第5章_EVA估值模型

1、企業(yè)價(jià)值評(píng)估企業(yè)價(jià)值評(píng)估EVA法法本章可參考如下教材：價(jià)值評(píng)估：公司價(jià)值的衡量與管理科普蘭等著，郝紹倫等譯電子工業(yè)出版社 討論： A項(xiàng)目投資100，報(bào)酬8，問是否值得投資？ 傳統(tǒng)觀念：可行 現(xiàn)代觀念（EVA觀念）：不行理由是：投資是否可行取決于機(jī)會(huì)成本，試想該100元投資到其他項(xiàng)目上可以獲得多少報(bào)酬？假設(shè)其他某項(xiàng)目可獲得報(bào)酬10，則A項(xiàng)目是否值得投資？投資報(bào)酬機(jī)會(huì)成本（資本成本）EVA項(xiàng)目A100810-2項(xiàng)目B10013103 一、一、 EVA概念概念 經(jīng)濟(jì)增加值(Economic Value Added，簡(jiǎn)稱EVA)模型是美國(guó)80年代以來出現(xiàn)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法中，最引人注目和應(yīng)用廣泛的

2、。在中國(guó), Stern Stewart 咨詢公司2000年開始與財(cái)經(jīng)雜志合作,發(fā)表了有關(guān)中國(guó)上市公司財(cái)富創(chuàng)造與毀滅排行榜,對(duì)中國(guó)會(huì)計(jì)的理論界與實(shí)務(wù)界產(chǎn)生了一場(chǎng)不小的震撼。自從 EVA 概念引入我國(guó), 已有文獻(xiàn)對(duì)EVA概念、計(jì)算方法、應(yīng)用等進(jìn)行了推介。從EVA指標(biāo)體系推出以來，一般投資者逐步接受并傾向于采用EVA指標(biāo)體系來進(jìn)行估價(jià)和投資分析。EVA是指企業(yè)資本收益與資本成本之間的差額。更具體地說，EVA就是指企業(yè)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)與全部投入資本（債務(wù)資本和權(quán)益資本之和）成本之間的差額。 如果這一差額是正數(shù)，說明投資人將資金投資到該企業(yè)產(chǎn)生的利潤(rùn)超過了將該資金投資到其他一般項(xiàng)目所產(chǎn)生的收益（正常收益）。

3、此時(shí)企業(yè)創(chuàng)造了價(jià)值，或稱創(chuàng)造了財(cái)富；反之，則表示企業(yè)發(fā)生價(jià)值損失。如果差額為零，意味著投資人將資金投資到該企業(yè)獲得的利潤(rùn)與將該資金投資到其他一般項(xiàng)目所獲得的收益相等， 此時(shí)投資人只獲得正常收益，企業(yè)的利潤(rùn)僅能滿足債權(quán)人和投資者預(yù)期獲得的收益。 二、計(jì)算EVA的基本公式 EVA=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-總資本成本額（方法一） =稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-投資資本*資本成本（方法二）=投資資本*（投資資本報(bào)酬率-資本成本） 凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)凈負(fù)債股權(quán)投資資本管理用B.S.可以推導(dǎo)出：公司自由現(xiàn)金流=EBIT(1-T)-凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) 三、公司價(jià)值估計(jì)EVA法 公司價(jià)值V=初始投資資本+未來EVA現(xiàn)值 EVA=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-投資資

4、本*資本成本10WACC21WACC02WACCWACC(1-T)-*r(1-T)-*r1+r1+rEBITEBITV =+ L投投投（）（）11222WACCWACC110WACC110WACC00WACC1WACC010WACC1WACC00WACCEBIT(1-T)EBIT(1-T)V=1(1)EBIT(1-T)()1EBIT(1-T)()(1)1EBIT(1-T)1EBIT(1-T)EB1rrrrrrrrr- D- D+-=+-+=+-=+-=+凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)2211WACC2WACC1WACC02WACC102WACCWACC120WACC1WA

5、CC0102WACCWACC1202WACCWACCIT(1-T)()(1)(1)EBIT(1-T)EBIT(1-T)1(1)EBIT(1-T)EBIT(1-T)1(1)1(1)rrrrrrrrrrrr-+-=+-+=+凈經(jīng)凈經(jīng)凈經(jīng)投投投投投投投=投EVAEVA投 四、EVA法本質(zhì) 兩方法比較 1.零增長(zhǎng)公司價(jià)值DCF法：EVA法：112WACCWACC1WACC(1-T)(1-T)1+r1+r(1-T)rEBITEBITVEBIT=+=L（） （）10WACC10WACC02WACCWACC100WACC1WACC(1-T)-*r(1-T)-*r1+r1+r(1-T)r(1-T)rEBITE

6、BITVEBITEBIT=+=+-=L投投投（）（）投投 2. 穩(wěn)定增長(zhǎng)公司價(jià)值 （1）DCF法： 第1年初的資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)）投0 第1年末的資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)）投1 第2年末的資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)）投2 第1年凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)=第1年末凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)-第0年末凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) =投1-投0 投1=投0（1+g）， 凈投資1=投1-投0 投2=投1（1+g） 凈投資2=投2-投1 =（投1-投0）（1+g）112WACCWACC1WACCWACC1WACCWACC(1-T)-(1-T)-1+r1+r(1-T)rr(1-T)*rrEBITEBITVEBITggEBITggg=+=-=-L1010100（投 -投 ）

7、（1+g） （投 -投 )(1+g）（）（）（投 -投 ）投 （2）EVA法： 公司價(jià)值V=初始投資資本+未來EVA現(xiàn)值 EVA=稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)-投資資本*資本成本 投資資本=凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)） 這一年賺多少與這一年投資了多少。問“這一年投資多少”指？ 故第1年的投資資本指的是第1年初的資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)），即第1年的投資第1年初的資產(chǎn)（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)） 本課件用“投0”表示1WACC1WACC02WACCWACCWACC10WACCWACC1WACCWACC(1-T)-r(1-T)-r1+r1+rr(1-T)rr(1-T)*rrEBITEBITVEBITggEBITggg=+=+-=-L000

8、0投 *（1+g） 投 （1+g）*投（）（）投 *投投年份基期2001200220032004200520062007200820092010銷售增長(zhǎng)率12121086555555稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)36.941.445.5349.1852.1354.7357.4760.3463.3666.5369.86投資資本320358.4394.2425.7451.3473.8497.5522.4548.5576.0604.8期初投資資本回報(bào)率12.9412.7112.4712.2412.1312.1312.1312.1312.1312.13承上章例承上章例 DBX公司的銷售增長(zhǎng)率與投資資本回報(bào)率如下，公司的

9、銷售增長(zhǎng)率與投資資本回報(bào)率如下，rWACC=12%注：注：DCF法下公司價(jià)值法下公司價(jià)值V=331.9年份2001200220032004200520062007200820092010ROIC (%)a12.9412.7112.4712.2412.1312.1312.1312.1312.1312.13rWACC(%)b12121212121212121212期初ICc320358.4394.2425.7451.3473.8497.5522.4548.5576.0EVA=c*(a-b)基期基期200120012002 2002 200320032004200420052005ROIC(%)RO

10、IC(%)12.940 12.940 12.710 12.710 12.470 12.470 12.240 12.240 12.130 12.130 R (%)R (%)12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 ICIC320.000 320.000 358.400 358.400 394.200 394.200 425.700 425.700 451.300 451.300 EVAEVA3.008 3.008 2.545 2.545 1.853 1.853 1.022 1.022 0.587 0

11、.587 詳細(xì)期詳細(xì)期EVAEVA現(xiàn)現(xiàn)值值7.015 7.015 2.686 2.686 2.029 2.029 1.319 1.319 0.649 0.649 0.333 0.333 永續(xù)期增長(zhǎng)率永續(xù)期增長(zhǎng)率 0.050 0.050 永續(xù)期永續(xù)期EVAEVA現(xiàn)現(xiàn)值值4.993 4.993 8.799 8.799 初始投資初始投資320.000 320.000 V V332.008 332.008 五、五、EVA參數(shù)估計(jì)的擴(kuò)展參數(shù)估計(jì)的擴(kuò)展主要參數(shù)：稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)、投資資本主要參數(shù)：稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)、投資資本（一）參數(shù)估計(jì)基本方法：稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)=管理用利潤(rùn)表上經(jīng)營(yíng)損益投資資本=凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn) =凈負(fù)債凈

12、負(fù)債+股權(quán)股權(quán)（二）（二）1.稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)NOPAT 調(diào)整項(xiàng)目：各項(xiàng)準(zhǔn)備、營(yíng)業(yè)外；調(diào)整項(xiàng)目：各項(xiàng)準(zhǔn)備、營(yíng)業(yè)外； 此外：投資收益視為經(jīng)營(yíng)性收益此外：投資收益視為經(jīng)營(yíng)性收益 右圖中：右圖中： 管準(zhǔn)管準(zhǔn)存存/壞準(zhǔn)備壞準(zhǔn)備 投準(zhǔn)投準(zhǔn)投減值準(zhǔn)備投減值準(zhǔn)備 營(yíng)外準(zhǔn)營(yíng)外準(zhǔn)長(zhǎng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備長(zhǎng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備一、營(yíng)業(yè)收入減：營(yíng)業(yè)成本銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)四、稅后利潤(rùn)加：投資收益加：營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出三、利潤(rùn)總額減:TAX管他管準(zhǔn)投他投準(zhǔn)營(yíng)外他營(yíng)外準(zhǔn)加：補(bǔ)貼收入 NOPAT=NOPBT-TAX經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng) NOPBT=營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+財(cái)費(fèi)財(cái)費(fèi)+存存/壞準(zhǔn)備壞準(zhǔn)備+（投資收益（投資收益+投準(zhǔn)

13、）投準(zhǔn)） TAX經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng)=營(yíng)收營(yíng)收T-營(yíng)成營(yíng)成T-銷銷T-管他管他T+投他投他T 依據(jù)稅法，依據(jù)稅法，提準(zhǔn)備的損失不予以抵稅提準(zhǔn)備的損失不予以抵稅 TAX報(bào)表報(bào)表=營(yíng)收營(yíng)收T-營(yíng)成營(yíng)成T-銷銷T-管他管他T-財(cái)財(cái)費(fèi)費(fèi)T+投他投他T+營(yíng)外收營(yíng)外收T-營(yíng)外支他營(yíng)外支他T+補(bǔ)補(bǔ)貼貼T 故：故： TAX經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng)= TAX報(bào)表報(bào)表+財(cái)費(fèi)財(cái)費(fèi)T-營(yíng)營(yíng)外收外收T+營(yíng)外支他營(yíng)外支他T-補(bǔ)貼補(bǔ)貼T =TAX報(bào)表報(bào)表+財(cái)費(fèi)財(cái)費(fèi)T-營(yíng)外收營(yíng)外收T+（營(yíng)外（營(yíng)外支支-長(zhǎng)資準(zhǔn)）長(zhǎng)資準(zhǔn)）T-補(bǔ)貼補(bǔ)貼T =TAX報(bào)表報(bào)表+T（財(cái)費(fèi)（財(cái)費(fèi)-營(yíng)外收營(yíng)外收+營(yíng)外支營(yíng)外支-長(zhǎng)資準(zhǔn)長(zhǎng)資準(zhǔn)-補(bǔ)貼）補(bǔ)貼）一、營(yíng)業(yè)收入減：營(yíng)業(yè)成本銷售費(fèi)用

14、管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)四、稅后利潤(rùn)加：投資收益加：營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出三、利潤(rùn)總額減:TAX舊 I.S.管他管準(zhǔn)投他投準(zhǔn)營(yíng)外他營(yíng)外準(zhǔn)加：補(bǔ)貼收入 2. 投入資本IC IC=債務(wù)資本+股權(quán)資本+約當(dāng)股權(quán)資本-在建工程凈值 債務(wù)資本：有息負(fù)債 約當(dāng)股權(quán)資本:各項(xiàng)準(zhǔn)備 在建工程凈值 例見教材AA軟件公司案例 EVA稅收調(diào)整的計(jì)算項(xiàng)目2000年2001年2002年2003年2004年利潤(rùn)表上的所得稅20,380,54932,565,47215,914,69417,223,88893,824,855財(cái)務(wù)費(fèi)用5,205,0476,801,97219,751,29624,614,94726,003

15、,200營(yíng)業(yè)外支出19,208,68511,049,0846,443,783979,7178,917,808固定資產(chǎn)/無形資產(chǎn)/在建工程準(zhǔn)備18,562,55410,124,3925,197,752100,8700營(yíng)業(yè)外收入383,103397,869552,274581,692481,013,853補(bǔ)貼收入010,413,68235,066,59526,216,81620,566,930EVA稅收調(diào)整21,200,76032,102,73913,721,46317,028,18123,825,889AA軟件公司案例 稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)(NOPAT)的計(jì)算營(yíng)業(yè)利潤(rùn)179,925,475144,461

16、,82974,247,77656,311,26633,269,966財(cái)務(wù)費(fèi)用5,205,0476,801,97219,751,29624,614,94724,614,947當(dāng)年計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備460,7847,818,54414,554,79912,362,1937,274,226當(dāng)年計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備128,8798,363,08510,144,0586,136,5160當(dāng)年計(jì)提的長(zhǎng)短期投資/委托貸款減值準(zhǔn)備01,000,000000投資收益-1,586,3297,404,691-816,3323,001,881-3,545,796期貨損益00000稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(NOPAT)162,933,

17、096142,747,382104,160,13485,398,62237,787,454AA軟件公司案例 債務(wù)資本的計(jì)算 短期借款68,000,000473,957,559625,183,510579,081,629392,803,444 一年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款200,0007,084,0736,869,6427,415,7500 長(zhǎng)期借款000120,000,00070,000,000 應(yīng)付債券00000債務(wù)資本68,200,000481,041,632632,053,152706,497,379462,803,444AA軟件公司案例 股本資本的計(jì)算 股東權(quán)益1,120,892,5961,19

18、2,016,7381,273,209,3991,321,345,3211,444,471,226 少數(shù)股東權(quán)益77,694,611102,325,109122,859,265142,654,568192,916,946 遞延稅項(xiàng)00000股本資本1,198,587,2071,294,341,8471,396,068,6641,463,999,8891,637,388,172AA軟件公司案例 約當(dāng)股權(quán)資本的計(jì)算股本資本1,198,587,2071,294,341,8471,396,068,6641,463,999,8891,637,388,172 壞賬準(zhǔn)備1,199,8278,675,16823,229,96735,004,61450,931,656 存貨跌價(jià)準(zhǔn)備875,2359,238,32019,382,37825,518,89421,980,575 長(zhǎng)短期投資/委托貸款減值準(zhǔn)備01,000,000000 固定資產(chǎn)/無形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備22,429,26032,093,31435,917,14634,651,83023,683,364約當(dāng)股權(quán)資本24,504,32251,