黃金期貨套期保值計(jì)劃

1、黃金期貨套期保值計(jì)劃 研究員：張盈盈 電話/ QQ：33020034 / 郵箱： 銀河期貨研究中心 /北京市西城區(qū)復(fù)興門(mén)外大街A2號(hào)中化大廈8層（100045）/ 黃金期貨套期保值方案一、套期保值的目標(biāo)套期保值的目的：規(guī)避現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)我們銀河期貨這些年來(lái)為上市企業(yè)服務(wù)的體會(huì)來(lái)看，企業(yè)做好套期保值的關(guān)鍵在于要明確其年度財(cái)務(wù)目標(biāo)是什么、對(duì)成本的預(yù)期是什么、以及是否考慮好相關(guān)的環(huán)境，我們把這比喻成“不能脫離牌場(chǎng)去打牌”。我們?cè)谶@里特別要強(qiáng)調(diào)的是：參與期貨市場(chǎng)能起到幫助企業(yè)平滑其財(cái)務(wù)指標(biāo)的作用，通俗講就是好的時(shí)候不太好，差的時(shí)候不太差，不要把它作為利潤(rùn)的增長(zhǎng)點(diǎn)來(lái)

2、考量。如下圖所示： 通過(guò)期貨套保，使企業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、持續(xù)。 通過(guò)期貨套保，企業(yè)可以將更多精力用于生產(chǎn)本身，有利于提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力，實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。 期貨保值有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理，但期貨保值本身并不創(chuàng)造價(jià)值。二、金價(jià)走勢(shì)預(yù)測(cè)及黃金期貨市場(chǎng)現(xiàn)狀 （一）金價(jià)后市預(yù)測(cè)倫敦金月線圖：目前金價(jià)仍處于長(zhǎng)期上漲周期中，牛市難言結(jié)束。我們預(yù)計(jì)2010全年國(guó)際金價(jià)將以高位震蕩為主，區(qū)間900-1300美元，價(jià)格中樞1000-1200美元。近5年價(jià)格走勢(shì)相似，每年前兩個(gè)季度均為震蕩調(diào)整，然后從9-10月份開(kāi)始向上發(fā)力，且每次突破一個(gè)整理平臺(tái)后都會(huì)對(duì)前期高點(diǎn)做一個(gè)回抽確認(rèn)。當(dāng)前倫敦金月線上擺動(dòng)指標(biāo)形成死叉，短期調(diào)

3、整壓力仍未釋放。圖1：倫敦金月線圖從基本面來(lái)看，政策從緊預(yù)期壓制金價(jià)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使黃金在歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)中的避險(xiǎn)優(yōu)勢(shì)弱于美元。作為美元最大對(duì)手貨幣，歐元走弱客觀上推動(dòng)美元走強(qiáng)，將給金價(jià)帶來(lái)直接的計(jì)價(jià)壓力。但首飾和工業(yè)需求將會(huì)逐步復(fù)蘇，投資需求仍然強(qiáng)勁，且金融危機(jī)后各國(guó)恢復(fù)對(duì)黃金的重視，惜售心理加強(qiáng)，中國(guó)等新興國(guó)家外匯儲(chǔ)備多元化進(jìn)程將會(huì)支撐金價(jià)。因此我們預(yù)計(jì)未來(lái)數(shù)月內(nèi)金價(jià)在基本面沒(méi)有超預(yù)期因素刺激的情況下，將會(huì)繼續(xù)維持震蕩走勢(shì)。（二）黃金期貨運(yùn)行現(xiàn)狀國(guó)內(nèi)黃金期貨自2008年1月9日上市以來(lái)，日均成交量3.01萬(wàn)公斤（合30噸左右），2008、2009年累計(jì)交割1632公斤，總體運(yùn)行平穩(wěn)。黃金期

4、貨價(jià)格緊跟外盤(pán)，與國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨擬合度非常高。根據(jù)我們現(xiàn)有數(shù)據(jù)計(jì)算，滬金期貨與上海黃金交易所黃金現(xiàn)貨價(jià)格（T+D合約）的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.98，達(dá)到高度正相關(guān)，這為黃金企業(yè)套期保值提供了必要的先決條件。表1：不同黃金市場(chǎng)間的相關(guān)性相關(guān)系數(shù)倫敦黃金紐約黃金上?，F(xiàn)貨金滬金期貨倫敦黃金10.980.990.97紐約黃金0.9810.970.95上海現(xiàn)貨金0.990.9710.98滬金期貨0.970.950.981三、靈寶黃金如何運(yùn)用黃金期貨套期保值企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身的情況，包括對(duì)市場(chǎng)的了解、資金、技巧等因素，科學(xué)決策，采用適當(dāng)?shù)奶妆ＤＪ?，同時(shí)建立完善的風(fēng)控和財(cái)務(wù)等內(nèi)部體系確保套期保值的順利實(shí)施。如果一個(gè)企業(yè)目前

5、的情況是：小部分原料是自產(chǎn)，價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，另外每年還有大部分的原料是通過(guò)對(duì)冶煉金的點(diǎn)價(jià)獲得，這些原料的產(chǎn)成品就是標(biāo)準(zhǔn)金條，且該企業(yè)同時(shí)還生產(chǎn)上海期貨交易所的交割品牌金條。黃金價(jià)格的波動(dòng)是企業(yè)面臨的主要市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為目前適合這類企業(yè)的套期保值模式是：簡(jiǎn)單的買(mǎi)入+賣(mài)出保值，即以企業(yè)年度計(jì)劃和財(cái)務(wù)指標(biāo)為目標(biāo)，對(duì)原材料進(jìn)行買(mǎi)入套期保值、對(duì)產(chǎn)成品進(jìn)行賣(mài)出套期保值。這個(gè)套保模式需要遵循以下原則：1、 嚴(yán)守期現(xiàn)匹配原則，只做套期保值2、 嚴(yán)守謹(jǐn)慎性原則，在公司授權(quán)的額度和品種規(guī)定內(nèi)操作；3、 遵循簡(jiǎn)單套保原則。原則上套保方案和交易計(jì)劃的制訂，只須考慮企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、采購(gòu)計(jì)劃和生產(chǎn)計(jì)劃這三個(gè)因素，適合追求長(zhǎng)

6、期穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。在遵循以上原則的基礎(chǔ)上，企業(yè)可以考慮套期保值的具體操作策略，（一）原材料的買(mǎi)入套期保值由于黃金的采購(gòu)成本通常比較高，企業(yè)可能不會(huì)一次性買(mǎi)入原材料，這就使未及時(shí)買(mǎi)入的原材料面臨價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)可以根據(jù)采購(gòu)計(jì)劃，在期貨市場(chǎng)的對(duì)應(yīng)月份合約上進(jìn)行相應(yīng)的買(mǎi)入保值，并根據(jù)此后實(shí)際買(mǎi)入原材料時(shí)的數(shù)量，在期貨市場(chǎng)上解除相應(yīng)數(shù)量的保值頭寸。例如，如果企業(yè)根據(jù)采購(gòu)計(jì)劃需要在2010年6月份買(mǎi)入1噸原料金，同時(shí)預(yù)期到6月份時(shí)價(jià)格會(huì)比當(dāng)前價(jià)格高，如果套保比例為100%，那么根據(jù)在黃金期貨1006合約上做多1000手，到6月份實(shí)際從現(xiàn)貨市場(chǎng)完成購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃的同時(shí)在期貨市場(chǎng)上平倉(cāng)了結(jié)頭寸。表2：對(duì)未買(mǎi)入

7、的原材料進(jìn)行買(mǎi)入套期保值時(shí)間現(xiàn)貨期貨2010年3月3個(gè)月后需要購(gòu)買(mǎi)1噸黃金買(mǎi)入1000手黃金期貨合約2010年6月購(gòu)買(mǎi)了1噸黃金賣(mài)出1000手合約（平倉(cāng)）購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃結(jié)束需要購(gòu)買(mǎi)0噸黃金持倉(cāng)0手（二）產(chǎn)成品的賣(mài)出套期保值產(chǎn)成品套期保值的原理與原材料的買(mǎi)入套期保值原理類似。賣(mài)出保值也是國(guó)外大型金礦企業(yè)最常采用的一種保值模式。企業(yè)可以根據(jù)原材料的采購(gòu)成本及企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)，在相應(yīng)的期貨合約月份上進(jìn)行賣(mài)出保值，并在實(shí)際發(fā)生銷(xiāo)售活動(dòng)時(shí)解除在期貨市場(chǎng)上的空頭頭寸。例如，如果企業(yè)在3個(gè)月后會(huì)有30公斤金條出廠，企業(yè)擔(dān)心3個(gè)月后黃金價(jià)格會(huì)跌，這批金條的原材料的平均采購(gòu)成本為240元/克，企業(yè)預(yù)期的利潤(rùn)率為不低于1

8、0%，套保比例100%，則企業(yè)可以在264元/克上方建立30手的空單，待這批金條在現(xiàn)貨市場(chǎng)上實(shí)際出售的同時(shí)在期貨市場(chǎng)上平倉(cāng)。表3：對(duì)未出售或持有的產(chǎn)成品進(jìn)行賣(mài)出套期保值時(shí)間現(xiàn)貨期貨2010年3月3個(gè)月后需要出售30公斤黃金賣(mài)出30手黃金期貨合約2010年6月出售了30公斤金條買(mǎi)入30手合約（平倉(cāng)）生產(chǎn)/銷(xiāo)售計(jì)劃結(jié)束需要出售0噸黃金持倉(cāng)0手（三）資金管理以上兩例我們均以100%的套保為例，即期貨頭寸與現(xiàn)貨貿(mào)易量完全對(duì)等，但在實(shí)際操作中，我們的經(jīng)驗(yàn)是企業(yè)的套保比例通常在30-80%。同時(shí)，資金使用比例通常在40-60%。當(dāng)然，如果企業(yè)處理浮虧的能力較強(qiáng)、追加保證金的程序較為成簡(jiǎn)便，且對(duì)市場(chǎng)的運(yùn)作方

9、式較為熟悉，資金使用比例可以高于60%甚至達(dá)到80%。1、以上述買(mǎi)入套期保值為例：1噸黃金，套保比例為30%，在期貨市場(chǎng)上只需開(kāi)倉(cāng)300手（1千克/手），按照當(dāng)前價(jià)格248元/克以及保證金比例7%計(jì)算，所需最低交易保證金（即開(kāi)倉(cāng)所需資金）約為520萬(wàn)元，按照資金使用比例50%計(jì)算，企業(yè)需要入金1040萬(wàn)元；如按交割月40%的保證金比例和50%的資金使用率計(jì)算，企業(yè)所需的交易保證金和結(jié)算準(zhǔn)備金均為2976萬(wàn)元，最多需要入金5952萬(wàn)元左右；2、以上述賣(mài)出套期保值為例：30公斤，套保比例為80%，在期貨市場(chǎng)上需要開(kāi)倉(cāng)24手（1千克/手），按照當(dāng)前價(jià)格248元/克以及保證金比例7%計(jì)算，開(kāi)倉(cāng)所需的最

10、低保證金約為41.6萬(wàn)元，按照資金使用比例80%計(jì)算，企業(yè)僅需要入金52萬(wàn)元；如按交割月40%的保證金比例以及80%的資金使用率計(jì)算，企業(yè)所需的最低交易保證金為238萬(wàn)元，結(jié)算準(zhǔn)備金為59.6萬(wàn)元，最多共需要入金297.6萬(wàn)元。以上只是單邊套保時(shí)的資金占用情況，如果企業(yè)同時(shí)在不同合約上進(jìn)行買(mǎi)入、賣(mài)出的雙邊套保，那么可能會(huì)造成實(shí)際資金占用情況高于上述金額。（四）可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)及防范策略1、基差變化：基差=現(xiàn)貨價(jià)格-期貨價(jià)格，期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的變化幅度不一致可能會(huì)造成基差的變化。期貨保值是通過(guò)期貨的盈虧和現(xiàn)貨的盈虧互相彌補(bǔ)來(lái)達(dá)到保值的目的，因此如果二者的變化幅度不一樣，將會(huì)影響保值的效果。根據(jù)黃金期

11、貨上市以來(lái)的幾個(gè)主力合約與上海黃金交易所黃金現(xiàn)貨價(jià)格的基差來(lái)看，基差在大部分時(shí)候都保持平穩(wěn)，但在新合約上市時(shí)以及價(jià)格出現(xiàn)單邊行情時(shí)，期貨的波動(dòng)幅度通常要大于現(xiàn)貨。根據(jù)我們長(zhǎng)期跟蹤基差的經(jīng)驗(yàn)，基差在價(jià)格上漲時(shí)走弱的可能性較大（即期貨價(jià)格漲幅大于現(xiàn)貨價(jià)格漲幅），而在價(jià)格下跌時(shí)走強(qiáng)的可能性較大。因此，在賣(mài)出套期保值過(guò)程中，如果基差走弱，可能會(huì)導(dǎo)致期貨持倉(cāng)的虧損大于現(xiàn)貨市場(chǎng)上的收益，套保效果弱于預(yù)期；但在買(mǎi)入套期保值過(guò)程中，基差的走弱則會(huì)使得期貨持倉(cāng)獲得額外收益，套保效果優(yōu)于預(yù)期。基差走強(qiáng)的情況則相反。圖：滬金主力合約與現(xiàn)貨價(jià)格及基差走勢(shì)表4：基差變化與保值效果基差變化保值方向保值效果走弱（期貨波幅大

12、于現(xiàn)貨）買(mǎi)入保值完全保值賣(mài)出保值部分保值走強(qiáng)（期貨波幅小于現(xiàn)貨）買(mǎi)入保值部分保值賣(mài)出保值完全保值對(duì)于基差的變化，企業(yè)在入場(chǎng)前必須充分考慮。從操作上來(lái)講，如果在套保過(guò)程中出現(xiàn)了額外的虧損，那么企業(yè)要積極面對(duì)，可以根據(jù)當(dāng)時(shí)的基本面和技術(shù)面情況來(lái)考慮平倉(cāng)止損。2、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)黃金期貨主力合約一般不存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但當(dāng)期貨合約進(jìn)入交割月或臨近交割月、或當(dāng)期貨市場(chǎng)價(jià)格呈連續(xù)單邊走勢(shì)，市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)明顯降低。 因此，要避免遭受流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，重要的是企業(yè)要注意市場(chǎng)容量，研究多空雙方主力構(gòu)成，以免進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)主導(dǎo)的單邊市。盡量在主力合約上套期保值。3.強(qiáng)行平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)期貨交易實(shí)行由期貨交易所和期貨經(jīng)紀(jì)公司分級(jí)進(jìn)行的每日結(jié)算

13、制度。期貨經(jīng)紀(jì)公司根據(jù)交易所提供的結(jié)算結(jié)果每天都要對(duì)交易者的盈虧狀況進(jìn)行結(jié)算，當(dāng)期貨價(jià)格波動(dòng)較大、交易者保證金不足時(shí)，如果不能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足，可能面臨強(qiáng)行平倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。4.交割風(fēng)險(xiǎn)期貨合約都有期限，當(dāng)合約到期時(shí)，所以未平倉(cāng)合約都必須進(jìn)行實(shí)物交割。黃金期貨的最后交易日為合約月份的15日（遇法定節(jié)假日順延），因此，不準(zhǔn)備進(jìn)行交割的頭寸應(yīng)該在合約到期之前及時(shí)平倉(cāng)，以免于承擔(dān)交割責(zé)任。5、 增值稅風(fēng)險(xiǎn)我國(guó)的稅收政策對(duì)黃金期貨交易實(shí)行增值稅即征即退，因此在黃金套期保值過(guò)程中可不必考慮增值稅風(fēng)險(xiǎn)。這是黃金區(qū)別于其他期貨品種的一個(gè)重要方面。四、交易所保證金及套期保值相關(guān)規(guī)定（一）黃金期貨運(yùn)行不同階段交易所保證

14、金收取比例交易時(shí)間段黃金交易保證金比例合約掛牌之日起7%交割月前第二月的第十個(gè)交易日起10%交割月前第一月的第一個(gè)交易日起15%交割月前第一月的第十個(gè)交易日起20%交割月份的第一個(gè)交易日起30%最后交易日前二個(gè)交易日起40%注：期貨公司收取比例通常高于上述比例 （二）套期保值申請(qǐng)所需材料申請(qǐng)?zhí)灼诒Ｖ到灰椎目蛻艉妥誀I(yíng)會(huì)員，須填報(bào)由交易所統(tǒng)一制訂的上海期貨交易所套期保值申請(qǐng)（審批）表，并提交下列證明材料： 1、 單位營(yíng)業(yè)執(zhí)照副本復(fù)印件。根據(jù)上海期貨交易所套期保值管理辦法申請(qǐng)?zhí)灼诒Ｖ到灰椎目蛻艉头墙?jīng)紀(jì)會(huì)員必須具備與套期保值交易品種相關(guān)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資格。 2、 申請(qǐng)賣(mài)出套期保值交易須提交的證明材料： （

15、1） 原材料生產(chǎn)企業(yè)保值商品的消耗定額、生產(chǎn)能力，當(dāng)年的生產(chǎn)計(jì)劃、原材料購(gòu)銷(xiāo)計(jì)劃（合同）及上一年度總產(chǎn)量的證明材料，以及交易所要求提供的其他材料； （2） 原材料加工企業(yè)、流通經(jīng)營(yíng)企業(yè)及其他企業(yè)保值商品的現(xiàn)貨倉(cāng)單或擁有實(shí)貨的其他憑證（購(gòu)銷(xiāo)合同），以及交易所要求提供的其他材料。 3、 買(mǎi)入套期保值交易須提交的證明材料： （1） 原材料加工企業(yè)保值商品的消耗定額、加工能力、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃或生產(chǎn)商品的購(gòu)銷(xiāo)合同及上一年度總產(chǎn)量的證明材料，以及交易所要求提供的其他材料； （2） 原材料生產(chǎn)企業(yè)、流通經(jīng)營(yíng)企業(yè)及其他企業(yè)保值商品的購(gòu)銷(xiāo)計(jì)劃（合同）的證明材料，以及交易所要求提供的其他材料。 交易所自收到套期保值

16、申請(qǐng)后，在3個(gè)交易日內(nèi)進(jìn)行審核，并按下列情況分別處理： 1、 對(duì)符合套期保值條件的，書(shū)面通知其準(zhǔn)予辦理； 2、 對(duì)不符合套期保值條件的，書(shū)面通知其不予辦理； 3、 對(duì)相關(guān)證明材料不足的，告知申請(qǐng)人補(bǔ)充證明材料。 （三）套期保值申請(qǐng)期限黃金套期保值頭寸的申請(qǐng)應(yīng)當(dāng)在套期保值合約交割月份前一月份的20日之前提出，即如果申請(qǐng)?jiān)?008年6月份合約上進(jìn)行套保，則需要在5月20日以前提出申請(qǐng)。逾期交易所不再受理該交割月份合約的套期保值的申請(qǐng)。套期保值者可一次申請(qǐng)多個(gè)交割月份合約的套期保值額度。獲準(zhǔn)套期保值交易的交易者，應(yīng)當(dāng)在交易所批準(zhǔn)的建倉(cāng)期限內(nèi)按批準(zhǔn)的交易部位和額度建倉(cāng)。在規(guī)定期限內(nèi)未建倉(cāng)的，視為自動(dòng)放

17、棄套期保值交易額度。黃金的建倉(cāng)期限最遲至套期保值合約交割月份前一月份的最后一個(gè)交易日。即如果要在2008年6月合約上進(jìn)行套保，則最晚應(yīng)在2008年5月份的最后一個(gè)交易日提出申請(qǐng)。（四）交割規(guī)則套期保值額度不能重復(fù)使用，只能平倉(cāng)或進(jìn)行實(shí)物交割。實(shí)物交割應(yīng)當(dāng)在合約規(guī)定的交割期內(nèi)完成。交割期為該合約最后交易日后連續(xù)五個(gè)工作日。第一交割日賣(mài)方交標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單。賣(mài)方在第一交割日內(nèi)將已經(jīng)付清倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用的有效標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單交交易所。倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用由賣(mài)方支付到第五交割日（含當(dāng)日），第五交割日以后的倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用由買(mǎi)方支付。第二交割日交易所分配標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單。第三交割日1、買(mǎi)方交款 款項(xiàng)以交割結(jié)算價(jià)為準(zhǔn)，黃金期貨交割結(jié)算價(jià)是最后5個(gè)有成交的交

18、易日的成交價(jià)格按照成交量的加權(quán)平均價(jià)。、取單。買(mǎi)方應(yīng)當(dāng)在第三交割日14:00前到交易所交付貨款并取得標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單。2、賣(mài)方收款。交易所在第三交割日16:00前將貨款支付給賣(mài)方。第四、五交割日賣(mài)方交發(fā)票。（五）交割品級(jí)黃金標(biāo)準(zhǔn)合約的交割單位為每一倉(cāng)單標(biāo)準(zhǔn)重量（純重）3000克，交割數(shù)量應(yīng)當(dāng)是3000克的整倍數(shù)。交割品為1000克或3000克規(guī)格的且金含量不小于99.95%的國(guó)產(chǎn)金錠及經(jīng)交易所認(rèn)可的倫敦金銀市場(chǎng)協(xié)會(huì)（LBMA）認(rèn)定的合格供貨商或精煉廠生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)金錠。其中國(guó)產(chǎn)金錠應(yīng)當(dāng)是經(jīng)交易所注冊(cè)的品牌金錠；進(jìn)口金錠：應(yīng)當(dāng)是經(jīng)交易所認(rèn)可的倫敦金銀市場(chǎng)協(xié)會(huì)（LBMA）認(rèn)定的合格金錠供貨商或精煉廠生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)金錠。(六) 交割費(fèi)用上期所倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi):元/克/天0.001