企業(yè)并購融資的現(xiàn)狀及存在的問題

1、企業(yè)并購融資的現(xiàn)狀及存在的問題王靜 1, 張玉梅 2(1. 黑龍江省龍牧畜產(chǎn)有限責任公司, 黑龍江哈爾濱 150018; 2. 黑龍江北大荒馬鈴薯有限公司, 黑龍江克山161621摘 要 我國企業(yè)并購可選用的融資方式十分有限, 主要有發(fā)行股票 、 股權協(xié)議籌資 、 發(fā)行債券 、 貸款以及無償劃撥等情況 。 融資過程中存在的問題是; 融資渠道狹窄 、 單一; 上市公司股權結構不合理; 缺乏融資工具 ; 并購融資并未真正實現(xiàn)市場 化; 并購后的資金再注入缺少準備;B 股市場存在著市場規(guī)模狹小 、 流動性差以及業(yè)績好 、 素質高的上市公司少等問題 。 關鍵詞 企業(yè)并購; 融資方式; 現(xiàn)狀; 問題 中

2、圖分類號 F271文獻標識碼 ASituation and Problems of Enterprise Merger and FinancingWANG Jing, ZHANG YumeiAbstract:The available financing way is limited for China's merger and acquisition, which are Issuance of shares and bonds, equity fi-nancing agreement, loans and free transfer, etc. The financing prob

3、lems are that narrow and single financing channels, unreasonable ownership structure, lack of financing instrument, unmarketization of merger financing, lack of preparation for refunding after merger, small scale of B-share market, poor fluidity, and few listed companies with perfect performance and

4、 quality. Key words:merger and acquisition, financing way, situation, problem收稿日期 2010-08-27一 、 現(xiàn)狀隨著企業(yè)改革的不斷深入, 國有企業(yè)之間 、 國有企業(yè) 與非國有企業(yè)之間 、 上市公司與非上市公司之間 、 國內(nèi)企 業(yè)與外資企業(yè)之間的并購活動蓬勃發(fā)展 。 日益活躍的并 購活動, 對融資機制的健全和完善提出了更高的要求 。 為 了更好地推動國有企業(yè)改革的步伐, 廣泛開展并購活動, 企業(yè)在深入挖掘內(nèi)部潛力, 大力籌集自有資金的同時, 還 積極拓展外部融資渠道 。 隨著現(xiàn)代資本市場尤其是證券 市場的高度發(fā)展

5、,目前越來越多的并購活動通過證券市 場 、 產(chǎn)權交易市場等進行, 資本市場的融資功能與資源配 置功能越來越得以體現(xiàn) 。目前大部分的收購方式為協(xié)議收購, 收購時以現(xiàn)金直 接支付為主, 換股并購的方式較少應用 。 我國并購主要資 金來源于內(nèi)部股留存 、 首次公開發(fā)行 (IPO 和增發(fā)配股時積 累的資金 。 由于我國對外部融資的限制較多, 所以外部融 資并沒有得到較好的發(fā)展, 且不少企業(yè)在融資時走在政策 的邊緣, 在交易公告中, 企業(yè)具體的融資安排披露不充分 。隨著我國產(chǎn)業(yè)結構的調(diào)整 、 企業(yè)競爭的加劇, 并購的 規(guī)模將越來越大, 頻率也將增高, 企業(yè)的自有資金將很難 滿足要求, 如目前青島啤酒進行

6、的一系列并購擴張, 如何 拓展外部融資成了企業(yè)的一個重要問題,隨著管理層 (MBO 在中國的出現(xiàn), 融資渠道成為了制約企業(yè)治理結構 轉換和規(guī)模擴張的瓶頸 。我國融資從方式來看, 與國外并無太大區(qū)別, 可供企 業(yè)選擇的融資方式比較完全, 但具體到并購, 其可選用的 融資方式十分有限,主要原因在于我國現(xiàn)有法規(guī)出于規(guī) 避風險等考慮,對各種融資方式的應用有著嚴格且具體 的規(guī)定 。 從權益融資和債務方面來看, 主要有發(fā)行股票 、 股權協(xié)議籌資 、 發(fā)行債券 (包括發(fā)行可轉換債券 、 貸款以 及無償劃撥這幾種情況 。無償劃撥是我國國有經(jīng)濟特有的現(xiàn)象,它是指政府 代表國家行使國有資產(chǎn)的所有權,通過行政手段將

7、目標 企業(yè)產(chǎn)權無償劃轉給收購方的產(chǎn)權重組行為,該種方式 優(yōu)點是交易成本低 、 阻力小 、 速度快 、 產(chǎn)權整合力度大, 收 購方往往會享受到當?shù)卣o予的各種優(yōu)惠政策 。 缺點 是容易出現(xiàn)違背企業(yè)意愿的行政行為,從而使收購方背 上沉重的包袱 。 由于無償劃撥違反市場規(guī)律進行并購, 很 難實現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展目標,并且由于強行進行企業(yè)間 的合并, 并購后的整合過程中企業(yè)存在著一系列的問題 。 收購方往往會被被收購方的債務或較差的經(jīng)營狀況拖 垮, 達不到真正的并購目的 。 藍陵集團并購環(huán)宇股份, 一 汽集團并購云南藍箭, 天津泰達并購美綸股份, 都是通過 無償劃撥方式進行的 。二 、 存在的問題(一

8、 融資渠道狹窄 、 單一就目前來說, 企業(yè)為并購進行的內(nèi)源融資, 在當前企文章編號 1009-6043(2010 10-0075-02第 2010年第 10期 (總第 360期 商 業(yè) 經(jīng) 濟SHANGYE J INGJ INo.10, 2010Total No.36075-業(yè)效益普遍不佳的狀況下, 融資數(shù)量十分有限; 外源融資 的三個主要方面即銀行貸款 、 發(fā)行股票及發(fā)行企業(yè)債券 也都存在不同程度的限制 。1. 貸款融資的限制 。 我國國有商業(yè)銀行在這方面限制 較多, 只有業(yè)績較好的公司才能得到貸款 。 因此, 在市場上 存在著很大的融資需求, 一些非國有金融銀行開展了相關 的貸款業(yè)務, 一

9、些證券機構也通過組建基金的方式促進了 并購業(yè)務的開展,還有的企業(yè)通過企業(yè)間借貸的方式滿 足這一部分融資需求 。 另外, 我國從法律方面也限制了并 購企業(yè)貸款融資 。 如 貸款通則 規(guī)定 “ 不得用貸款在有價 證券 、 期貨等方面從事投機經(jīng)營 ” , 即政策上不允許貸款 人 (金融機構 為企業(yè)并購業(yè)務提供貸款資金支持 。 再則, 一些金融機構并不認可并購行為,沒有將其作為一種有 效的投資方式看待, 也使得企業(yè)并購融資時發(fā)生困難 。 2. 股票融資的障礙 。 首先, 由于現(xiàn)階段證券市場的培 育尚不夠完善, 市場規(guī)模有限且較為分散, 而并購融資的 需要量往往很大, 二者差距顯著, 現(xiàn)有的市場容量難以

10、滿 足巨額融資需求 。 其次, 當前股票發(fā)行實行額度控制, 因 此上市公司并購非上市公司后新增資部分的股票上市存 在障礙, 這也使得發(fā)行股票完成并購受到制約 。 第三, 有 些并購活動的效果要在日后很長時間才能得以顯現(xiàn), 短 期內(nèi)難以有所作為 。 這對追求短期利益的投資者來說, 發(fā) 行普通股用于并購融資顯然缺乏吸引力 。 因此, 單靠現(xiàn)有 的股票融資渠道難以滿足企業(yè)并購的需要 。3. 企業(yè)債券融資的阻礙 。 目前, 我國債券市場不發(fā)達, 市場容量有限, 審批手續(xù)嚴格, 對發(fā)行主體的盈利能力 、 負債規(guī)模及資金用途等都有嚴格的要求,客觀上不存在 發(fā)行垃圾債券的可能 。 我國發(fā)行債券的主體只能是上

11、市 公司和重點國有企業(yè), 這本身就是一個融資的障礙 。 企業(yè) 能發(fā)行股票上市已實屬不易,在發(fā)行股票的基礎上再發(fā) 行債券在國內(nèi)也是屈指可數(shù) 。 由于債券發(fā)行企業(yè)尚未建 立起成熟的自我約束機制,債務成本與其償債能力不匹 配, 造成還本付息的困難, 為保護投資者的利益, 國家往 往嚴格控制企業(yè)債券的發(fā)行; 其次, 我國對債券利率的限 制較嚴, 如 企業(yè)債券管理條例 規(guī)定, “ 企業(yè)債券的利率 不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的百分之 四十 ?！?而當前存款利率一降再降, 使得新發(fā)行企業(yè)債券 的收益較低, 同樣降低了購買企業(yè)債券的吸引力 。 第三, 缺乏二級市場交易也制約了企業(yè)債券的流通性 。

12、 并購融 資市場與二級市場緊密相關,要擴展債券一級市場就必 須著重培養(yǎng)債券二級市場 。 此外, 更為重要的是 企業(yè)債 券管理條例 規(guī)定, “ 企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券所籌資金不得用 于房地產(chǎn)買賣 、 股票買賣和期貨交易等與本企業(yè)生產(chǎn)經(jīng) 營無關的風險性投資 ?！?股權并購涉及到股票買賣, 因而 該條款再次限制了為股權并購而發(fā)行企業(yè)債券融資 。 (二 上市公司股權結構不合理上市公司股權結構不合理, 流通數(shù)量少, 比例小, 人 為增大并購的融資需求量,從而對并購的順利進行造成 阻礙 。 隨著我國上市公司股本結構的進一步完善, 上市公 司資產(chǎn)重組行為將越來越多地采用收購方式 。 但由于我 國上市公司股權的特殊

13、性, 流通股比例低, 因而這種方式 對于收購方而言,則往往要付出高于非流通股轉讓方式 數(shù)倍的成本 。 并購成本的提高, 無疑會導致融資數(shù)量的增 加, 進而增大了融資的風險及其成功率 。(三 缺乏融資工具目前, 我國企業(yè)并購時主要依靠銀行貸款 、 發(fā)行股票 方式籌集資金, 融資工具比較單調(diào) 。 再加上資本市場本身 已有的缺陷, 使得融通并購所需資金難上加難 。(四 并購融資并未真正實現(xiàn)市場化很多并購活動是由政府一手策劃安排的,并非出于 企業(yè)自愿,因而并購融資所遇到的難題也要靠政府出面 解決, 從而也會影響到其他企業(yè)的融資需求 。(五 并購后的資金再注入缺少準備通過市場手段進行的企業(yè)并購,不僅要考

14、慮并購前 的資金情況, 還要考慮并購后的資金注入即再融資情況 。 并購資金是支付給目標企業(yè)的所有者,并不進入目標企 業(yè); 并購后資金的注入 、 償還并購融資時的借款等對企業(yè) 經(jīng)營有至關重要的作用, 也是并購活動是否成功的關鍵 。 而當前企業(yè)并購恰恰只關注并購時的資金需求,對并購 后的資金再注入缺少準備,這樣做不僅易造成并購活動 的半途而廢, 也浪費了先期投入的資金 。(六 對外融資的主要渠道 B 股市場目前存在諸 多問題1. 市場規(guī)模狹小 。 盡管我國 B 股市場規(guī)模在逐年擴 大, 但擴張速度比較緩慢, 從而導致市場規(guī)模一直較小 。 一方面減弱了國際大機構投資者的投資興趣,另一方面 使得抵御國

15、際游資沖擊的能力更加脆弱2. 市場流動性差 。 相對于 A 股市場, B 股市場交易清 淡, 個股換手率較低, 為了消化一定量的賣盤, 必然等待 相當長的時間才能積累足夠多的買盤, 完成交易 。 所以, 在小規(guī)模市場中, 當賣方占主導地位時, 整個市場行情就 不會被看好 。 B 股市場的低流動性導致入市交易人數(shù)較 少, 大資金在其中無法調(diào)度, 進出都難, 從而使市場陷入 了流動性差 資金和入市人數(shù)減少 流動性更差的 惡性循環(huán)之中 。3. 業(yè)績好 、 素質高的上市公司少 。 在現(xiàn)有的 B 股上市 公司中, 除了極少數(shù)業(yè)績出色的公司外, 相當數(shù)量的上市 公司經(jīng)營狀況不夠理想, 凈資產(chǎn)收益率低 。 與此相聯(lián)系, B 股上市公司的信息披露尚有欠缺,與投資者的要求還有