除了IPO投資者還能選擇哪些退出方式.docx

1、專家談退出方式WithdrawalWaysforinvestorsbesidesIPO除了IPO,投資者還能選擇哪些退出方式本刊記者李留宇綜述報(bào)道過去一年，中國(guó)A股IP。停擺，境外上市、并購、轉(zhuǎn)售投資機(jī)構(gòu)紛紛尋找新的退出方式。在第五屆全球PE北京論壇"退出專場(chǎng)討論中,北京金融資產(chǎn)交易所董事長(zhǎng)、總裁熊焰.深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)靳海濤.臺(tái)灣并購與私募股權(quán)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)黃齊元，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)副總經(jīng)理高振營(yíng).NYPPEX首席執(zhí)行官勞倫斯G艾倫，清科集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO倪正東闡述了他們各自的看法，為中國(guó)投資行業(yè)尋找退出之路熊焰：中國(guó)二級(jí)市場(chǎng)退出仍處冰凍期作為投資行業(yè)的四個(gè)

2、重要環(huán)節(jié)之一，退出一直是影響和制約中國(guó)PE、VC行業(yè)發(fā)展的一個(gè)重要內(nèi)容.中共十八屆三中全會(huì)應(yīng)該說是給中國(guó)的PE市場(chǎng)帶來了春天的信息春天到來，我們就要進(jìn)行新一輪的優(yōu)化、新一輪的提升，我們可以從問題導(dǎo)向入手，就是看看在中國(guó)投資退出中存在什么問題，同時(shí)也可以規(guī)劃一下未來中國(guó)PE退出的機(jī)制、市場(chǎng)大致是個(gè)什么樣子.中國(guó)的PE、VC生態(tài)擁有個(gè)非常豐富的行業(yè)鏈，所以，前十名的機(jī)構(gòu)手中的好項(xiàng)目顯然主攻方向是IPO,這幾乎是毫無疑問的，他們是從收益最大化的角度去想。但是，由于PE、VC這個(gè)群體的復(fù)雜性，會(huì)出現(xiàn)多種多樣的退出方式并存的局面。在二級(jí)市場(chǎng)的退出方面，我國(guó)國(guó)內(nèi)的很多機(jī)構(gòu)，包括我所在的北京金融資產(chǎn)交易所一

3、直也有所思考，但是截至目前，效果并不好.這里原因是多種多樣的，與中國(guó)投資者間競(jìng)爭(zhēng)的壓力充分顯現(xiàn)有一定關(guān)系，與中國(guó)特色的投資文化有一定的關(guān)系.顯然也與PE、VC這種特殊的投資手段的隱秘性有關(guān)系.幾個(gè)原因組合在一起，目前中國(guó)國(guó)內(nèi)的二級(jí)市場(chǎng)退出的方式實(shí)際還處于冰凍期，還沒有解凍，我們也希望大家關(guān)注這樣一個(gè)話題,大數(shù)據(jù)告訴我們，被投資企業(yè)都去IPO實(shí)際是不可能的，當(dāng)然，有實(shí)力的投資機(jī)構(gòu)依然會(huì)把IPO作為首選。有朋友問我，在十八屆三中全會(huì)確立改革方向這樣一個(gè)發(fā)展背景下，北京金融資產(chǎn)交易所有什么樣的機(jī)會(huì)？北京金融資產(chǎn)交易所是北京產(chǎn)權(quán)交易所集團(tuán)的一個(gè)子公司，它是北交所集團(tuán)的旗艦店，集團(tuán)三分之二的交易額和三分

4、之二的收益來自于北金所。現(xiàn)有的業(yè)務(wù)有兩個(gè)模塊，一個(gè)板塊叫金融產(chǎn)權(quán)，是國(guó)有企業(yè)的股權(quán)流轉(zhuǎn).包括城商行、農(nóng)商行的股權(quán)流轉(zhuǎn)以及私募流轉(zhuǎn).第二個(gè)板塊是非標(biāo)準(zhǔn)金融產(chǎn)品，過去三年，北金所在這一塊做的*比較大，而且是在銀行圈里影響非常大，其代表產(chǎn)品叫委托債權(quán)投資，是個(gè)非標(biāo)準(zhǔn)債權(quán)投資產(chǎn)品，這樣一個(gè)產(chǎn)品在過去三年中在北金所成交了1.2萬億人民幣，應(yīng)該說極大地緩解了實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難的問題，也為很多銀行提供了幫助，"決了不良貸款.我f未來將要發(fā)生的一個(gè)變化就是北金所將成為央行下屬的中國(guó)銀行間交易協(xié)會(huì)的平臺(tái)，有可能是債權(quán)市場(chǎng)的交易平臺(tái)，未來發(fā)展空間大.靳海濤：IP。仍是退出的菖選退出其實(shí)是我們最關(guān)注的，不管是

5、VC還是PE.退出的第一通道亳無疑問是IPO.有些人認(rèn)為并購可能代替IPO作為第一通道.但我認(rèn)為這個(gè)觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的.美國(guó)的并購是第一，其實(shí)他們?cè)谧呦缕侣?，如果中?guó)的并購是第一的話，也就是我們這個(gè)行業(yè)走長(zhǎng)期下坡路的開始.當(dāng)IPO不行的時(shí)候，投資者會(huì)更多地選擇并購，并購一般是被動(dòng)的，收益低，不到萬不得已.有誰會(huì)選擇收益低的而不選擇收益高的呢？所以，我們必須為VC和PE打造IPO退出的通道，也就是說，資本市場(chǎng)必須是一個(gè)通暢的資本市場(chǎng).過去一年，中國(guó)A股市場(chǎng)的IPO大門關(guān)閉了，對(duì)VC、PE都是一個(gè)非常大的損失.好在IPO馬上就要啟動(dòng)了，我們的同行應(yīng)該會(huì)為此歡欣鼓舞.VC、PE在2013年二季度的時(shí)候是最

6、差的，三季度開始上揚(yáng)，四季度加速，這是對(duì)IPO啟動(dòng)的一個(gè)預(yù)期.當(dāng)然，并購也是一個(gè)非常重要的通道，也是值得我們關(guān)注的.并購基金是從事主動(dòng)性并購的，在投資的時(shí)候已經(jīng)有明確的對(duì)象，已經(jīng)有了并購的基本原則，所以，這才是真正的并購.并購也是很值得期待的，值得去認(rèn)真做的.但VC基金也好、PE基金也好，它fl不是并購基金，所以，它們的并購?fù)顺鍪潜粍?dòng)式并購，因?yàn)樗鼈冎跋氲闹皇前碔PO的方式退出，并沒有想到以并購的方式退出.所以，被動(dòng)式并購就變得比較推，涉及方方面面的因素比較多.2013年.我們也做了很多并購的案子，通過上市公司的并購，現(xiàn)在已經(jīng)公布的有兩起，一個(gè)是合力泰通過并購聯(lián)合化工實(shí)現(xiàn)上市，這個(gè)并購實(shí)際上

7、是合力泰變成聯(lián)合化工大股東了，變成主宰了.另一個(gè)是樂視新媒體對(duì)樂視網(wǎng)的并購,并購金額比較小，而且并購?fù)顺龅氖找嬉欢ū菼PO低.總之，投資了以后得退出，因?yàn)橐粋€(gè)基金有一個(gè)期限。你不退出，掙多少錢也只是賬面上的，沒有變成實(shí)際.所以-我們認(rèn)為，VC、PE對(duì)退出的研究和操作是至關(guān)重要的.我的結(jié)論是，賣比買更重要也更難，值得認(rèn)真研究、仔細(xì)操作.黃齊元：關(guān)注大中華區(qū)資本市場(chǎng)一首先，中國(guó)大陸多層次資本市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)展出一個(gè)很像樣的雛形.幾年前我第一次聽到多層次資本市場(chǎng)時(shí)，并不很理解，而且看中國(guó)的資本市場(chǎng)也沒有多層次的感覺。但如今，從上海主板、深圳中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板，到地方的股權(quán)交易所及柜臺(tái)交易市場(chǎng)，可以看到

8、每一個(gè)都有不同的層級(jí)，似乎發(fā)展勢(shì)頭都是變好的.新三板剛開始的時(shí)候比較艱難，一開始在北京，現(xiàn)在發(fā)展到全國(guó).我遇到不少企業(yè)，原來在A股剛剛暫停的時(shí)候很排斥新三板.總是想著主板、中小板.現(xiàn)在大家思想方面漸漸比較能夠接受，現(xiàn)在整個(gè)中國(guó)大陸的資本市場(chǎng)多層次的發(fā)展，的的確確有一個(gè)樣子了.但其中存在的問題就是不同市場(chǎng)間的定位還是不夠清楚，比如說創(chuàng)業(yè)板、新三板、四板、中小板之間的差別到底是什么，同時(shí)地方的股權(quán)交易所百花齊放，這也是一個(gè)問題。所以，將來如何在不同的市場(chǎng)之間找到清楚的定位是很柬要的.中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體很龐大，有很多企業(yè)都想接觸資本市場(chǎng)，也應(yīng)該接觸資本市場(chǎng)，但是還需要有很清晰的區(qū)分和定位.其次.我想講的就

9、是說資本市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)該和中國(guó)大陸企業(yè)下一個(gè)階段的發(fā)艘，特別是國(guó)際化以及“走出去”息息相關(guān).中國(guó)大陸的資本市場(chǎng)現(xiàn)在還沒有充分發(fā)揮功能，支持中國(guó)大陸企業(yè)的“走出去”我們這兩年看到像雙匯這樣的企業(yè)到海外去做很大的并購，主要的并購資金是從銀行，或者是從PE來的，但資本市場(chǎng)并沒有發(fā)揮類似的功能.另外一方面，在法律上面也要有很多的突破.比如說A股公司要做一個(gè)海外并購的話，在審批上面有很多很多的困難.所以我們一方面是鼓勵(lì)企業(yè)在A股上市，但是A股到海外去并購又有很多的困難.這中間要是沒有做好的話，反而會(huì)構(gòu)成將來中國(guó)企業(yè)到海外去并購的一個(gè)障礙.很多PE后來選擇了并購，包括IP0在內(nèi)的資本市場(chǎng)，沒有促進(jìn)并購的發(fā)展

10、.再次.我所要說的就是大中華的資本市場(chǎng)，特別是大陸、港、臺(tái)彼此之間正在融合，這是一個(gè)趨勢(shì).將來不同的市場(chǎng)之間，企業(yè)可以彼此相互掛牌，我們現(xiàn)在已經(jīng)看到大陸和香港的市場(chǎng)，比如說A+H,中國(guó)證監(jiān)會(huì)前主席郭樹清在2013年1月到臺(tái)灣時(shí)也和臺(tái)灣討論到T股的市場(chǎng)，也就是中國(guó)大陸境內(nèi)注冊(cè)的公司2014年開始也可以到臺(tái)灣以T股的形式掛牌.將來我D看到的兩岸三地很可能是一個(gè)你中有我我中有你的局面，一個(gè)企業(yè)可能既在臺(tái)灣、大陸上市，也可能在大陸、杏港彼此都有掛牌，有的時(shí)候是原始股，有的時(shí)候是以其它的形式.我想隨者兩岸的交流，以及中國(guó)大陸企業(yè)“走出去”，以及臺(tái)灣的人民幣市場(chǎng)的快速發(fā)展，將來勢(shì)必兩岸三地的資本市場(chǎng)會(huì)有一

11、定程度的敞合，所以，大家在為A股市場(chǎng)重啟而感到高興的同時(shí)，也不要忘記看其它的資本市場(chǎng).以前大家是看美國(guó)、歐洲的資本市場(chǎng)，但將來在亞洲大中華區(qū)里就有幾個(gè)值得關(guān)注的資本市場(chǎng).最后，我想簡(jiǎn)單介紹一下臺(tái)灣的資本市場(chǎng).臺(tái)灣資本市場(chǎng)現(xiàn)在已經(jīng)允北京金融if戶交與所董事長(zhǎng)、總我熊焰北京金融if戶交與所董事長(zhǎng)、總我熊焰深圳創(chuàng)折投if集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)新海灣臺(tái)灣并購與私暮股權(quán)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)黃齊元許中國(guó)大陸企業(yè)去發(fā)行，臺(tái)灣大概有50多家境外企業(yè)上市。這50多家里面大概有75%是臺(tái)商，15%是大陸企業(yè)，10%是新加坡企業(yè).中國(guó)大陸的企業(yè)取得外國(guó)公民身份的老板很多，所以，到臺(tái)灣以外企的資格上市并不是很困推，此外也有借完的形

12、式，2014年開始還會(huì)增加T股的形式.除了股票市場(chǎng)，債券市場(chǎng)也會(huì)開放，香港有人民幣的點(diǎn)心債.臺(tái)灣也有寶島債，中國(guó)大陸企業(yè)可以到臺(tái)灣發(fā)行寶島債，臺(tái)灣2013年2月開放人民幣業(yè)務(wù)以后.在短短10個(gè)月的時(shí)間里，人民幣的存已經(jīng)超過1000億，而香港是經(jīng)過大概六七年的時(shí)間達(dá)到這個(gè)量，臺(tái)灣這么大的人民幣資金池其實(shí)也需要尋找新的投資標(biāo)的，不管是寶島憒、T股，還是利用臺(tái)灣的離岸人民幣去募集創(chuàng)投基金，都是個(gè)方向，大陸現(xiàn)在也是希望兩岸的企業(yè)共同去賺全世界的錢，我想利用臺(tái)灣的資本市場(chǎng)去投資、融資，然后一起.走出去”，也是大家將來可以考慮的一個(gè)方向.高振營(yíng)：新三板存在投資和退出機(jī)PE、VC從原來全民狂歡到后來的低谷，

13、再到現(xiàn)在的整合階段，我感覺PE、VC在其經(jīng)營(yíng)模式上一定需要做出調(diào)整,第一是要關(guān)注更早期的企業(yè).第二是需要走專業(yè)化的路線.原來什么都投.遍地開花.現(xiàn)在需要專業(yè)化.第三是需要認(rèn)真考慮并購的市場(chǎng)和退出的機(jī)會(huì).第四，大家要深入理解中共十八屆三中全會(huì)提出來“建立多層次資本市場(chǎng)之間的有機(jī)聯(lián)系”所帶來的投資機(jī)會(huì)和退出機(jī)會(huì).我認(rèn)為，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)作為國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的第三家全國(guó)性的證券交易場(chǎng)所，作為一個(gè)公開轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)，將來定是PE和VC退出的一個(gè)非常重要的渠道。我是基于這么幾點(diǎn)考慮：第一，從新三板上掛牌的公司數(shù)最來看.一定是超過主板市場(chǎng)的，因?yàn)楝F(xiàn)在主板總共掛牌公司不到2500家，即使開間以后，增長(zhǎng)的速度也

14、比較慢.全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)上的企業(yè)也非常大，無論是退出渠道還是選擇投資標(biāo)的，這個(gè)市場(chǎng)都是一個(gè)非常好的平臺(tái).第二,新三板捋來一定是兼具市場(chǎng)價(jià)值投資的市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)是并購藁組非常活躍的市場(chǎng).第三，我們正努力把新三板打造成一個(gè)投融資有效對(duì)接的平臺(tái)，我們也在做這方面的工作.這個(gè)市場(chǎng)的政策限制非常少，是一個(gè)改革和創(chuàng)新的實(shí)羚場(chǎng).值得大家期待。目前.PE、VC最關(guān)心的或者說有疑慮的方面主要是兩個(gè)，一個(gè)是這個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性怎么樣，另一個(gè)是轉(zhuǎn)板的機(jī)制如何.我認(rèn)為，從流動(dòng)性方面，我們新的交易制度已獲得了證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)，將來每個(gè)企業(yè)可根據(jù)自己不同的發(fā)展階段采取不同的交易方式.最象要的是市場(chǎng)預(yù)期的明確，交易的活躍度-定會(huì)提

15、升.關(guān)于轉(zhuǎn)板，大家要深刻理解“建立多層次資本市場(chǎng)之間的有機(jī)聯(lián)系”背后的潛臺(tái)詞，無論大家把它作為選投資標(biāo)的還是作為退出的場(chǎng)所，都應(yīng)該引起高度重視.新三板就是一座新的金礦，能不能來挖這座金礦就看大家的眼光.因?yàn)槲覀児緦?duì)PE、VC非常重視，所以在制定政策過程中，就請(qǐng)了幾家PE、VC過來參與，其實(shí)我們現(xiàn)在也宜特別想從更多方面來發(fā)揮PE、VC在這個(gè)市場(chǎng)中的作用.我們也在探討，將來在制度許可的時(shí)候，如何更好地發(fā)揮PE、VC作為專業(yè)投資者在這個(gè)市場(chǎng)中的作用.所以，我覺得這個(gè)市場(chǎng)對(duì)于PE將來的轉(zhuǎn)型和發(fā)腰一定是有非常好的支持作用.勞倫斯G艾倫：?jiǎn)我坏耐顺龇绞胶芪ｋU(xiǎn)，應(yīng)借鑒西方經(jīng)驗(yàn)我認(rèn)為，中國(guó)可有點(diǎn)？一定要在“

16、退出”這個(gè)方面上從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)歷中吸取經(jīng)會(huì)教訓(xùn).如果只是看中國(guó)，雖然現(xiàn)在表現(xiàn)得很好、做得很好.但是如果一個(gè)市場(chǎng)只有一種退出方式，只用IPO來退出的話，這是非常危險(xiǎn)的.在發(fā)達(dá)國(guó)家，比如說在美國(guó)、在歐洲，退出的市場(chǎng)分成四個(gè)層次，第一個(gè)層次就是并購，這占了退出方式的50%.第二個(gè)就是IPO.差不多占到了20%-25%.但這也取決于在什么時(shí)期.第三個(gè)就是二級(jí)市場(chǎng)，一般來說，GP跟GP之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，比如說-家收購基金去買另外一家收購基金，或者一家風(fēng)投打電話給另外一家風(fēng)投，說我現(xiàn)在有一些私募股權(quán)賣給你，你要不要買.第四個(gè)就是重新融資、再融資，我估計(jì)中國(guó)現(xiàn)在70%都是通過IPO退出的，我們可以看得出來.一

17、旦IPO之門關(guān)上的時(shí)候，對(duì)于投資人、對(duì)于私募股權(quán)基金來說都是非常全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系均副總經(jīng)理高報(bào)營(yíng)痛苦的，因?yàn)榇蠹叶荚谙脲X什么時(shí)候回得來.所以，中國(guó)的私募股權(quán)有嚴(yán)柬的季度性，嚴(yán)重的周期性，還不是一般的周期性.如果去看-些偉大的公司，比如高盛以及摩根大通的并購咨詢業(yè)務(wù)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)他們這部分的業(yè)務(wù)是每年縮減60%-70%,而這些都是很了不起的企業(yè).我們的結(jié)論是，中國(guó)正在重啟IP0的大門，如果能夠起到提振PE行業(yè)作用的話當(dāng)然很好，但如果還是仰賴IP0作為退出渠道的話，就仍避免不了這樣嚴(yán)重的周期性,所以，中國(guó)應(yīng)該花更多的時(shí)間創(chuàng)造出并購市場(chǎng)以及二級(jí)市場(chǎng)、轉(zhuǎn)賣市場(chǎng).對(duì)于中國(guó)現(xiàn)在的退出情況，我想給大家分享

18、美國(guó)的做法：第一是上市，對(duì)于很多美國(guó)創(chuàng)業(yè)家來說，他們一般不想太早上市，因市公司，就要遵循4嚴(yán)諼的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則.這些就意味肴公司很多的戰(zhàn)略開始就要公告給大眾。所以，一些在高科技公司，不愿意太早上市，他們?cè)敢庾鳛樗接泄镜臅r(shí)間更長(zhǎng)一些，晚一點(diǎn)上市.如果企業(yè)要上市，可能是因?yàn)橘Y金周轉(zhuǎn)問題，他才希望提早上市，如果沒有資金周轉(zhuǎn)問題的話，他可能不會(huì)那么早上市.第二個(gè)就是我們所謂的批信交場(chǎng)，假設(shè)有一個(gè)投資人想要把他對(duì)某一筆基金里面的承諾資本轉(zhuǎn)讓.比如說LP對(duì)GP不再有信心的話，他就可以進(jìn)行轉(zhuǎn)讓.第三種情形就是如果一個(gè)GP想要把基金關(guān)掉，然后要把現(xiàn)有剩下來還沒有退出的投資組合里面剩下幾個(gè)項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓出去，這樣基金才能

19、成功地關(guān)閉或結(jié)束.所以，這些經(jīng)驗(yàn)我覺得是年輕的中國(guó)投資人應(yīng)該考慮和學(xué)習(xí)的，我認(rèn)為二級(jí)私募股權(quán)的轉(zhuǎn)讓在接下來幾年當(dāng)中應(yīng)該在中國(guó)會(huì)有非常好的發(fā)展.對(duì)發(fā)展二級(jí)市場(chǎng)，我的建議是，一要參照歐美過去的歷史，歐美國(guó)家過去犯的錯(cuò)誤，中國(guó)就不要再犯了.二要誠(chéng)少監(jiān)管前段時(shí)間的障礙，比如中國(guó)把IP0的大門給關(guān)上了，這些監(jiān)管的障礙從我們NYPPEX角度來說是不必要的.對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)讓，也要注意同樣的事情，就是政府在二級(jí)轉(zhuǎn)讓當(dāng)中應(yīng)該是兩層審批，一層審批是政府官員對(duì)于價(jià)格的公允進(jìn)行評(píng)論，在美國(guó)沒有這個(gè)做法，因?yàn)槊绹?guó)跟歐洲覺得如果兩個(gè)比較精明蒯熟的投資人，他們對(duì)于價(jià)格達(dá)成了一致，就照這么做，沒有人會(huì)比這個(gè)交易雙方更熟悉這個(gè)價(jià)格的公允了.在中國(guó)對(duì)于創(chuàng)業(yè)家和GP來說，他們可能要通過做前面這幾單交易來完成他的學(xué)習(xí).這是有一個(gè)過程的，他們得積累經(jīng)驗(yàn)，最后才能越做越好.這是不可避免的。倪正東：市場(chǎng)需要多層次的退出_我每年都看各種各樣的數(shù)據(jù).我先跟大家分享兩個(gè)數(shù)據(jù)：第一個(gè)數(shù)據(jù)，到目前為止，VC在中國(guó)投了兩萬家公司.現(xiàn)在各種退出3000-4000家，還有16000家公司沒有退出。第二個(gè)數(shù)據(jù)，中國(guó)投資表現(xiàn)最好的年份是2010年，VC和PE投資的公司里