.20K=5%K=5%，5656（P/AP/A ，5%5%，5 5）+1000+1000（P P，5%5%，5 5）=1025.95=1025.95用插值法即可計算出用插值法即可計算出K K2 2. .借款的資金成本借款的資金成本稅稅前前稅稅后后籌資費用率-1利息率籌資費用率）-1 (*本金利息率*本金K籌資費用率所得稅稅率）（利息率-1-1*K由于銀行貸款籌資費較低，籌資費常由于銀行貸款籌資費較低，籌資費常常不予考慮，則公式可以簡化為：常不予考慮，則公式可以簡化為：K=利息率利息率*（1-所得稅稅率）所得稅稅率） 例題：存在補償性

7、余額時例題：存在補償性余額時 ABC公司預借款公司預借款1000萬元，年利率萬元，年利率5%，期限，期限3年，每年結息一次，到期一次還本，銀行要年，每年結息一次，到期一次還本，銀行要求的補償性余額比例為求的補償性余額比例為20%，所得稅率為，所得稅率為25%，該借款的資金成本為？，該借款的資金成本為？ 如果每季度計息一次，則資金成本為？如果每季度計息一次，則資金成本為？ （將利率轉化為年實際利息率）（將利率轉化為年實際利息率） 例題：某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率10%，每年付息一次，到期一次還本，借款費用率0.2%，企業(yè)所得稅稅率20%，該項借款的資本成本為200200（1-0.

8、2%1-0.2%）=200=20010%10%（1-20%1-20%）（P/AP/A，K Kb b，5 5）+200+200（P P，K Kb b，5 5）用用8%8%進行第一次測試：進行第一次測試：1616（P/AP/A，8%8%，5 5）200200（P/FP/F，8%8%，5 5）16163.99273.99272002000.68060.6806200200199.6199.6用用9%9%進行第二次測試：進行第二次測試：1616（P/AP/A，9%9%，5 5）200200（P/FP/F，9%9%，5 5）16163.88973.88972002000.64990.6499192.22

9、192.22199.6199.6按插值法計算，得：按插值法計算，得：Kb=8.05%K=股利股利發(fā)行價格（發(fā)行價格（1籌資費用率）籌資費用率）股利股利=面值面值股利支付率股利支付率3.3.優(yōu)先股的資金成本優(yōu)先股的資金成本例題：企業(yè)發(fā)行例題：企業(yè)發(fā)行200萬元的優(yōu)先股，籌資費用萬元的優(yōu)先股，籌資費用率為率為4%，每年支付，每年支付12%的股利，則優(yōu)先股的的股利，則優(yōu)先股的資金成本為多少？如果發(fā)行時溢價資金成本為多少？如果發(fā)行時溢價230萬發(fā)萬發(fā)行，則優(yōu)先股的成本為多少行，則優(yōu)先股的成本為多少按面值發(fā)行，則優(yōu)先股成本按面值發(fā)行，則優(yōu)先股成本K=12% （ 14%）=12.5%溢溢價發(fā)行時資金成本：

10、價發(fā)行時資金成本：K=（20012%）230（1-4%）=10.87%A：兩種特殊情況下普通股的資金成本：兩種特殊情況下普通股的資金成本每年股利固定不變每年股利固定不變和優(yōu)先股資金成本的和優(yōu)先股資金成本的計算完全相同計算完全相同K=股利股利 發(fā)行價格發(fā)行價格 （1-籌資費用率）籌資費用率）每年股利固定增長每年股利固定增長K=第一期股利第一期股利 發(fā)行價格發(fā)行價格 （1-籌資費用籌資費用率）率）+股利固定增長比率股利固定增長比率其中：第一期股利其中：第一期股利=現(xiàn)在發(fā)放的股利現(xiàn)在發(fā)放的股利（1+股利支付率）股利支付率）4.4.普通股的資金成本普通股的資金成本B：資本資產定價模型（：資本資產定價模

11、型（CAPM）預計普）預計普通股資金成本通股資金成本 資本資產定價模型資本資產定價模型用來確認投資用來確認投資企業(yè)企業(yè)必要報酬率必要報酬率，從籌資企業(yè)的角度，從籌資企業(yè)的角度出發(fā)，它亦可用來預計企業(yè)發(fā)行普通出發(fā)，它亦可用來預計企業(yè)發(fā)行普通股的資金成本。股的資金成本。R=Rf+（Rm-Rf）Rf:無風險收益率無風險收益率Rm：市場平均收：市場平均收益率益率:風險價值系數(shù)風險價值系數(shù)C：風險溢價法預計普通股資金成本：風險溢價法預計普通股資金成本 風險越大，收益越大。普通股股東承擔風險越大，收益越大。普通股股東承擔的投資風險大于債權人，所以會在債券的投資風險大于債權人，所以會在債券收益的基礎之上要求

12、更多的風險溢價回收益的基礎之上要求更多的風險溢價回報。報。普通股資金成本普通股資金成本=債券資金成本債券資金成本+風險溢價風險溢價 憑經驗估計，風險溢價一般在憑經驗估計，風險溢價一般在3%5%之間，在利率達到歷史最高點時，之間，在利率達到歷史最高點時，風險溢價一般為風險溢價一般為3%，利率處于最低點，利率處于最低點時，風險溢價為時，風險溢價為5%，一般情況下取，一般情況下取4%。一般情況下普通股的資金成本一般情況下普通股的資金成本K=Kb+4% Kb：債券稅后資金成本：債券稅后資金成本 例題：企業(yè)發(fā)行普通股籌資，經調例題：企業(yè)發(fā)行普通股籌資，經調研分析后得知市場收益率為研分析后得知市場收益率為

13、12%，國庫券的利息率為國庫券的利息率為5%，風險價值，風險價值系數(shù)為系數(shù)為1.5，企業(yè)前期發(fā)行債券的，企業(yè)前期發(fā)行債券的稅前資金成本率為稅前資金成本率為15%，企業(yè)所得，企業(yè)所得稅稅率為稅稅率為25%，分別用資本資產定，分別用資本資產定價模型法和風險溢價法預測企業(yè)股價模型法和風險溢價法預測企業(yè)股票資金成本。票資金成本。5.5.留存收益的資金成本留存收益的資金成本 留存收益是企業(yè)內部積累下來的，留存收益是企業(yè)內部積累下來的，無需籌無需籌資費用資費用。留存收益最終成為企業(yè)的所有者。留存收益最終成為企業(yè)的所有者權益，股東對這部分權益同樣會要求報酬。權益，股東對這部分權益同樣會要求報酬。它最終會以股

14、利的形式成為企業(yè)對股東的它最終會以股利的形式成為企業(yè)對股東的報酬。因此，留存收益資金成本的計算和報酬。因此，留存收益資金成本的計算和普通股相同普通股相同，但，但無需考慮籌資費用無需考慮籌資費用 非股份有限公司的留存收益資金成本因其非股份有限公司的留存收益資金成本因其股份不在市場上交易，無法確定股分價格，股份不在市場上交易，無法確定股分價格，一般按優(yōu)先股資金成本的計算方法計算。一般按優(yōu)先股資金成本的計算方法計算。A：每期股利相同時：每期股利相同時K=股利股利股票價格股票價格B：股利固定比率增加時：股利固定比率增加時K=第一期股利第一期股利股價股價+股利固定增長比股利固定增長比率率 例題：某企業(yè)發(fā)

15、行股票籌集資金，例題：某企業(yè)發(fā)行股票籌集資金，預計股利預計股利1元，每年增長元，每年增長3%，股票面值，股票面值10元，溢價元，溢價2%發(fā)行，籌資費用率發(fā)行，籌資費用率2%，計，計算企業(yè)發(fā)行股票的資金成本，并預計企算企業(yè)發(fā)行股票的資金成本，并預計企業(yè)留存收益的資金成本業(yè)留存收益的資金成本股票：股票：K=1（1+3%）10(1+2%) (1-2%)+3%留存收益留存收益K=（1+3%）10(1+2%)+3%四、綜合資金成本的計算四、綜合資金成本的計算企業(yè)的資金多是來源于多種籌資形式，企業(yè)的資金多是來源于多種籌資形式，所以需要對不同籌資形式下計算的個所以需要對不同籌資形式下計算的個別資金成本計算一

16、個平均數(shù)，來表述別資金成本計算一個平均數(shù)，來表述企業(yè)總體資本結構的資金成本。即綜企業(yè)總體資本結構的資金成本。即綜合資金成本。合資金成本。綜合資金成本是企業(yè)各籌資方式下個別綜合資金成本是企業(yè)各籌資方式下個別資金成本的資金成本的加權平均數(shù)。加權平均數(shù)。1.綜合資金成本計算公式：綜合資金成本計算公式：K=Ki：個別資金成本：個別資金成本 Wi：權數(shù)：權數(shù)2 .權權數(shù)數(shù)的的確確定定賬面價賬面價值權數(shù)值權數(shù)優(yōu)點：資料容易取得，且計算結果比較穩(wěn)優(yōu)點：資料容易取得，且計算結果比較穩(wěn)定。定。缺點：不能反映目前從資本市場上籌集資缺點：不能反映目前從資本市場上籌集資本的現(xiàn)時機會成本，本的現(xiàn)時機會成本，不適合不適合

17、評價評價現(xiàn)時現(xiàn)時的資的資本結構。本結構。市場價市場價值權數(shù)值權數(shù)優(yōu)點：能夠反映現(xiàn)時的資本成本水平。優(yōu)點：能夠反映現(xiàn)時的資本成本水平。缺點：現(xiàn)行市價處于經常變動之中，不容缺點：現(xiàn)行市價處于經常變動之中，不容易取得；而且現(xiàn)行市價反映的只是現(xiàn)時的易取得；而且現(xiàn)行市價反映的只是現(xiàn)時的資本結構，資本結構，不適用未來不適用未來的籌資決策。的籌資決策。目標價目標價值權數(shù)值權數(shù)優(yōu)點：能體現(xiàn)優(yōu)點：能體現(xiàn)期望期望的資本結構，據(jù)此計算的資本結構，據(jù)此計算的加權平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新的加權平均資本成本更適用于企業(yè)籌措新資金。資金。缺點：缺點：很難客觀合理地確定很難客觀合理地確定目標價值。目標價值。 股權資金成

18、本率比債權資金成本率高。所股權資金成本率比債權資金成本率高。所以一般股權資本的加權平均資金成本比綜以一般股權資本的加權平均資金成本比綜合資金成本要高。合資金成本要高。 項目投資時，如果使用凈現(xiàn)值選擇方案，項目投資時，如果使用凈現(xiàn)值選擇方案，應以股權的加權平均資金成本率為折現(xiàn)率，應以股權的加權平均資金成本率為折現(xiàn)率，比較穩(wěn)健。比較穩(wěn)健。 如果使用內含報酬率選擇方案，應該把基如果使用內含報酬率選擇方案，應該把基準利率定位股權加權平均資金成本率，這準利率定位股權加權平均資金成本率，這樣選擇方案內涵報酬率收益水平更高，從樣選擇方案內涵報酬率收益水平更高，從而降低投資風險而降低投資風險股權加權平均資金成

19、本與項目投資股權加權平均資金成本與項目投資五、邊際資金成本五、邊際資金成本 資金每增加一個單位而增加的成本。它通常在某一籌資 區(qū)間內保持穩(wěn)定。 通常，新增籌資額越多，邊際資金成本越高。含義含義是企業(yè)是企業(yè)追加籌資追加籌資的成本，是企業(yè)進行的成本，是企業(yè)進行追加籌資的決策依據(jù)。追加籌資的決策依據(jù)。計算方法計算方法 加權平均法加權平均法權數(shù)確定權數(shù)確定 目標價值權數(shù)目標價值權數(shù) 個別資金成本個別資金成本比較籌資方式比較籌資方式 綜合資金成本綜合資金成本資本結構決策資本結構決策 邊際資金成本邊際資金成本追加籌資決策追加籌資決策 1、計算籌資突破點、計算籌資突破點 籌資突破點：籌資突破點： 某個資金成本下籌資的最高限額。超過該限額，某個資金成本下籌資的最高限額。超過該限額，資金成本將增加。一旦籌資額超過籌資分界點，資金成本將增加。一旦籌資額超過籌資分界點，即使維持現(xiàn)有的資本結構，其資金成本率也會即使維持現(xiàn)有的資本結構，其資金成本率也會增加。增加。 2.劃分資金成本不變的區(qū)間劃分資金成本不變的區(qū)間 3.計算