量化寬松貨幣政策_美聯(lián)儲的次優(yōu)選擇

1、西部金融2009年第7期 量化寬松貨幣政策:美聯(lián)儲的次優(yōu)選擇閆瑞明摘要:2009年3月18日,美聯(lián)儲發(fā)表聲明,宣布將在未來6個月內(nèi)買入總額為3000億美元的美國2-10年期長期國債和7500億美元MBS 債券,以及1000億美元的機構(gòu)債。這標志著美聯(lián)儲時隔40年再次實施量化寬松貨幣政策。該政策短期內(nèi)會導致美元走軟,但從長期來看美元仍會繼續(xù)走強。同時,該政策對美國經(jīng)濟復蘇總體上是有利的。然而,這一非常規(guī)的貨幣政策的實施,是當前全球經(jīng)濟危機背景下的無奈之選。因此,在借鑒日本的經(jīng)驗基礎(chǔ)上,本文認為美聯(lián)儲實施的量化寬松貨幣政策仍然具有一定局限性,是次優(yōu)選擇。而中國應采取積極措施,應對該政策可能帶來的影

2、響。關(guān)鍵詞:量化寬松貨幣政策;美聯(lián)儲;次優(yōu)選擇中圖分類號:F830.5文獻標識碼:A 文章編號:1674-0017-2009(6-0060-02(對外經(jīng)貿(mào)大學,北京100029一、美聯(lián)儲實施量化寬松貨幣政策的背景量化寬松(Quantitative Easing 貨幣政策最早于2001年由日本中央銀行提出,旨在通過提供充足流動性的辦法謀求金融市場的穩(wěn)定,鼓勵開支和借貸。次貸危機的爆發(fā),使美聯(lián)儲通過傳統(tǒng)的貨幣政策工具不斷調(diào)低基準利率,其利率水平已降至0至0.25%的區(qū)間。基準利率達到了降無可降的程度,然而美國經(jīng)濟基本面仍不見好轉(zhuǎn)。信貸市場由于對危機的恐慌并不愿隨意擴張,于是市場緊縮的情況依然如故。

3、根據(jù)數(shù)據(jù)顯示,美國GDP 環(huán)比折年率2008年已經(jīng)下跌到-5.8%,標志著美國經(jīng)濟已進入衰退。理論上,當利率水平降低到不能再降的時候,此時無論貨幣數(shù)量如何增加,利率也不會進一步下降。也就是說,傳統(tǒng)的以調(diào)控利率為主要手段的貨幣政策已不起作用。利率過低,人們寧愿持有現(xiàn)金,因此銀行貸款、商業(yè)投資、消費等都不能正常運作起來。這就是凱恩斯所謂的“流動性陷阱”。目前美國的低利率水平已經(jīng)達到極限,美國出現(xiàn)“流動性陷阱”的可能性非常大。因此,為了向市場注入充足的流動性,美聯(lián)儲必須采取非傳統(tǒng)的貨幣政策,而量化寬松貨幣政策成為了美國“最后的稻草”。美聯(lián)儲實施這種政策主要基于以下考慮:首先是推低美國長期國債的收益率

4、,穩(wěn)定長期債券價格。其次,通過購買國債的方式來增強全球其它經(jīng)濟體對美國國債的信心;第三,通過買進市場上的證券,試圖“重啟”銀行體系。二、量化寬松貨幣政策對美元走勢影響(一美國經(jīng)濟出現(xiàn)回暖跡象美國率先走出困境可能性加大,從房地產(chǎn)市場上來看,2009年3月17日,美國商務部公布的2月新屋開工數(shù)出現(xiàn)超預期反彈,上漲22.2%,創(chuàng)下自1990年1月以來的最大漲幅。同時,道瓊斯工業(yè)指數(shù)在美聯(lián)儲實施量化寬松政策之后,3月份也創(chuàng)下了2002年以來最大單月漲幅,累積上漲7.7%。而由于歐洲和日本行動相對遲緩,且歐洲和日本的經(jīng)濟復蘇很大程度上依賴于美國的復蘇,因此在時間上,美國應該會比歐洲和日本更早走出困境。美

5、元的強勢地位仍會繼續(xù)保持。(二美聯(lián)儲的量化寬松政策使得美元貶值,會進一步引發(fā)全球貶值浪潮,最終美元仍會處于堅挺美聯(lián)儲宣布購買國債政策后,美元由于缺乏利率支撐相對于其它主要貨幣貶值。而各國為了擺脫本幣對美元的大幅升值對出口造成的不利影響,會采取相應對策。各主要經(jīng)濟體相繼采取量化寬松政策,勢必會帶來新一輪貨幣貶值。如果貶值真的出現(xiàn),美元無可爭議的仍然會受到市場追捧。(三美元貶值目前不符合美國利益盡管美國作為最大債務國,在過去幾年通過美元貶值的手段大量減輕自身的債務,然而危機爆發(fā)之后美元出逃、通貨膨脹的弊遠遠大于刺激出口、減輕債務的利。在實施量化寬松政策之后,美元走勢疲軟,資金外逃現(xiàn)象嚴重,美國更渴

6、求資金回流。因此,美元貶值目前不符合美國利益,中長期內(nèi)美元走強是趨勢。收稿日期:2009-5作者簡介:閆瑞明,對外經(jīng)貿(mào)大學金融學院2008級研究生。西部金融2009年第7 期三、量化寬松貨幣政策對美國經(jīng)濟的影響(一量化寬松貨幣政策并不等于直接印鈔這一政策的效果取決于美聯(lián)儲具體的操作細節(jié)。首先,交易對手是誰。如果交易對手是財政部,那么結(jié)果使得財政部能夠定量籌資,并得以實施奧巴馬大規(guī)模經(jīng)濟復興和再投資計劃。如果交易對手是MBS的債權(quán)人,那么他們將擺脫不良資產(chǎn)并獲得流動性,使投資正常進行。如果交易對手是機構(gòu)債的債權(quán)人,那么這些機構(gòu)將能夠恢復流動性。因此,無論美聯(lián)儲的交易對手是誰,各部門都不同程度地得

7、益于量化寬松政策所注入的流動性,這對美國經(jīng)濟的恢復是有利的。(二注入的是何種流動性這取決于美聯(lián)儲的財務處理美聯(lián)儲購入美國國債、MBS或者機構(gòu)債之后,其資產(chǎn)負債表上,資產(chǎn)方將立刻增加上述資產(chǎn),而負債方也將同步膨脹。美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模大幅上升。在危機爆發(fā)之前,美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表對美國的GDP的比率僅為6%,而根據(jù)2009年3月份公布的數(shù)據(jù),美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模已擴大到GDP的15%。如果美聯(lián)儲注入資產(chǎn)后,在負債方增加的是M2,則意味著央行向交易對手提供直接信貸。如果在負債方增加的是基礎(chǔ)貨幣,則意味著央行向交易對手提供的是基礎(chǔ)貨幣,而基礎(chǔ)貨幣具有乘數(shù)效應。因此,從理論上看,美聯(lián)儲很難大規(guī)模向交易對

8、手提供現(xiàn)鈔。美聯(lián)儲對資產(chǎn)負債表的不同處理,決定了其注入流動性的不同效果。(三量化寬松貨幣政策對美國經(jīng)濟復蘇總體上是有利的美聯(lián)儲在危機爆發(fā)后的低利率政策使得傳統(tǒng)貨幣政策不能再寬松;與此同時,美聯(lián)儲反復下調(diào)的是短期利率,而中長期利率的下滑還需要通過貨幣政策的傳導機制。因此,通過購入美國國債,使得國債收益率下降,不需要經(jīng)過漫長的貨幣政策傳導。同時,短期內(nèi)美元匯率走軟,實體經(jīng)濟能從中獲益。量化寬松政策直接窖藏了美國境內(nèi)的美元資產(chǎn)存量,增加了美元存量,利率匯率紛紛走低,資產(chǎn)價格得到支持,金融市場和實體經(jīng)濟能夠在更廉價和更寬裕的貨幣環(huán)境下運行,對美國經(jīng)濟整體上有利。四、量化寬松貨幣政策是次優(yōu)選擇量化寬松貨

9、幣政策作為一種特殊時期的特殊措施,對美國經(jīng)濟的恢復具有一定的積極意義。然而,它畢竟不是傳統(tǒng)意義上的政策工具,美聯(lián)儲和財政部聯(lián)手進行“量化寬松”,是不得已的選擇。因此,這一政策又具有一定的局限性。(一日本2001年至2006年實施的量化寬松政策具有局限性上世紀90年代初日本經(jīng)濟泡沫破滅,之后的十年日本經(jīng)濟低迷不前,貨幣政策不斷變化,收效甚微。1999年,日本進入零利率時代。2001年3月,日本銀行將同業(yè)間無擔保隔夜拆借利率下調(diào)至0.15%,同時宣布將貨幣政策的操作目標由利率變?yōu)樯虡I(yè)銀行的超額準備金,正式推出量化寬松政策。具體方法包括購買商業(yè)銀行持有的長期國債、購買商業(yè)銀行股票、增加商業(yè)銀行準備金

10、帳戶余額,并拉低隔夜拆借利率接近零。從2001年到2006年,日本央行通過向商業(yè)銀行注入流動性,使銀行的超額準備金達到30多萬億日元。2006年,日本宣布結(jié)束量化寬松貨幣政策。這其中,日本央行的零利率政策會引發(fā)套利交易。由于日本的借貸成本很低,投資者會借入低成本的日元資金,將日元換成其他貨幣在海外進行投資。導致境內(nèi)流動性向境外流出。從長期看,套利交易規(guī)模日益擴大,總體上具有緊縮效應,量化寬松貨幣政策的實施效果受到影響。(二美國目前的量化寬松政策同樣面臨日本當年實施該政策遇到的困難零利率終于落在美國的頭上?，F(xiàn)在,美國貨幣供應量確實有所增加,信貸緊縮也有略微改善,但上述數(shù)量寬松貨幣政策的局限性同樣

11、存在。美聯(lián)儲的零利率政策同樣會引發(fā)套利交易,投資者借入低成本的美元資金,將美元換成其他貨幣在海外投資,境內(nèi)流動性流向境外,同樣會影響量化寬松政策的實施效果。當然,美元與日元的國際地位和影響力是不同的,因此,美國實行零利率就意味著向全世界提供流動性,日本實行零利率還要通過套利才能對全世界流動性產(chǎn)生影響?？傊?無論是日本還是美國,零利率和量化寬松政策雖然對刺激國內(nèi)需求有一定作用,但作用有限,因此是對實施該政策的國家來說是次優(yōu)選擇。五、中國的策略選擇(一中國應堅持外匯儲備的多元化,尋求安全和盈利的平衡盡管目前美元和美國國債仍然是首要選擇,但長期來看仍然存在外匯儲備單一化的巨大風險。目前,中國已與世界

12、銀行國際金融公司就其私募債券用于貿(mào)易融資初步達成一致,并且如果國際貨幣基金組織(IMF發(fā)債,中國將會積極考慮購買。在外匯與黃金之間的儲備平衡,也將是中國可以考慮的選擇(下轉(zhuǎn)第15頁西部金融2009年第7 期方案。(二人民幣國際化戰(zhàn)略需要加緊實施從戰(zhàn)略角度而言,人民幣在亞洲取得區(qū)域貨幣的地位,中國在對外貿(mào)易和投資中更廣泛地運用人民幣計價、交易和結(jié)算,是對付“量化寬松”這一“廉價美元”政策的最好手段。一是加強人民幣貿(mào)易計價、結(jié)算、支付試點的建設(shè)。二是穩(wěn)步推進中國與其他國家的貨幣互換。這是人民幣走向區(qū)域化,進而走向國際化的重要一步。(三促使人民幣匯率在一定程度上向盯住美元回歸既然“量化寬松政策”是主

13、動推動美元利率匯率走低的“廉價美元”政策,那么人民幣重新盯住美元就是被動的“廉價人民幣”政策。在中國外貿(mào)規(guī)模和順差雙雙縮水的背景下,人民幣重新盯住美元顯得尤為必要。(四零利率或準零利率不一定是中國的占優(yōu)選擇原因是:中國儲蓄存款余額占GDP 比重較高;商業(yè)銀行收入主要來自利差收入,中間業(yè)務比重小、收費少、業(yè)務結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化;中央銀行有反通縮和維護幣值穩(wěn)定的堅定決心。因此,完全可以通過各種貨幣政策工具的最優(yōu)組合,繼續(xù)堅持當前適度寬松的貨幣政策。責任編輯、校對:張曉東大多在1030年之間。上述重點信貸投放項目基本上全是國家重點主導的項目,中小企業(yè)的融資環(huán)境并沒有太大改善。在當前宏觀政策指導和市場環(huán)境限

14、制的雙重作用下,商業(yè)銀行“傍大戶”的趨勢重新抬頭,導致銀行貸款集中投向少數(shù)大型企業(yè)和少數(shù)項目,銀行業(yè)貸款已經(jīng)逐步顯現(xiàn)集中度過高的風險。(四信貸客戶和項目選擇的難度增加,優(yōu)質(zhì)信貸需求日漸減少當優(yōu)質(zhì)客戶融資需求滿足之后,銀行將不得不面臨重新選擇次優(yōu)信貸客戶和項目的問題,信貸客戶和項目的選擇難度加大。銀行可能為了滿足政策要求或難耐信貸投放沖動,放松信貸風險控制,介入某些處于衰退或不穩(wěn)定或產(chǎn)能過剩的行業(yè)或企業(yè)。當前階段,銀行對大型信貸客戶和項目的競爭已經(jīng)從中央企業(yè)延伸至地方政府。以前銀行的信貸投放視野多停留在部分省會城市的優(yōu)質(zhì)信貸項目,但現(xiàn)在銀行信貸項目競爭已經(jīng)延伸至個別二線城市的市政項目貸款領(lǐng)域。此

15、外,由于信貸規(guī)模持續(xù)高速增長,資本充足率水平不斷下降,銀行的資本補充壓力空前加大。四、結(jié)語(一商業(yè)銀行要處理好三個方面的關(guān)系1、處理好業(yè)務發(fā)展和風險防范的關(guān)系。信貸投放要與銀行自身的風險防控能力相適應;信貸投放要與銀行的客戶資源、項目儲備和前期盡職調(diào)查相適應;信貸投放要與客戶的有效信貸需求相適應;信貸投放要與銀行現(xiàn)有的資本充足情況、撥備覆蓋水平和資本補充前景相適應。2、處理好銀行順周期經(jīng)營特點與政府逆周期調(diào)控要求的關(guān)系。在投資力度加大、投資熱情高漲的大背景下,銀行要在中央投資項目及地方優(yōu)質(zhì)信貸項目“優(yōu)中選優(yōu)”,在與政府合作和同業(yè)競爭中占得先機,取得銀行順周期經(jīng)營特點與政府逆周期調(diào)控要求之間的恰當平衡。3、防止惡性競爭,處理好同業(yè)之間的關(guān)系。要穩(wěn)定市場預期,防止同業(yè)惡性競爭,避免過分追求份額擴張的粗放管理模式;其次,要防止盲目業(yè)務創(chuàng)新,變相發(fā)起同業(yè)“價格戰(zhàn)”;最后,要牢固樹立“好蘋果也只吃一半”的信貸發(fā)展思路,大力發(fā)展“銀團貸款”,一方面有效分散風險,利于風險防控。(二政府部門要為銀行“擴內(nèi)需,保增長”創(chuàng)造條件1、貨幣政策宜基本穩(wěn)定,促進經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展。繼續(xù)保持銀行體系流動性合