第六章資本預(yù)算的法則

1、 第六章第六章 資本預(yù)算的法則資本預(yù)算的法則 學(xué)習(xí)要求：學(xué)習(xí)要求： 1.1.掌握資本預(yù)算中決策方法的計(jì)算掌握資本預(yù)算中決策方法的計(jì)算2.2.掌握各方法的判斷標(biāo)準(zhǔn)掌握各方法的判斷標(biāo)準(zhǔn) 3.3.比較凈現(xiàn)值法和內(nèi)部收益率法比較凈現(xiàn)值法和內(nèi)部收益率法 4.4.掌握不同生命周期下的投資計(jì)算掌握不同生命周期下的投資計(jì)算 資本預(yù)算（資本預(yù)算（Capital BudgetingCapital Budgeting）是）是提出長期投資方案（其回收期超過一提出長期投資方案（其回收期超過一年）并進(jìn)行分析、選擇的過程。年）并進(jìn)行分析、選擇的過程。u 投資流動(dòng)性小投資流動(dòng)性小 u 投資金額巨大投資金額巨大 u 投資回收期

2、長投資回收期長 兩個(gè)假設(shè)前提兩個(gè)假設(shè)前提 假定貼現(xiàn)率，又稱為要求的收益假定貼現(xiàn)率，又稱為要求的收益 率或資本成本已經(jīng)給出；率或資本成本已經(jīng)給出；2. 2. 暫時(shí)忽略資本預(yù)算中現(xiàn)金流的風(fēng)暫時(shí)忽略資本預(yù)算中現(xiàn)金流的風(fēng) 險(xiǎn)問題。險(xiǎn)問題。 一、凈現(xiàn)值法一、凈現(xiàn)值法 ( (Net Present Value) ) 三、平均會計(jì)收益率法三、平均會計(jì)收益率法(Average Accounting Return) 四、內(nèi)部收益率法四、內(nèi)部收益率法(Internal Rate of Return) 二、回收期法二、回收期法(Payback Period)五、獲利能力指數(shù)五、獲利能力指數(shù) (Profitabili

3、ty Index) CrNCFNPVnttt 1)1 (一、凈現(xiàn)值法一、凈現(xiàn)值法 (Net Present Value-NPV) 資本項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是與項(xiàng)目相聯(lián)系的資本項(xiàng)目的凈現(xiàn)值是與項(xiàng)目相聯(lián)系的所有現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，包括其現(xiàn)在和所有現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，包括其現(xiàn)在和未來的所有成本和收入。未來的所有成本和收入。其中其中NCFNCF為為凈現(xiàn)金流量凈現(xiàn)金流量 1. 1. 凈現(xiàn)值法決策規(guī)則凈現(xiàn)值法決策規(guī)則 接受凈現(xiàn)值為正的資本預(yù)算項(xiàng)目接受凈現(xiàn)值為正的資本預(yù)算項(xiàng)目u 如果項(xiàng)目的如果項(xiàng)目的NPV0，表明該項(xiàng)目投資獲得的，表明該項(xiàng)目投資獲得的 收益大于資本成本或投資者要求的收益率，收益大于資本成本或投資者要求的收益

4、率， 則項(xiàng)目是可行的。則項(xiàng)目是可行的。u 當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目有多種方案可供選擇時(shí)，對于當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目有多種方案可供選擇時(shí)，對于 NPV大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。 2. 2. 凈現(xiàn)值法決策舉例凈現(xiàn)值法決策舉例 某公司正考慮一項(xiàng)新機(jī)器設(shè)備投資項(xiàng)目，該某公司正考慮一項(xiàng)新機(jī)器設(shè)備投資項(xiàng)目，該項(xiàng)目初始投資為項(xiàng)目初始投資為40000美元，每年的稅后現(xiàn)金美元，每年的稅后現(xiàn)金流如下。假設(shè)該公司要求的收益率為流如下。假設(shè)該公司要求的收益率為12%，判斷項(xiàng)目是否可行。判斷項(xiàng)目是否可行。 123451 5 0 0 01 4 0 0 01 3 0 0 01 2 0 0 01 1 0 0 04 0 0 0 0( 1

5、1 2 % )( 1 1 2 % )( 1 1 2 % )( 1 1 2 % )( 1 1 2 % )N P V 計(jì)算該項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值計(jì)算該項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值=-40000+13395+11158+9256+7632+6237=7678由于由于NPV0，所以該項(xiàng)目可以接受。，所以該項(xiàng)目可以接受。 3. 3. 凈現(xiàn)值作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的特點(diǎn)凈現(xiàn)值作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的特點(diǎn) NPVNPV使用了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量；使用了項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量； NPVNPV考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值；考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值； NPVNPV決定的項(xiàng)目會增加公司的價(jià)值。決定的項(xiàng)目會增加公司的價(jià)值。 二、回收期法二

6、、回收期法(Payback Period-PP)回收期是指收回最初投資支出所需要的回收期是指收回最初投資支出所需要的年數(shù)，可以用來衡量項(xiàng)目收回初始投資年數(shù)，可以用來衡量項(xiàng)目收回初始投資速度的快慢。速度的快慢。計(jì)算投資的回收期時(shí)，我們只需按計(jì)算投資的回收期時(shí)，我們只需按時(shí)間順序?qū)Ω髌诘钠谕F(xiàn)金流量進(jìn)時(shí)間順序?qū)Ω髌诘钠谕F(xiàn)金流量進(jìn)行累積，當(dāng)累計(jì)額等于初始現(xiàn)金流行累積，當(dāng)累計(jì)額等于初始現(xiàn)金流出量時(shí)，其時(shí)間即為投資的回收期。出量時(shí)，其時(shí)間即為投資的回收期。 1. 1. 回收期法決策規(guī)則回收期法決策規(guī)則 接受投資回收期小接受投資回收期小于設(shè)定時(shí)間的項(xiàng)目于設(shè)定時(shí)間的項(xiàng)目說明：用作參照基準(zhǔn)的說明：用作參照基

7、準(zhǔn)的“設(shè)定時(shí)間設(shè)定時(shí)間”由由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定。公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定。 2. 2. 回收期法決策舉例回收期法決策舉例 某企業(yè)要求項(xiàng)目的回收期最長不能超過某企業(yè)要求項(xiàng)目的回收期最長不能超過3年，如果一個(gè)項(xiàng)目的初始投資為年，如果一個(gè)項(xiàng)目的初始投資為10000美元，以后幾年的現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)如下，美元，以后幾年的現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)如下，問是否應(yīng)該接受該項(xiàng)目？問是否應(yīng)該接受該項(xiàng)目？ 3 3年內(nèi)公司將收回最初投入的年內(nèi)公司將收回最初投入的1000010000美元中美元中的的90009000美元，還剩下美元，還剩下10001000美元需要收回；美元需要收回；項(xiàng)目在第項(xiàng)目在第4年將流入年將流入3

8、000美元，假設(shè)美元，假設(shè)1年中的年中的現(xiàn)金流量是不間斷的，則剩余的現(xiàn)金流量是不間斷的，則剩余的1000美元需美元需要要1000/3000年可以收回。年可以收回。則項(xiàng)目的回收期為則項(xiàng)目的回收期為3年年4個(gè)月，超過公司要求個(gè)月，超過公司要求的回收年限，因此該項(xiàng)目應(yīng)予拒絕。的回收年限，因此該項(xiàng)目應(yīng)予拒絕。某公司回收期的計(jì)算某公司回收期的計(jì)算 3. 3. 回收期作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的缺陷回收期作為資本預(yù)算決策標(biāo)準(zhǔn)的缺陷 問題問題1：回收期法忽略了現(xiàn)金流的時(shí)間價(jià)值；：回收期法忽略了現(xiàn)金流的時(shí)間價(jià)值；問題問題2：回收期法忽略了回收期以后的現(xiàn)金流；：回收期法忽略了回收期以后的現(xiàn)金流；問題問題3：回收期法的

9、參照標(biāo)準(zhǔn)主觀性較強(qiáng)。：回收期法的參照標(biāo)準(zhǔn)主觀性較強(qiáng)。 4. 4. 回收期法的實(shí)用價(jià)值回收期法的實(shí)用價(jià)值 n 大公司在處理規(guī)模大公司在處理規(guī)模 相對較小的項(xiàng)目時(shí)，相對較小的項(xiàng)目時(shí)， 通常使用回收期法。通常使用回收期法。n 具有良好發(fā)展前景卻又難具有良好發(fā)展前景卻又難 以進(jìn)入資本市場的小企業(yè)，以進(jìn)入資本市場的小企業(yè)， 可以采用回收期法?？梢圆捎没厥掌诜?。 1 0 0 %A A R年 平 均 凈 收 益年 平 均 投 資 額三、三、平均會計(jì)收益率法平均會計(jì)收益率法 (Average Accounting ReturnAAR)平均會計(jì)收益率是扣除所得稅和折舊之平均會計(jì)收益率是扣除所得稅和折舊之后的項(xiàng)目

10、平均收益除以整個(gè)項(xiàng)目期限內(nèi)后的項(xiàng)目平均收益除以整個(gè)項(xiàng)目期限內(nèi)的平均賬面投資額。的平均賬面投資額。接受接受AAR大于基準(zhǔn)大于基準(zhǔn)會計(jì)收益率的項(xiàng)目會計(jì)收益率的項(xiàng)目1. 決策標(biāo)準(zhǔn)決策標(biāo)準(zhǔn) 2. 平均會計(jì)收益率法計(jì)算舉例平均會計(jì)收益率法計(jì)算舉例 某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個(gè)新建的商業(yè)某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個(gè)新建的商業(yè)區(qū)內(nèi)購買一個(gè)商店，購買價(jià)格為區(qū)內(nèi)購買一個(gè)商店，購買價(jià)格為500000美美元。該店的經(jīng)營期限為元。該店的經(jīng)營期限為5年，期末必須完年，期末必須完全拆除或是重建；預(yù)計(jì)每年的營業(yè)收入與全拆除或是重建；預(yù)計(jì)每年的營業(yè)收入與費(fèi)用如下表：費(fèi)用如下表： 平均會計(jì)收益率計(jì)算表平均會計(jì)收益率計(jì)算表 1 0

11、0 0 0 0 1 5 0 0 0 0 5 0 0 0 0 0 5 0 0 0 0$ 5 0 0 0 05 平均凈收益$5000020%$250000A A R 25000060100000200000300000400000500000平均投資額第一步：確定平均凈收益；第一步：確定平均凈收益；第二步：確定平均投資額；第二步：確定平均投資額；第三步：確定平均會計(jì)收益率。第三步：確定平均會計(jì)收益率。 3. 平均會計(jì)收益率法存在的問題平均會計(jì)收益率法存在的問題 ARR按投資項(xiàng)目的賬面價(jià)值計(jì)算，當(dāng)投資項(xiàng)按投資項(xiàng)目的賬面價(jià)值計(jì)算，當(dāng)投資項(xiàng) 目存在機(jī)會成本時(shí)，其判斷結(jié)果與目存在機(jī)會成本時(shí)，其判斷結(jié)果與N

12、PV等標(biāo)等標(biāo) 準(zhǔn)差異很大，有時(shí)甚至得出相反的結(jié)論；準(zhǔn)差異很大，有時(shí)甚至得出相反的結(jié)論； ARR沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與投資的風(fēng)險(xiǎn)沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與投資的風(fēng)險(xiǎn) 價(jià)值，第一年的會計(jì)收益被視為等同于最后價(jià)值，第一年的會計(jì)收益被視為等同于最后 一年的會計(jì)收益；一年的會計(jì)收益； ARR與之相比較的目標(biāo)會計(jì)收益率具有很與之相比較的目標(biāo)會計(jì)收益率具有很 強(qiáng)的主觀性。強(qiáng)的主觀性。 0)1 (1CIRRNCFnttt四、內(nèi)部收益率法四、內(nèi)部收益率法(Internal Rate of Return-IRR) 內(nèi)部收益率是項(xiàng)目凈現(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)內(nèi)部收益率是項(xiàng)目凈現(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)

13、值率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時(shí)的貼現(xiàn)率。相等時(shí)的貼現(xiàn)率。其中其中NCFNCF為為凈現(xiàn)金流量凈現(xiàn)金流量 1. 1. 內(nèi)部收益率法決策規(guī)則內(nèi)部收益率法決策規(guī)則 接受接受IRR超過投資者要求收益率的項(xiàng)目超過投資者要求收益率的項(xiàng)目u 內(nèi)部收益率本身不受市場利率的影響，完全內(nèi)部收益率本身不受市場利率的影響，完全 取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，反映了項(xiàng)目內(nèi)部所取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，反映了項(xiàng)目內(nèi)部所 固有的特性。固有的特性。u 當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目有多種方案可供選擇時(shí)，對于當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目有多種方案可供選擇時(shí)，對于 IRR大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。 2. 2. 內(nèi)部收益率法決策舉例內(nèi)部收益率法決策舉例 某

14、家要求收益率為某家要求收益率為10%的公司正在考慮的公司正在考慮3個(gè)投個(gè)投資項(xiàng)目，下表給出了這資項(xiàng)目，下表給出了這3個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流，公個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流，公司管理部門決定計(jì)算每項(xiàng)計(jì)劃的司管理部門決定計(jì)算每項(xiàng)計(jì)劃的IRR, 然后確然后確定采用哪一個(gè)項(xiàng)目。定采用哪一個(gè)項(xiàng)目。 計(jì)算該項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率計(jì)算該項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率項(xiàng)目項(xiàng)目A: -10000+3362(PVIFAIRR,4)=0(PVIFAIRR,4)=2.974查表查表 IRRA=13%10%，項(xiàng)目，項(xiàng)目A可行可行項(xiàng)目項(xiàng)目B: -10000+13605(PVIFIRR,4)=0(PVIFIRR,4)=0.735查表查表 I

15、RRB=8%10%, 項(xiàng)目項(xiàng)目C也可行。也可行。由于由于IRRA0,k166.7%時(shí)，時(shí)，NPV與與IRR結(jié)論一致；結(jié)論一致；當(dāng)當(dāng)K10.55%時(shí)，時(shí)，NPV與與IRR結(jié)論一致；結(jié)論一致；當(dāng)當(dāng)K10.55%時(shí)，時(shí)，NPV與與IRR結(jié)論矛盾。結(jié)論矛盾。IRR與與NPV不一致是因?yàn)楝F(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間不同不一致是因?yàn)楝F(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間不同 （2）互斥項(xiàng)目）互斥項(xiàng)目NPV與與IRR排序矛盾的理論分析排序矛盾的理論分析NPVNPV與與IRRIRR標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)生矛盾的根本原因是標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)生矛盾的根本原因是這兩種標(biāo)準(zhǔn)隱含的這兩種標(biāo)準(zhǔn)隱含的再投資利率不同再投資利率不同。NPV方法假設(shè)在項(xiàng)目預(yù)期年限內(nèi)獲得的現(xiàn)金流方法假設(shè)在項(xiàng)

16、目預(yù)期年限內(nèi)獲得的現(xiàn)金流以公司對項(xiàng)目所要求的收益率進(jìn)行再投資。以公司對項(xiàng)目所要求的收益率進(jìn)行再投資。IRR方法則假設(shè)項(xiàng)目期限內(nèi)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入方法則假設(shè)項(xiàng)目期限內(nèi)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入在以后年限內(nèi)的再投資收益率就是在以后年限內(nèi)的再投資收益率就是IRR本身。本身。 在貼現(xiàn)率（在貼現(xiàn)率（k k）小于費(fèi)雪交點(diǎn)時(shí)，）小于費(fèi)雪交點(diǎn)時(shí)，IRRIRR選擇的結(jié)果選擇的結(jié)果通常是通常是NPVNPV較小的項(xiàng)目，這些項(xiàng)目（無論是較小較小的項(xiàng)目，這些項(xiàng)目（無論是較小規(guī)模還是早期多流入現(xiàn)金）都可以使公司進(jìn)行較規(guī)模還是早期多流入現(xiàn)金）都可以使公司進(jìn)行較早的再投資，而早的再投資，而IRRIRR作為再投資利率又大于作為再投資利率又

17、大于NPVNPV方方法使用的再投資率法使用的再投資率要求的收益率。這就是矛要求的收益率。這就是矛盾產(chǎn)生的原因。盾產(chǎn)生的原因。實(shí)際上，實(shí)際上，IRR在隱含的再投資收益率假設(shè)上有明在隱含的再投資收益率假設(shè)上有明顯缺陷，而顯缺陷，而NPV的再投資收益率假設(shè)更符合現(xiàn)實(shí)。的再投資收益率假設(shè)更符合現(xiàn)實(shí)。 （3）互斥項(xiàng)目）互斥項(xiàng)目NPV與與IRR排序矛盾的解決辦法排序矛盾的解決辦法方法一方法一 直接使用凈現(xiàn)值作決策直接使用凈現(xiàn)值作決策方法二方法二 使用差額現(xiàn)金流量法使用差額現(xiàn)金流量法計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目現(xiàn)金流之差的計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目現(xiàn)金流之差的NPV和和IRR差額現(xiàn)金流量差額現(xiàn)金流量選擇規(guī)模大的項(xiàng)目選擇規(guī)模大的項(xiàng)目 七、

18、不同生命周期的投資七、不同生命周期的投資 很多互斥項(xiàng)目的期限是不一致的，當(dāng)期限很多互斥項(xiàng)目的期限是不一致的，當(dāng)期限差別很大時(shí)簡單地比較凈現(xiàn)值不一定能得差別很大時(shí)簡單地比較凈現(xiàn)值不一定能得到最合理的結(jié)論。因?yàn)檩^短期限的投資項(xiàng)到最合理的結(jié)論。因?yàn)檩^短期限的投資項(xiàng)目結(jié)束后，公司可以利用從該項(xiàng)目中獲得目結(jié)束后，公司可以利用從該項(xiàng)目中獲得的資金繼續(xù)投資，而此時(shí)較長期限的投資的資金繼續(xù)投資，而此時(shí)較長期限的投資項(xiàng)目仍處于運(yùn)營階段沒有結(jié)束。項(xiàng)目仍處于運(yùn)營階段沒有結(jié)束。 Downtown Downtown 體育俱樂部要對兩種網(wǎng)球投擲器體育俱樂部要對兩種網(wǎng)球投擲器進(jìn)行選擇，設(shè)備進(jìn)行選擇，設(shè)備A A比設(shè)備比設(shè)備B

19、 B便宜但使用壽命較便宜但使用壽命較短，兩種設(shè)備的現(xiàn)金流出如下：短，兩種設(shè)備的現(xiàn)金流出如下：美元：設(shè)備42.798) 1 . 1 (012) 1 . 1 (1201 . 1120500A32美元：設(shè)備99.916) 1 . 1 (001) 1 . 1 (100) 1 . 1 (1001 . 1100600B432 設(shè)備設(shè)備A價(jià)值價(jià)值500美元，能使用三年，三年中每年末美元，能使用三年，三年中每年末需需支付支付120美元的修理費(fèi)。設(shè)備美元的修理費(fèi)。設(shè)備B價(jià)值價(jià)值600美元，能使用四美元，能使用四年，四年中每年末需支付年，四年中每年末需支付100美元的修理費(fèi)。美元的修理費(fèi)。 對投資期限不同的項(xiàng)目進(jìn)

20、行比較評估時(shí)，對投資期限不同的項(xiàng)目進(jìn)行比較評估時(shí)，通常由以下兩種方法：通常由以下兩種方法：重置鏈法（共同年限法）重置鏈法（共同年限法） 從現(xiàn)金流量的總值比較從現(xiàn)金流量的總值比較 年金法（約當(dāng)年金成本法年金法（約當(dāng)年金成本法EAC） 從現(xiàn)金流量的均值比較從現(xiàn)金流量的均值比較 1. 重置鏈法（共同年限法）重置鏈法（共同年限法）將不同期限的投資項(xiàng)目建立在共同期限將不同期限的投資項(xiàng)目建立在共同期限上比較，共同年限的值等于所有被評價(jià)上比較，共同年限的值等于所有被評價(jià)投資項(xiàng)目期限的最小公倍數(shù)。投資項(xiàng)目期限的最小公倍數(shù)。缺點(diǎn)：當(dāng)周期很長時(shí)需要大量的額外計(jì)算。缺點(diǎn)：當(dāng)周期很長時(shí)需要大量的額外計(jì)算。美元2188) 1 . 1 (42. 798) 1 . 1 (42. 798) 1 . 1 (42. 79842. 798963美元1971) 1 . 1 (99.916) 1 . 1 (99.91699.91684 假設(shè)上例持續(xù)假設(shè)上例持續(xù)12年，那么設(shè)備年，那么設(shè)備A有四個(gè)完整的周期，設(shè)有四個(gè)完整的周期，設(shè)備備B有三個(gè)。設(shè)備有三