備注說明每日新增重點股票是由行業(yè)公司研究

1、北巴傳媒(600386)公司研究 北巴傳媒（600386）于4月10日發(fā)布業(yè)績預(yù)增公告, 預(yù)計09Q1歸屬母公司所有者凈利潤同比增長50%以上。我們已經(jīng)在3月初推出公司深度研究報告, 就公司1季度業(yè)績和經(jīng)營情況, 我們進(jìn)行跟蹤分析。一、1季度是廣告行業(yè)淡季, 公司業(yè)績符合我們的預(yù)期我們預(yù)計公司09Q1EPS在0.08元-0.09元之間, 08年Q1為0.05元, 08Q4為0.116元。雖然公司業(yè)績環(huán)比出現(xiàn)負(fù)增長, 但考慮到季節(jié)性因素和金融危機(jī)的影響, 公司業(yè)績符合我們最初的預(yù)期, 同時我們預(yù)計1季度良好的業(yè)績將有助于市場增強(qiáng)對公司業(yè)績和成長性的信心。實際上, 整個中國廣告行業(yè)都受到季節(jié)性因素

2、的影響, 第一季度是中國廣告行業(yè)的淡季, 第二季度強(qiáng)于第一季度, 第三季度與第二季度持平, 第四季度則是中國廣告行業(yè)的旺季。主要原因有兩個： 第一, 廣告客戶通常于年初開始制定預(yù)算和支出規(guī)劃, 因而第一季度支出較少, 第二, 第一季度包含中國農(nóng)歷新年長假, 大多數(shù)中國公司都會放假。選取戶外媒體的行業(yè)龍頭分眾傳媒為例, 收入季節(jié)性波動非常明顯。 06和07年單季度環(huán)比收入受到季節(jié)性因素和宏觀經(jīng)濟(jì)向好雙重疊加的影響, 當(dāng)年的四季度收入是1季度收入的1-2倍, 08年4季度受金融危機(jī)影響環(huán)比增速下降, 但是依然高于08Q1的收入水平, 而過去3年Q1收入的環(huán)比都為負(fù)增長。平面媒體方面, 以博瑞博瑞傳

3、播為例, 過去兩年, 一季度收入要比當(dāng)年4季度收入低20%-25%。 除了季節(jié)性因素外, 房地產(chǎn)和汽車行業(yè)的季節(jié)性因素對廣告收入影響最大, 同時地震災(zāi)害對2008Q2收入形成負(fù)面影響。由于公司占成都商報廣告代理份額的提升, 公司08Q4收入沒有受到金融危機(jī)的影響。電視媒體方面, 以中視傳媒為例, 收入的季節(jié)性因素非常明顯, 而廣告收入的波動是主要的因素。金融危機(jī)也是造成廣告行業(yè)在08Q4和09Q1波動的重要因素, 其影響主要在兩個方面：企業(yè)廣告支出規(guī)模減少并向優(yōu)質(zhì)媒體集中。這方面對廣告客戶以周期性行業(yè)為主的媒體影響尤其深遠(yuǎn)。 如汽車行業(yè)是分眾傳媒和航美傳媒等的主要廣告客戶, 受汽車行業(yè)景氣度急

4、劇下滑影響, 分眾傳媒08Q4收入環(huán)比下滑15%, 定位更為高端的航美傳媒(機(jī)場媒體)08Q4收入環(huán)比下降49%。企業(yè)主廣告預(yù)算周期縮短。 由于對未來經(jīng)濟(jì)不明朗, 廣告主會縮短廣告投放的周期, 并視未來經(jīng)濟(jì)走勢來決定是否繼續(xù)進(jìn)行廣告投放。如白馬廣告, 在過去年份, 一般在12月初就能確定下一年廣告收入的30%, 但是截至08年12月初公司還只完成09年預(yù)算的20%。對北巴傳媒而言, 雖然在08Q4新增400輛雙層車, 但這主要是在廣告資源的供應(yīng)端的增長, 要變成實實在在的業(yè)績, 取決于客戶的拓展情況和目標(biāo)客戶的廣告支出情況, 即需求端的變化情況。從08Q4和09Q1的業(yè)績來看, 廣告資源量的增

5、長確確實實體現(xiàn)在業(yè)績的增長。二、公司1季度廣告結(jié)構(gòu)分析我們統(tǒng)計了1季度在北京公交車身投放廣告的主要廣告主(見下表), 從行業(yè)類型來看, 特點非常鮮明, 主要以食品飲料、零售服務(wù)業(yè)和郵電通訊等行業(yè)為主, 沒有房地產(chǎn)和汽車等周期性行業(yè)。我們預(yù)計這些行業(yè)的廣告支出規(guī)模受到宏觀經(jīng)濟(jì)波動的影響很小, 而象中國移動等廣告主為了3G方面的拓展還會提升廣告營銷費用支出, 因此我們預(yù)計北巴傳媒廣告收入受宏觀經(jīng)濟(jì)影響所產(chǎn)生的波動會遠(yuǎn)弱于博瑞傳播和新華傳媒等公司。三、上刊率和廣告價格分析1季度廣告價格： 據(jù)我們了解, 目前雙層車價格維持在08年4季度的水平(平均約50萬/車.年)的水平, 依然非常強(qiáng)勢。1季度上刊率

6、： 綜合各方面因素, 我們估計單層車的上刊率至少在40%以上, 而雙層車上刊率還不是很理想, 估計在50%左右。單層車的上刊率應(yīng)該說要高于我們的預(yù)期。 我們一直對單層車廣告效果持謹(jǐn)慎態(tài)度, 但是從廣告實際投放情況分析(見表1), 廣告主對單層車的投放非常積極。我們分析有兩個原因：1. 北京市政府對戶外廣告的清理使得廣告主在戶外廣告投放媒體方面的選擇很少, 目前可選的媒體主要是公交車身廣告、公交移動電視和地鐵相關(guān)媒體, 戶外大牌已經(jīng)非常稀少(主要分布在高速路旁) 。2.與電視媒體相比, 公交車身廣告的性價比高。北京市公交車每天的乘客運載規(guī)模達(dá)到約1000萬人次, 媒體全天覆蓋整個城市, 還可以利

7、用不同的路線進(jìn)行有針對性的區(qū)域營銷, 但是平均價格僅3萬元/車.月, 與電視廣告動輒1000元/秒以上的價格相比, 具有明顯的價格優(yōu)勢。雙層車身整車廣告單從效果而言, 要遠(yuǎn)優(yōu)于單層車, 我們分析1季度上刊率較低的主要原因是： 1. 08年4季度新增400輛車后, 媒體資源量增長一倍(原有375輛), 市場有一個消化的過程。 從表1可以看出, 相比單層車, 雙層車客戶更為高端, 對這方面新增客戶的拓展需要時間; 2. 新增資源使得競爭加劇, 維持高價限制上刊率水平。據(jù)了解, CBS雙層車業(yè)務(wù)1季度的收入情況比去年同比有一定幅度的下滑, 在壟斷性被打破后, 價格如果依然維持在遠(yuǎn)高于單層車的水平勢必

8、對上刊率造成影響。我們預(yù)計雙層車價格在09Q2會有一定的下滑, 下降幅度取決于宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖的速度和高端客戶的拓展情況。我們依然維持之前對雙層車全年廣告收入均價45萬/車.年的預(yù)測。市場擔(dān)心雙層車在規(guī)模增長的情況下, 其上刊率會下降, 但是我們對雙層車全年的上刊率情況保持樂觀, 主要原因是我們看好雙層車整車廣告的效果。以深圳公交車身廣告為例, 其是由白馬廣告經(jīng)營, 與北京不同的是, 深圳公交車身可以做整車貼窗廣告(車體窗戶上也可以做廣告)。從1季度觀察的情況來看, 深圳公交車除了部分新車未做廣告外, 上刊率至少達(dá)到90%以上, 這充分說明整車車身廣告的營銷效果非常好。我們預(yù)計4月份開始, 雙層車

9、上刊率將會逐月提升, 全年雙層車上刊率達(dá)到70%。四、09年剩余三個季度還有眾多業(yè)績刺激因素除了季節(jié)性因素和宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖帶來的上刊率提升以外, 公司在09年剩余3個季度還有3大業(yè)績提升動力。1. 上半年很有可能剝離旅游類資產(chǎn)2009年6月18日是北巴傳媒成立“十周年”, 我們預(yù)計公司極有可能會在成立十周年紀(jì)念日前剝離旅游資產(chǎn), 真正轉(zhuǎn)型為一家輕資產(chǎn)上市公司。公司旅游類業(yè)務(wù)凈資產(chǎn)約5億元, 我們預(yù)計集團(tuán)公司很有可能通過承接上市公司負(fù)債的方式把旅游資產(chǎn)剝離出來。 08年公司旅游資產(chǎn)略微虧損, 如果09年剝離掉旅游類資產(chǎn), 預(yù)計全年節(jié)省財務(wù)費用3000萬元以上。 假設(shè)公司在上半年完成資產(chǎn)剝離, 那么

10、公司09年財務(wù)費用同比將至少減少2000萬以上。2. 公司09年新增雙層車數(shù)量有可能超預(yù)期公司1季度業(yè)績同比增長50%以上是在新增400輛雙層車身媒體資源的推動下完成的, 根據(jù)我們之前的預(yù)測, 公司有可能在2009年再次獲得250輛雙層車, 如果年中獲得這些媒體資源, 公司下半年同比將新增650輛雙層車資源, 業(yè)績同比增長幅度將高于1季度的水平。同時, 得益于集團(tuán)公司的支持, 我們判斷公司09年新增雙層車身資源很可能會超過250輛。3. 所得稅減免1季度業(yè)績沒有體現(xiàn)所得稅減免的情況, 如果公司順利注銷北京公交廣告有限責(zé)任公司, 每季度將新增約0.015元EPS。總體分析, 不考慮資產(chǎn)剝離的情況

11、, 我們預(yù)計北巴傳媒09年剩余3個季度的EPS分別為0.10元、0.10元和0.12元。如果剝離資產(chǎn), 每季度將新增EPS約0.02元。五、估值與投資建議我們預(yù)計公司08和09年EPS分別為0.4元和0.6元, 目前的股價對應(yīng)的動態(tài)PE分別為30倍和20倍。市場擔(dān)心公司相對估值水平已經(jīng)處于比較高的水平, 但是實際上目前傳媒行業(yè)2009和2010年平均動態(tài)PE已經(jīng)達(dá)到40X和30X的水平, 而公司未來2年每年50%以上的復(fù)合增長率在傳媒類公司中處于前列, 因此公司理應(yīng)獲得最高的動態(tài)估值水平。 我們以2009年40倍或者2010年30倍的動態(tài)PE計算, 公司的合理估值區(qū)間為16-18元, 而根據(jù)我們的DCF模型, 以WACC=10%, G=1%計算, 公司的絕對估值水平為16.05元, 綜合考慮, 我們繼續(xù)維持公司“推薦”評級。六、股價催化劑在我們之前的深度報告中曾經(jīng)提到, 公司一季報的披露將是公司股價的催化劑, 而此次預(yù)增公告確實對股價產(chǎn)生了推動, 我們預(yù)計在09年公司還將面臨以下的股價催化劑。公司剝離旅游類資源新增250輛雙層巴士獲批外埠公交車身廣告資源收購獲得突破公司與外資廣告公司的合作模式明朗化超預(yù)期的半年報和年報業(yè)績七、主要風(fēng)險金融危機(jī)對戶外廣告行業(yè)的影響高于預(yù)期。廣告行業(yè)是典型的周期性行業(yè), 在經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下, 廣告主會縮減廣告預(yù)算并